交通運輸行業(yè)三季報綜述低谷與高峰

交通運輸行業(yè)三季報綜述：低谷與高峰1

快遞：盈利邊際改善，行業(yè)底部確認(rèn)上市快遞公司

2021

年三季報已披露完畢，我們對快遞行業(yè)以及核心快遞公司經(jīng)營表現(xiàn)

進(jìn)行分析總結(jié)。整體來看，2021Q3

電商快遞需求景氣持續(xù)回落，但隨著政策監(jiān)管強化，

惡性競爭趨緩，行業(yè)盈利邊際改善；直營快遞處于資本開支高峰期，短期盈利仍承壓，

四季度有望環(huán)比修復(fù)。需求景氣回落，競爭有所緩和。2021Q3，全國快遞業(yè)務(wù)量同比增長

23.0%，兩年復(fù)合

增速

30.0%，較上季度環(huán)比回落

2.4

個百分點。盡管國內(nèi)疫情反復(fù)導(dǎo)致居民消費復(fù)蘇較

弱，社零及實物網(wǎng)購增速雙雙回落，但商流持續(xù)向線上轉(zhuǎn)移，快遞件量仍保持中高增速

區(qū)間。2021Q3，同城及異地單價同比下滑

11.4%，兩年復(fù)合降幅

14.0%，較二季度環(huán)

比小幅收窄，行業(yè)競爭有所緩和。加盟快遞：監(jiān)管政策托底，市場競爭趨緩件量增長趨勢回落，惡性競爭逐步緩和。2021Q3，電商快遞增速在高基數(shù)效應(yīng)和居民

消

費

疲

軟

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，

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現(xiàn)

環(huán)

比

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落

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勢

，

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達(dá)

/

圓

通

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通

件

量

增

速

分

別

為

17.3%/24.6%/15.3%。2021Q3，快遞市場監(jiān)管政策逐步加強，主要產(chǎn)糧區(qū)惡性價格戰(zhàn)

趨緩，通達(dá)系單價跌幅環(huán)比持續(xù)收窄，同比基本持平。9

月全國派費上漲向終端傳導(dǎo)較

為順暢，行業(yè)單價有望進(jìn)一步修復(fù)。競爭策略有所分化，市場格局逐漸清晰。龍頭積極調(diào)整競爭策略，其中，韻達(dá)、圓通優(yōu)

化客戶結(jié)構(gòu)、提升盈利質(zhì)量，呈現(xiàn)“量價雙穩(wěn)”趨勢；申通市場競爭有所發(fā)力，呈現(xiàn)“量

增價跌”趨勢。但在行業(yè)增速放緩、監(jiān)管政策強化以及競爭策略調(diào)整背景下，電商快遞

“五進(jìn)三”格局逐步清晰。單票盈利企穩(wěn)，現(xiàn)金流表現(xiàn)分化。2021Q3，行業(yè)單票盈利環(huán)比企穩(wěn)，底部區(qū)間得到確

認(rèn)。一方面，行業(yè)監(jiān)管持續(xù)強化，惡性價格戰(zhàn)逐步緩解；另一方面，龍頭公司調(diào)整競爭

策略，盈利有望階段性修復(fù)。9

月

1

日電商快遞普遍上調(diào)派費，向前端攬件價格傳導(dǎo)較

為順暢，推動行業(yè)從惡性競爭向高質(zhì)量方向發(fā)展。從經(jīng)營活動現(xiàn)金流來看，韻達(dá)、圓通

同比有所改善，申通由于加強市場競爭，現(xiàn)金流同比有所下滑。資本開支加碼，馬太效應(yīng)顯著。2021Q3，頭部公司持續(xù)擴(kuò)大資本開支規(guī)模，加碼核心基

數(shù)設(shè)施，但投入力度有所分化。其中，韻達(dá)、圓通三季度資本開支分別為

25.5、18.2

億

元，資源投放力度逐季加碼，而申通三季度資本開支僅為

5.1

億元，投放力度逐季收縮。

電商快遞資本開支力度的加速分化，意味著行業(yè)“五進(jìn)三”格局將越發(fā)清晰。直營快遞：順豐邊際改善，德邦持續(xù)承壓順豐盈利邊際改善。順豐

2021Q3

收入同比增長

23.5%，增速環(huán)比回升

1.9

個百分點；

扣非凈利率

1.7%，環(huán)比提升

0.3

個百分點，盈利能力邊際改善。一方面，公司積極優(yōu)化

客戶結(jié)構(gòu)、調(diào)整低毛利業(yè)務(wù)規(guī)模，單票價格環(huán)比明顯改善；另一方面，資本開支仍處高

位，產(chǎn)能爬坡相對緩慢，單票成本依然承壓。隨著公司加強成本管控、嚴(yán)格控制資源投

放，在四網(wǎng)融合推動下，四季度盈利有望持續(xù)改善。德邦業(yè)績持續(xù)承壓。德邦

2021Q3

收入同比增長

4.6%，增速環(huán)比下滑

1.3

個百分點；

扣非凈利率為-1.1%，盈利能力持續(xù)承壓。2021Q3，居民消費復(fù)蘇疲軟疊加能耗雙控影

響制造業(yè)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營，公司收入增長有所放緩；同時，公司持續(xù)加大資本開支，加速

運營模式升級和基礎(chǔ)設(shè)施布局，成本持續(xù)承壓。隨著旺季臨近和市場競爭緩和，公司四

季度業(yè)績有望邊際改善。資本開支高位，現(xiàn)金流同比改善。順豐、德邦持續(xù)加大資本開支力度，順豐

Q3

資本開

支約

47.6

億元，德邦資本開支接近

11

億元，資本開支規(guī)模處于歷史高位。從現(xiàn)金流角

度來看，順豐

Q3

經(jīng)營性現(xiàn)金流同比持續(xù)改善，現(xiàn)金凈流量接近資本開支規(guī)模；德邦

Q3

經(jīng)營性現(xiàn)金流同環(huán)比有所改善，現(xiàn)金流表現(xiàn)較為穩(wěn)健。2

航空：暑運景氣承壓，春秋逆勢盈利上市航空公司

2021

年三季報已披露完畢，上市航空公司運營數(shù)據(jù)與業(yè)績均受疫情反復(fù)

影響，呈現(xiàn)景氣下滑的特征：1）經(jīng)營數(shù)據(jù)端，疫情再度反復(fù)，運量修復(fù)放緩；2）收益

端，客貨、國內(nèi)外景氣分化，大航彈性顯著優(yōu)于小航；3）成本及費用端，油匯壓力趨

大，非油成本抬頭；4）從盈利視角看，暑運盈利承壓，春秋逆勢盈利，大航虧損擴(kuò)大。從運營數(shù)據(jù)來看，21Q3

疫情再度反復(fù)，運量環(huán)比承壓。2021Q3

六大上市航空公司旅

客運輸量同比

2019Q3

減少

43%，增速環(huán)比

Q2

減少

26pct，客座率同比減少

13.1pct，

環(huán)比下滑

6.7pct。其中，國際市場延續(xù)前期低迷的態(tài)勢，而受

7

月底南京疫情蔓延影響，

國內(nèi)民航市場運量修復(fù)進(jìn)程放緩，帶動整體運量環(huán)比

Q2

大幅下滑。具體到上市公司層面，航司之間經(jīng)營情況持續(xù)分化，機隊規(guī)模相對較小且靈活、受南京

疫情影響較小的公司，整體經(jīng)營表現(xiàn)更好。2021Q3，受南京疫情反復(fù)影響，國內(nèi)航司量

價均有所承壓。其中，2021Q3

獲益于商業(yè)模式的穩(wěn)定性，且公司受南京疫情相對較小，

春秋航空客座率恢復(fù)程度持續(xù)領(lǐng)先行業(yè)，同比

2020

年提升

0.1pct，其他航司客座率均

同比

20

年有所下滑。從收益端看，客貨、國內(nèi)外景氣分化，大航彈性優(yōu)于小航。7

月前期暑運需求受疫情影

響較小，國內(nèi)市場收益水平仍然較高，疊加國際航線供需錯配以及航空貨運相對景氣，

Q3

國內(nèi)航司價格形成較強支撐，三大航單位營收同環(huán)比均實現(xiàn)大幅增長，其中東航單

位營收同比

2020Q3

大幅增長

34.7%。春秋則由于貨