固收存款利率下調(diào)對(duì)沖債市上行風(fēng)險(xiǎn)關(guān)注短端調(diào)整后配置機(jī)會(huì)

內(nèi)容目錄一、制造業(yè)：價(jià)格持續(xù)助力企穩(wěn)回升，新訂單重回?cái)U(kuò)張區(qū)間 41、各分項(xiàng)表現(xiàn) 42、企業(yè)生產(chǎn)、采購(gòu)量大幅上行，庫(kù)存筑底回升特征明顯 43、原材料價(jià)格再度上行，關(guān)擴(kuò)內(nèi)需政策陸續(xù)落地對(duì)價(jià)格影響 54、穩(wěn)增長(zhǎng)政策助力下，中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力持續(xù)改善 5二、非制造業(yè)：極端天氣減少建筑業(yè)景氣度回升，暑期對(duì)服務(wù)消費(fèi)拉動(dòng)作用明顯 61、服務(wù)業(yè)：暑期拉動(dòng)效果仍在持續(xù)業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)位于較高區(qū)間 62、建筑業(yè)：極端天氣減少施工進(jìn)程加快關(guān)注城中村專項(xiàng)債發(fā)行落地 6三、投資策略：新一輪存款利率下調(diào)將對(duì)沖債市上行風(fēng)險(xiǎn) 7四、市場(chǎng)回顧 81、利率債市場(chǎng)：收益率整體下行，10Y-1Y國(guó)債期限利差收窄 8一級(jí)市場(chǎng)：利率債發(fā)行數(shù)量增加，發(fā)行規(guī)模環(huán)比減少 8二級(jí)市場(chǎng)：收益率整體下行，10Y-1Y國(guó)債期限利差收窄 92、流動(dòng)性觀察：央行凈回籠1510億元，資金利率全部上行 10公開(kāi)市場(chǎng)操作：央行凈回籠1510億元 10貨幣市場(chǎng)：資金利率全部上行，同業(yè)存單發(fā)行利率全部下行 113、信用債市場(chǎng)：凈融資額為正，收益率整體下行 12一級(jí)市場(chǎng)：信用債凈融資額為正 12二級(jí)市場(chǎng)：收益率整體下行，信用利差表現(xiàn)分化 14主體評(píng)級(jí)調(diào)整：無(wú)評(píng)級(jí)調(diào)整 15五、風(fēng)險(xiǎn)提示 15圖表目錄圖表1：制造業(yè)各分項(xiàng)指數(shù)表現(xiàn)（） 4圖表2：制造業(yè)需求指數(shù)回升至枯榮線以上） 4圖表3：“新訂單-生產(chǎn)”剪刀差走闊（） 5圖表4：價(jià)格指數(shù)延續(xù)大幅上行態(tài)勢(shì)（） 5圖表5：企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力邊際緩解（） 6圖表6：非制造業(yè)PMI各分項(xiàng)變化表現(xiàn)（） 6圖表7：非制造業(yè)PMI指數(shù)行0.5pct（） 7圖表8：國(guó)債&存單收益率表現(xiàn)一覽（） 8圖表9：資金價(jià)格表現(xiàn)一覽（） 8圖表10：0816-0830機(jī)構(gòu)交易數(shù)據(jù) 8圖表11：利率債發(fā)行數(shù)量 9圖表12：利率債發(fā)行金額 9圖表13：利率債發(fā)行、償還和凈融資額 9圖表14：中債國(guó)債收益率曲線 10圖表15：每周國(guó)債平均收益率及變動(dòng) 10圖表16：央行公開(kāi)市場(chǎng)操作 11圖表17：銀行間質(zhì)押式回購(gòu)利率 11圖表18：同業(yè)存單發(fā)行利率 11圖表19：信用債發(fā)行與到期情況 12圖表20：各券種周凈融資額 12圖表21：分行業(yè)信用債發(fā)行規(guī)模統(tǒng)計(jì) 12圖表22：各等級(jí)周凈融資額 13圖表23：城投債與產(chǎn)業(yè)債周凈融資額 13圖表24：債券取消或推遲發(fā)行統(tǒng)計(jì) 13圖表25：同業(yè)存單發(fā)行量和凈融資額 14圖表26：中票收益率 14圖表27：中票收益率周度變動(dòng) 14圖表28：中票信用利差 14圖表29：中票信用利差周度變動(dòng) 14圖表30：中債中短期票據(jù)收益率曲線AAA 15圖表31：中債中短期票據(jù)收益率曲線AA+ 15圖表32：中債城投債收益率曲線AAA 15圖表33：中債城投債收益率曲線AA+ 15一、制造業(yè)：價(jià)格持續(xù)助力PMI企穩(wěn)回升，新訂單重返擴(kuò)張區(qū)間8月制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)49.7%49.3%0.4pct，仍位于枯榮線以下。1、各分項(xiàng)表現(xiàn)8PMI3856.5%、52.0%、48.9%4.1、3.4、2.1pct圖表1：制造業(yè)PMI各分項(xiàng)指數(shù)表現(xiàn)（），國(guó)金證券研究所2、企業(yè)生產(chǎn)、采購(gòu)量大幅上行，庫(kù)存筑底回升特征明顯1.7pct、46.7%45.9%，新訂單、新出口訂單和在手訂單較上0.70.4、48.40.0.2pc-1.7pct-0.7pct。綜合來(lái)看，68圖表2：制造業(yè)需求指數(shù)回升至枯榮線以上（），國(guó)金證券研究所圖表3：“新訂單-生產(chǎn)”剪刀差走闊（）3、原材料價(jià)格再度上行，關(guān)注擴(kuò)內(nèi)需政策陸續(xù)落地對(duì)價(jià)格影響856.5%52.4%4.1pct；出廠價(jià)格指數(shù)錄得52.048.63.4pct83858，8月二者價(jià)格較上5.4/桶、元/88圖表4：價(jià)格指數(shù)延續(xù)大幅上行態(tài)勢(shì)（），國(guó)金證券研究所4、穩(wěn)增長(zhǎng)政策助力下，中小企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力持續(xù)改善按企業(yè)類型來(lái)看，850.8%、49.6%、0.50.60.3pct圖表5：企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力邊際緩解（），國(guó)金證券研究所0.5pct1.0pct。0.9pct至51.7%47.5%，1.0pct。需求仍顯疲軟、業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期小幅回落的形勢(shì)下，預(yù)計(jì)暑期過(guò)后服務(wù)業(yè)就業(yè)壓力或進(jìn)一步增加。圖表6：非制造業(yè)PMI各分項(xiàng)變化表現(xiàn)（），國(guó)金證券研究所1、服務(wù)業(yè)：暑期拉動(dòng)效果仍在持續(xù)，業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)位于較高區(qū)間81.0pct費(fèi)拉動(dòng)效果仍較為明顯，鐵路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、住宿、餐飲、生態(tài)保護(hù)及公共設(shè)施管理、55.058.2，前值為57.8，保持較高運(yùn)行水平。2、建筑業(yè)：極端天氣減少施工進(jìn)程加快，關(guān)注城中村專項(xiàng)債發(fā)行落地853.82.6pct；2.2pct。極端天氣減少后各地施工進(jìn)度也有所加快。分行業(yè)看，土木工程建7圖表7：非制造業(yè)PMI指數(shù)下行0.5pct（），國(guó)金證券研究所三、投資策略：新一輪存款利率下調(diào)將對(duì)沖債市上行風(fēng)險(xiǎn)8PMI8272810國(guó)債利率一度上行至2.6175。本輪債市調(diào)整的主要原因是市場(chǎng)擔(dān)憂印花稅下調(diào)帶來(lái)的“股債蹺蹺板”效應(yīng)，然而短期情緒擾動(dòng)后，債市回歸基本面及資金面定價(jià)，282980102.588308PMI10Y281LPR10BP101LPR1-4OMO20007750、7280、5800機(jī)構(gòu)行為方面，28日債市急跌后，基金由凈買入轉(zhuǎn)為凈賣出，然而農(nóng)商行及理財(cái)子的買1YCD87.1、81.98110年期國(guó)債上行空間有限，短期或2.55-2.60圖表8：國(guó)債&存單收益率表現(xiàn)一覽（） 圖表9：資金價(jià)格表現(xiàn)一覽（）圖表10：0816-0830機(jī)構(gòu)交易數(shù)據(jù)iData，國(guó)金證券研究所

四、市場(chǎng)回顧1、利率債市場(chǎng)：收益率整體下行，10Y-1Y國(guó)債期限利差收窄1.1一級(jí)市場(chǎng)：利率債發(fā)行數(shù)量增加，發(fā)行規(guī)模環(huán)比減少89/70818218258902023億元。圖表11：利率債發(fā)行數(shù)量 圖表12：利率債發(fā)行金額（只）7268726822236556 544353706050403020100

8月21日-8月25日 8月14日-8月18日 8月7日-8月11日國(guó)債 央票 地方債 國(guó)開(kāi)債 農(nóng)發(fā)債 口行債

（億元3732268737322687220419011923355355360340320330150 126011193500300025002000150010000

8月21日-8月25日 8月14日-8月18日 8月7日-8月11日國(guó)債 央票 地方債 國(guó)開(kāi)債 農(nóng)發(fā)債 口行債3309.743460.10（08.2809.01）計(jì)5150.26圖表13：利率債發(fā)行、償還和凈融資額（億元） （億元）1.2二級(jí)市場(chǎng)：收益率整體下行，10Y-1Y國(guó)債期限利差收窄收益率方面，8月21日-8月25日，1年期/10年期國(guó)債到期收益率均值分別為1.83和，較前一周均值分別上行2.88BP、下行6.59BP。圖表14：中債國(guó)債收益率曲線81-8253573.85BP、4.77BP和5.39BP，10Y-1Y期限利差有所收窄。圖表15：每周國(guó)債平均收益率及變動(dòng)時(shí)間區(qū)間平均收益率()平均收益率變動(dòng)(BP)1年期3年期5年期7年期10年期1年期3年期5年期7年期10年期8月14日-8月18日1.82992.21672.37662.55972.57872.88-3.85-4.77-5.39-6.598月7日-8月11日1.80122.25532.42432.61362.64473.221.06-1.98-1.60-0.807月31日-8月4日1.76902.24472.44412.62962.6527-1.830.461.471.131.427月24日-7月28日1.78722.24012.42942.61822.63843.372.041.641.111.607月17日-7月21日1.75352.21962.41302.60722.6225-7.57-3.03-2.94-1.57-1.732、流動(dòng)性觀察：央行凈回籠1510億元，資金利率全部上行公開(kāi)市場(chǎng)操作：央行凈回籠1510億元77507750，MLF500，MLF6001510圖表16：央行公開(kāi)市場(chǎng)操作（億元）72807750728077507750758040104000180180530500600-350

月日月日 月日月日 月日月日80006000400020000-2000

-1510逆回購(gòu) 逆回購(gòu)到期 投放 到期 凈投放貨幣市場(chǎng)：資金利率全部上行，同業(yè)存單發(fā)行利率全部下行8月21日-8月25日DR001DR007均值分別為1821.88較前一周分別上行40.89BP、13.5BP。圖表17：銀行間質(zhì)押式回購(gòu)利率利率本周平均上周平均變動(dòng)R0011.941.5340.90R0071.951.7915.23DR0011.821.4140.89DR0071.881.7413.50截至8月25日國(guó)有行股份行城商行和農(nóng)商行同業(yè)存單發(fā)行利率分別為2.222.23、和2.5，較8月11日分別下行7BP、6.97BP、1.03BP和8.2BP。圖表18：同業(yè)存單發(fā)行利率(%)4.0

國(guó)有行 股份行 城商行 農(nóng)商行3.53.02.52.01.53、信用債市場(chǎng)：凈融資額為正，收益率整體下行一級(jí)市場(chǎng)：信用債凈融資額為正8212907圖表19：信用債發(fā)行與到期情況 圖表20：各券種周凈融資額元）總發(fā)行量元）總發(fā)行量總償還量?jī)羧谫Y額（右）0

2000150010005000-500-1000-1500-2000-2500

（億元）0-1000-2500

定向工具 短期融資券 中期票據(jù) 公司債 企業(yè)債 ,國(guó)金證券研究所21圖表21：分行業(yè)信用債發(fā)行規(guī)模統(tǒng)計(jì)8006004002000-200

總發(fā)行量?jī)|元) 凈融資額億元)能 材 工 可 日 醫(yī)源 料 業(yè) 選 常 療消 消 保費(fèi) 費(fèi) 健

金 信 電 公 融 息 信 用 技 服 事 產(chǎn)術(shù) 務(wù) 業(yè)821304AA7872313.14.0340.82周分別減少217.67億元和增加738.58億元。圖表22：各等級(jí)周凈融資額 圖表23：城投債與產(chǎn)業(yè)債周凈融資額（億元）

AAA AA+ AA

（億元） 城投債 產(chǎn)業(yè)債0

0,國(guó)金證券研究所821-8251525.5圖表24：債券取消或推遲發(fā)行統(tǒng)計(jì)（億元）500450400350300250200150100

金額 只數(shù)（右軸

（只）04-1805-0204-1805-0205-1605-3006-1306-2707-1107-2508-0808-2209-0509-1910-0310-1710-3111-1411-2812-1212-2601-0901-2302-0602-2003-0603-2004-0304-1705-0105-1505-2906-1206-2607-1007-2408-0708-218215923.44221129.2816065.9同比增加3312.3億元；凈融資額合計(jì)2690.5億元，同比增加814.6億元。圖表25：同業(yè)存單發(fā)行量和凈融資額（億元）08-0108-1508-0108-1508-2909-1209-2610-1010-2411-0711-2112-0512-1901-0201-1601-3002-1302-2703-1303-2704-1004-2405-0805-2206-0506-1907-0307-1707-3108-14

總發(fā)行量 凈融資額右軸

（億元）6000500040003000200010000-1000-2000-3000-4000-5000二級(jí)市場(chǎng)：收益率整體下行，信用利差表現(xiàn)分化821825135AAA3.12BP4.66BP4.59BP，分別處于2017年以來(lái)的7.31、5.63和1.75歷史分位。圖表26：中票收益率 圖表27：中票收益率周度變動(dòng)）3Y國(guó)開(kāi)債）3Y國(guó)開(kāi)債 3YAA+中票3YAAA中票3YAA中票4.543.532.52

（BP）0-1-2-3-4-5-6-7-8-9-10

AAA AA+ AA,國(guó)金證券研究所8月21日-8月25日，1、3、5年期AAA級(jí)中短票信用利差分別變化-0.58BP、1.11BP和2.29BP，分別處于2017年以來(lái)的14.71、18.37和55.87歷史分位。圖表28：中票信用利差 圖表29：中票信用利差周度變動(dòng)15（15（） 3YAAA3YAA+3YAA120906030043