建筑與工程行業(yè)城中村改造建筑企業(yè)彈性測算

證券研究報告證券研究報告建筑與工程城中村改造：建筑企業(yè)彈性測算2023年10月16日│中國內(nèi)地 專題研究城中村改造：輕資產(chǎn)環(huán)節(jié)珠三角企業(yè)占優(yōu)，重資產(chǎn)環(huán)節(jié)上海競爭格局良好514需求：廣州和深圳的城中村廣義需求領先其他城市1）在不考慮保障房的情況下，按總量測算采用的基準情形（拆建比例20%）細分7621/74393000億的城市包括武漢、佛山、東莞、上海和北京。實力：深圳、佛山、東莞、上海、北京等城市預計資金籌措能力較強能力作為支撐。城中村改造的資金來源可分為政府自籌和社會資本：1）從（財政造血能力強而地方債務壓力小，其次為廣州、佛山、杭州、寧波和蘇州（財政造血能力較強而債務壓力中等；重慶和合肥（債務壓力較小具備一定加杠桿空間；）從社會格局：輕資產(chǎn)環(huán)節(jié)民企參與度較高，珠三角企業(yè)需求彈性更高格局：重資產(chǎn)環(huán)節(jié)多以央國企為主導，屬地企業(yè)占優(yōu)，上海更為顯著1）三角，近年向央企和地方國企傾斜的趨勢較明顯；2）長三角，上海和杭州的內(nèi)容為客觀描述，不涉及推薦和關(guān)注。

行業(yè)走勢圖 建筑與工程 滬深300(%)3020111(9)Oct-22 Feb-23 Jun-23 Oct-23資料來源：，正文目錄城中村改造有望成為未來城市更新的重要方向之一 4哪些城市可能提供更大的增量？ 6影響因素之一：潛在投資總額 6城中村潛在改造投資 6保障性住房建設投資 7影響因素之二：資金籌措能力 10政府自籌資金 10社會資本參與 13珠三角多城市及上海等地有望率先放量 14哪些企業(yè)參與其中？ 16城中村改造各環(huán)節(jié)可分為重資產(chǎn)和輕資產(chǎn)業(yè)務 16輕資產(chǎn)類業(yè)務：規(guī)劃、勘察設計或優(yōu)先受益，民企存在較好彈性 18珠三角：上市民企主要集中在廣州和深圳，或成為輕資產(chǎn)業(yè)務的實施主力 19長三角：輕資產(chǎn)公司分布較均勻，多家公司深度參與城中村改造 21重資產(chǎn)類業(yè)務：多數(shù)地區(qū)以央國企為主導 25珠三角：市場向央企和地方國企集中的趨勢明顯 26長三角：上海、杭州地方國企主導，寧波等城市民營企業(yè)較為活躍 26其他區(qū)域：重慶綜合指標較優(yōu) 30風險提示 31圖表目錄圖表1：各城市城中村改造規(guī)劃及改造細節(jié) 5圖表2：各城市城中村潛在改造規(guī)模 7圖表3：目標城市保障房籌建進度 8圖表4：“十四五”期間剩余保障房籌建投資總量測算 8圖表5：目標城市“十四五”期間剩余保障房籌建投資測算 9圖表6：各城市城中村潛在需求（廣義口徑） 10圖表7：2020-2022年間各省專項債用于城中村改造金額 圖表8：各城市財政自給率情況（2022年） 圖表9：各城市土地財政依賴度情況（2022年） 圖表10：財政自給率與土地財政依賴度二維圖 12圖表各城市地方政府債務率情況 12圖表12：2023年5月至今廣州市已有四個城中村項目公開引入合作企業(yè) 13圖表13：十三城已設立或正在籌備城市更新基金 14圖表14：各城市廣義城中村潛在需求與財政自給率二維圖 15圖表15：各城市廣義城中村潛在需求與土地財政依賴度二維圖 15圖表16：各城市廣義城中村潛在需求與地方政府債務率二維圖 15圖表17：2023年上海已落地城中村項目投資額或超千億 15圖表18：拆除重建和微改造具體流程 17圖表19：不同情形下各環(huán)節(jié)占總投資額比重 17圖表20：各大城市地產(chǎn)、區(qū)域不同業(yè)務環(huán)節(jié)建筑龍頭上市公司 18圖表21：蕾奧規(guī)劃營收及凈利潤情況 19圖表22：蕾奧規(guī)劃新簽訂單情況 19圖表23：新城市營收及凈利潤情況 20圖表24：新城市新簽訂單情況 20圖表25：深圳瑞捷營收及凈利潤情況 20圖表26：筑博設計營收及凈利潤情況 21圖表27：華陽國際營收及凈利潤情況 21圖表28：華陽國際新簽訂單情況 21圖表29：漢嘉設計營收及凈利潤情況 22圖表30：不完全統(tǒng)計，漢嘉設計歷史上共承接12個城中村項目，規(guī)模合計超15億元 22圖表31：華建集團營收及凈利潤情況 23圖表32：華建集團新簽訂單情況 23圖表33：測繪股份營收及凈利潤情況 23圖表34：測繪股份新簽訂單情況 23圖表35：華設集團營收及凈利潤情況 24圖表36：蘇交科營收及凈利潤情況 24圖表37：輕資產(chǎn)業(yè)務上市企業(yè)收入彈性及城中村相關(guān)訂單情況匯總 25圖表38：浦東建設營收及凈利潤情況 26圖表39：浦東建設新簽訂單情況 26圖表40：浦東建設歷史上共承接13個城中村項目，規(guī)模合計28億元 27圖表41：上海建工營收及凈利潤情況 27圖表42：上海建工新簽訂單情況 27圖表43：隧道股份營收及凈利潤情況 28圖表44：隧道股份新簽訂單情況 28圖表45：浙江建投營收及凈利潤情況 28圖表46：浙江建投新簽訂單情況 28圖表47：龍元建設營收及凈利潤情況 29圖表48：龍元建設新簽訂單情況 29圖表49：寧波建工營收及凈利潤情況 29圖表50：寧波建工新簽訂單情況 29圖表51：重慶建工營收及凈利潤情況 30圖表52：重慶建工新簽訂單情況 30圖表53：重資產(chǎn)業(yè)務上市企業(yè)收入彈性及城中村相關(guān)訂單情況匯總 30圖表54：報告涉及上市公司匯總表 31城中村改造有望成為未來城市更新的重要方向之一“城中村改2019要改造提升城中村等存量片區(qū)。到3年4生、擴大內(nèi)需、推動城市高質(zhì)量發(fā)展的一項重要舉措，并把城中村改造與保障性住房建設7截至目前共有14個城市出臺城中村改造規(guī)劃，我們預計后續(xù)其他城市將陸續(xù)跟進。在這143（）1雖暫不符合標準，但改造規(guī)劃清晰，我們認為后續(xù)改造實施亦有望較快推進。其中，廣州231月已明確全年改造目標，2023127個城中村項目，投資金額約983億元；2月在《廣州市城市更新專項規(guī)劃（2021-2035年2035年28123-25年的短期目標為主，16730政策的逐步推動，未來其余超大特大城市的改造規(guī)劃也有望陸續(xù)公布。根據(jù)各城市的改造規(guī)劃和歷史改造案例，我們總結(jié)出如下結(jié)論：改造模式方面2021以混合改造為主，其中重慶、成都、沈陽等八個城市明確提出進行微改造，注重對歷史建筑的保護。資金來源方面，場化主體、集體組織、居民自籌、商業(yè)銀行、政策性銀行，資金籌措渠道較為豐富。城中村改造能否加快？（98城中村改造與保障性住房建設形成聯(lián)動。10至上百億，而根據(jù)廣州今年127個項目對應983億的投資額計算，單項目投資額不足10億，我們認為上述差異可能和改造模式及項目占地面積等因素相關(guān)。1在后續(xù)的需求測算和分析中，我們將一并考慮這三個城市，因此城市口徑共24個圖表1：各城市城中村改造規(guī)劃及改造細節(jié)未來改造計劃改造細節(jié)計劃改造城中村數(shù)量改造方式資金來源安置方式超大城市北京中心城區(qū)周邊“城中村”改造全面完成（2027混合改造地方財政、國企平臺、市場化主體、銀行信貸、城市房屋安置為主年前）更新基金上海廣州30個（2023-2025年），2032年前預計完成62個城中村項目281（2035年前2023127混合改造混合改造地方財政、市場化主體、銀行信貸、債權(quán)融資、城市更新基金地方財政、市場化主體、城市更新基金、經(jīng)濟聯(lián)合社房屋安置為主房屋安置為主個自籌深圳天津167個（2023-2025年）2個（2023年）混合改造混合改造ABS地方財政、國企平臺、市場化主體房屋安置為主房屋安置為主特大城市東莞西安佛山青島濟南242個（2018-2035年）88個（2023年啟動）110個（2021-2035年）85個（2023年啟動）17個（2023年啟動）混合改造混合改造混合改造混合改造混合改造政府補貼、市場化主體政府補貼、市場化主體地方財政、政策性貸款、專項債、市場化主體等地方財政、政府專項債券、政策性貸款、產(chǎn)權(quán)單位出混合安置混合安置混合安置貨幣安置為主混合安置資、居民自籌昆明250個（2023-2025年）混合改造地方財政、國家政策性資金、專項債、商業(yè)化融資混合安置其他城市合肥蘇州寧波104個（2023-2025年）172個（2023年啟動）197個（2023-2025年）微改造地方財政、國企平臺、國開行貸款政府補貼、市場化主體中央補助資金、國家政策性貸款、發(fā)債籌集混合安置房屋安置為主房屋安置為主資料來源：各城市政府官網(wǎng)，哪些城市可能提供更大的增量？我們認為影響各城市增量的因素包括各城市的潛在投資總額和各城市政府的資金籌措能力。上文我們梳理了目前已公布城中村改造規(guī)劃的城市及對應的改造規(guī)模，但考慮到本輪城中村造規(guī)模的全貌，因此我們假設各城市現(xiàn)存的城中村未來均有望逐步進行改造，進而對可拉動的潛在投資規(guī)模進行測算，我們認為該指標一定程度上反映了各城市的理論需求上限。更進一步，我們認為上述需求若要在短期內(nèi)轉(zhuǎn)化為實際的項目落地，則需要當?shù)卣畵碛凶銐虻馁Y金籌措能力作為支撐。影響因素之一：潛在投資總額城中村潛在改造投資5萬億。根據(jù)華泰固收在《探究城中村改造（20230920）中的測算，基準情景（20%）下，后續(xù)城中村改造58-106000億元50%8萬億元。從總量上看，基準情形下本輪城中村改造落到每年的投資規(guī)模仍與上輪棚改有較大差距，直接增加待改造的城中村面積，放大基數(shù)（如合肥、蘇州、寧波等城中村改造規(guī)劃清晰的城市（918；3）節(jié)奏上若前置，在當前經(jīng)濟壓力較大的時期多做一些投資，則有望增加短期的投資彈性。我們先在不考慮保障房的情況下，按基準情形細分到具體城市進行測算，珠三角地區(qū)城市潛在改造規(guī)模最大，其次為武漢、上海及北京。珠三角地區(qū)在改革開放初期，城市的產(chǎn)業(yè)化速度遠遠快于城市化，導致了城中村規(guī)模的快速增長，盡管這些城市對城中村進行改造的時點也相對較早，但目前仍遺留有相當規(guī)模的城中村，我們測算廣州、深圳、佛山和東莞的潛在改造投資規(guī)模分別達6369/66213/4257/36522000億元以上的城市包括武漢、上海、北京和成都，我們認為這或許反映了未來城中村改造潛力更大的區(qū)域。測算核心假設如下：們依據(jù)租金進行劃分，考慮到不同城市的房價和租金差異，我們對不同城市進行差異化處1000元/月的租房人口作為居住在城中村的人口；對于其他特大超大城市，選擇租金低于500元/月進行估算。戶對應的居住面積更小，我們假設低租金居住人口居住面積在20平方米以下，并通過加權(quán)平均算得人均租住建筑面積。（00，拆建項目中拆除工程成100元/3000元/2000元/平米，再加上5000元/3000元/平米左20%3500元/平米，我們進一4500元/平米。圖表2城區(qū)人口數(shù)占比 面積租賃其他住房月租金500元/1000元城中村租戶人均住房戶數(shù)占比 以下戶數(shù)占比 面積測城中村面積測算城中村改造可拉動的潛在投資總額萬人% ㎡/人% % ㎡/萬㎡億元超大城市北京1,9162.7%33.429.6%28.3%14.24,028 上海2,4892.0%30.631.9%24.5%14.24,300 廣州1,3206.4%27.553.7%67.9%13.78,917 深圳1,7682.0%21.571.7%47.9%13.18,698 重慶1,6504.0%34.812.8%35.5%16.43,498 天津1,1652.3%35.015.2%25.5%15.61,648 成都1,6504.4%36.024.4%22.9%15.54,019 武漢1,09416.5%37.016.5%16.7%15.57,147 特大城市東莞9307.9%27.459.1%64.7%12.86,573 西安7406.8%40.324.3%59.1%14.63,578 杭州9936.9%35.541.0%9.4%13.72,967 佛山81616.6%36.043.0%58.7%13.67,663 南京6934.6%35.719.1%13.1%15.91,417 沈陽5971.9%36.710.5%18.7%16.4602 青島58010.6%34.318.2%21.5%15.72,469 濟南6579.4%37.714.2%24.3%15.92,695 長沙51010.4%40.318.9%11.8%15.82,325 哈爾濱5032.3%36.89.7%22.9%15.8600 鄭州7193.9%37.520.2%13.5%16.21,376 昆明41216.2%41.126.6%53.6%13.93,562 大連3765.7%33.314.9%39.0%15.91,063 其他城市合肥6422.3%34.822.3%14.8%16.0853 蘇州4846.1%41.623.8%18.7%14.51,546 寧波36713.4%36.336.1%50.1%13.22,667 注：昆明市未公布七普年鑒，故使用云南省七普年鑒數(shù)據(jù)代替資料來源：各城市七普年鑒，預測保障性住房建設投資保障性租賃住房作為長期房住不炒需求、短期穩(wěn)增長重要抓手之一，政策不斷保駕護航，中央政治局會議也提出后續(xù)保障房建設和城中村改造聯(lián)動的可能性。目前全國重要城市均已公布“十四五”期間的保障房籌建計劃，且大部分城市在政府工作報告中會公布當年的實際執(zhí)行情況，我們據(jù)此測算“十四五”期間各城市剩余保障房建設可拉動的投資規(guī)模，并和各城市城中村潛在改造投資規(guī)模結(jié)合，形成城中村改造的廣義需求口徑。從各城市21-22年實際執(zhí)行和23年計劃情況來看，大部分城市的執(zhí)行進度符合十四五計劃進度。21-23年籌建套數(shù)占十四五計劃籌集套數(shù)的比例，發(fā)現(xiàn)多數(shù)城市的執(zhí)60%左右，表明保障房建設正穩(wěn)步推進；有部分城市建設進度大幅超前，可能會超額完成“十四五”規(guī)劃籌建套數(shù)，如重慶、上海、杭州和南京等；也有部分城市進度稍有滯后，如昆明、大連和合肥等。圖表3：目標城市保障房籌建進度單位：萬套2021實際2022實際2023計劃2024E2025E"十四五"計劃21-23年占十四五計劃比例北京8.08.08.08.08.040.060.00%上海6.74.047.082.98%廣州13.813.866.058.12%深圳11.014.216.09.49.460.068.67%重慶4.922.040.087.50%天津-6.010.068.50%成都6.06.06.06.06.030.060.00%武漢5.45.425.056.68%東莞0.33.03.01.91.910.063.00%西安7.37.330.051.43%杭州4.514.67.03.53.533.079.09%佛山0.52.07.561.96%南京4.05.12.02.02.015.074.00%沈陽2.52.513.562.96%青島4.64.621.056.57%濟南3.74.020.554.51%長沙4.43.015.066.35%哈爾濱-0.73.055.67%鄭州1.05.25.04.44.420.056.36%昆明--6.041.67%大連48.78%合肥4.74.715.037.87%蘇州58.75%寧波-7.45.04.54.521.358.22%資料來源：各城市政府工作報告，各城市保障房十四五規(guī)劃，7667億元的投資。3萬套，剔除1-2年已實際籌建的3萬套，對應投資額為7667億元。測算核心假設如下：70㎡，我們據(jù)此假設單套保障性租賃住房的面積為70㎡。據(jù)統(tǒng)計局，202138915.1%,以此測算“十四五”期間房屋建造成本分別為3891/4088/4295/4513/4742元/㎡。1-2分之二、次年三分之一。圖表4：“十四五”期間剩余保障房籌建投資總量測算單位：億元2022202320242025202623-26年合計單套面積（㎡/套）7070707070房屋造價（元/平米）4,0884,2954,5134,7424,982當年新開工投資額（億元）3,3132,1212,1482,257-4,404持續(xù)施工投資額貢獻（億元）8121,6561,0611,0741,1283,263當年總投資額（億元）4,1253,7783,2083,3311,1287,66726251/3資料來源：各城市政府工作報告，各城市保障房十四五規(guī)劃，預測35.134.812521226835721考慮到上海進度略有超前，預計最終可能會超額完成“十四五”規(guī)劃目標。其余投資額超500億的城市包括重慶、成都、武漢、西安、杭州等。圖表5：目標城市“十四五”期間剩余保障房籌建投資測算單位：億元2022202320242025202623-26年合計北京225.3236.7248.7261.388.5835.1上海534.0386.9159.4130.644.3721.2廣州417.8281.6366.2451.3152.91,252.0深圳370.8456.2358.3307.0104.01,225.5重慶464.2372.2133.881.627.7615.4天津114.574.341.751.417.4184.8成都168.9177.5186.5195.966.4626.3武漢138.1175.5172.2176.859.9584.4東莞60.088.869.060.420.5238.7西安234.2147.2173.5237.980.6639.2杭州319.4279.6142.8112.738.2573.2佛山43.661.651.146.615.8175.0南京133.688.761.163.721.6235.1沈陽91.585.477.781.627.7272.4青島121.9113.8131.1148.950.5444.3濟南109.8108.4133.3152.351.6445.6長沙96.780.879.382.427.9270.4哈爾濱22.321.219.021.77.469.3鄭州108.9151.0142.4142.548.3484.2昆明-50.161.957.219.4188.5大連24.723.528.134.311.697.5合肥63.945.6110.0152.251.6359.3蘇州120.0100.2117.4134.745.6398.0寧波141.2170.8143.8145.349.2509.226251/3資料來源：各城市政府工作報告，各城市保障房十四五規(guī)劃，預測綜合測算下，廣州和深圳的城中村廣義需求領先其他城市。我們對城中村潛在改造投資和762174393000（4555億元（4432億元（3890億元（3793億元（3712億元圖表6：各城市城中村潛在需求（廣義口徑）城中村潛在需求（廣義口徑）(億元9,000城中村潛在需求（廣義口徑）8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000廣州

深 武 佛 圳 漢 山

上 北 海 京

西 重 安 慶

昆 寧 濟 青 長 明 波 南 島 沙

鄭 天 州 津

合 大 沈 哈肥 連 陽 爾濱注：廣義口徑=各城市城中村潛在改造投資規(guī)模+“十四五”期間各城市剩余保障房建設可拉動的投資規(guī)模資料來源：各政府官網(wǎng)，預測影響因素之二：資金籌措能力各城市的資金籌措能力強弱將決定項目落地規(guī)模和速度，進而影響短期需求的釋放。城中村潛在改造規(guī)模決定了各個城市的需求上限，但并非所有需求上限較高的城市都能夠快速將需求落地為實際的投資；部分城市潛在改造規(guī)模較小的原因可能在于前期已經(jīng)自發(fā)進行同樣可以在短期形成可觀的增量。目前來看，各城市政府的資金籌措能力將影響短期內(nèi)項目落地的節(jié)奏和規(guī)模。城中村改造的資金來源可分為政府自籌和社會資本。本輪城中村改造要求“多渠道籌措改和社會資本。結(jié)合以往城中村改造案例，政府自籌資金以財政資金為主，以及少量的城中村專項債融資；社會資本參與的內(nèi)涵較為豐富，主要包括金融機構(gòu)融資、改造主體自籌、城市更新基金、ABS等多種形式。政府自籌資金當前政府自籌資金以財政資金為主，以及少量的城中村專項債融資。財政資金方面，對于公益性較強、資金需求較小的綜合整治類項目，政府可利用財政直投進行改造；對于市場貸款貼息、規(guī)費減免等方式起到引導和撬動作用。專項債方面，根據(jù)財聯(lián)社，符合條件的城中村改造項目將納入專項債支持范圍，預計開始明年發(fā)行。但根據(jù)我們統(tǒng)計，過去其實2020-20221,300億元的專項債在募（326億元（185億元、河北（143億元）和山東（135億元圖表7：2020-2022年間各省專項債用于城中村改造金額專項債金額（用于城中村）(億元350專項債金額（用于城中村）300250200150100500河 湖 河 南 北 北

四 浙 山 川 江 西

江 湖 西 南

江 云 廣 蘇 南 東

吉 廣 林 西

安 福 黑 內(nèi) 陜 西 徽 建 龍 蒙 西 藏 江 古資料來源：各地財政部，我們進一步通過地方財政造血和債務壓力兩個維度對政府自籌資金的能力進行考察：考察各城市財政造血能力的指標包括財政自給率和土地財政依賴度兩個指標。財政自給率計算財政收入與支出之間的比例關(guān)系，反應了財政的健康狀況和對中央轉(zhuǎn)移支付的依賴程（本級稅收+非稅收入一般公共預算支出；土地財政依賴度計算土地出讓收入占地方政府財政收入的比重，考慮到未來土地出讓可能=讓金收入/（一般公共預算本級收入+政府性基金收入+中央對地方轉(zhuǎn)移支付。長三角及珠三角地區(qū)的城市財政自給率普遍較高。24個城市中財政自給率最高的是杭州（%（%%（%（%（%、廣州（%、成都（%、南京（%、濟南（%、上海（%（%業(yè)經(jīng)濟發(fā)達，因此自身造血能力也強于全國其他城市。24個城市中土地財政依賴度最高的是西安（%，最低的是哈爾濱（%；在上述財政自給率較高的城市中，還能夠保持較低土地財政依賴度的城市包括深圳（%、濟南（%）和上海（%，而土地財政依賴度高的城市包括廣州（8%、南京（%、杭州（%）和成都（%圖表8：各城市財政自給率情況（2022年） 圖表9：各城市土地財政依賴度情況（2022年）80%

財政自給率財政自給率杭蘇東廣成南濟上深佛長鄭寧北青合大沈武天西昆重哈州州莞州都京南海圳山沙州波京島肥連陽漢津安明慶爾濱

土地財政依賴度土地財政依賴度西合成杭南廣長寧蘇武東佛青鄭上濟重北大深天昆沈哈安肥都州京州沙波州漢莞山島州海南慶京連圳津明陽爾濱資料來源：各地財政部， 資料來源：各地財政部，（見圖表我們認為最優(yōu)的情況是財政自給率高而土地財政依賴度低（圖表第一象限（第四象限（第二象限是財政自給率低而土地財政依賴度高（第三象限，代表性城市是西安和合肥。圖表10：財政自給率與土地財政依賴度二維圖（土地財政依賴度）哈爾濱（土地財政依賴度）哈爾濱深圳北京重慶武漢上海佛山寧波東莞蘇州南京廣州成都杭州合肥西安（財政自給率）140%

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%

80% 90% 100%資料來源：各地財政部，上海和深圳的地方債務壓力相對較輕。本文將地方政府債務率計算公式定義為地方政府負債率（寬口徑）=（地方債務余額+城投有息負債）/地方政府綜合財力。24個城市中地方政府債務率最高的是哈爾濱（%，最低的是上海（%；值得注意的是，目前僅有（%、重慶（%、合肥（1%、東莞（%。相對而言，我們認為上海和深圳或有更高的加杠桿空間。圖表11：各城市地方政府債務率情況地方政府債務率1200%地方政府債務率1000%800%600%400%200%0%哈青西南爾島安京濱

武 鄭 昆 成 漢 州 明 都

大 沈 濟 連 陽 南

蘇 佛 州 山

杭 廣 東 州 州 莞

重 北 深 慶 京 圳 資料來源：各地財政部，綜合造血能力和債務壓力來判斷，我們認為上海、深圳、北京和東莞最優(yōu)（財政造血能力較強而地方債務壓力較小（債務壓力中等；最后，重慶和合肥（地方債務壓力較小具備一定加杠桿空間社會資本參與村改造項目可以向國開行申請中長期城市更新貸款，例如深圳人才安居集團（未上市）分55,000億元合作協(xié)議，其中包含部分對城中村改造支持，預計20233團貸款支持。例如，在北虹橋城中村改造項目中，上海地產(chǎn)集團（未上市）與中國銀行上8貸款335億元。資持股的方式參與改造，例如自有資金投入、銀行貸款、信托、信用債和資產(chǎn)證券化融資等。在滾動開發(fā)模式下，改造項目自身的銷售回款或運營收入也可為后期改造提供資金，14式，在第一輪49個城中村改造項目中，有38個項目采用合作改造模式，占比達到80%；1820235月以來，黃埔區(qū)永崗社區(qū)舊村合作改造項目等四個項目先后發(fā)出公開引入合作企業(yè)的公告，項目合計規(guī)100億元。值得關(guān)注的是，黃埔區(qū)的三個項目都明確“接受聯(lián)合體投標，聯(lián)合體成員5得低于%200進一步激發(fā)社會資本參與改造的意愿。圖表12：2023年5月至今廣州市已有四個城中村項目公開引入合作企業(yè)時間項目名稱合作企業(yè)名稱估算總投資額(億元）2023/9/26廣州市黃埔區(qū)長嶺街水西社區(qū)（元貝片）舊村合作改造項目-222023/9/22廣州市黃埔區(qū)夏港街墩頭基舊村改造項目（主）廣州高新城市開發(fā)投資有限公司（成）廣州眾源城市更新有限公司22.812023/9/15廣州市花都區(qū)秀全街大?村村鎮(zhèn)工業(yè)集聚區(qū)更新改造項目廣州市融合置業(yè)有限公司2.182023/7/17廣州市黃埔區(qū)文沖街文沖（渡頭、文元、江北片）舊村改造項目（主）知識城（廣州）投資集團有限公司（成）廣州知城宏麟投資有限公64.71司資料來源：廣州公共資源交易中心，城市更新基金：政府引導、國企牽頭聯(lián)合社會資本設立城市更新基金，以股權(quán)、債權(quán)、夾層等形式為城中村改造提供融資。城市更新基金采取私募股權(quán)基金形式，由地方國企負責運營，認購方包括房企、建筑企業(yè)、銀行、保險機構(gòu)等，資金使用較靈活，能夠在項目8月深圳市政府和光大集團10002017-2019年間，東莞和2021年，上海和北京帶頭重啟了城市更新基金。以上海為例，20216月上海地產(chǎn)集團（未上市800億元。該基金采用“引導基金+100億元。除上海和北京外，廣州、天津、西安、成都、沈陽也已設立城市更新基金，重慶、鄭州和青島城市更新基金正在籌建中。圖表13：十三城已設立或正在籌備城市更新基金時間城市基金規(guī)模（億元）參與企業(yè)籌建中重慶重慶市城市更新基金100籌建中（重慶市住建委牽頭籌建，建信信托和重慶市住建委下屬企業(yè)共同管理）籌建中鄭州鄭州市城市更新發(fā)展基金籌建中財政部門牽頭，鄭州城市發(fā)展集團有限公司具體負責設立和運作籌建中青島李滄區(qū)城市更新基金50籌建中2023.3廣州廣州金控建銀城市更新基金200建信信托、廣州金融控股集團有限公司2022.7西安西安市城市更新基金100西安財金投資管理有限公司、西安擔保集團2021.9成都成都青白江交子城市更新股權(quán)投資基金10成都交子金控集園2021.8天津天津城市更新基金600天津城投集團、中國中鐵、中國中治、中國電建、中國金茂、中海地產(chǎn)、華潤置地、保利地產(chǎn)、綠城中國、平安不動產(chǎn)、富力集團、中國建筑等2021.8沈陽沈陽市城市更新及發(fā)展基金100沈陽市城市建設投資集團有限公司2021.6上海上海城市更新基金800上海地產(chǎn)、招商蛇口、中交集團、萬科集團、國壽投資、保利發(fā)展、中國太保、中保投資等2021.5北京中關(guān)村科學城城市更新與發(fā)展基金300北京建工集團、中國交道建設股份有限公司、中建七局、上海寶治等2019.9佛山佛山市城市更新基金200寶力集團、南海產(chǎn)業(yè)集團2019.3東莞道滘城市更新子基金10道滘鎮(zhèn)政府、東莞科技金融集團、道滘商會、道滘鎮(zhèn)各村集體2018東莞東莞市城市更新母基金12.01東實集團、東莞金控集團2017.12深圳深圳市福田區(qū)城市更新基金100深圳市福田引導基金投資有限公司、深圳建行2016.8深圳光大瑞達城市更新基金1000光大集團、深圳市政府資料來源：中指院，模式：通過發(fā)行資產(chǎn)支持證券，將城中村改造項目的資產(chǎn)進行證券化，吸引機構(gòu)ABS20198規(guī)模40（+2222A級占比%，AA+5個3.49ABS的落地，對城中村項目引入資產(chǎn)證券化業(yè)務起到了重要的啟發(fā)作用?？傮w而言，珠三角和長三角地區(qū)社會資本參與程度較高。從社會資本參與的方式看，珠三角地區(qū)吸引社會資本的渠道較多元，上述四種社會資本參與方式均有涉及，其中城市更新+ABS”模式均為深圳首創(chuàng)；長三角地區(qū)較為突出的則是上海，上海已形成了非常成熟的合作改造模式，同時也通過銀行信貸和城市更新基金引入社會資本。從社會資212022年底，545,5002500多億；而深圳也一次性獲得了5,000億元的中長期城市更新貸款。珠三角多城市及上海等地有望率先放量匯總城中村潛在改造規(guī)模和資金籌措能力兩大因素后，我們認為在需求端，珠三角多個城市以及武漢、上海等地需求量較多，其中深圳、佛山、東莞、上海、北京等城市財政造血能力及債務率指標均表現(xiàn)較好，有望提供良好的資金支撐，實現(xiàn)率先放量。我們進一步以上述重點城市的城中村改造落地進度與上述結(jié)論進行交叉驗證，需求端格局較好的城市項2310641,000億元。2）23127個城中村項82212002月，深圳市屬國企人才安居集團和愿景集團共同成立深圳市安居微棠住房租賃投資控股有限公51%49%20億元。國資保障性住房專營機構(gòu)的加入，有利于為城中村改造帶來更多資金支持，加快城中村規(guī)?；赓U改造，目前已由安居微棠統(tǒng)籌完成三批城中村改造項目的招標。圖表14：各城市廣義城中村潛在需求與財自給率二維圖 圖表15：各城市廣義城中村潛在需求與土財政依賴度二維圖廣州重慶廣州重慶寧波昆明青島天津長南京合肥沈陽大連哈爾濱沙 蘇州杭州濟南西安北京上海武漢佛山深圳廣義城中村潛在需求廣義城中村潛在需求0%20%0%20%40% 60%80%100%120%0%50%100%150%200%財政自給率土地財政依賴度

9000深圳廣州佛山深圳廣州佛山武漢北京東莞上海成都昆明濟南青島寧波杭州西安天津長沙鄭州蘇州 南大連哈爾濱合肥7000廣義城中村潛在需求6000廣義城中村潛在需求500040003000 重慶200010000資料來源：各地財政部， 資料來源：各地財政部，圖表16：各城市廣義城中村潛在需求與地方政府債務率二維圖深圳廣州佛山武漢深圳廣州佛山武漢上海 東莞北京成都 西重慶杭州寧波濟南昆明蘇州天津鄭州南京合肥大連沈陽哈爾濱80007000廣義城中村潛在需求6000廣義城中村潛在需求5000400030002000100000% 200% 400% 600% 800% 1000% 1200%地方政府債務率資料來源：各地財政部，華泰研究圖表17：2023年上海已落地城中村項目投資額或超千億項目名稱土地面積（畝）項目總投資（億元）一級開發(fā)商松江區(qū)石湖蕩鎮(zhèn)金勝村塔匯“城中村”改造項目45288.7中國中鐵二局地產(chǎn)集團寶山區(qū)楊行蕰川社區(qū)BSP0-0401單元02B-09地塊（“城中村”改造項目—楊行鎮(zhèn)老集鎮(zhèn)）216-上海宜為興置業(yè)發(fā)展有限公司奉賢區(qū)奉賢新城18單元08-01C區(qū)域地塊（“城中村”改造項目-肖塘地區(qū)）83-上海肖塘投資發(fā)展有限公司上海市浦東新區(qū)唐鎮(zhèn)人民政府唐鎮(zhèn)小灣村暮二村等地1,467600（預計）-塊“城中村”改造項目華新鎮(zhèn)鳳溪社區(qū)城中村改造項目華新鎮(zhèn)鳳溪社區(qū)城中村改造項目朱家角鎮(zhèn)城中村11個改造項目336.0 中交城投前期評估階段 -資料來源：上海市公共資源交易中心，哪些企業(yè)參與其中？城中村改造各環(huán)節(jié)可分為重資產(chǎn)和輕資產(chǎn)業(yè)務城中村改造的改造模式包括拆除重建、微改造和混合改造。由于住建部明確規(guī)定在城市更深圳、上海、杭州、青島、蘇州，對于一些土地權(quán)屬復雜或涉及文化保護區(qū)的改造項目采取混合改造（拆除重建和微改造并舉）的模式；部分城市如重慶、沈陽、長沙、鄭州、成都，則以微改造為主，在維持現(xiàn)狀建設格局基本不變的前提下，對城中村進行綜合整治。我們以拆除重建為例，項目實施分具體環(huán)節(jié)看：規(guī)劃階段是首要的，它確定了城中村改造的整體目標和規(guī)劃方案，一般都會早于2-3源地產(chǎn)研究院測算的萬科典型開發(fā)項目（下同，一般為%0%-2%并且在一定程度上決定了項目批復的結(jié)果，而在項目批復后可能會隨著項目的推進再進行多期規(guī)劃。一級開發(fā)階段是指進行用地開發(fā)，包括土地征收、拆遷、補償安置等。開發(fā)環(huán)節(jié)1-240%勘察階段是對改造區(qū)域進行勘察，了解現(xiàn)有建筑物的結(jié)構(gòu)、土地利用情況、地貌特點、地下管線等，這些信息是進行設計和施工的基礎?？辈飙h(huán)節(jié)單體業(yè)務規(guī)模較小，占1%0%-2%的勘察項目可能只需要一個月左右，而復雜的勘察項目可能需要半年以上才能完成。設計階段是制定改造的建筑設計方案，根據(jù)規(guī)劃要求和勘察結(jié)果，確定新建建筑物的布局、結(jié)構(gòu)、材料等，還包括土地利用規(guī)劃、環(huán)境保護設計等方面的考慮。設計業(yè)務的一個顯著特點是分階段進行，初步設計可能與勘察階段同步甚至早于勘察階段，而施工圖設計則要等到勘察環(huán)節(jié)完成，且所需時間一般長于初步設計。設計業(yè)務占項目總投資的1%0%-2%勘察階段類似，一般為三個月左右，而復雜的項目設計同樣可能需要半年以上才能完成。施工階段包括拆除和新建，拆除階段處于項目較早期階段，一般與土地一級開發(fā)同步進行，但拆除業(yè)務投資占比不高；新建階段則位于勘察設計環(huán)節(jié)之后，涉及的房屋類型較為綜合，包括安置房、商品房、工商業(yè)建筑及各類配套設施等，一個綜合的城中村項目進行新建往往需要花費2-320%-30%。裝修階段是進行內(nèi)外裝修，包括水電安裝、門窗安裝、地面鋪裝等。這個階段需要考慮到室內(nèi)外的功能需求和裝飾風格。裝修環(huán)節(jié)處于整個城中村改造項目的末端，該階8%5%-10%?？⒐るA段是完成改造工程，進行綜合驗收，確保施工質(zhì)量和安全。在工程施工到竣工之間貫穿著監(jiān)理和檢測，監(jiān)理負責對施工過程進行監(jiān)督和指導，檢測負責對施工質(zhì)量進行檢驗和測試，監(jiān)理和檢測環(huán)節(jié)一般分別占項目總投資的約0.5%，預計合理區(qū)間為0%-1%。在微改造流程中，相比于拆除重建，省去了一級開發(fā)和拆除階段，因為改造流程主要是對1-2年；其余的流程與拆除重建與新建改造基本同比。由于在流程上出現(xiàn)簡化，因此各環(huán)節(jié)的占比也出現(xiàn)一定變化，若我合理區(qū)間為%-%（合理區(qū)間為-%（合理區(qū)間為%-%、監(jiān)理和檢測分別各占（合理區(qū)間為%-%我們進一步考慮基準情形下各環(huán)節(jié)的投資占比（按照拆建比進行加權(quán)平均：開發(fā)占，規(guī)劃、勘察和設計分別各占%、45.8%14.1%0.9%。圖表18：拆除重建和微改造具體流程資料來源：明源地產(chǎn)研究院，圖表19：不同情形下各環(huán)節(jié)占總投資額比重拆建情形下各環(huán)節(jié)占總投資額比重裝修監(jiān)理檢測

微改造情形下各環(huán)節(jié)占投資額比重監(jiān)理檢測

）各環(huán)節(jié)占投資額比重其他（用、稅金等其他（用、稅金等22%程規(guī)劃1%計勘察1%工26設開發(fā)40%

裝修16%

1%1%

其他（用、稅金等26%規(guī)劃2%勘察2%設計2%

裝修工程45.8%

監(jiān)理檢測0.90.9% 其他（用、稅金等25.0%規(guī)劃開發(fā)勘察1.8%設計1.8%資料來源：明源地產(chǎn)研究院，從業(yè)務模式和競爭格局的角度，我們將上述城中村改造的各個環(huán)節(jié)劃分為重資產(chǎn)和輕資產(chǎn)類業(yè)務。重資產(chǎn)業(yè)務包括土地開發(fā)和工程施工，由于投入資金規(guī)模較大，壁壘相對較高，與政府長期的合作關(guān)系和豐富的項目經(jīng)驗使得央國企在該領域的話語權(quán)較大，在招投標上參與度較高。圖表20：各大城市地產(chǎn)、區(qū)域不同業(yè)務環(huán)節(jié)建筑龍頭上市公司城市名稱地產(chǎn)開發(fā)商規(guī)劃勘察設計咨詢工程建設裝修裝飾檢測監(jiān)理北京城建發(fā)展*、首開股份城建設計*城建發(fā)展*、東方園林上海外高橋*、陸家嘴*、光明地產(chǎn)華建集團*、尤安設計*、霍普股份*、同濟科技*上海建工***潤建設、龍元建設*上海建科*廣州珠江股份山水比德、地鐵設計中裝建設*深圳萬科A*、天健集團*、深振業(yè)A華陽國際*、蕾奧規(guī)劃*、筑博設計*洪濤股份*、名雕股份*建科院、深圳瑞捷*重慶渝開發(fā)、金科股份、財信發(fā)展、中設咨詢*重慶建工迪馬股份天津津濱發(fā)展、天房發(fā)展成都華圖山鼎*成都路橋、四川路橋、綠茵生態(tài)武漢福星股份*匯綠生態(tài)、農(nóng)尚環(huán)境、東湖高新*東莞嶺南股份西安陜建股份*杭州漢嘉設計*、經(jīng)緯股份*浙江交科、浙江建投*、誠邦股份、元亞廈股份成股份、園林股份南京南京高科華設集團、蘇交科*、測繪股份*金埔園林、大千生態(tài)沈陽金科股份*青島冠中生態(tài)德才股份*長沙沙河股份哈爾濱龍建股份*鄭州設研院昆明我愛我家合肥設計總院安徽建工蘇州蘇州規(guī)劃*、中衡設計、啟迪設計金螳螂建研院寧波寧波建工*注：列表中未包含全國性的央企，僅列示區(qū)域上市企業(yè)，全國性央企可在全國范圍內(nèi)、全產(chǎn)業(yè)鏈條參與城中村改造相關(guān)業(yè)務，帶*表示歷史上承接過城中村相關(guān)業(yè)務。資料來源：公司公告，輕資產(chǎn)類業(yè)務：規(guī)劃、勘察設計或優(yōu)先受益，民企存在較好彈性從競爭格局看，各項輕資產(chǎn)業(yè)務競爭格局均較為分散。國內(nèi)規(guī)劃、勘察、設計、檢測等業(yè)務具有行業(yè)整體規(guī)模大而單體業(yè)務規(guī)模小，行業(yè)集中度較分散等特點，行業(yè)內(nèi)存在許多規(guī)模較小的上市民企。從分布情況看，絕大部分集中于長三角和珠三角地區(qū)，還有少數(shù)位于川渝等地區(qū)，整體集中度較低。分環(huán)節(jié)看，規(guī)劃業(yè)務或最先受益，勘察、設計業(yè)務次之。規(guī)劃業(yè)務處于項目最前端，當前各地都在摸排合適的城中村項目，因此規(guī)劃業(yè)務有望最先受益；其次是勘察和設計，這兩則勘察設計業(yè)務也將較快受益；最后是監(jiān)理和檢測，二者位于項目中后端，在城中村改造初期受益程度相對靠后。珠三角：上市民企主要集中在廣州和深圳，或成為輕資產(chǎn)業(yè)務的實施主力珠三角地區(qū)經(jīng)營輕資產(chǎn)業(yè)務的公司主要集中在廣州和深圳。對于輕資產(chǎn)業(yè)務而言，我們認為珠三角地區(qū)的格局主要為國企平臺招標服務，民營企業(yè)為主要實施主體，理由包括：1）珠三角地區(qū)輕資產(chǎn)業(yè)務在供給端以民企為主，公司數(shù)量多但規(guī)模均較小，并不存在絕對的龍頭，類似于充分競爭市場。我們對相關(guān)上市公司進行了市占率的初步測算，其中市占率0.32%0.26%。2）輕資產(chǎn)業(yè)務占總投資額比例較小，金額一般在幾十萬到幾百萬之間，對資金實力要求較低，更易于民企參與。（政府及國有企業(yè)類客戶占比約%，公司該類業(yè)務包括城市更新總體規(guī)劃、產(chǎn)業(yè)園區(qū)改造、城中村及舊居住區(qū)改造、城市微更新和土地整備等，打造了深圳“工改工”的標志性項目天安云谷，業(yè)務覆蓋范圍由深圳逐24個城中村改造等城市更新的前期規(guī)劃項目，2022年城市更新類（含城中村改造）1.1億元。根據(jù)公司年報，未來公司將會從單一規(guī)劃轉(zhuǎn)向規(guī)劃+23H11.9/0.2億元，分別同比+6%/-40%。圖表21：蕾奧規(guī)劃營收及凈利潤情況 圖表22：蕾奧規(guī)劃新簽訂單情況元)營收歸母凈利元)營收歸母凈利 營收（右） 歸母凈利（右）65432102018 2019 2020 2021 2022

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%

9876543210

新簽訂單 yoy（右）2018 2019 2020

80%60%40%20%0%-20%-40%資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，（城鄉(xiāng)規(guī)劃）類業(yè)務為龍頭、以工程設計類業(yè)務為延伸、以工程咨詢類業(yè)務為輔助，面向土地全生命周期提供整體解決方案，是國內(nèi)少數(shù)能夠同時提供城鄉(xiāng)規(guī)劃、工程設計及工程咨詢等專業(yè)技術(shù)服務的綜合型規(guī)劃設計企業(yè)。公司歷史上深度參與過深圳城中村改造，承接了包括坪地30.13目上，公司承接《前海合作區(qū)十九開發(fā)單元越海地塊城市更新單元規(guī)劃水資源論證專項研究》等重點項目，深入研究城市高質(zhì)量發(fā)展的支撐要素和實施路徑，推動城市高質(zhì)量發(fā)展更上新臺階。23H11.9/0.2億元，分別同比-13%/-47%。圖表23：新城市營收及凈利潤情況 圖表24：新城市新簽訂單情況yoy-營收（右） yoy-營收（右） 歸母凈利（右）4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0

營收 歸母凈利2018 2019 2020 2021 2022

50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%

(億元76543210

新簽訂單 右）2016 2017 2018

45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，2018安棚戶區(qū)改造、深圳萬科城中村改造、武漢融創(chuàng)壹號姚家?guī)X村城中村改造等30多個城中村0.7目周期的工程管理與評估服務這兩個維度，未來公司將繼續(xù)利用智能化和數(shù)字化手段賦能城市煥新。23H12.3/0.3億元，分別同比-7%/+385%。圖表25：深圳瑞捷營收及凈利潤情況營收歸母凈利營收營收歸母凈利營收(右) 歸母凈利(右)87654321

500%400%300%200%100%0%-100%02018

2019

2020

2021

2022

2023H1

-200%資料來源：公司公告，筑博設計：公司的主營業(yè)務為建筑設計及相關(guān)業(yè)務的設計與咨詢，能夠根據(jù)客戶需要，提供從概念設計、規(guī)劃方案設計、初步設計到施工圖設計及后期施工配合等全過程設計服務或分階段設計服務，能夠承擔建筑工程相關(guān)的全部設計業(yè)務。公司重視城市更新帶來的規(guī)劃設計需求增量，參與過深圳市多項大型城市更新項目，如鴻榮源龍華區(qū)觀湖街觀城片235萬㎡、61萬㎡。同時，公司堅定推進業(yè)務向綠色公建轉(zhuǎn)型，積極開拓醫(yī)療、康養(yǎng)、酒店、辦公樓、產(chǎn)業(yè)園及城市綜合體等設計項目，提高非住宅項目競爭力。23H1公司營收和歸母凈利潤分別為2.9/0.3億元，分別同比-27%/-61%。圖表26：筑博設計營收及凈利潤情況 營收 營收(右) 歸母凈利(右)10

營收 歸母凈

60%40%20%80%6-20%4-40%2 -60%02018

2019

2020

2021

2022

2023H1

-80%資料來源：公司公告，BIM22023年度第一批城中村裝修改造項目施工圖設計(BIM)2007更新制度、設計協(xié)作制度的深度參與者，建設多項深圳地標及大型項目。經(jīng)過多年實踐，業(yè)務服務范圍自深圳起逐漸開拓至廣州、東莞、合肥、長沙等全國多個超大特大城市，目前正有序推進綠景白石洲舊改項目。23H1公司新簽訂單、營收和歸母凈利潤分別為10.6/7.0/0.7億元，分別同比+11%/-18%/+4%。圖表27：華陽國際營收及凈利潤情況 圖表28：華陽國際新簽訂單情況(億元)元)營收歸母凈利 元)營收歸母凈利 yoy-營收（右） 歸母凈利（右）3025201510502018 2019 2020 2021 2022

80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

50新簽訂單yoy(新簽訂單yoy(右)40353025201510502020 2021 2022

20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，長三角：輕資產(chǎn)公司分布較均勻，多家公司深度參與城中村改造長三角地區(qū)經(jīng)營輕資產(chǎn)業(yè)務的公司分布較均勻，各重點城市均有多家上市公司。我們對相關(guān)上市公司進行了市占率的初步測算，上海的輕資產(chǎn)公司包括上海建科、華建集團、尤安設計、同濟科技和霍普股份；南京的輕資產(chǎn)公司包括華設集團、蘇交科和測繪股份；杭州的輕資產(chǎn)公司包括經(jīng)緯股份和漢嘉設計；蘇州的輕資產(chǎn)公司包括中衡設計和啟迪設計?？傮w而言，除南京兩家設計公司（華設集團、蘇交科）規(guī)模較大外，其余民營上市公司市占與過多個城中村改造項目，具備一定先發(fā)優(yōu)勢，若后續(xù)長三角地區(qū)城中村改造推進順利，上述民企或擁有可觀的收入彈性。驗較豐富，業(yè)務由長三角覆蓋至昆明、濟南等城市，根據(jù)公告統(tǒng)計，公司歷史共承接1215EPC總承包；除城中村以1518億元。23H1億元，分別同比-15%/-32%。圖表29：漢嘉設計營收及凈利潤情況元)營收yoy-營收（右）歸母凈利元)營收yoy-營收（右）歸母凈利 歸母凈利（右）25201510502018 2019 2020 2021 2022

120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%資料來源：公司公告，圖表30：不完全統(tǒng)計，漢嘉設計歷史上共承接12個城中村項目，規(guī)模合計超15億元時間項目名稱中標價（億元）2023/3/27筧橋單元JG0607-R21-01地塊拆遷安置房項目設計0.112021/11/12萬全鎮(zhèn)金陽村安置房、鄭二社區(qū)安置房、宋橋社區(qū)(潘垟)安置房工程初步設計-2021/6/29塘北單元XH0501-R21/R22-16地塊拆遷安置房設計0.052020/11/26沈家橋安置房設計-采購-施工（EPC）項目工程總承包4.692019/10/31大關(guān)單元GS0507-R21-01地塊八丈井東片安置房及GS0507-G1/S42-30地塊綠地兼社會停車場項目設計-采購-施工（EPC）總承包4.912019/10/14慶隆小河單元GS0305-15公共服務設施工程設計-采購-施工3（EPC）總承包2.112019/1/30祥符單元GS0906-R21/R22-03地塊農(nóng)轉(zhuǎn)居公寓兼用服務設施設計-采購-施工（EPC）總承包2.852018/4/16冷水溝村等四村城中村改造項目(新東站安置二區(qū))、裴家營、路家村城中村改造項目(新東站安置四區(qū))建筑方案設計0.042015年拱墅區(qū)平安橋村康橋單元R21-13地塊農(nóng)轉(zhuǎn)非居民拆遷安置房設計0.022014/8/5杭州市七堡單元(JG07)F-R21-16地塊楊公社區(qū)農(nóng)轉(zhuǎn)非居民拆遷安置房設計項目項目0.022014年“昆明市盤龍區(qū)北部山水新城城中村改造項目中壩1、2、12至15地塊”設計服務合同0.112010年“昆明市盤龍區(qū)中壩片區(qū)城中村項目”規(guī)劃方案設計合同0.53資料來源：公司公告，務供應商。在城市更新類項目上，公司全面投入上海中心城區(qū)城市更新和五個新城建設，國化布局，緊跟國家戰(zhàn)略，重點深耕粵港澳大灣區(qū)、長三角一體化、雄安新區(qū)、成渝雙城經(jīng)濟圈、海南自貿(mào)港等國家戰(zhàn)略區(qū)域以及海南、云南、武漢、鄭州重點省市的市場。23H161.2/35.1/1.9+30%/+23%/+23%。圖表31：華建集團營收及凈利潤情況 圖表32：華建集團新簽訂單情況 營收（右） 營收（右） 歸母凈利（右）0

營收 歸母凈利2018 2019 2020 2021 2022

100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%

(億元1401000

新簽訂單 右)2018 2019 2020 2021 2022

35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，進的數(shù)據(jù)處理技術(shù)以及信息化技術(shù)，為建設工程、城市精細化及智能化管理、空間位置信息的行業(yè)應用提供包括地理信息數(shù)據(jù)采集、加工處理、集成服務等在內(nèi)的專業(yè)技術(shù)服務。在城市更新類項目上，公司長期以來一直致力于為智慧城市提供全方位、精細化管理與精準化綜合服務，公司的相關(guān)產(chǎn)品和服務如智慧水務、智慧交通和智慧園林等綜合解決方案23H1公3.4/2.4/0.1億元，分別同比-5%/+6%/-52%，截至23H120.2億元。圖表33：測繪股份營收及凈利潤情況 圖表34：測繪股份新簽訂單情況(億元)yoy-營收（右） yoy-營收（右） 歸母凈利（右）86420

營收 歸母凈利2018 2019 2020 2021 2022

60%40%20%0%-20%-40%-60%

12新簽訂單yoy(新簽訂單yoy(右)864202017 2018 2019 2020 2021 2022

35%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，華設集團：公司主營業(yè)務涵蓋規(guī)劃咨詢、勘察設計、綜合檢測、數(shù)字智慧、低碳環(huán)保、EPC及項目全過程管理等領域，為國內(nèi)首家獲得工程設計綜合甲級資質(zhì)并在主板上市的工程咨詢公司。在設計類項目中，公司開拓了城市建設領域，積極參與城市基礎設施存量升（OD+10023H1公司22/3億元，分別同比-3%/+1%。圖表35：華設集團營收及凈利潤情況yoy-營收（右） yoy-營收（右） 歸母凈利（右）

營收 歸母凈

60%60 50%50 40%40 30%30 20%20 10%10 0%02018

2019

2020

2021

2022

2023H1

-10%資料來源：公司公告，A牌和市場占有率方面居國內(nèi)前列，集團的整體實力和競爭力在行業(yè)內(nèi)保持領先地位。公司主營業(yè)務包括工程咨詢和工程承包兩大類，致力于為客戶提供高品質(zhì)的工程咨詢一站式綜合解決方案，已形成以規(guī)劃咨詢、勘察設計、環(huán)境業(yè)務、綜合檢測、項目管理為核心業(yè)務的企業(yè)集團，業(yè)務領域涉及公路、市政、水運、鐵路、城市軌道、環(huán)境、航空和水利、建20219此公司除了在江蘇省內(nèi)有業(yè)務優(yōu)勢外，近年也不斷滲透珠三角市場。在城中村改造方面，0.05億元。23H1年公20.1/1.7億元，分別同比+1%/+3%。圖表36：蘇交科營收及凈利潤情況(億元)營收 歸母凈利yoy-營收（右）yoy-營收（右） 歸母凈利（右）7060504030201002018 2019 2020 2021 2022

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%資料來源：公司公告，公司名稱所屬城市總市值2022公司名稱所屬城市總市值2022年收入所在城市投公司主要業(yè)收入彈資規(guī)模 務所處環(huán)節(jié)所處行業(yè)（億元）（億元）（億元）投資占比性測算 城中村改造相關(guān)訂單 城市更新（非城中村）改造相關(guān)訂單 集團公司資源霍普股份上海房建設計191.33,0711.8%40.42共2個訂單 共2個訂單，主要為城區(qū)/公建改造華圖山鼎成都房建設計851.12,2331.8%36.83共1個訂單 共8個訂單，其中安置、保障房設計共0.05億元，其他為城市更新改造類山水比德廣州園林設計253.36,3691.8%共6個訂單，約為0.02億元。公司細分領域33.96 已涵蓋城市更新類，側(cè)重于景觀改造，有共12個訂單，超15.44億元，漢嘉設計 杭州 房建設計 23 25.0 1,648 47.6% 31.38可承接項目設計或總承包蕾奧規(guī)劃 深圳 規(guī)劃設計 31 4.4 6,213 1.8% 24.77共3個訂單，超0.02億元

標志性項目共15個訂單，超18.21億元新城市 深圳 規(guī)劃設計 31 4.7 6,213 1.8% 23.54共3個訂單，新城市 深圳 規(guī)劃設計 31 4.7 6,213 1.8% 23.54共3個訂單，超0.13億元 7個訂單中設咨詢 重慶 基建設計 4 1.7 1,944 1.8% 20.55共1個訂單，為舊城改造概念規(guī)劃

共12個訂單，基本分為安置房規(guī)劃設計（0.04億元）和市政交通類改造工程設計深圳瑞捷 深圳 規(guī)劃設計 31 5.7 6,213 1.8% 19.1530多個城中村改造項目，合共4個訂單，合計0.09億元計規(guī)模約0.7億筑博設計 深圳 房建設計 21 8.8 6,213 1.8% 12.50共2個訂單 共18個訂單，公司注重城市更新業(yè)務，參與深圳大型城市更新類規(guī)劃設計建科建科院 深圳 檢測服務 23 4.7 6,213 0.9% 11.55 7個訂單，合計79.91億元尤安設計 上海 房建設計 40 5.1 3,071 1.8% 10.651個訂單，共0.22億元 約8個城市更新類成果，側(cè)重于商業(yè)文娛類建筑更新改造經(jīng)緯股份 杭州 電力設計 26 4.3 1,648 1.8% 6.70共2個訂單，超過0.12億元共3個訂單，約為0.04億元，為供電改造相關(guān)華陽國際 深圳 房建設計 29 18.3 6,213 1.8% 6.00共2個訂單 共12個訂單，超6.97億元宅用地共6個訂單（2個地鐵環(huán)控系統(tǒng)設備節(jié)能改宅用地地鐵設計 廣州 基建設計 69 24.8 6,369 1.8% 4.53

造類訂單12.50億元，其余0.24億元），公集團拿地多為軌道交通類，含少數(shù)住司城市更新更側(cè)重于市政改造。蘇州規(guī)劃 蘇州 規(guī)劃設計 37 4.0 859 1.8% 3.74共1個訂單 共25個訂單，超1.02億元，以蘇州市的舊改、安置、保障房為主蘇交科南京廣州 基建設計 75 52.3 7,157 1.8% 2.41共5個訂單，獨立合同超過0.04億元，以配套設施為主

共10個訂單，搞過1.01億元，以片區(qū)規(guī)劃勘察為主測繪股份 南京 勘察測繪 27 8.3 787 1.8% 1.67 共14個訂單，超0.39億元，主要為南京市保障房、安置房的勘察設計上海建科 上海 咨詢檢測 67 35.6 3,071 1.8% 1.52共3個訂單，其中公告披露12個訂單，共0.84億元個訂單2.26億元建研院 蘇州 檢測服務 24 8.1 859 0.9% 0.94 1個訂單中衡設計 蘇州 房建設計 29 17.6 859 1.8% 0.86 共19個訂單（含聯(lián)合體中標），超2億元，基本為安置房設計啟迪設計 蘇州 房建設計 28 18.6 859 1.8% 0.82 共25個訂單（含聯(lián)合體中標），超0.86億元，基本為安置房設計同濟科同濟科技 上海 工程監(jiān)理 61 39.4 3,071 0.9% 0.69共3個訂單，為17.39億元4個訂單，其中有合同額的2披露合同的共1.21億元，城市更新為公司華建集團 上海 房建設計 57 80.4 3,071 1.8% 0.67個訂單合計1.1億

的業(yè)務領域之一，參與了多項歷史修繕、城市改造更新提升類項目。設研院鄭州基建設計3025.17641.8%0.54共2個訂單 共11個訂單，超0.06億元，集中于河南省的舊改、棚改設計城建設計北京基建設計7106.32,8771.8%0.481個訂單，共0.00495億元 6個訂單，共0.22億元 集團新競得棚戶區(qū)改造項目地塊設計總院合肥基建設計5428.04741.8%共9個訂單，超0.25億，集中于安徽各縣城0.30 的拆遷安置類項目（聯(lián)合體中標訂單總額集團近兩年競得較多住宅用地1.76億元）華設集團南京基建設計5758.47871.8%共27個訂單，超過16.9億元，包括全國多0.24至少2個訂單 城市的安置、保障、城市更新項目，業(yè)主多為政府部門注：收入彈性=（公司所在城市城中村潛在投資額*公司所處環(huán)節(jié)投資占比）÷該公司22年收入規(guī)模；廣義收入彈性=（公司所在城市城中村潛在投資額+公司所處城市保障房建設潛在投資額）*公司所處環(huán)節(jié)投資占比÷該公司22年收入規(guī)模；各公司總市值數(shù)據(jù)選取時間為2023年9月28日。資料來源：公司公告，各城市政府官網(wǎng)，重資產(chǎn)類業(yè)務：多數(shù)地區(qū)以央國企為主導重資產(chǎn)業(yè)務在多數(shù)地區(qū)以央國企為主導。對于重資產(chǎn)業(yè)務而言，國內(nèi)存在綜合實力強勁的大型央企，以及各地國資旗下的地方國企，與政府長期的合作關(guān)系和豐富的項目經(jīng)驗使得央國企在招投標上具有天然優(yōu)勢，項目向這兩類企業(yè)集中的趨勢明顯，部分民營企業(yè)在少數(shù)城市活躍度較高。而相較于體量已經(jīng)較大、業(yè)務遍布全國的央企，地方國企更加專注于特定經(jīng)營區(qū)域，積累了業(yè)務基礎，倘若這些區(qū)域的城中村改造需求較大、政策推進較好，有望為屬地公司帶來較好彈性。分環(huán)節(jié)看，重資產(chǎn)類業(yè)務中開發(fā)環(huán)節(jié)處于項目較早期，其余環(huán)節(jié)處于項目中后期，本文主要聚焦于工程業(yè)務，此處不再對開發(fā)環(huán)節(jié)不做具體展開。我們按重點區(qū)域和城市對主要參與的上市公司逐一進行梳理。珠三角：市場向央企和地方國企集中的趨勢明顯珠三角地區(qū)城中村改造空間較大，市場需求充沛。7（均未上市廣州火車站片區(qū)（廣州城投集團、廣州市建筑集團；城市新中軸片區(qū)（越秀集團；羅沖（珠江實業(yè)集團、機場建設投資集團（資集團和施工業(yè)務或?qū)⒂裳雵笾鲗?。長三角：上海、杭州地方國企主導，寧波等城市民營企業(yè)較為活躍長三角不同城市間的競爭格局存在一定差異。上海和杭州上市的地方工程國企數(shù)量較多，在城中村招投標中占據(jù)主導；而寧波等城市中盡管也存在上市的工程國企，但民營企業(yè)同樣積極參與城中村改造，競爭格局相對更加多元化。具體看：上海：競爭格局良好，地方國企壁壘高上海城中村改造計劃有序，每年落地的城中村項目數(shù)量較少，但單體項目規(guī)模較大。歷史（分別為大華集團和蟠龍?zhí)斓仨椖空型稑嘶居裳雵笏@得，且上海當?shù)貒笾袠寺矢?，截至目前大部分公開招標改造的城中村地塊都由上海市屬國資集團公司競得，后續(xù)的開發(fā)和改造則交由集團旗下的地產(chǎn)及工程公司，其中的上市主體包括上海建工、浦東建設、隧道股份、外高橋等。相比之下，民營企業(yè)則多以承接分包的模式參與項目建設。的上市公司，公司承擔了浦東新區(qū)大量基建、房建等重要工程，也是浦東城中村改造的1156/78/3億元，分別同比+102%/+65%/+30%。圖表38：浦東建設營收及凈利潤情況 圖表39：浦東建設新簽訂單情況(億)0

營收 歸母凈利yoy-營收(右)yoy-營收(右) 歸母凈利(右)

80%60%40%20%0%-20%

(億180160140120100806040200

新簽訂單 右)2018 2019 2020 2021 2022

120%100%80%60%40%20%0%資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，圖表40：浦東建設歷史上共承接13個城中村項目，規(guī)模合計28億元時間項目名稱中標價（億元）2022/7/28三林鎮(zhèn)東明村“城中村”改造C03A-2地塊項目2.262022/3/8北蔡鎮(zhèn)老集鎮(zhèn)、同福村和三林鎮(zhèn)東明村“城中村”配套項目福久路（榮彩路-棠林路）新建工程0.112021/12/24三林鎮(zhèn)東明村“城中村”改造C03B-4地塊項目2.872021/12/24北蔡鎮(zhèn)同福村“城中村”改造C01-2地塊項目7.782021/12/24北蔡鎮(zhèn)老集鎮(zhèn)、同福村和三林鎮(zhèn)東明村“城中村”配套項目盛苑路（高壓走廊-新浦路）新建工程0.272021/12/24北蔡鎮(zhèn)老集鎮(zhèn)、同福村和三林鎮(zhèn)東明村“城中村”配套項目新浦路（盛苑路-浦三路）新建工程0.142021/10/22浦東新區(qū)新里城居住區(qū)C01-8地塊（“城中村”改造項目—同福村、東明村地塊）6.752020/11/10浦東新區(qū)三林鎮(zhèn)中林村“城中村”改造項目房屋拆除工程施工及征收基地綜合管理工程項目0.132020/1/4北蔡鎮(zhèn)同福村“城中村”改造項目C02-3地塊項目2.852020/1/4三林鎮(zhèn)東明村“城中村”改造B02A-2地塊項目0.772020/1/4三林鎮(zhèn)東明村“城中村”改造B02B-5地塊項目4.142019/10/22浦東新區(qū)周浦“老集鎮(zhèn)”城中村拔點改造項目舊房拆除工程0.012019/4/30北蔡鎮(zhèn)老集鎮(zhèn)“城中村”改造項目舊房拆除工程0.28資料來源：公司公告，公司從投資開發(fā)、設計咨詢、施工維保等全方位參與歷史街區(qū)保護開發(fā)、城中村改造、舊改等城762323H12054/1444/8億元，分別同比+26%/+46%/+178%。圖表41：上海建工營收及凈利潤情況 圖表42：上海建工新簽訂單情況(億)3,5003,0000

營收 歸母凈利yoy-營收(右)yoy-營收(右) 歸母凈利(右)

200%150%100%50%0%-50%-100%

(億)5,0000

新簽訂單 右)2018 2019 2020 2021 2022

30%25%20%15%10%5%0%資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，3）隧道股份：施的設計、施工、投資、運營業(yè)務，以及與施工業(yè)務相配套的部分盾構(gòu)設備制造業(yè)務，同84023512合作備忘錄，內(nèi)容包括加強城中村改造方面的合作。從集團角度而言，公司大股東城建集房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營以及盾構(gòu)等地下施工設備研發(fā)制造，旗下負責地產(chǎn)開發(fā)管理的子公司上海23H1423/234/8億元，分別同比+6%/+16%/+45%。圖表43：隧道股份營收及凈利潤情況 圖表44：隧道股份新簽訂單情況(億7006005000

營收 歸母凈利yoy-營收(右)yoy-營收(右) 歸母凈利(右)

50%40%30%20%10%0%

(億9008007006005004003002001000

新簽訂單 右)2018 2019 2020 2021 2022

14%12%10%8%6%4%2%0%資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，杭州：地方國企領頭，上市民企市占率較低在長三角城市中，杭州現(xiàn)存城中村規(guī)模僅次于上海，具有較大的改造空間。從投資角度而言，地方政府財政實力較強，債務率低。從改造模式上看，杭州地區(qū)是最早進行“做地”模式試點的城市之一，存在杭州交投集團（未上市（未上市）主體，均為地方國企。因此，從行業(yè)競爭格局而言，工程施工類央企、地方國企（如浙江建投、浙江交科等）擁有較強的話語權(quán)，龍元建設公告即將被八大做市主體之一的杭州交投收購，若進展順利后續(xù)企業(yè)性質(zhì)也將變更為杭州地方國企；此外，杭州地區(qū)還存在較多中村改造的可能較低。設計、建造、專業(yè)服務協(xié)同發(fā)展的五大業(yè)務板塊，規(guī)模與綜合實力均處于省內(nèi)前列。受益于國企品牌優(yōu)勢，參與了多項城鎮(zhèn)化、保障性工程、重大基建等項目，并積極推進政府市場、大業(yè)主市場和兩外市場的“三大市場”經(jīng)營戰(zhàn)略。公司在歷史上主要參與了杭州市內(nèi)的一些安置房設計項目，目前有溫州市梧田街道蟠鳳村、北村村城中村改造安置房工程在1023H1923/480/5億元，分別同比+8%/+2%/-20%。圖表45：浙江建投營收及凈利潤情況 圖表46：浙江建投新簽訂單情況(億)1,2001,0000

營收 歸母凈利yoy-營收(右)yoy-營收(右) 歸母凈利(右)

40%30%20%10%0%-10%-20%-30%

(億)1,8001,6001,4001,2001,0000

新簽訂單 右)9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%2019 2020 2021 2022 23H1資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，2023627日發(fā)布的權(quán)益變動公告，公司引入杭州交投為控股股東，國資的注入將有助于助力公司獲取更多優(yōu)質(zhì)資源，優(yōu)化業(yè)務結(jié)構(gòu)，并推動公司在長三角及其輻射16.16624.3222年年報中的戰(zhàn)略規(guī)劃，公司將聚焦城市公共產(chǎn)品和服務創(chuàng)新，打造面向包括城市更新等未23H148/-5億元，分別同比-40%/-297%。圖表47：龍元建設營收及凈利潤情況 圖表48：龍元建設新簽訂單情況(億2500

營收 歸母凈利yoy-營收(右)yoy-營收(右) 歸母凈利(右)

50%0%-50%-100%-150%-200%-250%-300%-350%

(億3000

新簽訂單 右)2019 2020 2021

30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，寧波：本土化程度較高，民營企業(yè)較為活躍寧波的改造啟動較早，財政自給率較高、債務率相對不高。在政策上，寧波市也已經(jīng)啟動了城中村改造三年(2023-2025)行動，積極推進城市更新。從參與主體來看，寧波城中村改造項目本土化程度較高，央企滲透率低；競爭格局也呈現(xiàn)出多元化的特征，除寧波建工在寧波市內(nèi)市占率達14%外，宏潤建設與龍元建設等民企（二者均在寧波創(chuàng)立，后搬遷至上海）在寧波的活躍度也較高。1）寧波建工：公司是浙江省建筑施工類龍頭民企之一，核心業(yè)務是建筑施工、市政園林、裝飾幕墻，同時內(nèi)生外延拓展至涵蓋勘察測繪、工程設計等全產(chǎn)業(yè)鏈。在深耕寧波本地及周邊市場的基礎上，逐漸實現(xiàn)省外市場大區(qū)域發(fā)展。在城市更新業(yè)務上，公司歷史承接了8個城市更新類訂單，30億元，包括北侖大碶小學南地塊安置房項目、邱一村安置房項目等。23H1公3.875/104/2億元，分別同比-31%/+3%/+2%。圖表49：寧波建工營收及凈利潤情況 圖表50：寧波建工新簽訂單情況(億2502001000

營收 歸母凈利yoy-營收(右)yoy-營收(右) 歸母凈利(右)

60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%

(億2500

新簽訂單 右)2018 2019 2020 2021 2022

15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%-35%資料來源：公司公告， 資料來源：公司公告，其他區(qū)域：重慶綜合指標較優(yōu)除珠三角和長三角外，其他城中村潛在改造需求較好的城市還包括武漢、成都、西安和重（2年為%（2年為）等指標上表現(xiàn)相對較優(yōu)，有望成為其他區(qū)域中落地相對更快的城市。場數(shù)十年，與重慶各級政府和國有投資平臺公司有著廣闊的戰(zhàn)略合作空間，在參與本地重大建設項目方面具有較為明顯的品牌和區(qū)域優(yōu)勢。在城市更新業(yè)務上，公司積極了參與地1H23289/209/1億元，分別同比-17%/-25%/-45%。圖表51：重慶建工營收及凈利潤