固定收益證券課件

Chapter0-IntroductionofthecourseWhy？What？How？第一頁第二頁，共179頁。Introduction-1Why？What？How？第二頁第三頁，共179頁。WhatisFixedIncomeSecurityFixedIncomeSecurity指在未來指定時(shí)間支付事先固定數(shù)量現(xiàn)金的金融產(chǎn)品種類債券－－俗稱優(yōu)先股preferredstock銀行貸款bankloans第三頁第四頁，共179頁?，F(xiàn)代金融的三大工具固定收益證券權(quán)益證券未定權(quán)益claim，股票stock衍生證券股票與債券的區(qū)別？第四頁第五頁，共179頁。Whylearnfixedincomesecurity固定收益證券市場(chǎng)在金融市場(chǎng)中的地位發(fā)行量大成交量大規(guī)避最基本的利率風(fēng)險(xiǎn)金融市場(chǎng)和宏觀經(jīng)濟(jì)的風(fēng)向標(biāo)固定收益課程在金融學(xué)課程中的地位金融學(xué)的基礎(chǔ)Wharton、Stern、Kellogg基本金融課程第五頁第六頁，共179頁。成交量大在美國(guó)，債券的成交金額占資本市場(chǎng)交易量的80%日本的債券成交量則是股票的5倍

債券的發(fā)行量更要比股票大很多第六頁第七頁，共179頁。全球市場(chǎng)債券和票據(jù)的發(fā)行總量單位：十億美元

存量

凈發(fā)行

Dec2007Dec-08Dec-09Jun-10200720082009Q1-22010總量21572.822731.926071246932777.52351.1449.9126.4浮動(dòng)利率7168.47895.58353.27480.11129.21204.1-68.59-98.8固定利率

14007.614431.617274167691612.41139.4495.6215.7權(quán)益類關(guān)聯(lián)產(chǎn)品396.7404.7443.91443.3435.97.622.879.573第七頁第八頁，共179頁。在反映宏觀經(jīng)濟(jì)中的重要性第八頁第九頁，共179頁。固定收益課程的重要性金融學(xué)的基礎(chǔ)課程現(xiàn)金貼現(xiàn)法是金融資產(chǎn)的基本估值方法債券市場(chǎng)的貼現(xiàn)率是其他金融資產(chǎn)貼現(xiàn)率的基準(zhǔn)著名商學(xué)院都把這門課程作為基礎(chǔ)核心課程第九頁第十頁，共179頁。還有原因嗎？很多金融機(jī)構(gòu)的破產(chǎn)都緣于債券1998年的LTCM公司破產(chǎn)2008年的全球金融危機(jī)第十頁第十一頁，共179頁。個(gè)人的投資機(jī)會(huì)第十一頁第十二頁，共179頁。Introduction-2Why？What？How？第十二頁第十三頁，共179頁。學(xué)什么？三個(gè)問題：（1）目標(biāo)？（2）內(nèi)容？（3）框架？第十三頁第十四頁，共179頁。學(xué)習(xí)金融的目標(biāo)1、盡量不輸錢或少輸錢看似簡(jiǎn)單，做到很難若能做到，則首先立于不敗之地巴菲特的投資哲學(xué)：RuleNumberone:Don’tlosecapitalRuleNumbertwo:Don’tforgetrulenumberone.第十四頁第十五頁，共179頁。2、尋求市場(chǎng)或?qū)κ值穆┒炊A錢這一點(diǎn)就更難了所謂的股票“價(jià)值投資”或者“技術(shù)投資”都是尋求被低估的股票索羅斯：也會(huì)失敗第十五頁第十六頁，共179頁。3、通過金融創(chuàng)新，構(gòu)架金融產(chǎn)品如果前面兩點(diǎn)都無法做到那么，你就作個(gè)中介當(dāng)然，這點(diǎn)也不簡(jiǎn)單第十六頁第十七頁，共179頁。三個(gè)目標(biāo)盡量少輸錢，或不輸錢尋求市場(chǎng)或?qū)κ致┒炊A錢通過金融創(chuàng)新，構(gòu)架金融產(chǎn)品第十七頁第十八頁，共179頁。盡量少輸錢，或不輸錢風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和管理尋求套利機(jī)會(huì)尋求市場(chǎng)或?qū)κ致┒炊A錢三個(gè)功能金融創(chuàng)新構(gòu)架好產(chǎn)品，作個(gè)好中介第十八頁第十九頁，共179頁。本課程的內(nèi)容－－哈佛三項(xiàng)知識(shí)技能態(tài)度產(chǎn)品、術(shù)語、定價(jià)模型等風(fēng)險(xiǎn)管理、投資組合方法等態(tài)度決定一切第十九頁第二十頁，共179頁。第二十頁第二十一頁，共179頁。第二十一頁第二十二頁，共179頁。第二十二頁第二十三頁，共179頁。第二十三頁第二十四頁，共179頁。課程整體框架現(xiàn)金流貼現(xiàn)率定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)管理尋求套利金融創(chuàng)新第二十四頁第二十五頁，共179頁。現(xiàn)金流－－金融創(chuàng)新：

1、產(chǎn)品介紹貼現(xiàn)率－－

2、到期收益率和期限結(jié)構(gòu)定價(jià)－－尋求套利：

3、債券的定價(jià)、合成和套利風(fēng)險(xiǎn)管理－－：

4、債券的利率風(fēng)險(xiǎn)及度量

5、利率風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)負(fù)債管理第二十五頁第二十六頁，共179頁。風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避、轉(zhuǎn)移－－：

8、利率衍生產(chǎn)品復(fù)雜債券產(chǎn)品及綜合分析－－：

6、按揭擔(dān)保和資產(chǎn)擔(dān)保證券

7、固定收益投資組合管理第二十六頁第二十七頁，共179頁。課程整體框架第一講：債券基本概念與債券市場(chǎng)第二講：到期收益率與利率期限結(jié)構(gòu)第三講：債券的定價(jià)、合成與套利第四講：債券的利率風(fēng)險(xiǎn)及度量第五講：利率風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)負(fù)債管理第六講：按揭擔(dān)保和資產(chǎn)擔(dān)保證券第七講：固定收益投資組合管理（如果有時(shí)間）第八講：利率衍生產(chǎn)品(在金融工程中講)第二十七頁第二十八頁，共179頁。Introduction-3Why？What？How？第二十八頁第二十九頁，共179頁。參考書1、

BondMarkets,AnalysisandStrategies(sixthEdition),FrankJFabozzi,PrenticeHall2、債券市場(chǎng):分析和策略(第5版)

，(美)法博茲，李偉平譯，北京大學(xué)出版社

，2007年第1版3、債券組合管理（上下卷第2版），F(xiàn)rankFabozzi著,駱玉鼎等譯，上海財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2004年4、固定收益證券分析，潘席龍，西南財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社，2007年第二十九頁第三十頁，共179頁。5、固定收益證券手冊(cè)（第6版），F(xiàn)rankFabozzi著,任若恩等譯，人民大學(xué)出版社，2005年6、BruceTuckman,Fixedincomesecurities:toolsfortoday’smarkets,JohnWiley&Sons,Inc.1995.本書中文版已經(jīng)由黃嘉斌翻譯，由宇航出版社/科文（香港）出版有限公司出版。7、固定收益證券：定價(jià)與利率管理，姚長(zhǎng)輝，北京大學(xué)出版社，2006年第三十頁第三十一頁，共179頁。參考網(wǎng)站1.中國(guó)債券信息網(wǎng):2.華爾街日?qǐng)?bào)：3.和訊債券網(wǎng)：4.中國(guó)貨幣網(wǎng)：第三十一頁第三十二頁，共179頁。課程要求教學(xué)方式：教師講授，結(jié)合同學(xué)討論。歡迎同學(xué)在課堂上隨時(shí)發(fā)言。作業(yè)：本課程將布置課后作業(yè)，要求同學(xué)認(rèn)真完成，并按要求上交。案例：重點(diǎn)概念和基本原理都采用與實(shí)際市場(chǎng)類似的案例講解第三十二頁第三十三頁，共179頁。課程特點(diǎn)太平洋投資管理公司董事，Dialynas博士成功的固定收益投資管理，無論是積極還是消極的管理，都依賴于對(duì)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r的良好預(yù)測(cè)對(duì)固定收益?zhèn)幕緮?shù)學(xué)原理的全面理解課程特點(diǎn)：難學(xué)：牽涉到較多的數(shù)學(xué)知識(shí)課程連續(xù)性強(qiáng)：希望不要缺課第三十三頁第三十四頁，共179頁。課程要求考試：考試為筆試，在授課結(jié)束后的一周內(nèi)進(jìn)行。考試內(nèi)容為課堂講授以及授課大綱要求的內(nèi)容?？记冢簩W(xué)員應(yīng)該按時(shí)上課，教師會(huì)以各種方式檢查學(xué)員的出勤率，出勤率達(dá)不到學(xué)校規(guī)定者，將自動(dòng)失去參加期末考試的資格第三十四頁第三十五頁，共179頁。成績(jī)考核最后的成績(jī)將由三部分構(gòu)成第一部分是課堂參與情況占10分第二部分為作業(yè)，占20分第三部分為期末考試成績(jī)，占70分。第三十五頁第三十六頁，共179頁。課程材料下載和上傳ftp地址：

Usr:B0212093Pwd:

第三十六頁第三十七頁，共179頁。Chapter1債券基本概念與債券市場(chǎng)債券的基本概念債券市場(chǎng)金融創(chuàng)新綜合案例第三十七頁第三十八頁，共179頁。1.1基本概念與特征金融產(chǎn)品雙方簽訂的一個(gè)有關(guān)現(xiàn)金流的協(xié)議債券的合同文本募集說明書發(fā)行公告書、發(fā)行章程第三十八頁第三十九頁，共179頁。請(qǐng)閱讀附錄1：《2002年電網(wǎng)建設(shè)企業(yè)債券發(fā)行章程

》第1頁－第4頁第一條：發(fā)行依據(jù)第二條：發(fā)行機(jī)構(gòu)第三條：發(fā)行概要閱讀的要求：總結(jié)有關(guān)債券的主要合同術(shù)語第三十九頁第四十頁，共179頁。1、發(fā)行人發(fā)行人(issuer):指承諾將來支付現(xiàn)金的主體根據(jù)發(fā)行人不同的債券分類政府：國(guó)債、地方政府債券企業(yè)：企業(yè)債券金融機(jī)構(gòu)：金融債券第四十頁第四十一頁，共179頁。2、期限期限(Maturity)Termtomaturity到期日：maturitydate根據(jù)期限的分類短期債券(short-term)：5年以下中期債券(intermediate)：5－12年長(zhǎng)期債券(long)：12年以上第四十一頁第四十二頁，共179頁。最長(zhǎng)期的債券一般不超過30年例外：WaltDisney公司在1993年發(fā)行了一種期限為100年的企業(yè)債，到期日2093年例外：2009年11月27日，中國(guó)第一次發(fā)行50年期國(guó)債，200億人民幣，中標(biāo)利率4.3％2010年5月第二次發(fā)行50年期國(guó)債第四十二頁第四十三頁，共179頁。背景材料：美國(guó)自1997年發(fā)行30年期國(guó)債2001年10月停止發(fā)行2006年又重新開始發(fā)行為財(cái)政赤字拓展新的融資渠道第四十三頁第四十四頁，共179頁。背景材料：1998年，我國(guó)發(fā)行過一期30年期國(guó)債，票面利率為7.20％2002、2003、2007、2008年發(fā)行的30年期國(guó)債拍賣的票面利率為2.9%、1.64％、4.27％和4.5％第四十四頁第四十五頁，共179頁。3、債券形式債券形式：指記錄債權(quán)的形式無記名（實(shí)物）是一種實(shí)物債券，以實(shí)物券的形式記錄債權(quán)，面值不等，不記名、不掛失、可上市流通；

憑證式以“憑證式收款憑證”記錄債權(quán)，可掛失，不能上市流通；

記賬式以記賬形式記錄債權(quán)，通過采用無紙化形式發(fā)行和交易，可以記名、掛失

第四十五頁第四十六頁，共179頁。4、面值(認(rèn)購(gòu)單位)面值（FaceValue）票面價(jià)值（ParValue）、本金（Principal）、贖回價(jià)（RedemptionValue）或到期值（MaturityValue）一般情況下，面值為1000但債券卻以100報(bào)價(jià)，即百分比報(bào)價(jià)第四十六頁第四十七頁，共179頁。5、發(fā)行價(jià)債券發(fā)行的價(jià)格平價(jià)發(fā)行按面值的價(jià)格發(fā)行折價(jià)發(fā)行以低于面值的價(jià)格發(fā)行溢價(jià)發(fā)行以高于面值的價(jià)格發(fā)行第四十七頁第四十八頁，共179頁。6、息票利率息票利率、票面利率（couponrate）名義利率（nominalrate）息票利息額(coupon)Coupon=couponrate*parvalue比如：02三年期電網(wǎng)建設(shè)債，Couponrate=3.50%Parvalue=1000利息額=3.50%*1000=35第四十八頁第四十九頁，共179頁。金融創(chuàng)新1：票面利率的多樣性早期是固定票面利率，目前變化出多種多樣的票面利率形式(1)零息票債券(zero-couponbond)票面利率為0，投資者只在到期日獲得一次現(xiàn)金流第四十九頁第五十頁，共179頁。零息票債券零息票債券的兩種發(fā)行形式折價(jià)貼息發(fā)行以低于面值的價(jià)格發(fā)行，到期日支付面值參見“04記賬式一期國(guó)債”發(fā)行公告累息發(fā)行(accrualbond)：面值發(fā)行，但在到期日一次性支付利息和本金參見“01記賬式十期國(guó)債”發(fā)行公告問題：為什么會(huì)有零息票債券？創(chuàng)新的動(dòng)因在哪里？第五十頁第五十一頁，共179頁。(2)利息遞增債券

(step-upNotes)票面利率經(jīng)過一段時(shí)間后增加.比如前2年5%,后3年6%.單一step-upnote多級(jí)step-upnote問題：創(chuàng)新的動(dòng)因在哪里？第五十一頁第五十二頁，共179頁。(3)延期付息債券(deferredcouponbonds)在延期支付利息的時(shí)間里，沒有利息支付，而在一個(gè)事先規(guī)定的時(shí)間點(diǎn)一次性支付，以后定期支付創(chuàng)新的動(dòng)因？第五十二頁第五十三頁，共179頁。(4)浮動(dòng)利率債券

(floating-ratesecurities)票面利率是浮動(dòng)變化的典型的票面利率公式：Couponrate(Cr)=referencerate+quotedmargin參見“04蒙電債”發(fā)行概要Referencerate：參考利率、基準(zhǔn)利率Quotedmargin：利差創(chuàng)新的動(dòng)因？第五十三頁第五十四頁，共179頁。浮動(dòng)利率的變種杠桿化/去杠桿化浮動(dòng)利率

Deleveraged/leveragedfloater=b×referencerate+quotedmarginbisconstant逆浮動(dòng)利率

Inversefloater=constantrate(k)–L×referencerateListhemultiplier第五十四頁第五十五頁，共179頁。為什么既有浮動(dòng)利率債券，又有逆浮動(dòng)利率債券？規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)滿足不同投資者的利率風(fēng)險(xiǎn)需求匹配于浮動(dòng)利率的負(fù)債（后面課程論述）調(diào)整組合的久期（后面課程論述）第五十五頁第五十六頁，共179頁。Example:如何把固定利率債券轉(zhuǎn)變成浮動(dòng)利率?例子：

債券的固定利率8%，面值6百萬，現(xiàn)在要分割為兩個(gè)債券：

2百萬浮動(dòng)利率債券，利率=1monthLIBOR+1%4百萬逆浮動(dòng)利率債券問題：逆浮動(dòng)利率債券的利率如何確定?第五十六頁第五十七頁，共179頁。

練習(xí)：已知逆浮動(dòng)為20％－2LIBOR，那么浮動(dòng)呢？第五十七頁第五十八頁，共179頁。雙指數(shù)浮動(dòng)債券

Dual-indexedfloater例如，到期為10年的國(guó)債的收益率-3月LIBOR+1.5%區(qū)間債券

Rangenotes支付利率有上下限。在利率確定日，只要參考利率在這一上下限內(nèi)，就支付參考利率的利息.如果參考利率超出了上下限，則不用支付利息。參考利率變動(dòng)太大，則發(fā)行人有利第五十八頁第五十九頁，共179頁。棘輪債券

Ratchetbonds在參考利率之上加上一個(gè)固定利差，參考利率下降時(shí)，向下調(diào)整。但一旦向下調(diào)整，就不能往上調(diào)整。對(duì)發(fā)行人有利利差分級(jí)債券

Steppedspreadfloater利差也浮動(dòng)，在整個(gè)期間按照一定間隔期改變利差比如，某5年期債券的利率計(jì)算方法：第1、2年為6個(gè)月LIBOR＋50基點(diǎn)，第3、4年為6個(gè)月LIBOR＋75基點(diǎn)，第5年為6個(gè)月LIBOR＋100基點(diǎn)。第五十九頁第六十頁，共179頁。利差重新調(diào)整債券

Resetmarginfloater發(fā)行者可以重新確定利差，以使債券的交易價(jià)格等于事先規(guī)定的水平（通常是面值）非利率指數(shù)債券

Non-interestrateindexes原油、股價(jià)指數(shù)、債券價(jià)格指數(shù)等第六十頁第六十一頁，共179頁。7、本金償還條款最普遍的到期一次還清(bulletmaturity)分多次還清serialbond:類似于發(fā)行一系列債券Amortizingsecurities：本金分期攤銷，比如住房抵押貸款Sinkingfundprovision:償債基金條款第六十一頁第六十二頁，共179頁。SinkingFundProvisions

1.Issuermaydeposittherequiredcashannually2.Issuermaypurchasebondswithatotalparvaluethatistoberetiredinthatyearinthemarketanddeliverthemtothetrustee第六十二頁第六十三頁，共179頁。8、金融創(chuàng)新2：嵌入期權(quán)條款EmbeddedOptions1.Prepaymentoptionandcalloption2.Conversionrights3.Putprovision第六十三頁第六十四頁，共179頁。ImportanceofEmbeddedOptions?Affectthetimingofcashflows?Forecastinginterestrates?Affectperformanceovertime第六十四頁第六十五頁，共179頁。Prepaymentandcalloptions提前還款期權(quán)Prepaymentoption發(fā)行人可以在到期日前還清利息和本金的權(quán)利提前還款條款是對(duì)發(fā)行人有利可贖回條款calloption可以在到期日前以約定的價(jià)格贖回債券創(chuàng)新的動(dòng)因？第六十五頁第六十六頁，共179頁。Noncallableandnonrefundable保護(hù)投資者，以避免發(fā)行人濫用贖回權(quán)利規(guī)定不可贖回noncallable有時(shí)候也規(guī)定可贖回，但不能用再融資贖回，即Nonrefundable第六十六頁第六十七頁，共179頁。Conversionright可轉(zhuǎn)換條款發(fā)行人承諾到一定時(shí)間可以按約定的價(jià)格或比例將債券轉(zhuǎn)換成發(fā)行人公司股票的一種債券形式。賦予投資者一個(gè)期權(quán)Convertiblebond與Exchangeablebond第六十七頁第六十八頁，共179頁。PutRight可回售條款在債券合約中含有允許債券持有人在一定時(shí)間、按既定價(jià)格將債券賣回給發(fā)行人的一種權(quán)利

Putprice有利于債券持有人特別是當(dāng)市場(chǎng)利率上漲后，債券持有人可以通過行使這一權(quán)利提前收回資金

第六十八頁第六十九頁，共179頁?？偨Y(jié)1：未來現(xiàn)金流（在有限條件下是確定）現(xiàn)金流大小現(xiàn)金流支付時(shí)間現(xiàn)金流支付方向金融產(chǎn)品合同債券面值息票率期限付息周期嵌入期權(quán)其他條款第六十九頁第七十頁，共179頁?？偨Y(jié)2：金融創(chuàng)新與債券各條款票面利率嵌入期權(quán)創(chuàng)新動(dòng)因1：規(guī)避某種風(fēng)險(xiǎn)固定利率零息票浮動(dòng)利率杠桿化逆浮動(dòng)雙指數(shù)棘輪區(qū)間利差浮動(dòng)利差重調(diào)提前還款/贖回可轉(zhuǎn)換可回售創(chuàng)新動(dòng)因2：滿足不同投資者需求第七十頁第七十一頁，共179頁。2.2債券市場(chǎng)中國(guó)債券市場(chǎng)債券市場(chǎng)債券品種的基本情況美國(guó)債券市場(chǎng)第七十一頁第七十二頁，共179頁。2.2.1中國(guó)債券市場(chǎng)

無任何內(nèi)債發(fā)行，1964年還清所有外債1968年還清所有內(nèi)債

政治動(dòng)員行政分配方式相結(jié)合市場(chǎng)化發(fā)債開始，1991年4月20日，財(cái)政部與中國(guó)工商銀行信托投資公司簽署了承購(gòu)包銷合同。1950發(fā)展1959年－1980年低落1981-19901991年以后

外債51.62億元，內(nèi)債38.47億元第七十二頁第七十三頁，共179頁。中國(guó)固定收益產(chǎn)品品種國(guó)債1981年恢復(fù)國(guó)債發(fā)行2000年5月停止記名式（實(shí)物）國(guó)債發(fā)行目前都為憑證式和記賬式國(guó)債期限品種較多金融債券企業(yè)債券還有什么？第七十三頁第七十四頁，共179頁。2005年中國(guó)債券發(fā)行概況類別發(fā)行期數(shù)(只)發(fā)行總額(億元)發(fā)行總額比重(%)國(guó)債25704216.15企業(yè)債376541.50金融債666926.615.88央行票據(jù)1242746262.96短期融資券8414533.33證券化資產(chǎn)877.73930.18合計(jì)34443615.3393100.00第七十四頁第七十五頁，共179頁。2006年中國(guó)債券發(fā)行概況類別發(fā)行期數(shù)(只)發(fā)行期數(shù)比重(%)發(fā)行總額(億元)發(fā)行總額比重(%)國(guó)債336.298883.315.09企業(yè)債519.7110151.72金融債7814.869352.715.89央行票據(jù)9718.4836522.762.05短期融資券24246.102919.54.96證券化資產(chǎn)244.57164.03870.28合計(jì)525100.0058857.24100.00第七十五頁第七十六頁，共179頁。2007年中國(guó)債券發(fā)行情況類別發(fā)行期數(shù)(只)發(fā)行期數(shù)比重(%)發(fā)行總額(億元)發(fā)行總額比重(%)國(guó)債396.023449.4828.8企業(yè)債9214.11821.352.2金融債9815.011998.614.7央行票據(jù)14221.74057149.8短期融資券26340.33349.14.1證券化資產(chǎn)192.9258.17520.3合計(jì)653100.081447.7052100.0第七十六頁第七十七頁，共179頁。2008年中國(guó)債券發(fā)行情況類別發(fā)行期數(shù)(只)發(fā)行總額(億元)發(fā)行總額比重(%)國(guó)債367965.0010.99企業(yè)債712366.903.27金融債8711797.3016.28央行票據(jù)12242960.0059.28短期融資券2704344.005.99證券化資產(chǎn)26302.010.42公司債15288.000.40中期票據(jù)411737.002.40可轉(zhuǎn)債577.200.11可分離轉(zhuǎn)債存?zhèn)?1632.850.87合計(jì)68472470.26100.00第七十七頁第七十八頁，共179頁。2009年中國(guó)債券發(fā)行情況類別發(fā)行期數(shù)(只)發(fā)行期數(shù)比重(%)發(fā)行總額(億元)發(fā)行總額比重(%)國(guó)債777.81641818.9地方政府債505.120002.3企業(yè)債19019.342524.9金融債10310.41375915.8央行票據(jù)717.23824044.0短期融資券26326.746125.3公司債474.87350.8中期票據(jù)17818.169137.9可轉(zhuǎn)債60.6470.1可分離轉(zhuǎn)債存?zhèn)?0.1300.0合計(jì)986100.087005100.0第七十八頁第七十九頁，共179頁。2010年中國(guó)債券發(fā)行情況類別發(fā)行期數(shù)(只)發(fā)行期數(shù)比重(%)發(fā)行總額(億元)發(fā)行總額比重(%)國(guó)債1015.782178218.63地方政府債100.5720001.71企業(yè)債27015.4645713.91金融債1488.472179718.64央行票據(jù)1387.904773040.82短期融資券65637.55102748.79公司債321.836770.58中期票據(jù)37921.6970796.05可轉(zhuǎn)債130.7410130.87合計(jì)1747100.00116922100.00第七十九頁第八十頁，共179頁。2005年以來債券市場(chǎng)的創(chuàng)新2005年，短期融資券2005年，MBS(住房抵押貸款支持證券)2005年，ABS(資產(chǎn)支持證券)2006年，Shibor推出(2007.1.1試運(yùn)行)2007年9月，中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)成立2008年4月，非金融企業(yè)中期票據(jù)(期限3-5年)發(fā)行2009年3月，財(cái)政部代理發(fā)行地方政府債券第八十頁第八十一頁，共179頁。中國(guó)固定收益市場(chǎng)債券市場(chǎng)商業(yè)銀行柜臺(tái)市場(chǎng)交易所債券市場(chǎng)銀行間債券市場(chǎng)同業(yè)拆借市場(chǎng)第八十一頁第八十二頁，共179頁。（1）中國(guó)債券市場(chǎng)1988年-1992年：以柜臺(tái)市場(chǎng)為主1992-2000：以場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)為主的階段2000-至今：以場(chǎng)外市場(chǎng)為主的階段第八十二頁第八十三頁，共179頁。銀行間債券市場(chǎng)交易所市場(chǎng)管理者人民銀行證監(jiān)會(huì)交易工具現(xiàn)券、質(zhì)押式回購(gòu)、買斷式回購(gòu)、遠(yuǎn)期現(xiàn)券、標(biāo)準(zhǔn)券回購(gòu)、買斷式回購(gòu)交易品種國(guó)債、政策性銀行債券、次級(jí)債券、金融債券、企業(yè)短期融資券、證券公司短期融資券、美元債券國(guó)債、企業(yè)債券、可轉(zhuǎn)換債券投資者金融機(jī)構(gòu)、非金融機(jī)構(gòu)、QFII、ABF2除商業(yè)銀行和信用社以外的金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)、自然人、QFII等交易方式場(chǎng)外詢價(jià)、逐筆成交集中競(jìng)價(jià)、撮合成交托管機(jī)構(gòu)中央國(guó)債登記結(jié)算公司中國(guó)證券登記公司第八十三頁第八十四頁，共179頁。2010.12以來的一點(diǎn)變化2010年10月27日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)、人民銀行、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于上市商業(yè)銀行在證券交易所參與債券交易試點(diǎn)有關(guān)問題的通知》

2010年12月6日，深圳發(fā)展銀行和招商銀行通過深交所集中競(jìng)價(jià)系統(tǒng)分別進(jìn)行了企業(yè)債券和國(guó)債的交易第八十四頁第八十五頁，共179頁。銀行間交易市場(chǎng)的交易主體商業(yè)銀行及其授權(quán)分行經(jīng)營(yíng)人民幣業(yè)務(wù)的境內(nèi)外資金融機(jī)構(gòu)證券公司、基金管理公司、各類證券投資基金保險(xiǎn)公司，信托、財(cái)務(wù)、租賃公司QFII、ABF2(二期亞洲債券基金)城鄉(xiāng)信用社、企事業(yè)單位社?；?、住房公積金、企業(yè)年金等其他債券投資主體第八十五頁第八十六頁，共179頁。銀行間債券市場(chǎng)的交易方式銀行間債券市場(chǎng)交易方式以詢價(jià)方式進(jìn)行，自主談判、逐筆成交具體形式通過同業(yè)拆借中心交易系統(tǒng)登記成交簽定合同書信件數(shù)據(jù)電文（包括電報(bào)、電傳和傳真等）第八十六頁第八十七頁，共179頁。銀行間債券市場(chǎng)的結(jié)算方式實(shí)時(shí)逐筆全額結(jié)算通過中央結(jié)算公司簿記系統(tǒng)辦理債券結(jié)算部分資料來源：人民銀行金融市場(chǎng)司資

金

清

算投資人投資人人民銀行

支付系統(tǒng)

各商業(yè)銀行

清算系統(tǒng)中央結(jié)算

公司

詢價(jià)談判達(dá)成交易債

券

交

割第八十七頁第八十八頁，共179頁。銀行間債券市場(chǎng)的市場(chǎng)架構(gòu)第八十八頁第八十九頁，共179頁。發(fā)債主體及產(chǎn)品財(cái)政部——————國(guó)債人民銀行————央行票據(jù)政策性銀行——————政策性金融債 商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)——金融債券企業(yè)———————企業(yè)債券、短期融資券其他籌資主體———經(jīng)人民銀行批準(zhǔn)可交易的其他債券第八十九頁第九十頁，共179頁。國(guó)債財(cái)政部發(fā)行的一種國(guó)家財(cái)政收入主要功能：彌補(bǔ)財(cái)政赤字籌集建設(shè)資金調(diào)節(jié)經(jīng)濟(jì)陳志武提出的功能，保持社會(huì)穩(wěn)定第九十頁第九十一頁，共179頁。中國(guó)國(guó)債發(fā)行量2001-2007年份總發(fā)行額(億元)總發(fā)行期數(shù)固定利率(億元)浮動(dòng)利率(億元)貼現(xiàn)計(jì)息(億元)2007(特別國(guó)債除外)8097.2326937.20116020068883.3337393.30149020054888.1253902.60985.520044413.9123143.801270.120033778.8133423.8035520024548164283026520013083.53162683.534000第九十一頁第九十二頁，共179頁。中國(guó)國(guó)債發(fā)行量2001-2007年份貼現(xiàn)計(jì)息附息到期一次還本付息期限≤1年1年<期限≤3年3年<期限≤7年7年<期限2007(特別國(guó)債除外)11604235.72701.52261.52305.62299.41230.7200614904811.52581.82121.827052805.61250.92005985.53902.60985.5675.32244983.320041270.13143.80634.81159.52377.2242.420033553423.803554802040903.8200226542830265107920441160200103083.5300663.5311001320第九十二頁第九十三頁，共179頁。中國(guó)國(guó)債發(fā)行量1993-2000年份總發(fā)行額(億元)總發(fā)行期數(shù)固定利率(億元)浮動(dòng)利率(億元)貼現(xiàn)計(jì)息(億元)20002519.512827.51692019992312121552760019985860.23642401620.2301997343.821300213.819961166.3464650701.341995118.891118.89001994132.632132.6300199315.23115.2300第九十三頁第九十四頁，共179頁。中國(guó)國(guó)債發(fā)行量1993-2000年份貼現(xiàn)計(jì)息附息到期一次還本付息期限≤1年1年<期限≤3年3年<期限≤7年7年<期限200002119.5400200200999.51120199902312006126201080199805860.230005405320.231997213.813000213.801301996701.344650701.340209.7255.3199500118.89118.89000199400132.63132.630001993015.2300015.230第九十四頁第九十五頁，共179頁。國(guó)債發(fā)行方式直接發(fā)行代銷發(fā)行承購(gòu)包銷發(fā)行招標(biāo)拍賣發(fā)行利率招標(biāo)和價(jià)格招標(biāo)競(jìng)爭(zhēng)性招標(biāo)非競(jìng)爭(zhēng)性招標(biāo)（荷蘭式、美國(guó)式）第九十五頁第九十六頁，共179頁。央行票據(jù)央行用于調(diào)整短期資金流動(dòng)性的一個(gè)重要貨幣政策工具央行發(fā)行票據(jù)量是市場(chǎng)對(duì)央行貨幣政策的重要解讀信號(hào)央行票據(jù)投標(biāo)產(chǎn)生的利率成為反映市場(chǎng)資金供應(yīng)的重要指標(biāo)期限一般為3月、12月第九十六頁第九十七頁，共179頁。舉例名稱發(fā)行日期招標(biāo)方式期限(月)發(fā)行價(jià)格(元)發(fā)行總量(億元)息票品種利率/參考收益率(%)06央行票據(jù)88價(jià)格招標(biāo)399.3910貼現(xiàn)2.461706央行票據(jù)87數(shù)量招標(biāo)1297.28100貼現(xiàn)2.796106央行票據(jù)86價(jià)格招標(biāo)1297.2620貼現(xiàn)2.817206央行票據(jù)85價(jià)格招標(biāo)399.3830貼現(xiàn)2.502306央行票據(jù)84價(jià)格招標(biāo)1297.29100貼現(xiàn)2.785506央行票據(jù)83價(jià)格招標(biāo)399.38200貼現(xiàn)2.502306央行票據(jù)82價(jià)格招標(biāo)1297.29100貼現(xiàn)2.785506央行票據(jù)81價(jià)格招標(biāo)399.38250貼現(xiàn)2.5023第九十七頁第九十八頁，共179頁。金融債券政策性銀行債發(fā)行機(jī)構(gòu)：國(guó)家開發(fā)銀行、進(jìn)出口銀行等政策性銀行持有機(jī)構(gòu)：郵政儲(chǔ)匯局、國(guó)有商業(yè)銀行、區(qū)域性商業(yè)銀行、城市商業(yè)銀行（城市合作銀行）、農(nóng)村信用社特種金融債券部分金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的，所籌集的資金專門用于償還不規(guī)范證券回購(gòu)債務(wù)的有價(jià)證券

第九十八頁第九十九頁，共179頁。中國(guó)金融債發(fā)行量日期間隔總發(fā)行額(億元)總發(fā)行期數(shù)計(jì)息方式_固定利率(億元)計(jì)息方式_浮動(dòng)利率(億元)期限≤1年(億元)1年<期限≤3年(億元)3年<期限≤7年(億元)7年<期限(億元)20056010.3554580.388010201301.711202568.620044938.7383639.3899.38115815706001610.7200343203323208001200840480180020023075271740455745375600135520012590281555655530280600118020001645172801120295130350870199914701632085036026020065019984107360018023000第九十九頁第一百頁，共179頁。企業(yè)債券1983年開始發(fā)行但非常不發(fā)達(dá)，發(fā)行量很小第一百頁第一百零一頁，共179頁。中國(guó)企業(yè)債發(fā)行量日期間隔總發(fā)行額(億元)總發(fā)行期數(shù)計(jì)息方式_固定利率(億元)計(jì)息方式_浮動(dòng)利率(億元)期限≤1年(億元)1年<期限≤3年(億元)3年<期限≤7年(億元)7年<期限(億元)2005160594522501101030474200430718134.8172.200142932003458204184008045020023701737000255029520011756105700025150200070340300202030199987.51187.500151755.5199873.39573.390041.39320199745345003015019968180080019950.310.3000.30019920.310.3000.300第一百零一頁第一百零二頁，共179頁。短期融資券2005年5月24日，央行發(fā)布《短期融資券管理辦法》，允許非銀行企業(yè)在銀行間債券市場(chǎng)向機(jī)構(gòu)投資者發(fā)行短期融資券。馬上受到企業(yè)的歡迎，成為一種靈活、高效的融資工具第一百零二頁第一百零三頁，共179頁。第一百零三頁第一百零四頁，共179頁。短期融資券的特點(diǎn)期限短，不超過1年，證券公司不超過91天發(fā)行簡(jiǎn)單，只需備案余額管理，滾動(dòng)發(fā)行發(fā)行利率不受管制主要由銀行承銷無需擔(dān)保，只要信用評(píng)級(jí)第一百零四頁第一百零五頁，共179頁。無需擔(dān)保，只要信用評(píng)級(jí)的意義：以往的企業(yè)債券都是擔(dān)保，很多具有政府背景的擔(dān)保，阻礙了市場(chǎng)的發(fā)展盡管目前短期融資券的信用評(píng)級(jí)比較集中，但已有差別信用評(píng)級(jí)也受到市場(chǎng)關(guān)注，部分體現(xiàn)在市場(chǎng)定價(jià)中信用評(píng)級(jí)風(fēng)險(xiǎn)也出現(xiàn)，“福禧事件”第一百零五頁第一百零六頁，共179頁。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)A-1A-1+BBBBBB+面額合計(jì)只數(shù)合計(jì)標(biāo)準(zhǔn)普爾公司501001506大公國(guó)際資信評(píng)估有限公司153.7395.6549.358聯(lián)合資信評(píng)估有限公司382.6485.7868.352上海新世紀(jì)資信評(píng)估投資服務(wù)有限公司45114.9159.914上海遠(yuǎn)東資信評(píng)估有限公司10913424329中誠(chéng)信國(guó)際信用評(píng)級(jí)有限責(zé)任公司463.71149.51613.296總計(jì)11542279.7501003583.7255第一百零六頁第一百零七頁，共179頁。交易工具現(xiàn)券買賣質(zhì)押式回購(gòu)買斷式回購(gòu)遠(yuǎn)期交易第一百零七頁第一百零八頁，共179頁?；刭?gòu)（Repurchase）?Usuallycalledrepo?Dealersellssecurities?Dealertemporarilyborrowsmoney?Dealerrepurchasesthesecuritiesatalaterdateatahigherprice小問題：質(zhì)押式回購(gòu)與買斷式回購(gòu)的區(qū)別？第一百零八頁第一百零九頁，共179頁。交易所債券市場(chǎng)記賬式債券交易交易品種：國(guó)債、企業(yè)債、可轉(zhuǎn)債目前上海證券交易所為主，深交所交易量較小交易品種：現(xiàn)貨和回購(gòu)第一百零九頁第一百一十頁，共179頁。固定收益證券綜合電子平臺(tái)上交所于2007年7月25日推出報(bào)價(jià)系統(tǒng)：集中交易和協(xié)議交易交易方式：一級(jí)交易商做市制度結(jié)算模式：國(guó)債等低風(fēng)險(xiǎn)品種由中國(guó)證券登記結(jié)算公司進(jìn)行擔(dān)保交收，MBS等高風(fēng)險(xiǎn)品種則逐筆實(shí)時(shí)結(jié)算固定交易平臺(tái)的交易量占到總交易量的40％以上第一百一十頁第一百一十一頁，共179頁。同業(yè)拆借市場(chǎng)1996年構(gòu)建了全國(guó)統(tǒng)一的同業(yè)拆借市場(chǎng)形成以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的同業(yè)拆借利率融資期限短交易手續(xù)簡(jiǎn)便、快捷交易金額巨大市場(chǎng)主體經(jīng)過嚴(yán)格審批第一百一十一頁第一百一十二頁，共179頁。同業(yè)拆借市場(chǎng)參與主體市場(chǎng)成員存款類機(jī)構(gòu)：商業(yè)銀行、信用社、外資銀行非銀行金融機(jī)構(gòu)：證券公司、財(cái)務(wù)公司發(fā)債的政策性銀行：國(guó)開行和進(jìn)出口行一般參與者信托投資公司、金融租賃公司部分城鄉(xiāng)信用社第一百一十二頁第一百一十三頁，共179頁。無拆借資格的金融機(jī)構(gòu)保險(xiǎn)公司：《保險(xiǎn)法》104條證券投資基金：《證券投資基金管理暫行辦法》第34條第（五）項(xiàng)資產(chǎn)管理公司：監(jiān)管部門政策汽車金融公司：《汽車金融公司管理辦法》第18條第一百一十三頁第一百一十四頁，共179頁。融資期限限制存款類機(jī)構(gòu)：最長(zhǎng)拆入期限4個(gè)月非銀行金融機(jī)構(gòu)：最長(zhǎng)拆入期限7天（未成為市場(chǎng)成員的證券公司最長(zhǎng)拆入1天）發(fā)債的政策性銀行：最長(zhǎng)拆入期限21天最長(zhǎng)拆出期限不超過對(duì)手方最長(zhǎng)拆入期限第一百一十四頁第一百一十五頁，共179頁。拆借資金額度限制中資存款類機(jī)構(gòu)拆出限額為存款的8%，拆入限額為存款的4%外資銀行拆出拆入限額為人民幣營(yíng)運(yùn)資金的1.5倍發(fā)債的政策性銀行拆出拆入限額為當(dāng)年市場(chǎng)化發(fā)債額的7%第一百一十五頁第一百一十六頁，共179頁。非銀行金融機(jī)構(gòu)（不含證券公司）拆出拆入限額為實(shí)收資本的100%證券公司拆出拆入限額為實(shí)收資本的80%拆借限額內(nèi)設(shè)于同業(yè)中心的交易系統(tǒng)第一百一十六頁第一百一十七頁，共179頁。Shibor的推出上海銀行間同業(yè)拆放利率（ShanghaiInterbankOfferedRate，簡(jiǎn)稱Shibor）2007.1開始試運(yùn)行，中國(guó)利率市場(chǎng)化又邁出了一步債券發(fā)行時(shí)候定價(jià)的基準(zhǔn)利率浮動(dòng)利息債：Shibor定息債：Shibor＋利差網(wǎng)站：第一百一十七頁第一百一十八頁，共179頁。2007.4.18，中國(guó)化工集團(tuán)發(fā)行15億元的固定利率企業(yè)債券我國(guó)首只以Shibor為基準(zhǔn)利率的企業(yè)債債券期限為10年發(fā)行利率以發(fā)行首日前5個(gè)工作日的1年期Shibor的算術(shù)平均數(shù)3.21％再加上基本利差1.07％來確定最終的票面利率為4.28％第一百一十八頁第一百一十九頁，共179頁。Shibor的確定機(jī)制由信用等級(jí)較高的銀行組成報(bào)價(jià)團(tuán)自主報(bào)出的人民幣同業(yè)拆出利率計(jì)算確定的算術(shù)平均利率16家銀行，包括工、農(nóng)、中、建、交、招商、中信、光大、興業(yè)、浦發(fā)、北京、上海、德意志上海、匯豐中國(guó)、渣打是單利、無擔(dān)保、批發(fā)性利率第一百一十九頁第一百二十頁，共179頁。每個(gè)交易日根據(jù)各報(bào)價(jià)行的報(bào)價(jià)，剔除最高、最低各2家報(bào)價(jià)，對(duì)其余報(bào)價(jià)進(jìn)行算術(shù)平均計(jì)算后，得出每一期限品種的Shibor，11:30對(duì)外發(fā)布八個(gè)品種隔夜、1周、2周、1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月、9個(gè)月及1年第一百二十頁第一百二十一頁，共179頁。Shibor的運(yùn)行情況第一百二十一頁第一百二十二頁，共179頁。2.2.2美國(guó)債券市場(chǎng)美國(guó)政府發(fā)行的債券政府代理機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券地方政府發(fā)行的市政債券公司債券國(guó)際債券第一百二十二頁第一百二十三頁，共179頁。SecuritiesIssuedbytheU.S.Government?Bills–3-month,6-month,1year?Notes–2years–10years?Bonds–10years–30years第一百二十三頁第一百二十四頁，共179頁。Bills：零息票債券，貼息折價(jià)發(fā)行發(fā)行頻率較高Notes和Bonds：付息債券，半年付息一次On-the-run和off-the-runOn-the-run：剛剛拍賣出來的(新發(fā)行的)Off-the-run：非on-the-run第一百二十四頁第一百二十五頁，共179頁。金融創(chuàng)新3：TIPS起因：未來通脹趨勢(shì)的不確定性如果預(yù)期出現(xiàn)通貨膨脹率增大趨勢(shì)投資者：國(guó)債的吸引力就會(huì)降低，除非增加票面利率發(fā)行人對(duì)于債券的票面利率非常敏感，通常不愿意增加怎么辦？第一百二十五頁第一百二十六頁，共179頁。TreasuryInflationprotectedsecurities(TIPS)：通脹保值國(guó)債CouponrateisfixedRealrateofreturnInflationadjustedprincipal，根據(jù)通脹率半年調(diào)整一次本金第一百二十六頁第一百二十七頁，共179頁。Example：假設(shè)TIPS真實(shí)的息票利率為6%，投資者在7月1日按面值買進(jìn)了10,000美元TIPS。假設(shè)當(dāng)年和第二年的通脹率分別為5%和6.5%。問題：第二年1月1日和7月1日的利息和本金分別為多少？第一百二十七頁第一百二十八頁，共179頁。解答：

(1)第二年1月1日：本金：10000*(1+5%/2）=10250

利息：10250*(6%/2）=307.50(2)第二年7月1日：本金：10250*(1+6.5%/2)=10583.13

利息：10583.13*0.03=317.49第一百二十八頁第一百二十九頁，共179頁。美國(guó)財(cái)政部每日都公布通脹指數(shù)比率第一百二十九頁第一百三十頁，共179頁。負(fù)利率發(fā)行的TIPS有史以來第一次以負(fù)票面利率發(fā)行的債券2010年10月25日，美國(guó)財(cái)政部進(jìn)行10億美元的4.5年期TIPS的拍賣，最高中標(biāo)利率為-0.55％。第一百三十頁第一百三十一頁，共179頁。第一百三十一頁第一百三十二頁，共179頁。通貨緊縮時(shí)一般本金調(diào)整至少不小于面值一般來說，通脹概率>通縮現(xiàn)在美國(guó)政府對(duì)本金調(diào)整征稅思考：為什么中國(guó)沒有TIPS？第一百三十二頁第一百三十三頁，共179頁。金融創(chuàng)新4：STRIPS起因：有些投資者可能喜歡零息票國(guó)債，因?yàn)樗麄儾幌敫舭肽昴靡稽c(diǎn)點(diǎn)利息有些投資者可能喜歡每隔半年拿一點(diǎn)利息，但到期日也不需要本金（老太太）怎么辦？第一百三十三頁第一百三十四頁，共179頁。StripsSeparateTradingofRegisteredInterestandPrincipalofSecurities，本息剝離證券AtypeofzerocouponbondcreatedfromTreasurynotesandbonds?TreasurySTRIPSCouponstripsPrincipalstrips第一百三十四頁第一百三十五頁，共179頁。剝離過程附息債券：面值1000，息票5%，半年付息一次，3年期2525252525250.5年11.522.531000CouponStripsPrincipalStrips第一百三十五頁第一百三十六頁，共179頁。附息國(guó)債剝離后CouponStrips和PrincipalStrips風(fēng)險(xiǎn)特征不同符合不同投資者的需求想法：目前老年人如何用擁有的房子換取定期養(yǎng)老金？第一百三十六頁第一百三十七頁，共179頁。ReverseMortgage美國(guó)推出了針對(duì)老年人的反向按揭抵押貸款要求62歲以上用房產(chǎn)抵押，每月獲得資金所有的本金和利息，到死亡時(shí)候用房產(chǎn)償還第一百三十七頁第一百三十八頁，共179頁。AgencyIssues?SecuritiesissuedbyvariousagenciesandorganizationsoftheU.S.government?Veryhighqualityissued?Twotypes:–Federallyrelatedinstitutions–Governmentsponsoredentities第一百三十八頁第一百三十九頁，共179頁。FederallyRelatedInstitutions由聯(lián)邦機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券同樣以美國(guó)政府的信用為擔(dān)保，由美國(guó)政府作為最后的債務(wù)清償人發(fā)行時(shí)，可不用滿足美國(guó)SEC的注冊(cè)要求第一百三十九頁第一百四十頁，共179頁。聯(lián)邦機(jī)構(gòu)發(fā)行的債券DebenturesSecuritiesnotbackedbycollateralMortgage-backedsecurities(MBS)BackedorsecuredbymortgageloansMortgageloansarebackedbythepropertybeingfinancedasacollateral比如：由GinnieMae政府國(guó)民按揭協(xié)會(huì)GovernmentNationalMortgageAssociation發(fā)行的按揭擔(dān)保證券第一百四十頁第一百四十一頁，共179頁。GovernmentSponsoredEntities由政府主辦機(jī)構(gòu)，基本上也沒有信用風(fēng)險(xiǎn)比如：FannieMae“房地美”聯(lián)邦國(guó)民按揭協(xié)會(huì)（FederalNationalMortgageAssociation）

FreddieMac“房利美”聯(lián)邦家庭貸款銀行（FederalHomeLoanBankCorporation

SallieMae“薩利美”學(xué)生貸款營(yíng)銷協(xié)會(huì)（StudentLoanMarketing）第一百四十一頁第一百四十二頁，共179頁。FannieMae和FreddieMae背景材料FannieMae成立于1938，政府機(jī)構(gòu)1968年私有化，股份制公司FreddieMae1970年成立國(guó)會(huì)推動(dòng)，目的是為了對(duì)抗FannieMae的壟斷第一百四十二頁第一百四十三頁，共179頁。2008年9月7日，美國(guó)政府宣布接管FannieMae和FreddieMae2010年6月17日，宣布將從紐交所退市2011.2.11，奧巴馬政府提出議案準(zhǔn)備逐步關(guān)閉這兩家機(jī)構(gòu)第一百四十三頁第一百四十四頁，共179頁。優(yōu)質(zhì)房貸的半官方證券化金融機(jī)構(gòu)(governmentsponsored)從銀行購(gòu)買住房抵押擔(dān)保貸款，打包成MBS，再賣給機(jī)構(gòu)，也包括國(guó)外政府、央行和機(jī)構(gòu)持有$5trillion按揭資產(chǎn)，占全美所有房貸的將近一半，占美GDP三分之一多第一百四十四頁第一百四十五頁，共179頁。隱性的政府擔(dān)保自己標(biāo)榜MBS“和財(cái)政部發(fā)行的債券相比，具有同樣的風(fēng)險(xiǎn)，更有競(jìng)爭(zhēng)力的價(jià)格”次貸危機(jī)的影響MBS大幅度貶值2007年5月發(fā)布募集資金計(jì)劃，引發(fā)人們對(duì)其資產(chǎn)狀況的擔(dān)心2007年7月股價(jià)暴跌第一百四十五頁第一百四十六頁，共179頁。FannieMae2007.9一年來的股價(jià)第一百四十六頁第一百四十七頁，共179頁。2008.9一年來的FNMA股價(jià)第一百四十七頁第一百四十八頁，共179頁。2009.11的FNMA以來股價(jià)第一百四十八頁第一百四十九頁，共179頁。2008年7月13日，paulson的救助計(jì)劃授權(quán)財(cái)政部更高的資金額度以保證兩“房”的流動(dòng)性充足

允許財(cái)政部通過購(gòu)買一部分兩“房”的股權(quán)向其提供資本金指派美聯(lián)儲(chǔ)為這類公司的直接監(jiān)管者，由美聯(lián)儲(chǔ)來重新制訂該行業(yè)的經(jīng)營(yíng)標(biāo)準(zhǔn)

2008年7月16日，國(guó)會(huì)通過計(jì)劃第一百四十九頁第一百五十頁，共179頁。接管方案由美國(guó)國(guó)會(huì)08年夏天批準(zhǔn)創(chuàng)建的聯(lián)邦住房金融署從7日起接管“兩房”的日常業(yè)務(wù)，并任命兩公司新領(lǐng)導(dǎo)人美國(guó)政府將收購(gòu)10億美元的相關(guān)優(yōu)先股并在必要時(shí)注資。如有需要，財(cái)政部將向這兩家機(jī)構(gòu)分別注入高達(dá)1000億美元的資金?！皟煞俊币寻l(fā)行的普通股和優(yōu)先股繼續(xù)有效，但這些股票的持有人應(yīng)先于政府承擔(dān)這兩家機(jī)構(gòu)所產(chǎn)生的任何損失。政府將持有“兩房”各79.9%的股份。第一百五十頁第一百五十一頁，共179頁。財(cái)政部將通過美聯(lián)儲(chǔ)為“兩房”提供新的信貸額度作為流動(dòng)性支撐。財(cái)政部準(zhǔn)備啟動(dòng)臨時(shí)項(xiàng)目收購(gòu)由“兩房”發(fā)行的房屋貸款抵押證券，以進(jìn)一步增加金融市場(chǎng)流動(dòng)性。至2009年底，“兩房”可以“適度地”增加其證券投資債務(wù)。在此之后，應(yīng)以每年10%的速度減少債務(wù)。第一百五十一頁第一百五十二頁，共179頁。問題1－高杠桿操作：兩家核心資本金832億美元

衍生品交易總價(jià)值為2.3萬億美元問題2－政府的隱性擔(dān)保支持房利美和房地美背后的隱性政府擔(dān)保意味著利潤(rùn)被私有化，損失卻被社會(huì)化。如果兩家公司業(yè)績(jī)良好，盈利頗豐，股東們就坐享其成，一旦經(jīng)營(yíng)不順或時(shí)局不佳，華盛頓就負(fù)責(zé)收拾殘局－－PaulKrugman第一百五十二頁第一百五十三頁，共179頁。StateandLocalGovernmentIssuesmunicipalsecurities市政債券Issuedbystate,counties,cities,andotherspoliticalsubdivisionsOftenissuedinserialform一般免稅主要形式：稅收擔(dān)保債券tax-backeddebtobligation收益?zhèn)痳evenuebond特殊市政債券第一百五十三頁第一百五十四頁，共179頁。稅收擔(dān)保債券全責(zé)市政債券

generalobligationdebtunlimitedlimiteddouble-barreledinsecurity雙重?fù)?dān)保撥款擔(dān)保債券

appropriation-backedobligation道義上的，信用增級(jí)公共信用增級(jí)項(xiàng)目支持債券法律上有約束力第一百五十四頁第一百五十五頁，共179頁。收益?zhèn)疐undedthroughprojectsTransportation,housing,ports,healthcareDonotrequirevoterapproval第一百五十五頁第一百五十六頁，共179頁。特殊市政債券InsuredbondsBackedbyinsurancepoliciesintheeventofdefaultPrerefundedbondsCollateralizedbysecuritiesguaranteedbytheU.S.government第一百五十六頁第一百五十七頁，共179頁。公司債券?Bonds債券?MediumTermNotes中期票據(jù)?Commercialpapers商業(yè)票據(jù)?Privatelyplacedissues私募債券第一百五十七頁第一百五十八頁，共179頁。CorporateBondsSecureddebtFinancia