次貸危機全球金融危機下的中國應(yīng)對之道

次貸危機全球金融危機下的中國應(yīng)對之道第一部分：次貸危機的爆發(fā)、傳導(dǎo)和影響第二部分：中國經(jīng)濟和政策的走向第三部分：企業(yè)的應(yīng)對之道一、美國次貸危機的爆發(fā)與傳導(dǎo)第一，基準利率上升和房地產(chǎn)價格下降引爆了危機；第二，次級抵押貸款的證券化、金融機構(gòu)以市定價的會計記賬方法、和以在險價值為基礎(chǔ)的資產(chǎn)負債管理模式，導(dǎo)致危機從信貸市場傳導(dǎo)至資本市場，造成資產(chǎn)價格泡沫破滅，而去杠桿化在資本市場的危機深化中扮演中至關(guān)重要的角色；第三，資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)（AssetBackedCommercialPaper，ABCP）市場的萎縮導(dǎo)致商業(yè)銀行被迫向特別投資載體（SpecialInvestmentVehicle，SIV）提供信貸支持，以及受損商業(yè)機構(gòu)不得不通過降低風(fēng)險資產(chǎn)比重來重新滿足資本充足率要求，導(dǎo)致危機從資本市場再度傳導(dǎo)至信貸市場，造成持續(xù)的信貸緊縮；第四，財富效應(yīng)、托賓Q效應(yīng)、金融加速器機制、持續(xù)的信貸緊縮、次貸危機直接造成房地產(chǎn)投資下降等因素，導(dǎo)致危機從金融市場傳導(dǎo)至實體經(jīng)濟。（一）危機的觸發(fā)基準利率上升房地產(chǎn)價格下降在美國已實施證券化的次級抵押貸款中，大約75%屬于可調(diào)整利率抵押貸款。這種可調(diào)整利率抵押貸款在生效2至3年后，會經(jīng)歷一個利率重新設(shè)定的過程，合同利率將從較低的初始利率，調(diào)整為市場基準利率加上一定的風(fēng)險溢價。從2004年6月到2006年6月，美聯(lián)儲連續(xù)17次上調(diào)聯(lián)邦基金利率，基準利率從1%上調(diào)至5.25%（425個基點）

因此，基準利率上調(diào)導(dǎo)致次級抵押貸款借款人的還款壓力不斷上升。在房地產(chǎn)價格不斷上升的背景下，如果次級抵押貸款借款人不能還款，那么他們可以申請房屋重新貸款，用新申請貸款來償還舊債。如果房地產(chǎn)價格上漲顯著，則借款人在利用新債償還舊債之后還可以獲得部分現(xiàn)金以作他用。然而，如果房地產(chǎn)價格持續(xù)下降，即使借款人申請房屋重新貸款，也不能完全避免舊債的違約。如果房地產(chǎn)價值下跌到低于未償還抵押貸款合同金額的水平，很多借款人就干脆直接違約，讓貸款機構(gòu)收回抵押房產(chǎn)。從2000年1月到2006年6月，反映美國10個主要城市房價變動的S&PCaseShiller指數(shù)從100上升到226，上漲了約126%。而從2006年6月到2008年2月，該指數(shù)從226下降到191，下降了約15%。正是自2006年下半年以來的房地產(chǎn)持續(xù)下跌，使得次級抵押貸款借款人通過申請房屋重新貸款來避免違約的能力迅速下降。從2004年6月到2006年6月的基準利率上調(diào)（425個基點），以及2006年6月至今的房地產(chǎn)價格下跌（跌幅為15%），共同導(dǎo)致了次貸危機在2007年夏季的集中爆發(fā)。2007年美國有40.5萬家庭失去了自己的房屋，同比上升51%。（二）危機的傳導(dǎo)危機如何從信貸市場傳導(dǎo)至資本市場次級抵押貸款的證券化金融機構(gòu)以市定價的會計記賬方法金融機構(gòu)以在險價值為基礎(chǔ)的資產(chǎn)負債管理模式在未實施證券化之前，與次級抵押貸款相關(guān)的信用風(fēng)險完全由貸款供應(yīng)商（商業(yè)銀行或?qū)I(yè)貸款公司）承擔(dān)。實施抵押貸款證券化后，與該部分抵押貸款債權(quán)相關(guān)的信用收益和風(fēng)險，就從貸款供應(yīng)商的資產(chǎn)負債表中，轉(zhuǎn)移到持有抵押貸款支持證券（MBS或CDO）的機構(gòu)投資者的資產(chǎn)負債表中。一旦次級抵押貸款的整體違約率上升，導(dǎo)致次級抵押貸款支持證券的違約風(fēng)險相應(yīng)上升，這些證券的信用評級將被獨立評級機構(gòu)顯著調(diào)低，市場價格大幅縮水。在總額約1.4萬億美元的次級抵押貸款支持證券中，投資銀行、商業(yè)銀行和對沖基金大約持有其中的56%，價值約7830億美元。次級抵押貸款的違約率上升將導(dǎo)致上述機構(gòu)持有的次級抵押貸款支持證券的市場價值大幅縮水。次貸支持證券的購買方金額（10億美元）百分比美資銀行755%美國商業(yè)銀行25018%美國政府性抵押貸款機構(gòu)1128%美國對沖基金23317%外國銀行16712%外國對沖基金584%保險公司31923%

金融公司957%共同基金和養(yǎng)老基金574%合計1368100%金融機構(gòu)實施的是以市定價（MarktoMarket）的會計記賬方法；次級抵押貸款的違約率上升將導(dǎo)致上述機構(gòu)持有的次級抵押貸款支持證券的市場價值大幅縮水。雖然這些金融機構(gòu)并未出售貶值的次級抵押貸款支持證券（即沒有發(fā)生真實虧損），它們會參照市場上正在交易的相似金融資產(chǎn)的價格來確定自己所持有金融資產(chǎn)的賬面價值，因此，次級抵押貸款支持證券市場價值的縮水，將會導(dǎo)致持有這些資產(chǎn)的金融機構(gòu)的賬面價值發(fā)生同樣程度的縮水。對金融機構(gòu)而言，一旦資產(chǎn)賬面價值在本期內(nèi)下降，它將在資產(chǎn)負債表上進行資產(chǎn)減記，在利潤表上則出現(xiàn)相同規(guī)模的賬面虧損。這正是從2007年夏季以來，跨國金融機構(gòu)頻頻披露巨額資產(chǎn)減記及賬面虧損的原因。截至2008年4月，在跨國金融機構(gòu)中資產(chǎn)減記規(guī)模前10位中，有9位均為商業(yè)銀行和投資銀行。其中資產(chǎn)減記規(guī)模最大的前三位分別為花旗集團、瑞銀和美林，資產(chǎn)減記規(guī)模分別為391億、377億和291億美元然而，次級抵押貸款證券化和金融機構(gòu)以市定價的會計記賬方法，僅僅是信貸危機演變?yōu)橘Y產(chǎn)價格危機的原因之一。商業(yè)銀行、投資銀行等金融機構(gòu)實行以在險價值（VAR）為基礎(chǔ)的資產(chǎn)負債管理方法，則加劇了資本市場的價格下跌，相應(yīng)發(fā)生的去杠桿化（Deleveraging）在資本市場的危機深化中扮演著至關(guān)重要的角色。商業(yè)銀行、投資銀行等金融機構(gòu)的經(jīng)營特征是杠桿經(jīng)營模式，由此實行以在險價值為基礎(chǔ)的資產(chǎn)負債管理方法。在險價值管理的核心理念，就在于金融機構(gòu)的自有資本應(yīng)該能夠彌補該機構(gòu)承擔(dān)的總風(fēng)險。E=VA（1）其中E為金融機構(gòu)的自有資本，A為金融機構(gòu)的總資產(chǎn)，V為1美元資產(chǎn)中包含的在險價值（Valueatrisk）。公式（1）表明，金融機構(gòu)的自有資本等于該機構(gòu)承擔(dān)的總風(fēng)險。金融機構(gòu)的財務(wù)杠桿被定義為總資產(chǎn)與自有資本的比率，即：L=A/E（2）將（2）代入（1），可得L=1/V（3）公式（3）表明，對于實施以在險價值為基礎(chǔ)的金融機構(gòu)而言，其財務(wù)杠桿比率與其承擔(dān)的整體風(fēng)險成反比。如果金融機構(gòu)承擔(dān)的整體風(fēng)險上升，則該機構(gòu)將不得不進入去杠桿化階段。從2006年5月到2007年11月，美國4家著名投資銀行貝爾斯登、高盛、雷曼兄弟和摩根士丹利的日均在險價值指數(shù)從1.00上升到2.00。這就意味著它們不得不將杠桿比率降低一倍。金融機構(gòu)主動降低杠桿比率的去杠桿化過程，原則上有兩條途徑。途徑一是金融機構(gòu)通過出售風(fēng)險資產(chǎn)來償還債務(wù)，主動收縮資產(chǎn)負債表，從分子方面降低杠桿比率；途徑二是金融機構(gòu)通過吸引新的股權(quán)投資來擴充自有資本規(guī)模，從分母方面降低杠桿比率。相比之下，第一條途徑更加痛苦。眾多金融機構(gòu)在同一時間內(nèi)大規(guī)模出售風(fēng)險資產(chǎn)，自然會壓低風(fēng)險資產(chǎn)價格，從而一方面引發(fā)市場動蕩，另一方面造成金融機構(gòu)尚未出售的風(fēng)險資產(chǎn)的市場價值（賬面價值）進一步下降。換言之，金融機構(gòu)的去杠桿化過程本身就會加劇資產(chǎn)價格的下跌，這甚至可能演變成一種惡性循環(huán)，即資產(chǎn)價格的下跌觸發(fā)了金融機構(gòu)的去杠桿化過程，而去杠桿化過程導(dǎo)致資產(chǎn)價格的進一步下跌，如此循環(huán)不休。發(fā)生虧損的金融機構(gòu)更加青睞第二條途徑，即通過引資來擴充自有資本規(guī)模。危機爆發(fā)后，為吸引來自新興市場國家的主權(quán)財富基金主權(quán)財富基金對本國金融機構(gòu)注資紓困，發(fā)達國家政府明顯放松了相應(yīng)監(jiān)管力度。從2007年3月到2008年4月，有8家主權(quán)財富基金對6家跨國金融機構(gòu)進行了11筆合計450億美元的股權(quán)投資，從而極大緩解了金融機構(gòu)去杠桿化過程對資本市場的負面沖擊。截至2008年1月底，這些金融機構(gòu)合計募集到大約750億美元的新增股權(quán)投資。截至2008年4月底，發(fā)達國家金融機構(gòu)合計披露了大約2840億美元的資產(chǎn)減記。這表明金融機構(gòu)的去杠桿化過程是通過上述兩種渠道同時進行。危機再從從資本市場傳回信貸市場資產(chǎn)價格下跌導(dǎo)致信貸市場出現(xiàn)持續(xù)緊縮，這表明危機從資本市場再度傳導(dǎo)至信貸市場次貸危機爆發(fā)至今，美聯(lián)儲不遺余力地推行寬松貨幣政策：美聯(lián)儲在不到一年時間內(nèi)將聯(lián)邦基金利率降低了325個基點，從5.25%降低至2%；美聯(lián)儲在2007年12月和2008年3月連續(xù)推出四項重要的制度創(chuàng)新，包括期限拍賣工具、擴展的公開市場操作、期限證券借款工具和一級交易商貸款工具。這些制度創(chuàng)新的核心內(nèi)容是：第一，將美聯(lián)儲貼現(xiàn)貸款的期限延長至28天；第二，貸款利率由金融機構(gòu)競爭報價，降低了金融機構(gòu)融資成本；第三，將美聯(lián)儲貼現(xiàn)貸款的對象由商業(yè)銀行擴展至投資銀行；第四，將抵押資產(chǎn)的范圍從傳統(tǒng)的國債擴展到高評級的非政府機構(gòu)的MBS和ABS。然而奇怪的是，金融市場上的信貸緊縮仍然沒有得到徹底改善。TED息差（Treasury-EurodollarSpread，TEDSpread）作為3個月美國國債收益率與3個月倫敦銀行間拆借利率（LondonInterBankOfferedRate，LIBOR）之間的利差，是傳統(tǒng)上衡量金融市場信用風(fēng)險的常用指標，它反映了銀行之間相互提供貸款的意愿。從2007年8月次貸危機爆發(fā)以來，TED息差從危機前的不到50個基點，一度攀升到200個基點的驚人水平。盡管由于美聯(lián)儲的降息和注資，該指標曾回落到100個基點左右，但之后TED息差一直在100至200個基點區(qū)間內(nèi)振蕩，目前仍停留在100個基點左右。商業(yè)銀行為求自保而“惜貸”。

問題的核心在于，美國的商業(yè)銀行投資了大量的次級抵押貸款支持證券。次貸危機的爆發(fā)造成次級抵押貸款支持證券的市場價值下跌，給實施以市定價會計記賬方法的商業(yè)銀行造成了巨額的資產(chǎn)減記與賬面虧損。實施以在險價值為基礎(chǔ)的資產(chǎn)負債管理的商業(yè)銀行被迫啟動了去杠桿化過程，因此不得不降低風(fēng)險資產(chǎn)（包括貸款）在資產(chǎn)組合中的比重，從而導(dǎo)致商業(yè)銀行的“惜貸”行為。此外，與其他金融機構(gòu)不同的是，商業(yè)銀行還必須遵守新巴塞爾資本協(xié)議提出的自有資本充足率規(guī)定。由于次貸危機造成商業(yè)銀行的資本金發(fā)生虧損，在不引入新增股權(quán)投資的前提下，為滿足自有資本充足率規(guī)定，商業(yè)銀行不得不降低風(fēng)險資產(chǎn)在資產(chǎn)組合中的比重（即降低資本充足率的分母），這也會導(dǎo)致商業(yè)銀行的“惜貸”行為。換句話說，資產(chǎn)價格下跌導(dǎo)致信貸市場出現(xiàn)持續(xù)緊縮，這表明危機從資本市場再度傳導(dǎo)至信貸市場。這還不是故事的全部。在發(fā)達國家，為獲得高投資收益，同時規(guī)避資本充足率規(guī)定，商業(yè)銀行通常并不直接投資于高風(fēng)險金融產(chǎn)品，而是通過設(shè)立一個或若干個特別投資載體（SIV）或管道（Conduit）來進行高風(fēng)險高收益投資。旗下的SIV大規(guī)模投資于次級抵押貸款貸款支持證券，為避免旗下的SIV在危機沖擊下被迫出售資產(chǎn)而爆出巨虧，商業(yè)銀行不得不源源不斷地向SIV提供信貸支持。由于旗下SIV的巨額虧損，美洲銀行2007年第四季度的盈利下降了95%；同樣受旗下SIV的投資拖累，英國的北巖銀行于2007年8月爆出巨虧，并于2008年2月被英國政府國有化。由此，商業(yè)銀行自然會降低向其他銀行、居民和企業(yè)提供的信貸數(shù)量，加劇金融市場上的信貸緊縮。危機從金融市場至實體經(jīng)濟的傳導(dǎo)危機本身對房地產(chǎn)投資的影響資產(chǎn)價格泡沫破滅對居民消費與企業(yè)投資的影響信貸緊縮對居民消費和企業(yè)投資的影響次貸危機的爆發(fā)直接打擊了美國的房地產(chǎn)行業(yè)迄今為止，美國整體房價已經(jīng)下跌了17%，根據(jù)測算，美國整體房價還將下跌15%。房價下跌使得新房潛在購買者選擇持幣觀望，次級抵押貸款違約率上升造成二手房供給增加，目前新房和二手房庫存均處于歷史最高水平。2008年3月份的新屋開工數(shù)跌破100萬套，跌至17年來的最低值，較2006年初的高峰期已累計下降了60%。作為房地產(chǎn)市場的領(lǐng)先指標，新屋開工數(shù)跌勢難止一方面預(yù)示著房價調(diào)整還遠未結(jié)束，另一方面也預(yù)示著房地產(chǎn)投資的大幅縮水。當(dāng)前住房投資占GDP的比重已經(jīng)從2005年下半年的5.5%下降到3.7%，達到1991年經(jīng)濟衰退以來的最低點。住房投資已經(jīng)成為連續(xù)7個季度拖累經(jīng)濟增長的因素美國房地產(chǎn)價格泡沫破滅，股市價格也經(jīng)歷了深度調(diào)整，將通過財富效應(yīng)影響居民消費，通過托賓Q效應(yīng)和金融加速器機制影響企業(yè)投資。銀行惜貸行為對投資和消費的影響。美國居民消費支出對GDP的貢獻從2008年第1季度起顯著下降，私人部門投資對GDP的貢獻從2007年第4季度起轉(zhuǎn)為負值。危機從美國從全球的傳導(dǎo)次級抵押貸款違約率上升是美國的問題，但次貸危機則是全球的危機。在經(jīng)濟全球化與金融全球化日益加深的背景下，次貸危機也將從美國金融市場傳導(dǎo)至全球金融市場，從美國實體經(jīng)濟傳導(dǎo)至全球?qū)嶓w經(jīng)濟。主要渠道有四個：第一，美國經(jīng)濟減速將導(dǎo)致美國進口需求下降，從而對貿(mào)易伙伴國的出口行業(yè)構(gòu)成沖擊。對包括中國在內(nèi)的出口導(dǎo)向型新興市場經(jīng)濟體而言，美國經(jīng)濟下滑一方面將直接減少美國本國的進口，另一方面將通過影響全球其他國家的宏觀經(jīng)濟增長而影響到其他國家的進口。對于出口導(dǎo)向經(jīng)濟體而言，這將顯著拖累其宏觀經(jīng)濟增長；第二，次貸危機將造成全球短期資本流動的波動性加劇。2008年，新興市場國家股市與美國股市同步下跌，很大程度上是由跨國金融機構(gòu)在全球范圍內(nèi)降低風(fēng)險資產(chǎn)比重的調(diào)整行為所致。美國政府應(yīng)對危機的寬松貨幣政策加劇了全球流動性過剩的格局，這將會導(dǎo)致熱錢重新流入新興市場國家，從而吹大這些國家的資產(chǎn)價格泡沫。而最終熱錢的突然撤出則可能刺破資產(chǎn)價格泡沫，導(dǎo)致下一輪金融危機的爆發(fā)；第三，次貸危機將導(dǎo)致大宗商品市場的動蕩：對沖基金去杠桿化退出商品市場導(dǎo)致石油等商品價格的大幅回落；美聯(lián)儲持續(xù)降息將勢必造成美元最終的大幅貶值，推動了全球能源和初級產(chǎn)品價格大幅上漲，為其他國家注入了通貨膨脹壓力。在經(jīng)濟增速放緩的前提下，這可能導(dǎo)致全球經(jīng)濟陷入滯脹困局；第四，美元大幅貶值造成其他國家持有的外匯儲備資產(chǎn)的國際購買力顯著縮水，這減輕了美國的對外債務(wù)負擔(dān)，但卻造成了其他國家的國民財富損失。第二部分次貸危機下的中國政府的應(yīng)對政策

正確認識次貸危機的本質(zhì)長期：調(diào)整經(jīng)濟增長模式短期：防止經(jīng)濟過快滑落（一）次貸危機VS.98金融危機全球性危機與區(qū)域性危機次貸危機是一次全球性的金融動蕩，無論是新興市場還是發(fā)達國家都不同程度經(jīng)受沖擊，而97金融風(fēng)暴則主要是亞洲的經(jīng)濟體經(jīng)受沖擊；此次經(jīng)受沖擊最為直接的歐美是中國的主要出口目標市場，而97金融風(fēng)暴沖擊的一些新興市場在當(dāng)時還在一定程度上是中國的競爭對手，而這次金融危機本身也只有1929-1933年大蕭條可以相比。全球經(jīng)濟增長源：新技術(shù)擴散效應(yīng)、全球化紅利中國的外向型經(jīng)濟特征與97金融風(fēng)暴時相比，中國經(jīng)濟受到國際環(huán)境影響的程度更大，這既包括更大的資本流動規(guī)模、更大的外匯儲備，也包括對于出口的更高的依存程度，中國經(jīng)濟的出口依存度在98年時只有18%，到2007年上升到38%左右。中國的經(jīng)濟大環(huán)境（房地產(chǎn)、匯率、勞工）與97金融風(fēng)暴相比，當(dāng)前中國經(jīng)濟在次貸危機中受房地產(chǎn)、勞動成本、匯率等的制約，可能面臨的內(nèi)需的放緩壓力要更大。在擴大內(nèi)需的過程中，一個活躍的房地產(chǎn)市場占據(jù)十分重要的位置。在98年應(yīng)對亞洲金融風(fēng)暴時，中國的房地產(chǎn)市場還處于起步階段，對中國內(nèi)需的帶動作用還處于促進和形成階段，而在目前的房地產(chǎn)市場上，則已經(jīng)開始形成了十分濃厚的觀望和調(diào)整的氣氛，直接制約著內(nèi)需的擴張。這一次的房地產(chǎn)調(diào)整，是中國形成全國意義上的房地產(chǎn)市場以來的第一次調(diào)整，對于中國經(jīng)濟的影響程度如何還有待觀察，但是至少不容低估?？紤]到房地產(chǎn)市場占到固定資產(chǎn)投資的25％、前后向關(guān)聯(lián)的子產(chǎn)業(yè)超過100多個，房價收入比也處于一個較高的水平。在外需已經(jīng)大幅回落情況下的全國性的房地產(chǎn)市場調(diào)整，更會加大內(nèi)需擴展的難度。與97金融風(fēng)暴相比，原來用于應(yīng)對97金融風(fēng)暴的一些政策工具在新的市場環(huán)境下其政策效果可能會要打折扣。從財政政策的效果看，與98金融風(fēng)暴時相比，中國的經(jīng)濟增量有了顯著的擴張，同樣帶動一個點的增長，現(xiàn)在需要的投資規(guī)模更大。同時，從中國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)來看，政府和國企可以支配的資源占整個經(jīng)濟的比重，在98年時超過一半，到2008年，中國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)中70%已經(jīng)是非公有制經(jīng)濟，政府和國有企業(yè)投資的帶動作用相對降低。在基礎(chǔ)設(shè)施項目的選擇上，經(jīng)過10多年的基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，可供選擇的優(yōu)秀的項目相對減少，這些都對財政政策發(fā)揮效果形成了制約。（二）長期影響與對策中美經(jīng)濟關(guān)系模式及中國經(jīng)濟增長模式的調(diào)整美國次貸危機的隱患在于美國長期過于寬松的貨幣增長，導(dǎo)致了長期低利率、高房價、過度消費。美國之外如果沒有相應(yīng)的經(jīng)濟體不斷吸收的話，美國人不斷增發(fā)貨幣的后果，早就是國內(nèi)的通貨膨脹。很顯然，最近五六年是全球經(jīng)濟史上最美好的時光，高增長幾乎沒有通脹，沒有通脹，格林斯潘才能不斷減息。那為什么沒有通脹？是因為有龐大的經(jīng)濟體在不斷吸收貨幣。包括中國在內(nèi)的東亞國家通過實施出口導(dǎo)向的發(fā)展戰(zhàn)略來實現(xiàn)工業(yè)化。在該戰(zhàn)略的指引下，通過盯住匯率制或者保持本幣對美元的低估，促進產(chǎn)品出口并通過出口拉動經(jīng)濟增長，并不斷累積了外匯儲備。為了保證美國能夠長期保持經(jīng)常賬戶赤字并維持國內(nèi)市場開放，東亞國家源源不斷地為美國的經(jīng)常賬戶赤字融資。在這種體系下，中心國美國得到的好處是能夠以低利率為經(jīng)常賬戶赤字和財政赤字融資，保證本國居民的高消費；處于外圍的東亞國家得到的好處是能夠長期通過出口來拉動經(jīng)濟增長和解決就業(yè)問題。美國消費文化的改變1984年美國人仍然把收入的一成存入銀行，到了1996年這個比例已下降了一半，如今存款率已經(jīng)變成負值，就是說，普遍美國人花的都是借來的錢。有調(diào)查發(fā)現(xiàn)，近4年來，有3400萬美國家庭——大約相當(dāng)于全美國的1/3——將房屋抵押或通過再增值來借債。曾有電視廣告如此宣傳：房子不再僅僅是住的地方，而是一個你可以隨意支配的巨大支票。僅僅在2004至2006年間，美國人就通過各種方式，從自己的房子里套取高達8000億美元的現(xiàn)金。2008年，美國個人消費在17年來的首次下降。隨著信貸緊縮、美國人負擔(dān)著2.6萬億的個人債務(wù)，個人借款在8月份急劇下降，這是自1991年來的首次萎縮。管理咨詢機構(gòu)Booz&Co.最近對1000戶家庭進行了調(diào)查，68%的家庭表明他們現(xiàn)在明顯減少各項消費支出。大多數(shù)美國人都表示，就算經(jīng)濟形勢好轉(zhuǎn)，他們也會繼續(xù)目前節(jié)儉的生活方式。這場危機教會了美國人勤儉節(jié)約，減少貸款、節(jié)衣縮食。美國人的消費行為的改變，終將深刻影響美國未來的經(jīng)濟和世界經(jīng)濟。中國經(jīng)濟增長模式的轉(zhuǎn)變中國出口導(dǎo)向型策略的難以為繼對經(jīng)濟增長目的的反思通過消費拉動經(jīng)濟增長如何擴大消費需求？第一，改變國民收入分配格局第二，降低儲蓄率（完善社會保障體系）第三，啟動農(nóng)村市場，縮小城鄉(xiāng)差距第四，擴大第三產(chǎn)業(yè)（吸納就業(yè)，滿足需要）（三）防止經(jīng)濟短期內(nèi)過快回落對于中國，穩(wěn)定確是頭等大事。由此，保持一定速度以上的經(jīng)濟增長是不可缺的。高速的經(jīng)濟增長保證著經(jīng)濟可以吸納勞動力，緩解一直存在的巨大就業(yè)壓力；高速的經(jīng)濟增長，讓我們有能力消化大量不盈利的企業(yè)和國有銀行積累的巨額壞賬，通過增量來消化存量；高速的經(jīng)濟增長，讓政府有財力來反哺農(nóng)業(yè)，補貼貧困地區(qū)，從而在一定程度上緩解收入分配差距拉大帶來的社會張力。經(jīng)驗表明，經(jīng)濟增長速度不低于8%是合適的。1.出口退稅和匯率政策受這一輪沖擊影響最大的企業(yè)，無疑是外需外貿(mào)部門。為了防止該部門過快滑落帶來的經(jīng)濟和社會震蕩，我國政府今年下半年來三次調(diào)整了出口退稅率，同時放慢了人民幣的升值步伐。值第五次中美戰(zhàn)略經(jīng)濟對話之際，人民幣對美元的匯率出現(xiàn)了“跳水”現(xiàn)象。對于匯率政策連同出口退稅政策，我國的對外經(jīng)濟政策有兩點問題是值得擔(dān)憂的：第一，在美歐經(jīng)濟陷入衰退、世界經(jīng)濟增長速度全面下降的情況下，通過人民幣貶值、出口退稅刺激外需來保持出口增長速度，只能是以貿(mào)易條件的急劇惡化為代價。第二，經(jīng)濟金融危機會促使各國加強出口以改善國際收支，又必然進一步加劇出口目標國的國內(nèi)貿(mào)易保護主義情緒。據(jù)統(tǒng)計，今年美國新發(fā)起的針對貿(mào)易伙伴的18項調(diào)查中，有15項針對我國，占83.3%。出口退稅和人民幣貶值的實施極有可能會引起較大的國際反彈。今年獲得諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎的克魯格曼強調(diào)，過度保護勢必帶來“產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整滯后效應(yīng)”。通過出口來保增長固然重要，但為此而置國內(nèi)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)過度扭曲于不顧就不應(yīng)該了。即使沒有外部沖擊，我們也應(yīng)該主動減少出口、減少貿(mào)易順差。2005年開始，我國政府事實上已注意到這個問題的解決，并且試圖通過人民幣升值和調(diào)低出口退稅率來不斷迫使粗放經(jīng)營的出口企業(yè)進行調(diào)整?，F(xiàn)在因為世界經(jīng)濟增長速度下降就來一個180度的政策反轉(zhuǎn)，應(yīng)是不智之舉。出口勞動密集型產(chǎn)品對于解決就業(yè)問題確有積極的作用。但試想，一國經(jīng)濟增速持續(xù)保持在8%以上，卻還要擔(dān)心就業(yè)問題，那就說明經(jīng)濟結(jié)構(gòu)一定有問題。中國制造業(yè)中投資密集型產(chǎn)業(yè)比重太高、而服務(wù)業(yè)比重太低造成了勞動吸納能力很弱。正因為經(jīng)濟增長結(jié)構(gòu)不合理，導(dǎo)致經(jīng)濟增長所帶來的就業(yè)吸納低，由此，為了確保就業(yè)，就應(yīng)該重視經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的調(diào)整與改革。與其在結(jié)構(gòu)不合理的狀況下通過拼命促進經(jīng)濟增長來帶動就業(yè)，還不如把經(jīng)濟增速放慢一點，通過改善產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來從根本上解決就業(yè)問題。因此，即使出于維穩(wěn)需要，避免出口行業(yè)在明后年出現(xiàn)過大的回落，恐怕也不宜走回老路，重新依賴出口退稅和匯率貶值。需得另選良策，如加快實施市場多元化戰(zhàn)略，擴大對新興市場的出口，通過向中東、俄羅斯、拉美等地區(qū)的出口增長，來緩解對發(fā)達國家出口的放緩。同時還應(yīng)該有預(yù)見性地對可能發(fā)生的貿(mào)易爭端做好應(yīng)對措施。2.危局下的匯率政策2005開始啟動的人民幣匯率改革，近期目標是建立市場化的匯率形成機制，實現(xiàn)人民幣的充分自由兌換。要放開人民幣匯率，讓市場供求來真正決定匯率，首先要逐步將匯率調(diào)整到位，調(diào)整到外匯市場微觀供求主體均認同的水平，其次適機放松資本賬戶交易，以拓實外匯市場的供求基礎(chǔ)，同時完善央行市場化的匯率調(diào)控機制。這次危機的出現(xiàn)，對于人民幣匯率改革目標的實現(xiàn)既有約束作用，也有推進作用。危機后，美元逆市走強，除了各國政府增持美國國債的因素之外，更多地反映了市場人士仍將美國作為國際資本的避風(fēng)港。次貸危機如果僅僅是美國的危機的話，那么它會消弱美元的匯率，但如果演化成世界危機的話，它就會對美元的匯率形成一種支撐。隨著美元的走強，人民幣對美元放慢了升值的長期趨勢，但對歐元等其他貿(mào)易伙伴國的貨幣隨著美元升值而上升，導(dǎo)致人民幣名義有效匯率在短期內(nèi)出現(xiàn)了較大幅度的上升。顯然，這對我國本來就已陷入困境的外貿(mào)出口行業(yè)無疑是雪上加霜。這可能也是構(gòu)成近期人民幣匯率開始下調(diào)的壓力之一。但從人民幣對美元的中長期走勢來看，中國經(jīng)濟增長相對于美國和其他國家仍保持強勁的勢頭，人民幣處于中長期上行通道的支撐因素依然存在，而美國的經(jīng)濟金融危局及相應(yīng)的政策走向也決定著美元匯率的長期弱勢。依據(jù)這種對人民幣和美元匯率的短期和中長期不同走勢特征的判斷，人民幣匯率改革原定的將匯率調(diào)整到位后再放開的設(shè)計路線，可能因短期走勢而被偏離，匯率市場化的進程由此可能放慢。但人民幣依長期趨勢而加快市場化改革的步伐，也能從次貸危局中找到依據(jù)。人民幣匯率自2003年以來一直面臨升值的壓力和預(yù)期，海外游資不斷因此流入中國。特別是05年7月對市場發(fā)出人民幣匯率可以變動的官方信號之后，通過各種渠道流入的國際游資劇增。人民幣匯率的穩(wěn)步上升給這些游資賺了個盆滿缽滿，中國成為國際游資的提款機。次貸危機后去杠桿化過程導(dǎo)致國際游資回撤，創(chuàng)造了人民幣加快升值到位的一個良好時機。但這一時機只可維持到次貸危機局勢穩(wěn)定之前。3.貨幣政策轉(zhuǎn)向的陷阱次貸危機的隱患是由90年代末網(wǎng)絡(luò)科技泡沫破滅后美國長期寬松的貨幣政策引致的流動性泛濫所種下的。而為了解救危局，全球主要經(jīng)濟體的政府除了財政救市和刺激外，也都一改危機前的緊縮風(fēng)向，爭相通過降息、調(diào)低存款準備金比率、直接增加信貸規(guī)模等各種舉措向市場注入巨額的基礎(chǔ)貨幣。9月中旬以來，美聯(lián)儲的資產(chǎn)負債已膨脹了一倍以上。從短期來看，此舉為了防止實體經(jīng)濟過快滑落，似無可厚非。但是，從長遠來看，這無異于飲鴆止渴。目前由于面對經(jīng)濟下滑的擔(dān)心，或者因為自救需要增持流動性，商業(yè)銀行惜貸現(xiàn)象顯現(xiàn)，同時利息的下調(diào)通過抑制銀行收取的風(fēng)險溢酬又進一步加強了銀行的惜貸行為。這種惜貸行為通過商業(yè)銀行超額準備金比率上升使得貨幣乘數(shù)相應(yīng)下降，造成貨幣供給量在短期內(nèi)還沒有相應(yīng)的暴增。但是，一旦危局緩和，各國中央銀行不能夠及時收回流動性，這些投放出來的基礎(chǔ)貨幣勢必會轉(zhuǎn)化為巨額的貨幣供給量，屆時勢必形成全球的流動性泛濫，從而形成新一輪的資產(chǎn)泡沫和大宗商品價格的劇烈波動，通貨膨脹卷土重來。歷史經(jīng)驗表明，緊縮的貨幣政策對于抑制通貨膨脹是必需的，也是有效的；但寬松的貨幣政策對于制止經(jīng)濟衰退的效果則是有限的。從我國目前的局勢來看，盡管今年下半年以來，我國連續(xù)三次進行雙降、增加商業(yè)銀行的信貸規(guī)模，五大商業(yè)銀行的存貸比不足55%，惜貸現(xiàn)象凸顯。因此，在寬松貨幣政策效果有限，又存有引爆下一輪通脹和資產(chǎn)泡沫之虞的狀態(tài)下，我們應(yīng)該對貨幣刺激持謹慎態(tài)度。4.財政政策：結(jié)構(gòu)和總量調(diào)整在貨幣政策作用有限、匯率政策受限的背景下，防止宏觀經(jīng)濟短期過快回落的重責(zé)自然就落在財政政策上。問題在于擴張性的財政政策究竟該如何實施？個人的看法是要切實把重點落在擴大消費、調(diào)整投資和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上。引致中國消費不足的因素有三：一是居民可支配收入在GNP中的比重低，二是居民收入分配不均嚴重，三是社會保障體系不健全。這三方面均與財政稅收政策不健全密切相關(guān)。這種低消費、高儲蓄的局面必須通過減低稅率、完善累進所得稅制和稅收征管體系、完善社會保障體系等各種財政、稅收手段并舉予以打破。在調(diào)整投資和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)上，政府支出不應(yīng)與企業(yè)部門搶投資，而是要引導(dǎo)企業(yè)的投資到對國民經(jīng)濟長期發(fā)展形成制約的瓶頸部門和地區(qū)，特別是為這些部門和地區(qū)的發(fā)展提供先導(dǎo)的公共基礎(chǔ)設(shè)施。顯而易見地，我國第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展遠遠落后于發(fā)達國家，城鄉(xiāng)差別甚至在擴大。對第三產(chǎn)業(yè)和農(nóng)村地區(qū)應(yīng)作為加大財政投入的首選。加大對各級教育的有效投入，對于國民經(jīng)濟增長的后勁和質(zhì)量的提高是必不可少的。國際分工體系中，我國產(chǎn)業(yè)為什么處于全球價值鏈的低端，就是受制于人員素質(zhì)的低下。建國以來我們一直以工業(yè)化為目標，現(xiàn)在中國甚至成為世界制造大國了，但并沒有給我們帶來原先想象中的那種成就感。我們賺取的僅僅是名副其實的“血汗錢”！中國要用八億件襯衫才換得一架空客380飛機。我們提倡“雙轉(zhuǎn)移”，但我們具備承接國際分工體系中處于價值鏈高端環(huán)節(jié)的能力了嗎？我國勞動力中的人力資本成分與先進國家相比有多大距離？如果不加大教育投入，改革教育體制，提高勞動素質(zhì)，恐怕我們在未來二十年內(nèi)還不能根本改觀我國的國際分工地位。5.對稅制改革的看法消費型增值稅短期內(nèi)有利于企業(yè)負擔(dān)的減輕，長期內(nèi)有利于以消費需求為主導(dǎo)的經(jīng)濟轉(zhuǎn)型。17%的消費稅過高了。6.產(chǎn)業(yè)政策與產(chǎn)業(yè)調(diào)整走勢中央經(jīng)濟工作會議，將保增長作為明年經(jīng)濟工作的首要任務(wù)的同時，明確指出：“加快發(fā)展方式轉(zhuǎn)變、推進經(jīng)濟結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整的大方向不能動搖。鋼鐵上半年鋼企壓力仍然巨大。工業(yè)和信息化部數(shù)據(jù)顯示，目前我國鋼鐵企業(yè)庫存的高價鐵礦有３０００萬噸，碼頭上堆了９０００萬噸，再加上尚未發(fā)貨的，總數(shù)逾２億噸。預(yù)計高價原料的消化要持續(xù)到明年３月份，虧損壓力仍將持續(xù)。受產(chǎn)能過剩和經(jīng)濟減速影響，鋼材價格可能進一步下調(diào)。

下半年有望迎來緩慢復(fù)蘇。

一方面，２００９年鐵礦石成本價格預(yù)計將繼續(xù)下跌，回歸至２００４年５５美元至７０美元水平；另一方面，國家和地方巨額投資對鋼鐵需求的強勁拉動效應(yīng)，有望從明年下半年顯現(xiàn)。初步估算，４萬億元投資可拉動鋼材消費１．５億噸。

行業(yè)整合與重組

我國現(xiàn)在有鋼鐵冶煉企業(yè)近１０００家，集中度很低。在此次危機中，鋼鐵行業(yè)將形成優(yōu)勝劣汰，實施整合重組。工業(yè)和信息化部部長李毅中近日明確表示：“為促進鋼鐵工業(yè)由大變強，在兼并方面要給予相關(guān)的政策?！逼囉捎诿髂杲?jīng)濟增速可能繼續(xù)下降，在居民資產(chǎn)價格縮水和收入增長放緩的壓力下，汽車消費面臨的壓力不會很快緩解，汽車企業(yè)應(yīng)以自保為主，嚴格控制成本和投資計劃。但從長期來看，擴大內(nèi)需的經(jīng)濟決策，以及比較寬松的貨幣政策，都是汽車業(yè)的利好因素。擴大內(nèi)需措施包括大量基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，將拉動對運輸車和工程專用車等的需求。成品油價稅費改革成為小排量車發(fā)展的重大利好。有關(guān)調(diào)查表明，實施改革后，將有４０％的消費者轉(zhuǎn)而購買小排量汽車。同時，這一改革將明顯有利于新能源汽車的發(fā)展，促進車市復(fù)蘇。電力１０月份，我國電力工業(yè)出現(xiàn)４．６５％的負增長，為１０年來首次出現(xiàn)單月負增長。１１月，部分省市用電增幅同比下降超過３０％。在煤價大幅上漲和需求下滑的影響下，目前火電企業(yè)虧損面超過９０％，預(yù)計08年火電全行業(yè)虧損將超過７００億元。

走勢分析：２００９年，

受整個經(jīng)濟下滑的影響，“過?！睂⒗^續(xù)顯現(xiàn)。電力部門預(yù)計，安徽、江蘇、福建等很多地區(qū)電力仍將富余，發(fā)電機組利用小時數(shù)可能進一步下降，這將加大電力企業(yè)的壓力。電價矛盾將更加突出。08年以來，國家制定的煤電價格聯(lián)動政策遲遲無法實施，導(dǎo)致發(fā)電企業(yè)虧損不斷累積，電價矛盾日益尖銳。面對09年經(jīng)濟形勢的復(fù)雜情況，電力銷售價格能否適時調(diào)整，具有很大的不確定性。

面對今年的大變局，國內(nèi)發(fā)電企業(yè)將從跑馬圈地式的快速擴張，轉(zhuǎn)向注重效益的發(fā)展模式。近期，中央及相關(guān)部門發(fā)出的一連串信號也清楚表明：２００９年，我國將加快可再生能源的開發(fā)步伐，將更多的目光集中到核電等發(fā)展上，逐步減少對煤炭等化石能源的過度依賴。中央經(jīng)濟工作會議提出：突出抓好節(jié)能減排、生態(tài)環(huán)境保護重點工程建設(shè)；同時，加快建立能夠充分反映市場供求關(guān)系、資源稀缺程度、環(huán)境損害成本的資源要素價格形成機制。第三部分企業(yè)的應(yīng)對措施中小企業(yè)的困境中小企業(yè)的生存之道金融海嘯對中小企業(yè)的雪上加霜金融海嘯發(fā)生前，中小企業(yè)的生存發(fā)展面臨的問題：外部：融資難、勞動力成本上升、匯率上升內(nèi)部：技術(shù)、管理落后，缺乏品牌意識1、減少消耗，以度寒冬

我們的企業(yè)要向自然界的動物們學(xué)習(xí)，冬天時盡可能降低自身消耗，只管控好心臟、呼吸等關(guān)鍵環(huán)節(jié)，以挨過寒冬。企業(yè)也是如此，此時能不花的錢盡量不花，降低非必要性開支。消減企業(yè)中可有可無的部門；減少不必要的開支；控制營銷投入；減少成品、半成品、原材料的庫存量；取消不必要的擴張計劃等。當(dāng)然，戰(zhàn)略性擴張與儲備等計劃除外，但必須嚴格控制在風(fēng)險線以下才能實施。

中國的企業(yè)很多還都是粗獷式經(jīng)營，管理成本很高，浪費很大。遇到市場不景氣時應(yīng)該及時進行管理的科學(xué)化、精細化。

日本豐田汽車公司最初也是因為市場前景不清晰，原材料價格波動非常大，市場低迷等因素才逼出了零庫存管理方式。而我國企業(yè)，尤其是中、小企業(yè)，對于產(chǎn)品、原材料庫存等不合理帶來的消耗；人員利用率低或不恰當(dāng)造成的人力資源浪費；負債結(jié)構(gòu)問題造成的利息損失；各種非必要性支出增加的成本等問題，都沒有清晰的認識，在市場情況樂觀時，掩蓋了這些問題，當(dāng)經(jīng)濟不景氣，企業(yè)經(jīng)營陷入困境時，這些問題就會顯現(xiàn)出來。此時應(yīng)該加強成本控制與管理，解決各種浪費與消耗問題，財務(wù)方面要嚴格監(jiān)控資金鏈的健康運轉(zhuǎn)，減少負債，增加資金流動性，減少呆壞賬。經(jīng)營上要縮短經(jīng)營周期，放下架子與貪念，不過分苛求經(jīng)營的高利潤率，因為高利潤率往往伴隨著高風(fēng)險與激烈的競爭，可以選擇利潤率雖低，但風(fēng)險小，競爭相對較小的經(jīng)營方式，把功夫放在如何提高周轉(zhuǎn)率上。

沃爾瑪成為世界第一大賣場，一年幾百億的收入，不是靠的高利潤，他們的利潤率不過2%——3%，但是他們的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率竟然可以到達24次/年。而我們一些企業(yè)寧可承擔(dān)高額風(fēng)險去追求商品的利潤率，結(jié)果資產(chǎn)一年周轉(zhuǎn)不了幾次，總體收入并不理想2、調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)

企業(yè)必須敏感的根據(jù)市場變化來調(diào)整所銷售的產(chǎn)品，很多中小企業(yè)面對滯銷，不是減產(chǎn)就是全力促銷，從不想自己現(xiàn)有的商品是否已經(jīng)不適合現(xiàn)在的市場需求。其實，有時只要根據(jù)市場情況，應(yīng)時而動，調(diào)整產(chǎn)品，就可以回避滯銷。比如，當(dāng)原油價格高漲時，一些汽車制造商洞悉商機，推出小排量節(jié)油汽車、太陽能汽車等，減少大排量汽車的產(chǎn)量，回避了商品積壓的風(fēng)險，還獲得了商機。

我國家電行業(yè)也是如此，剛剛受到金融危機影響時，就有一些家電企業(yè)敏銳地發(fā)現(xiàn)了危機與其背后的機遇，不再研發(fā)、生產(chǎn)昂貴的高端家電產(chǎn)品，而是在商品的節(jié)能、實用、便宜上下功夫。在賣場里，雖然商品上貼有大大的打折條幅與誘人的降價金額，但高端家電展位前依然是門可羅雀。而高性價比的中、低端家電展位前卻人頭攢動。很多家電企業(yè)還把握住了商機，推出一些迷你型小家電，單價相較大型家電便宜很多，而商家的利潤率卻并不低，銷路也出奇的好。

3、

彈性營銷投入中、小企業(yè)在進行營銷活動時，常陷入非黑即白的二分法迷思之中：遇到市場環(huán)境不利，要么加大營銷費用的投入，想以強勢營銷的方式?jīng)_出市場困局。還有一些企業(yè)則是遇到這樣的情況就大幅減少，甚至徹底停止?fàn)I銷活動，以求降低成本，減少損失。其實，本文中提到的各種問題，說是問題就是問題，說不是問題就不是問題，因為，對與錯之間就看你怎么把握，就是一個尺度的問題，把握正確，危機就會轉(zhuǎn)化為機會。

在營銷投入上我們很多中小企業(yè)也存在資源浪費的情況。現(xiàn)在市場不景氣，營銷投入就要精打細算了，要