資產(chǎn)配置的王道

...v.資產(chǎn)配置的王道林雋XX篤道投資公司執(zhí)行董事/智匯財(cái)富董事總經(jīng)理資產(chǎn)配置可讓投資者不至于因?yàn)槟骋淮蔚耐顿Y失利而賠上所有心血，更主要的是，無數(shù)前車之鑒說明，這一方法也是戰(zhàn)勝短期恐慌和人性貪婪的終極武器。確定和調(diào)整資產(chǎn)配置并不是什么太復(fù)雜的事兒，只要你不想跟巴菲特一較高低，那不過就是制定一個(gè)“低買高賣〞的制度罷了。關(guān)鍵是，你要真的把它作為制度去認(rèn)真執(zhí)行。一直以來，圍繞資產(chǎn)配置的口水仗經(jīng)久不息。17世紀(jì)初，西班牙著名作家塞萬提斯在?堂吉訶德?中忠告說：“不要把所有的雞蛋放在一個(gè)籃子里。〞而300年后，當(dāng)過淘金工人、頗具冒險(xiǎn)精神的美國作家馬克·吐溫在?傻瓜威爾遜?中反駁：“愚蠢的人說，不要把雞蛋放在一個(gè)籃子里；而聰明的人卻說，把雞蛋放在一個(gè)籃子里，然后看管好那個(gè)籃子。〞幾十年來，在金融學(xué)術(shù)圈和華爾街關(guān)于“資產(chǎn)配置重要性〞的爭辯更有愈演愈烈的趨勢，動(dòng)不動(dòng)就上升到諾貝爾獎(jiǎng)的層次。對于這個(gè)絕非是非此即彼、非黑即白的問題，投資者不應(yīng)繼續(xù)糾結(jié)于做還是不做，而是應(yīng)該認(rèn)真思考如何執(zhí)行。發(fā)揮國人中庸的優(yōu)良傳統(tǒng)，其實(shí)不把雞蛋放在一個(gè)籃子里與看管好籃子，在資訊如此興旺的今天并沒有太多的矛盾，人們只要把握好一個(gè)“度〞：不要把雞蛋都放在一個(gè)籃子里，也不用放在幾十個(gè)籃子里。因?yàn)閷τ诖蠖鄶?shù)人，既沒有那么多雞蛋，也沒有那么大地方放太多的籃子。根據(jù)自身情況把每只雞蛋放到適當(dāng)?shù)幕@子里，才是考驗(yàn)投資者智慧的挑戰(zhàn)。資產(chǎn)配置有多重要？獲得穩(wěn)定報(bào)酬、降低投資風(fēng)險(xiǎn)，是很多經(jīng)歷了證券市場起起伏伏的投資者的訴求。在中國目前較高成長性和波動(dòng)性的市場環(huán)境中，進(jìn)展著眼于未來5年、10年的投資規(guī)劃已變得越來越重要，其中，品種選擇固然是第一要?jiǎng)?wù)，但配置的好壞可能會(huì)在更大程度上影響最后的投資結(jié)果。海外一份研究報(bào)告顯示，影響投資報(bào)酬與風(fēng)險(xiǎn)最大的因素是“資產(chǎn)配置〞，影響程度高達(dá)91.5%。資產(chǎn)配置就是將資金分別投資到各種不同的資產(chǎn)類別，經(jīng)由長期持有及持續(xù)投資來降低風(fēng)險(xiǎn)，以到達(dá)預(yù)設(shè)報(bào)酬的一種投資組合策略，亦即在“風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)〞與“無風(fēng)險(xiǎn)理財(cái)〞之間求取平衡。資產(chǎn)配置以系統(tǒng)化分散投資來降低投資風(fēng)險(xiǎn)，借由不同金融工具的不一致性，也就是不會(huì)齊漲齊跌之特性，讓各投資經(jīng)過組合后到達(dá)預(yù)期的效果，這就是資產(chǎn)配置的優(yōu)點(diǎn)。我們不妨舉個(gè)簡單的例子，來直觀了解資產(chǎn)配置的成效。投資者甲將10萬元投資于某個(gè)單一資產(chǎn)，假設(shè)按每年5%投資回報(bào)率計(jì)算，其20年后的投資總值為26.5萬元。投資者乙將10萬元配置于不同的資產(chǎn)類別，有些造成虧損，但有些那么給予正回報(bào)。由于可控制損失范圍，總績效反而比投資者甲好〔表1〕。兩者初始投資額一樣，20年后總值卻相差1倍多。這即是“資產(chǎn)配置〞的八字箴言：“控制風(fēng)險(xiǎn)、掌握獲利。〞也可充分論證資產(chǎn)配置對保護(hù)投資者資產(chǎn)的重要作用—在個(gè)人可忍受的風(fēng)險(xiǎn)范圍內(nèi)追求最大報(bào)酬。進(jìn)展資產(chǎn)配置的五步法那么既然資產(chǎn)配置如此重要，那它的具體細(xì)節(jié)或者說路線圖是什么樣的呢？為了更清楚地闡釋這一問題，我們把資產(chǎn)配置的流程拆分成五個(gè)步驟：制定投資目標(biāo)、選擇資產(chǎn)類別、確定配置比例、選擇投資方式、配置再平衡〔附圖〕。第一步，制定投資目標(biāo)說到目標(biāo)就有點(diǎn)像一個(gè)哲學(xué)問題，跟“人活著為什么〞一樣不好答復(fù)。有人會(huì)覺得，投資就是為了賺更多的錢。對于專業(yè)投資人士來說，這樣的投資目標(biāo)有點(diǎn)道理，因?yàn)橘嶅X多少就像他們職業(yè)的計(jì)分器，是衡量他們是否戰(zhàn)勝同行的標(biāo)尺；對于非投資行業(yè)的職業(yè)經(jīng)理人或企業(yè)家而言，金融投資是他們事業(yè)之外的另一個(gè)領(lǐng)域，罔顧風(fēng)險(xiǎn)，一味追求高收益，不僅不能證明他們成功，反而會(huì)分散精力和財(cái)力，甚至危及他們的事業(yè)。我們從這次金融危機(jī)以來，眾多由于過度投資、資金鏈斷裂的跑路老板們身上，應(yīng)該可以了解一二。所以，對于絕大多數(shù)投資者，投資目標(biāo)應(yīng)該是效勞于我們的具體財(cái)富需求，雖然期限可長可短，但都應(yīng)該跟個(gè)人生活、機(jī)構(gòu)主業(yè)嚴(yán)密相連，比方買房、子女留學(xué)、養(yǎng)老，甚至社?；饍陡独习傩盏酿B(yǎng)老錢。只有在契合具體財(cái)富需求的前提下，平衡風(fēng)險(xiǎn)和收益，才是有意義的投資目標(biāo)。當(dāng)投資目標(biāo)確定以后，你的投資行為就不再是隨機(jī)漫步，而是有既定方向和期限的理性投資行為。為了方便管理，我們還可以將投資目標(biāo)量化為三個(gè)根本要素：預(yù)期收益率、預(yù)期波動(dòng)幅度、資產(chǎn)流動(dòng)性。第二步，選擇資產(chǎn)類別資產(chǎn)主要可以分成幾大類：股票、固定收益證券〔包括國債、債券基金、銀行理財(cái)產(chǎn)品等〕、房地產(chǎn)、私人股權(quán)、貴金屬、商品以及具有保障功能的保險(xiǎn)、具有欣賞價(jià)值的藝術(shù)品等。傳統(tǒng)金融理論常常參考相關(guān)系數(shù)來配置資產(chǎn)，也就是越不相關(guān)的資產(chǎn)類別，越應(yīng)該組合在一起，這樣風(fēng)險(xiǎn)可以相互抵消。但在當(dāng)前，經(jīng)濟(jì)環(huán)境日益復(fù)雜，產(chǎn)品之間的相關(guān)性出現(xiàn)越來越多的不確定性。而且對于普通投資者來說，研究產(chǎn)品之間的相關(guān)性實(shí)在是個(gè)太高深的問題，我們可以換一個(gè)角度來對待資產(chǎn)類別的選擇。在整個(gè)投資組合里的每一類資產(chǎn)就像夢幻團(tuán)隊(duì)的每一位成員一樣，需要為團(tuán)隊(duì)作出特別的奉獻(xiàn)，而且成員之間要互補(bǔ)，比方有的是負(fù)責(zé)進(jìn)攻的前鋒，有的是負(fù)責(zé)防守的后位，有的那么是固守穩(wěn)攻的自由人。而且我們對于不同的資產(chǎn)要有正確的認(rèn)識(shí)。投資產(chǎn)品就跟人一樣，人無完人，投資產(chǎn)品也不可能既幫你賺大錢，又沒有風(fēng)險(xiǎn)，在決策階段我們就應(yīng)該建立對各類資產(chǎn)特征的正確認(rèn)識(shí)。比方長期來看，股票的收益率高于固定收益證券，但股票價(jià)格的波動(dòng)遠(yuǎn)大于固定收益證券，如果你不能忍受任何波動(dòng)，盲目投資股票，其結(jié)果一定是虧損；又比方債券基金是防御型投資產(chǎn)品，在市場不好時(shí)，可以很好地保護(hù)你的投資組合，但不具有進(jìn)攻性，當(dāng)市場好的時(shí)候，債券基金的收益一定會(huì)落后于股票基金，這時(shí)你不應(yīng)該嫌棄這一品種，就像你不應(yīng)該嫌棄老實(shí)可靠的老公不夠浪漫一樣；再比方PE類產(chǎn)品要求比擬長的投資期限，一般是5年以上，如果你是動(dòng)用了公司流動(dòng)資金投資PE產(chǎn)品，那可能就麻煩大了?？偟膩碚f，我們在選擇資產(chǎn)類別時(shí)應(yīng)該考慮幾個(gè)問題：一、資產(chǎn)價(jià)值必須具有長期可持續(xù)性；二、能為整體投資組合帶來不同于其他資產(chǎn)類別的作用；三、預(yù)期收益是以市場平均收益為根底，不依托于特殊的積極管理能力；四、投資產(chǎn)品交易市場較大，資產(chǎn)具有變現(xiàn)能力。第三步，確定組合的標(biāo)準(zhǔn)配置比例資產(chǎn)配置策略五花八門，應(yīng)該說不同投資者的情況要采用不同的策略。市場上最流行的是根據(jù)經(jīng)濟(jì)變化進(jìn)展動(dòng)態(tài)資產(chǎn)配置的方法，其中具代表性的是2004年美林證券推出的“投資鐘〞模型。一切看起來很完美，但市場弄人，4年后，美林證券在次債危機(jī)中被美國銀行收購。模型做得很漂亮，可惜市場還是不能預(yù)測的。這也給“沒有那么聰明的人〞一個(gè)時(shí)機(jī)，以“阿甘〞的精神確定我們的組合標(biāo)配：以不變應(yīng)萬變。所以，大多數(shù)投資者更適用靜態(tài)策略，也就是確定組合標(biāo)配比例后，在3-5年甚至更長的時(shí)間內(nèi)不做調(diào)整，除非發(fā)生非常重大事件影響到財(cái)富需求變化。在所有靜態(tài)策略中，比擬常見的是風(fēng)險(xiǎn)匹配法，也就是根據(jù)投資者的風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)結(jié)果來確定資產(chǎn)配置的標(biāo)準(zhǔn)比例。但在現(xiàn)實(shí)操作中我們發(fā)現(xiàn)，影響投資者風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)結(jié)果的重要因素：“投資者風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度〞，受市場環(huán)境影響極大，使得風(fēng)險(xiǎn)評價(jià)常常無法幫助投資者進(jìn)展正確的資產(chǎn)配置。有兩種更簡單且在實(shí)踐中更具操作性的靜態(tài)配置策略：三三法和核心資產(chǎn)法。三三法就是我們選擇三類主要資產(chǎn)來組成投資組合，每類資產(chǎn)在總資產(chǎn)中的比例為1/3。比方我們選擇了最常見的資產(chǎn)類別：股票、固定收益證券、房地產(chǎn)，那么這三類資產(chǎn)各占總資產(chǎn)的1/3。核心資產(chǎn)法就是將我們的總資產(chǎn)的絕大局部作為核心資產(chǎn)，以實(shí)現(xiàn)長期投資目標(biāo)，并且不輕易變動(dòng)，剩下小局部作為衛(wèi)星資產(chǎn)，可以用于實(shí)現(xiàn)除了長期投資目標(biāo)之外的需求，比方追求高風(fēng)險(xiǎn)的超額收益，或者某種藝術(shù)品的收藏愛好等。舉例來說，在這個(gè)夢想與現(xiàn)實(shí)結(jié)合的過程中，我們還需要對各類資產(chǎn)未來收益率和波動(dòng)幅度進(jìn)展一些假設(shè)。由于中國股市和商品房市場的歷史較短，我們將以近百年來美國各類資產(chǎn)平均收益率數(shù)據(jù)為參考。我們現(xiàn)在要為一個(gè)中產(chǎn)家庭建立穩(wěn)健增長的投資組合，其長期投資目標(biāo)是保障高品質(zhì)的退休生活，我們選擇股票、固定收益證券、房地產(chǎn)三類主要資產(chǎn)，并用三三法確定標(biāo)準(zhǔn)配置比例〔表2〕。對于這個(gè)配置比例，投資者可以根據(jù)自己情況進(jìn)展調(diào)整，比方你不看好房地產(chǎn)的長期走勢，那么這1/3的資產(chǎn)還有很多項(xiàng)選擇擇：可以抵御美元貶值的黃金，分散匯率和國別風(fēng)險(xiǎn)的海外基金，具有保障功能的保險(xiǎn)，可能產(chǎn)生超額收益的PE，甚至你可以將其中一半投入分紅穩(wěn)定的藍(lán)籌股票〔以當(dāng)前金融股年均4%的分紅來說，這也是非常不錯(cuò)的選擇〕，另一半投入風(fēng)險(xiǎn)高于普通固定收益證券的信托產(chǎn)品。總之資產(chǎn)配置中，各類資產(chǎn)要各司其職，而且配置比例一旦確定，就要將其作為投資制度，一以貫之地執(zhí)行。道理很簡單，做到不容易。問題關(guān)鍵在于許多人還是心存幸運(yùn)，希望自己就是那個(gè)被天上掉下來的餡餅砸到的人，但天上通常掉下來的不是餡餅，而是石頭。要克制這個(gè)心魔其實(shí)也有方法，在確定組合標(biāo)配階段，參照核心資產(chǎn)法，把資產(chǎn)區(qū)分為核心資產(chǎn)和衛(wèi)星資產(chǎn)，你大可以拿所有的衛(wèi)星資產(chǎn)去買彩票，說不定就有幸成為那個(gè)117注中了5.7億元的幸運(yùn)寶貝。第四步，選擇投資方式對于單個(gè)資產(chǎn)類別的具體投資方式，投資者有三個(gè)選擇：自己投資、請專業(yè)人士代勞、進(jìn)展指數(shù)化投資。這三種方法沒有對錯(cuò)之分，完全看投資者的個(gè)人喜好和自身情況而定。指數(shù)化投資相比照擬簡單，可以直接購置ETF〔交易所交易基金〕，根本確保取得市場收益率，而且本錢較低；請專業(yè)人士代勞，在選擇投資經(jīng)理時(shí)，應(yīng)該多花一些心思，錯(cuò)誤的選擇可能使正確的資產(chǎn)配置策略得不到實(shí)施，從而影響投資目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)；自己投資是一件比擬有趣的事情，參與者可以直接決定你的資產(chǎn)波動(dòng)，體驗(yàn)其中沖動(dòng)人心、驚心動(dòng)魄的每一個(gè)時(shí)刻，當(dāng)然這也需要消耗很多時(shí)間和精力。投資者也可以根據(jù)自身的情況在不同資產(chǎn)類別中采用不同的投資方式，比方固定收益證券類采用請人代勞的方式，購置債券基金；股票投資采用指數(shù)化投資的方式，購置ETF；房地產(chǎn)投資采用自己投資的方式。還是那句話，在投資方式的選擇時(shí)，沒有最好，只有最適合，一定要綜合考慮自身的資源和優(yōu)勢，合理選擇。第五步，配置再平衡資產(chǎn)配置中最難把握的是配置再平衡環(huán)節(jié)。在這個(gè)環(huán)節(jié)，投資者最糾結(jié)的是：“股票還在跌，我是不是該先賣掉，跌得再低的時(shí)候我再買回來？〞答案是不可以，因?yàn)樵谑袌龅臀坏臅r(shí)候，錯(cuò)過上漲可能帶來的損失遠(yuǎn)大于倒差價(jià)可能賺到的那一點(diǎn)點(diǎn)利潤。在調(diào)整資產(chǎn)配置時(shí)，理論上最正確的策略是逆勢投資，也就是“大家都虧損的時(shí)候我出手，大家都賺錢的時(shí)候我離場〞。但理論和現(xiàn)實(shí)的距離就是“小散〞與巴菲特的距離，相當(dāng)于資產(chǎn)后面那無數(shù)個(gè)零。如果投資者覺得自己做不到，但身為專業(yè)人士的基金經(jīng)理應(yīng)該做到的話，可能有點(diǎn)不近情理。就像華爾街的現(xiàn)實(shí)版黑色幽默一樣：網(wǎng)絡(luò)股泡沫破滅之后，重倉網(wǎng)絡(luò)股的基金經(jīng)理因?yàn)樘潛p嚴(yán)重出局了，可沒有投資網(wǎng)絡(luò)股的基金經(jīng)理在更早之前就出局了，因?yàn)榛鸨煌顿Y者給贖回光了。逆勢的配置調(diào)整策略推行確實(shí)不易，這種策略可能導(dǎo)致基金經(jīng)理短期內(nèi)業(yè)績落后于同行，而這個(gè)“短期〞可能是指1年，也可能是2年，甚至5年。耶魯大學(xué)基金投資總監(jiān)斯文森在?機(jī)構(gòu)投資與基金管理的創(chuàng)新?一書中曾講到，上世紀(jì)90年代，美國佛羅里達(dá)州在選擇資金管理公司時(shí)采取了一個(gè)看似非?！昂侠悫暤恼撸鹤屚顿Y公司相互競爭，定期從回報(bào)率低的投資公司那里抽出資金交給回報(bào)較高的公司。當(dāng)時(shí)有一家叫派泊的公司，管理的固定收益資金連續(xù)多年獲得高回報(bào)，所以，根據(jù)佛羅里達(dá)州的政策，他們管理州政府的資金越來越多，而這些資金有超額回報(bào)的原因是大局部投入了風(fēng)險(xiǎn)較高的資產(chǎn)抵押貸款衍生品。當(dāng)1994年加息開場時(shí)，大量投資者出逃，伴隨債券需求萎縮，使抵押支持的衍生品在下跌之后又出現(xiàn)了非理性暴跌，而派泊公司管理的佛羅里達(dá)州“低風(fēng)險(xiǎn)〞資金損失沉重。這時(shí)，佛羅里達(dá)州政府又根據(jù)政策從派泊公司抽回大量資金，從而錯(cuò)過了第二年利率恢復(fù)正常時(shí)，派泊公司管理資金收益的大幅上升。經(jīng)過這么幾次來回折騰，佛羅里達(dá)州資金管理的收益可想而知。投資者進(jìn)展這種“倒金字塔〞配置調(diào)整策略的行為是非常普遍的，不管是機(jī)構(gòu)投資者還是個(gè)人投資者。這大概有兩個(gè)原因：外界壓力和趨利避害的本能，這些都是很難改變的。像佛羅里達(dá)州資金管理部門這樣的大型機(jī)構(gòu)尚且會(huì)采用如此政策，作為資金管理公司的投資經(jīng)理們，也就沒法想得太長遠(yuǎn)了。市場上到底沒有多少人有巴菲特的實(shí)力，盡管可能被人嘲笑“廉頗老矣〞，但能夠穩(wěn)坐泰山。讓他們冒著下課的風(fēng)險(xiǎn)逆勢投資，無異于要求大家都是“活雷鋒〞一樣。所以，既然投資者是錢的主人，調(diào)整資產(chǎn)配置可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)還是要投資者自己承當(dāng)。何況調(diào)整資產(chǎn)配置并不是什么太復(fù)雜的事兒，只要你不想跟巴菲特一較高低，不過就是制定一個(gè)“低買高賣〞