財(cái)務(wù)分析、預(yù)測(cè)與價(jià)值評(píng)估

財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)分析財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)建模價(jià)值評(píng)估案例分析第十章財(cái)務(wù)分析、預(yù)測(cè)與價(jià)值評(píng)估增長(zhǎng)率與融資需求分析學(xué)習(xí)目標(biāo)掌握償債能力、營(yíng)運(yùn)能力、獲利能力等財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)指標(biāo)的根本方法；掌握預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表的編制方法和外部資金需要量確實(shí)定方法；掌握不同調(diào)整變量對(duì)預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表的影響；理解內(nèi)含增長(zhǎng)率和可持續(xù)增長(zhǎng)率的含義和分析方法；熟悉現(xiàn)金流量折現(xiàn)法在公司價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用。第一節(jié)財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)分析財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)分析與價(jià)值評(píng)估框架一財(cái)務(wù)比率分析二一、財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)分析與價(jià)值評(píng)估框架

財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)分析是通過對(duì)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和相關(guān)信息的匯總、計(jì)算、比照和說明，借以揭示和評(píng)價(jià)公司的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)成果、現(xiàn)金流量和公司風(fēng)險(xiǎn)，為報(bào)表使用者進(jìn)行投資、融資和經(jīng)營(yíng)決策提供財(cái)務(wù)信息。圖10—1描述了財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與價(jià)值評(píng)估的根本框架，從經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析到公司內(nèi)在價(jià)值評(píng)估是這一框架的出發(fā)點(diǎn)和分析結(jié)果，財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)分析構(gòu)成了這一框架的根底局部。圖10—1財(cái)務(wù)分析、預(yù)測(cè)與價(jià)值評(píng)估框架價(jià)值評(píng)估〔一〕經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析經(jīng)濟(jì)分析的目的在于考察所有公司共同面臨的環(huán)境以及對(duì)公司競(jìng)爭(zhēng)能力的影響。政治、政策、文化、技術(shù)國(guó)民生產(chǎn)總值或國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值通貨膨脹率利率、匯率失業(yè)率〔二〕行業(yè)分析考察特定行業(yè)的經(jīng)濟(jì)特性、競(jìng)爭(zhēng)狀況、關(guān)鍵成功因素等，以便明確公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，正確制定公司戰(zhàn)略。在行業(yè)分析中，不僅要關(guān)注某一行業(yè)不同生命周期對(duì)公司的影響，還要分析商業(yè)周期對(duì)特定行業(yè)的影響。從風(fēng)險(xiǎn)的角度分析，財(cái)務(wù)杠桿〔負(fù)債/股東權(quán)益〕和經(jīng)營(yíng)杠桿〔息稅前利潤(rùn)和銷售量之間的關(guān)系〕對(duì)商業(yè)周期的敏感性較強(qiáng)?！踩掣?jìng)爭(zhēng)分析◆競(jìng)爭(zhēng)分析通常采用SWOT分析法。SWOT是通過自身的強(qiáng)勢(shì)〔strength〕、弱勢(shì)〔weakness〕，外部面臨的時(shí)機(jī)〔opportunity〕和威脅〔threat〕分析，明確公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，這一優(yōu)勢(shì)的形成可能歸屬于某一種戰(zhàn)略，如本錢領(lǐng)先、差異化或集中化戰(zhàn)略，也可能是不同戰(zhàn)略組合的結(jié)果。公司戰(zhàn)略與選擇的衡量標(biāo)準(zhǔn)就是能否有效地使用各種資源，為客戶提供超越競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的價(jià)值，從而實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值增值。〔四〕財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)分析通過財(cái)務(wù)比率評(píng)價(jià)公司的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)成果。財(cái)務(wù)報(bào)表（資產(chǎn)負(fù)債表利潤(rùn)表現(xiàn)金流量表等）財(cái)務(wù)狀況經(jīng)營(yíng)成果財(cái)務(wù)分析不僅是評(píng)價(jià)公司業(yè)績(jī)的依據(jù)，而且是建立財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)模型的根底數(shù)據(jù)?！参濉池?cái)務(wù)預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)是在經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析、行業(yè)分析、公司戰(zhàn)略分析、財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)分析的根底上，根據(jù)歷史資料、根本假設(shè)〔商業(yè)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境〕、可持續(xù)增長(zhǎng)率編制預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表、預(yù)計(jì)利潤(rùn)表、預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表，展示公司未來各種戰(zhàn)略決策的財(cái)務(wù)成果和目標(biāo)；確定公司在方案期內(nèi)各項(xiàng)投資及生產(chǎn)開展所需的資本數(shù)量及其時(shí)間安排，包括需追加的營(yíng)運(yùn)資本的數(shù)量。在此根底上，結(jié)合公司的股利政策、目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)或債務(wù)方針等財(cái)務(wù)政策，確定資本來源與運(yùn)用方案；分析各種因素對(duì)預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表的敏感程度，提高預(yù)測(cè)結(jié)果的準(zhǔn)確性和可行性?！擦彻緝r(jià)值評(píng)估在財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)的根底上，根據(jù)與公司價(jià)值評(píng)估有關(guān)的參數(shù)，如資本本錢、自由現(xiàn)金流量等，采用不同的價(jià)值評(píng)估方法，將財(cái)務(wù)信息、預(yù)測(cè)信息轉(zhuǎn)化為公司價(jià)值信息。股權(quán)資本本錢方法◆資本資產(chǎn)定價(jià)模型〔CAPM〕◆戈登穩(wěn)定增長(zhǎng)模型(GordonGrowthModel)◆套利定價(jià)模型或多因素模型〔APT〕公司價(jià)值評(píng)估方法◆現(xiàn)金流量折現(xiàn)法◆乘數(shù)法二、財(cái)務(wù)比率分析

◆存量比率◆流量比率◆流量與存量之間的比率

◆償債能力比率◆營(yíng)運(yùn)能力比率◆盈利能力比率◆市價(jià)比率☆財(cái)務(wù)比率的分類短期償債能力

長(zhǎng)期償債能力

●流動(dòng)比率●資產(chǎn)負(fù)債率●速動(dòng)比率●權(quán)益乘數(shù)

●利息保障倍數(shù)

〔一〕償債能力比率

對(duì)債權(quán)人來說，此項(xiàng)比率越高越好，因?yàn)楸嚷试礁撸瑐鶛?quán)越有保障。但是，從理財(cái)?shù)挠^點(diǎn)來看，過高的流動(dòng)比率不能說是好的現(xiàn)象，因?yàn)橐粋€(gè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)正常的公司，資金應(yīng)當(dāng)有效地在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中運(yùn)轉(zhuǎn)，過多地滯留在流動(dòng)資產(chǎn)的形態(tài)上，就會(huì)影響公司的獲利能力?！窈x：流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比率?！裼?jì)算公式：

1.流動(dòng)比率2.速動(dòng)比率●含義：速動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債的比率?！裼?jì)算公式：●一般地，速動(dòng)比率為1：1，說明公司短期償債能力較強(qiáng)，較容易籌措到經(jīng)營(yíng)活動(dòng)所需要的現(xiàn)金?！袼賱?dòng)比率越高，說明公司歸還債務(wù)的能力越強(qiáng)。資產(chǎn)負(fù)債率也稱負(fù)債比率，用于衡量公司利用債權(quán)人提供資金進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的能力，也反映債權(quán)人發(fā)放貸款的平安程度。其計(jì)算公式為：資產(chǎn)負(fù)債率=該比率對(duì)債權(quán)人來說，越低越好。但就所有者而言通常希望該指標(biāo)適當(dāng)，這樣一方面有利于籌集資金擴(kuò)大公司規(guī)模，有利于利用財(cái)務(wù)杠桿增加所有者的獲利能力，但過高又影響公司的融資能力。如果資產(chǎn)負(fù)債率大于100%，說明公司已資不抵債，視為到達(dá)破產(chǎn)的警界線。3.資產(chǎn)負(fù)債率權(quán)益乘數(shù)是指資產(chǎn)總額相當(dāng)于股東權(quán)益的倍數(shù)，乘數(shù)越大，說明股東投入的資本在資產(chǎn)總額中所占的比重越小。其計(jì)算公式為：權(quán)益乘數(shù)=

權(quán)益乘數(shù)也可用來衡量公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，它與資產(chǎn)負(fù)債率同方向變動(dòng)，乘數(shù)越高，負(fù)債率越高，公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)就越大。4.權(quán)益乘數(shù)利息保障倍數(shù)亦稱利息保證倍數(shù)，指息稅前正常營(yíng)業(yè)利潤(rùn)與負(fù)債利息之比，其計(jì)算公式為：利息保障倍數(shù)=一般說來，比率越高，債權(quán)人對(duì)公司貸款就更為平安，同時(shí)從公司財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)上講，投資者增加長(zhǎng)期債務(wù)可能性也越大。5.利息保障倍數(shù)〔二〕營(yíng)運(yùn)能力比率●應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率●存貨周轉(zhuǎn)率●應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率●流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率●總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也稱收賬比率反映公司應(yīng)收賬款的流動(dòng)程度(即周轉(zhuǎn)快慢)。計(jì)算公式為：

1.應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率式中：應(yīng)收賬款回收額是指已經(jīng)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的應(yīng)收賬款，可根據(jù)報(bào)告期應(yīng)收賬款累計(jì)貸方發(fā)生額確定。由于這一指標(biāo)一般不對(duì)外公布，外部投資者通常以賒銷收入凈額取代本年應(yīng)收賬款回收額,計(jì)算應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率。應(yīng)收賬款平均余額為應(yīng)收賬款期初余額和應(yīng)收賬款期末余額的算術(shù)平均數(shù)。在以信用交易為主的現(xiàn)代公司中，公司的信用政策是以貨款的收現(xiàn)期〔貨款周轉(zhuǎn)一次的天數(shù)〕表示的。因此，需要計(jì)算“應(yīng)收賬款平均周轉(zhuǎn)天數(shù)〞或“應(yīng)收賬款賬齡〞或：存貨周轉(zhuǎn)率用于衡量公司在一定時(shí)期內(nèi)存貨資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)次數(shù)，反映公司購、產(chǎn)、銷平衡效率的一種尺度。計(jì)算公式為：

2.存貨周轉(zhuǎn)率存貨平均余額=(期初存貨+期末存貨)÷2存貨周轉(zhuǎn)率也可以用周轉(zhuǎn)一次需要多少天來表示，稱為存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)〔日歷天數(shù)/存貨周轉(zhuǎn)率〕。在對(duì)存貨周轉(zhuǎn)率進(jìn)行比較分析時(shí)，要注意這一比率產(chǎn)生的原因。一般而言，存貨周轉(zhuǎn)率越高，說明存貨在公司停留的時(shí)間越短，存貨占用的資本越少，公司的存貨管理水平越高。如果存貨周轉(zhuǎn)率放低，說明公司有過多的流動(dòng)資本在存貨上滯留，不能更好地用于業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)。太高的存貨周轉(zhuǎn)率那么可能是存貨水平太低或庫存經(jīng)常中斷的結(jié)果，公司也許因此而喪失某些生產(chǎn)或銷售時(shí)機(jī)。3.應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率是指銷售本錢與應(yīng)付賬款平均余額之間的關(guān)系，其計(jì)算公式為：應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率反映本公司免費(fèi)使用供貨公司資本的能力，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)〔日歷天數(shù)/應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率〕反映從購進(jìn)原材料開始，到付出賬款為止所經(jīng)歷的天數(shù)。這個(gè)指標(biāo)通常不應(yīng)該超過信用期，如果過長(zhǎng)，意味著公司的財(cái)務(wù)狀況不佳，從而無力清償貨款；如果過短，說明管理者沒有充分運(yùn)用流動(dòng)資本。流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的計(jì)算公式如下：

流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是分析流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)情況的一個(gè)綜合性指標(biāo)，這一指標(biāo)越高，說明流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越快?？己肆鲃?dòng)資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)情況還可以采用完成一次周轉(zhuǎn)所需要的天數(shù)來表示，其計(jì)算公式為：流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)=

4.流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的計(jì)算公式如下：

這一指標(biāo)的大小與行業(yè)性質(zhì)密切相關(guān)，通常資本密集型行業(yè)周轉(zhuǎn)率較低，勞動(dòng)密集型行業(yè)周轉(zhuǎn)率較高。因此，應(yīng)將公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與行業(yè)平均周轉(zhuǎn)率進(jìn)行比較，以判斷公司資產(chǎn)的使用效率。5.總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率以銷售為根底以資產(chǎn)或股權(quán)為根底●銷售毛利率●總資產(chǎn)收益率●銷售利潤(rùn)率●投入資本收益率●銷售凈利率●凈資產(chǎn)收益率

1.銷售毛利率銷售毛利率(grossmargin)是銷售毛利與銷售凈收入之比，其計(jì)算公式為：公式中毛利是指公司銷售凈收入與銷售本錢的差額。這一比率反映公司的初始盈利能力，毛利率越大，說明在銷售收入中銷售本錢所占比重越小，公司通過銷售獲取利潤(rùn)的能力越強(qiáng)。2.銷售利潤(rùn)率銷售利潤(rùn)率(EBITmargin)反映公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)創(chuàng)造的收益，其計(jì)算公式為：這一指標(biāo)假設(shè)公司的資本全部來自于股權(quán)資本，且不考慮所得稅對(duì)收益的影響。息稅前利潤(rùn)一般可根據(jù)利潤(rùn)表中的利潤(rùn)總額與利息費(fèi)用之和計(jì)算。息稅前利潤(rùn)率越大，說明公司盈利能力越強(qiáng)。3.銷售凈利率銷售凈利率(netprofitmargin)是指公司凈收益與銷售凈收入的比率，其計(jì)算公式為：銷售凈利率的上下不僅取決于公司的經(jīng)營(yíng)環(huán)境和行業(yè)屬性，還取決于公司的資本結(jié)構(gòu)、非經(jīng)常性損益和所得稅等因素的影響，因此，通常需要結(jié)合其他指標(biāo)評(píng)價(jià)公司的盈利能力。

總資產(chǎn)收益率是用于衡量公司運(yùn)用全部資產(chǎn)獲利的能力。計(jì)算公式為：

4.總資產(chǎn)收益率公式中總資產(chǎn)平均余額是公司資產(chǎn)總額期初數(shù)與期末數(shù)的算術(shù)平均數(shù)?？傎Y產(chǎn)收益率主要用于衡量公司資產(chǎn)創(chuàng)造收益的能力，在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)比較興旺、各行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)比較充分的情況下，各行業(yè)的總資產(chǎn)收益率將趨向一致。如果某公司的資產(chǎn)收益率偏低，說明公司資產(chǎn)利用效率較低，經(jīng)營(yíng)管理中存在問題，應(yīng)該調(diào)整經(jīng)營(yíng)方針，加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)管理。公式中的分子也可采用凈收益指標(biāo)，以反映公司總資產(chǎn)創(chuàng)造的凈收益的情況。5.投入資本收益率投入資本收益率(returnoninvestmentcapital,ROIC)是指公司為投資者〔股東、債權(quán)人〕創(chuàng)造的收益，其計(jì)算公式為：公式中的分子是指歸屬于投資者〔股東和債權(quán)人〕的收益，投入資本是指投資賬面價(jià)值，包括債務(wù)資本和股權(quán)資本。前者主要指?jìng)鶛?quán)人提供的長(zhǎng)短期貸款，不包括應(yīng)付賬款和其他應(yīng)付款等無息負(fù)債；后者主要指普通股和優(yōu)先股。投入資本也可理解為公司的全部資產(chǎn)減去商業(yè)信用后的凈值。如果公司資本全部來自于有息負(fù)債和股權(quán)資本，那么投入資本與公司資產(chǎn)總額相等。此時(shí)，投入資本收益率也可稱作總資產(chǎn)收益率。凈資產(chǎn)收益率〔returnonequity，ROE〕反映為普通股股東創(chuàng)造的收益，假設(shè)公司無優(yōu)先股，凈資產(chǎn)收益率計(jì)算公式如下：在實(shí)務(wù)中，為了正確反映公司的經(jīng)營(yíng)收益，在凈利潤(rùn)中還應(yīng)剔除非經(jīng)常性損益。凈資產(chǎn)收益率是一個(gè)綜合性極強(qiáng)、具有代表性的財(cái)務(wù)比率，它是財(cái)務(wù)分析體系的核心。凈資產(chǎn)收益率不僅反映了為股東創(chuàng)造的收益，而且反映了公司融資、投資等各種經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的效率。6.凈資產(chǎn)收益率假設(shè)不考慮優(yōu)先股，假設(shè)以期末數(shù)代替資產(chǎn)或股東權(quán)益占用額，凈資產(chǎn)收益率可表示為：投資和經(jīng)營(yíng)決策=總資產(chǎn)收益率融資政策=1-所得稅稅率圖10-2凈資產(chǎn)收益率影響因素總資產(chǎn)收益率〔ROA〕、投入資本收益率〔ROIC〕、凈資產(chǎn)收益率〔ROE〕這三個(gè)指標(biāo)分別反映了總資產(chǎn)、投入資本、凈資產(chǎn)，分別與息稅前利潤(rùn)、稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)之間的關(guān)系。如果公司資本主要來自有息債務(wù)和普通股，那么ROIC與ROE的關(guān)系可用下式描述：影響凈資產(chǎn)收益率的因素是投入資本收益率、利率、所得稅稅率、負(fù)債資本與股權(quán)資本比率〔杠桿比率〕。ROE衡量的是股東投資收益，即在滿足債權(quán)利益之后的剩余收益。如果投入資本收益率大于稅后負(fù)債本錢，杠桿比率越高，ROE就越大，反之亦然?！衩抗墒找妗袷杏省袷袃袈?/p>

〔四〕市價(jià)比率

對(duì)于上市公司，還應(yīng)將財(cái)務(wù)報(bào)表提供的數(shù)據(jù)和市場(chǎng)數(shù)據(jù)結(jié)合起來，評(píng)價(jià)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。與此有關(guān)的各項(xiàng)評(píng)價(jià)指標(biāo)包括：每股收益計(jì)算公式分為根本每股收益和稀釋每股收益兩項(xiàng)。根本每股收益=1.每股收益其中：流通在外普通股的加權(quán)平均股數(shù)=稀釋每股收益

市盈率反映的是投資者對(duì)單位收益所愿支付的價(jià)格，其計(jì)算公式為：市盈率=這一比率是投資者在市場(chǎng)上買賣股票時(shí)分析股價(jià)與上市公司凈收益之間關(guān)系〔即股票以幾倍于每股凈收益的價(jià)格買人或賣出〕的一個(gè)重要尺度。據(jù)此可以衡量某種股票就其公司利潤(rùn)而言是定價(jià)太高、定價(jià)適中或定價(jià)太低。2.市盈率市凈率可按下式計(jì)算：

3.市凈率☆式中每股凈資產(chǎn)是股權(quán)資本的賬面價(jià)值?！钍袌?chǎng)價(jià)格與賬面價(jià)值之間的差額主要源于以下兩點(diǎn)：①財(cái)務(wù)報(bào)表是以交易數(shù)據(jù)〔歷史數(shù)據(jù)和歷史本錢〕為根底計(jì)算的，沒有考慮公司資產(chǎn)可能產(chǎn)生的未來收益。②公司有許多影響未來收益，但沒有計(jì)入資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)或負(fù)債，如商標(biāo)、高新技術(shù)、品牌、良好的管理、未決訴訟、過時(shí)的生產(chǎn)線、低劣的管理等。這些從會(huì)計(jì)角度無法計(jì)量的資產(chǎn)和負(fù)債使公司的賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)格相距甚遠(yuǎn)。除此之外，還要分析股票市場(chǎng)定價(jià)效率對(duì)這兩者差異的影響。使用財(cái)務(wù)比率分析時(shí)應(yīng)注意的問題：★財(cái)務(wù)比率的有效性★財(cái)務(wù)比率的可比性★財(cái)務(wù)比率的相關(guān)性★財(cái)務(wù)信息的可靠性★財(cái)務(wù)比率的比較方式只有參考價(jià)值，并非完全有效充分注意公司重大會(huì)計(jì)事項(xiàng)的影響●歷史標(biāo)準(zhǔn)●行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)●預(yù)算標(biāo)準(zhǔn)第二節(jié)財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)建模財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)步驟一財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)變量關(guān)系二外部資金需要量預(yù)測(cè)三預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表調(diào)整變量四一、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)步驟財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)是在財(cái)務(wù)報(bào)表分析的根底上，以公司預(yù)測(cè)期的戰(zhàn)略目標(biāo)、經(jīng)營(yíng)目標(biāo)和財(cái)務(wù)目標(biāo)為導(dǎo)向，以確保財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與公司的總體任務(wù)、長(zhǎng)期目標(biāo)、面臨的時(shí)機(jī)和環(huán)境約束相一致為原那么，通過編制預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表反映公司一定期間的財(cái)務(wù)狀況和經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。一、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)步驟財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)步驟：圖10-3財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)步驟在編制預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)應(yīng)注意以下問題：〔1〕確定在預(yù)測(cè)期內(nèi)的戰(zhàn)略目標(biāo)、經(jīng)營(yíng)目標(biāo)和財(cái)務(wù)目標(biāo)。以確保財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與公司的總體任務(wù)、長(zhǎng)期目標(biāo)、面臨的時(shí)機(jī)和環(huán)境約束等保持一致。〔2〕分析編制財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)期間公司可能面臨的商業(yè)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的根本假設(shè)。〔3〕確定公司各個(gè)主要部門的現(xiàn)有業(yè)務(wù)以及在預(yù)測(cè)期內(nèi)可能新增的業(yè)務(wù)，以便正確進(jìn)行銷售預(yù)測(cè)、本錢估計(jì)和每一業(yè)務(wù)的資產(chǎn)需求預(yù)測(cè)。在編制預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)應(yīng)注意以下問題：〔4〕編制預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表、預(yù)計(jì)損益表、預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表。預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表中的各工程可根據(jù)預(yù)測(cè)期公司各種財(cái)務(wù)預(yù)算和財(cái)務(wù)政策確定。〔5〕確定資金需求與籌集方案。即根據(jù)預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表等有關(guān)資料，確定公司在預(yù)測(cè)期內(nèi)各項(xiàng)投資及經(jīng)營(yíng)所需的資金數(shù)量及時(shí)間安排，包括需追加的營(yíng)運(yùn)資本的數(shù)量。在此根底上，結(jié)合公司的股利政策、目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)或債務(wù)方針等財(cái)務(wù)政策，比較資金來源與資金運(yùn)用之間的差異，確定資金來源方案?！?〕分析各種因素對(duì)預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表和財(cái)務(wù)方案的敏感程度，確保方案與公司戰(zhàn)略、經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)目標(biāo)相一致，確保財(cái)務(wù)方案實(shí)施的可行性。在這一步驟中，財(cái)務(wù)經(jīng)理需要運(yùn)用比率分析對(duì)預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表加以分析。二、預(yù)計(jì)預(yù)測(cè)變量關(guān)系財(cái)務(wù)報(bào)表各工程的變量關(guān)系〔1〕主變量〔2〕政策變量〔3〕技術(shù)變量〔4〕會(huì)計(jì)定義變量

假設(shè)ABC公司是一家小家電生產(chǎn)商，在過去的5年內(nèi)，該公司的銷售額、存貨、應(yīng)收賬款的數(shù)據(jù)見表10—1。年份銷售額存貨應(yīng)收賬款2009205838726820102534398297201124724093042012285041531520133000615375表10—1ABC公司銷售額、存貨、應(yīng)收賬款單位：萬元根據(jù)表中的數(shù)據(jù)，利用Excel電子表格或其他統(tǒng)計(jì)分析軟件，可以得到存貨與銷售收入、應(yīng)收賬款與銷售收入的線性回歸方程分別為：存貨＝－35.7+0.186×銷售收入應(yīng)收賬款＝61.997+0.0967×銷售收入以存貨為例，根據(jù)存貨與銷售收入之間的線性回歸方程，就可以預(yù)測(cè)2021年的存貨水平。假設(shè)2021年預(yù)計(jì)銷售收入為3

300元，那么2021年存貨水平預(yù)計(jì)為578萬元，即：存貨＝－35.7+0.186×3

300=578〔萬元〕同理，可利用2021年的預(yù)計(jì)銷售收入以及應(yīng)收賬款與銷售收入之間的線性回歸方程預(yù)測(cè)2021年的應(yīng)收賬款。三、外部資金需要量預(yù)測(cè)假設(shè)XYZ公司2021年的利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表如表10—2、表10—3第三欄所示，表中第二欄列示了預(yù)測(cè)方法。為分析方便，假設(shè)：①在預(yù)測(cè)期內(nèi)銷售收入增長(zhǎng)10%；②銷售本錢繼續(xù)保持75%的比率；管理費(fèi)用(不包括折舊)預(yù)計(jì)增長(zhǎng)5%，折舊費(fèi)用預(yù)計(jì)增長(zhǎng)10%，利息費(fèi)用由借款數(shù)額與利率決定，所得稅稅率為25%；③目前股利支付率為66.67%；④公司現(xiàn)金和固定資產(chǎn)凈值增長(zhǎng)率與銷售收入增長(zhǎng)率相同；⑤各期提取折舊全部用于當(dāng)年固定資產(chǎn)更新改造；⑥各期應(yīng)收賬款、存貨、應(yīng)付賬款按周轉(zhuǎn)天數(shù)預(yù)測(cè)；⑦長(zhǎng)期借款暫時(shí)保持不變；⑧留存收益等于公司上年留存收益+本年凈利潤(rùn)－本年分配股利后的累積數(shù)；⑨股本保持不變。通過編制預(yù)計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行預(yù)測(cè)三、外部資金需要量預(yù)測(cè)項(xiàng)目預(yù)測(cè)方法2013年實(shí)際數(shù)2014年第一次預(yù)計(jì)數(shù)銷售收入增長(zhǎng)(10%)4000.004400.00銷售成本銷售百分比(75%)3000.003300.00毛利會(huì)計(jì)定義1000.001100.00管理費(fèi)用增長(zhǎng)(5%)600.00630.00其中：折舊增長(zhǎng)(10%)300.00330.00息稅前利潤(rùn)會(huì)計(jì)定義400.00470.00利息（10%）暫時(shí)保持不變80.0080.00稅前利潤(rùn)會(huì)計(jì)定義320.00390.00所得稅(25%)會(huì)計(jì)定義80.0097.50凈利潤(rùn)(稅后利潤(rùn))會(huì)計(jì)定義240.00292.50股利股利政策(66.7%)160.01195.01留存收益會(huì)計(jì)定義79.9997.49表10-2實(shí)際與預(yù)計(jì)利潤(rùn)表單位：萬元三、外部資金需要量預(yù)測(cè)表10-3實(shí)際與預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表單位：萬元三、外部資金需要量預(yù)測(cè)根據(jù)因素估計(jì)外部資金需求量：◎預(yù)測(cè)期的銷售增長(zhǎng)率；◎預(yù)測(cè)與銷售增長(zhǎng)有關(guān)的其他變量，如資產(chǎn)、負(fù)債、費(fèi)用以及利潤(rùn)的變動(dòng)情況；◎預(yù)計(jì)股利支付率以及內(nèi)部資金〔主要指留存收益〕；◎如果內(nèi)部資金〔指留存收益和折舊〕小于公司資產(chǎn)預(yù)期增長(zhǎng)的資金需要量，兩者的差額即為公司所需籌措的外部資金。三、外部資金需要量預(yù)測(cè)計(jì)算公式：AFN為外部資金需要量。ΔS為增量銷售收入，本例中為400〔4

400-4

000〕，增量銷售收入也可表示為銷售增長(zhǎng)率與期初銷售收入的乘積〔gS0〕。A/S0為資產(chǎn)〔A指與銷售增長(zhǎng)有關(guān)的資產(chǎn)工程〕與期初銷售收入〔S0〕的比率，表示增加1元的銷售收入需要增加的資產(chǎn)，本例中這個(gè)比率為60%(2

400/4000)，A/S也可以表示為總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的倒數(shù)。L/S0表示自發(fā)增加的負(fù)債〔主要指應(yīng)付賬款和應(yīng)計(jì)工程，不包括銀行借款和債券〕與初期銷售收入的比率關(guān)系，說明銷售收入每增加1元，自然產(chǎn)生的融資額，本例中這個(gè)比率為10%(400/4000)。M為銷售凈利率，本例為6%〔240/4000〕；d表示股利支付率，本例為66.67%。Dep表示固定資產(chǎn)折舊費(fèi)，本例假設(shè)全部用于當(dāng)年的固定資產(chǎn)更新改造。XYZ公司外部資金需要量計(jì)算如下：當(dāng)銷售增長(zhǎng)10%時(shí)，公司資產(chǎn)總額也增長(zhǎng)10%，需要追加240萬元的資金支持其銷售增長(zhǎng)，隨著銷售收入增長(zhǎng)的自然性融資〔應(yīng)付賬款〕提供40萬元的資金，按上年銷售凈利率計(jì)算的凈利潤(rùn)為264萬元，支付股利后，留存收益為87.99萬元。這樣資金缺口為112.01萬元，即公司需要從外部籌措112.01萬元資金滿足銷售增長(zhǎng)的需要。四、預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表調(diào)整變量〔一〕以負(fù)債作為調(diào)整變量假設(shè)公司所需追加的資金全部通過銀行借款或發(fā)行債券籌得，那么資產(chǎn)負(fù)債表中的長(zhǎng)期負(fù)債就會(huì)由800萬元上升到902.51萬元。假設(shè)借款利率保持不變〔10%〕，舉債融資后的利息由80萬元升到90.25萬元，留存收益增加額由97.49萬元減少到94.93萬元，假設(shè)留存收益減少的局部〔2.56萬元〕仍以負(fù)債方式籌得，那么需要再次調(diào)整利息費(fèi)用、留存收益和外部融資額，……。經(jīng)過屢次調(diào)整后才能最后確定外部融資額及完成資產(chǎn)負(fù)債表的編制。在表10-4和表10-5中，經(jīng)過兩次調(diào)整后，外部資金需要量為0.06萬元，需增加的利息費(fèi)用很少〔0.06×10%〕，再考慮利息抵稅因素，增加負(fù)債融資對(duì)留存收益影響很小，因此經(jīng)過兩次后可根本上完成調(diào)整。表10-4和表10-5種的預(yù)測(cè)數(shù)是通過手工方式進(jìn)行調(diào)整的。采用Excel電子表格，在“工具〞菜單下，點(diǎn)擊“選項(xiàng)〞，在“選項(xiàng)〞下選擇“自動(dòng)重算〞，點(diǎn)擊“確定〞后即可得到調(diào)整后的預(yù)計(jì)利潤(rùn)表和預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表。表10-4實(shí)際與預(yù)測(cè)資產(chǎn)負(fù)債表表10-5實(shí)際與預(yù)計(jì)利潤(rùn)表單位：萬元假設(shè)預(yù)測(cè)期為5年，預(yù)計(jì)利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表如表10-6和表10-7所示。項(xiàng)目基期2014年2015年2016年2017年2018年銷售收入400044004840532458566442銷售成本300033003630399343924832毛利100011001210133114641611管理費(fèi)用

600

630

662

695

729

766其中：折舊

300

330

363

399

439

483息稅前收益

400

470

549

636

735

845利息（10%）

80

91

101

112

124

135稅前收益

320

379

447

524

611

709所得稅(25%)

80

95

112

131

153

177凈收益

240

285

335

393

458

532股利

160

190

224

262

306

355留存收益

80

95

112

131

153

177

表10-6預(yù)測(cè)期利潤(rùn)表(調(diào)整變量:負(fù)債)單位：萬元

表10-7預(yù)測(cè)期資產(chǎn)負(fù)債表(調(diào)整變量:負(fù)債)單位：萬元二、以杠桿比率為調(diào)整變量假設(shè)xyz公司目標(biāo)杠桿比率〔有息債務(wù)/股東權(quán)益〕為60%，如果保持這一比率，且不發(fā)行新股，那么必須降低股利支付率，增加留存收益方能滿足銷售增長(zhǎng)的資金需求。表10-8和表10-9列示了這一假設(shè)條件下的預(yù)計(jì)利潤(rùn)表和資產(chǎn)負(fù)債表。累計(jì)留存收益=資產(chǎn)總額―應(yīng)付賬款―長(zhǎng)期負(fù)債―股本本期最大股利支付額=本期凈收益―本期留存收益增加額項(xiàng)目2010年2011年2012年2013年2014年2015年銷售收入400044004840532458566442銷售成本300033003630399343924832毛利100011001210133114641610管理費(fèi)用600630662695730767其中：折舊300330363399439483息稅前收益400470548636734843利息（10%）808391100110121稅前收益320387457536624722所得稅(25%)8097114134156181凈收益240290343402468541股利160115206250303356留存收益80175137152165185股利支付率66.67%39.66%60.06%62.19%64.74%65.80%表10-8預(yù)測(cè)期利潤(rùn)表〔調(diào)整變量：杠桿比率〕單位：萬元表10-9預(yù)測(cè)期資產(chǎn)負(fù)債表〔調(diào)整變量：杠桿比率〕單位：萬元表10-10預(yù)測(cè)期現(xiàn)金流量表單位：萬元

第三節(jié)增長(zhǎng)率與融資需求分析增長(zhǎng)率與融資需求三可持續(xù)增長(zhǎng)率二內(nèi)含增長(zhǎng)率分析一一、內(nèi)含增長(zhǎng)率分析●計(jì)算公式AFN——追加的外部資金需求量；A/S——每增加一單位的銷售收入所應(yīng)增加的資產(chǎn)額；L/S——每增加一單位的銷售收入所應(yīng)增加的負(fù)債額；S0——本年的銷售收入；g——銷售收入增長(zhǎng)率；M——預(yù)計(jì)銷售利潤(rùn)率〔凈收益/銷售收入〕；Div——普通股的預(yù)計(jì)現(xiàn)金股利。公司不追加外部資金，僅僅依靠新增的留存收益和自然籌資形成的資金來源（假設(shè)折舊全部用于當(dāng)年的更新改造）所能達(dá)到的最大增長(zhǎng)率。股利支付率為d，且保持不變

g與銷售利潤(rùn)率M正相關(guān)

g與股利支付率d負(fù)相關(guān)

【例】根據(jù)表10—6的有關(guān)資料，XYZ公司2013年銷售凈利率（M）為6%，股利支付率（d）為66.67%，A/S=0.6，L/S=0.1，如果這些財(cái)務(wù)指標(biāo)保持不變，則公司內(nèi)含增長(zhǎng)率為：二、可持續(xù)增長(zhǎng)率●

計(jì)算公式條件：公司新增的股東權(quán)益僅來自留存收益條件：長(zhǎng)期負(fù)債與股東權(quán)益比率一定留存收益增加額=凈收益×(1－股利支付率)=MS0(1+g)×(1–d)借款增加額=留存收益增加數(shù)×負(fù)債與股權(quán)比率

=MS0(1+g)(1－d)×(D/E)假設(shè)：資產(chǎn)增長(zhǎng)=銷售增長(zhǎng)資產(chǎn)需求增加額=留存收益增加額+借款增加額在財(cái)務(wù)杠桿不變的條件下，運(yùn)用內(nèi)部資金和外部資金所能支持的最大增長(zhǎng)率。

【例】XYZ公司相關(guān)指標(biāo)計(jì)算如下：股利支付率d=66.67%，A/S=2400/4000=0.6，L/S=400/4000=0.1，

B/E=800/1200=66.67%，假設(shè)銷售凈利率6.0%，則公司可持續(xù)增長(zhǎng)率為：g*與銷售利潤(rùn)率M正相關(guān)g*與負(fù)債與股權(quán)比率〔B/E〕正相關(guān)g*與股利支付率d負(fù)相關(guān)⊕公司的可持續(xù)增長(zhǎng)率也可表述為股東權(quán)益增長(zhǎng)率如果公司既不發(fā)行新股也不回購股票，那么：股東權(quán)益變動(dòng)額=凈利潤(rùn)×留存收益比率【例】假設(shè)XYZ公司2021年的銷售凈利率〔M〕、股利支付率〔d〕、總資產(chǎn)/銷售收入(A/S)、應(yīng)付賬款/銷售收入〔L/S〕與上年保持不變，不同銷售增長(zhǎng)率要求的外部融資額見表10—11。假設(shè)在每一種情形下，外部資金需求量均通過債務(wù)融資獲得。當(dāng)增長(zhǎng)率較低于4.17%時(shí)，XYA公司將出現(xiàn)資金冗余，這時(shí)可以用多余的資金歸還債務(wù)；當(dāng)增長(zhǎng)率大于4.17%時(shí)資金冗余就變成了資金缺口，需要從外部籌措資金，這時(shí)公司的負(fù)債融資就會(huì)快速上升。圖10—4描述了增長(zhǎng)率從0～22%變動(dòng)時(shí)對(duì)外部資金需求的情況。●增加持續(xù)增長(zhǎng)率措施⑴提高銷售凈利率⑵增加負(fù)債與股權(quán)比率⑶減少股利支付率

圖10-4增長(zhǎng)率與外部資金需求關(guān)系第四節(jié)公司價(jià)值評(píng)估案例財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)基礎(chǔ)數(shù)據(jù)一資本成本數(shù)據(jù)二FSAP公司價(jià)值評(píng)估三一、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)根底數(shù)據(jù)★完整的價(jià)值評(píng)估報(bào)告應(yīng)包括：公司背景或根本情況、公司戰(zhàn)略與競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，調(diào)整財(cái)務(wù)報(bào)表、財(cái)務(wù)分析與財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)，價(jià)值評(píng)估參數(shù)確定的原那么與方法、價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素、價(jià)值評(píng)估過程中參考的相關(guān)文獻(xiàn)等。以FSAP公司為例一、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)根底數(shù)據(jù)★預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表通常是以歷史財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為根底進(jìn)行編制的，為保證數(shù)據(jù)資料的穩(wěn)定性，通常至少要獲得5年的所有公開的財(cái)務(wù)報(bào)表、腳注和對(duì)外報(bào)告的原始數(shù)據(jù)，如果可能還應(yīng)包括子公司和關(guān)聯(lián)公司的相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。★根據(jù)原始數(shù)據(jù)，首先應(yīng)對(duì)報(bào)表中有關(guān)工程進(jìn)行調(diào)整，重新編制財(cái)務(wù)報(bào)表，以滿足財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)真實(shí)性和相關(guān)性的需要。一、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)根底數(shù)據(jù)根據(jù)FSAP公司財(cái)務(wù)報(bào)表的歷史數(shù)據(jù)和公司的未來開展，預(yù)計(jì)報(bào)表各種參數(shù)確實(shí)定方法，銷售收入、凈利潤(rùn)、總資產(chǎn)等財(cái)務(wù)輸入?yún)?shù)預(yù)期增長(zhǎng)率，編制的預(yù)計(jì)利潤(rùn)表、資產(chǎn)負(fù)債表、預(yù)計(jì)折舊和無形資產(chǎn)攤銷、預(yù)計(jì)股利、預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)性凈營(yíng)運(yùn)資本、預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表。本案例假設(shè)采用二階段增長(zhǎng)模型評(píng)估股票價(jià)值，增長(zhǎng)期預(yù)計(jì)為5年，第6年起進(jìn)入持續(xù)期，假設(shè)持續(xù)期增長(zhǎng)率為3%。一、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)根底數(shù)據(jù)〔1〕預(yù)計(jì)利潤(rùn)表根據(jù)FSAP公司歷史數(shù)據(jù)和公司未來開展戰(zhàn)略，確定1～6年銷售增長(zhǎng)率，據(jù)此預(yù)計(jì)各年銷售收入。預(yù)計(jì)利潤(rùn)表其他工程數(shù)據(jù)假設(shè)如下：◎根據(jù)FSAP公司歷史數(shù)據(jù)，假設(shè)預(yù)測(cè)期銷售本錢按銷售收入45.8%計(jì)算，銷售和管理費(fèi)按銷售收入35.2%計(jì)算；其他經(jīng)營(yíng)費(fèi)主要是根據(jù)無形資產(chǎn)攤銷費(fèi)計(jì)算。◎利息收入根據(jù)預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表中的“短期有價(jià)證券〞的平均余額乘以無風(fēng)險(xiǎn)利率〔4%〕計(jì)算。利息費(fèi)用根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表中的“應(yīng)付票據(jù)、短期借款和一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款〞等工程的平均余額乘以稅前負(fù)債本錢〔6%〕計(jì)算?！蚱渌找婊蚶酶鶕?jù)資產(chǎn)負(fù)債表中“長(zhǎng)期證券投資〞的平均余額乘以預(yù)計(jì)證券投資收益率〔12%〕?！蛩枚惛鶕?jù)稅前收益與所得稅稅率25%計(jì)算?！蚱诔跗渌C合收益是指直接記入股東權(quán)益變動(dòng)表中的收益。預(yù)計(jì)利潤(rùn)表見表10—12一、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)根底數(shù)據(jù)表10—12

預(yù)計(jì)利潤(rùn)表單位：萬元〔2〕預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表年份123456現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)151515151515短期有價(jià)證券/資產(chǎn)總額8.00%8.00%8.00%8.00%8.00%8.00%應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)363636363636存貨周轉(zhuǎn)率`9.19.19.19.19.19.1其他流動(dòng)資產(chǎn)/資產(chǎn)總額2.00%2.00%2.00%2.00%2.00%2.00%長(zhǎng)期證券投資/資產(chǎn)總額12.00%12.00%12.00%12.00%12.00%12.00%固定資產(chǎn)/銷售收入55.04%57.53%58.86%60.09%61.21%61.21%折舊率6.92%6.92%6.92%6.92%6.92%6.92%無形資產(chǎn)/銷售收入1.44%0.95%0.82%0.71%0.61%61.21%商譽(yù)與其他非流動(dòng)資產(chǎn)增長(zhǎng)率8.80%4.77%6.82%6.85%6.89%3.00%總資產(chǎn)增長(zhǎng)率6.40%3.00%6.78%4.26%6.61%3.00%應(yīng)付賬款/銷售收入5.95%5.64%6.16%5.56%6.22%6.22%短期借款/資產(chǎn)總額1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期債務(wù)1.21%1.18%1.93%1.85%1.13%11.34%其他流動(dòng)負(fù)債/資產(chǎn)總額15.13%15.37%15.38%15.74%15.78%15.78%長(zhǎng)期負(fù)債/資產(chǎn)總額9.00%9.00%9.00%9.00%9.00%9.00%遞延稅款/資產(chǎn)總額4.00%4.00%4.00%4.00%4.00%4.00%其他非流動(dòng)負(fù)債增長(zhǎng)率8.50%8.80%4.77%6.82%6.85%6.89%普通股/資產(chǎn)總額2.30%2.30%2.30%2.30%2.30%2.30%表10—13

預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表假設(shè)表10—14預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表單位：萬元固定資產(chǎn)和累計(jì)折舊是根據(jù)公司各年資本支出方案〔資本支出減當(dāng)年出售的固定資產(chǎn)〕和折舊方案計(jì)算預(yù)測(cè)期無形資產(chǎn)假設(shè)等于期初無形資產(chǎn)減當(dāng)年攤銷數(shù)留存收益根據(jù)期初留存收益加本期凈利潤(rùn)減去本期股利計(jì)算表10—15預(yù)計(jì)折舊無形資產(chǎn)攤銷

單位：萬元表10—16股利預(yù)測(cè)單位：萬元假設(shè)公司預(yù)計(jì)股利支付率為55%，見表10—16中的第一行有關(guān)數(shù)據(jù)。為保持資產(chǎn)負(fù)債表的平衡關(guān)系，本案例以股利作為調(diào)整變量〔隱含股利〕，其調(diào)整公式為：本期隱含股利=本期資產(chǎn)總額-〔本期負(fù)債總額+本期少數(shù)股東權(quán)益+本期優(yōu)先股+本期普通股及資本公積+前期留存收益+本期凈利潤(rùn)-普通股股利〔按凈利潤(rùn)55%計(jì)算〕-本期優(yōu)先股股利。表10—17預(yù)計(jì)經(jīng)營(yíng)性凈營(yíng)運(yùn)資本單位：萬元★經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)資產(chǎn)是指扣除現(xiàn)金和短期證券的流動(dòng)資產(chǎn)；★經(jīng)營(yíng)性流動(dòng)負(fù)債是指扣除短期借款和一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期負(fù)債的流動(dòng)負(fù)債?！?〕預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表表10—18預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表單位：萬元各工程的增減額取決于資產(chǎn)負(fù)債表中該工程期末與期初之間的差額。其中非現(xiàn)金資產(chǎn)類工程增加會(huì)減少現(xiàn)金，反之那么增加現(xiàn)金；負(fù)債與股東權(quán)益類工程增加會(huì)增加現(xiàn)金，反之那么減少現(xiàn)金。二、資本本錢數(shù)據(jù)根據(jù)市場(chǎng)分析和風(fēng)險(xiǎn)分析確定無風(fēng)險(xiǎn)利率、長(zhǎng)期借款利率、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)以及該公司的β系數(shù)；根據(jù)預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表確定公司財(cái)務(wù)杠桿比率；假設(shè)所得稅稅率為25%；與資本本錢預(yù)測(cè)有關(guān)的估計(jì)數(shù)據(jù)見表10—19。表10—19資本本錢相關(guān)參數(shù)預(yù)計(jì)資本總額是指有息債務(wù)與股東權(quán)益之和，有息債務(wù)是指短期借款、一年內(nèi)到期長(zhǎng)期借款和長(zhǎng)期借款三、FSAP公司價(jià)值評(píng)估假設(shè)FSAP公司當(dāng)前流通在外的普通股股數(shù)為5000萬股，有息負(fù)債賬面價(jià)值為3451萬元。根據(jù)以上各項(xiàng)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)以及兩階段模型，采用不同的方法預(yù)計(jì)FSAP公司股票價(jià)值或公司價(jià)值。〔1〕FCFE模型預(yù)測(cè)股票價(jià)值根據(jù)預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表等相關(guān)數(shù)據(jù)，采用兩階段模型，首先計(jì)算增長(zhǎng)期FCFE現(xiàn)值，見表10—20，然后加上持續(xù)期FCFE的現(xiàn)值，最后確定股票價(jià)值。表10—20增長(zhǎng)期股權(quán)自由現(xiàn)金流量現(xiàn)值單位：萬元可根據(jù)公司目標(biāo)現(xiàn)金持有量或銀行要求確定，本例假設(shè)最低現(xiàn)金需要額等于現(xiàn)金期末期初之間的差額投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量假設(shè)期初優(yōu)先股49萬元，第1年支付優(yōu)先股股利支付159萬元，其他各年均為零短期借款、一年內(nèi)到期長(zhǎng)期負(fù)債和長(zhǎng)期負(fù)債各年凈增加額表10—20，增長(zhǎng)期FCFE現(xiàn)值為17

149萬元〔表10-20最后一行合計(jì)〕，加上持續(xù)期FCFE現(xiàn)值，即可計(jì)算股票價(jià)值。公司流通在外的普通股股數(shù)為5

000萬股，F(xiàn)SAP股票內(nèi)在價(jià)值預(yù)計(jì)為15.22元〔76105/5000〕?！?〕FCFF模型預(yù)計(jì)股票價(jià)值采取兩階段估價(jià)模型時(shí)，首先計(jì)算增長(zhǎng)期FCFF現(xiàn)值，見表10—21，然后加上持續(xù)期FCFF的現(xiàn)值，確定公司價(jià)值；最后從公司價(jià)值中扣除債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值，確定股票價(jià)值。表10—21增長(zhǎng)期公司自由現(xiàn)金流量現(xiàn)值單位：萬元等于利潤(rùn)總額加上利息費(fèi)用減去利息收入據(jù)表10—21，增長(zhǎng)期FCFF的現(xiàn)值為17

683萬元〔表10—21最后一行合計(jì)〕，加上持續(xù)期FCFF的現(xiàn)值，即可確定公司的內(nèi)在價(jià)值，即根據(jù)公司價(jià)值和債務(wù)賬面價(jià)值〔3451萬元〕，股票價(jià)值為86669萬元〔90

120－3451〕，每股內(nèi)在價(jià)值為17.33元〔86669/5000〕?！?〕DDM預(yù)測(cè)股票價(jià)值表10—22增長(zhǎng)期股利現(xiàn)值單位：萬元

增長(zhǎng)期股利現(xiàn)值為17149萬元(表10—22最后一行合計(jì))，加上持續(xù)期股利現(xiàn)值，即可確定股票價(jià)值，即：★股票的內(nèi)在價(jià)值為92

718.36萬元，每股價(jià)值為15.22元〔76

105/5000〕不同估價(jià)模型評(píng)估結(jié)果與現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)格的比較項(xiàng)目FCFF模型FCFE模型DDM模型現(xiàn)金流量現(xiàn)值(股票價(jià)值)866697610976109普通股股數(shù)500050005000每股價(jià)值（預(yù)測(cè))(元)17.3315.2215.22負(fù)債市場(chǎng)價(jià)值345134513451公司價(jià)值911207956079560表10—23不同模型估價(jià)結(jié)果與現(xiàn)行市價(jià)的差異單位：萬元公司自由現(xiàn)金流模型與其他方法的估價(jià)結(jié)果相差較大，其原因主要是公司自由現(xiàn)金流采用加權(quán)平均資本本錢計(jì)算，而其他三種方法均采用股權(quán)資本本錢進(jìn)行計(jì)算。由于加權(quán)平均資本本錢低于股權(quán)資本本錢，從而使其計(jì)算結(jié)果與其他方法的偏差較大。這說明股票價(jià)值對(duì)資本本錢較為敏感。敏感性分析表10—24股票價(jià)值敏感性分析增長(zhǎng)率本章小結(jié)

1.經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析的目的在于考察所有公司共同面臨的環(huán)境以及對(duì)公司競(jìng)爭(zhēng)能力的影響。行業(yè)分析的目的在于考察特定行業(yè)的經(jīng)濟(jì)特性、競(jìng)爭(zhēng)狀況、關(guān)鍵成功因素等，以便明確公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，正確制定公司戰(zhàn)略。

2.反映公司償債能力的指標(biāo)主要有流動(dòng)性比率和財(cái)務(wù)杠桿比率，前者用于衡量公司短期償債能力，后者用于衡量公司的長(zhǎng)期償債能力。反映公司盈利能力的指標(biāo)主要有銷售毛利率、銷售利潤(rùn)率、銷售凈利率、總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率和投入資本收益率。反映公司營(yíng)運(yùn)能力的指標(biāo)主要有應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率以及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等。本章小結(jié) 3.影響凈資產(chǎn)收益率的因素是：投入資本收益率、利率、所得稅稅率和負(fù)債與股權(quán)資本比率〔杠桿比率〕。ROE衡量的是股東投資收益，即在滿足債權(quán)人利益之后的剩余收益。如果投入資本收益率大于稅后負(fù)債本錢，杠桿比率越高，ROE就越大，反之亦然。 4.總資產(chǎn)收益率〔ROA〕、投入資本收益率〔ROIC〕、凈資產(chǎn)收益率〔ROE〕，這三個(gè)指標(biāo)分別反映了總資產(chǎn)、投入資本、凈資產(chǎn)與息稅前利潤(rùn)、稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)和凈利潤(rùn)之間的關(guān)系。本章小結(jié)5.財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)模型主要是通過預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表實(shí)現(xiàn)的。幾乎所有的財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)模型都是銷售驅(qū)動(dòng)的，因此首先要判斷財(cái)務(wù)報(bào)表中各變量與銷售之間的關(guān)系，以便確定哪些工程可以估計(jì)為銷售的百分比，哪些必須依據(jù)其他信息來預(yù)測(cè)。6.預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表調(diào)整變量的選擇既可以是公司債〔增加或減少債務(wù)〕，也可以是股東權(quán)益〔改變股利分配額，增發(fā)或收回股票〕，還可以二者同時(shí)變動(dòng)。通過改變財(cái)務(wù)方針或政策〔如穩(wěn)定股利支付政策、改善資產(chǎn)負(fù)債狀況等〕對(duì)公司的資金來源和資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。本章小結(jié)7.以負(fù)債作為調(diào)整變量，意味著公司所有的融資需求〔如果需要〕全部來自于長(zhǎng)期負(fù)債賬戶；如果某一年度公司有剩余的資金〔留存收益和自然融資大于外部資金需求量〕那么應(yīng)減少長(zhǎng)期負(fù)債賬戶，或者說當(dāng)有剩余資金時(shí)可以歸還借款。8.如果不追加外部資金，僅僅依靠新增的留存收益和自然融資形成的資金來源〔假設(shè)折舊全部用于當(dāng)年的更新改造〕所能到達(dá)的最大增長(zhǎng)率稱為內(nèi)含增長(zhǎng)率。本章小結(jié)9.考慮持續(xù)增長(zhǎng)率的一個(gè)重要原因是它可用于測(cè)試預(yù)計(jì)銷售增長(zhǎng)率是否可行。如果預(yù)計(jì)銷售增長(zhǎng)率大大高于持續(xù)增長(zhǎng)率，公司就應(yīng)重新考慮或改進(jìn)原有經(jīng)營(yíng)方案和融資策略。10.為保證估價(jià)結(jié)果的準(zhǔn)確性和合理性，還應(yīng)采取一定的方法進(jìn)行檢驗(yàn)，主要包括：①估價(jià)模型中各種變量之間是否符合內(nèi)在邏輯關(guān)系，預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表是否每年都保持平衡關(guān)系，預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表之間的勾稽關(guān)系是否正確。②價(jià)值評(píng)估的結(jié)果是否符合價(jià)值決定的驅(qū)動(dòng)因素。③在計(jì)算持續(xù)期價(jià)值時(shí)，公司的經(jīng)濟(jì)狀況是否到達(dá)了穩(wěn)定狀態(tài)，否那么應(yīng)重新調(diào)整預(yù)測(cè)期。根本訓(xùn)練1.根據(jù)ValueTool數(shù)據(jù)庫，蘇寧電器(002024)在2004年至2007年四年間，店面數(shù)量從84家開展到632家，其中2007年新增281家店面。與此同時(shí)，蘇寧電器經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本從2005年的近1.5億元變化為2006年的-5.2億元，而到2007年為-50億元。換句話說，通過采用票據(jù)融資等方式占用上游資金，蘇寧獲得了50億元開展資金。對(duì)蘇寧而言，如果無法獲得這局部資金支持，其超過40%的投資資本收益率至少將縮水一半。你認(rèn)為公司持有負(fù)的經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本是免費(fèi)的午餐嗎？負(fù)的經(jīng)營(yíng)性營(yíng)運(yùn)資本對(duì)公司長(zhǎng)期的競(jìng)爭(zhēng)能力和風(fēng)險(xiǎn)有什么影響？根本訓(xùn)練2.根據(jù)ValueTool數(shù)據(jù)庫，在1340家非金融類A股公司中，2005—2007年三年投入資本收益率〔ROIC〕每年均超過12%的公司有73家，其中排名第一的蘇寧電器，2005—2007年三年的ROIC分別為44.1%、59.8%和41.1%，三年均值為48.3%。請(qǐng)根據(jù)ROIC指標(biāo)說明影響公司資本使用效率和資產(chǎn)盈利能力的決定因素。根本訓(xùn)練3.假設(shè)XYZ公司預(yù)測(cè)2021年銷售收入增長(zhǎng)15%，其他因素與教材相同。根據(jù)相關(guān)信息進(jìn)行財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)：〔1〕建立2021年預(yù)計(jì)利潤(rùn)表和預(yù)計(jì)資產(chǎn)負(fù)債表，外部融資需求量為多少?如何籌措?(暫不考慮融資反響的影響，即外部融資可能增加的利息或紅利支出對(duì)報(bào)表的影響)。〔2〕考慮融資反響影響重新編制預(yù)計(jì)財(cái)務(wù)報(bào)表，并確定還有多少外部融資短缺？根本訓(xùn)練4.可口可樂等五家公司分別屬于碳酸類軟飲料行業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)、大型超市、汽車制造業(yè)和銀行業(yè)，與凈資產(chǎn)收益率