我們已經(jīng)知道在銀行主動(dòng)創(chuàng)造信貸的條件下匯率會(huì)面臨貶值壓力

主動(dòng)信貸創(chuàng)造與資產(chǎn)價(jià)格重估（下）安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文我們知道，在銀行主動(dòng)創(chuàng)造信貸的條件下，匯率會(huì)面臨貶值壓力，資本會(huì)流出；在實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)信貸需求上升的條件下，匯率會(huì)面臨升值壓力，資本會(huì)流入。這顯示，同樣是信貸增長(zhǎng)率的上升，它在外匯市場(chǎng)上，在資本賬戶項(xiàng)下造成的影響是截然相反的，原因在于造成信貸增長(zhǎng)率上升背后的機(jī)理是不一樣的。在這一意義上，同時(shí)去觀察信貸市場(chǎng)上的變化和外匯市場(chǎng)上的變化，我們也能夠弄清楚信貸增長(zhǎng)率上升的原因是什么？弄清楚這到底是來(lái)自于銀行體系的主動(dòng)信貸創(chuàng)造，還是來(lái)自于實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)信貸需求的上升。所以，在被動(dòng)信貸創(chuàng)造的條件下，資本賬戶項(xiàng)下會(huì)出現(xiàn)大量資本流入，造成匯率升值壓力和外匯儲(chǔ)備的快速積累；銀行部門(mén)會(huì)出現(xiàn)貸款增長(zhǎng)快于存款增長(zhǎng)和債券價(jià)格下跌的局面；股票市場(chǎng)會(huì)形成資金流出和估值下降的壓力；實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資于汽車生產(chǎn)線的行為還會(huì)造成貿(mào)易順差的下降，造成經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)加速、通貨膨脹和企業(yè)盈利上升的局面。股票市場(chǎng)在這種條件下為什么通常不下跌呢？原因是它受到了利潤(rùn)增長(zhǎng)的支持。如果實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)愿意去建煤礦，一定是建煤礦很賺錢(qián)；同時(shí)實(shí)體經(jīng)濟(jì)部門(mén)投資的擴(kuò)大會(huì)帶動(dòng)總需求的上升，從而刺激其它企業(yè)利潤(rùn)的上升。所以在這樣的條件下，利潤(rùn)加速在支持股票市場(chǎng)上漲，資金流出在抑制股票市場(chǎng)上漲，結(jié)果是市場(chǎng)的估值難以上升，甚至出現(xiàn)下降，但股票指數(shù)將會(huì)上升。在這樣的條件下，是無(wú)法形成大牛市的，所以，宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)相好，很難造成股票市場(chǎng)在短期內(nèi)的猛烈上漲，很難形成資產(chǎn)重估和資產(chǎn)價(jià)格泡沫。對(duì)于2002年到2004年中國(guó)的信貸增長(zhǎng)加速而言，我們有幾個(gè)方面的證據(jù)相信它是來(lái)自于實(shí)體經(jīng)濟(jì)信貸需求上升：第一，在那幾年的時(shí)間里面，人民幣匯率面臨著巨大的升值壓力，資本賬戶項(xiàng)下的資本流入數(shù)量巨大，外匯儲(chǔ)備的增長(zhǎng)顯著高于貿(mào)易順差加FDI的增長(zhǎng)。第二，在那幾年的時(shí)間里面，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、固定資產(chǎn)投資、通貨膨脹、企業(yè)利潤(rùn)都經(jīng)歷了顯著的加速，貿(mào)易順差在不斷下降。第三、當(dāng)時(shí)的信貸增長(zhǎng)率系統(tǒng)性地快于貨幣增長(zhǎng)率，債券市場(chǎng)經(jīng)歷了大幅度的下跌。這就是我們想講的一個(gè)很關(guān)鍵的區(qū)別，看到信貸增長(zhǎng)率在上升，股票市場(chǎng)并不必然上升；我們必須先弄清楚信貸增長(zhǎng)率上升的原因是什么。一旦弄清楚信貸增長(zhǎng)的原因，其結(jié)果是很容易預(yù)測(cè)的，并且這樣的預(yù)測(cè)邏輯具有普遍的適用性。有了這些討論，緊接著我們來(lái)分析一下今年以來(lái)的信貸增長(zhǎng)和股票市場(chǎng)情況。今年一季度以來(lái)中國(guó)信貸增長(zhǎng)率再次經(jīng)歷了一個(gè)比較輕微的加速。到五月份的時(shí)候全年信貸投放目標(biāo)的70％都已經(jīng)完成了；從微觀層面看，銀行可能進(jìn)行積極的主動(dòng)信貸創(chuàng)造；從信貸市場(chǎng)看，一年期貸款加權(quán)利率從6.58％下降到6.51％，下降了7個(gè)基點(diǎn)。然而這一輕微的下跌意義重大，原因何在？原因在于中國(guó)貸款利率的下限仍然受到法律的管制，同時(shí)中國(guó)貸款的利率設(shè)定大多數(shù)是一年一定，這意味著在其它所有條件都不變的情況下，法定利率的上升會(huì)迫使信貸市場(chǎng)上的利率出現(xiàn)持續(xù)上升。我們知道去年以來(lái)，法定利率經(jīng)歷了連續(xù)的多次調(diào)整。這意味著在信貸市場(chǎng)上即使信貸的供求都不變，利率也應(yīng)該不斷上升。在信貸市場(chǎng)上利率本來(lái)應(yīng)該不斷上升的背景下，我們觀察到信貸市場(chǎng)的利率出現(xiàn)下降，這一結(jié)果十分重要，它清晰地指明今年以來(lái)中國(guó)的商業(yè)銀行進(jìn)行了主動(dòng)的信貸創(chuàng)造，這一過(guò)程在一定程度上支持了今年頭幾個(gè)月的市場(chǎng)走勢(shì)。當(dāng)然，今年一季度順差增長(zhǎng)接近100%，利潤(rùn)增長(zhǎng)也接近100％，都是支持這個(gè)市場(chǎng)的力量。但是我們想強(qiáng)調(diào)的是，銀行主動(dòng)信貸創(chuàng)造的影響也是可以清晰地識(shí)別到的，至少是功不可沒(méi)。值得一提的是，在去年３季度的報(bào)告中，我們說(shuō)過(guò)，如果未來(lái)的某個(gè)時(shí)候銀行信貸突然急劇增長(zhǎng)，并且可以斷定這來(lái)源于銀行的主動(dòng)投放，在其它因素都穩(wěn)定的條件下，用不了多久，股票市場(chǎng)就會(huì)放量大漲。今年１季度的市場(chǎng)，在一定程度上是這一預(yù)測(cè)的具體表現(xiàn)。近我們坡下來(lái)捉再接俊著分群析實(shí)遲體經(jīng)話濟(jì)信朱貸需顧求上之升的男第二宮個(gè)情暑況。水實(shí)體臨經(jīng)濟(jì)子之所壞以需禿要貸擠款，溜一個(gè)樂(lè)可能醫(yī)的原姐因是摸為了索建一加些生蝕產(chǎn)線搞；還和有一鳳種可芹能性很是實(shí)態(tài)體經(jīng)軟濟(jì)部鍛門(mén)要堪貸款荷去炒示股票接。它臭看到博股票合市場(chǎng)掩漲得廉很猛泊，看猴到房笑地產(chǎn)留市場(chǎng)敬漲得濤很猛返，就魂想從芬銀行俘套取賭一部曲分信誠(chéng)貸資舌金，期投入嘆到股惕票市削場(chǎng)，歡投入草到房驗(yàn)地產(chǎn)晶市場(chǎng)布。這賠種動(dòng)諒機(jī)和串這種被行為虹一般訓(xùn)和所陷謂券“源羊群受效應(yīng)屢”山密切羅相關(guān)如。船如果淡實(shí)體站經(jīng)濟(jì)已部門(mén)欺的動(dòng)床機(jī)是跨這樣鏟的，肺那么丟在信杯貸市忘場(chǎng)上擋，信矛貸增冊(cè)長(zhǎng)率價(jià)和利像率會(huì)社同時(shí)耗上升攝；貸線款會(huì)色比貨碗幣增左長(zhǎng)快拾，債殘券市嬌場(chǎng)出勵(lì)現(xiàn)下追跌；絲資本蠟賬戶序項(xiàng)下址資本徐大量銜流入舌，升故值壓坑力增酒大，損外匯崇儲(chǔ)備育猛增樸；股虛票和中房地博產(chǎn)市棍場(chǎng)則股猛烈吵上漲忙。惜就今闊年1擺季度踐的情茶況看吉，這艱種情姓況確黃實(shí)也凍發(fā)生岸了，雄突出毫表現(xiàn)提為外撕匯儲(chǔ)敲備增充長(zhǎng)比賊較反尺常、窮股票范市場(chǎng)昆開(kāi)戶勺數(shù)增幕加等額，但醋從信渴貸市箭場(chǎng)的拉利率揀情況港看，久這并教非市歌場(chǎng)上祝漲的庸主導(dǎo)嚼性因狼素。燕從中傲國(guó)臺(tái)呢灣和錢(qián)日本決的經(jīng)丈驗(yàn)來(lái)肌看，俘這種銀情況澆在一塑定階翁段可怒能也煩出現(xiàn)韻過(guò)。燈但需葛要強(qiáng)雄調(diào)的打是這巷種羊母群效著應(yīng)只軟能在推趨勢(shì)詢已經(jīng)含確立子的條添件下終去強(qiáng)抽化一版?zhèn)€趨踩勢(shì)，擴(kuò)卻無(wú)判法建嘆立一趴個(gè)趨燕勢(shì)。死之所決以不匠能建癢立一滔個(gè)趨站勢(shì)，循原因戚在于題：貿(mào)恒易順銀差的說(shuō)增長(zhǎng)隸意味柄著新愿增資茅金進(jìn)星入了知這個(gè)遍經(jīng)濟(jì)館體系聚；銀絡(luò)行的逐主動(dòng)濁信貸求創(chuàng)造撿也意高味著塵新增抄資金臘進(jìn)入后了這辛個(gè)經(jīng)草濟(jì)體肉系；典在沒(méi)說(shuō)有新際增資絮金的籌情況其下，扮如果們住戶飽部門(mén)晶和企悠業(yè)部洞門(mén)只頂是在筑不同生的資夕產(chǎn)類捏別之膏間進(jìn)錢(qián)行配竄置上以的調(diào)段整的夠話，掛那么惡被扔惠掉的燕這部氣分資殖產(chǎn)類轉(zhuǎn)別的茅收益細(xì)率就申會(huì)迅漸速提肝高，千這個(gè)態(tài)過(guò)程分會(huì)制層約羊某群效埋應(yīng)的蹄繼續(xù)尺進(jìn)行者。前我們吩可以能看看庫(kù)臺(tái)灣器的情津況。腳臺(tái)灣晃在1哀98棗6上-1屈98澤7年劑這兩皇年，娛外匯攀儲(chǔ)備者增長(zhǎng)哀非常雷快，頌經(jīng)常撈賬戶灘的順獵差仍滾然很愛(ài)大，潮但是例我們跡也能鐘夠清骨晰地沖看到曾，在買(mǎi)這兩汗年里譯面臺(tái)淡灣資慶本項(xiàng)撕下的晶資本滲流入塔數(shù)量拉異常周的大縫。庸在通移常的耐條件并下，宅如果肯經(jīng)常笛項(xiàng)目竊有順率差的蕩話，啊資本甩項(xiàng)下些資本估都是隔在流研出的嬸；但攜是在就19宇86鵲-1桿98畢7這究?jī)赡旮钗覀兊盖逦澋乜椿斓?，?zāi)一方片面是浩巨額為的經(jīng)射常項(xiàng)涉目順組差，拳一方歌面是劈銀行吐活躍創(chuàng)的主淚動(dòng)信輩貸創(chuàng)確造，喇但資丙本賬羊戶項(xiàng)息下也療表現(xiàn)罪出資夾本凈彈流入骨的局劉面，束這無(wú)娃疑和行羊群鳴效應(yīng)爸以及丟熱錢(qián)茅流動(dòng)帝密切鞏相關(guān)林。皺但是陪臺(tái)灣叼當(dāng)時(shí)鴨盡管駱有這榴樣的個(gè)羊群融效應(yīng)濫，它巾并沒(méi)順有影犧響信充貸市喇場(chǎng)上魯利率慘下降移的方餐向，銅所以債它對(duì)僅市場(chǎng)開(kāi)的影堂響并換不是蹤主導(dǎo)段性的孤；同蠻時(shí)在潤(rùn)19喊88畜-1尤98悼9這改兩年婦的時(shí)薦間里首面資遲本在旬流出跌，匯標(biāo)率面撫臨貶懷值壓碼力，搶也表膏明這勇樣一浸個(gè)影蔥響并廁不是準(zhǔn)一個(gè)灶自始頁(yè)至屢終能笛夠貫濕徹的掃一個(gè)租趨勢(shì)溪。桿相同飄的邏掘輯適愉用于唐中國(guó)穴大陸甩的情怪況。蜜今年下以來(lái)?yè)p，能影夠看證得克比較氏清楚純的是尸，住帖戶部糞門(mén)貸創(chuàng)款在鏈銀行逢新增制貸款攜的占衰比在扛急速班上升睡（圖玉18跳），直住戶鉗部門(mén)音在銀脆行存肥款的歷增長(zhǎng)怎率在暢持續(xù)瘦下降脈（圖集19掉），慈資本座賬戶洪項(xiàng)下邪資本寺出現(xiàn)炊超常般的凈聯(lián)流入校（圖奸21另），愉可能會(huì)都顯坐示了唐羊群競(jìng)效應(yīng)贈(zèng)的影勸響。蟻圖SEQ圖\*ARABIC攏18恢：置住戶秤部門(mén)剛貸款傾占新芝增貸假款比頁(yè)重（萬(wàn)%）待數(shù)據(jù)于來(lái)源憤：C宿EI鏟C，唱安信碑證券閉圖SEQ圖\*ARABIC雨19鹽：繼住戶益部門(mén)路存款佛增長(zhǎng)肚（%難）辣數(shù)據(jù)其來(lái)源瓦：C珠EI林C，休安信凝證券搏圖SEQ圖\*ARABIC余20宿：謀中國(guó)晨大陸衛(wèi)熱錢(qián)蹦流動(dòng)謠情況族（%引）良數(shù)據(jù)飽來(lái)源社：C斃EI妙C，便安信齒證券纖注：偏資本逢流動(dòng)潮=系外匯賀儲(chǔ)備仍增長(zhǎng)鋼-朽貿(mào)桑易順癢差-煤FD茶I犧圖SEQ圖\*ARABIC狡21將：顛銀行鈔部門(mén)千國(guó)外翻凈資弓產(chǎn)變流化與斯資本渾流動(dòng)掙（%寇）加數(shù)據(jù)片來(lái)源替：I推FS樣，C午EI滅C，披安信賞證券似注：抓銀行舞部門(mén)艘國(guó)外弟凈資刻產(chǎn)變這化已寨經(jīng)剔爛除外墨匯注群資的主影響幻；資比本流考動(dòng)=康外粒匯儲(chǔ)春備增喝長(zhǎng)吩-膊貿(mào)易每順差斃-F夸DI盜當(dāng)然湊，資釣本異災(zāi)常流士入的慰部分掠原因臘來(lái)自據(jù)于銀孝行體銀系資形產(chǎn)負(fù)彎債表走的調(diào)么整（飛銀行轎為了研增加濾貸款軋供給旬，需虜要減鬼少國(guó)瞞外資另產(chǎn)配架置，潑見(jiàn)圖仔21欣），扶但銀因行資禍產(chǎn)負(fù)購(gòu)債表炊調(diào)整粉只能食解釋圣資本隸異常萄流入誘的一螞小部京分，辰另外液一個(gè)埋可能論的原款因則彩是住度戶和察企業(yè)縱部門(mén)疼的資仿產(chǎn)結(jié)踢構(gòu)調(diào)聰整，斧這一還調(diào)整嘩與羊笨群效械應(yīng)有度關(guān)。仇但很乓清楚傻的是細(xì)這樣重一個(gè)冊(cè)過(guò)程就無(wú)法克建立兼一個(gè)炎趨勢(shì)坑，就籌像臺(tái)里灣在傾19它86遠(yuǎn)年到玩19陜87絞年這饑段時(shí)矩期的油情況夏一樣襖。圖因此駐，從涌對(duì)趨阻勢(shì)判醫(yī)斷的含意義耍上來(lái)搜講，拆羊群辛效應(yīng)蚊是可幅以忽蹄略的甩，我立們只妨要抓滔住了樣貿(mào)易南順差科的增薯長(zhǎng)，選抓住炭了主爹動(dòng)信債貸創(chuàng)喜造的哥增長(zhǎng)敞，大姨體就政可以泄判斷姻市場(chǎng)施的趨膊勢(shì)。舟以此岸為基千礎(chǔ)看洗，由信于信未貸增雁長(zhǎng)波澇動(dòng)具區(qū)有明蠶顯的拼季節(jié)榴性色泳彩，耳考慮勻到貿(mào)額易順紋差的洞增長(zhǎng)坦趨勢(shì)坡，中森國(guó)資式產(chǎn)價(jià)掃格的醋重估偷過(guò)程暴遠(yuǎn)未撐結(jié)束計(jì)；未惡來(lái)幾潔個(gè)月縫的信剖貸減直速可體能迫喬使市磁場(chǎng)繼殊續(xù)一含段時(shí)啞間的車調(diào)整紐，但浮并不睬破壞馬市場(chǎng)乞的基挨本趨繪勢(shì)。嚇總結(jié)腸這一蹈部分練的討笛論，諸我們死想說(shuō)香的是乳支持恐資產(chǎn)結(jié)重估尚有兩帽個(gè)重蔥要的迎力量展，一忽個(gè)是巴貿(mào)易黑順差啄的增陶長(zhǎng)，痰一個(gè)恢是銀纖行主萍動(dòng)的迅信貸肝創(chuàng)造橡。貿(mào)綿易順縮差的汗影響故已經(jīng)錘被市希場(chǎng)參鮮與者追廣泛棗認(rèn)可導(dǎo)，但定是銀嫂行主友動(dòng)信雷貸創(chuàng)徐造還踏沒(méi)有賽引起崖足夠藏的重睛視，窯卻又韻是一訂個(gè)極勤為重賊要的視獨(dú)立質(zhì)力量東，其摟影響抬可以途清晰在地識(shí)貿(mào)別。規(guī)綜合拿考慮典貿(mào)易候順差筋、信譯貸、浩企業(yè)優(yōu)盈利釋等情柜況，么并結(jié)慶合國(guó)哄際經(jīng)惱驗(yàn)看這，我腫們可涉以把傘資產(chǎn)絞重估情過(guò)程坐看成折一場(chǎng)你足球蝦賽，圓我們筒現(xiàn)在肝仍然繪處在鉛這樣新一個(gè)逆足球砌賽的豈上半蒼場(chǎng)。誼足球賠賽的易加時(shí)爪賽部頂分并迅不是貓必須衫的，竟需要飛走著雅看，暈但現(xiàn)喂在的壓情況尼是上劇半場(chǎng)肉還沒(méi)渾有踢司完。順去年廈以來(lái)禾，我唯們強(qiáng)遠(yuǎn)調(diào)對(duì)奇中國(guó)偏的生麻產(chǎn)資漆料價(jià)梨格指澆數(shù)以減及企彈業(yè)盈杯利增妖長(zhǎng)而兩言，政外部堤需求敵的波慘動(dòng)是輩至關(guān)鄰重要蕩的。輝基本兼原因嚼在于糠：中笨國(guó)作芬為一舞個(gè)高倡度開(kāi)扛放的農(nóng)經(jīng)濟(jì)凡體，穗可貿(mào)遙易部剖門(mén)的積價(jià)格汗是在傅全球盡范圍王內(nèi)決泛定的汗；在汁勞動(dòng)朋力工蒼資沒(méi)請(qǐng)有大袖幅度展變化乞的條際件下荷，企襲業(yè)產(chǎn)妄品價(jià)賤格的絹波動(dòng)猛直接拘決定享了企價(jià)業(yè)的榴盈利謀能力把和利濫潤(rùn)增高長(zhǎng)率扛；同藏時(shí)需蠢求上薪升在嫁導(dǎo)致薦產(chǎn)品丙價(jià)格論上漲繭的同醒時(shí)，謊也提協(xié)高了閥存量薯資本狗的利則用率狼，從澡而降回低了疫勞動(dòng)謎力的紡實(shí)際壤工資蹈，進(jìn)禁一步屋強(qiáng)化玉了產(chǎn)每品價(jià)川格變料化的蹲影響幣。澡去年坑底的鐮時(shí)候送，我賓們強(qiáng)果調(diào)領(lǐng)紫先指昂標(biāo)顯叫示外則部需呆求的俯增長(zhǎng)搜率很襪快將晨開(kāi)始熔減速硬，這瓶一變攀化將科導(dǎo)致穗國(guó)內(nèi)群通貨速膨脹樹(shù)的下針降和消企業(yè)株盈利泄的逐朵步減房速。約接下括來(lái)我蘆們檢刃查今減年以紛來(lái)的蓋數(shù)據(jù)桿發(fā)展陶，并槽就預(yù)拴測(cè)方由面的堆偏差樹(shù)展開(kāi)盆討論創(chuàng)。莫在這字張圖搏上（餐見(jiàn)圖扔22欲），要藍(lán)線叨顯示歸了外新部需展求（慕用O稱EC字D國(guó)由家的餓工業(yè)廢生產(chǎn)褲來(lái)代位表）雞的增療長(zhǎng)率陣。我常們可算以清磚晰地夫看到凈，從壤去年敘10笛月以臂來(lái)，世外部蠅需求制的增鴉長(zhǎng)率臉確實(shí)翼從接蘆近4稱.8筑％的蘋(píng)水平方開(kāi)始奸減速鉛，到郵今年撲3月錢(qián)份的幅時(shí)候擋已經(jīng)區(qū)放慢踩到不鞋足3甩％的葛水平睡，變乏化的榨時(shí)點(diǎn)屬與方買(mǎi)向同捷領(lǐng)先恢指標(biāo)紫的預(yù)邁測(cè)結(jié)畝果是盾一樣釀的。拖圖SEQ圖\*ARABIC啊22桃：爐中國(guó)擠出口施與O堅(jiān)EC囑D工五業(yè)增鼓長(zhǎng)（須%）狀數(shù)據(jù)畜來(lái)源明：C曾EI搜C，晝OE專CD攪，安工信證殿券飾在以困前的孕報(bào)告膠中，館我們撇提到汁，外喚部需楚求的頌波動(dòng)強(qiáng)將很寄快導(dǎo)忌致中襖國(guó)生段產(chǎn)資塵料價(jià)訴格指多數(shù)（玻PP驢I）卡和出繁口增叔長(zhǎng)率紛的同友向波棕動(dòng)，準(zhǔn)并逐民步影乒響中辭國(guó)的醫(yī)通貨蕩膨脹握變化借趨勢(shì)怨。就右今年鉤以來(lái)霉的數(shù)陵據(jù)看濟(jì)，這話種同脊步關(guān)樂(lè)系似廢乎很川微弱寄。皆圖2瀉3是禁中國(guó)碎PP驢I的萌變化頓情況閃，其導(dǎo)中藍(lán)盲線剔火除了彩石油千價(jià)格娃的影開(kāi)響。鉛我們鉆能夠開(kāi)看到環(huán)，在糊外部熱需求壟減速燙的這修段時(shí)處間中寫(xiě)，大給體上禮說(shuō)P乏PI副的水盤(pán)平維選持不山變，噸并沒(méi)陪有出鼠現(xiàn)明紐顯的趕下降露趨勢(shì)膚。仇圖SEQ圖\*ARABIC謊23荷：因中國(guó)匹PP稍I變津化（聽(tīng)%）孟數(shù)據(jù)展來(lái)源堤：C餐EI李C，筐安信躁證券摔我們及再來(lái)狡看企余業(yè)間區(qū)的商欄品價(jià)覆格指俊數(shù)（參見(jiàn)圖坡24蛾）。郵很明高顯，杜今年掌以來(lái)督企業(yè)獄間的撕商品鬼價(jià)格勢(shì)指數(shù)型也維棄持不還變，吉沒(méi)有酬表現(xiàn)晨出明箭顯的膨趨勢(shì)可性。凡圖SEQ圖\*ARABIC轟24冠：休中國(guó)塞PP林I與俱企業(yè)傘間商練品價(jià)降格變孟化（懲%）朵數(shù)據(jù)助來(lái)源衰：C拳EI懸C，例安信利證券多就外嘆部需洋求指戚標(biāo)而護(hù)言，直它對(duì)鋒今年或以來(lái)專中國(guó)飽生產(chǎn)篩資料沙價(jià)格臣變動(dòng)各的預(yù)表測(cè)意洪義確常實(shí)下虹降了披，但柿其預(yù)吧測(cè)能刺力似餃乎沒(méi)東有完漠全消值失，物這是芬因?yàn)槿敝辽冱h今年能以來(lái)追有關(guān)霞價(jià)格匪指標(biāo)瓣并沒(méi)廁有繼腰續(xù)原領(lǐng)來(lái)的監(jiān)上升荷過(guò)程歡。銅在繼烘續(xù)討秧論形賢成這巴種情冰況的通可能蘭原因葉之前末，我誕們?cè)偻衼?lái)看猶一下里今年雖以來(lái)憑的出汽口情測(cè)況（賞見(jiàn)圖隨25爆）。算容易尼看到婦，盡行管中姐國(guó)出惱口增好長(zhǎng)率店多年貝以來(lái)誕大體岔同步哲于外忘部需基求而襲波動(dòng)型，今艇年以犬來(lái)，固在外無(wú)部需動(dòng)求減帳速的淹同時(shí)愿，出溜口增吉長(zhǎng)率趕基本鎖維持謎不變鼠，這椅與價(jià)族格方撒面的咱情況鄭比較斬接近烏。費(fèi)這些傍變化耗對(duì)于乘判斷泳企業(yè)雕利潤(rùn)窯和通細(xì)貨膨聾脹的脹影響蓮在于找：企盟業(yè)利之潤(rùn)的經(jīng)減速眾程度拉可能脹較此晶前的批預(yù)期磚要輕樣微，等其減刮速后帖的利美潤(rùn)增究速將瞎很接味近于編企業(yè)茫主營(yíng)久業(yè)務(wù)指收入拋（銷幻售收洽入）重的增班速；徹這也擴(kuò)暗示招國(guó)內(nèi)留的通您貨膨康脹水萍平難巨以出賊現(xiàn)此呼前預(yù)肆期的幟明顯背下滑委過(guò)程奸。羽接下蜘來(lái)我回們分打析出線現(xiàn)這杜種情奮況的月可能包原因拉，并堅(jiān)結(jié)合蜂外部披需求加領(lǐng)先傘指標(biāo)百的趨顆勢(shì)和拘國(guó)內(nèi)誰(shuí)需求申的增扔長(zhǎng)情煎況來(lái)乞分析傾下半歌年的守經(jīng)濟(jì)坐走勢(shì)始。絡(luò)圖2容5是桃歐元鴨區(qū)、多中國(guó)控和美孩國(guó)P立PI駱變化偽的對(duì)洗比情瀉況。您正如全我們達(dá)在以犯前的僚討論庭中所榴強(qiáng)調(diào)摩的那密樣，夢(mèng)由于兄固定皆匯率攝的影隱響，貝中美史兩國(guó)侵PP袋I的還變化委高度洪同步浙；由離于可傭貿(mào)易班品在耍全球利范圍扁內(nèi)定賞價(jià)的趟影響恒，歐價(jià)元區(qū)晚的P點(diǎn)PI鉗在趨趣勢(shì)上止也大內(nèi)體同蹲步于鋪中美慘兩國(guó)發(fā)的情玩況。債圖SEQ圖\*ARABIC登25墻：蔬歐盟測(cè)、中系國(guó)、素美國(guó)舍PP檔I（宰%）竟數(shù)據(jù)翁來(lái)源裝：C諷EI謝C，北安信殲證券有值得扛注意怎的是客：2歪00減2年丘底之津前，矛歐元書(shū)相對(duì)型美元丑不斷欲貶值靜，與悠此一四致，評(píng)其P敞PI睛水平秀明顯江高于耗美國(guó)浙的水醋平；濟(jì)20采03儀年以在來(lái)，隸隨著鍵歐元?jiǎng)e匯率桐的持輪續(xù)升洪值，閘歐元偉區(qū)的滅PP溉I開(kāi)考始系疑統(tǒng)地哄低于掃美國(guó)皆的水津平。辱然而名，去絲年4腸月以積來(lái)，涼盡管排歐元追匯率士的升有值過(guò)陶程在睛進(jìn)一曉步加批速（爭(zhēng)見(jiàn)圖浩26膝），棄歐元銹區(qū)的山PP織I卻漫開(kāi)始始系統(tǒng)鉗性地梢高于趨美國(guó)組的水潔平；歪去年覆10裳月以典來(lái)，爪在O稠EC搭D工字業(yè)增曲長(zhǎng)率完逐步銷減速牲的過(guò)型程中穗，歐憲元區(qū)擇的P巴PI赤基本漂維持慎不變舅，這棍與中斥國(guó)P括PI立和出崖口增浴長(zhǎng)方國(guó)面的凱趨勢(shì)佛比較絡(luò)接近視。是圖SEQ圖\*ARABIC昆26擁：主歐元帝名義添有效袍匯率揭變化艱數(shù)據(jù)怒來(lái)源喚：C濾EI草C，帝安信傘證券科在匯罰率明牛顯升延值的航背景撒下，付去年蹤以來(lái)崗歐元播區(qū)P廢PI極系統(tǒng)護(hù)高于非其它駕地區(qū)斷的水奧平，若并且概在年頸底以未來(lái)全臥球需容求減斬速的告同時(shí)鉤下降屈緩慢舌，這裂暗示登在這囑段時(shí)糠間里確歐洲教的實(shí)雜體經(jīng)灶濟(jì)在除加速尸，本秒土需拉求在差上升掀。解我們亂緊接瓶著來(lái)篇看看犯歐洲已的經(jīng)排濟(jì)增盆長(zhǎng)情凱況（尼見(jiàn)圖癢27引）。原圖SEQ圖\*ARABIC姻27磚：番歐盟攜工業(yè)程增長(zhǎng)盡率與華GD要P增琴長(zhǎng)率倘（%付）用數(shù)據(jù)想來(lái)源蝦：C擊EI焰C，致安信及證券寇容易鋸看到異，在啦過(guò)去族五個(gè)租季度吳的時(shí)笨間里縮，總費(fèi)體上務(wù)看歐俱洲的橫工業(yè)騙生產(chǎn)嘉和G腎DP跡都經(jīng)齊歷了較持續(xù)屑加速胳的過(guò)劫程，德去年厚底以峽來(lái)歐拉洲的杰工業(yè)仿生產(chǎn)斗有所尖放慢速，但伸程度崗比較性輕微巴。這紡與歐熟元區(qū)密PP支I的口表現(xiàn)粥比較莊一致縱。厭從現(xiàn)走在的網(wǎng)情況趨看，怨大多值數(shù)人吧相信膊歐洲仍經(jīng)濟(jì)熄正在磨經(jīng)歷客的景咱氣擴(kuò)桂張?jiān)谙髦衅谘鼉?nèi)是她可以甘持續(xù)殺的，蓬其所該面對(duì)襲的主途要風(fēng)撫險(xiǎn)將昌是通虹貨膨廟脹水甘平的壞上升狗。值蘭得提忙出的啞是，叮本輪希歐洲董實(shí)體索經(jīng)濟(jì)彩的加愿速迄枕今持階續(xù)的午時(shí)間延比較留長(zhǎng)，磚到達(dá)戒的高鬧度也秧比較束高，隙這可潑能是各影響誘中國(guó)兄PP臣I今刻年以翻來(lái)的蓋表現(xiàn)種，以終及未踏來(lái)趨革勢(shì)變顏化的歡部分載原因赴。才這是撓因?yàn)楸迹罕M塌管多巖數(shù)經(jīng)付濟(jì)分曠析人腿士強(qiáng)較調(diào)美訪國(guó)經(jīng)住濟(jì)波蝶動(dòng)對(duì)持中國(guó)輪經(jīng)濟(jì)虜?shù)挠皠冺?，群但事歲實(shí)上描目前薦中國(guó)揮的第嫌一大標(biāo)貿(mào)易時(shí)伙伴宴不是擠美國(guó)境而是驢歐盟桂（見(jiàn)鮮圖2脖8）萄。這絨意味購(gòu)著盡陳管歐亂洲經(jīng)決濟(jì)的嚷總量短比美員國(guó)略侍小，盞但是波對(duì)中丑國(guó)而栗言，膝其重董要性集至少忘可以軟與美后國(guó)經(jīng)遠(yuǎn)濟(jì)的膀影響曬等量授齊觀勁，甚梯至還姜略大魂。所肌以，杰關(guān)注借美國(guó)欄需求口的變吼動(dòng)很肆重要蠟，但折關(guān)注舟歐洲衰需求馬的變可化可忠能同造樣重氏要。阿圖SEQ圖\*ARABIC苗28謹(jǐn)：慰中國(guó)搭對(duì)外束貿(mào)易嘩的地勵(lì)區(qū)分仁布（坦%）悄數(shù)據(jù)撈來(lái)源顆：C動(dòng)EI律C，哭安信妻證券晨歐洲親經(jīng)濟(jì)拘對(duì)中裁國(guó)的仙重要唇性當(dāng)蔑然首涂先在讓于影拾響了爸中國(guó)謹(jǐn)?shù)某稣効谠稣{(diào)長(zhǎng)率挺，因?yàn)a此我機(jī)們可譽(yù)以進(jìn)之一步煌觀察銹中國(guó)央出口臘增長(zhǎng)扒的地萌區(qū)分杯布（洗見(jiàn)圖參29暈和圖算30暴）來(lái)灘驗(yàn)證獅這一仔點(diǎn)。軋圖SEQ圖\*ARABIC濫29撞：銳中國(guó)掛對(duì)歐飾盟出公口增恒長(zhǎng)情濕況（騎%）鴨數(shù)據(jù)速來(lái)源某：C便EI男C，叮安信灘證券翠圖SEQ圖\*ARABIC饒30播：奧中國(guó)獨(dú)對(duì)美疤國(guó)和賊日本隸的出糟口增地長(zhǎng)情獄況（臂%）末數(shù)據(jù)今來(lái)源徑：C忌EI淋C，遭安信園證券株同預(yù)抽期一屑致，邊在過(guò)籠去五畫(huà)個(gè)季品度里仿，中坦國(guó)對(duì)柏歐的溉出口晚增長(zhǎng)襪率在障不斷裹提高奪，去謊年底寨以來(lái)兇則基裂本走稻平，因并明片顯高散于中涉國(guó)的鄰總體看出口舉增長(zhǎng)釘率；渠同期遼中國(guó)貪對(duì)美薦出口碗開(kāi)始葡低于伐總體乒出口流增長(zhǎng)與率，啟并自怎去年捆底以渾來(lái)明飛顯放芬慢。喪在這梨段時(shí)廟期內(nèi)稅，中棋國(guó)對(duì)看日出土口始輕終慢休于總墓體出羅口增螞長(zhǎng)率善，并揭表現(xiàn)售出先漿加速薯后放章慢的搖特點(diǎn)畏。滾總結(jié)心以上冷數(shù)據(jù)覺(jué)和發(fā)重現(xiàn)，旬我們份看到船，去糕年以鑒來(lái)歐栽洲的治實(shí)體騰經(jīng)濟(jì)尸開(kāi)始悶經(jīng)歷倘景氣旅持續(xù)魯上升禿的過(guò)壟程，吸這在腿帶動(dòng)逮歐元擾升值珍的同拐時(shí)帶麗動(dòng)了染中國(guó)僻對(duì)歐裂出口圈的增白長(zhǎng)；浙中國(guó)批對(duì)歐浙出口斥的增蔥長(zhǎng)部晝分抵疑消了咽中國(guó)肺對(duì)美鄉(xiāng)日出抗口的于減速害過(guò)程鈴，使億得中欠國(guó)出躺口的號(hào)總體潮增長(zhǎng)耗率在停去年漢底以恒來(lái)穩(wěn)院定在帆較高隊(duì)水平儀；由孟于歐涂元區(qū)誘與中淋國(guó)的戲密切睡貿(mào)易蒼聯(lián)系王，在滔歐元末區(qū)經(jīng)男濟(jì)加輔速和租PP服I走籃平的草背景控下，指中國(guó)殿的P免PI首似乎淘也表腰現(xiàn)出田相同距的趨翼勢(shì)。奉換句申話說(shuō)圓，盡德管O臥EC繭D總蜓體工息業(yè)增瓜長(zhǎng)率黎在歷親史上繡對(duì)中舒國(guó)P鴿PI帶具有稅很強(qiáng)你的預(yù)毒示作孕用，嗚在工肥業(yè)增偉長(zhǎng)的扯地區(qū)卷分布嚷發(fā)生式變化奏的背醉景下悅，同擋樣的百總體慮工業(yè)曲增長(zhǎng)乏率對(duì)述中國(guó)祖PP彎I的系影響楚似乎慚有一斗定差跟異。委看起夕來(lái)，它歐洲抄經(jīng)濟(jì)工變動(dòng)近對(duì)中困國(guó)P扛PI餓的影服響似撤乎具老有比攝較大涉的作拿用，扣甚至堅(jiān)超越買(mǎi)了O媽EC搬D工信業(yè)增砍長(zhǎng)放顛慢的爹總體醬影響脾。當(dāng)糠然這爽部分敲地由糧于歐然洲和刊中國(guó)侄密切步的貿(mào)銳易聯(lián)富系，閥以及否其作頂為中準(zhǔn)國(guó)第短一大件貿(mào)易障伙伴它的地聲位所升導(dǎo)致鑒，但抬這中園間是按否還雜存在職其它筑方面姓的因幼素，交我們攝仍然脂不是蕩很清抱楚。晶美國(guó)瓦GD葛P在避過(guò)去網(wǎng)四個(gè)內(nèi)季度到里經(jīng)危歷了卡持續(xù)皆減速卻，其秩工業(yè)用生產(chǎn)匙在去義年三承季度戀以來(lái)賠也開(kāi)卸始放走慢（景見(jiàn)圖晨31折），矮這無(wú)普疑是補(bǔ)OE要CD軍工業(yè)我減速肯的重贊要背鑄景。咸圖SEQ圖\*ARABIC漂31韻：?jiǎn)堂绹?guó)齒工業(yè)術(shù)增長(zhǎng)閉率與斑GD卵P增桐長(zhǎng)率褲（%有）模數(shù)據(jù)堡來(lái)源躁：C而EI蜂C，仿安信堡證券保目前碧比較言一致湖的看月法是亡歐洲籮經(jīng)濟(jì)蘆的擴(kuò)務(wù)張是看可以款維持丈的，光美國(guó)同經(jīng)濟(jì)新也可號(hào)能結(jié)禁束下后降過(guò)遷程，溜逐步省恢復(fù)億到其何潛在巾增長(zhǎng)泛率附償近。演從目虎前O翠EC時(shí)D的雹領(lǐng)先炮指標(biāo)群來(lái)觀侍察（諸見(jiàn)圖嫁32關(guān)），穴今年粥４季塵度以承后，窗外部田需求島可能胖開(kāi)始耽重新聾進(jìn)入霜加速滾過(guò)程橫。鬼圖SEQ圖\*ARABIC宏32辯：分OE既CD千工業(yè)陶增長(zhǎng)撞與領(lǐng)輕先指嚴(yán)標(biāo)（食%）立數(shù)據(jù)助來(lái)源堵：蹈OE閣CD委，安石信證己券臉這些眉討論繭可能砍說(shuō)明銳，中選國(guó)P跪PI填的下磨降過(guò)抗程可朝能會(huì)悟比較煙短暫藏，其廁底部教也比爛較淺茫，今怒年４酬季度張以后濾，P無(wú)PI擺也許對(duì)會(huì)重福新開(kāi)皇始加湯速上擊升；誠(chéng)這也調(diào)將暗不示，斗中國(guó)研企業(yè)靈利潤(rùn)瑞的減沾速過(guò)絕程將袖會(huì)比搜較輕滋微，綱持續(xù)吉的時(shí)圾間也啟比較潔短，撈利潤(rùn)堂重新?lián)襁M(jìn)入庫(kù)加速糖過(guò)程數(shù)是可多以期配待的物；這支可能炒還暗藍(lán)示中廳國(guó)的冒通貨伴膨脹銀壓力仿比此包前的奇預(yù)期平要更宇大。扮當(dāng)然掘這還屑需要躺我們獅進(jìn)一軟步考貓察中南國(guó)國(guó)誼內(nèi)需穩(wěn)求方孤面的銀情況塵，以爬下我斑們進(jìn)滔入這蒼方面度的討亡論?？鄨D3夜3是雜社會(huì)削消費(fèi)炒品零酒售的句實(shí)際億增長(zhǎng)縱情況壞，其掛中揮最足近時(shí)底期使稅用了紐月度盆數(shù)據(jù)假。容切易看找到，貢今年薯以來(lái)千消費(fèi)坑零售主在繼垮續(xù)加學(xué)速增案長(zhǎng)，戲這與至我們扯在去絞年底芬的判吃斷是洽一致辟的。動(dòng)圖SEQ圖\*ARABIC臥33吳：霞社會(huì)棵消費(fèi)歡品零削售實(shí)顏際增報(bào)速（泊%）獵數(shù)據(jù)組來(lái)源較：C系EI群C，屬安信蛋證券撐我們銳一直救強(qiáng)調(diào)師，支末持社殺會(huì)消答費(fèi)品嗽零售襯加速汪的基慢本力熔量來(lái)旺自于在勞動(dòng)撐力市渴場(chǎng)的廢緊張警，去怨年底壽我們瓦也討鄙論到培，2尋00擺6年新3-佛4季畢度中存國(guó)的薯低端愉勞動(dòng)哭力市陷場(chǎng)開(kāi)河始走漆軟，敲原因棒不明扭，但突有比尾較大革的把縱握相宋信這紅是一嶺個(gè)臨突時(shí)的擊軟塊柱，從孤投資漿和企拾業(yè)盈繭利等攀情況擦看，妥勞動(dòng)愁力市粘場(chǎng)總蟻體繼圖續(xù)緊錢(qián)張，背低端佛勞動(dòng)杏力市蛇場(chǎng)恢缸復(fù)緊阿張可雖以期誕待。礎(chǔ)圖3使4是臨這一遍市場(chǎng)墊最近盆的狀許況，改可以蛋看到降今年陵以來(lái)墳低端泉?jiǎng)趧?dòng)麻力市沫場(chǎng)的制工資堵開(kāi)始撥加速辟上升先，并然在最炸近創(chuàng)阻出新嗚高，打成為穗支持銹消費(fèi)資繼續(xù)秤加速氏的可胳靠力見(jiàn)量，綿當(dāng)然蠶資產(chǎn)農(nóng)市場(chǎng)糞重估士形成掃的財(cái)落富效滔應(yīng)可夾能也叢在起憐作用反。襯圖SEQ圖\*ARABIC亮34眾：掘中國(guó)創(chuàng)CP尋I-燦家庭信服務(wù)眨和加積工維忽修服紛務(wù)（禁%）鋪數(shù)據(jù)鞠來(lái)源撐：國(guó)然家統(tǒng)墾計(jì)局廚，安吳信證狀券師從未臘來(lái)的惕趨勢(shì)表看，彎由于所企業(yè)埋利潤(rùn)閱、投三資和超勞動(dòng)喜力市員場(chǎng)的羊狀況漫并未賓發(fā)生莖根本鍛性的舍逆轉(zhuǎn)考，我意們相肌信社算會(huì)消遣費(fèi)品便零售銅繼續(xù)普加速匆的勢(shì)拉頭還壞將維院持比院較長(zhǎng)容的一章段時(shí)勾間。顏如果虧觀察逆今年歷以來(lái)反社會(huì)浪消費(fèi)最品零扯售的木基本五結(jié)構(gòu)倦，可栽以看意到，疏與汽角車和支住房漸密切距相關(guān)橋的消管費(fèi)，恭顯著支高于舍社會(huì)弄消費(fèi)假品零釣售的迎增速滋（見(jiàn)四圖3察5和迎圖3俗6）死。同寶時(shí)，頃這兩移大類把消費(fèi)恢占比胞的上樸升勢(shì)冊(cè)頭，條較此褲前幾竄年也虛更明反顯。萬(wàn)這暗拍示，飾在消拖費(fèi)加呢速的棵同時(shí)斗，消淘費(fèi)結(jié)府構(gòu)調(diào)武整的笛步伐宿也有盞所加院快；棉這同腿20鐘02雷-2碎00抵4年秧的情溪況形殺成對(duì)襪比，轟當(dāng)時(shí)討消費(fèi)選結(jié)構(gòu)疲在短陵期內(nèi)贈(zèng)變動(dòng)臥比較冊(cè)大，靠但總沉體消酸費(fèi)的隊(duì)增速夠仍然哲很低鵝。械圖SEQ圖\*ARABIC牌35樹(shù)：復(fù)限額擁以上疼社會(huì)兇消費(fèi)架品零李售中詢汽車脈銷售姻占比鈴（%糕）信數(shù)據(jù)赴來(lái)源防：C掌EI喝C，客安信爺證券孔圖SEQ圖\*ARABIC彼36繼：萍商品頂房銷倒售額化占社愚會(huì)消模費(fèi)品員零售蛾的比栽重（疫%）第數(shù)據(jù)輝來(lái)源抱：C階EI匹C，擔(dān)安信監(jiān)證券作注：預(yù)此處長(zhǎng)占比咸數(shù)據(jù)殘分子絨為商其品房更銷售助額的遼年度艦數(shù)據(jù)瘋，分進(jìn)母為珠社會(huì)共消費(fèi)圍品零禿售額蛛。巷如果峽觀察縱工業(yè)筆企業(yè)滴盈利使情況觀的話?cǎi)?，可御以看漂到，賢無(wú)論療是否列剔除逐石油懲生產(chǎn)到行業(yè)查，今歸年1逃-5宜月份尚企業(yè)距利潤(rùn)推占銷慘售收抵入（身增加雪值）悉的比泄例都點(diǎn)創(chuàng)下哭新高蝕（見(jiàn)瑞圖3樂(lè)7）蛋，顯甲示企傲業(yè)盈胳利能抹力總姐體上餃在繼鳴續(xù)增待強(qiáng)。晶圖SEQ圖\*ARABIC熱37鍛：笛中國(guó)陽(yáng)工業(yè)款企業(yè)渴稅前蠟銷售堪凈利離率（監(jiān)年度摟，%屆）作數(shù)據(jù)殃來(lái)源雜：C否EI裳C，犯安信口證券砌注：燦19聲91謠－2挺00雪1帶年全寧部工孟業(yè)企扎業(yè)銷呢售凈姐利率絞為漏3.就5％藏，降20萄02掛－2纏00旁6疑年為每5.陰9％撓；扣躍除石垃油行擇業(yè)后施分別嘴為烘3.讀2％傷和捏4.墨9％向。呈令人引困惑統(tǒng)的是塑，今癥年以蓋來(lái)P愿PI耽所顯心示的稍企業(yè)儲(chǔ)產(chǎn)品道價(jià)格蔥總體帥上在申走平輩，暗超示企串業(yè)盈夫利能藝力的云上升敞過(guò)程改接近船結(jié)束項(xiàng)，但越實(shí)際如數(shù)據(jù)死表明拐企業(yè)雁盈利故能力飄仍然播在快晃速改駱善，群形成松這一宣背離廣的原缺因尚班不清炎楚。舅一種淹可能吵性是絨企業(yè)廉的全刻部產(chǎn)種品價(jià)劇格（晨比如諷以G拾DP播縮減蕉指數(shù)賠來(lái)度僵量）滔仍然掛在上遞升，軟PP貼I對(duì)壁價(jià)格騾的度姻量在扒短期魚(yú)內(nèi)存陷在偏虹差；哲一種厘可能是性是政會(huì)計(jì)殃政策顛的調(diào)餐整，桌例如佛對(duì)資徐產(chǎn)價(jià)跟值的誠(chéng)處理退方法息。技阿術(shù)進(jìn)毫步和川勞動(dòng)叉生產(chǎn)構(gòu)率加迎速的仁可能雖性當(dāng)蛙然無(wú)廣法排胡除，卡但在恢短期欣內(nèi)生哪產(chǎn)率乞是否睬有如玻此明紋顯的增變化糾仍然贈(zèng)值得珍討論戲。俯然而脊，剔瞞除石蔥油部違門(mén)來(lái)缸觀察熄，在展控制激住短啄期的蹄周期截因素懸變動(dòng)判的情綿況下釘，可原以看濤到2容00雁1年唐以來(lái)跨企業(yè)蘆的盈批利能高力總技體上餐仍然月在上轟升過(guò)汁程中靜。結(jié)腸合我蝕們?cè)谳p去年急4季飯度的吹報(bào)告寒《投毀資波側(cè)動(dòng)與勇資產(chǎn)慚重估忙》的護(hù)討論伐看，清這顯終示在改消費(fèi)扒結(jié)構(gòu)寶調(diào)整舒的背疤景下蟻，經(jīng)典濟(jì)體網(wǎng)系供而應(yīng)結(jié)誓構(gòu)的級(jí)調(diào)整倡可能印仍然榆滯后秋于需詳求結(jié)傘構(gòu)的膀調(diào)整存，說(shuō)浴明經(jīng)夾濟(jì)體校系供糞應(yīng)結(jié)諒構(gòu)的怕調(diào)整創(chuàng)過(guò)程此還沒(méi)吃有完賞成。久企業(yè)師盈利襯能力亂繼續(xù)忍改善慌和供突應(yīng)結(jié)超構(gòu)繼卵續(xù)調(diào)愉整說(shuō)沫明投兆資在圓基本鳥(niǎo)面因穴素的磁支持釘下難心以大將幅度瞇減速突，也陰支持?jǐn)≈煮w經(jīng)嚷濟(jì)繼蓋續(xù)處邪在較氧高的羊增長(zhǎng)印平臺(tái)固?？赊o以做首出的蛋預(yù)測(cè)極是，飛在未掃來(lái)某暖個(gè)時(shí)年候，爬隨著防供應(yīng)躺結(jié)構(gòu)乖調(diào)整啟的完嶄成，涉企業(yè)蛾盈利悉能力挎將持填續(xù)下勉降，爛并迫藝使投娘資明陡顯減里速，件經(jīng)濟(jì)憲增長(zhǎng)權(quán)率也欄將回折到明斷顯低館于目部前狀有態(tài)的臺(tái)水平艇。目咳前難腔以判襖斷的裁是這琴一下根降過(guò)覺(jué)程會(huì)徑在什乎么時(shí)趙候開(kāi)美始啟動(dòng)動(dòng)，芒但看如起來(lái)國(guó)在未齒來(lái)幾慕個(gè)季率度尚適不會(huì)三發(fā)生輪。嗚在第均一部裙分《嫌主動(dòng)備信貸桌創(chuàng)造注與資摧產(chǎn)價(jià)呈格重賺估》忽中，揚(yáng)我們蝶提到灑今年餐以來(lái)惹銀行合的主絕動(dòng)信誼貸創(chuàng)梨造比尤較活鋪躍，炭信貸踏增長(zhǎng)渠加速汗，信盟貸條長(zhǎng)件總胡體上縮比較暴寬松我；股破票市但場(chǎng)估搖值水工平的炭大幅遼度提能升顯扣示股戲權(quán)融識(shí)資的哨成本續(xù)在繼嚴(yán)續(xù)降狠低，壤股權(quán)男融資束活動(dòng)圈也異提?；钭h躍，紋這些鐮情況撒表明寫(xiě)實(shí)體坑經(jīng)濟(jì)披的外習(xí)部融扔資條袋件今造年以形來(lái)比謠較寬掏松。畜一方指面是益企業(yè)式盈利暢能力吃仍然休處在葛改善瘋趨勢(shì)奔之中注，供秧應(yīng)結(jié)紐構(gòu)的雨調(diào)整姨尚沒(méi)近有完加成，溉一方賞面是凍融資臟條件突變得雀更加牙寬松榆，一殃方面局是消勢(shì)費(fèi)總區(qū)量加啄速，熊消費(fèi)加結(jié)構(gòu)帶加快鐘調(diào)整希，這遇些基凍本面猶條件超的存剩在顯侄示，異經(jīng)濟(jì)兵增長(zhǎng)脾仍然朱具有認(rèn)很強(qiáng)鄭的基接礎(chǔ)。平如果籃進(jìn)一愚步結(jié)蝕合貨再幣信蛇貸增煌長(zhǎng)率私的變貪動(dòng)情漸況，記以及先外部后需求吹的變湯化前曬景看晨，更憤大的名可能鍛性是時(shí)，投丸資增伐長(zhǎng)率饅和經(jīng)衛(wèi)濟(jì)增匆長(zhǎng)率珠將在笨未來(lái)扣幾個(gè)老季度設(shè)內(nèi)，辣在目貧前已籮經(jīng)比講較高灰的水躺平上療再次團(tuán)加速顆。味投資蹈在未典來(lái)的誦加速薯增長(zhǎng)姥當(dāng)然彩會(huì)帶碰來(lái)比而較大區(qū)的調(diào)胞控壓滴力，舒但除稼非宏劉觀調(diào)為控再情次導(dǎo)棉致信掀貸增元長(zhǎng)率寧的持毛續(xù)減采速（貨即銀房行的房主動(dòng)量信貸糊收縮稱，如熔20問(wèn)04引年4侵月-熟20塘05牌年5概月出望現(xiàn)的某情況魯一樣杠），績(jī)否則慢在貿(mào)增易順敗差、撿主動(dòng)紗信貸婆和強(qiáng)偶勁的歡企業(yè)衰盈利鎮(zhèn)的共孤同支再持下予，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