英科再生（688087.SH）再生塑料領(lǐng)導(dǎo)者加速成長鑄輝煌

證券研究報(bào)告|首次覆蓋報(bào)告請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明再生塑料領(lǐng)導(dǎo)者，加速成長鑄輝煌全產(chǎn)業(yè)鏈布局稀缺標(biāo)的，業(yè)績穩(wěn)步增長。公司與英科醫(yī)療同一實(shí)控人，致力于可再生塑料的“回收-再生-循環(huán)利用-回收”全產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)，擁有行業(yè)唯一PS塑料循環(huán)利用完整產(chǎn)業(yè)鏈，各環(huán)節(jié)協(xié)同效應(yīng)強(qiáng)，可有效抵御再生粒子價(jià)格周期波動風(fēng)險(xiǎn)。2017-2021年?duì)I收、扣非歸母凈利潤C(jī)AGR分別達(dá)18.3%、40.5%(2021年按照業(yè)績快報(bào)數(shù)據(jù))，ROE基本穩(wěn)定在15%渠道、技術(shù)、規(guī)模優(yōu)勢鑄就高護(hù)城河。公司生產(chǎn)具有規(guī)模效應(yīng)，核心自研家，擁有400多個(gè)回收點(diǎn)，海外回收成本優(yōu)勢明顯(境內(nèi)外采購塑料均價(jià)價(jià)差在1010-2610元/噸范圍，成本優(yōu)勢約20%-40%)，且再生塑料相較于原生塑料價(jià)格優(yōu)勢約40%。橫向拓展其他產(chǎn)品，儲備產(chǎn)能充足提升業(yè)績彈性。公司將橫向拓展PET、PE、PP、HDPE等其他再生塑料產(chǎn)品，建立多元化產(chǎn)品體系。目前馬來西亞5萬噸/年P(guān)ET回收再利用項(xiàng)目正在調(diào)試，安徽10萬噸/年多品類塑料PSPET萬噸/年 (目前約9.7萬噸/年)、100萬噸/年產(chǎn)能(5萬噸/年新產(chǎn)能調(diào)試中)，未來產(chǎn)能釋放將持續(xù)增厚公司利潤。受益政策紅利，行業(yè)大空間、高景氣。2020年全球塑料產(chǎn)量3.7億噸，2010-2020年CAGR為3.2%，每年穩(wěn)定增長。目前全球可再生塑料回收率僅14%-18%，提升空間仍大，各國政策頻出推動回收率提升，歐盟明確到2025年P(guān)ET容器中再生塑料比例≥25%、到2030年≥30%，美、英、日、韓等國家、地區(qū)亦出臺回收利用率目標(biāo)政策，已有超過400家企業(yè)和政府組織簽署了新塑料經(jīng)濟(jì)全球承諾，覆蓋了全球塑料包裝行業(yè)20%的產(chǎn)值，到2025年，參與者對包裝中再生成分的總需求將超過500濟(jì)和低碳屬性，若完全采用再生原料，相較于線型碳途徑可減少30~64%碳排放，助力國家實(shí)現(xiàn)雙碳戰(zhàn)略。投資建議。公司作為塑料循環(huán)再生領(lǐng)域的龍頭，具有規(guī)模、技術(shù)、渠道優(yōu)勢，且受益于各國政策紅利行業(yè)空間大，近兩年公司產(chǎn)能集中釋放步入加速成長期，在強(qiáng)勢推進(jìn)雙碳、循環(huán)再生大背景下，再生塑料相較于原生塑料具有減碳30~64%特性，未來發(fā)展值得期待。預(yù)計(jì)2021-2023年歸母利潤分別為2.4/3.3/4.6億元，EPS分別為1.79/2.49/3.42元。對應(yīng)PE分別為39.7X/28.5X/20.8X，首次覆蓋，給予“買入”評級。風(fēng)險(xiǎn)提示：政策變動導(dǎo)致市場增長放緩的風(fēng)險(xiǎn)；新項(xiàng)目的原材料供應(yīng)和產(chǎn)品銷售風(fēng)險(xiǎn)；國外貿(mào)易、關(guān)稅政策及匯率波動風(fēng)險(xiǎn)；新產(chǎn)品開發(fā)失敗及產(chǎn)能投放不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；塑料回收再生利用行業(yè)未來競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)等。股票信息業(yè)流通股(%) 94 股價(jià)走勢69%55%41%27%14%0%-14%-27%2021-072021-11作者析師楊心成研究助理余楷麗相關(guān)研究營業(yè)收入(百萬元)歸母凈利潤(百萬元)6EPS最新攤薄(元/股)(%)P/E(倍)43.5P/B(倍)資料來源：Wind，國盛證券研究所注：股價(jià)為2022年3月4日收盤價(jià)P.2請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明會會計(jì)年度AA907及附加99118理費(fèi)用75研發(fā)費(fèi)用54務(wù)費(fèi)用19-1000其他收益11000公允價(jià)值變動收益00000投資凈收益20111產(chǎn)處置收益00000105外收入02111外支出02111潤總額105得稅10利潤956少數(shù)股東損益00000956EBITDA164EPS(元/股)0.72財(cái)務(wù)比率會計(jì)年度AA能力(%)8.3營業(yè)利潤(%)15.8歸屬母公司凈利潤(%)8.7利能力ROE(%)13.5償債能力率1.297速動比率0.72轉(zhuǎn)率1.1應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率11.2應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率7.1每股指標(biāo)(元)每股收益(最新攤薄)0.72每股經(jīng)營現(xiàn)金流(最新攤薄)1.1204每股凈資產(chǎn)(最新攤薄)5.29估值比率P/E99.43.5P/B13.492EV/EBITDA58.5財(cái)務(wù)報(bào)表和主要財(cái)務(wù)比率元)會計(jì)年度AA金應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款收款預(yù)付賬款存貨3動資產(chǎn)866660000-1107流動資產(chǎn)17期借款000應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款負(fù)債9流動負(fù)債37000007會計(jì)年度AA現(xiàn)金流6折舊攤銷投資損失0-1-1-1營現(xiàn)金流2000投資活動現(xiàn)金流0000資現(xiàn)金流籌資活動現(xiàn)金流短期借款0067普通股增加120000資現(xiàn)金流現(xiàn)金凈增加額資料來源：Wind，國盛證券研究所注：股價(jià)為2022年3月4日收盤價(jià)P.3請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明1.英科再生：塑料循環(huán)再生龍頭，全產(chǎn)業(yè)鏈布局 51.1深耕行業(yè)二十載，創(chuàng)造性打通全產(chǎn)業(yè)鏈 51.2股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定集中，與英科醫(yī)療同一董事長 6 4產(chǎn)品銷量快速增長，定制化產(chǎn)品毛利高 102.塑料行業(yè)增長穩(wěn)定，回收率提升空間大 142.1全球塑料產(chǎn)量增速穩(wěn)定，公司主要布局于境外 142.2政策導(dǎo)向驅(qū)動回收率提升，塑料再生大空間、高景氣 15再生塑料回收率僅14%-18%，提升空間仍大 152.2.2境外政策頻出推動回收率提升，塑料再生空間大 162.3國內(nèi)行業(yè)格局分散，供給側(cè)改革提升準(zhǔn)入門檻 193.全產(chǎn)業(yè)鏈布局稀缺標(biāo)的，龍頭優(yōu)勢鑄就高護(hù)城河 21T 3.2全產(chǎn)業(yè)鏈領(lǐng)先布局，有效抵御周期性風(fēng)險(xiǎn) 233.3全球化回收、銷售渠道，成本優(yōu)勢明顯 243.4核心自研技術(shù)構(gòu)筑壁壘，賦能全產(chǎn)業(yè)鏈 253.5境外龍頭公司全球布局，下游主要為紡織、食品領(lǐng)域 26 圖表6：英科再生2017-2021年歸母凈利潤(扣非前) 8圖表7：英科再生2017-2021年歸母凈利潤(扣非后) 8H營業(yè)務(wù)收入占比情況 91前三季度期間費(fèi)用率變化趨勢 9 12 2 3P.4請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明 圖表26：2009-2020年全球塑料產(chǎn)量及增長率(單位：百萬噸) 14 5 收再生利用市場規(guī)模預(yù)測(單位：億美元) 19 圖表37：2009-2020年中國塑料產(chǎn)量及增長率(單位：百萬噸) 20脂歷年表觀消費(fèi)量及增速(單位：百萬噸) 20 圖表42：我國瓶級PET產(chǎn)量及增速(單位：萬噸) 22圖表43：公司已量產(chǎn)和處于在研、在建階段主要產(chǎn)品研發(fā)管線情況(截至2021年8月) 22數(shù)) 23圖表45：再生塑料粒子與單價(jià)原油價(jià)格走勢關(guān)系(元/kg，美元/桶) 23表46：英科再生全球銷售網(wǎng)絡(luò) 24表47：可再生塑料的國內(nèi)、外采購單價(jià)對比 25 5表49：公司回收設(shè)備產(chǎn)品分類 25 PET P.5請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明英科再生是一家資源循環(huán)再生利用的高科技制造商，從事可再生資源的回收、再生、利12月以英科有限凈資產(chǎn)折合股本方式將公司整體變更為股份公司，2014年擴(kuò)建上?；圃偕鷼v史沿革資料來源：公司招股書，國盛證券研究所自主研發(fā)的塑料減容設(shè)備，將回收的廢棄塑料進(jìn)行分類、中轉(zhuǎn)、集散，以及初加工處理；(2)再生環(huán)節(jié)采用物理機(jī)械法等方法對回收的廢棄物進(jìn)行加工制成原再生塑料粒子、片材等再生材料，可直接對外銷售，也可以繼續(xù)深加工為各種塑料制品；(3)利用環(huán)節(jié)將等產(chǎn)品。P.6請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明再生塑料循環(huán)利用模式示意圖生產(chǎn)經(jīng)營模式：嚴(yán)格管理采購、生產(chǎn)、銷售各環(huán)節(jié)?采購：供應(yīng)渠道穩(wěn)定，批量采購保證供應(yīng)來源及質(zhì)量，以產(chǎn)定購。主要原材料適當(dāng)備貨，批量采購保持適當(dāng)?shù)膸齑媪?。采購?yán)格按照流程，從選擇供應(yīng)商開始嚴(yán)格把關(guān)，定期評定。?生產(chǎn)：產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)化與定制化相結(jié)合，保證產(chǎn)品質(zhì)量。其中定制化產(chǎn)品主要采取“以銷定產(chǎn)”模式，根據(jù)客戶訂單安排生產(chǎn)計(jì)劃，標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品主要采用“市場預(yù)測+安全庫存”模式，每月度進(jìn)行調(diào)整。?質(zhì)控：公司高度重視產(chǎn)品質(zhì)量，制定多層次的質(zhì)量檢驗(yàn)體系。公司制定了生產(chǎn)管理制度和各崗位操作規(guī)程，以確保再生塑料的質(zhì)量。對原輔材料檢驗(yàn)、產(chǎn)品生產(chǎn)過程檢驗(yàn)到成品檢驗(yàn)、出場，每個(gè)環(huán)節(jié)都嚴(yán)格按照公司質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定實(shí)施檢驗(yàn)，合格后方可進(jìn)入下一環(huán)節(jié)，確保產(chǎn)品的一致性和穩(wěn)定性。事長股，公司實(shí)控人&董事長劉方毅(同為英科醫(yī)療董事長)間接P.7請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明英科再生子公司中：成品框生產(chǎn)的包括淄博綠林、六安英科、馬來西亞英科、；投資業(yè)務(wù)的包括英科國際(國際貿(mào)易及境外投資平臺)、加坡英科(境外投資平臺，持有越南英科100%股份)、海南英朗、上海電商等；④GreenmaxPolymer為馬來西亞全資子公司，未曾實(shí)際經(jīng)營，正在注銷中。圖表3：英科再生股權(quán)結(jié)構(gòu)圖(截至2022年2月底公開信息)長歸P.8請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明210圖表4：英科再生2017-2021年?duì)I收情況50營收(億元)同比增速(%)19.8835%11.752%%2018201920202021率%.8%20172018201920202021Q1-3注：2021年使用業(yè)績快報(bào)數(shù)據(jù)圖表6：英科再生2017-2021年歸母凈利潤(扣非前)圖表7：英科再生2017-2021年歸母凈利潤(扣非后)3210歸母凈利潤(億元)同比增速(%)128.2%2.38128.2%2.38120%0.9560%40%30.1%8.8%9.7%扣非歸母凈利潤(億元)同比增速(%)%%2.26注：2021年使用業(yè)績快報(bào)數(shù)據(jù)注：2021年使用業(yè)績快報(bào)數(shù)據(jù)成品框、線條、再生粒子占主營業(yè)務(wù)比例較大。近年成品框和線條營收占比有增長趨勢2.0億元，剔除該業(yè)務(wù)后成品框和線條占比提升公司整體利潤水平。P.9請仔細(xì)閱讀本報(bào)告末頁聲明圖表8：公司2018-2021H主營業(yè)務(wù)收入占比情況成品框資料來源：公司公告，國盛證券研究所負(fù)債率有所降低，2021年末資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)一步降低至17.0%(據(jù)2021年業(yè)績快報(bào)數(shù)圖表9：英科再生2017-2021前三季度期間費(fèi)用率變化趨勢 25%21.5%20.6%20.9%21.5%20.6%20.9%21.3%%ROE薄)4848.8%40.1%41.7%2018注：2021年使用業(yè)績快報(bào)數(shù)據(jù)P.10P.10經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額(億元)投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額(億元)籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額(億元)76543210201720172018201920202021Q1-3 11.061.051.0，圖表13：英科再生2017-2021H主營收入分解(單位：億元)科再生2021H分業(yè)務(wù)營收占比2018201920202021H987654320.00.0成品框一次性防護(hù)面罩回收設(shè)備1.3%1.4%0.0% 24.8%56.2% 生塑料子料資料來源：公司公告，國盛證券研究所P.11請P.11：英科再生2020全年地域營收占比境內(nèi)境內(nèi)洲10.56%0.32%23.12%北美洲歐洲12.14%南美洲%南美洲%北美洲49.35%80%60%40%20% PS粒子(噸)回收設(shè)備(臺) PS粒子(噸)PS框條(千米)998.96%92.94%65.13%59.16%47.85%20%%40.65%99.12%2018S通過軋花、熱轉(zhuǎn)印等工藝，制成雙層或多層的線條產(chǎn)品。公司生產(chǎn)的再生PS線條產(chǎn)品制化程度較高享有高毛利，2020年毛利率分別為33.3%、：公司環(huán)保成品框示意圖P.12P.12000000000成品框銷量(千片) 成品框內(nèi)銷單價(jià)(元/片)成品框外銷單價(jià)(元/片)45069.1 894.9 045.39對款式要求較低，單價(jià)也相應(yīng)較低。截面積等規(guī)格的不同均會對單價(jià)造成影響，2018-2020年的價(jià)格波動主要是各期銷售的英科再生2018-2020年成品框銷量及內(nèi)、外銷單價(jià)：英科再生2018-2020年線條銷量及內(nèi)、外銷單價(jià)線條(千片)線條內(nèi)銷單價(jià)(元/片)線條外銷單價(jià)(元/片)69517.269530605.7 .15 001.9)，公司把握國內(nèi)再生粒子供應(yīng)缺口機(jī)會，2018-2020年銷P.13P.13此價(jià)格走勢接近，新料粒子作為石油提煉合成得到的化工產(chǎn)品，與原油價(jià)格走勢具有相1：英科再生2017-2020年再生塑料粒子銷量及單價(jià)：英科再生2017-2020年回收設(shè)備銷量及內(nèi)、外銷單價(jià)00000再生塑料粒子(噸) 再生塑料粒子單價(jià)(元/kg) 7.66 40313.940961.4 5.53 517.6000回收設(shè)備(臺)回收設(shè)備內(nèi)銷單價(jià)(萬元/臺)回收設(shè)備外銷單價(jià)(萬元/臺) 9522.84 25.23來源：公司公告，國盛證券研究所左右，2020年銷量降低主要是受疫上外銷單價(jià)。英科再生2020年下游應(yīng)用領(lǐng)域營收占比 68.1%67.5% 68.1%67.5%70.8%69.9%%0%%%%市政設(shè)施,其他,4.7%建筑材料,建筑材料,%設(shè)施72.7%P.14請P.14圖表25：剔除2020年一次性防護(hù)面罩業(yè)務(wù)對收入、毛利影響(單位：億元)含一次性防護(hù)面罩項(xiàng)目2020全年不含一次性防護(hù)面罩同比變動2020全年同比變動營業(yè)收入16.9933.46%15.0017.84%營業(yè)成本10.9120.31%10.2412.89%毛利率35.78%24.40%31.76%10.41%毛利額6.0866.02%4.7630.10%資料來源：公司招股書，國盛證券研究所塑料行業(yè)增長穩(wěn)定，回收率提升空間大定，公司主要布局于境外20圖表26：2009-2020年全球塑料產(chǎn)量及增長率(單位：百萬噸)全球塑料品種消費(fèi)結(jié)構(gòu)0全球塑料產(chǎn)量(百萬噸)增長率200920102011201220132014201520162017201820192020%%%%%%0%%%%資料來源：歐盟統(tǒng)計(jì)局，國盛證券研究所資料來源：德勤，國盛證券研究所P.15請P.15回收率提升，塑料再生大空間、高景氣：全球廢塑料產(chǎn)生量、填埋量、焚燒量及回收利用量資料來源：OECD，basedondatafromGeyer,JambeckandLaw，國盛證券研究所S據(jù)，潛力。日本、歐盟、美國2011-2020年P(guān)ET瓶回收率圖表30：2019年廢棄塑料包裝回收率國家排行PET回收協(xié)會，國盛證券研究所P.16P.16頻出推動回收率提升，塑料再生空間大?歐盟歐洲致力于打造歐盟循環(huán)經(jīng)濟(jì)體系，通過立法形式提高塑料再生利用率。歐盟委員會于2019年6月，歐洲議會和理事會發(fā)布了關(guān)于減少某些對環(huán)境影響的塑料制品的指令令。根據(jù)指令，以PET為主要成分的一次性飲料容器中再生塑料的使用比例到2025?日本目強(qiáng)制性收費(fèi)。除此之外，該戰(zhàn)略還要求到2035年，實(shí)現(xiàn)所有使用過的塑料100%有?美國?韓國PVC禁?英國高塑料廢物的回收利用水平，將其從垃圾掩埋場或焚化中轉(zhuǎn)移出來，發(fā)布了塑料包裝稅起實(shí)施。P.17請P.17?全球大型企業(yè)承諾劃署(UNEP)合作發(fā)布了全球預(yù)防廢塑料污染的首份周年進(jìn)展報(bào)告《新塑料經(jīng)濟(jì)全球承組織簽署了新塑料經(jīng)濟(jì)全球承諾，這400多家機(jī)構(gòu)覆蓋了全球塑料包裝行業(yè)20%的圖表31：新塑料經(jīng)濟(jì)全球承諾的主要參與者及其承諾企業(yè)名稱到2025年完全取消有問題或不必要的塑料包裝到2025年在有關(guān)領(lǐng)域以可重復(fù)使用包裝取代一次性包裝到2025年使用的塑料包裝100%可重復(fù)使用、可回收、可堆肥到2025年所有塑料包裝中再生料的使用目標(biāo)塑料包裝使用量(公噸)高露潔集團(tuán)√√√25%287008達(dá)能集團(tuán)√√√25%750000帝亞吉?dú)W集團(tuán)√√√40%40000Essity集團(tuán)√√√25%不公開H&M集團(tuán)√√√25%不公開漢高集團(tuán)√√√20%不公開INDITEX集團(tuán)√√√不公開強(qiáng)生集團(tuán)√√√不公開家樂氏集團(tuán)√√√不公開KeurigDrPepper集團(tuán)√√√不公開歐萊雅集團(tuán)√√√30%104000瑪氏集團(tuán)√√√129000雀巢集團(tuán)√√√1700000百事可樂集團(tuán)√√√25%不公開保樂力加集團(tuán)√√√25%不公開利潔時(shí)集團(tuán)√√√25%不公開莊臣集團(tuán)√√√90000史丹利百德集團(tuán)√√√不公開可口可樂集團(tuán)√√√3000000特百惠集團(tuán)√√√40%不公開聯(lián)合利華集團(tuán)√√√25%610000目要P.18P.18圖表32：2018-2020年全球top10快消品承諾簽署、塑料回收利用進(jìn)展情況資料來源：聯(lián)合國環(huán)境規(guī)劃署2021年報(bào)告，國盛證券研究所圖表33：2020-2025全球承諾者塑料回收利用需達(dá)到近30%CAGR以完成目標(biāo)P.19P.19圖表34：全球塑料回收再生利用市場規(guī)模預(yù)測(單位：億美元)資料來源：FortuneBusinessInsights，國盛證券研究所供給側(cè)改革提升準(zhǔn)入門檻圖表35：2019年中國廢塑料回收率30%圖表36：中國各行業(yè)廢塑料回收占比資料來源：中國物資再生協(xié)會再生塑料分會，國盛證券研究所資料來源：中國物資再生協(xié)會再生塑料分會，國盛證券研究所P.20P.20圖表37：2009-2020年中國塑料產(chǎn)量及增長率(單位：百萬噸)圖表38：中國合成樹脂歷年表觀消費(fèi)量及增速(單位：百萬噸)0中國塑料產(chǎn)量(百萬噸)同比增長率2%.5%2015201720190%資料來源：歐盟統(tǒng)計(jì)局，國盛證券研究所00中國合成樹脂歷年表觀消費(fèi)量(百萬噸)14.0%10.1%10.0%8.0%7.3%6.0%5.6%4.0%3.6%4.0%資料來源：《中國塑料工業(yè)年鑒2020》，國盛證券研究所、市場分化：我國塑料回收再生利用行業(yè)具有產(chǎn)業(yè)鏈較長、進(jìn)入門檻政策推動塑料回收量提升、行業(yè)規(guī)范化，再生塑料行業(yè)供給側(cè)改革提高行業(yè)進(jìn)入門檻。規(guī)范管理，促進(jìn)資源向優(yōu)勢企業(yè)集聚，并要求加強(qiáng)塑料垃圾分類回收和再生利用、減少P.21P.21圖表39：中國廢塑料回收利用產(chǎn)業(yè)主要政策發(fā)布時(shí)間及機(jī)構(gòu)文件名稱文件要點(diǎn)工信部工信部公公告管理暫行辦法》《廢塑料綜合利用行業(yè)規(guī)范條件》、《廢塑料綜合利用行業(yè)規(guī)范條件對廢塑料回收利用企業(yè)提出規(guī)模要求1、PET再生瓶片類企業(yè)：新建企業(yè)年廢塑料處理能力不低于30000噸；已建企業(yè)年廢塑料處理能力不低于20000噸。2、廢塑料破碎、清洗、分選類企業(yè)：新建企業(yè)年廢塑料處理能力不低于30,000噸；已建企業(yè)年廢塑料處理能力不低于20000噸。33、塑料再生造粒類企業(yè)：新建企業(yè)年廢塑料處理能力不低于5000噸；已建企業(yè)年廢塑料處理能力不低于3000噸。工信部《工業(yè)綠色發(fā)展規(guī)劃到2020年，主要再生資源利用率達(dá)到75%，2020年國內(nèi)目標(biāo)回收(2016-2020年)》2300萬噸廢塑料(相較于2015年提升500萬噸)。發(fā)改委、生態(tài)環(huán)境部《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)塑料污染治理的意見》建立健全塑料制品生產(chǎn)、流通、使用、回收處置等環(huán)節(jié)的管理制度，有力有序有效治理塑料污染，以可循環(huán)、易回收、可降解為導(dǎo)向，增加使用符合質(zhì)量控制標(biāo)準(zhǔn)和用途管制要求的再生塑料。國務(wù)院《國務(wù)院關(guān)于加快建立健全綠色低碳循環(huán)發(fā)展經(jīng)濟(jì)體系的指導(dǎo)意見》1、推進(jìn)垃圾分類回收與再生資源回收“兩網(wǎng)融合”，鼓勵(lì)地方建立再生資源區(qū)域交易中心；2、加強(qiáng)廢紙、廢塑料、廢舊輪胎、廢金屬、廢玻璃等再生資源回收利用，提升資源產(chǎn)出率和回收利用率。發(fā)改委《“十四五”循環(huán)經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃》1、實(shí)施廢鋼鐵、廢有色金屬、廢塑料、廢紙、廢舊輪胎、廢舊手機(jī)、廢舊動力電池等再生資源回收利用行業(yè)規(guī)范管理，提升行業(yè)規(guī)范化水平，促進(jìn)資源向優(yōu)勢企業(yè)集聚；2、統(tǒng)籌推進(jìn)廢舊物資回收網(wǎng)點(diǎn)與生活垃圾分類網(wǎng)點(diǎn)“兩網(wǎng)融合”。放寬廢舊物資回收車輛進(jìn)城、進(jìn)小區(qū)限制并規(guī)范管理，積極推行“互聯(lián)網(wǎng)+回收”模式，實(shí)現(xiàn)線上線下協(xié)同。3.全產(chǎn)業(yè)鏈布局稀缺標(biāo)的，龍頭優(yōu)勢鑄就高護(hù)城河圖表40：公司IPO募集資金投向(單位：萬元)項(xiàng)目名稱項(xiàng)目內(nèi)容實(shí)施主體投資總額募投金額塑料回收再利用設(shè)備研發(fā)和生產(chǎn)項(xiàng)目包含兩個(gè)子項(xiàng)目：PS塑料環(huán)?；厥諜C(jī)械生產(chǎn)項(xiàng)目(2)年產(chǎn)150臺廢塑料智能回收再利用設(shè)備研發(fā)及生產(chǎn)項(xiàng)目鎮(zhèn)江英科鎮(zhèn)江英科23781.0922681.0910萬噸/年多品類塑料瓶高質(zhì)化再生項(xiàng)目針對我國居民生活中常用的PET瓶、PE/PP牛奶瓶和日雜瓶六安英科50000.0050000.00補(bǔ)充流動資金股份公司15000.0015000.00合計(jì)88781.0987681.09P.22P.22①1150臺/年設(shè)備研發(fā)和生產(chǎn)項(xiàng)目的兩個(gè)子項(xiàng)目均已完成投資項(xiàng)目備案和環(huán)評程序，②10萬噸/年多品類塑料瓶高質(zhì)化再生項(xiàng)目已取得當(dāng)?shù)仨?xiàng)目備案表和環(huán)評批復(fù)，預(yù)估P圖表41：可再生PET綜合利用產(chǎn)業(yè)鏈圖表42：我國瓶級PET產(chǎn)量及增速(單位：萬噸)資料來源：公司招股書，國盛證券研究所資料來源：卓創(chuàng)資訊，國盛證券研究所戶送樣、第三方檢測與認(rèn)證等工作，預(yù)計(jì)今年初正式投產(chǎn)；④孫公司越南英科年產(chǎn)227萬箱塑料裝飾框及線材項(xiàng)目廠房基建即將完成，下一步將裝調(diào)試、人員團(tuán)隊(duì)組建等工作，預(yù)計(jì)今年投產(chǎn)。圖表43：公司已量產(chǎn)和處于在研、在建階段主要產(chǎn)品研發(fā)管線情況(截至2021年8月)P.23P.23將分別擴(kuò)產(chǎn)至目標(biāo)30萬噸/年(目前約9.7萬噸/年)、100萬噸/年產(chǎn)能(5萬噸PS有PET內(nèi)聚苯乙烯線條生全產(chǎn)業(yè)鏈模式提升單一環(huán)節(jié)市場風(fēng)險(xiǎn)抵御能力。英科再生創(chuàng)新性地打通了可再生塑料的合成得到的化工產(chǎn)品，與原油價(jià)格走勢具有相關(guān)性。圖表44：我國再生塑料、通用塑料價(jià)格指數(shù)走勢(以2013年3月5日價(jià)格為1000指數(shù))再生塑料粒子與單價(jià)原油價(jià)格走勢關(guān)系(元/kg，美元/桶)資料來源：卓創(chuàng)資訊，國盛證券研究所資料來源：公司招股書，國盛證券研究所PS泡沫/餅塊及再生PS粒子是公司的主要原材料，上述原材料價(jià)格的變化會對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生影響，如果原材料價(jià)格持續(xù)大幅上漲，將會推高直接材料成本，若產(chǎn)品銷售價(jià)格傳導(dǎo)機(jī)制不能充分傳遞直接材料價(jià)格上漲對公司成本的影響時(shí)，公司總體盈利能力會下降，而英科再生的全產(chǎn)業(yè)鏈布局可以調(diào)節(jié)縱向產(chǎn)業(yè)鏈上的各業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，降低單一環(huán)P.24P.24公司的銷售網(wǎng)絡(luò)主要分為國內(nèi)、國外兩類。公司憑借多年發(fā)展已建立起遍布全球的優(yōu)質(zhì)通過參加展會、定期拜訪、郵件溝通等方式開發(fā)銷售渠道并鞏固銷售網(wǎng)絡(luò)。銷售區(qū)域主要?jiǎng)澐譃楸泵?、日本、東南亞、西歐、東歐、中南美以及大洋洲。銷售業(yè)務(wù)員定期向客戶展示新款展品，并與客戶接洽訂單事項(xiàng)，境外客戶直接向英科國際下單，公司統(tǒng)一安排生產(chǎn)。?國內(nèi)銷售網(wǎng)絡(luò)：公司在全國建立起多個(gè)影響網(wǎng)點(diǎn)，包括北京、上海、淄博、廣州、成都、重慶、石家莊、太原、蘭州、鄭州、六安、義烏等地，基本能夠覆蓋公司主要的貨給客戶。圖表46：英科再生全球銷售網(wǎng)絡(luò)P.25P.25圖表47：可再生塑料的國內(nèi)、外采購單價(jià)對比圖表48：廢塑料、分選廢塑料、再生塑料、原生塑料單價(jià)對比資料來源：商務(wù)部，國盛證券研究所資料來源：OECD，國盛證券研究所設(shè)備客戶與原材料供應(yīng)商重疊度高，多層次合作穩(wěn)固回收網(wǎng)絡(luò)。公司除積極拓展境低倉儲、運(yùn)輸?shù)瘸杀尽Ｓ⒖圃偕驮牧瞎?yīng)商的多層次合作關(guān)系有利于公司建立穩(wěn)定的全球回收網(wǎng)絡(luò)，保障原材料穩(wěn)定供應(yīng)。圖表49：公司回收設(shè)備產(chǎn)品分類資料來源：公司招股書，國盛證券研究所P.26P.26大能性；SPET等多類塑料再生業(yè)務(wù)；PetStarPET再生環(huán)節(jié)業(yè)務(wù)模式具T：同行業(yè)可比公司與英科再生的可比性公司(未來)存在競爭的具節(jié)品-熱熔后制成再生可繼續(xù)深加工為相框、踢腳線等ion造塑成型料制品份公司-瓶再造纖紡絲業(yè)務(wù)分別處利用業(yè)Ventures-瓶再洗除雜粒，吹塑綜合利用業(yè)-瓶再洗除雜粒，吹塑綜合利用業(yè)資料來源：公司招股書，國盛證券研究所P.27P.27圖表51：FPCorporation食品級餐盒到餐盒再生利用產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：FPCOReport2021，國盛證券研究所PET切片等，目前為全球第二大環(huán)?；厥站埘?rPET)、第三大固聚酯粒(PET合成一，同時(shí)也是全東新世紀(jì)生產(chǎn)基地全球布局P.28P.28圖表53：IndoramaVentures全球回收布局圖表54：IndoramaVentures2020-2025年再生PET產(chǎn)能規(guī)劃(分地區(qū))資料來源：公司公告，國盛證券研究所④PetStar是一家在食品級PET瓶回收方面處于全球領(lǐng)先地位的墨西哥公司，2011PetStar效、及時(shí)P.29P.29?英科再生相較于境外龍頭公司的競爭優(yōu)勢：?回收渠道優(yōu)勢：回收網(wǎng)絡(luò)覆蓋50多個(gè)國家，擁有400多個(gè)回收點(diǎn)，自研的回收設(shè)備客戶與原材料供應(yīng)商重疊度高，多層次合作穩(wěn)固回收網(wǎng)絡(luò)。?全產(chǎn)業(yè)鏈布局優(yōu)勢：擁有行業(yè)唯一PS塑料循環(huán)利用完整產(chǎn)業(yè)鏈，各環(huán)節(jié)協(xié)同效應(yīng)強(qiáng)，可有效抵御再生粒子價(jià)格周期波動風(fēng)險(xiǎn)。4.盈利預(yù)測及投資建議率萬噸/年P(guān)ET再生產(chǎn)能今年初投產(chǎn)，10萬噸/年多品類塑料瓶高質(zhì)化再生項(xiàng)目(2)毛利率：公司回收設(shè)備毛利率一直維持在穩(wěn)定水平，假設(shè)2021-2023毛利率依著定制化程度的提升，毛利率逐漸提升。：分業(yè)務(wù)營收預(yù)測(單位：百萬元)20172018201920202021E2022E2023E回收設(shè)備20.9521.5727.7820.6428.9036.1263.14YoY3.0%28.8%-25.7%40.0%25.0%74.8%再生粒子56.89164.93290.47226.61317.25396.57495.71YoY189.9%76.1%-22.0%40.0%25.0%25.0%PS線條309.00311.73350.72343.16384.34430.46473.51YoY0.9%12.5%-2.2%12.0%12.0%10.0%PS成品框616.40658.96589.33890.231170.651521.851902.31YoY6.9%-10.6%51.1%31.5%30.0%25.0%PET0.000.000.000.0%60.00200.00500.00YoY233.3%150.0%輔料10.5714.7412.1517.2524.1532.6042.38YoY39.5%-17.6%42.0%40.0%35.0%30.0%一次性防護(hù)面罩及眼罩0.000.000.00198.800.000.000.00其他2.773.032.562.252.352.602.40YoY9.4%-15.5%-12.1%4.4%10.6%-7.7%營業(yè)總收入1016.571174.971273.001698.931987.642620.203479.45YoY15.6%8.3%33.5%17.0%31.8%32.8%資料來源：Wind，國盛證券研究所預(yù)測P.30P.30：毛利率假設(shè)拆分20172018201920202021E2022E2023E回收設(shè)備68.1%67.5%70.8%69.9%70.0%70.0%70.0%再生粒子33.0%16.9%13.9%16.8%16.8%16.8%16.8%PS線條29.5%32.1%31.3%35.3%35.0%35.0%35.0%PS成品框26.1%29.4%32.4%33.3%33.8%34.0%34.3%PET38.0%39.0%40.0%輔料33.6%29.4%21.1%27.2%25.0%26.0%27.0%其他97.4%76.5%80.0%80.0%80.0%綜合毛利率28.7%29.2%28.8%35.8%31.9%32.4%33.3%資料來源：Wind，國盛證券研究所預(yù)測投資建議：公司作為塑料循環(huán)再生領(lǐng)域的龍頭，具有規(guī)模、技術(shù)、渠道優(yōu)勢，且受益于各國政策紅利行業(yè)空間大，近兩年公司產(chǎn)能集中釋放步入加速成長期，在強(qiáng)勢推進(jìn)雙碳、循環(huán)再生：同行業(yè)可比公司估值EPS公司簡稱20202021E2022E2023E20202021E2022E2023E格林美0.090.240.380.5381.137.923.7國風(fēng)新材00.2245.840.736.733.3英科再生2.493.4243.639.728.520.8資料來源：Wind，國盛證券研究所注：根據(jù)2022年