財務(wù)分析、預(yù)測與價值評估

財務(wù)業(yè)績分析財務(wù)預(yù)測建模價值評估案例分析第十章財務(wù)分析、預(yù)測與價值評估增長率與融資需求分析學(xué)習(xí)目標(biāo)掌握償債能力、營運能力、獲利能力等財務(wù)業(yè)績評價指標(biāo)的根本方法；掌握預(yù)計財務(wù)報表的編制方法和外部資金需要量確實定方法；掌握不同調(diào)整變量對預(yù)計財務(wù)報表的影響；理解內(nèi)含增長率和可持續(xù)增長率的含義和分析方法；熟悉現(xiàn)金流量折現(xiàn)法在公司價值評估中的應(yīng)用。第一節(jié)財務(wù)業(yè)績分析財務(wù)業(yè)績分析與價值評估框架一財務(wù)比率分析二一、財務(wù)業(yè)績分析與價值評估框架

財務(wù)業(yè)績分析是通過對財務(wù)數(shù)據(jù)和相關(guān)信息的匯總、計算、比照和說明，借以揭示和評價公司的財務(wù)狀況、經(jīng)營成果、現(xiàn)金流量和公司風(fēng)險，為報表使用者進(jìn)行投資、融資和經(jīng)營決策提供財務(wù)信息。圖10—1描述了財務(wù)業(yè)績、財務(wù)預(yù)測與價值評估的根本框架，從經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析到公司內(nèi)在價值評估是這一框架的出發(fā)點和分析結(jié)果，財務(wù)業(yè)績分析構(gòu)成了這一框架的根底局部。圖10—1財務(wù)分析、預(yù)測與價值評估框架價值評估〔一〕經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析經(jīng)濟(jì)分析的目的在于考察所有公司共同面臨的環(huán)境以及對公司競爭能力的影響。政治、政策、文化、技術(shù)國民生產(chǎn)總值或國內(nèi)生產(chǎn)總值通貨膨脹率利率、匯率失業(yè)率〔二〕行業(yè)分析考察特定行業(yè)的經(jīng)濟(jì)特性、競爭狀況、關(guān)鍵成功因素等，以便明確公司的競爭優(yōu)勢，正確制定公司戰(zhàn)略。在行業(yè)分析中，不僅要關(guān)注某一行業(yè)不同生命周期對公司的影響，還要分析商業(yè)周期對特定行業(yè)的影響。從風(fēng)險的角度分析，財務(wù)杠桿〔負(fù)債/股東權(quán)益〕和經(jīng)營杠桿〔息稅前利潤和銷售量之間的關(guān)系〕對商業(yè)周期的敏感性較強。〔三〕競爭分析◆競爭分析通常采用SWOT分析法。SWOT是通過自身的強勢〔strength〕、弱勢〔weakness〕，外部面臨的時機〔opportunity〕和威脅〔threat〕分析，明確公司的競爭優(yōu)勢，這一優(yōu)勢的形成可能歸屬于某一種戰(zhàn)略，如本錢領(lǐng)先、差異化或集中化戰(zhàn)略，也可能是不同戰(zhàn)略組合的結(jié)果。公司戰(zhàn)略與選擇的衡量標(biāo)準(zhǔn)就是能否有效地使用各種資源，為客戶提供超越競爭對手的價值，從而實現(xiàn)公司價值增值?！菜摹池攧?wù)業(yè)績分析通過財務(wù)比率評價公司的財務(wù)狀況和經(jīng)營成果。財務(wù)報表（資產(chǎn)負(fù)債表利潤表現(xiàn)金流量表等）財務(wù)狀況經(jīng)營成果財務(wù)分析不僅是評價公司業(yè)績的依據(jù)，而且是建立財務(wù)預(yù)測模型的根底數(shù)據(jù)。〔五〕財務(wù)預(yù)測財務(wù)預(yù)測是在經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析、行業(yè)分析、公司戰(zhàn)略分析、財務(wù)業(yè)績分析的根底上，根據(jù)歷史資料、根本假設(shè)〔商業(yè)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境〕、可持續(xù)增長率編制預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表、預(yù)計利潤表、預(yù)計現(xiàn)金流量表，展示公司未來各種戰(zhàn)略決策的財務(wù)成果和目標(biāo)；確定公司在方案期內(nèi)各項投資及生產(chǎn)開展所需的資本數(shù)量及其時間安排，包括需追加的營運資本的數(shù)量。在此根底上，結(jié)合公司的股利政策、目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)或債務(wù)方針等財務(wù)政策，確定資本來源與運用方案；分析各種因素對預(yù)計財務(wù)報表的敏感程度，提高預(yù)測結(jié)果的準(zhǔn)確性和可行性。〔六〕公司價值評估在財務(wù)預(yù)測的根底上，根據(jù)與公司價值評估有關(guān)的參數(shù)，如資本本錢、自由現(xiàn)金流量等，采用不同的價值評估方法，將財務(wù)信息、預(yù)測信息轉(zhuǎn)化為公司價值信息。股權(quán)資本本錢方法◆資本資產(chǎn)定價模型〔CAPM〕◆戈登穩(wěn)定增長模型(GordonGrowthModel)◆套利定價模型或多因素模型〔APT〕公司價值評估方法◆現(xiàn)金流量折現(xiàn)法◆乘數(shù)法二、財務(wù)比率分析

◆存量比率◆流量比率◆流量與存量之間的比率

◆償債能力比率◆營運能力比率◆盈利能力比率◆市價比率☆財務(wù)比率的分類短期償債能力

長期償債能力

●流動比率●資產(chǎn)負(fù)債率●速動比率●權(quán)益乘數(shù)

●利息保障倍數(shù)

〔一〕償債能力比率

對債權(quán)人來說，此項比率越高越好，因為比率越高，債權(quán)越有保障。但是，從理財?shù)挠^點來看，過高的流動比率不能說是好的現(xiàn)象，因為一個經(jīng)營活動正常的公司，資金應(yīng)當(dāng)有效地在生產(chǎn)經(jīng)營過程中運轉(zhuǎn)，過多地滯留在流動資產(chǎn)的形態(tài)上，就會影響公司的獲利能力?！窈x：流動資產(chǎn)與流動負(fù)債的比率?！裼嬎愎剑?/p>

1.流動比率2.速動比率●含義：速動資產(chǎn)與流動負(fù)債的比率。●計算公式：●一般地，速動比率為1：1，說明公司短期償債能力較強，較容易籌措到經(jīng)營活動所需要的現(xiàn)金?！袼賱颖嚷试礁撸f明公司歸還債務(wù)的能力越強。資產(chǎn)負(fù)債率也稱負(fù)債比率，用于衡量公司利用債權(quán)人提供資金進(jìn)行經(jīng)營活動的能力，也反映債權(quán)人發(fā)放貸款的平安程度。其計算公式為：資產(chǎn)負(fù)債率=該比率對債權(quán)人來說，越低越好。但就所有者而言通常希望該指標(biāo)適當(dāng)，這樣一方面有利于籌集資金擴(kuò)大公司規(guī)模，有利于利用財務(wù)杠桿增加所有者的獲利能力，但過高又影響公司的融資能力。如果資產(chǎn)負(fù)債率大于100%，說明公司已資不抵債，視為到達(dá)破產(chǎn)的警界線。3.資產(chǎn)負(fù)債率權(quán)益乘數(shù)是指資產(chǎn)總額相當(dāng)于股東權(quán)益的倍數(shù)，乘數(shù)越大，說明股東投入的資本在資產(chǎn)總額中所占的比重越小。其計算公式為：權(quán)益乘數(shù)=

權(quán)益乘數(shù)也可用來衡量公司的財務(wù)風(fēng)險，它與資產(chǎn)負(fù)債率同方向變動，乘數(shù)越高，負(fù)債率越高，公司的財務(wù)風(fēng)險就越大。4.權(quán)益乘數(shù)利息保障倍數(shù)亦稱利息保證倍數(shù)，指息稅前正常營業(yè)利潤與負(fù)債利息之比，其計算公式為：利息保障倍數(shù)=一般說來，比率越高，債權(quán)人對公司貸款就更為平安，同時從公司財務(wù)結(jié)構(gòu)上講，投資者增加長期債務(wù)可能性也越大。5.利息保障倍數(shù)〔二〕營運能力比率●應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率●存貨周轉(zhuǎn)率●應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率●流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率●總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率也稱收賬比率反映公司應(yīng)收賬款的流動程度(即周轉(zhuǎn)快慢)。計算公式為：

1.應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率式中：應(yīng)收賬款回收額是指已經(jīng)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的應(yīng)收賬款，可根據(jù)報告期應(yīng)收賬款累計貸方發(fā)生額確定。由于這一指標(biāo)一般不對外公布，外部投資者通常以賒銷收入凈額取代本年應(yīng)收賬款回收額,計算應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率。應(yīng)收賬款平均余額為應(yīng)收賬款期初余額和應(yīng)收賬款期末余額的算術(shù)平均數(shù)。在以信用交易為主的現(xiàn)代公司中，公司的信用政策是以貨款的收現(xiàn)期〔貨款周轉(zhuǎn)一次的天數(shù)〕表示的。因此，需要計算“應(yīng)收賬款平均周轉(zhuǎn)天數(shù)〞或“應(yīng)收賬款賬齡〞或：存貨周轉(zhuǎn)率用于衡量公司在一定時期內(nèi)存貨資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)次數(shù)，反映公司購、產(chǎn)、銷平衡效率的一種尺度。計算公式為：

2.存貨周轉(zhuǎn)率存貨平均余額=(期初存貨+期末存貨)÷2存貨周轉(zhuǎn)率也可以用周轉(zhuǎn)一次需要多少天來表示，稱為存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)〔日歷天數(shù)/存貨周轉(zhuǎn)率〕。在對存貨周轉(zhuǎn)率進(jìn)行比較分析時，要注意這一比率產(chǎn)生的原因。一般而言，存貨周轉(zhuǎn)率越高，說明存貨在公司停留的時間越短，存貨占用的資本越少，公司的存貨管理水平越高。如果存貨周轉(zhuǎn)率放低，說明公司有過多的流動資本在存貨上滯留，不能更好地用于業(yè)務(wù)經(jīng)營。太高的存貨周轉(zhuǎn)率那么可能是存貨水平太低或庫存經(jīng)常中斷的結(jié)果，公司也許因此而喪失某些生產(chǎn)或銷售時機。3.應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率是指銷售本錢與應(yīng)付賬款平均余額之間的關(guān)系，其計算公式為：應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率反映本公司免費使用供貨公司資本的能力，應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)〔日歷天數(shù)/應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率〕反映從購進(jìn)原材料開始，到付出賬款為止所經(jīng)歷的天數(shù)。這個指標(biāo)通常不應(yīng)該超過信用期，如果過長，意味著公司的財務(wù)狀況不佳，從而無力清償貨款；如果過短，說明管理者沒有充分運用流動資本。流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的計算公式如下：

流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是分析流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)情況的一個綜合性指標(biāo)，這一指標(biāo)越高，說明流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度越快?？己肆鲃淤Y產(chǎn)的周轉(zhuǎn)情況還可以采用完成一次周轉(zhuǎn)所需要的天數(shù)來表示，其計算公式為：流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)=

4.流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的計算公式如下：

這一指標(biāo)的大小與行業(yè)性質(zhì)密切相關(guān)，通常資本密集型行業(yè)周轉(zhuǎn)率較低，勞動密集型行業(yè)周轉(zhuǎn)率較高。因此，應(yīng)將公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與行業(yè)平均周轉(zhuǎn)率進(jìn)行比較，以判斷公司資產(chǎn)的使用效率。5.總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率以銷售為根底以資產(chǎn)或股權(quán)為根底●銷售毛利率●總資產(chǎn)收益率●銷售利潤率●投入資本收益率●銷售凈利率●凈資產(chǎn)收益率

1.銷售毛利率銷售毛利率(grossmargin)是銷售毛利與銷售凈收入之比，其計算公式為：公式中毛利是指公司銷售凈收入與銷售本錢的差額。這一比率反映公司的初始盈利能力，毛利率越大，說明在銷售收入中銷售本錢所占比重越小，公司通過銷售獲取利潤的能力越強。2.銷售利潤率銷售利潤率(EBITmargin)反映公司經(jīng)營活動創(chuàng)造的收益，其計算公式為：這一指標(biāo)假設(shè)公司的資本全部來自于股權(quán)資本，且不考慮所得稅對收益的影響。息稅前利潤一般可根據(jù)利潤表中的利潤總額與利息費用之和計算。息稅前利潤率越大，說明公司盈利能力越強。3.銷售凈利率銷售凈利率(netprofitmargin)是指公司凈收益與銷售凈收入的比率，其計算公式為：銷售凈利率的上下不僅取決于公司的經(jīng)營環(huán)境和行業(yè)屬性，還取決于公司的資本結(jié)構(gòu)、非經(jīng)常性損益和所得稅等因素的影響，因此，通常需要結(jié)合其他指標(biāo)評價公司的盈利能力。

總資產(chǎn)收益率是用于衡量公司運用全部資產(chǎn)獲利的能力。計算公式為：

4.總資產(chǎn)收益率公式中總資產(chǎn)平均余額是公司資產(chǎn)總額期初數(shù)與期末數(shù)的算術(shù)平均數(shù)。總資產(chǎn)收益率主要用于衡量公司資產(chǎn)創(chuàng)造收益的能力，在市場經(jīng)濟(jì)比較興旺、各行業(yè)競爭比較充分的情況下，各行業(yè)的總資產(chǎn)收益率將趨向一致。如果某公司的資產(chǎn)收益率偏低，說明公司資產(chǎn)利用效率較低，經(jīng)營管理中存在問題，應(yīng)該調(diào)整經(jīng)營方針，加強經(jīng)營管理。公式中的分子也可采用凈收益指標(biāo)，以反映公司總資產(chǎn)創(chuàng)造的凈收益的情況。5.投入資本收益率投入資本收益率(returnoninvestmentcapital,ROIC)是指公司為投資者〔股東、債權(quán)人〕創(chuàng)造的收益，其計算公式為：公式中的分子是指歸屬于投資者〔股東和債權(quán)人〕的收益，投入資本是指投資賬面價值，包括債務(wù)資本和股權(quán)資本。前者主要指債權(quán)人提供的長短期貸款，不包括應(yīng)付賬款和其他應(yīng)付款等無息負(fù)債；后者主要指普通股和優(yōu)先股。投入資本也可理解為公司的全部資產(chǎn)減去商業(yè)信用后的凈值。如果公司資本全部來自于有息負(fù)債和股權(quán)資本，那么投入資本與公司資產(chǎn)總額相等。此時，投入資本收益率也可稱作總資產(chǎn)收益率。凈資產(chǎn)收益率〔returnonequity，ROE〕反映為普通股股東創(chuàng)造的收益，假設(shè)公司無優(yōu)先股，凈資產(chǎn)收益率計算公式如下：在實務(wù)中，為了正確反映公司的經(jīng)營收益，在凈利潤中還應(yīng)剔除非經(jīng)常性損益。凈資產(chǎn)收益率是一個綜合性極強、具有代表性的財務(wù)比率，它是財務(wù)分析體系的核心。凈資產(chǎn)收益率不僅反映了為股東創(chuàng)造的收益，而且反映了公司融資、投資等各種經(jīng)營活動的效率。6.凈資產(chǎn)收益率假設(shè)不考慮優(yōu)先股，假設(shè)以期末數(shù)代替資產(chǎn)或股東權(quán)益占用額，凈資產(chǎn)收益率可表示為：投資和經(jīng)營決策=總資產(chǎn)收益率融資政策=1-所得稅稅率圖10-2凈資產(chǎn)收益率影響因素總資產(chǎn)收益率〔ROA〕、投入資本收益率〔ROIC〕、凈資產(chǎn)收益率〔ROE〕這三個指標(biāo)分別反映了總資產(chǎn)、投入資本、凈資產(chǎn)，分別與息稅前利潤、稅后凈經(jīng)營利潤和凈利潤之間的關(guān)系。如果公司資本主要來自有息債務(wù)和普通股，那么ROIC與ROE的關(guān)系可用下式描述：影響凈資產(chǎn)收益率的因素是投入資本收益率、利率、所得稅稅率、負(fù)債資本與股權(quán)資本比率〔杠桿比率〕。ROE衡量的是股東投資收益，即在滿足債權(quán)利益之后的剩余收益。如果投入資本收益率大于稅后負(fù)債本錢，杠桿比率越高，ROE就越大，反之亦然?！衩抗墒找妗袷杏省袷袃袈?/p>

〔四〕市價比率

對于上市公司，還應(yīng)將財務(wù)報表提供的數(shù)據(jù)和市場數(shù)據(jù)結(jié)合起來，評價公司的經(jīng)營業(yè)績。與此有關(guān)的各項評價指標(biāo)包括：每股收益計算公式分為根本每股收益和稀釋每股收益兩項。根本每股收益=1.每股收益其中：流通在外普通股的加權(quán)平均股數(shù)=稀釋每股收益

市盈率反映的是投資者對單位收益所愿支付的價格，其計算公式為：市盈率=這一比率是投資者在市場上買賣股票時分析股價與上市公司凈收益之間關(guān)系〔即股票以幾倍于每股凈收益的價格買人或賣出〕的一個重要尺度。據(jù)此可以衡量某種股票就其公司利潤而言是定價太高、定價適中或定價太低。2.市盈率市凈率可按下式計算：

3.市凈率☆式中每股凈資產(chǎn)是股權(quán)資本的賬面價值。☆市場價格與賬面價值之間的差額主要源于以下兩點：①財務(wù)報表是以交易數(shù)據(jù)〔歷史數(shù)據(jù)和歷史本錢〕為根底計算的，沒有考慮公司資產(chǎn)可能產(chǎn)生的未來收益。②公司有許多影響未來收益，但沒有計入資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)或負(fù)債，如商標(biāo)、高新技術(shù)、品牌、良好的管理、未決訴訟、過時的生產(chǎn)線、低劣的管理等。這些從會計角度無法計量的資產(chǎn)和負(fù)債使公司的賬面價值與市場價格相距甚遠(yuǎn)。除此之外，還要分析股票市場定價效率對這兩者差異的影響。使用財務(wù)比率分析時應(yīng)注意的問題：★財務(wù)比率的有效性★財務(wù)比率的可比性★財務(wù)比率的相關(guān)性★財務(wù)信息的可靠性★財務(wù)比率的比較方式只有參考價值，并非完全有效充分注意公司重大會計事項的影響●歷史標(biāo)準(zhǔn)●行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)●預(yù)算標(biāo)準(zhǔn)第二節(jié)財務(wù)預(yù)測建模財務(wù)預(yù)測步驟一財務(wù)預(yù)測變量關(guān)系二外部資金需要量預(yù)測三預(yù)計財務(wù)報表調(diào)整變量四一、財務(wù)預(yù)測步驟財務(wù)預(yù)測是在財務(wù)報表分析的根底上，以公司預(yù)測期的戰(zhàn)略目標(biāo)、經(jīng)營目標(biāo)和財務(wù)目標(biāo)為導(dǎo)向，以確保財務(wù)預(yù)測與公司的總體任務(wù)、長期目標(biāo)、面臨的時機和環(huán)境約束相一致為原那么，通過編制預(yù)計財務(wù)報表反映公司一定期間的財務(wù)狀況和經(jīng)營業(yè)績。一、財務(wù)預(yù)測步驟財務(wù)預(yù)測步驟：圖10-3財務(wù)預(yù)測步驟在編制預(yù)計財務(wù)報表時應(yīng)注意以下問題：〔1〕確定在預(yù)測期內(nèi)的戰(zhàn)略目標(biāo)、經(jīng)營目標(biāo)和財務(wù)目標(biāo)。以確保財務(wù)預(yù)測與公司的總體任務(wù)、長期目標(biāo)、面臨的時機和環(huán)境約束等保持一致?！?〕分析編制財務(wù)預(yù)測期間公司可能面臨的商業(yè)環(huán)境和經(jīng)濟(jì)環(huán)境的根本假設(shè)?！?〕確定公司各個主要部門的現(xiàn)有業(yè)務(wù)以及在預(yù)測期內(nèi)可能新增的業(yè)務(wù)，以便正確進(jìn)行銷售預(yù)測、本錢估計和每一業(yè)務(wù)的資產(chǎn)需求預(yù)測。在編制預(yù)計財務(wù)報表時應(yīng)注意以下問題：〔4〕編制預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表、預(yù)計損益表、預(yù)計現(xiàn)金流量表。預(yù)計財務(wù)報表中的各工程可根據(jù)預(yù)測期公司各種財務(wù)預(yù)算和財務(wù)政策確定?！?〕確定資金需求與籌集方案。即根據(jù)預(yù)計財務(wù)報表等有關(guān)資料，確定公司在預(yù)測期內(nèi)各項投資及經(jīng)營所需的資金數(shù)量及時間安排，包括需追加的營運資本的數(shù)量。在此根底上，結(jié)合公司的股利政策、目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)或債務(wù)方針等財務(wù)政策，比較資金來源與資金運用之間的差異，確定資金來源方案。〔6〕分析各種因素對預(yù)計財務(wù)報表和財務(wù)方案的敏感程度，確保方案與公司戰(zhàn)略、經(jīng)營和財務(wù)目標(biāo)相一致，確保財務(wù)方案實施的可行性。在這一步驟中，財務(wù)經(jīng)理需要運用比率分析對預(yù)計財務(wù)報表加以分析。二、預(yù)計預(yù)測變量關(guān)系財務(wù)報表各工程的變量關(guān)系〔1〕主變量〔2〕政策變量〔3〕技術(shù)變量〔4〕會計定義變量

假設(shè)ABC公司是一家小家電生產(chǎn)商，在過去的5年內(nèi)，該公司的銷售額、存貨、應(yīng)收賬款的數(shù)據(jù)見表10—1。年份銷售額存貨應(yīng)收賬款2009205838726820102534398297201124724093042012285041531520133000615375表10—1ABC公司銷售額、存貨、應(yīng)收賬款單位：萬元根據(jù)表中的數(shù)據(jù)，利用Excel電子表格或其他統(tǒng)計分析軟件，可以得到存貨與銷售收入、應(yīng)收賬款與銷售收入的線性回歸方程分別為：存貨＝－35.7+0.186×銷售收入應(yīng)收賬款＝61.997+0.0967×銷售收入以存貨為例，根據(jù)存貨與銷售收入之間的線性回歸方程，就可以預(yù)測2021年的存貨水平。假設(shè)2021年預(yù)計銷售收入為3

300元，那么2021年存貨水平預(yù)計為578萬元，即：存貨＝－35.7+0.186×3

300=578〔萬元〕同理，可利用2021年的預(yù)計銷售收入以及應(yīng)收賬款與銷售收入之間的線性回歸方程預(yù)測2021年的應(yīng)收賬款。三、外部資金需要量預(yù)測假設(shè)XYZ公司2021年的利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表如表10—2、表10—3第三欄所示，表中第二欄列示了預(yù)測方法。為分析方便，假設(shè)：①在預(yù)測期內(nèi)銷售收入增長10%；②銷售本錢繼續(xù)保持75%的比率；管理費用(不包括折舊)預(yù)計增長5%，折舊費用預(yù)計增長10%，利息費用由借款數(shù)額與利率決定，所得稅稅率為25%；③目前股利支付率為66.67%；④公司現(xiàn)金和固定資產(chǎn)凈值增長率與銷售收入增長率相同；⑤各期提取折舊全部用于當(dāng)年固定資產(chǎn)更新改造；⑥各期應(yīng)收賬款、存貨、應(yīng)付賬款按周轉(zhuǎn)天數(shù)預(yù)測；⑦長期借款暫時保持不變；⑧留存收益等于公司上年留存收益+本年凈利潤－本年分配股利后的累積數(shù)；⑨股本保持不變。通過編制預(yù)計的財務(wù)報表進(jìn)行預(yù)測三、外部資金需要量預(yù)測項目預(yù)測方法2013年實際數(shù)2014年第一次預(yù)計數(shù)銷售收入增長(10%)4000.004400.00銷售成本銷售百分比(75%)3000.003300.00毛利會計定義1000.001100.00管理費用增長(5%)600.00630.00其中：折舊增長(10%)300.00330.00息稅前利潤會計定義400.00470.00利息（10%）暫時保持不變80.0080.00稅前利潤會計定義320.00390.00所得稅(25%)會計定義80.0097.50凈利潤(稅后利潤)會計定義240.00292.50股利股利政策(66.7%)160.01195.01留存收益會計定義79.9997.49表10-2實際與預(yù)計利潤表單位：萬元三、外部資金需要量預(yù)測表10-3實際與預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表單位：萬元三、外部資金需要量預(yù)測根據(jù)因素估計外部資金需求量：◎預(yù)測期的銷售增長率；◎預(yù)測與銷售增長有關(guān)的其他變量，如資產(chǎn)、負(fù)債、費用以及利潤的變動情況；◎預(yù)計股利支付率以及內(nèi)部資金〔主要指留存收益〕；◎如果內(nèi)部資金〔指留存收益和折舊〕小于公司資產(chǎn)預(yù)期增長的資金需要量，兩者的差額即為公司所需籌措的外部資金。三、外部資金需要量預(yù)測計算公式：AFN為外部資金需要量。ΔS為增量銷售收入，本例中為400〔4

400-4

000〕，增量銷售收入也可表示為銷售增長率與期初銷售收入的乘積〔gS0〕。A/S0為資產(chǎn)〔A指與銷售增長有關(guān)的資產(chǎn)工程〕與期初銷售收入〔S0〕的比率，表示增加1元的銷售收入需要增加的資產(chǎn)，本例中這個比率為60%(2

400/4000)，A/S也可以表示為總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的倒數(shù)。L/S0表示自發(fā)增加的負(fù)債〔主要指應(yīng)付賬款和應(yīng)計工程，不包括銀行借款和債券〕與初期銷售收入的比率關(guān)系，說明銷售收入每增加1元，自然產(chǎn)生的融資額，本例中這個比率為10%(400/4000)。M為銷售凈利率，本例為6%〔240/4000〕；d表示股利支付率，本例為66.67%。Dep表示固定資產(chǎn)折舊費，本例假設(shè)全部用于當(dāng)年的固定資產(chǎn)更新改造。XYZ公司外部資金需要量計算如下：當(dāng)銷售增長10%時，公司資產(chǎn)總額也增長10%，需要追加240萬元的資金支持其銷售增長，隨著銷售收入增長的自然性融資〔應(yīng)付賬款〕提供40萬元的資金，按上年銷售凈利率計算的凈利潤為264萬元，支付股利后，留存收益為87.99萬元。這樣資金缺口為112.01萬元，即公司需要從外部籌措112.01萬元資金滿足銷售增長的需要。四、預(yù)計財務(wù)報表調(diào)整變量〔一〕以負(fù)債作為調(diào)整變量假設(shè)公司所需追加的資金全部通過銀行借款或發(fā)行債券籌得，那么資產(chǎn)負(fù)債表中的長期負(fù)債就會由800萬元上升到902.51萬元。假設(shè)借款利率保持不變〔10%〕，舉債融資后的利息由80萬元升到90.25萬元，留存收益增加額由97.49萬元減少到94.93萬元，假設(shè)留存收益減少的局部〔2.56萬元〕仍以負(fù)債方式籌得，那么需要再次調(diào)整利息費用、留存收益和外部融資額，……。經(jīng)過屢次調(diào)整后才能最后確定外部融資額及完成資產(chǎn)負(fù)債表的編制。在表10-4和表10-5中，經(jīng)過兩次調(diào)整后，外部資金需要量為0.06萬元，需增加的利息費用很少〔0.06×10%〕，再考慮利息抵稅因素，增加負(fù)債融資對留存收益影響很小，因此經(jīng)過兩次后可根本上完成調(diào)整。表10-4和表10-5種的預(yù)測數(shù)是通過手工方式進(jìn)行調(diào)整的。采用Excel電子表格，在“工具〞菜單下，點擊“選項〞，在“選項〞下選擇“自動重算〞，點擊“確定〞后即可得到調(diào)整后的預(yù)計利潤表和預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表。表10-4實際與預(yù)測資產(chǎn)負(fù)債表表10-5實際與預(yù)計利潤表單位：萬元假設(shè)預(yù)測期為5年，預(yù)計利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表如表10-6和表10-7所示。項目基期2014年2015年2016年2017年2018年銷售收入400044004840532458566442銷售成本300033003630399343924832毛利100011001210133114641611管理費用

600

630

662

695

729

766其中：折舊

300

330

363

399

439

483息稅前收益

400

470

549

636

735

845利息（10%）

80

91

101

112

124

135稅前收益

320

379

447

524

611

709所得稅(25%)

80

95

112

131

153

177凈收益

240

285

335

393

458

532股利

160

190

224

262

306

355留存收益

80

95

112

131

153

177

表10-6預(yù)測期利潤表(調(diào)整變量:負(fù)債)單位：萬元

表10-7預(yù)測期資產(chǎn)負(fù)債表(調(diào)整變量:負(fù)債)單位：萬元二、以杠桿比率為調(diào)整變量假設(shè)xyz公司目標(biāo)杠桿比率〔有息債務(wù)/股東權(quán)益〕為60%，如果保持這一比率，且不發(fā)行新股，那么必須降低股利支付率，增加留存收益方能滿足銷售增長的資金需求。表10-8和表10-9列示了這一假設(shè)條件下的預(yù)計利潤表和資產(chǎn)負(fù)債表。累計留存收益=資產(chǎn)總額―應(yīng)付賬款―長期負(fù)債―股本本期最大股利支付額=本期凈收益―本期留存收益增加額項目2010年2011年2012年2013年2014年2015年銷售收入400044004840532458566442銷售成本300033003630399343924832毛利100011001210133114641610管理費用600630662695730767其中：折舊300330363399439483息稅前收益400470548636734843利息（10%）808391100110121稅前收益320387457536624722所得稅(25%)8097114134156181凈收益240290343402468541股利160115206250303356留存收益80175137152165185股利支付率66.67%39.66%60.06%62.19%64.74%65.80%表10-8預(yù)測期利潤表〔調(diào)整變量：杠桿比率〕單位：萬元表10-9預(yù)測期資產(chǎn)負(fù)債表〔調(diào)整變量：杠桿比率〕單位：萬元表10-10預(yù)測期現(xiàn)金流量表單位：萬元

第三節(jié)增長率與融資需求分析增長率與融資需求三可持續(xù)增長率二內(nèi)含增長率分析一一、內(nèi)含增長率分析●計算公式AFN——追加的外部資金需求量；A/S——每增加一單位的銷售收入所應(yīng)增加的資產(chǎn)額；L/S——每增加一單位的銷售收入所應(yīng)增加的負(fù)債額；S0——本年的銷售收入；g——銷售收入增長率；M——預(yù)計銷售利潤率〔凈收益/銷售收入〕；Div——普通股的預(yù)計現(xiàn)金股利。公司不追加外部資金，僅僅依靠新增的留存收益和自然籌資形成的資金來源（假設(shè)折舊全部用于當(dāng)年的更新改造）所能達(dá)到的最大增長率。股利支付率為d，且保持不變

g與銷售利潤率M正相關(guān)

g與股利支付率d負(fù)相關(guān)

【例】根據(jù)表10—6的有關(guān)資料，XYZ公司2013年銷售凈利率（M）為6%，股利支付率（d）為66.67%，A/S=0.6，L/S=0.1，如果這些財務(wù)指標(biāo)保持不變，則公司內(nèi)含增長率為：二、可持續(xù)增長率●

計算公式條件：公司新增的股東權(quán)益僅來自留存收益條件：長期負(fù)債與股東權(quán)益比率一定留存收益增加額=凈收益×(1－股利支付率)=MS0(1+g)×(1–d)借款增加額=留存收益增加數(shù)×負(fù)債與股權(quán)比率

=MS0(1+g)(1－d)×(D/E)假設(shè)：資產(chǎn)增長=銷售增長資產(chǎn)需求增加額=留存收益增加額+借款增加額在財務(wù)杠桿不變的條件下，運用內(nèi)部資金和外部資金所能支持的最大增長率。

【例】XYZ公司相關(guān)指標(biāo)計算如下：股利支付率d=66.67%，A/S=2400/4000=0.6，L/S=400/4000=0.1，

B/E=800/1200=66.67%，假設(shè)銷售凈利率6.0%，則公司可持續(xù)增長率為：g*與銷售利潤率M正相關(guān)g*與負(fù)債與股權(quán)比率〔B/E〕正相關(guān)g*與股利支付率d負(fù)相關(guān)⊕公司的可持續(xù)增長率也可表述為股東權(quán)益增長率如果公司既不發(fā)行新股也不回購股票，那么：股東權(quán)益變動額=凈利潤×留存收益比率【例】假設(shè)XYZ公司2021年的銷售凈利率〔M〕、股利支付率〔d〕、總資產(chǎn)/銷售收入(A/S)、應(yīng)付賬款/銷售收入〔L/S〕與上年保持不變，不同銷售增長率要求的外部融資額見表10—11。假設(shè)在每一種情形下，外部資金需求量均通過債務(wù)融資獲得。當(dāng)增長率較低于4.17%時，XYA公司將出現(xiàn)資金冗余，這時可以用多余的資金歸還債務(wù)；當(dāng)增長率大于4.17%時資金冗余就變成了資金缺口，需要從外部籌措資金，這時公司的負(fù)債融資就會快速上升。圖10—4描述了增長率從0～22%變動時對外部資金需求的情況?！裨黾映掷m(xù)增長率措施⑴提高銷售凈利率⑵增加負(fù)債與股權(quán)比率⑶減少股利支付率

圖10-4增長率與外部資金需求關(guān)系第四節(jié)公司價值評估案例財務(wù)預(yù)測基礎(chǔ)數(shù)據(jù)一資本成本數(shù)據(jù)二FSAP公司價值評估三一、財務(wù)預(yù)測根底數(shù)據(jù)★完整的價值評估報告應(yīng)包括：公司背景或根本情況、公司戰(zhàn)略與競爭優(yōu)勢，調(diào)整財務(wù)報表、財務(wù)分析與財務(wù)預(yù)測，價值評估參數(shù)確定的原那么與方法、價值驅(qū)動因素、價值評估過程中參考的相關(guān)文獻(xiàn)等。以FSAP公司為例一、財務(wù)預(yù)測根底數(shù)據(jù)★預(yù)計財務(wù)報表通常是以歷史財務(wù)數(shù)據(jù)為根底進(jìn)行編制的，為保證數(shù)據(jù)資料的穩(wěn)定性，通常至少要獲得5年的所有公開的財務(wù)報表、腳注和對外報告的原始數(shù)據(jù)，如果可能還應(yīng)包括子公司和關(guān)聯(lián)公司的相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)?！锔鶕?jù)原始數(shù)據(jù)，首先應(yīng)對報表中有關(guān)工程進(jìn)行調(diào)整，重新編制財務(wù)報表，以滿足財務(wù)報表數(shù)據(jù)真實性和相關(guān)性的需要。一、財務(wù)預(yù)測根底數(shù)據(jù)根據(jù)FSAP公司財務(wù)報表的歷史數(shù)據(jù)和公司的未來開展，預(yù)計報表各種參數(shù)確實定方法，銷售收入、凈利潤、總資產(chǎn)等財務(wù)輸入?yún)?shù)預(yù)期增長率，編制的預(yù)計利潤表、資產(chǎn)負(fù)債表、預(yù)計折舊和無形資產(chǎn)攤銷、預(yù)計股利、預(yù)計經(jīng)營性凈營運資本、預(yù)計現(xiàn)金流量表。本案例假設(shè)采用二階段增長模型評估股票價值，增長期預(yù)計為5年，第6年起進(jìn)入持續(xù)期，假設(shè)持續(xù)期增長率為3%。一、財務(wù)預(yù)測根底數(shù)據(jù)〔1〕預(yù)計利潤表根據(jù)FSAP公司歷史數(shù)據(jù)和公司未來開展戰(zhàn)略，確定1～6年銷售增長率，據(jù)此預(yù)計各年銷售收入。預(yù)計利潤表其他工程數(shù)據(jù)假設(shè)如下：◎根據(jù)FSAP公司歷史數(shù)據(jù)，假設(shè)預(yù)測期銷售本錢按銷售收入45.8%計算，銷售和管理費按銷售收入35.2%計算；其他經(jīng)營費主要是根據(jù)無形資產(chǎn)攤銷費計算。◎利息收入根據(jù)預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表中的“短期有價證券〞的平均余額乘以無風(fēng)險利率〔4%〕計算。利息費用根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表中的“應(yīng)付票據(jù)、短期借款和一年內(nèi)到期的長期借款〞等工程的平均余額乘以稅前負(fù)債本錢〔6%〕計算。◎其他收益或利得根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表中“長期證券投資〞的平均余額乘以預(yù)計證券投資收益率〔12%〕?！蛩枚惛鶕?jù)稅前收益與所得稅稅率25%計算?！蚱诔跗渌C合收益是指直接記入股東權(quán)益變動表中的收益。預(yù)計利潤表見表10—12一、財務(wù)預(yù)測根底數(shù)據(jù)表10—12

預(yù)計利潤表單位：萬元〔2〕預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表年份123456現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)151515151515短期有價證券/資產(chǎn)總額8.00%8.00%8.00%8.00%8.00%8.00%應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)363636363636存貨周轉(zhuǎn)率`9.19.19.19.19.19.1其他流動資產(chǎn)/資產(chǎn)總額2.00%2.00%2.00%2.00%2.00%2.00%長期證券投資/資產(chǎn)總額12.00%12.00%12.00%12.00%12.00%12.00%固定資產(chǎn)/銷售收入55.04%57.53%58.86%60.09%61.21%61.21%折舊率6.92%6.92%6.92%6.92%6.92%6.92%無形資產(chǎn)/銷售收入1.44%0.95%0.82%0.71%0.61%61.21%商譽與其他非流動資產(chǎn)增長率8.80%4.77%6.82%6.85%6.89%3.00%總資產(chǎn)增長率6.40%3.00%6.78%4.26%6.61%3.00%應(yīng)付賬款/銷售收入5.95%5.64%6.16%5.56%6.22%6.22%短期借款/資產(chǎn)總額1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%1.00%一年內(nèi)到期的長期債務(wù)1.21%1.18%1.93%1.85%1.13%11.34%其他流動負(fù)債/資產(chǎn)總額15.13%15.37%15.38%15.74%15.78%15.78%長期負(fù)債/資產(chǎn)總額9.00%9.00%9.00%9.00%9.00%9.00%遞延稅款/資產(chǎn)總額4.00%4.00%4.00%4.00%4.00%4.00%其他非流動負(fù)債增長率8.50%8.80%4.77%6.82%6.85%6.89%普通股/資產(chǎn)總額2.30%2.30%2.30%2.30%2.30%2.30%表10—13

預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表假設(shè)表10—14預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表單位：萬元固定資產(chǎn)和累計折舊是根據(jù)公司各年資本支出方案〔資本支出減當(dāng)年出售的固定資產(chǎn)〕和折舊方案計算預(yù)測期無形資產(chǎn)假設(shè)等于期初無形資產(chǎn)減當(dāng)年攤銷數(shù)留存收益根據(jù)期初留存收益加本期凈利潤減去本期股利計算表10—15預(yù)計折舊無形資產(chǎn)攤銷

單位：萬元表10—16股利預(yù)測單位：萬元假設(shè)公司預(yù)計股利支付率為55%，見表10—16中的第一行有關(guān)數(shù)據(jù)。為保持資產(chǎn)負(fù)債表的平衡關(guān)系，本案例以股利作為調(diào)整變量〔隱含股利〕，其調(diào)整公式為：本期隱含股利=本期資產(chǎn)總額-〔本期負(fù)債總額+本期少數(shù)股東權(quán)益+本期優(yōu)先股+本期普通股及資本公積+前期留存收益+本期凈利潤-普通股股利〔按凈利潤55%計算〕-本期優(yōu)先股股利。表10—17預(yù)計經(jīng)營性凈營運資本單位：萬元★經(jīng)營性流動資產(chǎn)是指扣除現(xiàn)金和短期證券的流動資產(chǎn)；★經(jīng)營性流動負(fù)債是指扣除短期借款和一年內(nèi)到期的長期負(fù)債的流動負(fù)債?！?〕預(yù)計現(xiàn)金流量表表10—18預(yù)計現(xiàn)金流量表單位：萬元各工程的增減額取決于資產(chǎn)負(fù)債表中該工程期末與期初之間的差額。其中非現(xiàn)金資產(chǎn)類工程增加會減少現(xiàn)金，反之那么增加現(xiàn)金；負(fù)債與股東權(quán)益類工程增加會增加現(xiàn)金，反之那么減少現(xiàn)金。二、資本本錢數(shù)據(jù)根據(jù)市場分析和風(fēng)險分析確定無風(fēng)險利率、長期借款利率、風(fēng)險溢價以及該公司的β系數(shù)；根據(jù)預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表確定公司財務(wù)杠桿比率；假設(shè)所得稅稅率為25%；與資本本錢預(yù)測有關(guān)的估計數(shù)據(jù)見表10—19。表10—19資本本錢相關(guān)參數(shù)預(yù)計資本總額是指有息債務(wù)與股東權(quán)益之和，有息債務(wù)是指短期借款、一年內(nèi)到期長期借款和長期借款三、FSAP公司價值評估假設(shè)FSAP公司當(dāng)前流通在外的普通股股數(shù)為5000萬股，有息負(fù)債賬面價值為3451萬元。根據(jù)以上各項預(yù)測數(shù)據(jù)以及兩階段模型，采用不同的方法預(yù)計FSAP公司股票價值或公司價值。〔1〕FCFE模型預(yù)測股票價值根據(jù)預(yù)計財務(wù)報表等相關(guān)數(shù)據(jù)，采用兩階段模型，首先計算增長期FCFE現(xiàn)值，見表10—20，然后加上持續(xù)期FCFE的現(xiàn)值，最后確定股票價值。表10—20增長期股權(quán)自由現(xiàn)金流量現(xiàn)值單位：萬元可根據(jù)公司目標(biāo)現(xiàn)金持有量或銀行要求確定，本例假設(shè)最低現(xiàn)金需要額等于現(xiàn)金期末期初之間的差額投資活動現(xiàn)金凈流量假設(shè)期初優(yōu)先股49萬元，第1年支付優(yōu)先股股利支付159萬元，其他各年均為零短期借款、一年內(nèi)到期長期負(fù)債和長期負(fù)債各年凈增加額表10—20，增長期FCFE現(xiàn)值為17

149萬元〔表10-20最后一行合計〕，加上持續(xù)期FCFE現(xiàn)值，即可計算股票價值。公司流通在外的普通股股數(shù)為5

000萬股，F(xiàn)SAP股票內(nèi)在價值預(yù)計為15.22元〔76105/5000〕?！?〕FCFF模型預(yù)計股票價值采取兩階段估價模型時，首先計算增長期FCFF現(xiàn)值，見表10—21，然后加上持續(xù)期FCFF的現(xiàn)值，確定公司價值；最后從公司價值中扣除債務(wù)的市場價值，確定股票價值。表10—21增長期公司自由現(xiàn)金流量現(xiàn)值單位：萬元等于利潤總額加上利息費用減去利息收入據(jù)表10—21，增長期FCFF的現(xiàn)值為17

683萬元〔表10—21最后一行合計〕，加上持續(xù)期FCFF的現(xiàn)值，即可確定公司的內(nèi)在價值，即根據(jù)公司價值和債務(wù)賬面價值〔3451萬元〕，股票價值為86669萬元〔90

120－3451〕，每股內(nèi)在價值為17.33元〔86669/5000〕?！?〕DDM預(yù)測股票價值表10—22增長期股利現(xiàn)值單位：萬元

增長期股利現(xiàn)值為17149萬元(表10—22最后一行合計)，加上持續(xù)期股利現(xiàn)值，即可確定股票價值，即：★股票的內(nèi)在價值為92

718.36萬元，每股價值為15.22元〔76

105/5000〕不同估價模型評估結(jié)果與現(xiàn)行市場價格的比較項目FCFF模型FCFE模型DDM模型現(xiàn)金流量現(xiàn)值(股票價值)866697610976109普通股股數(shù)500050005000每股價值（預(yù)測)(元)17.3315.2215.22負(fù)債市場價值345134513451公司價值911207956079560表10—23不同模型估價結(jié)果與現(xiàn)行市價的差異單位：萬元公司自由現(xiàn)金流模型與其他方法的估價結(jié)果相差較大，其原因主要是公司自由現(xiàn)金流采用加權(quán)平均資本本錢計算，而其他三種方法均采用股權(quán)資本本錢進(jìn)行計算。由于加權(quán)平均資本本錢低于股權(quán)資本本錢，從而使其計算結(jié)果與其他方法的偏差較大。這說明股票價值對資本本錢較為敏感。敏感性分析表10—24股票價值敏感性分析增長率本章小結(jié)

1.經(jīng)濟(jì)環(huán)境分析的目的在于考察所有公司共同面臨的環(huán)境以及對公司競爭能力的影響。行業(yè)分析的目的在于考察特定行業(yè)的經(jīng)濟(jì)特性、競爭狀況、關(guān)鍵成功因素等，以便明確公司的競爭優(yōu)勢，正確制定公司戰(zhàn)略。

2.反映公司償債能力的指標(biāo)主要有流動性比率和財務(wù)杠桿比率，前者用于衡量公司短期償債能力，后者用于衡量公司的長期償債能力。反映公司盈利能力的指標(biāo)主要有銷售毛利率、銷售利潤率、銷售凈利率、總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率和投入資本收益率。反映公司營運能力的指標(biāo)主要有應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率、應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率以及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率等。本章小結(jié) 3.影響凈資產(chǎn)收益率的因素是：投入資本收益率、利率、所得稅稅率和負(fù)債與股權(quán)資本比率〔杠桿比率〕。ROE衡量的是股東投資收益，即在滿足債權(quán)人利益之后的剩余收益。如果投入資本收益率大于稅后負(fù)債本錢，杠桿比率越高，ROE就越大，反之亦然。 4.總資產(chǎn)收益率〔ROA〕、投入資本收益率〔ROIC〕、凈資產(chǎn)收益率〔ROE〕，這三個指標(biāo)分別反映了總資產(chǎn)、投入資本、凈資產(chǎn)與息稅前利潤、稅后凈經(jīng)營利潤和凈利潤之間的關(guān)系。本章小結(jié)5.財務(wù)預(yù)測模型主要是通過預(yù)計財務(wù)報表實現(xiàn)的。幾乎所有的財務(wù)預(yù)測模型都是銷售驅(qū)動的，因此首先要判斷財務(wù)報表中各變量與銷售之間的關(guān)系，以便確定哪些工程可以估計為銷售的百分比，哪些必須依據(jù)其他信息來預(yù)測。6.預(yù)計財務(wù)報表調(diào)整變量的選擇既可以是公司債〔增加或減少債務(wù)〕，也可以是股東權(quán)益〔改變股利分配額，增發(fā)或收回股票〕，還可以二者同時變動。通過改變財務(wù)方針或政策〔如穩(wěn)定股利支付政策、改善資產(chǎn)負(fù)債狀況等〕對公司的資金來源和資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行調(diào)整。本章小結(jié)7.以負(fù)債作為調(diào)整變量，意味著公司所有的融資需求〔如果需要〕全部來自于長期負(fù)債賬戶；如果某一年度公司有剩余的資金〔留存收益和自然融資大于外部資金需求量〕那么應(yīng)減少長期負(fù)債賬戶，或者說當(dāng)有剩余資金時可以歸還借款。8.如果不追加外部資金，僅僅依靠新增的留存收益和自然融資形成的資金來源〔假設(shè)折舊全部用于當(dāng)年的更新改造〕所能到達(dá)的最大增長率稱為內(nèi)含增長率。本章小結(jié)9.考慮持續(xù)增長率的一個重要原因是它可用于測試預(yù)計銷售增長率是否可行。如果預(yù)計銷售增長率大大高于持續(xù)增長率，公司就應(yīng)重新考慮或改進(jìn)原有經(jīng)營方案和融資策略。10.為保證估價結(jié)果的準(zhǔn)確性和合理性，還應(yīng)采取一定的方法進(jìn)行檢驗，主要包括：①估價模型中各種變量之間是否符合內(nèi)在邏輯關(guān)系，預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表是否每年都保持平衡關(guān)系，預(yù)計財務(wù)報表之間的勾稽關(guān)系是否正確。②價值評估的結(jié)果是否符合價值決定的驅(qū)動因素。③在計算持續(xù)期價值時，公司的經(jīng)濟(jì)狀況是否到達(dá)了穩(wěn)定狀態(tài)，否那么應(yīng)重新調(diào)整預(yù)測期。根本訓(xùn)練1.根據(jù)ValueTool數(shù)據(jù)庫，蘇寧電器(002024)在2004年至2007年四年間，店面數(shù)量從84家開展到632家，其中2007年新增281家店面。與此同時，蘇寧電器經(jīng)營性營運資本從2005年的近1.5億元變化為2006年的-5.2億元，而到2007年為-50億元。換句話說，通過采用票據(jù)融資等方式占用上游資金，蘇寧獲得了50億元開展資金。對蘇寧而言，如果無法獲得這局部資金支持，其超過40%的投資資本收益率至少將縮水一半。你認(rèn)為公司持有負(fù)的經(jīng)營性營運資本是免費的午餐嗎？負(fù)的經(jīng)營性營運資本對公司長期的競爭能力和風(fēng)險有什么影響？根本訓(xùn)練2.根據(jù)ValueTool數(shù)據(jù)庫，在1340家非金融類A股公司中，2005—2007年三年投入資本收益率〔ROIC〕每年均超過12%的公司有73家，其中排名第一的蘇寧電器，2005—2007年三年的ROIC分別為44.1%、59.8%和41.1%，三年均值為48.3%。請根據(jù)ROIC指標(biāo)說明影響公司資本使用效率和資產(chǎn)盈利能力的決定因素。根本訓(xùn)練3.假設(shè)XYZ公司預(yù)測2021年銷售收入增長15%，其他因素與教材相同。根據(jù)相關(guān)信息進(jìn)行財務(wù)預(yù)測：〔1〕建立2021年預(yù)計利潤表和預(yù)計資產(chǎn)負(fù)債表，外部融資需求量為多少?如何籌措?(暫不考慮融資反響的影響，即外部融資可能增加的利息或紅利支出對報表的影響)。〔2〕考慮融資反響影響重新編制預(yù)計財務(wù)報表，并確定還有多少外部融資短缺？根本訓(xùn)練4.可口可樂等五家公司分別屬于碳酸類軟飲料行業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)、大型超市、汽車制造業(yè)和銀行業(yè)，與凈資產(chǎn)收益率