2022年輕工行業(yè)投資策略把握中下游消費屬性板塊盈利修復行情

2022年輕工行業(yè)投資策略-把握中下游消費屬性板塊盈利修復行情1

2021

年輕工行業(yè)整體回顧：基本面前高后低，下游需求增速變化、原材料成本波動為關鍵變量1.1

二級市場表現(xiàn)：板塊絕對收益僅實現(xiàn)小幅上漲，市場風格

以中小市值企業(yè)為主2021

年輕工制造板塊表現(xiàn)整體呈前高后低態(tài)勢，板塊絕對收益僅實現(xiàn)小幅上漲。2021

年上半年

受疫情后需求修復、下半年受上游地產(chǎn)景氣波動等因素影響，輕工制造板塊整體呈現(xiàn)前高后低的走

勢，年初至今（截止

2021

年

11

月

18

日）輕工制造（申萬）指數(shù)累計上漲

1.86%，跑贏滬深

300

指數(shù)

9.03pct；在

A股

28

個行業(yè)排名第

13

位，排名居中。輕工制造各子板塊按漲幅高低排名分別

為：包裝印刷、家具、造紙、文娛用品，其中包裝印刷、家具年初至今分別上漲

21.29%、7.41%，

造紙、文娛用品分別下跌

3.19%、21.96%，且年初至今各子板塊內(nèi)相對收益領先的公司均以中小

市值企業(yè)為主。1.2

行業(yè)基本面回顧：下游需求增速變化、原材料成本波動是

導致基本面逐季回落的關鍵變量回顧

2021

年，下游需求增速變化、原材料成本波動構(gòu)成影響行業(yè)基本面變化的核心要素，造紙、

家具及文娛用品單季度收入、利潤增速均呈逐季回落態(tài)勢，僅包裝印刷板塊于

2021Q3

率先出現(xiàn)

利潤端環(huán)比改善。這里根據(jù)申萬輕工制造分類，并剔除掉部分主業(yè)已脫離輕工行業(yè)的上市公司，以

101

家公司為樣本進行分析?；仡?/p>

2021

年，伴隨疫情后需求修復，低基數(shù)效應下

2021Q1

輕工制

造行業(yè)收入、利潤同比分別增長

47.73%、135.98%，其中家具、造紙表現(xiàn)較為突出，疫情后被延

后的裝修需求快速釋放、竣工回暖拉動家具零售高增長，造紙則由于紙漿期貨加速原材料木漿價格上行、推動紙價快速提漲，大型紙企依托低價漿庫存紅利，盈利能力快速提升至歷史高位，2021Q1

家具、造紙板塊相對收益領先于其他子板塊。2021Q2

以來家具、造紙表現(xiàn)逐步走弱，主要源于上

游地產(chǎn)新房銷售、二手房成交增速均自高位回落，以及恒大事件造成地產(chǎn)商整體流動性緊張，市場

對家裝需求走弱的擔憂加劇，家具板塊估值受到壓制；同時成本端五金、板材等大宗原材料漲價拖

累毛利率，家具板塊盈利能力均有不同程度的下滑。而造紙行業(yè)受國內(nèi)需求走弱、供給端進口紙沖

擊加劇等影響，4

月以來紙價快速下跌至底部，同時木漿價格高企、煤價上漲均構(gòu)成成本端負面壓

制，行業(yè)盈利于三季度回落至歷史底部。2021Q2

以來輕工行業(yè)僅包裝印刷板塊表現(xiàn)相對強勢，主

要源于此前壓制毛利率的大宗原材料漲價因素逐步緩解，5

月起上游白卡紙等原材料價格持續(xù)下行，

三季度以來包裝行業(yè)盈利能力觸底回升，在其他子板塊

2021Q3

單季度利潤環(huán)比均為負增長的情

形下，僅包裝印刷板塊于報表端率先出現(xiàn)單季度利潤環(huán)比改善。1.3

機構(gòu)持倉仍處于歷史相對低位，2021

年環(huán)比逐季回落2021

年以來輕工行業(yè)重倉股配置比例延續(xù)歷史相對低位，環(huán)比呈逐季下行趨勢。輕工行業(yè)基金重

倉股配置比例自

2018

年下半年持續(xù)下滑以來，2021

年仍延續(xù)歷史相對低位水平、環(huán)比呈逐季下

行趨勢，2021Q3

基金重倉輕工股配置比例環(huán)比下降

0.26pct至

0.61%，超配比例環(huán)比下降

0.16pct至-0.52%。細分各子板塊，2021Q3

重倉股配置比例環(huán)比均有下降，整體仍處于低位水平。2

2022

年輕工行業(yè)投資策略：自上而下，建議把握中下游消費屬性板塊盈利修復行情2.1

建議把握中下游消費屬性板塊盈利修復行情結(jié)合下游需求景氣恢復程度、成本端原材料漲價壓制緩解等因素，優(yōu)先推薦中下游消費屬性板塊：

①

小家電：廚小電收入端高基數(shù)壓力逐步緩解，依托新場景、新品類擴充，收入增速有望恢復至

正增長區(qū)間；成本端原材料漲價壓力逐步消化，盈利能力環(huán)比改善，板塊有望于

2021

年四季

度迎來基本面拐點。清潔電器、集成灶等新興賽道，芯片、海運等供給端壓制因素有望緩解，

受益于低滲透率帶來的高景氣，中長期增長空間可觀。

②

包裝：原材料成本低位貢獻盈利增厚空間，板塊盈利能力有望穩(wěn)步改善；高端紙包裝龍頭大包

裝業(yè)務多點開花，通過內(nèi)生+外延并購拓展客戶，未來份額有望加速提升。③

家居：“房住不炒”政策主基調(diào)下，2022

年新房、存量房裝修需求增速或呈現(xiàn)前低后高的增長

態(tài)勢。其中，軟體家居渠道擴張仍有空間，頭部企業(yè)市占率提升確定性強，受地產(chǎn)周期影響相

對有限；與地產(chǎn)景氣相關度較高的定制家居基本面或?qū)⒒芈?，渠道擴張、品類融合構(gòu)成行業(yè)收入增長重要驅(qū)動力，龍頭企業(yè)份額有望加速提升。

④

造紙：弱周期下，紙價預計溫和提漲，原材料價格回落有望帶動造紙板塊噸盈利溫和修復。

⑤

文娛用品：必選消費需求偏剛性，文具零售需求有望穩(wěn)健增長，行業(yè)集中度有望伴隨辦公集采

持續(xù)推進而加速提升。2.2

地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)鏈：推薦盈利彈性較高的小家電板塊，聚

焦α突出的家具龍頭地產(chǎn)重建“良性循環(huán)”，2022

年新房、存量房裝修需求預計將呈前低后

高的增長態(tài)勢

地產(chǎn)重建“良性循環(huán)”，預計

2022

年新房、存量房裝修需求增速或呈現(xiàn)前低后高的增長態(tài)勢。隨

著受疫情抑制的原有裝修需求逐步釋放、地產(chǎn)銷售延后對應的新增需求逐步兌現(xiàn)，低基數(shù)下家具零

售需求于

2021

年一季度實現(xiàn)高增長；二季度以來家具零售額同比增速逐步回落，一方面源于自身

高基數(shù)壓力，另一方面則源于地產(chǎn)調(diào)控趨嚴下新房、二手房銷售增速均有顯著回落，其中新房銷售

面積、10

大城市二手房成交套數(shù)分別于

2021

年

7

月、5

月轉(zhuǎn)為同比負增長，且降幅均呈逐步擴大

態(tài)勢，導致裝修需求相應下行。結(jié)合地產(chǎn)團隊預測，預計

2022

年國內(nèi)新房銷售面積、竣

工面積全年同比將分別下降

5%、10%，且將表現(xiàn)為先低后高的走勢，后續(xù)需求端刺激政策加碼有

望帶動銷售回暖，新房銷售面積增速或?qū)⒂?/p>

2022

年下半年恢復同比正增長區(qū)間。由于裝修需求與

地產(chǎn)銷售之間存在滯后期，隨著地產(chǎn)銷售、竣工增速持續(xù)回落，該部分對應的地產(chǎn)后周期需求下降

過程或?qū)⒂?/p>

2021

年四季度起持續(xù)體現(xiàn)；隨著新房銷售于

2022

年三季度起逐步回暖，預計

2022

年裝修需求增速或呈現(xiàn)前低后高的增長態(tài)勢。小家電：原材料漲價、芯片、海運等壓制因素有望緩解，廚小電將迎基

本面拐點，清潔電器、集成灶成長賽道高景氣有望延續(xù)小家電受地產(chǎn)周期影響相對有限，關注傳統(tǒng)賽道廚小電基本面反轉(zhuǎn)以及新興賽道清潔電器、集成

灶高景氣延續(xù)。展望

2022

年，預計廚小電收入端高基數(shù)壓力將逐步緩解，依托新場景、新品類擴

充，收入增速有望恢復正增長區(qū)間；隨著成本端原材料漲價壓力逐步消化，基本面有望于

2021

年

四季度迎來拐點。清潔電器、

集成灶等新興賽道，芯片、海運等供給端壓制因素有望緩解，受益于低滲透率帶來的高景氣，隨著

技術創(chuàng)新推動產(chǎn)品升級迭代，中長期增長空間可觀。傳統(tǒng)廚小電賽道，內(nèi)銷收入高基數(shù)因素或?qū)⒕徑?，疊加成本端原材料漲價壓力逐步消化，板塊有望

于

2021

年四季度迎來基本面向上拐點。2021

年壓制廚小電板塊估值的因素主要來自兩方面：收

入端，經(jīng)歷

2020

年疫情導致的需求透支，2021

年二季度起廚小電主流品類銷售增速普遍回落至

負增長區(qū)間，其中新興品類增速回落幅度整體高于傳統(tǒng)品類，廚小電主流品牌內(nèi)銷收入增長面臨高

基數(shù)壓力；成本端，大宗原材料價格維持高位、海運費上漲疊加收入端調(diào)價滯后導致板塊毛利率承

壓，行業(yè)利潤增速自

2021

年以來持續(xù)回落。展望

2022

年，我們判斷以上兩方面壓制因素有望逐

步緩解——收入端，隨著廚小電龍頭企業(yè)積極布局新場景、新品類，內(nèi)銷收入有望隨著可選消費需

求回暖、高基數(shù)壓力緩解而恢復至正增長區(qū)間；外銷方面，考慮到海外小家電需求仍較為旺盛，國

內(nèi)小家電龍頭依托于自身強大的制造能力與品類矩陣持續(xù)擴充，外銷收入有望保持穩(wěn)健增長；預計

小家電板塊收入增長動能將切換為內(nèi)銷主導，高毛利的內(nèi)銷自主品牌占比提升有望帶動行業(yè)盈利

能力穩(wěn)步改善。與此同時，隨著成本端原材料漲價壓力逐步消化，行業(yè)盈利有望于

2021

年四季度

迎來拐點、進入向上修復通道。集成灶行業(yè)增長紅利逐步釋放，中性情形下未來十年集成灶總銷量年均復合增速有望達

12%以上，

短期業(yè)績確定性較高。隨著行業(yè)內(nèi)有實力的競爭者逐年增加，產(chǎn)品不斷推陳出新、銷售渠道逐步拓

寬、營銷策略開始轉(zhuǎn)型，行業(yè)短、中長期的增長邏輯清晰，滲透率開始步入上升通道。根據(jù)中怡康

以及產(chǎn)業(yè)在線的統(tǒng)計數(shù)據(jù)，中國集成灶銷量在煙灶總銷量中的占比逐年提升，2020

年已達

13%，

同比提升

2pct。我們預計行業(yè)滲透率在未來有望延續(xù)上行趨勢，維持較快的放量態(tài)勢。在中性情形

下，我們假定

2030

年集成灶在煙灶內(nèi)