華懋科技投資價值分析報告

公司14-16年實現(xiàn)收入4.705.516.33億元，實現(xiàn)歸母凈利潤1.021.221.36億元，分別增長14.3%19.7%11.5%

對應(yīng)攤薄后EPS分別為0.73、0.87、0.97元。綜合考慮絕對估值和相對估值，我們給予公司合理的市值區(qū)間為16.1億元-20.4億元。風(fēng)險提示：下游汽車行業(yè)景氣度出現(xiàn)明顯下滑將會影響公司產(chǎn)品的銷售；如果下游整車廠商大幅向下調(diào)價或主要競爭者采取降價策略，公司-1 公司能力下降的風(fēng) -2 圖表25：公司募金用途情況表（萬元 -3公司是國內(nèi)主要的汽車安全氣囊部件供應(yīng)商，主要產(chǎn)品為安全氣囊布和安全氣袋。公司205實現(xiàn)安全氣囊布規(guī)模商業(yè)化生產(chǎn)的企業(yè)之一。公司目前主要客戶包括全球領(lǐng)先的汽車零部件廠商延鋒百利得、瑞典奧托立夫、、豐田商、韓國可隆以及整車廠商等，間接客戶包括大眾、通用、奧迪、沃、萊斯勒福特、產(chǎn)、上、主整車廠商。公司目前業(yè)務(wù)主要為安全氣囊全氣袋，安全氣袋占比快速提升：公司業(yè)務(wù)主要為安全氣囊全氣袋，2011年以前基本為安全氣囊布業(yè)務(wù)，收入和毛利占比達到93%左右。2011年以后，隨著公司逐漸向安全32%，毛利占比約26%。相應(yīng)地，安全氣囊布收入和毛利占比分別下降至 公司近年收入和利潤增長均較為快速：受益于汽車行業(yè)整體較快增長以及安全氣囊配置率的提升，公司近年收入和業(yè)績也實現(xiàn)了較快增長。01-231和123收入約為4億元，同比增長4%，凈利潤約為890萬元，同比增長7%，主要是公司原有客戶中延鋒百利得、奧托立夫等加大了對公司安全氣袋產(chǎn)品的需求。04年上半年，主要客戶奧托立夫及延鋒百利得繼續(xù)增加對公司安全氣袋的采購，公司收入維持較快增長，同比增速約為22，凈利潤增速約為4。-4

公司實際控制人為賴敏聰先生、賴方靜靜、王雅筠及賴嘉慧女士。其中，賴敏聰先生與賴方靜靜為夫妻關(guān)系，王雅筠為賴敏聰及賴方靜靜之兒媳，賴嘉慧為賴敏聰及賴方靜靜之女。上述四人合計持有35賴林容 陳賴淑 賴林容陳賴淑45 30 25

35lLimitedlLimited

9 16 4 2 7 1 2 4 1廈門懋盛投資7廈門懋勝投資3金威國際有限80廈門天資祥有2祥禾股權(quán)6對高管及員工已實施股權(quán)激勵，有利于公司提升管理效率：廈門懋盛投資管理持有華懋科技%的股權(quán)，其股東均為華懋科技的高級管理人員或崗位工作人員。因此，公司對管理層及員工已實施了股權(quán)激勵，管理層的利益與上市公司一致，這將有利于公司提升管理-5安全氣囊是一種能夠有效保護駕乘人員安全的防護裝置，是汽安全中一項技術(shù)含量很高的產(chǎn)品。測試表明，安全氣囊在汽車安全性方面的作用非常明顯，它能夠在汽車碰撞時大大減輕乘員受到的，其單獨使用可以減少18%的率，而與安全帶配合使用時可以減少47%的率。安全氣囊的保護效果已們普遍認(rèn)識。汽車安全氣囊系統(tǒng)有極高的性能要求：氣囊充氣系統(tǒng)與固體火箭助推器的原理相同，安全氣囊系統(tǒng)點燃的是“固體推進劑”，后者的燃燒極為迅速，可產(chǎn)生大量氣體為氣囊充氣。隨后，氣囊般地沖出原始安裝位置，時速高達22公里，1秒之后體通的小孔迅速消，氣收縮，以使乘客又可以自由移動。安全氣囊系統(tǒng)的工作原理及特殊工作環(huán)境對安全氣囊面料提出了很高的性能要求，主要包括精確的透氣性、高強技術(shù)指 技術(shù)要技術(shù)指 技術(shù)要 低會使其中的氣體不釋放，造成對司乘人員身體的過度

汽 國內(nèi)主流A級車已基本標(biāo)配4氣囊，B級車標(biāo)配6氣囊：按照安裝位置來分，主要可分成前排（正副駕駛位）、側(cè)面（車內(nèi)前排和后排）、簾式和膝部氣囊四大類，其中前三類是常用的安全氣囊，膝部氣囊則是最近幾年出現(xiàn)的新產(chǎn)品。目前，國內(nèi)主流A24B6（位2個+2個+2）備了膝部氣囊。一些高檔轎車中配備的氣囊數(shù)量，如沃的旗艦車型更是配備了4個氣囊618）。-6主/副駕駛座安全 前/后排側(cè)氣囊 前/后排頭部氣囊 氣囊 (氣簾)///-//--/---/---//--//--/---//--//--/---/---///-///-//--///-///-///●//-●///-///-/---//-- -315來看，我國汽車保有量仍屬較低水平，我國汽車銷量未來仍有持續(xù)成長空間。-7132200萬輛，51.35倍。141-7月，汽車行業(yè)銷量增速有所下滑，但仍有8%左右的增長。從目前我國汽車保有量來看，2013年底已達到93輛/，但與德國、、等發(fā)達國家400-500輛/的水平相比仍有巨大差距，即使與韓國（約為276輛/）相比也有較大提升空間。政策的引導(dǎo)，對汽車安全氣囊的發(fā)展將起到積極的促進作用：安全氣囊的技術(shù)已被列為國家重點領(lǐng)域和產(chǎn)品；此外，有關(guān)汽車碰撞后安全保護的國家強制性標(biāo)準(zhǔn)也相繼出臺。在國家政策的引導(dǎo)下，汽車安全氣囊將逐漸成為國內(nèi)汽車的標(biāo)配，這也將對我國汽車安全氣囊行業(yè)的快速發(fā)展起到積極的推動作用。工業(yè)和信息化部、國家發(fā)展和、國家質(zhì)量監(jiān)督檢驗檢疫總局聯(lián)合制定的《產(chǎn)業(yè)用紡織品“十二五”發(fā)展規(guī)劃》，將“安全氣囊的纖維、面料、制品加工一條龍技術(shù)”列為點領(lǐng)域和產(chǎn)品。繼1999年頒布了第一項汽車安全技術(shù)《關(guān)于正面碰撞乘員保護的設(shè)計規(guī)則》之后，2003年，《乘用車正面碰撞的乘員保護》出臺，將實車正面碰撞試驗內(nèi)容列入汽車新產(chǎn)品強制性檢驗項目中。2006年有關(guān)汽車安全的國家強制性標(biāo)準(zhǔn)《汽車側(cè)面碰撞的乘員保護》和《乘用車后碰撞燃油系統(tǒng)安全要求》正式實施，標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定在71日后上市的新車型必須要通過相應(yīng)的側(cè)面和后部碰撞測試才消費者自身對安全性能的要求不斷提高：從02年新華信報來看，安全性是消費者購車時最看重的因一，首次購車者平均重視比例接近40%，再購者平均重視比例約為0。安全氣囊作為重要的安全裝置，消費者對其重視程度也將越來越高，直接體現(xiàn)為汽車的安全氣囊配置率及配置數(shù)量將不斷增加。-8安全氣囊全氣袋具有較高的進入壁壘：由安全氣囊全氣袋屬于汽車安全件，對生產(chǎn)工藝和設(shè)備具有極為特殊的嚴(yán)格的要求，行業(yè)進入壁壘較高，認(rèn)證時間較長，短期內(nèi)不會出現(xiàn)大量企業(yè)進入該細(xì)分市場的情況。技術(shù)壁壘：服裝紡織品在穿著過程中出現(xiàn)問題可能只是使消費者感到不舒服，而發(fā)生時汽車的安全氣囊出現(xiàn)問題，將會導(dǎo)致性的。因此整車廠對安全氣囊的質(zhì)量和品質(zhì)要求十分嚴(yán)格，對安全氣囊全氣袋的生產(chǎn)也提出了很高的技術(shù)要求，如強度高、透氣度精準(zhǔn)、尺寸精確等，并要求確保其性能可持續(xù)穩(wěn)定十幾年，在不同的客戶壁壘：由于汽車供應(yīng)鏈具有很強的認(rèn)證體系，安全氣囊布一旦通過下游客戶的認(rèn)證，下游的汽車安全氣囊總成廠商或整車廠商一般都不愿主動變更供應(yīng)商。一般而言，通過下游客戶認(rèn)證、進入其供應(yīng)體系，都需要幾年時間。所以，安全氣囊全氣袋新進入者國內(nèi)參與者不多，競爭相對緩和：目前國內(nèi)具有一定規(guī)模的安全氣囊布廠商只有7家，包括隆（）、丸織物、杜奧爾、博舍東洋紡、日巖帝人和華懋科技等。華懋科技目前產(chǎn)能規(guī)模約為40萬米，是國內(nèi)規(guī)模最大的安全氣囊布廠商。其他廠商中，可隆（）產(chǎn)能約10--9是韓國可 （是韓國可 （KOLON）在華投資的子公司，主要生可隆 )特種紡織輪胎簾子布及汽車安全氣囊?？?擁有國際國內(nèi)多知名客戶，如普利司通、錦湖、TOYO、錦恒、1200萬碼（1097米品420萬米/年，年4月計劃新建安全 氣囊面料產(chǎn)能300萬 產(chǎn)能30臺資企業(yè)，主要產(chǎn)品包括安全氣囊全氣袋，客戶華懋（廈門）份包括全球領(lǐng)先的汽車零部件廠商延鋒百利得、瑞典奧托立夫、、豐田、韓國可隆以及整車廠商1400由丸井織物和東麗（中國）共同投資設(shè)立。丸井是丸井織物（南通）紡織業(yè)龍頭企業(yè)，主要產(chǎn)品包括運動服面料和空氣氣囊。東麗（中國）旗下東麗合成纖維（南通）擁有尼博舍紡織科技有限東洋紡汽車飾件（ 熟 （南通法國獨資成立于2006年，由法國PORCHER工業(yè)生產(chǎn)和銷售安全氣囊等用尼龍布。獨資成立，主要-共同投資設(shè)立，主營安全氣囊布 帝人FRONTIER、旭化成纖維、中興化成工業(yè)、巖佐織物 共同投資設(shè)立。帝人FRONTIER是 知名的安全氣囊布 制造商，旭化成纖維具備安全氣囊布原絲的制造技術(shù)。與東麗齊名的紡織業(yè)巨頭 公司名 公司性質(zhì)成立時 安全氣囊布產(chǎn)公司具有較強的技術(shù)實力：公司一直專注于安全氣囊布領(lǐng)域并堅持自主研發(fā)，經(jīng)過不斷開發(fā)設(shè)計，公司已擁有寬幅噴水織布機生產(chǎn)工藝（國內(nèi)首家），并開發(fā)出了適用于不同安全需求的多種高性能氣囊布面料。而且，公司還被“廈門市高新技術(shù)企業(yè)”。技術(shù)研發(fā)方面：公司經(jīng)過不斷研究試驗，開發(fā)出采用噴水織布機生產(chǎn)安全氣囊布的生產(chǎn)工藝，同時公司是國內(nèi)第一家使用寬幅噴水織布機生產(chǎn)的企業(yè)；目前公司已獲得16項專利，非專利技術(shù)12新產(chǎn)品開發(fā)方面：根據(jù)汽車各個位置的安全需求，設(shè)計開發(fā)出適用于駕駛座主氣囊、副駕駛座氣囊、側(cè)氣囊、膝部氣囊、簾式氣囊等不同位置氣囊的多種規(guī)格的氣囊布面料，如“非涂層氣囊面料”、“低涂層氣囊面料”、“高涂層氣囊面料”、“復(fù)式高涂層氣囊面料”、“高性能雙層雙面涂層氣囊面料”、“高性能聚酯安全氣囊面料”等企業(yè)層面：09年9月27政廳、福建省廈門市國家稅務(wù)局和福建省廈門市地方稅務(wù)局等聯(lián)合認(rèn)定為“高新技術(shù)企業(yè)”，212公司具有極為優(yōu)質(zhì)的客戶資源優(yōu)勢：公司依靠自身的實力，經(jīng)過多年的積累，已與多家國際、國內(nèi)知名企業(yè)建立了長期良好的合作關(guān)系。公司客戶包括全球領(lǐng)先的汽車零部件廠商延鋒百利得、瑞典奧托立夫、、日本豐田、韓國可隆以及國內(nèi)整車廠商等。其中，延鋒百利得是公司最大客戶，收入占比約%，奧托立夫收入占比約2%，其他較大的客戶是、錦州錦恒、等，前五大客戶合計收入占比約為77。-1030%左右：公司是國內(nèi)較早進入安全氣囊布行業(yè)的公司之一，作為國內(nèi)安全氣囊全氣袋的主要供應(yīng)商，國內(nèi)市場占有率位居前列。我們大致測算，公司2013年安全氣囊布市場占有率大致在28%左右。隨著公司產(chǎn)能進一步擴張且公司加大客戶拓展力假設(shè)一：主駕駛氣囊長0.8米，副駕駛氣囊長1.2米，側(cè)氣囊（假設(shè)二：僅考慮乘用車，A1個主駕駛氣囊（0.8米），A2個+1個（1.8+0.3=2.1米），B級車配備主、副駕駛氣囊2個側(cè)氣囊2個側(cè)氣簾2個銷量(萬輛單車氣囊長度（米）氣囊總長度（萬米0 1 3 6 8資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)良好：左右，A海利得（主要生產(chǎn)滌綸工業(yè)絲、汽車簾子布等）、江蘇曠達（主要生產(chǎn)汽車座椅面料、內(nèi)飾面料等）目前資產(chǎn)負(fù)債率在3-%左右。與可比公-11營運能力良好：從存貨周轉(zhuǎn)率來看，公司近三年存貨周轉(zhuǎn)率不斷提升，2011年為4.13，2013年提升至5.43，與江蘇曠達相差不大，好于海利0.76，好于海利得和江蘇曠達。 公司能力非常突出：公司近年毛利率在37%-38%左右，凈利率在22%30%，凈利率約10%18%6%。華懋的毛利率和凈利率均-12 主要原材料成本持續(xù)下降有利于公司維持較好能力：公司產(chǎn)品成本構(gòu)成中，原材料占比約為85%，主要原材料是錦綸長絲中的安全氣囊布指數(shù)顯示的數(shù)據(jù)來看，201166工業(yè)絲的價格指數(shù)呈逐漸下滑-13 -14公司本次公開新股不過50萬股，金不超過4052元，主要投向“安全氣囊布新建廠房”項目、“工業(yè)用布新建研發(fā)中心”項目和補充流動。新項目有利于公司進一步擴大規(guī)模，提高安全氣囊布的市場占有率，完善公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升公司自主研發(fā)能力，增強公司項目總投資123--1710萬米/年，OPW58萬米/年（OPW高檔氣囊布即一次成型式氣囊布，在織機上直接加工成袋狀，無需縫制）?？紤]到季節(jié)性等因素，項目全部達產(chǎn)后可實現(xiàn)最大產(chǎn)量預(yù)計80%1368萬米/年，OPW46.4萬米/25683.34.6目前公司業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛，產(chǎn)能利用率快速提高，目前產(chǎn)能利用率維持在83%以上，新增產(chǎn)能足以被市場需求所消化。而且，公司募投項目達產(chǎn)后，與公司“進一步提高安全氣囊布在國內(nèi)市場的占有率，以實現(xiàn)國內(nèi)市場占有率超過50為目標(biāo)；積極開拓國際市場，提升國際市場的市場份額05300-15

別增長18.6%、17.2%和14.9%；實現(xiàn)歸屬母公司凈利潤分別為1.02、1.22、1.36億元，同比分別增長14.3%、19.7%、11.5%（IPO35001.4億股）EPS0.73、0.87、0.97元。安全氣囊布：14-1618%、16%、14%，毛利安全氣袋：公司新拓展業(yè)務(wù)，預(yù)計未來收入增長較快，14-16年收入增速分別為25%、25%、20%，毛利率同樣可能逐年下滑；綜合毛利率：公司主要產(chǎn)品未來均下游廠商降價壓力，整體能力將有所下降，預(yù)計14-16年綜合毛利率分別為36.53%、 安全氣囊布銷售總收入（百萬元）銷售總成本（百萬元）毛利（百萬元）平均毛利率-16用DCF方法對公司進行絕對估值，市值區(qū)間為14.9-17.5億元，市值區(qū)間為16.1億元。4家A行參考：海利得（主要生產(chǎn)滌綸工業(yè)絲、汽車簾子布等）、江蘇曠達（主要生產(chǎn)汽車座椅面料、內(nèi)飾面料等）、桐昆（主要生產(chǎn)滌綸長絲）和江南高纖）。參考可比公司估值情況（采用一個月內(nèi)收盤價均價計算PE），平均對應(yīng)18-22PE18.2億元-22.4億元，中樞市值為20.4億元。桐昆均 注：桐昆2013A對應(yīng)PE值，在計算均值時已剔除-17受益于我國汽車行業(yè)的快速發(fā)展，汽車行業(yè)對安全氣囊保持旺盛的需求，過去幾年公司收入和業(yè)績呈較快增長趨勢。若未來國內(nèi)汽車行業(yè)增速放緩或進入周性低谷將會使司績下滑風(fēng)。公司能力下降的風(fēng)受整車廠商降價壓力的影響，公司每年都會調(diào)低原有產(chǎn)品價格，如果未來下游整車廠商放緩新車型上市的節(jié)奏或大幅向下調(diào)價，公司原有產(chǎn)品價格將持續(xù)下降，公司也毛利率下滑的風(fēng)險；此外，主要競爭者若采取未來，隨著材料技術(shù)的不斷革新，低成本滌綸纖維等高性能紗材有可能替代錦綸纖維成為安全氣囊布生產(chǎn)的主流原材料。若公司未能在使用替代材料制造安全氣囊布方面儲備相應(yīng)的生產(chǎn)技術(shù)，可能會產(chǎn)品競爭力下降，客戶流失，收入下滑的風(fēng)險。-18