新奧股份(600803)燃?xì)恺堫^打造多氣源優(yōu)勢(shì)貫穿產(chǎn)業(yè)全場(chǎng)景行穩(wěn)致遠(yuǎn)

本報(bào)告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國(guó)(僅為本報(bào)告目的，不包括香港、澳門(mén)、臺(tái)灣)提供。在遵守適用的法律法規(guī)情況下，本報(bào)告亦可能由中信建投(國(guó)際)證券有限公司在香港提供。同時(shí)請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明。2022/8/12022/9/12022/10/12022/11/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12022022/8/12022/9/12022/10/12022/11/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/12023/7/1證券研究報(bào)告·A股公司深度燃?xì)猗蛉細(xì)恺堫^打造多氣源優(yōu)勢(shì)，景行穩(wěn)致遠(yuǎn)核心觀點(diǎn)新奧股份是國(guó)內(nèi)最大的民營(yíng)能源企業(yè)之一，業(yè)務(wù)覆蓋天然氣產(chǎn)業(yè)的全場(chǎng)景，致力于成為天然氣產(chǎn)業(yè)智能生態(tài)運(yùn)營(yíng)商。產(chǎn)業(yè)上游，公司打造多元天然氣獲取渠道，以中石油、中石化和中海油的油氣資源為基礎(chǔ)盤(pán)，對(duì)外鎖定LNG長(zhǎng)協(xié)資源、對(duì)內(nèi)擴(kuò)展非常規(guī)氣源產(chǎn)業(yè)下游公司積極提升售氣量，天然氣零售業(yè)務(wù)、批發(fā)業(yè)務(wù)、直銷(xiāo)業(yè)務(wù)多管齊下，城燃經(jīng)營(yíng)范圍覆蓋20個(gè)省份，且大部分位于東部沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)。公司憑借上游的多元化氣源、中游自有設(shè)施、下游多面覆蓋優(yōu)勢(shì)，有望穩(wěn)定提升售氣量并減小毛差波動(dòng)。我們預(yù)測(cè)公司2023~2025年歸母凈利潤(rùn)分別為65.47億元、77.37億元、87.37億元，首次覆蓋，給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。摘要內(nèi)部資產(chǎn)整合優(yōu)化，實(shí)現(xiàn)天然氣全場(chǎng)景布局新奧股份是國(guó)內(nèi)最大的民營(yíng)能源企業(yè)之一，業(yè)務(wù)覆蓋天然氣產(chǎn)業(yè)的全場(chǎng)景，致力于成為天然氣產(chǎn)業(yè)智能生態(tài)運(yùn)營(yíng)商。通過(guò)幾次內(nèi)部資源整合，公司實(shí)現(xiàn)了天然氣行業(yè)的全產(chǎn)業(yè)布局，將上游資源優(yōu)勢(shì)與下游天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)進(jìn)行有機(jī)整合，實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)。國(guó)內(nèi)天然氣龍頭企業(yè)，全場(chǎng)景布局提升盈利能力從產(chǎn)業(yè)上游的角度來(lái)看，公司形成了多元天然氣獲取渠道，以中石油、中石化和中海油的油氣資源為基礎(chǔ)盤(pán)，對(duì)外鎖定LNG長(zhǎng)協(xié)資源、對(duì)內(nèi)擴(kuò)展非常規(guī)氣源。截至2022年末，公司簽訂國(guó)際天然氣長(zhǎng)協(xié)764萬(wàn)噸，非常規(guī)氣源獲取能力達(dá)300萬(wàn)立方米/日。同時(shí)，公司積極參與天然氣儲(chǔ)運(yùn)環(huán)節(jié)，舟山接收站一期與二期工程分別于2018年和2021年投產(chǎn)，年處理能力達(dá)750萬(wàn)噸LNG。三期項(xiàng)目于2022年開(kāi)始建設(shè)，投產(chǎn)后將新增年處理能力達(dá)350萬(wàn)噸。從產(chǎn)業(yè)鏈下游來(lái)看，公司零售氣業(yè)務(wù)在全國(guó)擁有254個(gè)城市燃?xì)忭?xiàng)目、覆蓋20個(gè)省份，且大部分位于東部沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)。受益于上游資源優(yōu)勢(shì)，公司零售氣業(yè)務(wù)盈利能力相對(duì)穩(wěn)定。公司天然氣直銷(xiāo)業(yè)務(wù)對(duì)接下游工業(yè)、城市燃?xì)狻㈦姀S、交通能源等客戶(hù)，業(yè)務(wù)模式盈利能力強(qiáng)，市場(chǎng)化程度高。在未來(lái)天然氣大客戶(hù)直供比例上升的趨勢(shì)下，公司憑借上游的多元化氣源優(yōu)勢(shì)與天然氣接收、儲(chǔ)存、運(yùn)輸環(huán)節(jié)的自建優(yōu)勢(shì)，有望實(shí)現(xiàn)直銷(xiāo)氣業(yè)務(wù)的高速發(fā)展。新奧股份(600803.SH)高興gaoxing@SAC編號(hào):S1440519060004羅焱曦luoyanxi@SAC編號(hào):S1440523080002主要數(shù)據(jù)股票價(jià)格絕對(duì)/相對(duì)市場(chǎng)表現(xiàn)(%)-6.32個(gè)月-4/15.489.76.1844.24%12月最高/最低價(jià)(元)總股本(萬(wàn)股)流通A股(萬(wàn)股)總市值(億元)流通市值(億元)近3月日均成交量(萬(wàn))ENNGROUPINTERNATIONALTMENTLIMITED股價(jià)表現(xiàn)39%29%%9%-1%-11% 新奧股份上證指數(shù)相關(guān)研究報(bào)告新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告綜合能源業(yè)務(wù)發(fā)展空間廣闊，煤炭生產(chǎn)持續(xù)貢獻(xiàn)收益公司綜合能源業(yè)務(wù)是以天然氣為切入點(diǎn)，結(jié)合客戶(hù)所屬區(qū)域的資源稟賦，因地制宜提供冷、熱、氣、電等綜合能源供應(yīng)方案以及相關(guān)升級(jí)方案。公司用于強(qiáng)大的制氫能力，且發(fā)力氫能技術(shù)開(kāi)發(fā)、技術(shù)產(chǎn)業(yè)化推廣，在氫能領(lǐng)域具有先發(fā)優(yōu)勢(shì)。公司擁有王家塔煤礦采礦權(quán)，核準(zhǔn)產(chǎn)能800萬(wàn)噸/年，后續(xù)仍有一定增長(zhǎng)空間。隨著公司煤礦產(chǎn)能的增長(zhǎng)，公司煤炭業(yè)務(wù)有望持續(xù)貢獻(xiàn)收益。盈利預(yù)測(cè)及投資評(píng)級(jí)考慮到公司作為國(guó)內(nèi)燃?xì)恺堫^，全場(chǎng)景布局打開(kāi)未來(lái)發(fā)展空間。我們預(yù)測(cè)公司2023~2025年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)7.37億元、87.37億元，對(duì)應(yīng)EPS風(fēng)險(xiǎn)提示：氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；天然氣價(jià)格回升的風(fēng)險(xiǎn)；天然氣長(zhǎng)協(xié)履約不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)； ：公司發(fā)展大事記 1圖2：新奧股份股權(quán)結(jié)構(gòu)圖 2圖3：新奧股份業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)圖 3圖4：新奧股份營(yíng)業(yè)收入變化(單位：億元) 4圖5：新奧股份歸母凈利潤(rùn)變化(單位：億元) 4圖6：新奧股份主營(yíng)業(yè)務(wù)收入構(gòu)成(單位：億元) 4圖7：新奧股份主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利構(gòu)成(單位：億元) 4圖8：新奧股份毛利分拆圖 5圖9新奧股份毛利率與凈利率(單位：%) 5圖10：新奧股份分業(yè)務(wù)毛利率(單位：%) 5圖11新奧股份加權(quán)凈資產(chǎn)收益率(單位：%) 6圖12：新奧股份期間費(fèi)用率(單位：%) 6圖13新奧股份資產(chǎn)負(fù)債率(單位：%) 6圖14：新奧股份現(xiàn)金流情況(單位：億元) 6結(jié)構(gòu) 7 7圖17：公司天然氣銷(xiāo)售量分布圖(僅標(biāo)注公司銷(xiāo)售氣量占當(dāng)?shù)靥烊粴庀M(fèi)量5%以上的地區(qū)) 8圖18：公司直銷(xiāo)氣和零售氣價(jià)差變化情況(單位：元/立方米) 8圖19：公司直銷(xiāo)氣業(yè)務(wù)模式 9圖20：公司直銷(xiāo)氣業(yè)務(wù)情況(億立方米，元/立方米) 9圖21：公司直銷(xiāo)氣氣源構(gòu)成 9圖22：2019年-2023年歐盟天然氣庫(kù)存比例(%) 10圖23：國(guó)際天然氣價(jià)格變動(dòng)趨勢(shì)(NBP：英鎊/克卡、HH：美元/百萬(wàn)英熱、TTF：歐元/兆瓦時(shí)) 10圖24：國(guó)際長(zhǎng)協(xié)氣源占公司天然氣銷(xiāo)售量的比重(億立方米) 11圖25：天然氣表觀消費(fèi)量及增速(億立方米，%) 12圖26：公司售氣量與表觀消費(fèi)量增速對(duì)比(%) 12圖27：余杭燃煤熱電廠煤改氣 13圖28：長(zhǎng)沙黃花機(jī)場(chǎng)智慧能源管理項(xiàng)目 13圖29：公司全場(chǎng)景綜合能源業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu) 14圖30：氫氣發(fā)展規(guī)劃圖 15圖31：能源生產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利情況(億元，%) 16圖32：秦皇島動(dòng)力煤現(xiàn)貨5500大卡(單位：元/噸) 16圖33：印尼進(jìn)口煤5500大卡(單位：元/噸) 16表目錄表1：公司股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃考核目標(biāo) 2表2：公司長(zhǎng)協(xié)氣合同簽訂情況 11表3：新奧股份盈利預(yù)測(cè)(單位：百萬(wàn)元，元) 17新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告1內(nèi)部資產(chǎn)整合優(yōu)化，實(shí)現(xiàn)天然氣全場(chǎng)景布局強(qiáng)管理層穩(wěn)定性新奧股份是國(guó)內(nèi)最大的民營(yíng)能源企業(yè)之一，業(yè)務(wù)覆蓋天然氣產(chǎn)業(yè)的全場(chǎng)景，致力于成為天然氣產(chǎn)業(yè)智能生1994年于上交所上市。2011-2013年，公司先后增加二甲醚、煤炭等業(yè)務(wù)，進(jìn)入能源化工領(lǐng)域。2014-2015年，公司更名為新奧生態(tài)控股股份公司，進(jìn)軍以LNG為核心的清潔能源業(yè)務(wù)及天然氣設(shè)備生產(chǎn)與工程服務(wù)領(lǐng)域。2016年，公司收購(gòu)Santos10.07%股權(quán)，成為澳大利亞第二大油氣上市公司的第一大股東；2018年，新奧舟山LNG收購(gòu)新奧能源，進(jìn)一步加強(qiáng)天然氣上下游布局。2022年，公司購(gòu)入舟山LNG接收站資產(chǎn)，業(yè)務(wù)范圍貫通天然氣上下游，實(shí)現(xiàn)了天然氣產(chǎn)業(yè)的全場(chǎng)景布局。截至2022年末，公司實(shí)控人為自然人王玉鎖，持股比例65%；控股股東為新奧集團(tuán)國(guó)際投資有限公司，持股比例為42%。公司實(shí)控人王玉鎖通過(guò)新奧資本集團(tuán)國(guó)際投資有限公司、新奧控股投資股份有限公司等多家公司對(duì)新奧股份實(shí)施控制，股權(quán)與控制權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。2021年，為健全公司的長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制、調(diào)動(dòng)核心管理與業(yè)務(wù)人才的工作積極性，公司提出股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃。該計(jì)劃的授予對(duì)象為公司董事、高級(jí)管理人員以及公司核心管理和業(yè)務(wù)人員。2021年6月，首次限制性激勵(lì)股票授予完成，首次激勵(lì)對(duì)象49人，合計(jì)授予1721萬(wàn)股，預(yù)留授予113萬(wàn)股。2021年12月，預(yù)留限制性激勵(lì)股票授予完成，激勵(lì)對(duì)象10人，合計(jì)授予113萬(wàn)股。公司限制性激勵(lì)股票包含四個(gè)解除限售期，每個(gè)解除限售期可解除限售的比例均為25%。限制性激勵(lì)股票的解除限售條件包含公司層面業(yè)績(jī)考核、激勵(lì)對(duì)象所負(fù)責(zé)業(yè)務(wù)層面績(jī)效考核和個(gè)人層面績(jī)效考核三個(gè)層面。其中，公司層面業(yè)績(jī)考核根據(jù)不同考核年度進(jìn)行，考核指標(biāo)為公司評(píng)估利潤(rùn)(即公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的歸母凈利潤(rùn))。2021-2024年四個(gè)考核年度中，考核指標(biāo)的觸發(fā)值分別為年度評(píng)估利潤(rùn)較2020年評(píng)估利潤(rùn)增長(zhǎng)18%、39.24%、64.30%以及93.88%；考核指標(biāo)的目標(biāo)值分別為增長(zhǎng)20%、新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告244%、72.80%和107.36%?？己四甓鹊脑u(píng)估利潤(rùn)增長(zhǎng)低于觸發(fā)值時(shí)，不可解除限售；增長(zhǎng)處于觸發(fā)值與目標(biāo)值之間時(shí)，解除限售比例為80%；增長(zhǎng)滿(mǎn)足目標(biāo)時(shí)，解除限售比例為100%。2021年，公司實(shí)現(xiàn)評(píng)估利潤(rùn)36.59億元，較2020年度評(píng)估利潤(rùn)增長(zhǎng)65.86%，滿(mǎn)足公司層面100%比例解除限售條件。解除限售期考核年度考核年度評(píng)估利潤(rùn)較2020年評(píng)估利潤(rùn)增長(zhǎng)率目標(biāo)值觸發(fā)值考核年度對(duì)應(yīng)評(píng)估利潤(rùn)(億元)觸發(fā)值第一個(gè)解除限售期第二個(gè)解除限售期第三個(gè)解除限售期第四個(gè)解除限售期202120222023202420%44%72.80%107.36%18.00%39.24%64.30%93.88%26.4731.7738.1245.7426.0330.7236.2442.77資料來(lái)源：公司公告、中信建投天然氣業(yè)務(wù)持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展，內(nèi)部資源整合優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)公司以農(nóng)獸藥產(chǎn)銷(xiāo)業(yè)務(wù)為起點(diǎn)，先后進(jìn)入能源化工、清潔能源等產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。2014年，公司通過(guò)收購(gòu)中海油新奧(北海)燃?xì)?5%股權(quán)和山西沁水新奧燃?xì)?00%股權(quán)，正式進(jìn)軍以LNG領(lǐng)域?yàn)楹诵牡那鍧嵞茉礃I(yè)務(wù)。此后，公司專(zhuān)注于天然氣上游產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，定位天然氣上游資源的獲取。2016年公司通過(guò)收購(gòu)聯(lián)創(chuàng)信持有Santos公司10.07%股份，進(jìn)一步擴(kuò)展了海外的天然氣資源。2019年，公司出售威遠(yuǎn)生化等公司，將農(nóng)獸藥業(yè)務(wù)剝離，聚焦天然氣業(yè)務(wù)發(fā)展。2020年，在能源體制改革和優(yōu)質(zhì)企業(yè)回歸A股的大背景下，公司決定通過(guò)資產(chǎn)置換、發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)資產(chǎn)的方式收購(gòu)新奧能源(02688.HK)，整合內(nèi)部產(chǎn)業(yè)鏈資源。本次交易中，公司收購(gòu)新奧能源36.92億股股份(目前占新奧能源已發(fā)行流通股總數(shù)32.65%)。其中，公司新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告3通過(guò)向新奧國(guó)際置出聯(lián)信創(chuàng)投100%股權(quán)(聯(lián)信創(chuàng)投的主要資產(chǎn)為所持有的Santos2.08億股股份)，并發(fā)行13.41億股份并支付27.05億現(xiàn)金獲取新奧能源32.92億股股份；公司通過(guò)支付精選投資公司現(xiàn)金27.95億元，收購(gòu)新奧能源0.399億股股份。通過(guò)該次重大資產(chǎn)重組，公司整合了新奧能源燃?xì)夤艿澜?jīng)營(yíng)、天然氣分銷(xiāo)、車(chē)船用加氣站及泛能站等產(chǎn)業(yè)下游業(yè)務(wù)，與公司原有的上游的資源進(jìn)行了優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，實(shí)現(xiàn)了天然氣行業(yè)的全產(chǎn)業(yè)布局。2022年，公司以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金相結(jié)合的方式收購(gòu)了舟山接收站，使其成為公司控股子公司，實(shí)現(xiàn)天然氣全產(chǎn)業(yè)鏈的布局，進(jìn)一步提升了公司的天然氣資源的獲取能力、燃?xì)鈨?chǔ)運(yùn)能力以及下游分銷(xiāo)能力。通過(guò)幾次內(nèi)部資源整合，上市公司實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，明確了戰(zhàn)略發(fā)展的主線、減少了彼此之間的關(guān)聯(lián)交易、提升了經(jīng)營(yíng)與盈利能力。目前，公司主要涉及業(yè)務(wù)包括天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)(天然氣直銷(xiāo)、天然氣零售、天然氣批發(fā))、綜合能源業(yè)務(wù)、工程建造與燃?xì)獍惭b業(yè)務(wù)、能源生產(chǎn)業(yè)務(wù)、增值及數(shù)智化業(yè)務(wù)。營(yíng)收規(guī)模穩(wěn)健增長(zhǎng)，核心利潤(rùn)持續(xù)增加經(jīng)營(yíng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，盈利能力保持優(yōu)異2020年，公司營(yíng)收與利潤(rùn)均出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)。主要系公司完成重大資產(chǎn)重組后，新奧能源財(cái)務(wù)報(bào)表合并計(jì)入公司財(cái)務(wù)報(bào)表之中。2022年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1540.44億元，同比增長(zhǎng)33.04%，主要系公司天然氣業(yè)務(wù)單價(jià)上升及公司綜合能源業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的影響；公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)58.44億元，同比增長(zhǎng)26.17%；公司實(shí)現(xiàn)歸母核心利潤(rùn)60.67億元，同比增長(zhǎng)48.17%，主要系天然氣直銷(xiāo)業(yè)務(wù)利潤(rùn)貢獻(xiàn)同比增加及煤炭業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)同比齊升影響。公司歸母核心利潤(rùn)是將經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的歸母凈利潤(rùn)扣除應(yīng)收、其他應(yīng)收壞賬計(jì)提、資產(chǎn)處置收益、匯率波動(dòng)等因素影響后計(jì)算得出，用以反映公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告4wind公告，wind，中信建投2020年新奧能源公司財(cái)務(wù)報(bào)表并入公司報(bào)表后，公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)生較大變化。此前，公司主要的營(yíng)收來(lái)源為能源生產(chǎn)、工程施工安裝及其他業(yè)務(wù)。此后，公司新增綜合能源服務(wù)業(yè)務(wù)，且天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)比重大幅增加。從營(yíng)收貢獻(xiàn)來(lái)看，目前公司主要的營(yíng)收來(lái)源為天然氣銷(xiāo)售、綜合能源服務(wù)、工程施工安裝業(yè)務(wù)和能源生產(chǎn)業(yè)務(wù)。2022年，公司天然氣銷(xiāo)售、綜合能源服務(wù)、工程施工安裝業(yè)務(wù)和能源生產(chǎn)業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1201.99、120.52、84.41和85.51億元，分別占比77.97%、7.82%、5.48%和5.55%。從毛利貢獻(xiàn)來(lái)看，公司天然氣銷(xiāo)售、綜合能源服務(wù)、工程施工安裝業(yè)務(wù)和能源生產(chǎn)業(yè)務(wù)分別貢獻(xiàn)毛利132.63、16.58、35.05和21.29億元，分別占比56.52%、7.07%、14.94%和9.07%。其中，天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)包含天然氣零售、天然氣批發(fā)和天然氣直銷(xiāo)三類(lèi)業(yè)務(wù)，毛利貢獻(xiàn)分別為74.69、26.88和31.07億元。圖6：新奧股份主營(yíng)業(yè)務(wù)收入構(gòu)成(單位：億元)圖7：新奧股份主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利構(gòu)成(單位：億元)資料來(lái)源：公司公告，wind，中信建投d新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告52019年-2022年，公司毛利率總體呈下降趨勢(shì)，主要系公司毛利率較低的天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)營(yíng)收占比迅速擴(kuò)大，拉動(dòng)公司整體毛利率下降。分業(yè)務(wù)來(lái)看，2022年公司天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)、綜合能源服務(wù)、工程施工安裝業(yè)務(wù)和能源生產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率分別為11.03%、13.76%、41.52%和24.90%，同比變化0.86、-4.32、-8.87和-4.33個(gè)百分點(diǎn)。其中，天然氣零售、天然氣批發(fā)和天然氣直銷(xiāo)業(yè)務(wù)毛利率分別為10.66%、7.94%和19.04%，同比變化-1.99、6.34和-3.31個(gè)百分點(diǎn)。天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)毛利率同比增長(zhǎng)，主要得益于公司直銷(xiāo)氣業(yè)務(wù)毛利貢獻(xiàn)同比增加。d2020年，公司凈資產(chǎn)收益率水平呈現(xiàn)顯著提升，主要系公司進(jìn)行資產(chǎn)重組后，營(yíng)收規(guī)模與資產(chǎn)規(guī)模大幅增加，權(quán)益乘數(shù)擴(kuò)大，且資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升。2022年，公司實(shí)現(xiàn)加權(quán)凈資產(chǎn)收益率33.43%，較去年同期下降7.68個(gè)百分點(diǎn)，主要系公司2022年合并新奧舟山，將其財(cái)務(wù)報(bào)表納入到合并范圍內(nèi)。以調(diào)整后財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，公司2022年加權(quán)凈資產(chǎn)收益率同比增加2.34個(gè)百分點(diǎn)，主要系公司銷(xiāo)售凈利率與資產(chǎn)收周轉(zhuǎn)率同比增長(zhǎng)。期間費(fèi)用方面，2020年之后公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率顯著下降，主要系營(yíng)收增長(zhǎng)帶來(lái)財(cái)務(wù)費(fèi)用的稀釋。2022年，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告6同比大幅提高，主要系人民幣貶值使得公司美元債務(wù)產(chǎn)生匯兌損失。wind，中信建投截至2022年末，公司資產(chǎn)負(fù)債率為62.14%，較2021年末減少1.77個(gè)百分點(diǎn)。2020年受公司重大資產(chǎn)重組影響，公司資產(chǎn)負(fù)債率同比顯著提升，隨著公司內(nèi)部資產(chǎn)整合，公司資產(chǎn)負(fù)債率總體呈下降趨勢(shì)。2022年末，公司借貸總額361.23億元，較年初增加11.43億元，主要系人民幣匯率波動(dòng)導(dǎo)致。剔除匯率影響后，公司借貸總額較年初略有下降。債務(wù)結(jié)構(gòu)方面，得益于公司短期美元債務(wù)的置換和年內(nèi)到期債務(wù)的兌付，公司短期債務(wù)比例顯著下降。2022年末，公司短期債務(wù)規(guī)模為96.33億元，較年初減少65.12億元，占借貸總額比例下降到26.67%。2022年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~150.06億元，較去年同比增長(zhǎng)5.94%；投資活動(dòng)與籌資活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流凈額為-68.81億元和-96.52億元，較去年同期增加12.91億元和減少42.51億元?；I資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額同比減少，主要系公司支付同一控制下的股權(quán)收購(gòu)款及公司去年同期收到非公開(kāi)發(fā)行股票募集配套資金。股份現(xiàn)金流情況(單位：億元)資料來(lái)源：公司公告，中信建投新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告7國(guó)內(nèi)天然氣龍頭企業(yè)，全場(chǎng)景布局提升盈利能力綜合布局多樣性氣源，城燃項(xiàng)目遍布全國(guó)伴隨著2020年公司內(nèi)部資源重組的完成，新奧股份實(shí)現(xiàn)了天然氣產(chǎn)業(yè)上下游聯(lián)通。從產(chǎn)業(yè)上游的角度來(lái)看，公司形成了多元天然氣獲取渠道，以中石油、中石化和中海油的油氣資源為基礎(chǔ)盤(pán)，對(duì)外擴(kuò)展國(guó)際天然氣資源、LNG鉤HenryHub，價(jià)格變化幅度相對(duì)較小，非常規(guī)氣源獲取能力達(dá)300萬(wàn)立方米/日。公司積極參與天然氣儲(chǔ)運(yùn)環(huán)節(jié)，舟山接收站一期與二期工程分別于2018年和2021年投產(chǎn)，年處理能力達(dá)750萬(wàn)噸LNG。2022年，公司投建舟山接收站第三期工程，預(yù)計(jì)年處理能力可增加350萬(wàn)噸；此外，公司還積極利用國(guó)家管網(wǎng)放開(kāi)的LNG接收站中長(zhǎng)期窗口期，并與中石油、中石化和中海油串換窗口使用，提升資源獲取的靈活性。在管道運(yùn)輸方面，公司擁有自有長(zhǎng)輸管線4條，輸氣能力120億方/年；與國(guó)網(wǎng)管道累計(jì)簽署管道協(xié)議60余個(gè)，獲取國(guó)網(wǎng)資源上載點(diǎn)7個(gè)、下載點(diǎn)52個(gè)，管容達(dá)300萬(wàn)方/日，可實(shí)現(xiàn)跨區(qū)域靈活調(diào)度，目前為除三大油外最大托運(yùn)商；公司還擁有超過(guò)1200輛靈活調(diào)配的LNG槽車(chē)，規(guī)模居全國(guó)第一。在儲(chǔ)氣方面，公司獲取國(guó)網(wǎng)文23儲(chǔ)氣庫(kù)、廣州、中石油虛擬儲(chǔ)氣庫(kù)容量8000萬(wàn)方，舟山接收站儲(chǔ)氣容量達(dá)4億方，使用國(guó)網(wǎng)儲(chǔ)氣庫(kù)容量2000萬(wàn)方。公司通過(guò)發(fā)展管輸和儲(chǔ)氣業(yè)務(wù)，提高了非常規(guī)氣源的獲取能力，提升了資源遠(yuǎn)途調(diào)配能力。6：2021年全國(guó)天然氣銷(xiāo)量占比從產(chǎn)業(yè)下游來(lái)看，目前公司天然氣銷(xiāo)售業(yè)務(wù)包含三部分，其中天然氣零售業(yè)務(wù)通過(guò)管輸對(duì)接工商業(yè)、居民、交通運(yùn)輸業(yè)客戶(hù)，氣源補(bǔ)充以中石油、中石化、中海油管道氣為主，疊加部分海外油氣資源。管道氣價(jià)格由發(fā)改委制定基準(zhǔn)門(mén)站價(jià)格浮動(dòng)確定，非管道氣(以LNG為主)價(jià)格受?chē)?guó)內(nèi)外天然氣市場(chǎng)價(jià)格影響；天然氣批發(fā)業(yè)務(wù)是零售業(yè)務(wù)的補(bǔ)充，對(duì)接天然氣貿(mào)易商等客戶(hù)，氣源為國(guó)內(nèi)LNG液化廠與沿海接收站。通過(guò)收購(gòu)新奧能源，公司獲得了其國(guó)內(nèi)的城市燃?xì)忭?xiàng)目與銷(xiāo)售運(yùn)營(yíng)渠道，并持續(xù)擴(kuò)展業(yè)務(wù)規(guī)模。新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告85%以上的地區(qū))截至2022年底，公司在全國(guó)擁有254個(gè)城市燃?xì)忭?xiàng)目、覆蓋20個(gè)省份，且大部分位于東部沿海經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)約占全國(guó)天然氣市場(chǎng)消費(fèi)總額的10%，在全國(guó)主要城市燃?xì)夤局信琶傲小?022年，公司零售氣銷(xiāo)售價(jià)差為0.48元/立方米，同比下降0.03元/立方米；零售氣價(jià)差下降主要系天然氣采購(gòu)價(jià)格提升導(dǎo)致。得益于公司天然氣全產(chǎn)業(yè)整合完成度高，在主要城燃上市公司中，公司價(jià)差縮窄幅度較小。天然氣直銷(xiāo)業(yè)務(wù)對(duì)接下游工業(yè)、城市燃?xì)?、電廠、交通能源等客戶(hù)，氣源包括國(guó)際天然氣資源、國(guó)內(nèi)LNG新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告9液化廠資源以及部分非常規(guī)資源，其中國(guó)際油氣資源價(jià)格與JCC、Brent、HH等國(guó)際主流能源指數(shù)掛鉤，通過(guò)長(zhǎng)協(xié)與現(xiàn)貨兩種方式采購(gòu)，國(guó)內(nèi)非常規(guī)資源通過(guò)煤制氣、煤層氣、散井氣等方式獲取。隨著雙碳政策深入推進(jìn)，政府重點(diǎn)突出綠色低碳發(fā)展，深化大氣污染防治，加速各領(lǐng)域綠色轉(zhuǎn)型，國(guó)內(nèi)的大型工業(yè)、電廠等直銷(xiāo)氣客戶(hù)對(duì)更加清潔的天然氣、靈活的供氣和資源匹配有很強(qiáng)的需求。與天然氣零售相比，直銷(xiāo)氣業(yè)務(wù)直接將下游工業(yè)、電廠等用氣大戶(hù)與國(guó)內(nèi)外氣源地相連接，在降低下游大客戶(hù)用氣成本的同時(shí)，減少中間環(huán)節(jié)的費(fèi)用。直銷(xiāo)氣業(yè)務(wù)的發(fā)展，有助于增長(zhǎng)下游客戶(hù)對(duì)天然氣的消費(fèi)需求量。在未來(lái)天然氣大客戶(hù)直供比例上升的趨勢(shì)下，公司憑借上游的多元化氣源優(yōu)勢(shì)與天然氣接收、儲(chǔ)存、運(yùn)輸環(huán)節(jié)的自建優(yōu)勢(shì)，可以實(shí)現(xiàn)直銷(xiāo)氣業(yè)務(wù)的持續(xù)發(fā)展。2022/方，同比提升0.41元/方。資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，中信建投資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，中信建投新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告天然氣需求有望增長(zhǎng)公司天然氣供應(yīng)來(lái)源主要為國(guó)內(nèi)氣態(tài)氣源、國(guó)內(nèi)液態(tài)氣源以及國(guó)際氣源。2022年，歐洲冬季氣溫高于往年水平，歐盟居民以及工商業(yè)天然氣需求水平持續(xù)維持低位，疊加全球LNG資源大量流向歐洲，歐洲天然氣市場(chǎng)出現(xiàn)供大于求，天然氣庫(kù)存顯著高于往年平均水平，國(guó)際天然氣市場(chǎng)價(jià)格承壓。截至2023年8月5日，歐盟天然氣庫(kù)存量達(dá)986.19太瓦時(shí)(TWh)，占總庫(kù)存容量87.10%，占比達(dá)2011年以來(lái)同期庫(kù)存高位水平。資料來(lái)源：GIE，中信建投2023年以來(lái)，國(guó)際主要天然氣價(jià)格指數(shù)HenryHub、TTF、NBP均呈下降趨勢(shì)。截至2023年8月6日，HenryHub價(jià)格較年初下降37.21%，同比下降68.04%；TTF價(jià)格較年初下降62.19%，同比下降85.42%；NBP價(jià)格較年初下降42.67%，同比下降77.67%。在歐洲天然氣庫(kù)存高企，世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇速度緩慢的情況下，我們預(yù)計(jì)全球天然氣價(jià)格將維持低位運(yùn)行。對(duì)于公司來(lái)說(shuō)，天然氣市場(chǎng)價(jià)格整體走低有利于降低公司天然氣采購(gòu)的成資料來(lái)源：CapitalIQ，中信建投新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告在公司國(guó)際氣源方面，截至2022年末公司在手長(zhǎng)協(xié)規(guī)模達(dá)764萬(wàn)噸/年，簽約主體分別為新奧能源和新奧簽訂的90萬(wàn)噸/年長(zhǎng)期資源供應(yīng)合同開(kāi)始供應(yīng)時(shí)間為2022年，交付方式為FOB(離岸價(jià)，賣(mài)方在出口碼頭將LNG銷(xiāo)售給買(mǎi)方，買(mǎi)方負(fù)責(zé)運(yùn)輸)，與HenryHub指數(shù)掛鉤，價(jià)格波動(dòng)幅度較為穩(wěn)定可控，相較于DES(船上交貨，賣(mài)方在接收方碼頭將LNG銷(xiāo)售給買(mǎi)方，賣(mài)方負(fù)責(zé)運(yùn)輸)交付方式，F(xiàn)OB交付具有更強(qiáng)的靈活性，公司可以在全球范圍內(nèi)任意選定LNG資源的運(yùn)送地點(diǎn)，有助于公司國(guó)際天然氣市場(chǎng)的開(kāi)拓。以公司現(xiàn)有長(zhǎng)協(xié)資源和5%增速的天然氣銷(xiāo)售量計(jì)算，全部長(zhǎng)協(xié)氣合同開(kāi)始供應(yīng)后，公司國(guó)際長(zhǎng)協(xié)氣源可滿(mǎn)足公司約24%的天然氣需求。供應(yīng)商合同年限合同規(guī)模(萬(wàn)噸/年)交付方式開(kāi)始供應(yīng)時(shí)間掛鉤指數(shù)Chevron66DES2018JCCTotal50DES2018JCC/HHOrigin28DES2018BrentCheniere90FOB2022HHNovatek60DES2025BrentEnergyTransfer2090FOB2026HHEnergyTransfer20FOB2026HHNextDecade20200FOB2026HH注：按1噸LNG=1400立方米天然氣換算，天然氣銷(xiāo)售量年增長(zhǎng)速度假設(shè)為5%在天然氣接收與處理方面，公司舟山接收站三期工程核準(zhǔn)，年處理能力將超1000萬(wàn)噸。2022年3月15日，浙江省發(fā)改委核準(zhǔn)舟山三期工程，該項(xiàng)目將新建4座22萬(wàn)立方米LNG儲(chǔ)罐以及相關(guān)的配套設(shè)施，預(yù)計(jì)新增LNG處理能力350萬(wàn)噸/年，三期工程完成后，預(yù)計(jì)舟山接收站年處理能力將超1000萬(wàn)噸。舟山接收站三期工程的新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告投建有利于提升公司自營(yíng)接收站的處理能力，更好地對(duì)上游資源進(jìn)行儲(chǔ)運(yùn)處理；也有助于開(kāi)發(fā)舟山及附近區(qū)域的船舶加注市場(chǎng)和LNG銷(xiāo)售市場(chǎng)。2022年，受海外天然氣價(jià)格高企及國(guó)內(nèi)疫情抑制經(jīng)濟(jì)活動(dòng)等多重因素疊加影響，國(guó)內(nèi)沿海LNG接收站利用率普遍偏低，舟山接收站全年共實(shí)現(xiàn)處理量153.26萬(wàn)噸。舟山接收站地處東部沿海發(fā)達(dá)地區(qū)，背靠浙江、江蘇等經(jīng)濟(jì)強(qiáng)省，根據(jù)十四五規(guī)劃，浙江省天然氣消費(fèi)量將由2021年的180億方提升至2025年的315億方。隨著國(guó)際天然氣價(jià)格逐步回歸理性以及國(guó)內(nèi)下游需求恢復(fù)，周邊地區(qū)旺盛的天然氣需求將會(huì)有力支撐舟山接收站處理量大幅回升。2022年天然氣表觀消費(fèi)量的下降時(shí)是受到供給與需求兩方面的影響。供給方面，俄烏沖突等問(wèn)題導(dǎo)致歐洲能源供應(yīng)緊張，帶動(dòng)國(guó)際LNG價(jià)格走向高位，國(guó)內(nèi)企業(yè)進(jìn)口LNG積極性疲軟，國(guó)內(nèi)LNG進(jìn)口量同比減少。需求方面，受新冠疫情的影響，天然氣消費(fèi)需求下滑。我們認(rèn)為2022年天然氣表觀消費(fèi)量同比下滑主要受短期因素影響。從中長(zhǎng)期視角來(lái)看，“雙碳”政策持續(xù)推進(jìn)，城鎮(zhèn)化建設(shè)、北方清潔取暖推進(jìn)和長(zhǎng)江流域采暖需求釋放等城鎮(zhèn)燃?xì)馊笨谌栽?。以北方清潔取暖為例?017年，國(guó)家能源局發(fā)布《北方地區(qū)冬季清潔取暖規(guī)劃(2017-2021年)》，提出到2021年北方地區(qū)清潔取暖率70%。截至2020年采暖季結(jié)束,北方地區(qū)清潔取暖面積達(dá)125.9億平方米，清潔取暖率達(dá)65%以上。目前，北方地區(qū)清潔取暖仍在持續(xù)推進(jìn)中，相關(guān)財(cái)政資金支持力度持續(xù)加大。2023年，伴隨著國(guó)際天然氣市場(chǎng)價(jià)格的回落與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的逐步復(fù)蘇，天然氣消費(fèi)的供應(yīng)和需求兩方面的問(wèn)題都有望得到解決。供應(yīng)端方面，2023年1~6月我國(guó)天然氣累計(jì)產(chǎn)量為1155億立方米，同比增長(zhǎng)5.36%，增速比去年上升0.46個(gè)百分點(diǎn)，天然氣產(chǎn)量穩(wěn)步增長(zhǎng)。需求端方面，從工商業(yè)角度來(lái)看，隨著疫情政策的調(diào)整，經(jīng)濟(jì)生活和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)逐步恢復(fù)常態(tài)，下游用氣需求有望恢復(fù)；從天然氣發(fā)電角度來(lái)看，燃?xì)獬杀窘档秃拖掠坞娏π枨蟮幕謴?fù)都將拉動(dòng)天然氣發(fā)電需求的增長(zhǎng)。綜合來(lái)看，我們判斷2023年天然氣表觀消費(fèi)量將恢復(fù)增長(zhǎng)。2020-2021年，公司售氣量增速均高于全國(guó)天然氣表觀消費(fèi)量增速；2022年，公司售氣量降幅也小于全國(guó)天然氣表觀消費(fèi)量減少幅度。因此，我們認(rèn)為隨著全國(guó)天然氣消費(fèi)量的增長(zhǎng)，公司售氣量有望獲得更高的增長(zhǎng)速度。公司天然氣銷(xiāo)售價(jià)格包含多種定價(jià)機(jī)制。直銷(xiāo)氣方面，公司天然氣銷(xiāo)售定價(jià)較為市場(chǎng)化，根據(jù)不同的客戶(hù)新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告類(lèi)型與需求，采用浮動(dòng)價(jià)格或固定價(jià)格定價(jià)，便于上游采購(gòu)成本的傳遞。從過(guò)去的機(jī)制來(lái)看，零售氣方面，居民用戶(hù)的天然氣銷(xiāo)售價(jià)格采用政府定價(jià)的方式，需進(jìn)行居民聽(tīng)證會(huì)實(shí)現(xiàn)價(jià)格調(diào)整；非居民用氣銷(xiāo)售價(jià)格則采取政府指導(dǎo)價(jià)，可依據(jù)上游門(mén)站價(jià)格變動(dòng)申請(qǐng)燃?xì)怃N(xiāo)售價(jià)格調(diào)整。近年天然氣價(jià)格波動(dòng)劇烈，國(guó)家積極推進(jìn)天然氣上下游價(jià)格聯(lián)絡(luò)機(jī)制不斷完善。2023年2月，國(guó)家發(fā)展改革委向各省市下發(fā)了《關(guān)于提供天然氣上下游價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制有關(guān)情況的函》，要求各地就建立健全天然氣上下游價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制提出具體意見(jiàn)建議，包括如何確定綜合采購(gòu)成本、如何科學(xué)設(shè)置啟動(dòng)條件、調(diào)價(jià)周期和調(diào)價(jià)幅度等。4月，國(guó)家發(fā)展改革委向各省(區(qū))市發(fā)改委發(fā)布了《天然氣上下游價(jià)格聯(lián)動(dòng)相關(guān)指導(dǎo)意見(jiàn)(征求意見(jiàn)稿)》，旨在健全下游成本疏導(dǎo)機(jī)制，重點(diǎn)推動(dòng)居民用氣價(jià)格聯(lián)動(dòng)。2023年城燃采購(gòu)燃?xì)獬杀就壬蠞q，為疏導(dǎo)城燃公司經(jīng)營(yíng)壓力，2023年內(nèi)蒙古、湖南、南京、石家莊、西安等省市陸續(xù)出臺(tái)天然氣價(jià)格聯(lián)動(dòng)新政策，宣布適時(shí)啟動(dòng)政府調(diào)價(jià)機(jī)制，適當(dāng)上調(diào)居民氣價(jià)和非居氣價(jià)。整體來(lái)看，我國(guó)建立上下游天然氣價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制的省市比例不斷提升，未來(lái)城燃盈利穩(wěn)定性有望提升。綜合能源業(yè)務(wù)發(fā)展空間廣闊，煤炭生產(chǎn)持續(xù)貢獻(xiàn)收益公司綜合能源業(yè)務(wù)是以天然氣為切入點(diǎn)，結(jié)合客戶(hù)所屬區(qū)域的資源稟賦，因地制宜提供冷、熱、氣、電等綜合能源供應(yīng)方案以及相關(guān)升級(jí)方案。公司綜合能源項(xiàng)目聚焦低碳園區(qū)、低碳工廠、低碳建筑、低碳交通四大類(lèi)客戶(hù)，主要囊括光伏、售電、配網(wǎng)、燃?xì)庹羝仩t運(yùn)營(yíng)等泛能產(chǎn)品。公司已建成典型泛能項(xiàng)目包括浙江余杭燃煤熱電廠煤改氣項(xiàng)目、南京研發(fā)中心低碳數(shù)智化項(xiàng)目、長(zhǎng)沙黃花機(jī)場(chǎng)智慧能源管理項(xiàng)目等。在公司現(xiàn)有客戶(hù)和渠道資源的支持下，公司綜合能源業(yè)務(wù)發(fā)展迅速，2022年，公司綜合能源業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收86.42億元，同比增，電能銷(xiāo)售占比8%。公司已投運(yùn)泛能規(guī)模項(xiàng)目210個(gè)，在建規(guī)模項(xiàng)目54個(gè)，全部項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后預(yù)計(jì)用能規(guī)模將超時(shí)。理項(xiàng)目公司綜合能源項(xiàng)目依托現(xiàn)有園區(qū)提供全場(chǎng)景綜合能源提供服務(wù)，直接向客戶(hù)提供所需的各種能源產(chǎn)品，收入流入穩(wěn)健，現(xiàn)金流產(chǎn)出迅速，投資回收期一般為7-8年。在客戶(hù)結(jié)構(gòu)上，公司綜合能源項(xiàng)目面向園區(qū)內(nèi)多元化客戶(hù)，避免單一產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的周期性風(fēng)險(xiǎn)；在銷(xiāo)售機(jī)制上，公司會(huì)與客戶(hù)簽訂最低能源用量并建立價(jià)格聯(lián)動(dòng)機(jī)制，便于成本壓力的轉(zhuǎn)移；在建設(shè)節(jié)奏方面，公司會(huì)根據(jù)客戶(hù)需求量分批進(jìn)行投資建設(shè)。在“雙碳”目標(biāo)的大新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告背景下，節(jié)能降碳是工業(yè)園區(qū)、公共機(jī)構(gòu)、交通物流等多個(gè)主體的共同目標(biāo)。根據(jù)《“十四五”節(jié)能減排綜合工作方案》，到2025年，全國(guó)單位國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值能源消耗要比2020年下降13.5%；重點(diǎn)推進(jìn)園區(qū)節(jié)能環(huán)保提升工程、重點(diǎn)行業(yè)綠色升級(jí)工程、交通物流節(jié)能減排工程、公共機(jī)構(gòu)能效提升工程等節(jié)能減排工程?？紤]公司成熟的項(xiàng)目建設(shè)經(jīng)驗(yàn)和深厚的產(chǎn)業(yè)積累，我們認(rèn)為公司綜合能源業(yè)務(wù)有持續(xù)增長(zhǎng)的空間。資料來(lái)源：公司官網(wǎng)，中信建投公司工程建造及安裝業(yè)務(wù)主要包括工程建造業(yè)務(wù)和工程安裝業(yè)務(wù)兩項(xiàng)業(yè)務(wù)。其中，公司工程建造業(yè)務(wù)主要涉及天然氣工程、市政工程、化工醫(yī)藥工程及低碳與數(shù)智化領(lǐng)域。截至2022年，公司參與的工程項(xiàng)目包含3座LNG接收站，10余座LNG液化工廠，以及超過(guò)2500公里長(zhǎng)輸管線及超過(guò)8000公里中高壓管網(wǎng)。除天然氣工程之外，公司依托天然氣原料優(yōu)勢(shì)，積極發(fā)展氫能相關(guān)技術(shù)，目前公司已具備氫能相關(guān)工程項(xiàng)目十余年歷史經(jīng)驗(yàn)，參與工程包括河北張家口、遼寧葫蘆島、河南京寶等地發(fā)電解水制氫、天然氣制氫、焦?fàn)t煤氣制氫項(xiàng)目；華豐加氫加油加氣項(xiàng)目；泰興新奧摻氫項(xiàng)目技術(shù)方案；以及綠氫綜合利用項(xiàng)目。同時(shí)，公司還依靠強(qiáng)大的制氫工程能力與中國(guó)船舶重工集團(tuán)公司第七一八研究所達(dá)成合作。公司未來(lái)將于718所全資子公司中船派瑞氫能科技有限公司在氫能技術(shù)開(kāi)發(fā)、技術(shù)產(chǎn)業(yè)化推廣及服務(wù)等領(lǐng)域擴(kuò)大合作的深度和廣度，實(shí)現(xiàn)資源共享、合作共贏。根據(jù)國(guó)家發(fā)改委發(fā)布的《氫能產(chǎn)業(yè)發(fā)展中長(zhǎng)期規(guī)劃(2021-2035年)》，氫能是未來(lái)國(guó)家能源體系的重要組成部分、是用能終端實(shí)現(xiàn)綠色低碳轉(zhuǎn)型的重要載體。根據(jù)規(guī)劃所提出的階段性目標(biāo)，到2025年，要求基本掌握核心技術(shù)和制造工藝，燃料電池車(chē)輛保有量約5萬(wàn)輛，部署建設(shè)一批加氫站，可再生能源制氫量達(dá)到10-20萬(wàn)噸/年，實(shí)現(xiàn)二氧化碳減排100-200萬(wàn)噸/年。到2030年，形成較為完備的氫能產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新體系、清潔能源制氫及供應(yīng)體系，有力支撐碳達(dá)峰目標(biāo)實(shí)現(xiàn)。到2035年，形成氫能多元應(yīng)用生態(tài)，可再生能源制氫在終端能源消費(fèi)中的比例明顯提升。隨著氫能產(chǎn)業(yè)的持續(xù)發(fā)展，我們認(rèn)為公司積累的氫能工程建設(shè)經(jīng)驗(yàn)與相關(guān)技術(shù)專(zhuān)利將有助于公司未來(lái)在氫能產(chǎn)業(yè)中獲取先發(fā)優(yōu)勢(shì)。新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告資料來(lái)源：中國(guó)氫能聯(lián)盟，中信建投公司工程安裝業(yè)務(wù)主要系面向居民用戶(hù)和工商業(yè)用戶(hù)進(jìn)行燃?xì)庀嚓P(guān)設(shè)備的安裝以及管道建設(shè)服務(wù)。公司工程安裝業(yè)務(wù)主要包括工商業(yè)客戶(hù)與家庭客戶(hù)。工商業(yè)用戶(hù)方面，截至2022年，公司服務(wù)的工商業(yè)用戶(hù)累計(jì)達(dá)到224462個(gè)。隨著能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的持續(xù)推進(jìn)與國(guó)內(nèi)天然氣供需情況的改善，我們認(rèn)為工商業(yè)用戶(hù)天然氣安裝需求有望持續(xù)增長(zhǎng)。家庭用戶(hù)方面，2022年，公司完成208.6萬(wàn)戶(hù)新開(kāi)發(fā)家庭用戶(hù)的工程安裝，累計(jì)開(kāi)發(fā)2792萬(wàn)個(gè)家庭用戶(hù)，平均管道燃?xì)鈿饣蕿?2.9%。在城市燃?xì)夤艿赖壤匣赂脑旒稗r(nóng)村煤改氣政策的推行大背景下，家庭用戶(hù)的工程安裝也存在持續(xù)增長(zhǎng)的空間。公司能源化工業(yè)務(wù)主要包括煤炭生產(chǎn)與甲醇生產(chǎn)。其中公司煤炭業(yè)務(wù)主要為新能礦業(yè)旗下的王家塔煤礦業(yè)務(wù)，公司擁有王家塔煤礦采礦權(quán)，而煤炭的開(kāi)采、洗選、外輸?shù)染械谌竭\(yùn)營(yíng)。生產(chǎn)煤炭主要用于對(duì)外銷(xiāo)售以及公司內(nèi)部甲醇產(chǎn)品生產(chǎn)。王家塔煤礦年產(chǎn)量原為500萬(wàn)噸/年，2022年5月后，經(jīng)由內(nèi)蒙古自治區(qū)能源局核準(zhǔn)，王家塔煤礦年產(chǎn)量調(diào)增至800萬(wàn)噸/年。根據(jù)公司預(yù)期，遠(yuǎn)期內(nèi)王家塔煤炭還有進(jìn)一步產(chǎn)能增長(zhǎng)的空間，預(yù)計(jì)年產(chǎn)量可提升至1000萬(wàn)噸/年，其中主要煤炭產(chǎn)品為混煤和洗精煤。近年來(lái)，煤炭業(yè)務(wù)毛利貢獻(xiàn)持續(xù)提升，甲醇業(yè)務(wù)毛利貢獻(xiàn)總體下降，主要系化工市場(chǎng)供需情況發(fā)生變化。2022年，公司煤炭業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)毛利21.79億元，同比增長(zhǎng)41.95%，主要系燃煤價(jià)格維持高位且煤炭銷(xiāo)售量同比增長(zhǎng)。此外公司亦有甲醇銷(xiāo)售業(yè)務(wù)，公司甲醇生產(chǎn)業(yè)務(wù)的主要原料為煤炭，公司目前共擁有兩套生產(chǎn)裝置，合計(jì)設(shè)計(jì)產(chǎn)能為120萬(wàn)噸/年。新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告截至2022年，公司煤炭銷(xiāo)售量達(dá)524噸，同比去年增長(zhǎng)34.36%。公司甲醇銷(xiāo)售量達(dá)141萬(wàn)噸，同比減少0.7%。2023年以來(lái)煤炭市場(chǎng)價(jià)格同比回落，但考慮到公司煤炭主要以長(zhǎng)協(xié)價(jià)格銷(xiāo)售，我們判斷煤炭噸毛利受市場(chǎng)價(jià)格下跌影響有限，此外公司煤礦產(chǎn)能的增長(zhǎng)有望對(duì)沖煤炭綜合售價(jià)下行影響。圖32：秦皇島動(dòng)力煤現(xiàn)貨5500大卡(單位：元/噸)圖33：印尼進(jìn)口煤5500大卡(單位：元/噸)資料來(lái)源：百川盈孚，中信建投資料來(lái)源：Wind資訊，中信建投新奧股份新奧股份A股公司深度報(bào)告盈利預(yù)測(cè)我們以如下關(guān)鍵假設(shè)測(cè)算公司業(yè)績(jī)：2023~2025年公司天然氣工商業(yè)零售氣量增速分別為8%、7%、7%，毛差分別為0.47元/方、0.5元/方、0.5元/方；居民零售氣量增速分別為10%、9%、9%，毛差分別為0.47元/方、0.5元/方、0.5元/方。批發(fā)氣量增速泛能項(xiàng)目收入增速分別為29.44%、19.23%、16.13%，毛利率保持為15%；能源收入增速分別為-13.09%、-2.33%、-3.49%，毛利率分別為25.51%、25.72%、25.93%；工程業(yè)務(wù)收入增速為5%，毛利率保持45%；增值業(yè)務(wù)收