投資學(xué)-第四章 證券市場及其運(yùn)行

第4章證券市場及其運(yùn)行本章主要內(nèi)容證券市場的功能與結(jié)構(gòu)證券的發(fā)行證券的交易證券市場行情指標(biāo)證券市場的功能與結(jié)構(gòu)證券市場的概念證券市場在金融市場中的地位證券市場的功能證券市場的分類證券市場的結(jié)構(gòu)證券市場的功能與結(jié)構(gòu)證券市場的概念證券市場是從事證券交易的場所；證券市場是指證券發(fā)行和流通轉(zhuǎn)讓市場的總和。它是金融市場的重要組成部分，在金融市場中居于基礎(chǔ)地位。證券市場在金融市場中的地位金融市場短期金融市場（貨幣市場）長期金融市場（資本市場）銀行短期存貸款市場企業(yè)間短期借貸市場承兌貼現(xiàn)市場短期政府債券市場拆借市場外匯黃金市場中長期存貸款市場股票市場債券市場證券市場保險市場CD存單市場證券市場的功能證券市場的基本功能是調(diào)節(jié)資源配置證券市場可以幫助投資者實(shí)現(xiàn)個人現(xiàn)期收入與現(xiàn)期消費(fèi)的分離，合理地選擇消費(fèi)時機(jī)，實(shí)現(xiàn)資金在時間上的配置證券市場可以幫助投資者進(jìn)行風(fēng)險管理證券市場為所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的分離提供條件證券市場可為資源配置提供信息并為解決激勵問題提供渠道和工具當(dāng)期消費(fèi)與將來消費(fèi)的關(guān)系IrvingFisher(1930)的模型假定個人消費(fèi)者i的效用函數(shù)為且：

為第1期和第2期的消費(fèi)水平；β是一個固定的偏好參數(shù)；yi表示個人收入，r表示實(shí)際利率，預(yù)算約束條件為:個人效用最大化滿足：最優(yōu)化的一階條件是（跨時Euler方程）:證券市場的功能證券市場發(fā)揮資源配置功能的條件作為證券市場主體的證券供給者和需求者是具有獨(dú)立或相對獨(dú)立物質(zhì)利益的自然人或法人，擁有明確的產(chǎn)權(quán)證券供給者和需求者對每種交易的證券都擁有充分的信息證券的交易渠道暢通，沒有人為的條塊分割障礙，而且證券的供給和需求有彈性資金的價格決定于證券市場上資金的供求狀況，并能靈敏地反映資金供求狀況的變化證券市場的功能資金的供給者和需求者彼此在證券市場上平等競爭資金的供給者和需求者承擔(dān)融資的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險證券市場的分類證券市場按職能分按組織程度分按交易對象分發(fā)行市場流通市場交易所市場柜臺市場股票市場債券市場基金市場第三市場第四市場證券市場的結(jié)構(gòu)發(fā)行人投資者中介機(jī)構(gòu)監(jiān)管機(jī)構(gòu)與自律組織公司金融機(jī)構(gòu)政府個人機(jī)構(gòu)政府交易場所交易所市場場外市場證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)會計(jì)師事務(wù)所審計(jì)師事務(wù)所資信評估機(jī)構(gòu)證券市場結(jié)構(gòu)圖證券市場的結(jié)構(gòu)一級市場與二級市場一級市場就是證券發(fā)行市場,是新證券從發(fā)行人手中出售給投資者的市場。由發(fā)行人、投資人和證券承銷商構(gòu)成。發(fā)行人是資金需求者投資人是資金供給者承銷人通常是投資銀行或綜合性證券商投資銀行的基本職能證券發(fā)行咨詢證券承銷證券市場的結(jié)構(gòu)二級市場亦稱證券流通市場，它是各種證券轉(zhuǎn)讓、買賣和流通的樞紐。二級市場的主要功能:為在一級市場發(fā)行的證券提供流動性為一級市場反饋信息形成對發(fā)行公司的約束機(jī)制證券市場的結(jié)構(gòu)場內(nèi)交易市場與場外交易市場場內(nèi)交易市場是指在一定的時間，按一定的規(guī)則買賣特定種類的上市證券的證券交易所。

證券交易所的主要職能是:提供證券交易的場所和設(shè)施制定證券交易所的業(yè)務(wù)規(guī)則審核、批準(zhǔn)證券的上市申請組織、監(jiān)督證券交易活動根據(jù)國家有關(guān)法規(guī)及業(yè)務(wù)規(guī)則對上市公司進(jìn)行監(jiān)管，以及對會員的證券交易活動進(jìn)行監(jiān)管提供和管理證券交易所的證券市場信息證券市場的結(jié)構(gòu)證券交易所的主要作用為證券交易提供一個連續(xù)的和集中的市場有利于證券交易者及時了解證券市場信息有利于公平?jīng)Q定證券交易價格有利于加強(qiáng)對證券交易的管理證券交易所的兩種組織形式會員制證券交易所公司制證券交易所證券市場的結(jié)構(gòu)場外交易市場是指在證券交易所之外進(jìn)行證券交易的市場。場外交易市場包括：店頭市場（柜臺市場）店外市場（第三市場）第四市場證券市場的結(jié)構(gòu)二板市場或創(chuàng)業(yè)板市場二板市場或創(chuàng)業(yè)板市場是以交易處于成長階段的高新科技企業(yè)或具有良好成長前景的其它中小企業(yè)的股票為主的市場。證券的發(fā)行證券發(fā)行的方式證券發(fā)行價格證券發(fā)行制度證券發(fā)行程序證券發(fā)行的方式按發(fā)行范圍的不同劃分私募發(fā)行，向特定關(guān)系的企業(yè)、機(jī)構(gòu)和個人發(fā)售證券優(yōu)點(diǎn):無需公布財(cái)務(wù)情況，發(fā)行手續(xù)簡便；發(fā)行費(fèi)用也較低缺點(diǎn):發(fā)行面較窄，投資者有限公開發(fā)行，公開向社會發(fā)行的證券優(yōu)點(diǎn):發(fā)行范圍較廣，發(fā)行規(guī)模大，所發(fā)行證券的流通性較強(qiáng)缺點(diǎn):手續(xù)較復(fù)雜，發(fā)行費(fèi)用較高證券發(fā)行的方式按承擔(dān)風(fēng)險的主體和發(fā)行渠道不同劃分直接發(fā)行，是發(fā)行者自己辦理有關(guān)發(fā)行手續(xù)，并直接向投資者出售證券的方式優(yōu)點(diǎn):沒有中介人介入，可節(jié)省委托發(fā)行的手續(xù)費(fèi)缺點(diǎn):事務(wù)處理上費(fèi)時費(fèi)力，發(fā)行證券的規(guī)模較小，發(fā)行范圍較窄，風(fēng)險較大間接發(fā)行，是發(fā)行者把證券發(fā)行手續(xù)和銷售事務(wù)委托給中介人辦理的發(fā)行方式優(yōu)點(diǎn):發(fā)行證券規(guī)模較大，發(fā)行范圍較寬，在短期內(nèi)可籌集到大量資金，風(fēng)險較小缺點(diǎn):發(fā)行費(fèi)用高證券發(fā)行的方式按發(fā)行工具的不同劃分債券發(fā)行股票發(fā)行證券發(fā)行價格以是否支付購股基金為標(biāo)準(zhǔn)劃分有無償發(fā)行需要支付購股金有償發(fā)行不需要支付購股金根據(jù)是否首次發(fā)行劃分首次公開發(fā)行價格增發(fā)價格根據(jù)發(fā)行價格相對于票面金額的差異劃分面額發(fā)行溢價發(fā)行折價發(fā)行以市場價格為標(biāo)準(zhǔn)劃分時價發(fā)行，以流通市場證券時價為基準(zhǔn)來確定發(fā)行的價格中間價發(fā)行，取時價和面額的中間值作為發(fā)行價格證券發(fā)行制度股票發(fā)行制度注冊制證券法等法律無須規(guī)定股票發(fā)行的實(shí)質(zhì)條件，能夠發(fā)行股票的公司既可以是業(yè)績優(yōu)良的公司，也可以是業(yè)績平平甚至是虧損公司，與企業(yè)投資價值有關(guān)的任何實(shí)質(zhì)性條件，并非法律要求的發(fā)行條件。股票發(fā)行和上市是企業(yè)選擇的融資方式，是各公司有機(jī)會享受的平等待遇，股票發(fā)行公司可能獲得投資者的認(rèn)同，也可能并無投資者愿意介入其中，證券主管機(jī)關(guān)無權(quán)決定某公司發(fā)行或不發(fā)行股票，也無權(quán)決定某股票上市或不上市。證券發(fā)行制度對投資者是否獲得投資回報(bào)，證券主管機(jī)關(guān)不承擔(dān)任何形式的保證責(zé)任，而完全取決于所投資公司的實(shí)際營業(yè)狀況，是否投資完全取決于投資者對股票發(fā)行公司的自主判斷。股票發(fā)行人必須依照法律的強(qiáng)制規(guī)定，全面公開與股票發(fā)行的相關(guān)資料，股票發(fā)行人不得向投資者或潛在投資者隱瞞與所發(fā)行股票有關(guān)的任何重要或重大信息，否則，股票發(fā)行人及其他相關(guān)人員應(yīng)承擔(dān)嚴(yán)格的法律責(zé)任。證券發(fā)行制度核準(zhǔn)制法律法規(guī)規(guī)定股票發(fā)行人的發(fā)行資格及股票發(fā)行的實(shí)質(zhì)條件。通過確定股票發(fā)行人資格及發(fā)行條件，盡力排斥劣質(zhì)股票的發(fā)行。證券主管機(jī)關(guān)對股票發(fā)行享有獨(dú)立審查權(quán)。嚴(yán)格地說，證券主管機(jī)關(guān)的職責(zé)是保證法律規(guī)則的貫徹與實(shí)施，于審核期間，若發(fā)現(xiàn)發(fā)行人資格、條件與法律規(guī)定不相符合者，應(yīng)禁止其公開發(fā)行。證券主管機(jī)關(guān)在核準(zhǔn)股票發(fā)行中請后，如發(fā)現(xiàn)存在其他違法情形時，有權(quán)撤銷已作出的核準(zhǔn)與批準(zhǔn)，且證券主管機(jī)關(guān)撤銷已作出核準(zhǔn)的，無須承擔(dān)責(zé)任。證券發(fā)行制度審批制(以中國為例)政府主導(dǎo)型的發(fā)行企業(yè)遴選機(jī)制。發(fā)行實(shí)行嚴(yán)格額度(規(guī)模)管理、計(jì)劃管理實(shí)行股票發(fā)行二級審批體制，股票發(fā)行由各地方政府、中央企業(yè)主管部門的證券管理部門初審，審核通過后轉(zhuǎn)報(bào)中國證監(jiān)會復(fù)審。股票發(fā)行定價由主管機(jī)關(guān)根據(jù)固定市盈率確定，即以公司所有股份為基數(shù)，算出每股凈利潤，再按照13-15倍的市盈率，決定股票發(fā)行價格。發(fā)行與上市連續(xù)進(jìn)行的體制。即股票發(fā)行的申請人在取得了中國證監(jiān)會的復(fù)審?fù)鈺?，即向上?；蛏钣?xùn)證券交易所提出上市申請，如證券交易所同意,則股票即能上市。證券發(fā)行程序股票發(fā)行程序制定新股發(fā)行計(jì)劃形成董事會決議編制股票發(fā)行申請書和招股說明書上報(bào)審批或核準(zhǔn)、備案簽訂委托募集合同凍結(jié)股東名簿，發(fā)布招股說明書，認(rèn)購者認(rèn)購股票的交割向證券管理部門辦理登記證券發(fā)行程序債券發(fā)行程序制定發(fā)行章程董事會決議簽訂承銷協(xié)議訂立承銷團(tuán)協(xié)議簽訂信托合同制作認(rèn)購申請書債券和債權(quán)者名薄發(fā)出募集公告認(rèn)購者認(rèn)購呈報(bào)發(fā)行情況證券的交易交易制度交易程序特殊類型的證券交易信息披露制度限制交易與退市交易制度類型交易制度設(shè)計(jì)的基本目標(biāo)

提高證券市場的流動性、透明度、穩(wěn)定性、有效性和安全性，并降低交易成本交易制度的類型按照價格形成機(jī)制的不同，可以把證券交易制度劃分為報(bào)價驅(qū)動的做市商制度和指令驅(qū)動的集合競價或連續(xù)競價制度（Thomas，1989）不同交易制度所對應(yīng)的市場結(jié)構(gòu)分類連續(xù)性市場集合性市場指令驅(qū)動連續(xù)競價市場集合競價市場報(bào)價驅(qū)動做市商市場集合做市商市場(不存在)世界主要證券市場的交易制度交易制度證券市場（交易所）指令驅(qū)動亞洲各主板市場、香港(HKGEM)、巴黎、意大利、德國、維也納、倫敦國內(nèi)板、瑞士、溫哥華、加拿大(CDNX)、新西蘭、布魯塞爾、法蘭克福、日本(MOTHERS)、圣保羅報(bào)價驅(qū)動倫敦、美國(NASDAQ)、歐洲(EASDAQ)、日本(JASDAQ)、新加坡(SESDAQ)、馬來西亞(MESDAQ)芝加哥、歐洲新市場(EURO.NM)混合機(jī)制紐約、美國(AMEX)、蒙特利爾、多倫多、英國(AIM)、阿姆斯特丹、盧森堡、墨西哥、泰國(MAI)做市商制度做市商制度是指以做市商報(bào)價形成證券交易價格并通過做市商實(shí)現(xiàn)證券交易的制度。兩個基本特點(diǎn)所有投資者都不直接買入證券，所有證券持有者也不直接賣出證券，他們都只與做市商進(jìn)行交易，做市商用自己的賬戶買入或賣出做市商必須在看到訂單前報(bào)出買賣價格，而投資人或證券持有人在看到報(bào)價后才下訂單交易制度競價交易制度是指以投資者或股票持有者競價形成證券交易價格并由投資者與股票持有者通過經(jīng)紀(jì)人直接完成證券交易的制度。兩個基本特點(diǎn)投資者和證券持有者向經(jīng)紀(jì)人發(fā)出買入或賣出的委托指令，投資者交易的對象是其他的投資者，不需要做市商的介入證券交易價格由買賣雙方直接決定，交易中心以買賣雙方的競價為基準(zhǔn)實(shí)行撮合，完成交易競價交易制度與做市商制度的比較區(qū)別價格形成方式不同信息傳遞的范圍不同交易量與價格維護(hù)機(jī)制不同處理大額買賣指令的能力不同競價交易制度與做市商制度的比較做市商制度競價交易制度優(yōu)點(diǎn)

成交及時性價格穩(wěn)定矯正買賣指令不均衡的現(xiàn)象抑制股價操縱

透明度高運(yùn)行費(fèi)用較低信息傳遞速度快、范圍廣缺點(diǎn)

缺乏透明性增加投資者負(fù)擔(dān)可能增加監(jiān)督成本

處理大額買賣盤的能力較低價格波動性某些不活躍的股票成交可能持續(xù)萎縮混合交易制度交易制度混合交易制度指在做市商制度中引入競價交易制度或在競價交易制度中引入做市商制度(Madhavan，1992)。ThomasW.A.,TheSecuritiesMarkets,PhilipAlianPublishersLtd,1989.MadhavanA.，TradingMechanismsofSecuritiesMarkets,JournalofFinance,1992,47(6):607-641.交易程序證券交易所證券交易的一般過程和規(guī)則開戶與委托開戶委托證券公司進(jìn)行證券交易委托價格指令的四種類別限價指令市價指令止損指令止損限價指令交易程序場內(nèi)交易證券公司接受客戶的委托后，利用終端機(jī)或電話線將委托買賣內(nèi)容通知駐交易所的經(jīng)紀(jì)人，于是就開始了交易所的場內(nèi)交易交易的經(jīng)紀(jì)人在執(zhí)行買賣指令時遵循的規(guī)則價格優(yōu)先時間優(yōu)先按比例分配原則數(shù)量優(yōu)先原則客戶優(yōu)先做市商優(yōu)先世界主要證券市場訂單匹配優(yōu)先原則世界主要證券市場訂單匹配優(yōu)先原則市場訂單匹配優(yōu)先原則紐約證券交易所ASuperDOT系統(tǒng)1、價格優(yōu)先；2、時間優(yōu)先，客戶優(yōu)先B大廳交易訂單1、價格優(yōu)先；2、按比例分配多倫多證券交易所ACATS交易系統(tǒng)1、價格優(yōu)先；2、時間優(yōu)先（匿名訂單無時間優(yōu)先權(quán)）B大廳交易訂單1、價格優(yōu)先；2、限價訂單：首先遵循價格優(yōu)先原則，然后按比例分配巴黎證券交易所1、價格優(yōu)先；2、時間優(yōu)先（隱藏訂單無時間優(yōu)先權(quán)）世界主要證券市場訂單匹配優(yōu)先原則市場訂單匹配優(yōu)先原則芝加哥期權(quán)交易所1、價格優(yōu)先；2、按比例分配納斯達(dá)克交易所做市商優(yōu)先東京證券交易所1、價格優(yōu)先；2、時間優(yōu)先；3、市價訂單優(yōu)先于限價訂單韓國證券交易所1、價格優(yōu)先；2、時間優(yōu)先；3、客戶優(yōu)先；4、數(shù)量優(yōu)先上海證券交易所1、價格優(yōu)先；2、時間優(yōu)先；深圳證券交易所1、價格優(yōu)先；2、時間優(yōu)先；交易程序交割、清算與過戶交割買賣證券業(yè)