黃金的投資渠道與分析框架

一、黃金的投資渠道個人投資者若想投資黃金，有如下多個選擇：實物黃金、黃金ETF、紙黃金、黃金衍生品、黃金股等。投資者應(yīng)選擇適合自己的投資方式。1、實物黃金：區(qū)分消費和投資需求，適合長期投資實物黃金是公眾最熟悉的品種，包括黃金首飾、金幣、金條等。實物黃金最大的優(yōu)黃金首飾屬于消費品，存在較高溢價。2023519金現(xiàn)貨（Au99.99）446.72/579/克，溢29.6%；428/26.1%。若以投資為目的，黃金首飾并非良選；但若以消費為目的，自無不可。金幣具有收藏價值，溢價同樣較高。5191953250/650/45.5%。金幣實質(zhì)上更偏向于收藏品投資，而非黃金投資。相較之下，金條是更好的選擇，但需要區(qū)分投資金條和飾品金條。519同樣是100克，某銀行普通的投資金條售價為45899元，雕有立體龍鳳的飾品金條則需51465元，價格比投資金條高出12.1%。因此，若要投資實物黃金，建議購買溢價較低的投資金條。由于交易成本較高、變現(xiàn)不便，實物黃金更適合長期持有，不適合短期投資。圖表1：同等重量下，右邊飾品金條的價格要高于左邊的投資金條2、黃金ETF：簡單方便，適合入門投資者ETFETFETF第一，操作方便、流動性強，可以像股票一樣自由買賣，微信0.5%的管理費0.1%0.2%的交易費用（取決于基金的持有時間。ETFACA1C1圖表2：黃金ETF聯(lián)接A和聯(lián)接C的交易費率黃金ETF聯(lián)接A黃金ETF聯(lián)接C買入費率0-100萬元為0.06%（1折）；100-300萬元為0.04%（1折）；300-500萬元為0.015%（1折）；5001000無賣出費率0-67-3640.1%；365天及以上免費。0-67-290.1%；30天及以上免費。銷售服務(wù)費無0.35%（每年）管理費0.5%（每年）0.5%（每年）托管費0.1%（每年）0.1%（每年）3、紙黃金：交易時間長、可雙向交易，適合進階投資者ETF推出之后，部分需求發(fā)生了轉(zhuǎn)移。但紙黃金仍有其優(yōu)勢：76不同銀行的紙黃金業(yè)務(wù)，在交易費用、能否做空、能否提取實物黃金等方面都存在差別，需咨詢清楚。圖表3：紙黃金的銀行買賣報價示例（2023年5月19日盤中）中國銀行APP4、黃金衍生品：高杠桿、高風(fēng)險，適合專業(yè)投資者（T+D、黃金期貨、黃金期權(quán)等，優(yōu)點是可雙向交易、可加杠桿，能夠用于套期保值、投機或套利。黃金衍生品既能放大收益，也會放大損失，高收益與高風(fēng)險相伴隨。高杠桿和高風(fēng)險的特征，決定了其只適合專業(yè)投資者，這里便不再做過多介紹。圖表4：上海期貨交易所黃金期貨標(biāo)準合約交易品種黃金交易單位1000克/手報價單位元（人民幣）/克最小變動價位0.02元/克漲跌停板幅度上一交易日結(jié)算價±3%合約月份最近三個連續(xù)月份的合約以及最近13個月以內(nèi)的雙月合約交易時間上午9:00－11:30，下午1:30－3:00和交易所規(guī)定的其他交易時間最后交易日合約月份的15日（遇國家法定節(jié)假日順延，春節(jié)月份等最后交易日交易所可另行調(diào)整并通知）交割日期最后交易日后第一個工作日交割品級金含量不小于99.95%的國產(chǎn)金錠及經(jīng)交易所認可的倫敦金銀市場協(xié)會（LBMA）認定的合格供貨商或精煉廠生產(chǎn)的標(biāo)準金錠（具體質(zhì)量規(guī)定見附件）。交割地點交易所指定交割金庫最低交易保證金合約價值的4%交割方式實物交割交割單位3000克交易代碼AU上市交易所上海期貨交易所上海期貨交易所5、黃金股：兼具“金性”和“股性”，價格波動較大部分投資者在預(yù)期未來金價上漲時，也會選擇投資于股市中的黃金股。需要注意的是，黃金股一般是指黃金礦業(yè)公司，而不是公眾熟悉的黃金珠寶公司，金價波動對前者經(jīng)營狀況的影響更大。黃金股兼具“金性”和“股性”，要綜合考慮金價與股市估值的波動。股價=每股盈利×市盈率。黃金股的盈利與金價密切相關(guān)，但市盈率會受股市整體估值的影響。2005年1月4日至2023年5月19日，黃金行業(yè)指數(shù)與國內(nèi)金價、上證綜指的相關(guān)系數(shù)分別為0.75和0.74，均高度相關(guān)。2007-20082014-2015AA黃金股的價格波動更大、影響因素更多，對投資者專業(yè)性的要求也更高，不宜盲目投資。圖表5：黃金股與國內(nèi)金價的走勢對比Wind行業(yè)指數(shù)Wind行業(yè)指數(shù):黃金 上金所黃金現(xiàn)貨/）50000

550500450400350300250200150100圖表6：黃金股與上證綜指的走勢對比行業(yè)指數(shù):黃金35000 右軸）30000250002000015000100005000

7000600050004000300020000 1000二、黃金的分析框架從投資實踐來看，上述簡易框架還需更多細節(jié)來豐滿與完善：首先，國內(nèi)金價受國際金價和人民幣匯率的共同影響；其次，主導(dǎo)國際金價的投資需求來自于私人投資和央行購金；最后，黃金的私人投資需求主要受實際利率和避險情緒驅(qū)動。圖表7：國內(nèi)金價的分析框架資料來源：1、人民幣匯率：國內(nèi)金價與國際金價的“轉(zhuǎn)換器”市場在討論金價波動時，通常使用國際金價，因為黃金的定價權(quán)主要在倫敦現(xiàn)貨市場和紐約期貨市場，國內(nèi)金價基本跟隨國際金價波動，二者走勢大體一致。但是對于國內(nèi)投資者來說，無論是交易國內(nèi)黃金，還是交易國際黃金，終歸都要以人民幣來計算盈虧，因此國內(nèi)金價與黃金投資收益之間的聯(lián)系要更緊密。國內(nèi)金價與國際金價走勢也并非完全一致，會受人民幣兌美元匯率波動的影響。國內(nèi)//1金衡盎司=31.103476820235191961.6/7.0235，/克，與上海黃金446.72/克相差不大。圖表8：國內(nèi)金價與國際金價走勢大體一致上金所黃金現(xiàn)貨:Au9999（元/克）500 倫敦金現(xiàn)美元）450400350300250200150100

2200200018001600140012001000800600400圖表9：通過國內(nèi)外金價計算的人民幣隱含匯率與即期匯率基本相符國內(nèi)外價隱人民匯率 即期匯率美元人民幣8.58.07.57.06.56.0人民幣升值會降低黃金的投資收益或擴大投資損失，人民幣貶值會提高黃金的投資收益或減少投資損失。20221132023217.6%，7.9%，抵消了國際金價的部分漲幅；20232151.9%，但國內(nèi)金價卻上漲5.9%，4.2%，放大了投資收益。當(dāng)本幣面臨貶值壓力時，購買黃金能夠在一定程度上對沖其貶值風(fēng)險，但也需關(guān)注國際金價的變化。2022383//20.1%，410/392/4.4%。圖表10：人民幣匯率對國內(nèi)金價漲幅的影響國際金價 國內(nèi)金價 人民幣美元率5.9%1.9%-4.2%-4.4%-15.9%-20.1%至至至2022-11-032、央行購金：國際金價與實際利率相背離的原因當(dāng)前國際金價與實際利率出現(xiàn)顯著背離。2022-1.0%快速升至1.5%。按照過往的1000/1600-2000/盎司的區(qū)間內(nèi)震蕩，十分堅挺。圖表11：2022年以來，國際金價與實際利率出現(xiàn)顯著背離倫敦金現(xiàn)（美元/倫敦金現(xiàn)（美元/盎司） 美國:年（）200018001600140012001000800

-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%黃金價格由投資需求主導(dǎo)，實際利率決定了其中的私人投資需求，而央行購金是另一股重要力量。20221135.746圖表12：2022年全球央行購金量創(chuàng)1950年以來新高全球央行購金量（噸）1500全球央行購金量（噸）10005000-500-1000-1500世界黃金協(xié)會圖表13：2022年中央銀行黃金儲備調(diào)查世界黃金協(xié)會3、實際利率：名義利率與通脹預(yù)期的角逐2022SPDR圖表14：SPDR黃金ETF的持金量與實際利率走勢基本吻合SPDR:黃金ETF:持有量（噸） 美國:年（）1300120011001000900800700600500400

-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%實際利率是黃金的核心定價因子。投資者在進行黃金交易時，需要關(guān)注非常多的經(jīng)濟指標(biāo)。這些指標(biāo)對金價走勢的影響，都可以通過實際利率這一中間變量來進行推演。如果某個指標(biāo)的數(shù)據(jù)會推高實際利率，那么金價將趨于下行；如果某個指標(biāo)的數(shù)據(jù)會壓低實際利率，那么金價將趨于上行。圖表15：市場關(guān)注的部分經(jīng)濟指標(biāo)金十?dāng)?shù)據(jù)實際利率=名義利，202082022420212022例如，20202022圖表16：美國名義利率、通脹預(yù)期與實際利率走勢美國:美國:國債收益率:10年美國:期盈虧平衡通脹率:10年美國:通脹指數(shù)國債(TIPS):10年美國:聯(lián)邦基金目標(biāo)利率3.5%2.5%1.5%0.5%-0.5%-1.5%此外，黃金定價中的實際利率，準確來說是全球?qū)嶋H利率。通常情況下，美國主導(dǎo)20102-6美國實際利率歐元區(qū)實際利率倫敦金現(xiàn)（美元/盎司，右軸）圖表美國實際利率歐元區(qū)實際利率倫敦金現(xiàn)（美元/盎司，右軸）6% 15005% 14004% 13003% 12002% 11001% 10000% 900注：受限于歐元區(qū)數(shù)據(jù)，兩個實際利率均為10年期國債利率減CPI同比4、避險情緒：注意區(qū)分風(fēng)險事件的類型及影響大小關(guān)于風(fēng)險事件對黃金價格的影響，上篇《黃金的定價邏輯與常見誤區(qū)》已經(jīng)講得比較清楚了，這里再著重強調(diào)一遍。首先，要注意風(fēng)險事件的類型。不是所有風(fēng)險事件都利好金價，像地緣政治危機、主權(quán)債務(wù)危機等典型風(fēng)險事件，均會加劇市場的避險情緒，進而推高黃金價格；但流動性風(fēng)險不是，一旦爆發(fā)流動性危機，此時現(xiàn)金為王，金價反而會下跌。此外，主要經(jīng)濟體的經(jīng)濟衰退風(fēng)險雖然也可能引發(fā)市場的避險