2023年嬰幼兒奶粉國產(chǎn)品牌競爭格局分析報(bào)告

2023年嬰幼兒奶粉國產(chǎn)品牌競爭格局分析報(bào)告目錄一、渠道：KA和母嬰店集中趨勢明顯，外資和國產(chǎn)各占一方 PAGEREFToc370030674\h31、渠道普遍下沉到地級(jí)市，行業(yè)操作費(fèi)用越來越高 PAGEREFToc370030675\h32、線下渠道向母嬰店和KA集中，KA以外資主導(dǎo)，母嬰店內(nèi)資主導(dǎo) PAGEREFToc370030676\h33、外資品牌拉動(dòng)，內(nèi)資渠道推動(dòng)，多美滋和貝因美偏中間 PAGEREFToc370030677\h4二、龍頭企業(yè)各有特色 PAGEREFToc370030678\h41、合生元:專注母嬰渠道，趁勢崛起 PAGEREFToc370030679\h42、貝因美：品牌渠道整合營銷再加力 PAGEREFToc370030680\h73、雅士利簡單務(wù)實(shí)，圣元改革效果不佳 PAGEREFToc370030681\h94、伊利模式簡單，改善空間巨大 PAGEREFToc370030682\h12三、重點(diǎn)企業(yè)：伊利 PAGEREFToc370030683\h16一、渠道：KA和母嬰店集中趨勢明顯，外資和國產(chǎn)各占一方1、渠道普遍下沉到地級(jí)市，行業(yè)操作費(fèi)用越來越高一般地級(jí)市都是奶粉公司的一級(jí)經(jīng)銷商，下面的縣鄉(xiāng)是二級(jí)。地級(jí)市一個(gè)片區(qū)經(jīng)理，下面每個(gè)縣城一個(gè)銷售主管，下面100人的營養(yǎng)顧問，營養(yǎng)顧問在圣元和雅士利屬于經(jīng)銷商編制，在伊利則是第三方編制。內(nèi)地，二線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)的營養(yǎng)顧問工資1500元/月。奶粉主流價(jià)格在200-250元/900克。奶粉實(shí)際區(qū)分度很小，成分都是規(guī)定的，大部分都一樣，只是有很多概念，益智，補(bǔ)充微量元素等。行業(yè)操作費(fèi)用越來越高，奶粉價(jià)格越來越高，消費(fèi)者不理性，只相信價(jià)格。圣元07-09年時(shí)返利5到7個(gè)點(diǎn)，現(xiàn)在行業(yè)動(dòng)輒20個(gè)點(diǎn)；原來導(dǎo)購工資800-1000，現(xiàn)在少輒1500。2、線下渠道向母嬰店和KA集中，KA以外資主導(dǎo)，母嬰店內(nèi)資主導(dǎo)母嬰店行業(yè)未來繼續(xù)快速增長，目前是國產(chǎn)品牌和貼牌雜牌的陣地。逐步在成型，原來是夫妻老婆的小型創(chuàng)業(yè)型的店，但慢慢都由具有廠家資源的經(jīng)銷商自己開了，湖北一個(gè)經(jīng)銷商自己開了28家店，產(chǎn)品和別的品牌經(jīng)銷商互調(diào)。湖北省內(nèi)做的好的母嬰店都是廠家經(jīng)銷商開的。母嬰店渠道的份額還在不斷增長。行業(yè)目前都已開始重視母嬰店，但未必都能做好。三四線地區(qū)的貼牌雜牌，在母嬰店要占一半市場，成本40元，廠價(jià)是零售價(jià)3折，零售賣300，價(jià)格極不透明。他們不求做大，但利潤很高。KA渠道外資品牌相當(dāng)強(qiáng)勢，但合生元增長迅猛。湖北中百倉儲(chǔ)系統(tǒng)，上半年奶粉銷售1.6億，合生元3200萬，估計(jì)翻倍，美贊臣2400萬，多美滋、雀巢2023萬出頭，伊利1970萬，貝因美1500，雅士利1300，圣元790萬。多美滋之前基本不是第一就是第二，確實(shí)下滑很多。地級(jí)市市區(qū)里外資品牌強(qiáng)，主要在大賣場，湖北荊州、襄陽等沃爾瑪?shù)拿蕾澇济吭?0多萬銷售額，縣及以下還是以國產(chǎn)品牌為主。華東地區(qū)的KA系統(tǒng)里，上海就看易初蓮花，浙江就看世紀(jì)聯(lián)華。3、外資品牌拉動(dòng)，內(nèi)資渠道推動(dòng)，多美滋和貝因美偏中間外資管得很死，編制的人很少，依靠品牌拉動(dòng)，到縣級(jí)以下就很難推動(dòng)，認(rèn)知度不高；內(nèi)資人員多，促銷多，主要渠道推動(dòng)。湖北地區(qū)，貝因美、伊利基本都是100個(gè)營銷人員，雅士利略少點(diǎn)，但外資基本10-20個(gè)左右，雅培最少。貝因美湖北價(jià)格管得很亂，串貨滿天飛。但貝因美品牌形象上升的比其他內(nèi)資品牌高，有外資的風(fēng)格，全國搞5000個(gè)形象柜?，F(xiàn)在外資品牌除了多美滋，基本都采取了大經(jīng)銷商制，渠道不深。二、龍頭企業(yè)各有特色1、合生元:專注母嬰渠道，趁勢崛起深刻理解母嬰渠道，趁勢崛起。合生元像06-07年的圣元，圣元05年時(shí)就達(dá)15億，07年30億。剛起步渠道一般分母嬰店和醫(yī)藥線，圣元起步于后者，發(fā)達(dá)于前者。合生元的大發(fā)展與渠道變革的關(guān)系很大，速度堪比當(dāng)年蒙牛，在新市場幾倍幾十倍的增長。模式很不同，最早通過益生菌沖劑進(jìn)入醫(yī)院渠道，搞定醫(yī)院，免費(fèi)送奶粉，獲得媽媽第一手資料，后續(xù)跟進(jìn)服務(wù)。股票剛上市又大力投入母嬰店渠道，后來再投賣場。合生元對(duì)銷售益生菌沖劑達(dá)到一定量的母嬰店才發(fā)展為會(huì)員店。操作模式設(shè)計(jì)完全圍繞母嬰店特點(diǎn)，這兩年母嬰店迅猛發(fā)展，原來很多超市，副食店都賣奶粉，但近年來都被母嬰店占領(lǐng)。母嬰店的特點(diǎn)，更重視利潤，價(jià)格必須穩(wěn)定，不能串貨，廠家在設(shè)置利潤空間時(shí)，關(guān)健在于渠道控制好，合生元做大優(yōu)勢正是在此。圣元伊利當(dāng)時(shí)都是全產(chǎn)品線，沒太多重視母嬰渠道。母嬰店賣羊奶粉、小品牌奶粉，及所謂的原裝進(jìn)口奶粉，這些小產(chǎn)品價(jià)格不透明，利潤率高，不易串貨，外資品牌價(jià)格透明，所以主要帶人氣。兩大特點(diǎn)。一是不追求鋪貨率，一個(gè)地區(qū)只做一兩個(gè)點(diǎn)，但后臺(tái)服務(wù)做得特別好，每個(gè)消費(fèi)者都有專門的客戶經(jīng)理持續(xù)服務(wù)。算起來很合理，一個(gè)小孩每個(gè)月4罐奶粉，每罐300元，一個(gè)月就1200，一年就14000多，100個(gè)消費(fèi)者就140多萬，單點(diǎn)效率非常高。伊利在浙江紹興500個(gè)點(diǎn)，合生元可能不到一半，但合生元賣的更多?，F(xiàn)在300來個(gè)經(jīng)銷商，賣出了30億的銷售額。第二個(gè)特點(diǎn)是數(shù)據(jù)營銷。“媽媽100”會(huì)員通平臺(tái)，是合生元為會(huì)員店提供門店業(yè)務(wù)管理、客戶關(guān)系管理和精準(zhǔn)營銷方案的終端管理工具。它打通了會(huì)員通營銷軟件和嬰重店頻道，以會(huì)員管理和會(huì)員精準(zhǔn)營銷的模型為核心，將消費(fèi)者牢牢粘住。而賣貨時(shí)終端機(jī)在公司導(dǎo)購員手里，買的時(shí)候就要輸入消費(fèi)者資料，購買價(jià)格，直接傳到公司總部，價(jià)格管控特別嚴(yán)格，一分都不能少，然后就是持續(xù)服務(wù)隨訪。奶粉銷費(fèi)靠口碑，獨(dú)生子女的家長也基本不在乎價(jià)格，所以合生元網(wǎng)點(diǎn)少，但還是能吸引消費(fèi)者過來。四大優(yōu)勢。一是價(jià)格管控力極強(qiáng)，沒有任何串貨，合生元給終端供價(jià)是零售價(jià)的85折左右;二是渠道盈利很穩(wěn)定，14-16個(gè)點(diǎn);三是員工待遇和福利很好，城市經(jīng)理一年30萬，是其他公司同崗位員工的兩倍，保險(xiǎn)更多，配車隨用;四是員工年輕，城市經(jīng)理普遍80后，業(yè)務(wù)人員85后，新政策容易消化吸收和執(zhí)行。資料來源：公司網(wǎng)站2、貝因美：品牌渠道整合營銷再加力合生元從全國的雜牌成為全國知名品牌，甚至被認(rèn)為是進(jìn)口品牌，引來了國內(nèi)貝因美、雅士利、圣元、飛鶴都來學(xué)習(xí)合生元的銷售模式，但能做到的還是少。貝因美品牌形象拉動(dòng)銷售。貝因美在浙江應(yīng)該受益于伊利汞事件，嬰童店過去操作不好，目前開始學(xué)習(xí)合生元的方式，推出專門的產(chǎn)品，已經(jīng)有所好轉(zhuǎn)。貝因美08年以前也是很一般，生產(chǎn)設(shè)備、技術(shù)都不怎樣，08年后份額大幅擴(kuò)張，10年起設(shè)備和工藝才趕上來，但品牌形象做得好，操作思路最像外資。今年來渠道運(yùn)作明顯好轉(zhuǎn)，華東市場銷售提升，華中壓庫較大。浙江市場，貝因美第一，然后四大外資品牌（美贊臣，多美滋，雅培，惠氏），其次合生元，然后是伊利，再是雅士利、圣元等。今年公司賣場、母嬰、超市、網(wǎng)購分開運(yùn)作，推進(jìn)不同產(chǎn)品，銷售勢頭確實(shí)明顯好轉(zhuǎn)，愛+增速很快，浙江世紀(jì)聯(lián)華上半年增速最快的前三名是合生元、貝因美和惠氏。不過貝因美在湖北壓貨很多，原來加價(jià)串，后來平價(jià)，再后來扣2個(gè)點(diǎn)串，現(xiàn)在扣10個(gè)點(diǎn)，他現(xiàn)在某地級(jí)市一個(gè)月的量是本地真實(shí)需求的2倍多。降價(jià)已啟動(dòng)，但通過費(fèi)用投入轉(zhuǎn)移提升結(jié)構(gòu)。公司近期正在盤點(diǎn)渠道庫存，預(yù)計(jì)全線產(chǎn)品降價(jià)5-10%，廠價(jià)調(diào)整已完成，零售價(jià)開始下調(diào)，不過公司計(jì)劃把冠寶逐步由超級(jí)冠寶來替代，推出新品的計(jì)劃也不會(huì)變，未來費(fèi)用將聚焦到高端產(chǎn)品、價(jià)格降幅小的產(chǎn)品及新產(chǎn)品，從而保障結(jié)構(gòu)升級(jí)彌補(bǔ)降價(jià)因素。盡管合生元也宣布送積分后再降價(jià)，但合生元送的積分其實(shí)對(duì)應(yīng)260左右的產(chǎn)品，50%積分也就促銷13元錢左右，而銷量最少的4階段降10%及最貴的超級(jí)金裝和超級(jí)金裝也只降5%，對(duì)合生元完全沒有傷筋動(dòng)骨。資料來源:貝因美天貓旗艦店3、雅士利簡單務(wù)實(shí)，圣元改革效果不佳雅士利操作簡單務(wù)實(shí)，陳列最佳。雅士利在終端投入非常大，在母嬰店做的也差，主要靠BC類超市，部分母嬰店。其他廠家基本返15個(gè)點(diǎn)，雅士利給20-25個(gè)點(diǎn)，去年上市后調(diào)過兩次價(jià)格。操作模式信奉簡單實(shí)用，促銷品很豐富，特別重視陳列面，產(chǎn)品都放在最好位置，加上大量的銷售人員。母嬰店的操作比伊利略好些。雅士利華東賣的不好，在河南、河北、山西、安徽等地賣的還可以。銷售團(tuán)隊(duì)一般，一般市場銷售經(jīng)理不管理市場也不管經(jīng)銷商，半個(gè)月見不到幾次人，在浙江比較弱勢，整個(gè)紹興市的銷售額也就四五百萬。圣元改革效果不佳。圣元早期是國內(nèi)最大的乳清粉貿(mào)易商，后來利用再法國資源開發(fā)奶粉，但08年三聚氰胺接連09年的性早熟事件讓公司元?dú)獯髠?。去年?duì)I銷改革，所有終端都上PDA掃描，隨時(shí)可查物流進(jìn)出，穩(wěn)定價(jià)格體系，按廠價(jià)算，投入費(fèi)用占30個(gè)點(diǎn)。但把一個(gè)地區(qū)的60多家店砍到30多家，但對(duì)銷售打擊很大。圣元思維領(lǐng)先行業(yè)，但是花樣很多不夠?qū)嵱茫e分、聚寶、450項(xiàng)目都是圣元率先推出，但執(zhí)行不到位，堅(jiān)持不下去，思路經(jīng)常搖擺。12年3月調(diào)價(jià)，很失敗，零售價(jià)先上調(diào)15個(gè)點(diǎn)，但廠價(jià)漲的更多，提價(jià)前經(jīng)銷商進(jìn)貨，但廠家又提出進(jìn)的貨都要按新價(jià)格算，經(jīng)銷商全部很惱火。這幾年基層人員減了60%，未來發(fā)展很難。圣元研發(fā)能力很強(qiáng)，各種功能乳粉都有，但是營銷能力和執(zhí)行力比較差，營銷思路先進(jìn)，但思維太跳躍，政策老是變動(dòng)，所以執(zhí)行不好，公司氛圍寬松，但不規(guī)范。員工收入方面，合生元以外，國產(chǎn)品牌里圣元最高，車補(bǔ)、油補(bǔ)，之前每年有股票激勵(lì)，工作氛圍輕松，貝因美低于圣元。雅士利較差，這兩年企業(yè)業(yè)績好，但底層工資反而降了。伊利地招人員難有升職空間，地區(qū)經(jīng)理年收入15萬以上。資料來源:雅士利天貓旗艦店、4、伊利模式簡單，改善空間巨大公司優(yōu)勢非常明顯。一是資金實(shí)力雄厚，08年三聚氰胺事件發(fā)生后，伊利即時(shí)對(duì)經(jīng)銷商提出可選擇退貨或退款，并全部兌現(xiàn)承諾，令伊利經(jīng)銷商渠道信心大增，并吸引了大量原其他品牌經(jīng)銷商加盟，而資金實(shí)力不濟(jì)的企業(yè)當(dāng)時(shí)完全做不到這點(diǎn)。二是品牌認(rèn)知度高，伊利作為全國乳業(yè)龍頭品牌，尤其通過奧運(yùn)會(huì)、世博會(huì)等一系列冠名和廣告，認(rèn)知度和美譽(yù)度都不錯(cuò)，對(duì)于三四線地區(qū)消費(fèi)者來說，推廣起來難度要比別的品牌小得多。三是成人粉口碑不錯(cuò)，占到成人粉市場的一半份額，并在繼續(xù)以10-15%的速度增長。相比于行業(yè)，我們認(rèn)為公司也還有幾大問題有待改善：一是操作模式顯落后。沒有終端設(shè)備，沒有ERP，經(jīng)銷商庫存、銷量都是業(yè)務(wù)員手工填表，真實(shí)性難以確認(rèn)，而行銷部只以表格數(shù)據(jù)考察業(yè)績。有時(shí)在拜訪客戶的時(shí)候也會(huì)突然來說讓回去填什么表，很傷效率。今年部分地區(qū)才上終端系統(tǒng)，圣元06年就完成了。更不像合生元“媽媽100”，數(shù)據(jù)隨時(shí)采集到終端上，一點(diǎn)也做不了假，而且總部會(huì)對(duì)會(huì)員客戶信息每隔一段時(shí)間梳理，回訪。伊利的導(dǎo)購員都是40多歲甚至退休的媽媽級(jí)，零推部培訓(xùn)不得力，只會(huì)說“產(chǎn)品好”，不像合生元、美贊他們導(dǎo)購能夠把什么元素、配方都講得清楚。導(dǎo)購工資低，而且沒有上升空間，合生元很多區(qū)域銷售都是做導(dǎo)購出身的。二是奶粉段位結(jié)構(gòu)不夠合理。伊利奶粉的1段占比偏低，湖北25%，浙江18%，圣元有40%，前兩年圣元在醫(yī)務(wù)渠道投入很大，效果很明顯。2、3段的忠誠度并不高。之前一般1、2、3段比重3、3、4比較合理，現(xiàn)在段位的年齡改了，變成1段0-6個(gè)月，2段6-18個(gè)月，3段1-3周歲。這樣的話，3.5：2.5：4結(jié)構(gòu)較合理。但伊利1段比重低，3段占50%，說明伊利沒有成為媽媽的首要選擇。三是渠道結(jié)構(gòu)不夠合理。合生元80%以上銷售來自母嬰渠道，其次來自賣場和藥店。貝因美、雅士利大部分來自大賣場、日C類商超，部分來自母嬰渠道(貝因美的母嬰渠道銷售占比已經(jīng)達(dá)到15%左右。像飛鶴、明一、太子樂等，基本都已經(jīng)采取直接給寶寶店供貨的方式。但伊利的大部分銷售來自于流通渠道，日C類超市，其次為賣場，在母嬰渠道銷售很少，在電商則更少，這與目前渠道的發(fā)展趨勢不盡一致。盡管伊利目前渠道庫存1個(gè)月左右，與公司今年重點(diǎn)考核庫存有關(guān)，但也與其渠道形態(tài)有關(guān)，貝因美渠道庫存已達(dá)到2個(gè)月仍算可控。四是費(fèi)用外化監(jiān)管不足。不同于合生元、貝因美、圣元等將費(fèi)用內(nèi)化，伊利的費(fèi)用外化，出廠價(jià)明顯低于同行，給渠道較高的毛利空間，但要求經(jīng)銷商拿出20個(gè)點(diǎn)進(jìn)行市場投入。這提高了費(fèi)用管理難度和投放效率，對(duì)于部分渠道的~f}}投入、大區(qū)片區(qū)經(jīng)理與渠道合謀牟私利就難以管控，尤其在10-11年形勢好時(shí)更嚴(yán)重，不過近兩年這類問題有明顯減少。資料來源:公司網(wǎng)站三、重點(diǎn)企業(yè)：伊利上半年同比仍未增長，但普遍完成年度計(jì)劃50%以上。華中區(qū)湖北、湖南、江西三省，伊利奶粉年銷售10億出頭，湖北2.8億，鄂東1.7億，鄂西1.1億，上半年略增長，完成全年計(jì)劃54%。華東年銷售4億多，在華東的市場份額僅2.3%，同比還是小幅下降，浙江2億多，浙南和浙北兩個(gè)區(qū)，浙北銷售更好，浙南主要是溫州等地，串貨嚴(yán)重，上海一年僅7000萬，華東上半年也完成計(jì)劃50%多。現(xiàn)在各地庫存基本在1個(gè)月，今年對(duì)業(yè)務(wù)員考核庫存管理，要求不壓貨，當(dāng)然伊利的渠道都是賣場或者流通渠道，也壓不了很多庫存。5月起隨政府政策加強(qiáng)市場整頓，伊利加碼渠道鋪貨?，F(xiàn)在伊利主要竟?fàn)帉?duì)手是多美滋和貝因美，多美滋為上海產(chǎn)，價(jià)格又與伊利差不多，現(xiàn)在在走下坡路，上半年世紀(jì)聯(lián)華系統(tǒng)大幅下降。還有貼牌、假洋品牌和羊奶粉，每個(gè)地級(jí)市上百個(gè)，基本都是3折-4折供貨寶寶店。最近政府加強(qiáng)整頓后，宣傳材料等都收了，但陳列還在。這部分在寶寶店有20-30%銷售，未來會(huì)被伊利、貝因美等公司搶占。所以伊利5月份加了10%任務(wù)，6月份加了7%，下半年預(yù)計(jì)繼續(xù)加任務(wù)量，我們預(yù)計(jì)全年嬰幼兒奶粉略增長，按照全年規(guī)劃持平測算，由于去年3季度嬰兒粉銷量下降一半，今年下半年同比增速會(huì)達(dá)50%以上，預(yù)計(jì)全年奶粉總體收入接近稅后50億元。結(jié)構(gòu)有明顯升級(jí)，費(fèi)用同比略降。湖北市場金領(lǐng)冠占37%，金裝25%，普裝8%，金領(lǐng)冠比重有10個(gè)點(diǎn)的提高。普裝價(jià)格僅30元/400克，金裝零售178/168/158，4月份以前價(jià)格158/148/138，現(xiàn)在這個(gè)價(jià)格有些尷尬，消費(fèi)者覺得性價(jià)比不高，出貨難度加大。金領(lǐng)冠增長10%，金裝和普裝下降，量下降10%以上，但收入下降很小。成人粉略增長。華東地區(qū)看，弱勢市場各線產(chǎn)品都有下降，其中普裝和金裝大幅下降，金領(lǐng)冠下降10%以內(nèi)，結(jié)構(gòu)也明顯提升，結(jié)構(gòu)與湖北類似。去年出事為了維護(hù)市場投入很大，今年對(duì)底層銷售團(tuán)隊(duì)和費(fèi)用都作了調(diào)整，費(fèi)用有所降低。在經(jīng)濟(jì)較弱及回民區(qū)銷售仍然很好。伊利銷得好的地方，主要在經(jīng)濟(jì)相對(duì)弱勢地區(qū)，安徽、江西等地，安徽上半年已經(jīng)完成70%的計(jì)劃，江西銷量非常大，并流轉(zhuǎn)全國的貨品，經(jīng)銷商都是薄利多銷；華北、西部，陜西、甘肅、寧夏、新疆等銷售也很不錯(cuò)，回民區(qū)因?yàn)榍逭?，所以賣的很火，那邊一個(gè)縣級(jí)的寶寶店一個(gè)月賣22萬算很一般，在浙江一個(gè)月上10萬的就是最好的了。正在逐步小幅改善營銷，預(yù)計(jì)大的改革在來年。一是伊利銷售開始談醫(yī)藥線，藥店的毛利率都有60%多，但做奶粉只有15-20%，單這個(gè)角度沒有吸引力，不過奶粉客單價(jià)高，周轉(zhuǎn)快，所以賺錢也不低，而且消費(fèi)者可以憑醫(yī)?？ㄏM(fèi)，能吸引銷量。二是公司開始招聘嬰童線主管，計(jì)劃未來在嬰童渠道加大投入力度。三是伊利今年起嘗試上線PDA終端系統(tǒng)，不過目前尚未有實(shí)質(zhì)進(jìn)展。我們認(rèn)為，伊利正在逐步推進(jìn)營銷改革，預(yù)計(jì)來年動(dòng)作更大，改善空間將會(huì)釋放。外資奶粉降價(jià)對(duì)國產(chǎn)粉的影響可能也不會(huì)很大。消費(fèi)者選擇國產(chǎn)品牌，往往不是因?yàn)閮r(jià)格，在一二線地區(qū)的消費(fèi)者一般是因?yàn)閲a(chǎn)品牌有很多促銷品，而在三四線區(qū)域則主要是外資品牌沒有下沉，主要是伊利品牌為人熟知。從外資的角度看，他們也會(huì)像貝因美一樣，將營銷資源繼續(xù)重點(diǎn)投到能維持現(xiàn)有利潤的產(chǎn)品上去。我們認(rèn)為雖有政策影響，合生元、伊利、貝因美、雅士利都將持續(xù)發(fā)展提高市場份額，考慮政策扶持國產(chǎn)品牌并對(duì)行業(yè)價(jià)格實(shí)行管制的營銷，我們認(rèn)為合生元、貝因美因被限價(jià)短期需要增速略受影響，而伊利股份是最大受益者。

2023年電梯行業(yè)分析報(bào)告目錄TOC\o"1-4"\h\z\u一、電梯行業(yè)的屬性 41、全球主要電梯公司的市值與估值水平 42、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性 6二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn) 91、中外電梯市場集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響 102、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險(xiǎn) 113、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑 13（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策 14（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn) 14（3）電梯老化 14（4）房價(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小 15三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì) 151、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探 15（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊 15①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇 16②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面 16（2）對(duì)中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇 172、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險(xiǎn)和估值 18（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢 18①股權(quán)結(jié)構(gòu) 18②營銷手段靈活 18③區(qū)域性優(yōu)勢 18（2）民營企業(yè)需要面對(duì)的困難 19①技術(shù)積累 19②安全風(fēng)險(xiǎn) 19③品牌定位與安全 19④保有量與售后服務(wù) 19四、投資策略 201、中國電梯行業(yè)：長期有價(jià)值，投資正當(dāng)時(shí) 202、選股邏輯：三個(gè)條件，兩種風(fēng)格 21一、電梯行業(yè)的屬性研究海外電梯公司的估值，目的是研究其估值背后的盈利能力，以及盈利能力背后的行業(yè)規(guī)律與屬性。1、全球主要電梯公司的市值與估值水平電梯是地產(chǎn)基建的派生需求，中國電梯市場第一品牌是上海三菱，其母公司上海機(jī)電過去一年的PE在10倍附近。估值隱含的假設(shè)是，電梯行業(yè)屬夕陽行業(yè)。如果電梯行業(yè)在中國是夕陽行業(yè)，那么在保有量較高的歐美，電梯行業(yè)應(yīng)該接近深夜。根據(jù)全球最大的電梯公司OTIS預(yù)測，2020-2021年幾乎所有的新機(jī)銷量來自于金磚四國，也意味著歐美市場的保有量已經(jīng)接近飽和。全球市場份額來看，奧的斯、迅達(dá)和通力是最大的三家電梯公司，合計(jì)市場份額接近45%。我們很驚訝地發(fā)現(xiàn)，三家公司的市值合計(jì)接近人民幣3600億元。我們也一度懷疑，是否歐美電梯公司在金磚四國的市場份額很高，貢獻(xiàn)了主要的利潤和估值。但是：1、占全球新機(jī)2/3份額的中國，領(lǐng)先的獨(dú)立品牌是三菱和日立；2、從主要?dú)W美電梯公司2022年?duì)I收的地域分布來看，亞太區(qū)域只貢獻(xiàn)1/4至1/3的收入，但卻足以支撐其千億市值。市盈率往往與行業(yè)長期成長空間掛鉤，而歐美電梯企業(yè)市盈率普遍高于國內(nèi)企業(yè)，而市凈率超出更多。換言之，歐美三大電梯公司市值超過3600億元，但是他們主要收入來自于比中國更“夕陽”的歐美市場。盡管這三大電梯公司在占全球2/3新機(jī)市場的中國并未取得領(lǐng)先地位，但是資本市場仍然給予了15~23倍的市盈率。2、電梯行業(yè)的安全感品牌屬性——利潤率的穩(wěn)定性聯(lián)合技術(shù)UTC是位列美國道瓊斯30家成份股的多元化制造企業(yè)，旗下子公司包括開利空調(diào)、漢勝宇航、奧的斯電梯、P&W飛機(jī)發(fā)動(dòng)機(jī)、西科斯基直升機(jī)公司、聯(lián)合技術(shù)消防安防公司和聯(lián)合技術(shù)動(dòng)力公司(燃料電池)。如果按照A股流行的邏輯，無疑聯(lián)合技術(shù)的軍工、發(fā)動(dòng)機(jī)、通用航空、燃料電池和安防都是高壁壘且性感的業(yè)務(wù)，只有電梯是大家心目中既缺乏壁壘又夕陽的板塊。有趣的是，聯(lián)合技術(shù)五大業(yè)務(wù)板塊中，電梯卻成為營業(yè)利潤率最高的板塊。為什么看似技術(shù)壁壘遠(yuǎn)低于其他業(yè)務(wù)的電梯板塊，反而定價(jià)能力最強(qiáng)？只有少數(shù)產(chǎn)品客戶在購買時(shí)，會(huì)把安全作為購買的前提要素——例如食品、藥品等。用巴菲特的話來講，消費(fèi)者對(duì)于放進(jìn)嘴里的東西特別慎重。如果客戶關(guān)注安全感，價(jià)格不再成為品牌選擇的最重要因素，品牌廠商可以通過定價(jià)獲得超額收益。機(jī)械行業(yè)里，“安全感”成為購買關(guān)鍵要素的產(chǎn)品不多，主要是民航飛機(jī)和電梯。盡管民航業(yè)在大部分國家是資本殺手，但波音和空客壟斷了全球民航客機(jī)的制造。我們認(rèn)為安全感商品對(duì)行業(yè)屬性的影響主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面：定價(jià)能力提升；行業(yè)集中度提升。如果客戶重視安全感且無法通過直觀感受判斷產(chǎn)品的安全程度，往往可以推動(dòng)品牌集中度的提升。但與食品不同，涉及安全感的電梯，由于購買者地產(chǎn)商與使用者購房人的分離，有品牌的電梯廠商定價(jià)能力和毛利率往往不如食品，但是仍然可以維持在較為合理的水平。盡管我們通過邏輯分析，可以得到電梯行業(yè)集中度高和利潤穩(wěn)定的判斷，但是從實(shí)證角度觀察中國電梯市場，尚未表現(xiàn)出海外市場的普遍規(guī)律。中國電梯行業(yè)將走向某些行業(yè)“劣幣驅(qū)逐良幣”的悲哀結(jié)局，還是走向符合產(chǎn)品自身屬性和成熟國家普遍規(guī)律？我們傾向于樂觀，原因?qū)⒃诤竺嬲归_討論。電梯行業(yè)的“產(chǎn)品+服務(wù)”屬性——收入結(jié)構(gòu)的生命周期電梯與手機(jī)、自行車甚至挖掘機(jī)等其他制造業(yè)產(chǎn)品不同之處在于：消費(fèi)者期望電梯的安全使用壽命與房屋的壽命（70年）接近；電梯故障會(huì)影響人身安全，起碼造成巨大恐慌。因此，盡管大多數(shù)機(jī)械產(chǎn)品都有售后服務(wù)的概念，但是電梯的獨(dú)特性在于——電梯售后維護(hù)保養(yǎng)和更新業(yè)務(wù)的規(guī)模，可以與新機(jī)銷售媲美。海外四大電梯公司售后的維護(hù)保養(yǎng)和產(chǎn)品改造服務(wù)占收入的45-55%。歐美電梯公司的收入結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)了售前和售后的“產(chǎn)品+服務(wù)”特征，對(duì)于企業(yè)的盈利穩(wěn)定性和估值都提供了重要的支撐。以奧的斯為例，2022年歐洲營建支出比07年下滑了接近19%，但是奧的斯歐洲的服務(wù)收入仍比07年保持正增長。根據(jù)歐洲電梯協(xié)會(huì)的估計(jì)，歐洲電梯目前70%梯齡超過10年，45%梯齡超過20年。歐洲人口密度較美國高，電梯占全球存量接近50%。存量大且梯齡老，是電梯服務(wù)市場壯大的必要條件。必須指出，中國目前的現(xiàn)狀是大部分電梯由小型服務(wù)公司提供維保，電梯主機(jī)廠商及其經(jīng)銷商提供維保的比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國外的同行。如果只有新機(jī)制造并且只專注于國內(nèi)市場，長期來看，中國機(jī)械行業(yè)大部分子行業(yè)都會(huì)隨著城鎮(zhèn)化速度放緩而見頂。如果能夠?qū)崿F(xiàn)“產(chǎn)品+服務(wù)”的雙輪驅(qū)動(dòng)模式，企業(yè)的成長周期就會(huì)大大地延展——電梯行業(yè)具有天然的屬性，顯然符合這一條件。二、中國電梯企業(yè)未來十年的重大機(jī)遇和挑戰(zhàn)中國電梯格局未來十年，將繼續(xù)“劣幣驅(qū)逐良幣”，還是回歸全球電梯行業(yè)規(guī)律，實(shí)現(xiàn)品牌的集中、價(jià)格的回升和品牌廠商提供維保服務(wù)的趨勢？我們相信，中國電梯行業(yè)的現(xiàn)狀給社會(huì)和居民帶來了極大的風(fēng)險(xiǎn)。隨著制度帶來的技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露，監(jiān)管層的認(rèn)識(shí)逐漸提高，電梯行業(yè)正處于變革的前夜。1、中外電梯市場集中度的差異以及對(duì)盈利能力的影響中國擁有電梯生產(chǎn)許可證的廠商接近500家，不過我們調(diào)研訪談的專家估計(jì)，剔除代工產(chǎn)生的重復(fù)統(tǒng)計(jì)等因素，估計(jì)實(shí)際品牌數(shù)約200家。表面上看，中國電梯新機(jī)市場的品牌集中度和全球差別并不顯著。全球市場前8大廠商的市場份額約75%，而中國前8大廠商的市場份額約65%。但考慮到全世界大部分非領(lǐng)先企業(yè)生產(chǎn)的電梯都是在中國生產(chǎn)，中國和發(fā)達(dá)國家相比，市場集中度差異很大。中小品牌對(duì)領(lǐng)先品牌的負(fù)面影響關(guān)鍵不在量，而在于價(jià)格。我們可以通過中國市場電梯新機(jī)銷量和金額的市場份額差異，以及營業(yè)利潤率和ROE觀察到這一現(xiàn)象。海外電梯利潤率普遍比國內(nèi)高，而凈資產(chǎn)收益率的差距更為顯著，我們分析的原因在于——由于維保業(yè)務(wù)屬于輕資產(chǎn)模式，隨著電梯企業(yè)維保業(yè)務(wù)收入占比的提高，電梯企業(yè)的ROE也會(huì)隨之提升。2、電梯行業(yè)目前“中國特色”隱含的巨大長期風(fēng)險(xiǎn)從全球經(jīng)驗(yàn)看，電梯行業(yè)集中度高，且售后服務(wù)主要由主流品牌廠商完成。而中國目前的情況與發(fā)達(dá)國家市場差異顯著。我們認(rèn)為“中國特色”已經(jīng)給消費(fèi)者和廠商造成巨大的風(fēng)險(xiǎn)，未來幾年風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)逐步暴露。我們建議投資者看完我們的報(bào)告后，即使不認(rèn)同我們的投資邏輯，起碼在購房時(shí)切記關(guān)注電梯的品牌，因?yàn)樯婕澳图胰耸旰蟮娜松戆踩?。在典型的成熟市場歐洲，約45%的電梯超過十年，20%超過20年。目前中國接近15%的電梯梯齡超過10年，預(yù)計(jì)2016年接近25%，并且該比例將持續(xù)上升。誰知道200多個(gè)品牌10年甚至20年后剩下多少個(gè)？如果某家廠商消失，備件和維保怎么辦？太多的電梯品牌給購房者和我們整個(gè)社會(huì)帶來的長期風(fēng)險(xiǎn)在于：十年或二十年后難以購買備件。電梯并不是完全標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，因而不同品牌的備件互換性低。電梯型號(hào)每年都在更新，有些廠商十年后消失了，幸存者中的部分廠商可能無力維持十年前型號(hào)備件的生產(chǎn)，甚至圖紙已經(jīng)丟失。部分中小廠商無力建立和長期維持服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。如果說新機(jī)生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，那么存量機(jī)器售后服務(wù)的規(guī)模效應(yīng)可能更明顯。我們估計(jì)前十大品牌以外的廠商，平均年銷量只有1000多臺(tái)，而廠家要長期維系全國服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，必須要很大的保有量做支撐。目前中國大部分電梯由第三方電梯維護(hù)公司提供維保服務(wù)，但是我們認(rèn)為這一服務(wù)模式同樣隱含了巨大風(fēng)險(xiǎn)：第三方服務(wù)公司技術(shù)專注程度不夠。為了實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，第三方服務(wù)公司往往同時(shí)維護(hù)多品牌電梯，不利于專業(yè)能力的積累和風(fēng)險(xiǎn)的防范。第三方服務(wù)公司難以維持多品牌備件體系。第三方服務(wù)公司資質(zhì)良莠不齊，人員流動(dòng)性大，品質(zhì)難以保持和監(jiān)管。第三方服務(wù)公司規(guī)模小，承擔(dān)賠償能力弱。一旦出事故，往往迫使政府出于維穩(wěn)需要而出面解決。如果未來中國推行強(qiáng)制保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司自然會(huì)逐步對(duì)于品牌廠商維保和第三方維保進(jìn)行差異定價(jià)，削弱第三方服務(wù)公司目前的價(jià)格優(yōu)勢。3、集中度提升與廠家維保的實(shí)現(xiàn)路徑與催化劑如前所述，我們認(rèn)為中國電梯行業(yè)集中度較低導(dǎo)致了利潤率較低，繼而影響了資本市場的估值。中國空調(diào)行業(yè)07年之前四年與之后七年，年化內(nèi)銷增速恰好都是11%。但是07年之后市場集中度持續(xù)提升，格力電器的凈利潤率從06年的2.7%上升到13年的7.5%。我們認(rèn)為電梯行業(yè)的集中度提升以及OEM（廠家提供維保），道路漫長但是方向確定。由于涉及人身安全并且風(fēng)險(xiǎn)會(huì)隨著梯齡而增大，電梯集中度提升的必要性和緊迫度比家電更甚。我們估計(jì)中國電梯行業(yè)變革的路徑和催化劑包括：（1）政府出臺(tái)廠家認(rèn)證更新和維保政策業(yè)內(nèi)有傳聞?wù)卺j釀未來只有廠家認(rèn)證的服務(wù)商才能提供更新和維保。從政府角度，可以降低其自身承擔(dān)的社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)。但是目前的障礙是，中國維保市場的劣幣驅(qū)逐良幣，導(dǎo)致品牌廠商在維保服務(wù)市場份額極低，缺乏成熟的服務(wù)團(tuán)隊(duì)。因此，盡管“廠家認(rèn)證維?！笨梢栽黾訌S商的收入，但是廠商出于風(fēng)險(xiǎn)考慮，未必會(huì)積極推動(dòng)此事。政府和廠商各有考慮，而住戶作為沉默的大多數(shù)，又缺乏足夠的知識(shí)和行動(dòng)力。（2）政府推行強(qiáng)制保險(xiǎn)如果推行強(qiáng)制保險(xiǎn)，保險(xiǎn)公司出于自身利益，自然會(huì)對(duì)原廠維保、原廠認(rèn)證維保和無認(rèn)證第三方維保進(jìn)行差別化定價(jià)，從而提高原廠維保的價(jià)格競爭力。（3）電梯老化隨著多品牌電梯老化，重大事故經(jīng)過媒體傳播改變消費(fèi)者觀念，推動(dòng)政府立法；這是我們不愿意看到的路徑，但是風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的。（4）房價(jià)上升導(dǎo)致品牌電梯對(duì)于地產(chǎn)商的成本影響縮小中國房地產(chǎn)市場的集中度低和拿地不規(guī)范，大量不考慮長期品牌的項(xiàng)目公司在市場上，也是電梯品牌集中度低的重要原因。不過我們注意到，大型地產(chǎn)公司早已高度重視電梯問題。例如中海地產(chǎn)與上海三菱，萬科與廣日電梯的合作。在中國，很多行業(yè)都出現(xiàn)了長期的劣幣驅(qū)逐良幣的過程。但是對(duì)于電梯這樣一個(gè)涉及人身安全的產(chǎn)品，我們還是傾向于判斷，未來十年可以象家電行業(yè)那樣實(shí)現(xiàn)集中，象海外那樣70%以上的電梯由廠商提供OEM維保和設(shè)備更新。從投資角度，這只是一種推測，需要觀察和跟蹤。三、電梯公司在中國市場的競爭戰(zhàn)略與投資機(jī)會(huì)1、日系電梯在中國領(lǐng)先歐美品牌的原因初探歐美四大品牌包括奧的斯、迅達(dá)、通力和蒂森克虜伯，這也是全球四大電梯企業(yè)。日系的三菱和日立的全球市場份額均低于歐美四大品牌。然而，三菱和日立卻成為中國市場的領(lǐng)導(dǎo)者。通過市場調(diào)研，我們初步認(rèn)為，是軟件而不是硬件，導(dǎo)致了兩個(gè)體系在中國市場的差異。（1）文化差異——職業(yè)經(jīng)理人制度的利弊我們?cè)L談的數(shù)位電梯行業(yè)專家，均指出歐美品牌有著優(yōu)秀的職業(yè)經(jīng)理人，但是往往又無法擺脫對(duì)職業(yè)經(jīng)理人的“短期業(yè)績壓力”。但是電梯的“安全感屬性”，導(dǎo)致短期業(yè)績與長期成長未必目標(biāo)一致。這種行為特征，①體現(xiàn)在合資對(duì)象的選擇歐美品牌不僅收購中國小品牌廠，還與不同的中方成立合資公司。這種廣泛收購與合資策略有利于快速形成產(chǎn)能，但未必有利于品質(zhì)管理和品牌定位；而三菱和日立在中國，均只選擇了一家合作對(duì)象，且不管是上海機(jī)電還是廣日集團(tuán)，均有軍工制造背景和多年的電梯研發(fā)制造經(jīng)驗(yàn)。②體現(xiàn)在生產(chǎn)和銷售方面歐美體系具有更進(jìn)取的文化，其優(yōu)勢更多地體現(xiàn)在營銷和管理方面。而日系重點(diǎn)在于研發(fā)和制造。以上海三菱為例，生產(chǎn)線工人收入長期高于同行，但是營銷體系收入反而低于同行。兩種體系各有利弊，但是需要強(qiáng)調(diào)，電梯是“安全感品牌”；中國電梯行業(yè)沒有格力空調(diào)那樣具有世界一流自主技術(shù)的企業(yè)。因此，電梯技術(shù)掌握在外方手里，所以客觀地講，中方的話語權(quán)都是有限的。但是對(duì)于電梯這種每年產(chǎn)量50萬臺(tái)的大宗機(jī)械行業(yè)，往往中國經(jīng)理人更有能力理解中國市場的成功要素。我們觀察到，上海三菱很早就消化了日方轉(zhuǎn)移的技術(shù)，并且通過變頻技術(shù)崛起。而廣州日立的董事長潘總則在退休后被日方以“電梯行業(yè)最高薪的高管”，返聘為日立電梯中國公司的總裁，這在日系企業(yè)里極為少見。即使在歐美系電梯企業(yè)中，我們也觀察到中方能力較強(qiáng)的西子奧的斯，在奧的斯中國四家企業(yè)中表現(xiàn)最突出。（2）對(duì)中國市場的戰(zhàn)略重視度——日系別無選擇沒有一家跨國電梯企業(yè)會(huì)輕視中國市場，但是日系只有全力押注中國市場，才有生機(jī)和發(fā)展。由于電氣技術(shù)的深厚積累，日本電梯企業(yè)的技術(shù)能力在80年代已經(jīng)躋身全球一流。但是日系電梯企業(yè)錯(cuò)過了歐美城鎮(zhèn)化的高峰，由于在歐美保有量太低，無法在營銷和售后網(wǎng)絡(luò)方面，在歐美與當(dāng)?shù)仄髽I(yè)競爭。因此，中國成為日系企業(yè)唯一可以押注的大市場。其中日立對(duì)中國的技術(shù)轉(zhuǎn)移決心較大，日立研發(fā)中心轉(zhuǎn)移到了廣州，數(shù)十名日本工程師舉家搬遷。但是對(duì)于歐美企業(yè)，客戶忠誠度極高和利潤率高的維保更新市場，已經(jīng)足以支持他們可觀的利潤。投資者只要閱讀四大歐美電梯廠商的年報(bào)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)只有通力電梯每年會(huì)對(duì)中國市場提供專門的分析報(bào)告。而通力恰恰是過去五年在中國成長最快的歐美電梯企業(yè)。由此可見，戰(zhàn)略上的重視和押注非常重要。2、民營品牌與合資品牌的定位差異、風(fēng)險(xiǎn)和估值民營電梯品牌大多數(shù)從零部件起家，由于電梯行業(yè)配套齊全，所以自然而然地進(jìn)入了整機(jī)制造。由于電梯行業(yè)現(xiàn)金流較好，且“購買者與使用者分離”導(dǎo)致營銷可以發(fā)揮重要的作用，所以國內(nèi)出現(xiàn)了全球最多的電梯品牌。（1）民營企業(yè)的優(yōu)勢①股權(quán)結(jié)構(gòu)民營股權(quán)結(jié)構(gòu)不僅優(yōu)于國企，而且也優(yōu)于許多合資企業(yè)。國企與合資企業(yè)都容易出現(xiàn)職業(yè)經(jīng)理人控制，職業(yè)經(jīng)理人與老板的差異在于經(jīng)理人更關(guān)注短期業(yè)績，老板需要關(guān)心長期公司價(jià)值。②營銷手段靈活在競爭性的行業(yè)里，有老板的企業(yè)往往能夠更快地決策，并且在營銷等環(huán)節(jié)更加靈活，有利于企業(yè)的頑強(qiáng)生長。③區(qū)域性優(yōu)勢許多中小型民營企業(yè)僅靠某個(gè)地域的人脈根基，就可以建立在某個(gè)區(qū)域的競爭優(yōu)勢，維持企業(yè)的生存并伺機(jī)做大。因此，在許多制造業(yè)領(lǐng)域里，民營企業(yè)不僅打敗了國企，而且打敗了外資企業(yè)——但是民營企業(yè)在電梯行業(yè)仍然遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于合資企業(yè)。（2）民營企業(yè)需要面對(duì)的困難①技術(shù)積累在我們這樣的技術(shù)外行人看來，電梯的技術(shù)應(yīng)該很成熟。但是調(diào)研中發(fā)現(xiàn)，哪怕是領(lǐng)先的企業(yè)，各家廠商都有各自技術(shù)的優(yōu)勢和劣勢。而民