永順生物專題報告-豬瘟疫苗先行者

永順生物專題報告：豬瘟疫苗先行者1、永順生物：豬瘟疫苗領(lǐng)軍者1.1公司系豬瘟疫苗領(lǐng)先企業(yè)公司專注獸用生物制品領(lǐng)域。廣東永順生物制藥股份有限公司于2002年成立，于2016年在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)證券交易所掛牌交易，于2020年在全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)有限責(zé)任公司精選層掛牌交易。公司主營重大動物疫病疫苗和一般動物疫病疫苗的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售、服務(wù)，以及動物疫病疫苗的生產(chǎn)技術(shù)轉(zhuǎn)讓。公司產(chǎn)品以豬用疫苗和禽用動物疫苗為主，產(chǎn)品種類豐富，覆蓋豬瘟系列疫苗、高致病性豬藍(lán)耳系列疫苗、豬圓環(huán)系列疫苗、豬偽狂犬病疫苗、豬鏈球菌疫苗、雞新城疫疫苗等常規(guī)畜禽疫苗，以及魚類疫苗。公司的收入構(gòu)成包括政府招采苗的銷售、市場化疫苗的銷售，以及對疫苗的技術(shù)成果轉(zhuǎn)讓。公司技術(shù)領(lǐng)先，專利眾多。公司設(shè)立獨(dú)立的產(chǎn)品研發(fā)中心，擁有先進(jìn)的高標(biāo)準(zhǔn)生產(chǎn)基地、生產(chǎn)工藝技術(shù)、有競爭力的專家科研團(tuán)隊，以及新技術(shù)成果產(chǎn)業(yè)化能力。在此基礎(chǔ)下，公司成功研發(fā)了動物疫苗傳代細(xì)胞生產(chǎn)技術(shù)并獲得國家發(fā)明專利授權(quán)，率先在國內(nèi)采用傳代細(xì)胞生產(chǎn)高效安全新型豬瘟活疫苗（傳代細(xì)胞源）。截至2021年6

月末，公司擁有知識產(chǎn)權(quán)證書17項，其中發(fā)明專利9項，實(shí)用新型8項；擁有新獸藥證書18項、生產(chǎn)批文29項，參與研發(fā)成功并制定國家獸用生物制品生產(chǎn)規(guī)程與質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)18項；擁有涵蓋疫苗生產(chǎn)、細(xì)胞培養(yǎng)、抗體檢測、

疫病檢測等領(lǐng)域的多項核心技術(shù)。公司為國家高新技術(shù)企業(yè)。2019年，公司被認(rèn)定為“廣東省重點(diǎn)農(nóng)業(yè)龍頭企業(yè)”，榮獲“2019

年廣州創(chuàng)新百強(qiáng)企業(yè)”稱號，由廣東省科學(xué)技術(shù)協(xié)會授予“廣東省院士專家企業(yè)工作站”的榮譽(yù)。2020年，公司獲得“四川省科學(xué)技術(shù)進(jìn)步獎（三等獎）”，入選廣州市“兩高四新”企業(yè)，榮獲“廣州市農(nóng)業(yè)農(nóng)頭企業(yè)”榮譽(yù)稱號，并通過國標(biāo)

GB/T27925-2011

審核（第三方品牌認(rèn)證），榮獲“五星品牌”認(rèn)證證書。2021年，公司再次通過了國家高新技術(shù)企業(yè)的認(rèn)定；其參與的“豬重要細(xì)菌病防控新產(chǎn)品創(chuàng)制與應(yīng)用”成果榮獲2020年度廣東省科學(xué)技術(shù)獎科技進(jìn)步獎一等獎。1.2公司核心產(chǎn)品突出，種類豐富公司產(chǎn)品種類豐富。公司專注于主要動物疫病疫苗領(lǐng)域，分為重大動物疫病疫苗和一般動物疫病疫苗產(chǎn)品疫苗。按用途亦可分為畜用疫苗、禽用疫苗和水產(chǎn)疫苗。疫苗產(chǎn)品種類齊全，細(xì)分品種近30種，包括單價苗、多價苗、多聯(lián)苗和多聯(lián)多價苗。公司主要產(chǎn)品包括：豬瘟活疫苗（傳代細(xì)胞源）、豬偽狂犬病活疫苗、豬鏈球菌病滅活疫苗、高致病性豬繁殖與呼吸綜合征活疫苗（GDr180

株）、豬圓環(huán)病毒2型滅活疫苗等豬用疫苗，以及重組禽流感病毒（H5

+

H7）三價滅活疫苗、雞新城疫和傳染性支氣管炎二聯(lián)活疫苗等禽用疫苗。公司核心產(chǎn)品突出，市場份額居前。公司的核心產(chǎn)品為豬瘟活疫苗（傳代細(xì)胞源）以及高致病性豬繁殖與呼吸綜合征活疫苗（又稱“高致病性豬藍(lán)耳病活疫苗”），兩者的全國市場份額均排名前列。其中，公司的豬瘟活疫苗（傳代細(xì)胞源）以及豬圓環(huán)病毒2型滅活疫苗（WH株）兩項明星產(chǎn)品在2021年3月成功入選2020年廣東省名優(yōu)高新技術(shù)產(chǎn)品。1.3公司業(yè)績成長性良好，盈利能力整體穩(wěn)定公司營業(yè)收入和凈利潤自2014年至2018年呈穩(wěn)定上升趨勢。自2014年至2018年，公司業(yè)績穩(wěn)步增長，盈利能力較好。公司營收從2.97億元增長至3.91億元，CAGR為7.13%，歸母凈利潤收入從0.68億元增長至1.03億元，CAGR為11.11%。2019年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3.31億元，同比下降15.15%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤收入0.63億元，同比下降38.64%，主要系受“非洲豬瘟”疫情的影響，產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)發(fā)生變化。全國生豬存欄量同比大幅下滑，公司毛利率較高的豬用疫苗產(chǎn)品銷售收入下降，成本率較高的禽用疫苗銷售增加所致。2020年，盡管受新冠疫情影響，全年來看公司疫苗銷售有所恢復(fù)。疫情穩(wěn)定后，隨著國家對生豬養(yǎng)殖穩(wěn)產(chǎn)保供政策支持及非洲豬瘟防控常態(tài)化，國內(nèi)生豬存欄量逐步恢復(fù)，公司的豬用疫苗銷售收入的穩(wěn)步回升。2020年，公司實(shí)現(xiàn)營收3.33億元，同比增加0.33%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.80億元，同比增長26.43%。2021年H1，公司業(yè)績保持恢復(fù)性增長。隨著國家對生豬養(yǎng)殖穩(wěn)產(chǎn)保供政策支持及非洲豬瘟防控常態(tài)化，國內(nèi)生豬存欄量逐步恢復(fù)至正常水平，公司搶抓機(jī)遇，加強(qiáng)對規(guī)?；B(yǎng)殖場及國外市場的開發(fā)力度，實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入同比增長15.58%至1.88億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤同比增長25.45%至0.58億元。2021年H1公司營業(yè)收入及凈利潤均實(shí)現(xiàn)不同程度的增長，但凈利潤增幅較營業(yè)收入增幅大，主要系本期實(shí)現(xiàn)

“豬偽狂犬病活疫苗（Bartha-K61

株，傳代細(xì)胞源）”及“副豬嗜血桿菌病三價滅活疫苗”一次性生產(chǎn)技術(shù)轉(zhuǎn)讓收入1,194萬元。公司盈利水平較為穩(wěn)定，近兩年有所提升。從毛利率上看，公司近年銷售毛利率維持在60%-75%之間。因“非洲豬瘟”疫情影響，2019年公司毛利率同比下降9.65個百分點(diǎn)；2019年后，隨著公司產(chǎn)能逐步恢復(fù)，公司毛利率在近兩年有所回升。2021年H1，公司銷售毛利率突破70%，達(dá)到71.27%。2021年H1，公司銷售毛利率實(shí)現(xiàn)較好增長，主要系2021年H1公司實(shí)現(xiàn)毛利率較高的技術(shù)轉(zhuǎn)讓收入共1,746.36萬元，同比增長397.31%。從凈利率上看，自2019年非洲豬瘟影響過后，公司銷售凈利率逐步上升，從2019年的19.14%恢復(fù)至2020年的24.12%。2021年H1，公司銷售凈利率繼續(xù)提升，達(dá)到30.77%，盈利能力出現(xiàn)明顯好轉(zhuǎn)。從期間費(fèi)用率來看，公司財務(wù)費(fèi)用率控制較為妥當(dāng)，2021年H1為-3.07%，主要系利息收入。管理費(fèi)用方面，2018年起，該項會計政策變更，采用追溯調(diào)整法，把研發(fā)費(fèi)用從管理費(fèi)用中剝離。2020年，公司管理費(fèi)用率增加至25.26%，變動原因主要系精選層掛牌發(fā)行股票發(fā)生的中介費(fèi)用支出增加所致；2021年H1，公司管理費(fèi)用率有所下降，為23.61%。銷售費(fèi)用方面，2018年銷售費(fèi)用上升幅度較大，主要系公司成立了大客戶銷售部，專門針對集團(tuán)客戶及大型終端養(yǎng)殖場進(jìn)行開發(fā)，相關(guān)市場開發(fā)費(fèi)用增加。2019年、2020年、2021年H1，公司的銷售費(fèi)用率分別為20.62%、18.82%、15.09%，呈現(xiàn)逐步回落趨勢。豬用活疫苗為公司第一大類疫苗產(chǎn)品。自2014年至2018年，公司核心產(chǎn)品豬瘟疫苗收入穩(wěn)定增長，豬瘟、豬藍(lán)耳疫苗收入之和占營收比重逐漸上升，營收占比超過50%。從2014年至2018年，豬瘟系列疫苗業(yè)務(wù)營收從1.44億元上升至1.97億元，CAGR為8.23%；豬藍(lán)耳系列疫苗營收從0.28億元上升至0.43億元，CAGR為10.91%。2019年受非洲豬瘟疫情影響，公司豬用疫苗銷售受阻，豬瘟系列疫苗營業(yè)收入下降至1.09億元，藍(lán)耳系列疫苗營收下降至0.22億元，兩種系列疫苗銷售收入分別下降44.58%

和49.45%；當(dāng)年整體豬用活疫苗的營收占比下降至45.44%。2020年隨著下游養(yǎng)豬行業(yè)景氣度恢復(fù)，公司豬用疫苗銷量逐步上升，豬用活疫苗營收占比恢復(fù)至57.12%，重回公司第一大類疫苗的地位。禽用滅活疫苗是公司第二大業(yè)務(wù)。2019年以前，公司禽用滅活疫苗營收占比在25%-30%之間。2019年受非瘟疫情影響，生豬供應(yīng)下降，消費(fèi)者對禽肉需求增加，國內(nèi)家禽養(yǎng)殖業(yè)景氣度持續(xù)上升，公司2019年禽用滅活疫苗銷售收入大幅增長，其中禽流感系列疫苗銷售收入達(dá)到1.56億元，同比增長63.34%，營收占比高達(dá)48.28%。2020年，生豬供應(yīng)逐步恢復(fù)，消費(fèi)者對禽類需求有所回落，因此公司禽用滅活疫苗銷量有所下降，收入同比減少22.01%，營收占比回落至37.53%。禽用疫苗毛利率逐步上升，豬用疫苗毛利率維穩(wěn)。2020年，公司豬用活疫苗、禽用滅活疫苗、其他疫苗產(chǎn)品、技術(shù)轉(zhuǎn)讓的毛利率分別為82.48%、40.80%、50.46%和100.00%。從趨勢來看，公司禽用滅活疫苗毛利率在2019年有較大幅度上升，2020年維持相似水平。公司的豬用活疫苗毛利率相對其他疫苗而言更高，近年來都維持在80%以上。公司資產(chǎn)負(fù)債率連續(xù)幾年持續(xù)下降，2020年有小幅回升。2019年，公司資產(chǎn)負(fù)債率僅為11.92%，相比2013年下降了27.53個百分點(diǎn)。根據(jù)Wind行業(yè)分類，滬深主板市場醫(yī)療保健-制藥、生物科技和生命科學(xué)-制藥-西藥行業(yè)鐘，2020年的資產(chǎn)負(fù)債率中位值為30.42%（截至2021年9月2日）。相比而言，公司資產(chǎn)負(fù)債率偏低，經(jīng)營較為穩(wěn)健，償債能力強(qiáng)；但亦反映出公司的資金利用率還有提升空間。截至2021年6月末，公司對外投資共1家全資子公司、1參股子公司，也有購買銀行結(jié)構(gòu)性存款。低資產(chǎn)負(fù)債率允許公司利用自有資金進(jìn)一步擴(kuò)張，提高資本運(yùn)作效率。2、我國動物疫苗行業(yè)發(fā)展前景良好2.1行業(yè)處于快速發(fā)展階段，趨向規(guī)?；?、集約化我國動物疫苗行業(yè)前景良好。動物疫苗屬于獸藥范疇，獸藥也稱為動物保健品，是指用于預(yù)防、治療、診斷動物疾病或者有目的地調(diào)節(jié)動物生理機(jī)能的物質(zhì)。一般可分類為獸用生物制品和化學(xué)藥品兩大業(yè)務(wù)模塊。在獸用生物制品中，獸用疫苗占絕大部分。獸用疫苗是指由病原微生物或其組分、代謝產(chǎn)物經(jīng)過特殊處理所制成的，用于人工主動免疫，預(yù)防疫病的生物制品。獸用疫苗可分為細(xì)菌活（滅活）疫苗和病毒活（滅活）疫苗，其中病毒疫苗占據(jù)了獸用疫苗的重要市場，例如禽類的流感疫苗、新城疫苗，獸類的豬瘟疫苗、藍(lán)耳疫苗、口蹄疫疫苗、圓環(huán)疫苗等。獸用疫苗在禽畜養(yǎng)殖周期的防疫過程，可有效提高禽畜養(yǎng)殖效益和企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益，其技術(shù)要求和利潤率通常高于其他獸藥。動物疫苗是確保動物健康成長的支撐，養(yǎng)殖業(yè)的迅速發(fā)展為動物疫苗行業(yè)帶來了廣闊的市場。由于世界范圍內(nèi)動物疫情不斷，是全球動物疫病防治與控制工作的挑戰(zhàn)，也是從事禽畜疫苗研發(fā)和生產(chǎn)的企業(yè)的機(jī)遇。經(jīng)歷2018-2019年的非洲豬瘟疫情，人們更是對養(yǎng)殖業(yè)生產(chǎn)安全、動物源性食品安全、公共衛(wèi)生安全和生態(tài)安全越發(fā)重視，因此動物疫苗行業(yè)具備良好成長前景。行業(yè)正處于快速成長期，競爭激烈，伴隨有重大發(fā)展機(jī)會。動物疫苗產(chǎn)業(yè)是國家畜牧經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)，與公共衛(wèi)生安全密切相關(guān)。隨著規(guī)?；⒓s化養(yǎng)殖業(yè)快速發(fā)展，行業(yè)監(jiān)管日趨嚴(yán)格，促進(jìn)獸用疫苗行業(yè)的規(guī)范化，品質(zhì)化和科研創(chuàng)新化。在快速成長階段，傳統(tǒng)疫苗將逐步轉(zhuǎn)向基因工程疫苗，國產(chǎn)疫苗將替代進(jìn)口疫苗，企業(yè)的科研水平將是在業(yè)內(nèi)發(fā)展的核心競爭力。行業(yè)趨向規(guī)模化、集約化，實(shí)力較強(qiáng)的企業(yè)占據(jù)行業(yè)領(lǐng)軍地位。近年來，隨著我國社會經(jīng)濟(jì)水平不斷提高，國民的食品安全意識不斷增強(qiáng)，加之規(guī)?；?、集約化養(yǎng)殖業(yè)快速發(fā)展，國家對于獸用生物制品行業(yè)的監(jiān)管力度不斷強(qiáng)化，對獸用生物制品的產(chǎn)品質(zhì)量和免疫效果提出了更高要求，推動獸用生物制品行業(yè)向規(guī)范化、集中化方向發(fā)展。未來，整個獸用生物制品行業(yè)的產(chǎn)業(yè)集中度必將呈現(xiàn)逐漸增強(qiáng)的趨勢。2.2行業(yè)市場規(guī)模持續(xù)擴(kuò)容全球獸藥市場規(guī)模穩(wěn)定增長。動物疫苗屬于獸藥行業(yè)，獸藥是指用于預(yù)防、治療、診斷動物疾病或者有目的地調(diào)節(jié)動物生理機(jī)能的物質(zhì)。主要包括：血清制品、疫苗、診斷制品、微生態(tài)制品、中獸藥、中成藥、化學(xué)藥品、抗生素、生化藥品、放射性藥品及外用殺蟲劑、消毒劑等。2019年獸藥的全球市場規(guī)模為362.7億美元，同比增長4.49%。根據(jù)國際動保聯(lián)盟（IFAH），2018年國外獸用生物制品銷售額在獸藥行業(yè)占比已經(jīng)達(dá)到58%。根據(jù)中國獸藥協(xié)會，近年受非洲豬瘟影響，我國獸藥需求下降，市場規(guī)模小幅下滑；2019年獸藥市場規(guī)模下降至440.95億元，同比減少3.93%。動物疫苗行業(yè)市場規(guī)模在海內(nèi)外不斷擴(kuò)大，發(fā)展勢態(tài)比獸藥行業(yè)整體要好。自2016年至2018年，國際獸用疫苗市場規(guī)模從106.3億美元增長至132.5億美元，其CAGR為11.65%；國內(nèi)獸用疫苗市場規(guī)模從116.2億元增長至155億元，其CAGR達(dá)15.49%，年增長率保持在15%左右?？梢妵鴥?nèi)獸用疫苗市場規(guī)模增長速度高于國際獸用疫苗市場。國內(nèi)動物疫苗中規(guī)模最大的是豬用疫苗和禽用疫苗；2017年，我國豬用疫苗市場份額占比達(dá)到38%，禽用疫苗市場份額占比達(dá)到47%，牛羊用疫苗占2%，寵物及其他疫苗占13%。我國豬用疫苗需求明顯高于國際市場，原因系我國的禽畜種類結(jié)構(gòu)不同于西方國家。動物疫苗下游為養(yǎng)殖業(yè)，其需求決定動物疫苗的未來市場銷售額。（1）養(yǎng)殖行業(yè)規(guī)?；潭忍嵘覈竽翗I(yè)呈標(biāo)準(zhǔn)化、集約化、規(guī)?；B(yǎng)殖趨勢發(fā)展。從2014年出臺的《畜禽規(guī)模養(yǎng)殖污染防治條例》開始，到2015年的新《環(huán)境保護(hù)法》、新《畜牧法》，再到2016年的《畜禽養(yǎng)殖禁養(yǎng)區(qū)劃定技術(shù)指南》、《“十三五”生態(tài)環(huán)境保護(hù)規(guī)劃》，環(huán)保禁養(yǎng)工作在全國各地開展，大批污染養(yǎng)殖企業(yè)及小型養(yǎng)殖作坊被取締。根據(jù)國家統(tǒng)計局，2016年我國規(guī)?；瓿鰴谏i200頭以上）養(yǎng)殖生豬存欄占全國生豬存欄總數(shù)的比重為62.9%，家禽規(guī)?；ㄈ怆u、肉鴨年出欄10000只及以上，蛋雞、蛋鴨存欄2000只及以上，鵝年出欄1000只及以上）存欄占比達(dá)到73.9%。政策推動下，未來養(yǎng)殖業(yè)規(guī)?；l(fā)展程度將進(jìn)一步提高。畜禽養(yǎng)殖業(yè)規(guī)?；欣趧游镆呙鐫B透率提升。養(yǎng)殖企業(yè)的規(guī)模越大，產(chǎn)業(yè)集中度越高，企業(yè)承擔(dān)的風(fēng)險就越大。為防止畜禽大規(guī)模疫病感染導(dǎo)致的大額損失，必定更注重疫病風(fēng)險防范，因此大型養(yǎng)殖企業(yè)對獸藥產(chǎn)品的依存度較強(qiáng)，并且傾向于選用安全、高效的高端獸藥產(chǎn)品。規(guī)模化養(yǎng)殖大趨勢下，獸用疫苗覆蓋率將逐步提高，預(yù)計未來我國動物疫苗的市場需求將穩(wěn)步增長。（2）動物疫苗下游養(yǎng)殖總量情況（2.1）豬用疫苗2019年，生豬養(yǎng)殖業(yè)方面，受環(huán)保禁養(yǎng)政策和非洲豬瘟疫情影響，我國生豬存欄量和出欄量下降。根據(jù)國家統(tǒng)計局，2018年我國生豬存欄數(shù)為4.28億頭，同比下降3%；生豬出欄數(shù)為6.94億頭，同比下降1.2%。2019年我國生豬存欄數(shù)大幅削減至3.10億頭，同比降幅高達(dá)27.5%；生豬出欄數(shù)僅為5.44億頭，同比下降21.6%。2019年，明顯可見生豬消費(fèi)減幅要慢于供給減幅，市場仍處于供給不足的狀態(tài)。2019年后，全國生豬養(yǎng)殖市場規(guī)模擴(kuò)大，豬用疫苗需求隨之增加，動物疫苗行業(yè)市場有可觀空間。2020年至今，國家大力扶持生豬養(yǎng)殖業(yè)，全國生豬養(yǎng)殖市場規(guī)模擴(kuò)大，全國生豬出欄量和存欄量快速恢復(fù)。2020年，我國生豬全年出欄量為5.27億頭，比上年下降3.2%，仍有小幅下滑，但同比降幅出現(xiàn)大幅改善。2021年上半年，我國生豬出欄3.37億頭，比上年同期增加8,639萬頭，增長34.4%，生豬產(chǎn)能持續(xù)釋放。存欄量方面，2020年末，我國生豬存欄量約4.07億頭，比上年末增長31.0%；2021年上半年末，我國生豬存欄4.39億頭，同比增加9,915萬頭，增長29.2%，比一季度末增長5.6%。整體來看，養(yǎng)豬行業(yè)產(chǎn)能恢復(fù)勢頭明顯，短期內(nèi)豬用疫苗需求仍有所保障。（2.2）禽用疫苗2021年，家禽養(yǎng)殖行業(yè)在消化過剩產(chǎn)能過程中行情保持低位運(yùn)行。家禽生長周期較短，受規(guī)?；B(yǎng)殖政策的影響要小于生豬，恢復(fù)速度較快。非瘟?xí)r期，居民對豬肉的消費(fèi)減少，對禽肉的需求大增；2019年家禽產(chǎn)品價格持續(xù)上漲，養(yǎng)殖效益向好，家禽飼養(yǎng)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。2019年全國家禽出欄146.41億只，比上年增加15.51億只，增長11.9%；2019年末全國家禽存欄65.22億只，同比增長8.00%。2020年，家禽生產(chǎn)同比增速有所趨緩，主要是受生豬供應(yīng)量上升和肉雞價格下滑的影響，家禽養(yǎng)殖業(yè)整體相對低迷。2020年，全國家禽出欄155.7億只，比上年增加9.3億只，增長6.3%，增速放緩；2020年末全國家禽存欄67.8億只，比上年末增加2.6億只，增長4.0%，增速放緩。2021年一季度，全國家禽出欄37.32億只，同比增加2.54億只，增長7.3%，增速較2020年有所回升。家禽生產(chǎn)增速有所提升，國內(nèi)禽用疫苗需求也將有所恢復(fù)。2021年H1，家禽養(yǎng)殖行業(yè)在消化過剩產(chǎn)能過程中行情保持低位運(yùn)行，上半年又受到飼料原料價格上漲的影響，行業(yè)景氣度較低。下游家禽養(yǎng)殖行業(yè)的不景氣將給公司經(jīng)營管理帶來一定挑戰(zhàn)。2.3行業(yè)影響因素（1）受下游行業(yè)周期影響動物疫苗的主要客戶是下游的畜禽養(yǎng)殖企業(yè)，受市場供求關(guān)系和行業(yè)分散程度的影響，畜禽養(yǎng)殖行業(yè)景氣度呈周期性波動。當(dāng)畜禽供給不足時，其價格上漲，養(yǎng)殖企業(yè)會擴(kuò)大養(yǎng)殖規(guī)模，補(bǔ)欄意愿高漲。因此在畜禽養(yǎng)殖行業(yè)景氣上行期，動物疫苗的需求量會增加，動物疫苗行業(yè)隨之蓬勃發(fā)展。生豬供應(yīng)量猛增，導(dǎo)致豬價大幅回落。2019年由于生豬供應(yīng)量縮減，生豬價格大幅上漲。根據(jù)Wind，2019年11月，生豬價格達(dá)到近十年歷史巔峰，生豬（外三元）價格高達(dá)39.33元/公斤。2020年，生豬（外三元）價格在高位波動，2020年日平均價格為33.82元/公斤。2021年H1，隨著生豬存欄量喝出欄量回升，生豬價格快速回落。截至2021年9月1日，我國生豬（外三元）價格為14.15元/公斤，較2019年最高值降低了64.02%。目前生豬價格大幅回落，養(yǎng)殖企業(yè)生豬出欄止損，補(bǔ)欄意愿不強(qiáng)?？紤]到養(yǎng)豬企業(yè)在2019年和2020年大幅擴(kuò)張生豬養(yǎng)殖規(guī)模，預(yù)計短期內(nèi)生豬存欄量仍較充足，對于豬用疫苗的需求仍在較高水平；但時間拉長來看，預(yù)計國內(nèi)豬周期有可能在2022年進(jìn)入養(yǎng)殖規(guī)模加速縮減階段，隨之豬用疫苗需求將受到影響。（2）受強(qiáng)制免疫政策影響從2017年起，國家對豬瘟、高致病性豬藍(lán)耳病不再采取強(qiáng)制性免疫措施，市場苗有可觀成長空間。2019年12月，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部公布《2020年國家動物疫病強(qiáng)制免疫計劃》，強(qiáng)制免疫病種仍為：高致病性禽流感、口蹄疫、小反芻獸疫、布魯氏菌病、包蟲病。對于非強(qiáng)制性免疫病，由地方靈活處理，政府考慮為小規(guī)模養(yǎng)殖戶招標(biāo)采購政府苗；大部分規(guī)模化養(yǎng)殖戶自行采購市場苗。動物疫苗分為政府苗和市場苗，我國動物疫苗銷售制度采取的是政府苗與市場苗相結(jié)合的銷售模式。通常政府苗的價格低、質(zhì)量相對較差，而市場苗的價格高、質(zhì)量相對較好。原因系企業(yè)為了競標(biāo)，可能影響以價格為導(dǎo)向的政府苗的質(zhì)量。國家放松對強(qiáng)制性疫苗的管制，市場苗會逐步吸收原先政府苗的市場份額，動物疫苗企業(yè)的利潤空間擴(kuò)大。從2017年起，政府對符合要求的規(guī)模養(yǎng)殖場實(shí)行“先打后補(bǔ)”政策。養(yǎng)殖戶在農(nóng)業(yè)部批準(zhǔn)的強(qiáng)制免疫疫苗中自行選購，政府補(bǔ)貼可在完成合格免疫后進(jìn)行申請。該政策下養(yǎng)殖企業(yè)可以選擇政府苗中質(zhì)量相對較好的產(chǎn)品，優(yōu)化防疫效果。同時，該政策增加了動物疫苗企業(yè)和規(guī)模養(yǎng)殖企業(yè)的溝通，有利于動物疫苗企業(yè)維護(hù)客戶資源，形成長期合作關(guān)系。（3）科研水平?jīng)Q定行業(yè)高度動物疫苗企業(yè)的研發(fā)水平是企業(yè)在行業(yè)中的核心競爭力。國家為促進(jìn)獸藥行業(yè)的快速、健康、可持續(xù)發(fā)展，大力支持高效、安全、新型動物疫苗的研發(fā)、轉(zhuǎn)化和產(chǎn)業(yè)化，鼓勵企業(yè)進(jìn)行原始創(chuàng)新、集成創(chuàng)新和引進(jìn)消化吸收再創(chuàng)新。國內(nèi)注冊的一類新獸藥增長較慢，研發(fā)的新疫苗多為國外仿制產(chǎn)品或者工藝改進(jìn)產(chǎn)品，產(chǎn)品同質(zhì)化會導(dǎo)致利潤壓損。只有不斷提高產(chǎn)品質(zhì)量，更新病毒毒株，完善生產(chǎn)技術(shù)、以及積極結(jié)合市場需求研發(fā)自主知識產(chǎn)權(quán)創(chuàng)新產(chǎn)品，企業(yè)才能保持良好的持續(xù)發(fā)展。2.4

供應(yīng)商和客戶動物疫苗行業(yè)上游為原料供應(yīng)商。動物病毒疫苗原料包括血清、培養(yǎng)基、細(xì)胞等。以永順生物為例，疫苗主要原料包括雞蛋、SPF蛋、牛血清、白油、吐溫等。原材料在市場供應(yīng)充分、供應(yīng)廠商較多，所以行業(yè)內(nèi)公司不存在對某一供應(yīng)商的依賴情況。而且，原輔料成本占營業(yè)收入比例相對較低，加之動物疫苗行業(yè)利潤率較高，因此原輔材料價格波動對企業(yè)利潤影響較小。動物疫苗行業(yè)下游主要是政府動物疫病防控單位和養(yǎng)殖企業(yè)，銷售渠道分為政府招標(biāo)采購銷售模式和市場化銷售模式。市場化銷售又分為經(jīng)銷商銷售模式和終端客戶直銷模式。經(jīng)銷商模式下，公司將產(chǎn)品銷售給各地經(jīng)銷商，再由經(jīng)銷商將疫苗產(chǎn)品銷售給各地養(yǎng)殖企業(yè)和養(yǎng)殖戶；終端直銷模式的客戶主要是集團(tuán)化、規(guī)?；B(yǎng)殖企業(yè)，大部分為國家、省、市評定的養(yǎng)殖龍頭企業(yè)。價格方面，競標(biāo)方式選出的政府苗通常價格最低，直銷市場苗次之，經(jīng)銷市場苗價格通常最高；原因系大型養(yǎng)殖企業(yè)等終端客戶訂單量大，有一定還價能力。市場化疫苗的市場份額不斷增加。近年來，國家招標(biāo)采購的政府苗的銷售額雖然在增加，但是政府苗的市場份額在不斷減少。根據(jù)觀研天下數(shù)據(jù)中心，政府苗的市場占比保持穩(wěn)定下降趨勢，從2010年的68.47%下降至2018年的49%。雖然市場苗的市場份額在增加，但其價格高，甚至能達(dá)到政府招采苗的10倍，因此市場苗滲透率遠(yuǎn)低于政府苗。一方面，政府對強(qiáng)制動物疫苗的銷售政策放松管制，豬瘟、高致病性豬藍(lán)耳病退出強(qiáng)制免疫病種后，市場苗熱度增加。另一方面，養(yǎng)殖規(guī)?；欣谑袌雒鐡屨际袌?。大型和中型養(yǎng)殖場既使用市場苗和政府招采苗，且大規(guī)模養(yǎng)殖企業(yè)傾向于使用市場苗。原因系政府苗在抗原濃度、儲存等方面無法滿足規(guī)模養(yǎng)殖場防疫需求。所以隨著養(yǎng)殖規(guī)?；M(jìn)程加速，未來市場苗的滲透率將不斷提高。政府苗逐漸淡化，市場苗成長空間巨大。2020年11月8日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部發(fā)布關(guān)于進(jìn)一步落實(shí)和完善動物疫病強(qiáng)制免疫補(bǔ)助政策實(shí)施機(jī)制通知。2022年末，規(guī)模養(yǎng)殖場將不再作為政府苗的供給對象；2025年，低價的政府苗將逐步全面退出市場，對應(yīng)的高價市場苗將有巨大成長空間。圖片上傳中......3、公司競爭對手及競爭優(yōu)勢3.1

與上市的主要動物疫苗公司對比與同業(yè)上市公司對比，永順生物在細(xì)分市場上有競爭優(yōu)勢。動物疫苗指數(shù)（8841314.WI）選取了13個標(biāo)的公司作為組成成份。從動物疫苗指數(shù)的組成成分中選取2020年獸用生物制品業(yè)務(wù)營收大于1億元的部分公司（共8家）與永順生物的產(chǎn)品做對比，分別為：天康生物、金河生物、中牧股份、生物股份、普萊柯、海利生物、申聯(lián)生物、科前生物。8家對比公司處于各細(xì)分行業(yè)領(lǐng)先地位，主要專注方向為口蹄疫疫苗、禽流感疫苗、豬圓環(huán)疫苗、豬偽狂犬和豬藍(lán)耳疫苗。而永順生物主要方向為豬瘟疫苗、高致病性豬藍(lán)耳疫苗、高致病性禽流感疫苗，雖然在某些細(xì)分領(lǐng)域研發(fā)深度未趕超主要上市公司，但公司憑借ST傳代細(xì)胞源培養(yǎng)技術(shù)起家，在豬用疫苗市場上具有獨(dú)特的競爭優(yōu)勢。3.2

公司核心產(chǎn)品優(yōu)勢突出，全面布局低、中、高端產(chǎn)品公司核心疫苗產(chǎn)品優(yōu)勢突出。畜用疫苗方面，豬瘟疫苗的市場份額于2017年和2018年均位居國內(nèi)行業(yè)第一；高致病性豬藍(lán)耳活疫苗的市場份額于2017年和2018年均位居行業(yè)第二。禽用疫苗方面，禽流感滅活疫苗的市場份額于2017年和2018年均位居行業(yè)第六。除了深耕豬用、禽用疫苗，公司積極布局水產(chǎn)疫苗，研發(fā)項目多元化。公司未來的發(fā)展方向是以傳統(tǒng)疫苗為基礎(chǔ)，基因工程疫苗為進(jìn)階，研發(fā)細(xì)菌疫苗，優(yōu)化生產(chǎn)工藝流程，推進(jìn)公司疫苗產(chǎn)品升級；持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，以豬用疫苗為主導(dǎo)，大力發(fā)展禽用疫苗、水產(chǎn)用疫苗、診斷試劑產(chǎn)品，強(qiáng)化高端疫苗主體地位，增加中低端疫苗供給量。（1）豬瘟和豬藍(lán)耳系列高端疫苗凸顯核心競爭力ST豬瘟活疫苗(傳代細(xì)胞源)占據(jù)豬瘟疫苗地位領(lǐng)先，形成品牌效應(yīng)。根據(jù)中國獸藥協(xié)會，豬瘟活疫苗（傳代細(xì)胞源）和豬瘟活疫苗（細(xì)胞源）合計占全國豬瘟疫苗比重在80%以上，而豬瘟活疫苗（傳代細(xì)胞源）是國內(nèi)豬瘟疫苗的主流產(chǎn)品。公司與中國獸藥監(jiān)察所，憑借ST傳代細(xì)胞培養(yǎng)技術(shù)，創(chuàng)新性地將ST傳代細(xì)胞取代牛睪丸原代細(xì)胞作為生產(chǎn)基質(zhì)，解決了傳統(tǒng)豬瘟疫苗易受外源污染、產(chǎn)品效價低、質(zhì)量不穩(wěn)定、免疫效果不確切等技術(shù)瓶頸。與其他公司同類產(chǎn)品（均為永順生物技術(shù)受讓方），永順生物的產(chǎn)品批次之間差異小，抗原含量更穩(wěn)定，免疫效價更高。作為核心的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品和技術(shù)，高端豬瘟疫苗產(chǎn)品ST豬瘟活疫苗(傳代細(xì)胞源)，奠定了公司在豬瘟疫苗市場的領(lǐng)先地位，輻射出品牌效應(yīng)。該疫苗的產(chǎn)品銷售和技術(shù)轉(zhuǎn)讓是公司業(yè)務(wù)收入的重要組成部分。2019年該疫苗業(yè)務(wù)在豬周期和非瘟雙重影響下仍保持1億以上。高致病性豬繁殖與呼吸綜合征活疫苗（GDr180株）造就高端藍(lán)耳疫苗先鋒，是市場唯一的高端豬藍(lán)耳疫苗產(chǎn)品。豬藍(lán)耳病毒（PRRSV）是由豬繁殖與呼吸綜合征病毒引起的高度傳染性疾病，由于毒株多樣性和易變異，接種疫苗后可能會出現(xiàn)豬體溫升高、肺臟損傷、對豬瘟疫苗的免疫抑制、毒力返強(qiáng)等副作用。公司與中國獸醫(yī)藥品監(jiān)察所聯(lián)合解決了經(jīng)典毒株疫苗存在的問題。采用Marc-145細(xì)胞傳180代致弱，經(jīng)蝕斑克隆純化，對各代次病毒進(jìn)行基因組序列比較、豬體內(nèi)的抗原動態(tài)分布、毒力返強(qiáng)、免疫原性及安全性等研究，篩選出一株高度致弱、安全性更高、免疫原性良好的高代次疫苗株，避免了藍(lán)耳苗帶毒的問題，高度致弱后安全性更高。接種后可獲得堅強(qiáng)的免疫保護(hù)和較長的免疫保護(hù)期。并且可以與豬瘟活疫苗（傳代細(xì)胞源）等活疫苗同時免疫，不影響豬瘟等疫苗免疫效果。豬偽狂犬病活疫苗（Bartha-K61株，傳代細(xì)胞源）是偽狂犬病疫苗高端產(chǎn)品。使用公司獨(dú)有的ST傳代細(xì)胞培養(yǎng)工藝，通過Bartha-K61株接種豬睪丸傳代細(xì)胞培養(yǎng)制備而成。所選用的Bartha-K61是自然基因缺失弱毒株，安全穩(wěn)定，免疫原性好，成品疫苗穩(wěn)定均一、高效價。公司偽狂犬疫苗的病毒滴度比一般同類產(chǎn)品的更高，能有效降低發(fā)病程度；與偽狂犬基因工程疫苗相比性價比更高。（2）禽流感疫苗發(fā)展態(tài)勢良好，禽用疫苗的市占率上升。公司重組禽流感疫苗享受行業(yè)紅利。2019年1月，公司獲得重組禽流感病毒（H5+H7）三價滅活疫苗(H5N1

Re-11株+Re-12株，H7N9

H7-Re2株）的生產(chǎn)批準(zhǔn)文號。根據(jù)國家獸藥基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫，截至到2020年6月12日，國內(nèi)只有11家擁有重組禽流感病毒（H5+H7）三價滅活疫苗的生產(chǎn)資格，市場競爭有限。該疫苗是針對禽流感病毒多亞型、多基因型毒株的三價滅活疫苗，可實(shí)現(xiàn)針對包括水禽、家禽等多種靶動物的全覆蓋；疫苗覆蓋性廣、抗原匹配度高，能夠有效防控當(dāng)前H5、H7亞型禽流感病毒的發(fā)生。根據(jù)中國獸藥監(jiān)察所，永順生物是禽流感疫苗品質(zhì)最優(yōu)的公司之一。作為政府招采苗，該疫苗的生產(chǎn)和銷售有利于公司提高禽流感疫苗細(xì)分市場占有率。同時，2025年重組禽流感病毒（H5+H7）三價滅活疫苗的政府苗有望退出市場，市場苗規(guī)模有望擴(kuò)容。3.3

公司指標(biāo)整體處于行業(yè)中上游公司獸用生物制品營收體量處于行業(yè)中下游水平。2020年，生豬存欄量持續(xù)恢復(fù)，拉動動物疫苗需求上升，豬用疫苗表現(xiàn)尤為明顯。從獸用疫苗相關(guān)業(yè)務(wù)的規(guī)模來看，生物股份和中牧股份的生物制品業(yè)務(wù)收入排名靠前，2020年分別達(dá)到15.18億元和14.33億元，分別同比上漲40.88%和25.71%。永順生物的動物疫苗收入處于行業(yè)中下游水平，低于9家對比公司的均值（7.05億元）。2020年，永順生物的動物疫苗收入為3.28億元，同比增長0.92%。永順生物2020年業(yè)務(wù)收入的同比增速較慢，主要系受禽用疫苗需求下降的拖累；但憑借ST豬瘟活疫苗(傳代細(xì)胞源)，公司仍在動物疫苗領(lǐng)域占據(jù)一席之地。同類業(yè)務(wù)中，與永順生物體量相似的公司有金河生物和申聯(lián)生物。公司動物疫苗業(yè)務(wù)整體毛利率處于行業(yè)中上游水平。2020年，永順生物的疫苗銷售業(yè)務(wù)毛利率為65.33%，高于生物股份、中牧股份、普萊柯、海利生物的同類業(yè)務(wù)，同時高于9家公司的均值水平（64.80%）?？杀裙局?，申聯(lián)生物的獸用生物制品（口蹄疫疫苗）、科前生物的獸用藥品制造業(yè)務(wù)的毛利率較高，2020年分別達(dá)到83.67%和82.96%。而海利生物的動物疫苗業(yè)務(wù)毛利率相對較低，2020年僅為34.74%。3.4

公司注重科研創(chuàng)新公司堅持研發(fā)創(chuàng)新。公司瞄準(zhǔn)行業(yè)技術(shù)與產(chǎn)品的空白點(diǎn)，以國家產(chǎn)業(yè)政策與市場需求為導(dǎo)向，不斷進(jìn)行新產(chǎn)品與工藝技術(shù)創(chuàng)新，保證了產(chǎn)品的技術(shù)含量和品質(zhì)，構(gòu)建了一系列明星產(chǎn)品群，并形成以產(chǎn)品為核心的綜合技術(shù)服務(wù)體系，樹立良好的品牌形象。公司共承擔(dān)國家863計劃、國家火炬計劃、高技術(shù)產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)化等國家、省、市級動物疫苗技術(shù)項目多項。公司注重研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用占營收比重處于行業(yè)中游。近幾年公司研發(fā)費(fèi)用營收占比維持在7%-8%，與公司目前研發(fā)項目進(jìn)度需要比較相符，2020年研發(fā)費(fèi)用營收占比達(dá)7.26%，高于9家公司的平均水平（7.08%）。與可比公司相比，永順生物2020年的研發(fā)費(fèi)用營收占比僅次于生物股份

、普萊柯、海利生物和申聯(lián)生物，優(yōu)于天康生物、金河生物、中牧股份和科前生物，處于行業(yè)中等水平。公司擁有多項在研項目。截至2020年末，公司的在研項目中，豬支原體肺炎滅活疫苗（GD0503

株）已完成復(fù)核檢驗工作；豬瘟、高致病性豬繁殖與呼吸綜合征耐熱保護(hù)劑二聯(lián)活疫苗（C株+

GDr180

株）、重組鴿副黏病毒滅活疫苗和豬偽狂犬病耐熱保護(hù)劑活疫苗（Bartha-K61

株，傳代細(xì)胞源）已進(jìn)入新獸藥注冊階段；石斑魚蛙虹彩病毒病滅活疫苗（HN株）進(jìn)入臨床批文申請階段。3.5

公司重視渠道拓展除了加大研發(fā)投入提高科技創(chuàng)新水平外，公司積極參與政府招標(biāo)。在同等價格下，公司憑借有限競爭優(yōu)勢、產(chǎn)品質(zhì)量優(yōu)勢搶占招采苗市場；公司主要向政府客戶出售高致病性禽流感滅活疫苗，該系列疫苗系公司禽用疫苗的主要品種，其中重組禽流感病毒（H5+H7）三價滅活疫苗的競爭廠家有限。同時，為了應(yīng)對強(qiáng)制免疫政策變化導(dǎo)致的經(jīng)營風(fēng)險，公司參與了更多省份的政府采購招標(biāo)，減少對少數(shù)省份政府采購的依賴。市場苗層面，公司積極拓展客戶，重點(diǎn)突出，以點(diǎn)帶面，銷售業(yè)務(wù)覆蓋全國。公司憑借特有的核心技術(shù)和產(chǎn)品，以及產(chǎn)品附加的品牌效應(yīng)，吸引經(jīng)銷商客戶和終端客戶；公司主要產(chǎn)品除高致病性禽