2023下半年公募REITs投資策略：風(fēng)物長(zhǎng)宜放眼量積極把握配置窗口

22023年上半年市場(chǎng)回顧>一級(jí)市場(chǎng)打新策略：中長(zhǎng)期視角下REITS上市首日收益表現(xiàn)或?qū)⒂身?xiàng)目基本面與估值定價(jià)的合理性所主導(dǎo)因此后續(xù)在參與一級(jí)市超跌的品種利用能夠匹配賬戶風(fēng)險(xiǎn)收益目標(biāo)的REITS多樣化構(gòu)建組合分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)把握市場(chǎng)后續(xù)筑底反彈階段的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)34>項(xiàng)目申報(bào)及首發(fā)上市節(jié)奏放緩，一級(jí)配售結(jié)構(gòu)與此前較為一致2023年上半年發(fā)行及已申報(bào)的REITS產(chǎn)品概況基金代碼基金簡(jiǎn)稱行業(yè)類型REITs狀態(tài)上市日期原始權(quán)益人底層募集規(guī)模嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)物流倉(cāng)儲(chǔ)物流北京京東世紀(jì)貿(mào)易有限2023年上半年發(fā)行及已申報(bào)的REITS產(chǎn)品概況基金代碼基金簡(jiǎn)稱行業(yè)類型REITs狀態(tài)上市日期原始權(quán)益人底層募集規(guī)模嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)物流倉(cāng)儲(chǔ)物流北京京東世紀(jì)貿(mào)易有限位于重慶、武漢、廊坊的高標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)庫(kù)，用于干貨存儲(chǔ)及中轉(zhuǎn)光伏發(fā)電京能國(guó)際能源發(fā)展（北京）有限公司位于陜西榆林、湖北隨州的榆林光伏項(xiàng)目和晶泰光伏項(xiàng)目風(fēng)電國(guó)家電投集團(tuán)以及集團(tuán)下屬江蘇電力有限公司和配套運(yùn)維驛站項(xiàng)目產(chǎn)業(yè)園區(qū)湖北省科技投資集團(tuán)有位于武漢市的光谷軟件園項(xiàng)目以及現(xiàn)代國(guó)際設(shè)計(jì)城一期項(xiàng)目--山東高速集團(tuán)有限公司位于山東省菏澤市鄄城縣的鄄菏高速項(xiàng)目-工銀瑞信河北高速-河北高速公路集團(tuán)有限位于河北省內(nèi)的榮烏高速-大王店樞紐互通至冀晉界段-易方達(dá)廣州開(kāi)發(fā)區(qū)產(chǎn)業(yè)園區(qū)-廣州開(kāi)發(fā)區(qū)控股集團(tuán)有位于廣州開(kāi)發(fā)區(qū)科學(xué)城的創(chuàng)新基地、創(chuàng)新大廈園區(qū)和創(chuàng)意大廈園區(qū)其中今年上半年共上市4只。相比2022年來(lái)看年初至今REITS一級(jí)市場(chǎng)上新節(jié)奏有所放緩一方面上半年申報(bào)至交易所審批的新項(xiàng)目數(shù)量并不多僅有工銀瑞信河北高速REIT與易方達(dá)廣州開(kāi)發(fā)區(qū)高新產(chǎn)園REIT；另一方面項(xiàng)目獲批通過(guò)后直至成功上市的籌備周期有所延長(zhǎng)持續(xù)低迷的二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)及較弱的市場(chǎng)預(yù)期已傳導(dǎo)至一級(jí)市場(chǎng)層面并引致上市節(jié)奏趨緩此外從—級(jí)市場(chǎng)配售情況來(lái)看上半年新發(fā)REITS的首募投資者結(jié)構(gòu)與此前項(xiàng)目差異不大戰(zhàn)略配售部分參與較多的仍為保險(xiǎn)資金以及基金公司和證券公司的資管賬戶賬戶網(wǎng)下部分認(rèn)購(gòu)主力仍為險(xiǎn)資與機(jī)構(gòu)自營(yíng)2023年上半年首發(fā)REITS戰(zhàn)略配售結(jié)構(gòu)(按金額統(tǒng)計(jì))2023年上半年首發(fā)REITS網(wǎng)下配售結(jié)構(gòu)(按金額統(tǒng)計(jì))2022年&2023年已獲批REITS交易所審批時(shí)長(zhǎng)(按工作日統(tǒng)計(jì))5四單擴(kuò)募項(xiàng)時(shí)間線以四單擴(kuò)募項(xiàng)時(shí)間線以及擴(kuò)募要素統(tǒng)計(jì)>首批4單REITS完成擴(kuò)募發(fā)售，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)上市的戰(zhàn)略平臺(tái)逐步建立代碼簡(jiǎn)稱定價(jià)基準(zhǔn)日擴(kuò)募價(jià)格相較定價(jià)下限的折溢價(jià)擴(kuò)募份額擴(kuò)募金額定向發(fā)售比例*中金普洛斯REIT紅土創(chuàng)新鹽田港REIT華安張江產(chǎn)業(yè)園REIT博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT注：定向發(fā)售比例指擴(kuò)募發(fā)售對(duì)象中除原始權(quán)益人及其關(guān)聯(lián)方與戰(zhàn)略投資者以外、通過(guò)競(jìng)價(jià)方式確認(rèn)的投資者占比經(jīng)歷了前期監(jiān)管審批以及持有人大會(huì)決議等流程四單公募REITS于2023年6月正式完成擴(kuò)募份額的上市此次首批四單REITS產(chǎn)品的擴(kuò)募均采取定向發(fā)售模式在這一發(fā)售方式下擴(kuò)募定價(jià)要求不得低于定價(jià)基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日均價(jià)的90%從最終定價(jià)結(jié)果來(lái)看除鹽田港REIT外，其余三單REITS均按前述90%的底價(jià)發(fā)售一定程度是受現(xiàn)階段REITS市場(chǎng)情緒不佳所影響此外擴(kuò)募發(fā)售結(jié)構(gòu)方面除原始權(quán)益人外專業(yè)擴(kuò)募是REITS可持續(xù)發(fā)展并實(shí)現(xiàn)價(jià)值提升的關(guān)鍵途徑結(jié)合四單REITS的估值方面擴(kuò)募是否對(duì)REITS的估值有提振效應(yīng)主要取決于擴(kuò)募資產(chǎn)的質(zhì)量,從四單REITS擴(kuò)募前后的NAV來(lái)看鹽田港REIT與張江REIT擴(kuò)募資產(chǎn)與首發(fā)資產(chǎn)在地段及用地性質(zhì)較為接近擴(kuò)募后估值實(shí)現(xiàn)了小幅提升NAV=22++6>REITS市場(chǎng)上半年經(jīng)歷顯著調(diào)整，近半數(shù)REITS已跌破發(fā)行價(jià)>REITS市場(chǎng)上半年經(jīng)歷顯著調(diào)整，近半數(shù)REITS已跌破發(fā)行價(jià)2023年上半年市場(chǎng)經(jīng)歷顯著回調(diào)，自2月中下旬以來(lái)價(jià)格持續(xù)下探○結(jié)合公募REITS價(jià)格指數(shù)走勢(shì)可根據(jù)驅(qū)動(dòng)因素與回調(diào)幅度將此次下跌行情分為如下三個(gè)階段(見(jiàn)下圖)；整體而言此輪連續(xù)多月的調(diào)整反映出國(guó)內(nèi)REITS市場(chǎng)仍處于早期發(fā)展階段相對(duì)集中的投資者結(jié)構(gòu)以及有限的流通份額極易在賺錢效應(yīng)弱化后引發(fā)市場(chǎng)信心回落從而放大賣盤力量導(dǎo)致價(jià)格超預(yù)期下跌乃至出現(xiàn)脫離底層項(xiàng)目基本面的超跌現(xiàn)象整體來(lái)看上半年公募REITS累計(jì)價(jià)格收益在股票、債券以及商品等大類資產(chǎn)中的表現(xiàn)相對(duì)靠后；若基于6月末的收盤價(jià)統(tǒng)計(jì)已有近半數(shù)REITS產(chǎn)品跌破發(fā)行價(jià)，考慮實(shí)際分紅后上半年僅有中航首鋼綠能REIT實(shí)現(xiàn)正回報(bào)基金代碼基金簡(jiǎn)稱上市日期上市首日上市以來(lái)上半年日均成交量（億份）上半年日均換手率上半年價(jià)格上半年考慮分紅后的累計(jì)回報(bào) - - 7>量?jī)r(jià)指標(biāo)反映上半年市場(chǎng)表現(xiàn)整體低迷，做空情緒持續(xù)釋放為進(jìn)一步觀測(cè)公募REITS二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)本文從量?jī)r(jià)層面構(gòu)建相應(yīng)指標(biāo)：價(jià)格方面利用REITS收盤價(jià)與移動(dòng)平均價(jià)構(gòu)建價(jià)格偏離度(即乖離率)指標(biāo)偏離度的絕對(duì)值越高表明價(jià)格的波動(dòng)程度越大、市場(chǎng)情緒愈加極端；成交量方面利用REITS主動(dòng)買入量減主動(dòng)賣出量的凈流入占比衡量市場(chǎng)買盤力量的強(qiáng)弱數(shù)值越大表明交投活躍度更高、市場(chǎng)情緒相對(duì)樂(lè)觀○基于上述指標(biāo)的構(gòu)建從價(jià)格偏離度來(lái)看自首批REITS上市以來(lái)價(jià)格偏離度整體在-8%至8%范圍內(nèi)變動(dòng)上半年伴隨市場(chǎng)持續(xù)回調(diào)已上市REITS收盤價(jià)整體呈負(fù)偏離態(tài)勢(shì)；此外成交量方面從各類型REITS平均凈主動(dòng)買入量占比的統(tǒng)計(jì)結(jié)果來(lái)看買盤力量在4月末開(kāi)始逐步壓降其中保租房、倉(cāng)儲(chǔ)物流與高速公路板塊對(duì)應(yīng)REITS的成交情緒相對(duì)更弱○REITS市場(chǎng)成交情緒試紙(基于凈主動(dòng)買入量占比統(tǒng)計(jì))8. -- . -- 代碼簡(jiǎn)稱類型紅土創(chuàng)新鹽田港REIT建信中關(guān)村REIT浙商滬杭甬REIT保租房保租房保租房------ 4 >上半年多數(shù)REITS經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)好于預(yù)期，不同板塊呈現(xiàn)分化結(jié)合公募基礎(chǔ)設(shè)施REITS2023年—、二季度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)整體來(lái)看上半年多數(shù)REITS產(chǎn)品的收入與可供分配金額好于預(yù)期其中保租房、倉(cāng)儲(chǔ)物流以及能源類較招募書披露預(yù)測(cè)值的完成率較高；產(chǎn)業(yè)園區(qū)類型下建信中關(guān)村REIT受出租率下滑的影響上半年業(yè)績(jī)表現(xiàn)相對(duì)靠后高速公路類型下國(guó)金中國(guó)鐵建REIT、華夏越秀REIT、浙商滬杭甬REIT上半年經(jīng)營(yíng)收入完成情況較好○分季度來(lái)看一季度交通出行需求的快速修復(fù)帶動(dòng)高速公路項(xiàng)目業(yè)績(jī)迎來(lái)明顯改善，同時(shí)部分產(chǎn)業(yè)園區(qū)項(xiàng)目受招租進(jìn)展不及預(yù)期等因素影響業(yè)績(jī)端承壓；二季度高速公路業(yè)績(jī)邊際修復(fù)動(dòng)能減緩多數(shù)項(xiàng)目業(yè)績(jī)較一季度環(huán)比下降產(chǎn)業(yè)園區(qū)除部分REITS受擴(kuò)募新購(gòu)入項(xiàng)目帶來(lái)的收入增益實(shí)現(xiàn)環(huán)比上行外其余項(xiàng)目收入較一季度基本未有明顯波動(dòng)此外能源類型下鵬華深圳能源REIT季度電力市場(chǎng)需求旺盛帶動(dòng)發(fā)電量增加，收入環(huán)比增幅明顯相比之下倉(cāng)儲(chǔ)物流與保公募REITS2023年一季度&二季度經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)注1：完成率為各REITs2023Q1與Q2業(yè)績(jī)之和/2023年預(yù)測(cè)值按照一二季度實(shí)際報(bào)告期調(diào)整后所得，完成率超過(guò)100%表明一二季度業(yè)績(jī)存在超預(yù)期情況；注2：對(duì)于在2021年上市且未進(jìn)行擴(kuò)募的部分REITs，對(duì)應(yīng)分項(xiàng)的2023年預(yù)測(cè)值采用2022年預(yù)測(cè)值替代。9>部分園區(qū)類項(xiàng)目出租率承壓，高速公路車流量環(huán)比修復(fù)進(jìn)程放緩結(jié)合各類型REITS底層基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)指標(biāo)來(lái)看產(chǎn)業(yè)園區(qū)方面國(guó)泰君安臨港REIT與國(guó)泰君安東久REIT等廠房類業(yè)態(tài)的資產(chǎn)出租率保持高位而部分辦公類業(yè)態(tài)資產(chǎn)上半年受租賃市場(chǎng)新增需求不足等負(fù)面影響出租率明顯承壓，其中建信中關(guān)村REIT二季度末出租率仍處于低位招租續(xù)租情況仍有待觀察○高速公路方面，受2022年疫情等不利因素影響導(dǎo)致的低基數(shù)上半年各公路項(xiàng)目的車流量與通行費(fèi)收入呈現(xiàn)同比顯著修復(fù)但伴隨二季度宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能以及交通出行需求的減弱多數(shù)項(xiàng)目車流量環(huán)比有小幅下降○相比之下倉(cāng)儲(chǔ)物流、保租房、能源及環(huán)保水務(wù)類型的運(yùn)營(yíng)情況較為穩(wěn)定其中能源類型下的深圳能源REIT與環(huán)保水務(wù)類型下的首創(chuàng)水務(wù)REIT受季節(jié)性因素影響夏季較為旺盛的電力需求和較高的進(jìn)水量帶動(dòng)項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)表現(xiàn)實(shí)現(xiàn)環(huán)比顯著上升；此外首鋼綠能REIT由于二季度進(jìn)行機(jī)組常規(guī)停運(yùn)檢修帶動(dòng)垃圾處置量出現(xiàn)>2022年度收益分配已完成，多數(shù)REITS實(shí)際分紅水平符合預(yù)期公募REITS2022年度收益分配事項(xiàng)已于上半年完成結(jié)合招募說(shuō)明書披露的2022年預(yù)期現(xiàn)金分派率與各REITS產(chǎn)品實(shí)際現(xiàn)金分派率來(lái)看除高速公路類型REITS在疫情等不利因素對(duì)業(yè)績(jī)端造成沖擊的情況下未達(dá)到預(yù)期外其他多數(shù)REITS產(chǎn)品實(shí)際分紅收益基本符合預(yù)期此外結(jié)合一、二季度各REITS的理論現(xiàn)金分派率來(lái)看經(jīng)營(yíng)權(quán)類型項(xiàng)目相對(duì)靠前對(duì)應(yīng)分派率基本在3%以上產(chǎn)權(quán)類REITS中，華夏基金華潤(rùn)有巢REIT、國(guó)泰君安東久REIT、華夏合肥高新REIT、國(guó)泰君安臨港REIT、中金普洛斯REIT、嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)REIT表現(xiàn)較優(yōu)對(duì)應(yīng)分派率超過(guò)2%。2022REITS。11上市滿一年REITS產(chǎn)品持有期回報(bào)統(tǒng)計(jì)注：假設(shè)網(wǎng)下打新資金的鎖定期成本為貨幣市場(chǎng)基金收益,取貨幣市場(chǎng)基金的7日年化收益率作為鎖定期收益率；持有期回報(bào)上市滿一年REITS產(chǎn)品持有期回報(bào)統(tǒng)計(jì)注：假設(shè)網(wǎng)下打新資金的鎖定期成本為貨幣市場(chǎng)基金收益,取貨幣市場(chǎng)基金的7日年化收益率作為鎖定期收益率；持有期回報(bào)>上市破發(fā)弱化打新收益確定性，一級(jí)打新需聚焦項(xiàng)目基本面并關(guān)注市場(chǎng)情緒演繹受二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)持續(xù)走弱、交投情緒低迷以及一級(jí)市場(chǎng)項(xiàng)目新發(fā)節(jié)奏放緩等因素影響2023上半年REITS打新收益相比此前明顯下降其中中金湖北科投光谷REIT上市破發(fā)首日跌幅達(dá)6.3%，打新套利策略的有效性被進(jìn)一步弱化展望后市對(duì)比我國(guó)A股打新市場(chǎng)的可比經(jīng)驗(yàn)來(lái)看僅靠制度紅利帶來(lái)的確定性回報(bào)將難以長(zhǎng)期延續(xù)中長(zhǎng)期視角下REITS上市首日收益表現(xiàn)或?qū)⒂身?xiàng)目基本面與估值定價(jià)的合理性所主導(dǎo)因此后續(xù)在參與一級(jí)市場(chǎng)打新時(shí)需回歸本源結(jié)合項(xiàng)目質(zhì)量?jī)?yōu)選而短期內(nèi)在投資者類型有待豐富、流動(dòng)性問(wèn)題尚未有效解決的情況下還需關(guān)注市場(chǎng)情緒的演繹此外戰(zhàn)略配售作為投資者參與一級(jí)認(rèn)購(gòu)的另一方式能夠獲取相對(duì)更多的參與份額從上市滿兩年的REITS持有回報(bào)來(lái)看多數(shù)產(chǎn)品在持有滿一年后的解禁期能夠?qū)崿F(xiàn)10%以上的收益對(duì)于早期上市的REITS而言若持有滿兩年累計(jì)回報(bào)基本為正○考慮到這一策略下買入份額需鎖定一年因此適合對(duì)流動(dòng)性要求不高的偏長(zhǎng)期資金參與基金代碼基金簡(jiǎn)稱上市日期網(wǎng)下獲配率打新收益率可以覆蓋鎖定期成本的漲幅測(cè)算上市首日漲跌幅紅土鹽田港REIT中金普洛斯REIT博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT華安張江光大REIT建信中關(guān)村REIT華夏合肥高新REIT國(guó)泰君安臨港創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園REIT國(guó)泰君安東久新經(jīng)濟(jì)REIT華夏和達(dá)高科REIT平安廣州廣河REIT浙商滬杭甬REIT華夏越秀高速REIT華夏中國(guó)交建REIT國(guó)金中國(guó)鐵建REIT華泰江蘇交控REIT中金安徽交控REIT富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT中航首鋼綠能REIT鵬華深圳能源REIT紅土深圳安居REIT中金廈門安居REIT華夏北京保障房REIT華夏基金華潤(rùn)有巢REIT嘉實(shí)京東倉(cāng)儲(chǔ)基礎(chǔ)設(shè)施REIT中航京能光伏REIT中信建投國(guó)家電投新能源REIT中金湖北科投光谷REIT.1180%. .. >他山之石：中長(zhǎng)期視角下REITS估值將受資產(chǎn)業(yè)態(tài)、項(xiàng)目基本面及管理方運(yùn)營(yíng)水平影響而出現(xiàn)分化參考同為契約制模式運(yùn)作的亞太地區(qū)代表市場(chǎng)的估值情況來(lái)看新加坡REITS由于持有的海外資產(chǎn)較多，在2022年海外加息的宏觀環(huán)境下表現(xiàn)不佳平往往相對(duì)更高○中國(guó)香港REITS的折價(jià)情況較為普遍其中市值規(guī)模較大、產(chǎn)業(yè)方具備頭部?jī)?yōu)勢(shì)的REITS如領(lǐng)展REIT、越秀REIT其對(duì)應(yīng)的P/NAV水平相較其他REITS更高表明發(fā)行方的綜合實(shí)力以及運(yùn)營(yíng)方的管理水平在對(duì)資產(chǎn)持續(xù)經(jīng)營(yíng)及增值方面發(fā)揮重要作用的同時(shí)也會(huì)影響REITS中長(zhǎng)期的估值水平>公募REITS整體情況：估值受二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格及底層資產(chǎn)未來(lái)收益預(yù)期影響，尚未形成穩(wěn)定中樞國(guó)內(nèi)公募REITS上市至今已有兩年時(shí)間各類型REITS尚未形成穩(wěn)定的估值中樞整體來(lái)看現(xiàn)階段公募REITS估值的變化邏輯除了受到二級(jí)市場(chǎng)交易價(jià)格以及交投情緒影響外底層資產(chǎn)未來(lái)收益期限內(nèi)的現(xiàn)金流、折現(xiàn)率以及擴(kuò)募等因素也會(huì)對(duì)其產(chǎn)生一定影響結(jié)合公募REITS估值情況來(lái)看上市初期在市場(chǎng)供不應(yīng)求格局的推動(dòng)下產(chǎn)權(quán)類項(xiàng)目的P/NAV一度上行至1.5附近而經(jīng)營(yíng)權(quán)類項(xiàng)目的內(nèi)部收益率IRR則在溢價(jià)明顯的情況下回落至3%附近；其后在2022年二級(jí)市場(chǎng)一波三折的走勢(shì)下產(chǎn)權(quán)類項(xiàng)目估值呈現(xiàn)出在1.2-1.4范圍內(nèi)的波動(dòng)態(tài)勢(shì)經(jīng)營(yíng)權(quán)項(xiàng)目則由于相對(duì)較弱的價(jià)格表現(xiàn)IRR呈現(xiàn)波動(dòng)上升○2023年上半年在二級(jí)市場(chǎng)經(jīng)歷顯著回調(diào)下即使部分產(chǎn)權(quán)類項(xiàng)目在2022年報(bào)中披露的資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值有小幅較多的高速公路REITS跌幅顯著帶動(dòng)IRR逐步上升至歷史高點(diǎn)截至6月末平均IRR水平為7.2%。行至這一點(diǎn)位多數(shù)REITS在估值方面已具備一定的安全邊際>產(chǎn)權(quán)類:P/NAV視角下，估值短期低位徘徊中長(zhǎng)期有望回歸公允價(jià)值重點(diǎn)刻畫二級(jí)市場(chǎng)交易價(jià)格與底層不動(dòng)產(chǎn)價(jià)值之間偏離程度的P/NAV倍數(shù)，是用于觀測(cè)產(chǎn)權(quán)類項(xiàng)目估值水平的重要指標(biāo)考慮到國(guó)內(nèi)公募REITS上市時(shí)間不長(zhǎng)可供投資參考的估值"錨"尚未形成基于這一前提本文從相對(duì)估值的思路出發(fā)重點(diǎn)從時(shí)間序列維度判斷當(dāng)前各項(xiàng)目的估值水平首先結(jié)合歷史數(shù)據(jù)的分布情況來(lái)看多數(shù)產(chǎn)權(quán)類REITS當(dāng)前P/NAV已回落至歷史低點(diǎn)部分REITS如蘇園產(chǎn)業(yè)REIT、普洛斯REIT、中關(guān)村REIT已跌破其底層資產(chǎn)公允價(jià)值已回落至歷史均值一倍標(biāo)準(zhǔn)差下方較低水平展望后市伴隨資金交易邏輯回歸至各項(xiàng)目底層資產(chǎn)增值潛力后二級(jí)價(jià)格有望圍繞公允價(jià)值上下波動(dòng)>產(chǎn)權(quán)類:P/FFO視角下不同行業(yè)可比性較弱，估值中樞有望伴隨擴(kuò)募提升P/FFO乘數(shù)是重點(diǎn)衡量REITS經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的估值指標(biāo)較高的估值水平意味著資金相對(duì)認(rèn)平由2000年初的65.5倍增長(zhǎng)至2023年一季度末的15.93倍,表明伴隨擴(kuò)募裝入更多資產(chǎn)后,REITS持有的資產(chǎn)組合會(huì)不斷增值P/FFO水平也相應(yīng)迎來(lái)提升。從國(guó)內(nèi)公募REITS情況來(lái)看基于相對(duì)估值思路目前在P/FFO指標(biāo)的運(yùn)用上更多側(cè)重同類型下的橫向比較以及時(shí)間序列維度上的縱向?qū)Ρ冉Y(jié)合歷史數(shù)據(jù)的分布來(lái)看,截歸后項(xiàng)目質(zhì)量?jī)?yōu)、現(xiàn)金流預(yù)期能夠穩(wěn)定增長(zhǎng)的REITS會(huì)率先迎來(lái)估值拔升>特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類：分派率視角下，可判斷疊加資本利得或損失后的總回報(bào)特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類項(xiàng)目與產(chǎn)權(quán)類項(xiàng)目在收益特征方面存在明顯差異特許經(jīng)營(yíng)權(quán)項(xiàng)目期末到期后資產(chǎn)價(jià)值歸零可以理解為每一期的分紅派息中包含了初始投資本金的攤還部分這就使得該類項(xiàng)目的現(xiàn)金分派率天然高于產(chǎn)權(quán)類項(xiàng)目○但較高的分紅水平并不意味著較高的持有期收益從已上市的特許經(jīng)營(yíng)權(quán)項(xiàng)目的總回報(bào)構(gòu)成來(lái)看在考慮二級(jí)市場(chǎng)價(jià)差帶來(lái)的資本利得或損失后，各REITS在2022年全年以及2023年上半年的持有回報(bào)均為負(fù)值因此對(duì)于參與這類項(xiàng)目的短期資金而言在參與的過(guò)程中需重點(diǎn)判斷分紅收益在覆蓋二級(jí)市場(chǎng)的資本利得波動(dòng)后的實(shí)際回報(bào)○此外現(xiàn)金分派率視角下投資人難以將其獲取的分紅收益按照"本金償還部分"與"資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)收入派息部分進(jìn)行合理拆分同時(shí)對(duì)于特許經(jīng)營(yíng)權(quán)項(xiàng)目而言初始投資本金在項(xiàng)目存續(xù)期內(nèi)的攤還部分其實(shí)對(duì)應(yīng)著項(xiàng)目每期折舊攤銷金額因此理論層面來(lái)看現(xiàn)金分派率與項(xiàng)目收益期限或呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系即收益期限越短的項(xiàng)目每期攤還的本金越多即分派率水平越高基于這一前提在優(yōu)選特許經(jīng)營(yíng)權(quán)項(xiàng)目的過(guò)程中還可結(jié)合底層資產(chǎn)存續(xù)期限進(jìn)行分派率的橫向?qū)Ρ取鸬紤]到中長(zhǎng)期維度REITS可以通過(guò)擴(kuò)募形成多元化的資產(chǎn)組合屆時(shí)基于分派率的橫向優(yōu)選還需根據(jù)擴(kuò)募情況具體探討。代碼簡(jiǎn)稱行業(yè)類型2023預(yù)期分派率項(xiàng)目收益期限華泰江蘇交控REIT國(guó)金中國(guó)鐵建REIT浙商滬杭甬REIT平安廣州廣河REIT華夏越秀REIT中金安徽交控REIT華夏中國(guó)交建REIT中航首鋼綠能REIT富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT鵬華深圳能源REIT中航京能光伏REIT中信建投國(guó)家電投REIT基于分紅公告日而非收益分配基準(zhǔn)日進(jìn)行2022>特許經(jīng)營(yíng)權(quán)類:IRR視角下，長(zhǎng)期資金可通過(guò)橫向?qū)Ρ葍?yōu)選資產(chǎn)內(nèi)部收益率IRR是基于現(xiàn)金流折現(xiàn)思路下的絕對(duì)估值指標(biāo)重點(diǎn)衡量以現(xiàn)價(jià)買入的全周期預(yù)期收益率情況在實(shí)際測(cè)算中涉及到的重要參數(shù)包括未來(lái)各期現(xiàn)金流及收益期限從實(shí)際投資層面來(lái)看IRR雖然對(duì)投資人持有收益具有預(yù)期錨定作用但由于該指標(biāo)意味著只有當(dāng)投資者持有至項(xiàng)目到期時(shí)才會(huì)獲得對(duì)應(yīng)收益而對(duì)中短期資金而言當(dāng)期回報(bào)或?qū)㈦y以與IRR呈現(xiàn)出的收益率水平匹配從而導(dǎo)致持有人獲得的實(shí)際回報(bào)與預(yù)期發(fā)生偏離從這一角度出發(fā)本文認(rèn)為追求絕對(duì)收益的長(zhǎng)期投資者在投資過(guò)程中錨定全周期IRR指標(biāo)或更具參考性。除了投資期限以外IRR指標(biāo)對(duì)投資者具備參考性的另一前提是估算過(guò)程中所涉及有關(guān)現(xiàn)金流預(yù)測(cè)的參數(shù)假設(shè)需合理且相對(duì)有效目前市場(chǎng)跟蹤較多的中債披露的動(dòng)態(tài)IRR指標(biāo)更多依賴項(xiàng)目發(fā)行初期所披露的資產(chǎn)評(píng)估相關(guān)假設(shè)展望后市伴隨REITS市場(chǎng)底層資產(chǎn)評(píng)估相關(guān)的信披進(jìn)一步完善以及市場(chǎng)容量的進(jìn)一步提升投資者可相應(yīng)提高研究顆粒度在甄別項(xiàng)目評(píng)估假設(shè)是否嚴(yán)謹(jǐn)合理的基礎(chǔ)上根據(jù)IRR在同類型REITS產(chǎn)品中進(jìn)行橫向?qū)Ρ群蛢?yōu)選。2023上半年高速公路類REITS中債IRR走勢(shì)2023上半年環(huán)保水務(wù)類REITS中債IRR走勢(shì)2023上半年能源類REITS中債IRR走勢(shì)公布除息參考價(jià)就公募REITS而言公布除息參考價(jià)就公募REITS而言目前除息參考價(jià)=權(quán)益登記日收盤價(jià)-單位分紅金額在分紅除息后價(jià)格被動(dòng)向下出現(xiàn)調(diào)整因此理論上會(huì)出現(xiàn)市場(chǎng)參與者自發(fā)形成的填息現(xiàn)象即出現(xiàn)除息后標(biāo)的資產(chǎn)交易市價(jià)高于除息參考價(jià)的行情。規(guī)定及理論依據(jù)本文重點(diǎn)針對(duì)2023上半年已分紅的REITS進(jìn)行統(tǒng)計(jì)根據(jù)除息日市場(chǎng)最高價(jià)與除息參考價(jià)二者孰高孰低判斷對(duì)應(yīng)REITS分紅后是否存在填息行情。結(jié)果表明多數(shù)REITS除息日交易價(jià)格高于其除息參考價(jià)表明現(xiàn)階段市場(chǎng)存在填息效應(yīng)側(cè)面體現(xiàn)出REITS二級(jí)市場(chǎng)已具備（一）上市證券發(fā)生權(quán)益分派、公積金轉(zhuǎn)增股本、配股等情況，本所在權(quán)益登記日（B股為最后交易日）次一交易日對(duì)該證券作除權(quán)除息處理，本所另有規(guī)定的除外。（二）除權(quán)（息）參考價(jià)格的計(jì)算公式為：通股份變動(dòng)比例）。交易的金融產(chǎn)品在分紅事件發(fā)生后會(huì)對(duì)價(jià)格進(jìn)行相應(yīng)的除權(quán)除息操作。目前REITS市場(chǎng)并未設(shè)置特有的除息規(guī)則現(xiàn)行做法主要參照我國(guó)上市證券的相關(guān)規(guī)定。結(jié)合證券交易所交易規(guī)則中有關(guān)"除權(quán)與除息的條例來(lái)看交易所會(huì)在權(quán)益登記日次一交易日(一般為場(chǎng)內(nèi)除息日)計(jì)算并代碼簡(jiǎn)稱權(quán)益登記日除息日除息參考價(jià)除息日最高價(jià)漲跌幅度*中金安徽交控REIT紅土創(chuàng)新鹽田港REIT華安張江產(chǎn)業(yè)園REIT中航首鋼綠能REIT建信中關(guān)村REIT華夏越秀高速REIT中金普洛斯REIT華夏北京保障房REIT國(guó)泰君安東久新經(jīng)濟(jì)REIT博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT中金廈門安居REIT東吳蘇園產(chǎn)業(yè)REIT富國(guó)首創(chuàng)水務(wù)REIT國(guó)金中國(guó)鐵建REIT華夏合肥高新REIT國(guó)泰君安臨港創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)園REIT紅土創(chuàng)新深圳安居REIT鵬華深圳能源REIT華夏中國(guó)交建REIT華泰江蘇交控REIT平安廣州廣河REIT浙商滬杭甬REIT注：漲跌幅度為除息日最高價(jià)相較除息參考價(jià)的漲跌情況20>產(chǎn)權(quán)類REITS填息效應(yīng)較強(qiáng)，不同品種填息力度差異來(lái)自于投資者的認(rèn)可程度以及對(duì)后續(xù)走勢(shì)的判斷上文的統(tǒng)計(jì)結(jié)果已表明公募REITS進(jìn)行分紅后存在相應(yīng)的除息操作和填息現(xiàn)象但填息本質(zhì)上是由市場(chǎng)自發(fā)形成能否成功填息以及填息效應(yīng)的力度則取決于資金對(duì)該標(biāo)的的認(rèn)可程度以及投資者對(duì)后續(xù)行情走勢(shì)的判斷○本文進(jìn)一步針對(duì)2023上半年已完成分紅的REITS產(chǎn)品對(duì)應(yīng)統(tǒng)計(jì)考慮分紅后的除息日漲跌情況若分紅水平能夠覆蓋除息日二級(jí)價(jià)差損失即當(dāng)日總回報(bào)為正值則判斷該REITS填息力度較大統(tǒng)計(jì)結(jié)果表明除息當(dāng)日實(shí)現(xiàn)正收益的REITS產(chǎn)品不到半數(shù)；分類型來(lái)看產(chǎn)權(quán)類REITS的填息效應(yīng)相較特許經(jīng)營(yíng)權(quán)更為明顯結(jié)合這兩類項(xiàng)目自身特性來(lái)看產(chǎn)權(quán)類項(xiàng)目的收益來(lái)源包含現(xiàn)金分派及到期資產(chǎn)處置兩部分存續(xù)期內(nèi)的分紅僅對(duì)應(yīng)底層資產(chǎn)當(dāng)期產(chǎn)生的收益而特許經(jīng)營(yíng)權(quán)項(xiàng)目如果不考慮擴(kuò)募資產(chǎn)價(jià)值會(huì)隨著時(shí)間推移而逐步下降每期分紅包含了本金攤還部分○因此投資者視角下對(duì)產(chǎn)權(quán)類項(xiàng)目的填息動(dòng)力更強(qiáng)而特許經(jīng)營(yíng)權(quán)項(xiàng)目的填息效應(yīng)在分紅無(wú)法清晰拆分的情形下被相應(yīng)弱化這也一定程度制約其二級(jí)市場(chǎng)后續(xù)表現(xiàn)未來(lái)伴隨經(jīng)營(yíng)權(quán)項(xiàng)目相關(guān)信披的進(jìn)一步完善影響各REITS填息效應(yīng)強(qiáng)弱的因素或?qū)⒒貧w投資者對(duì)項(xiàng)目基本面以及后續(xù)發(fā)展空間的判斷○2023上半年已分紅REITS除息日漲跌情況(按類型統(tǒng)計(jì))2023上半年已分紅REITS除息日收益拆分公募REITS自2022年四季度以來(lái)整體步入持續(xù)性回調(diào)通道伴隨賺錢效應(yīng)的逐步弱化二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性問(wèn)題日趨顯現(xiàn)從衡量流動(dòng)性較為直觀的換手率指標(biāo)來(lái)看2023年以來(lái)市場(chǎng)換手率呈現(xiàn)底部震蕩態(tài)勢(shì)在市場(chǎng)跌幅顯著、交投情緒低迷階段換手水平已不足1%；此外結(jié)合衡量上市資產(chǎn)交易價(jià)格對(duì)成交額敏感性的Amihud指標(biāo)來(lái)看REITS平均每單位交易額對(duì)價(jià)格的沖擊幅度多期接近0.1%，顯著高于同期股票指數(shù)的對(duì)應(yīng)水平同時(shí)今年以來(lái)該指標(biāo)明顯走強(qiáng)，在6月初市場(chǎng)加速下跌階段呈現(xiàn)急劇拉升表明目前市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)易被少量資金的短期行為所放大從而出現(xiàn)急漲急跌現(xiàn)象短期流動(dòng)性受限的主要原因一方面是REITS發(fā)行后接近60%-70%的戰(zhàn)配份額被鎖定供市場(chǎng)流通交易的數(shù)量不足發(fā)行總份額的一半相對(duì)較小的流通盤使得資金容納度受限；另一方面現(xiàn)階段參與二級(jí)市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)相對(duì)單一在增量資金還未大比例入市的情況下市場(chǎng)情緒極易被存量資金的短期趨同化交易行為影響○此外供需格局的變化也是影響二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性以及價(jià)格走勢(shì)的一大要素結(jié)合REITS發(fā)行時(shí)網(wǎng)下與公眾投資者的獲配比例來(lái)看今年年初以來(lái)受一級(jí)市場(chǎng)上新放量節(jié)奏趨緩以及二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)不佳等影響新項(xiàng)目獲配率呈現(xiàn)上升趨勢(shì)表明供不應(yīng)求的格局有所弱化。階段公募REITS上市以來(lái)?yè)Q手率變化情況公募REITS上市流通份額&未流通份額情況(億份)公募REITS上市以來(lái)?yè)Q手率變化情況公募REITS上市以來(lái)單日漲跌幅與成交額比值公募REITS首發(fā)網(wǎng)下&公眾獲配比例(不含首批9只)>聚焦基本面構(gòu)建多樣化REITS組合、把握筑底反彈后的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)從上半年各REITS日均漲跌幅與對(duì)應(yīng)流通份額的統(tǒng)計(jì)分布來(lái)看流通盤越大的REITS對(duì)應(yīng)的跌幅相對(duì)更明顯這一定程度表明當(dāng)REITS二級(jí)市場(chǎng)出現(xiàn)單邊下跌行情市場(chǎng)流動(dòng)性會(huì)相應(yīng)受限買盤承接力不足進(jìn)一步帶動(dòng)價(jià)格持續(xù)陰跌考慮到短期內(nèi)市場(chǎng)流動(dòng)性有限的現(xiàn)狀難以根本性改善對(duì)于負(fù)債端期限較短、相對(duì)更看重流動(dòng)性的資金而言可以結(jié)合REITS所處行業(yè)基本面以及自身業(yè)績(jī)改善預(yù)期重點(diǎn)關(guān)注相對(duì)具備確定性的品種同時(shí)由于二級(jí)市場(chǎng)貝塔級(jí)別的普漲機(jī)會(huì)出現(xiàn)的概率及出現(xiàn)后的延續(xù)性短期較弱，對(duì)于投資者而言可以利用能夠匹配賬戶風(fēng)險(xiǎn)收益目標(biāo)的REITS多樣化構(gòu)建組合分散風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)把握市場(chǎng)后續(xù)筑底反彈階段的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)>短期波動(dòng)調(diào)整不改長(zhǎng)期價(jià)值走向，配置型資金可積極關(guān)注市場(chǎng)企穩(wěn)后的左側(cè)布局機(jī)會(huì)公募REITS上市初期在供不應(yīng)求格局的推動(dòng)下呈現(xiàn)出較好的賺錢效應(yīng)多數(shù)REITS處于高溢價(jià)狀態(tài)相應(yīng)抬升了早期市場(chǎng)參與者的持倉(cāng)成本，而在2022年四季度以來(lái)市場(chǎng)持續(xù)下跌過(guò)程中賺錢效應(yīng)不斷下降前期宣傳口徑中持續(xù)穩(wěn)定高分紅的固定收益屬性被顯著弱化或觸發(fā)部分偏絕對(duì)收益屬性資金的止盈止損機(jī)制但考慮到公募REITS仍在發(fā)展初期市場(chǎng)短期趨勢(shì)性回調(diào)并不影響這類資產(chǎn)在中長(zhǎng)期的投資價(jià)值對(duì)于長(zhǎng)期配置型資金而言可以積極關(guān)注風(fēng)險(xiǎn)逐步釋放、市場(chǎng)企穩(wěn)后的左側(cè)布局機(jī)會(huì)同時(shí)對(duì)于絕對(duì)收益屬性的資金而言后續(xù)需要更多回歸REITS權(quán)益屬性的本源加深對(duì)項(xiàng)目及其所處行業(yè)基本面的研究和底層資產(chǎn)定價(jià)方面的投入此外現(xiàn)階段針對(duì)REITS市場(chǎng)的研究更多聚焦自下而上優(yōu)選項(xiàng)目的視角中長(zhǎng)期伴隨REITS專項(xiàng)立法、市場(chǎng)流動(dòng)性環(huán)境的持續(xù)改善以及指數(shù)型產(chǎn)品的推出機(jī)構(gòu)投資者可基于這類資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)收益特征設(shè)定倉(cāng)位歸屬和考核方式并建立縱深兼具的研究框架從而更好地利用REITS完善大類資產(chǎn)配置圖譜中長(zhǎng)期視角公募REITS研究框架綜合分析宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、資產(chǎn)所在區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、資金面、其他大類資關(guān)注并跟蹤REITS所處中度、政策支持力度及未來(lái)發(fā)展空間等情況微觀表現(xiàn)、現(xiàn)金流增速與穩(wěn)微觀定性、運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)管>短期關(guān)注超跌后的反彈品種，長(zhǎng)期回歸基本面優(yōu)選現(xiàn)金流穩(wěn)定增長(zhǎng)且估值具備性價(jià)比的標(biāo)的現(xiàn)階段參與REITS市場(chǎng)的投資者既包含追求收益彈性和流動(dòng)性的短期資金也包對(duì)較大；中長(zhǎng)期維度對(duì)于偏好穩(wěn)健的賬戶而言可以回歸項(xiàng)目基本面以及運(yùn)營(yíng)方的管理賦能水平優(yōu)選現(xiàn)金流具備穩(wěn)定增長(zhǎng)潛力同時(shí)估值方面具備性價(jià)比的標(biāo)的此外就板塊層面而言結(jié)合REITS過(guò)往運(yùn)營(yíng)業(yè)績(jī)表現(xiàn)以及中觀行業(yè)層面的判斷現(xiàn)階段在市場(chǎng)尚未出現(xiàn)明確反轉(zhuǎn)信號(hào)時(shí)可重點(diǎn)關(guān)注產(chǎn)業(yè)園區(qū)類型下的工業(yè)廠房各行業(yè)類型下REITS優(yōu)選行業(yè)類型代碼行業(yè)類型代碼簡(jiǎn)稱上市日期產(chǎn)業(yè)園區(qū)博時(shí)蛇口產(chǎn)園REIT國(guó)泰君安東久新經(jīng)濟(jì)REIT倉(cāng)儲(chǔ)物流紅土創(chuàng)新鹽田港REIT保租房華夏基金華潤(rùn)有巢REIT華夏北京保障房REIT3熱點(diǎn)聚焦：公募REITs十問(wèn)十答熱點(diǎn)聚焦:公募REITS十問(wèn)十答公募REITS市場(chǎng)有何特色？以基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目作為率先試點(diǎn)方向公募基金+ABS的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)公募REITS市場(chǎng)制度建設(shè)情況？公募基礎(chǔ)設(shè)施REITS自上而下的政策框架體系已初步成型未來(lái)已上市公募REITS項(xiàng)目資質(zhì)如何？已上市REITS底層資產(chǎn)均為運(yùn)營(yíng)時(shí)間較長(zhǎng)、現(xiàn)金流相對(duì)穩(wěn)定的基礎(chǔ)公募REITS市場(chǎng)市場(chǎng)參與者情況？項(xiàng)目原始權(quán)益人以央企、國(guó)企背景為主地域上多數(shù)分布于北京、擴(kuò)募對(duì)于公募REITS市場(chǎng)發(fā)展的意義？擴(kuò)募是REITS市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展的重要一環(huán)對(duì)于REITS、投資者及其他參與主體均存在正向影響公募REITS的投資價(jià)值？資者參與不動(dòng)產(chǎn)投資的重要金融工具公募REITS與股債資產(chǎn)的相關(guān)性？上市以來(lái)價(jià)格波動(dòng)與股債市場(chǎng)的相關(guān)性較弱中長(zhǎng)期視角下有望發(fā)展成為一類收益和波動(dòng)性介于股債之間的大類資產(chǎn)公募REITS項(xiàng)目如何估值？根據(jù)估值思路和評(píng)估方法可將現(xiàn)階段國(guó)內(nèi)公募REITS的估值體系分為絕對(duì)估值和相對(duì)估值兩個(gè)維度公募REITS有哪些風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)？面臨的風(fēng)險(xiǎn)除了封閉式上市基金常見(jiàn)的價(jià)格波動(dòng)等風(fēng)險(xiǎn)外還包含底層項(xiàng)目實(shí)際經(jīng)營(yíng)過(guò)程以及資產(chǎn)估值和現(xiàn)金流預(yù)測(cè)環(huán)節(jié)的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)公募REITS市場(chǎng)未來(lái)展望？公募REITS市場(chǎng)有何特色?REITS作為區(qū)別于股債等大類資產(chǎn)的一類創(chuàng)新型投資品種在國(guó)際上已經(jīng)是具備一定成熟度的配置資產(chǎn)目前全球已有四十多個(gè)國(guó)家和地區(qū)發(fā)行REITS。我國(guó)自2020年正式啟動(dòng)公募基礎(chǔ)設(shè)施RE我國(guó)公募REITS產(chǎn)品結(jié)構(gòu)我國(guó)公募REITS申報(bào)審核流程基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金(REITS)試點(diǎn)項(xiàng)目申報(bào)工作的通知》標(biāo)志著我國(guó)公募REITS試點(diǎn)工作正式拉開(kāi)帷幕。目前公募基礎(chǔ)設(shè)施REITS自上而下的政策框架體系已初步成型在頂層設(shè)計(jì)層面證監(jiān)會(huì)2020年8月發(fā)布的《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引(試行)》系統(tǒng)性規(guī)范了REITS設(shè)立及運(yùn)作的基本原則其后伴隨REITS試點(diǎn)工作的順利推進(jìn),發(fā)改委不斷引發(fā)相關(guān)通知及時(shí)總結(jié)試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)持續(xù)完善制度細(xì)節(jié)。在核心配套規(guī)則方面面發(fā)布相關(guān)業(yè)務(wù)指引進(jìn)一步規(guī)范了REITS運(yùn)作環(huán)節(jié)的操作細(xì)節(jié)此外伴隨REITS試點(diǎn)工作的推進(jìn)在資金端與稅收方面銀保監(jiān)會(huì)與財(cái)政部、稅務(wù)總局等相關(guān)部門也相繼發(fā)布相應(yīng)政策通知。時(shí)國(guó)內(nèi)公募REITS相關(guān)法律制度供給將更加完善。我國(guó)公募基礎(chǔ)設(shè)施REITS現(xiàn)有制度框架盤點(diǎn)規(guī)則屬性文件簡(jiǎn)稱文件發(fā)布時(shí)間發(fā)布機(jī)構(gòu)涉及環(huán)節(jié)覆蓋范圍頂層設(shè)計(jì)《通知》《關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)相關(guān)工作的通知》發(fā)改委、證監(jiān)會(huì)總體推進(jìn)工作統(tǒng)籌明確推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)的意義、基本原則、要求、總體工作安排等《試點(diǎn)申報(bào)通知》《關(guān)于做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)項(xiàng)目申報(bào)工作的通知》發(fā)改委項(xiàng)目申報(bào)規(guī)范試點(diǎn)項(xiàng)目范圍、申請(qǐng)材料要求等《指引》《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金指引（試行）》證監(jiān)會(huì)基金審核規(guī)范REITs設(shè)立及運(yùn)作基本原則《建立試點(diǎn)項(xiàng)目庫(kù)通知《關(guān)于建立全國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)項(xiàng)目庫(kù)的通知》發(fā)改委試點(diǎn)項(xiàng)目庫(kù)建立全國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)項(xiàng)目庫(kù)《通知2.0》《關(guān)于進(jìn)一步做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點(diǎn)工作的通知》發(fā)改委總體推進(jìn)工作統(tǒng)籌加強(qiáng)項(xiàng)目管理和協(xié)調(diào)服務(wù)，嚴(yán)把項(xiàng)目質(zhì)量關(guān)，促進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施REITs長(zhǎng)期健康發(fā)展等《通知3.0》《關(guān)于加快推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金(REITs)有關(guān)工作的通知》發(fā)改委總體推進(jìn)工作統(tǒng)籌項(xiàng)目“愿入盡入、應(yīng)入盡入”，盡可能壓縮項(xiàng)目準(zhǔn)備周期，加強(qiáng)各部門間的溝通協(xié)調(diào)《通知4.0》《關(guān)于規(guī)范高效做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）項(xiàng)目申報(bào)推薦工作的通知》發(fā)改委總體推進(jìn)工作統(tǒng)籌研究支持增強(qiáng)消費(fèi)能力、改善消費(fèi)條件、創(chuàng)新消費(fèi)場(chǎng)景的消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施發(fā)行基礎(chǔ)設(shè)施REITs；分類調(diào)整項(xiàng)目收益率和資產(chǎn)規(guī)模要求核心配套規(guī)則《業(yè)務(wù)辦法》《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）業(yè)務(wù)辦法（試行）》滬深交易所基金發(fā)售、上市、交易、運(yùn)營(yíng)基金份額發(fā)售、上市、交易及存續(xù)期管理，相關(guān)資產(chǎn)支持證券的掛牌轉(zhuǎn)讓等業(yè)務(wù)規(guī)范；明確申請(qǐng)文件、申請(qǐng)流程、自律監(jiān)管等《業(yè)務(wù)審核指引》《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）規(guī)則適用指引第1號(hào)——審核關(guān)注事項(xiàng)（試行）（2023年修訂》滬深交易所基金上市基金上市與基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券掛牌確認(rèn)業(yè)務(wù)細(xì)節(jié)《發(fā)售業(yè)務(wù)指引》《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）規(guī)則適用指引第2號(hào)——發(fā)售業(yè)務(wù)（試行）》滬深交易所基金發(fā)售規(guī)范基金詢價(jià)、定價(jià)、認(rèn)購(gòu)、配售及發(fā)售信息披露、擴(kuò)募等細(xì)節(jié)《存續(xù)業(yè)務(wù)指引》《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）業(yè)務(wù)指南——存續(xù)業(yè)務(wù)》滬深交易所基金存續(xù)公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金的存續(xù)期交易、分紅、停復(fù)牌、摘牌、暫停轉(zhuǎn)托管、更名、信息披露公告等業(yè)務(wù)辦理《基金通平臺(tái)份額《自律監(jiān)管規(guī)則適用指引第3號(hào)——基金通平臺(tái)份額轉(zhuǎn)讓》滬深交易所基金份額轉(zhuǎn)讓為場(chǎng)外公募REITs投資者提供補(bǔ)充退出渠道《新購(gòu)入基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目指引》《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）規(guī)則適用指引第3號(hào)——新購(gòu)入基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目（試行）》滬深交易所基金擴(kuò)募增發(fā)對(duì)REITs存續(xù)期間新購(gòu)入基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的條件、實(shí)施程序安排、信息披露、停復(fù)牌要求及擴(kuò)募發(fā)售等關(guān)鍵事項(xiàng)進(jìn)行了規(guī)定《保障性租賃住房REITs指引》《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金（REITs）規(guī)則適用指引第4號(hào)——保障性租賃住房（試行）》滬深交易所保障性租賃住房涉及保障性租賃住房REITs的發(fā)行、回收資金使用與監(jiān)管、運(yùn)營(yíng)管理與信息披露等配套自律規(guī)則《網(wǎng)下投資者管理細(xì)則》《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金網(wǎng)下投資者管理細(xì)則》中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)基金發(fā)售（網(wǎng)下詢價(jià)、認(rèn)購(gòu)環(huán)節(jié)）明確REITs網(wǎng)下投資者注冊(cè)要求、行為規(guī)范、違規(guī)處罰等；壓實(shí)基金管理人財(cái)務(wù)顧問(wèn)責(zé)任《盡調(diào)工作指引》《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金盡職調(diào)查工作指引（試行）》及《起草說(shuō)明》中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)基金審核明確對(duì)REITs項(xiàng)目、業(yè)務(wù)參與人的盡調(diào)工作的要求與內(nèi)容；壓實(shí)中介機(jī)構(gòu)盡調(diào)責(zé)任《運(yùn)營(yíng)操作指引》《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金運(yùn)營(yíng)操作指引（試行）》及《起草說(shuō)明》中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)基金運(yùn)營(yíng)明確基金運(yùn)營(yíng)過(guò)程中的會(huì)計(jì)核算、收益分配、信息披露業(yè)務(wù)要求與內(nèi)容資金端《保險(xiǎn)資金投資通知》《關(guān)于保險(xiǎn)資金投資公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金有關(guān)事項(xiàng)的通知》銀保監(jiān)會(huì)投資涉及險(xiǎn)資投資公墓基礎(chǔ)設(shè)施REITs的資質(zhì)要求、風(fēng)險(xiǎn)管理等稅收《REITs試點(diǎn)稅收公告》《關(guān)于基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金（REITs）試點(diǎn)稅收政策的公告》財(cái)政部、稅務(wù)總局項(xiàng)目重組環(huán)節(jié)(1)設(shè)立基礎(chǔ)設(shè)施REITs前，原始權(quán)益人以基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的原計(jì)稅基礎(chǔ)確定；(2)基礎(chǔ)設(shè)施REITs設(shè)立階段，原始權(quán)益人向基礎(chǔ)設(shè)施REITs轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目公司股權(quán)實(shí)現(xiàn)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓評(píng)估增值，允許遞延至基礎(chǔ)設(shè)施REITs完成募資并支付股權(quán)轉(zhuǎn)讓價(jià)款后繳納注：REITs相關(guān)政策規(guī)則可查詢上交所、深交所官網(wǎng)中的“REITs專欄”29資料來(lái)源：證監(jiān)會(huì)，上交所，深交所，產(chǎn)權(quán)類REITS發(fā)行初期相關(guān)估值參數(shù)一覽底層資產(chǎn)前十年預(yù)測(cè)期內(nèi)，假設(shè)各項(xiàng)目每隔三加速器-辦公加速器-廠房互聯(lián)網(wǎng)+項(xiàng)目現(xiàn)代物流中心項(xiàng)目以及證監(jiān)會(huì)、交易所的多重審核目前已上市28只公募REITS分屬于六大行業(yè)分別是產(chǎn)業(yè)園區(qū)、倉(cāng)儲(chǔ)物流、保租房、高速公路、環(huán)保水務(wù)、能源類底層資產(chǎn)均為運(yùn)營(yíng)時(shí)間較長(zhǎng)、現(xiàn)金流相對(duì)穩(wěn)定的基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目所處區(qū)位也多為一、二線城市資產(chǎn)質(zhì)量較優(yōu)。對(duì)于REITS底層項(xiàng)目基本面及運(yùn)營(yíng)情況進(jìn)行分析時(shí)可重點(diǎn)關(guān)注基礎(chǔ)設(shè)施標(biāo)的的質(zhì)量以及運(yùn)營(yíng)管理機(jī)構(gòu)的能力目前上市的公募基礎(chǔ)設(shè)施REITS所持有的標(biāo)的項(xiàng)目分屬于不同的行業(yè)對(duì)項(xiàng)目質(zhì)量進(jìn)行分析研究時(shí)不同行業(yè)所關(guān)注的指標(biāo)維度也會(huì)有所差異。高速公路類REITS底層項(xiàng)目概況原始權(quán)益人項(xiàng)目公路公路里程（公里）稅前折現(xiàn)率滬杭甬REIT杭州市交通投資集團(tuán)有限公司杭徽高速公路(浙江段)昌昱段,汪昌段,留汪段廣州廣河REIT廣州交通投資集團(tuán)有限公司廣州至河源高速公路廣州段項(xiàng)目越秀高速REIT越秀(中國(guó))交通基建投資有限公司漢孝高速公路主線路逐年增長(zhǎng)，整體分布中國(guó)交建REIT中交投資有限公司武漢至深圳高速公路嘉魚至通城段及其附屬設(shè)施中國(guó)鐵建REIT中鐵建重慶投資集團(tuán)有限公司重慶渝遂高速公路江蘇交控REIT江蘇沿江高速公路有限公司滬蘇浙高速公路（即G50滬渝高速江蘇段）及其附屬設(shè)施安徽交控REIT安徽省交通控股集團(tuán)有限公司沿江高速公路蕪湖（張韓）至安慶（大渡口）段公募REITS市場(chǎng)參與者情況?從公募REITS市場(chǎng)的主要參與方來(lái)看項(xiàng)目原始權(quán)益人方面目前REITS市場(chǎng)涉及三一線城市居多；基金管理人方面，28只已發(fā)行上市的公募REITS共涉及17家公司華夏基金、中金基金目前發(fā)行數(shù)量相投資者方面目前公募REITS持有人以機(jī)構(gòu)為主從最新年報(bào)披露的各REITS前十大流通份額持有人情況來(lái)看機(jī)構(gòu)自營(yíng)、保險(xiǎn)資金以及證券公司資管計(jì)劃的合計(jì)持有份額較多同時(shí)商業(yè)銀行、期貨公司等機(jī)構(gòu)也有一定參與公募REITS前十大流通份額持有人情況(2022年年報(bào))注：公募REITS原始權(quán)益人地域分布按照其注冊(cè)地進(jìn)行統(tǒng)計(jì)其中包含已申報(bào)至交易所但未審批通過(guò)的項(xiàng)目；前十大流202220REITS從海外REITS市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)來(lái)看擴(kuò)募是REITS市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展的重要一環(huán)以全球規(guī)模最大、發(fā)展最為成熟的美國(guó)REITS市場(chǎng)為例首次公開(kāi)募資(IPO)、二級(jí)市場(chǎng)擴(kuò)募增發(fā)(secondaryEquity)和債務(wù)融資(secondaryDebt)是美國(guó)REITS進(jìn)行融資的主要手段近兩年擴(kuò)募增發(fā)的資金規(guī)模占比相對(duì)較高基本占融資規(guī)?？偭康?0%-70%；截至2023年6月末，美國(guó)REITS在2023年的融資總規(guī)模達(dá)333.29億美元其中擴(kuò)募金額達(dá)116.98億元。國(guó)內(nèi)公募REITS在2022年正式啟動(dòng)擴(kuò)募2022年5月滬深交易所發(fā)布《公募REITS新購(gòu)入基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目指引(試行)》意味著我國(guó)公募基礎(chǔ)設(shè)施REITS的擴(kuò)募規(guī)則正式落地；同年9月，首批五單擴(kuò)募項(xiàng)目正式獲交易所受理今年6月四單擴(kuò)募REITS完成擴(kuò)募份額的正式上市。擴(kuò)募機(jī)制對(duì)于REITS、投資者及其他參與主體均存在正向影響通過(guò)擴(kuò)募收購(gòu)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)有利于項(xiàng)目現(xiàn)金流進(jìn)一步分散的同時(shí)帶動(dòng)業(yè)績(jī)收入向好；對(duì)于投資者而言有利于增厚持有期分紅收益短期視角下提升二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性；此外原始權(quán)益人可借助擴(kuò)募機(jī)制深化產(chǎn)融結(jié)合盤活優(yōu)質(zhì)存量資產(chǎn)同時(shí)擴(kuò)募后REITS規(guī)模實(shí)現(xiàn)提升相應(yīng)帶動(dòng)管理費(fèi)收入增加對(duì)管理團(tuán)隊(duì)形成正向激勵(lì)從而有助于提高基金管理人與運(yùn)營(yíng)方的管理賦能水平我國(guó)公募REITS新購(gòu)入基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目重點(diǎn)規(guī)則結(jié)構(gòu)健全，不存在運(yùn)營(yíng)管理混亂、內(nèi)部控制和風(fēng)險(xiǎn)管理制度無(wú)法得到美國(guó)REITS不同方式融資規(guī)模占比(2011年-2023年6月)公募REITS的投資價(jià)值?抗通脹屬性突出等投資價(jià)值與長(zhǎng)期配置型資金如負(fù)債端久期較長(zhǎng)的養(yǎng)老類FOF更具適配性參考美國(guó)REITS市場(chǎng)情況來(lái)看作為美國(guó)養(yǎng)老第二支柱的DB(DefnedB領(lǐng)域的投資；同時(shí)美國(guó)養(yǎng)老目標(biāo)日期型基金(TDF)更為看重REITS優(yōu)化組合風(fēng)險(xiǎn)收益比的特征全市場(chǎng)TDF相較美國(guó)主流股票指數(shù)常年對(duì)REITS資產(chǎn)保持超配狀態(tài)同時(shí)包含貝萊德(BlackROCK)、安盛集團(tuán)(AXA)在內(nèi)的頭部資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)均在其管理的TDF基金中保持了不低于10%的REITS配比近期國(guó)內(nèi)多家基金公司正式將REITS納入旗下部分公募FOF產(chǎn)品的可投資范圍展望未來(lái)伴隨國(guó)內(nèi)公募REITS風(fēng)險(xiǎn)收益定位的進(jìn)一步明確將能夠?yàn)橥顿Y人提供多元化資產(chǎn)配置選擇的同時(shí)較好地分散風(fēng)險(xiǎn)優(yōu)化組合配置。美國(guó)養(yǎng)老金計(jì)劃(DBplan)資產(chǎn)配置構(gòu)成及比例變化美國(guó)養(yǎng)老金計(jì)劃(DBplan)資產(chǎn)配置構(gòu)成及比例變化(1998-2020)包含&不包含REITS的美國(guó)養(yǎng)老目標(biāo)日期型基金(TDF)收益與波動(dòng)率對(duì)比新加坡REITs相關(guān)性情況亞洲（日本(2012–2023年6月末)除外）股票股指：Russell債券指數(shù)：ICE新加坡REITs相關(guān)性情況亞洲（日本(2012–2023年6月末)除外）股票股指：Russell債券指數(shù)：ICE亞洲債券美國(guó)股票美國(guó)債券全球股票全球債券富時(shí)新加坡房托指數(shù)0.69iEdge新交所房托指數(shù)0.74美國(guó)REITs相關(guān)性情況（2013年5月股指：DJUS股指：股指：S&P股指：債券指數(shù)：Corp/Govt債券指數(shù)：債券指數(shù)：股指：DJUS股指：NASDAQ股指：S&P500債券指數(shù)：ICE債券指數(shù)：從海外REITS市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看其風(fēng)險(xiǎn)收益特征有別于傳統(tǒng)股債且相關(guān)性相對(duì)適中○美國(guó)REITS指數(shù)與權(quán)益類指數(shù)的相關(guān)系數(shù)在0-0.7區(qū)間與債券指數(shù)的相關(guān)性基本不到。3公司制的運(yùn)作模式以及主要投向商業(yè)地產(chǎn)的經(jīng)營(yíng)特征