現(xiàn)代契約理論與資本市場(chǎng)法制創(chuàng)新

現(xiàn)代契約理論與資本市場(chǎng)法制創(chuàng)新郭鋒中央財(cái)經(jīng)大學(xué)法學(xué)院教授目前，全國(guó)人大常委會(huì)對(duì)《證券法》和《公司法》都在進(jìn)行修改。理論界對(duì)這兩部法律的修改做了很多探討，這些探討在我看來(lái)有兩個(gè)特點(diǎn)：一是技術(shù)性的條款修改意見(jiàn)比較多;二是市場(chǎng)主體對(duì)法律修改能否刺激股市的價(jià)格比較關(guān)心，帶有功利性傾向。我認(rèn)為，在進(jìn)行證券市場(chǎng)法律制度變革的過(guò)程中，我們?nèi)鄙儆^念上、理論上的總體思維和考慮。為此，我想借助現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)理論特別是制度經(jīng)濟(jì)學(xué)理論的一些概念、范疇和工具，來(lái)分析我國(guó)目前進(jìn)行的資本市場(chǎng)立法。西方的制度經(jīng)濟(jì)學(xué)已經(jīng)發(fā)展到一個(gè)較高的水平，當(dāng)代西方資本市場(chǎng)的發(fā)展深受制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的影響。但在我國(guó)，目前這種影響還較小，還沒(méi)有很好的將經(jīng)濟(jì)學(xué)的前沿理論引入法律。一、契約概念的法學(xué)和經(jīng)濟(jì)學(xué)解析契約，又稱(chēng)合同、合約、協(xié)議。英文為Contract，Compact，Covenant，法文為Contrat，德文為Vercrag，均語(yǔ)源于羅馬法的合同概念Coneractus。自古以來(lái)，就存在對(duì)契約的不同詮釋。哲學(xué)家有的把契約作為一種邏輯的抽象、理性的觀念，有的把契約作為一種社會(huì)政治概念(如盧梭、霍布斯)，還有的把契約作為一種宗教概念或道德哲學(xué)概念。法學(xué)上的契約，是指產(chǎn)生法律效力的雙方或多方當(dāng)事人的合意。大陸法學(xué)者認(rèn)為契約是一種協(xié)議，是產(chǎn)生、變更、終止債的關(guān)系的法律行為，德國(guó)著名法學(xué)家薩維尼指出：”契約的本質(zhì)在于意思之合致”。英美法學(xué)者認(rèn)為契約是一種”承諾”，是”可以依法執(zhí)行的諾言”。這也是大陸法和英美法對(duì)契約理解的不同。我國(guó)合同法第2條規(guī)定：”合同是平等主體的自然人、法人、其他組織之間設(shè)立、變更、終止民事權(quán)利義務(wù)關(guān)系的協(xié)議”。經(jīng)濟(jì)學(xué)上的契約概念比法學(xué)上的契約概念的內(nèi)涵寬泛，除了包括具有法律效力的協(xié)議外，它將所有的市場(chǎng)交易、企業(yè)組織都視為一種契約關(guān)系(今天我的演講就是從經(jīng)濟(jì)學(xué)的角度來(lái)理解契約)。契約經(jīng)濟(jì)學(xué)迄今已發(fā)展成為西方主流經(jīng)濟(jì)學(xué)最前沿的研究領(lǐng)域。二、古典契約理論和新古典契約理論近現(xiàn)代契約理論起源于羅馬法。查士丁尼所編篡的《法學(xué)總論》中對(duì)契約的解釋為：”契約是由雙方意愿一致而產(chǎn)生相互間法律關(guān)系的一種約定”。契約自由是羅馬契約概念的核心思想。契約自由的思想不但在商業(yè)活動(dòng)中得到貫徹，而且不斷滲透到宗教組織和社會(huì)政治領(lǐng)域中，并發(fā)展成為近代哲學(xué)家如霍布斯、洛克、盧梭、孟德斯鳩等創(chuàng)立社會(huì)契約論的淵源。這些近代哲學(xué)家的社會(huì)契約概念并非憑空產(chǎn)生，也是從羅馬法的契約概念衍生出來(lái)的，認(rèn)為政府是社會(huì)契約的產(chǎn)物，政府不能侵犯人民的權(quán)利。崇尚自由競(jìng)爭(zhēng)的古典經(jīng)濟(jì)學(xué)在將契約概念引入經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域時(shí)，強(qiáng)調(diào)：契約是具有平等地位、享有自由意志的主體不受干預(yù)地自主協(xié)商的結(jié)果;契約是個(gè)別的、不連續(xù)的，不是持久性、定型化的長(zhǎng)期交易(而現(xiàn)代契約理論認(rèn)為契約是長(zhǎng)期的、持續(xù)的);契約是不需要對(duì)未來(lái)事件作出預(yù)測(cè)或規(guī)定的即時(shí)性交易。這是古典經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)契約概念的認(rèn)識(shí)。19世紀(jì)70年代開(kāi)始的邊際革命，使經(jīng)濟(jì)學(xué)建立起了基本框架和分析范式，并發(fā)展出了有別于古典契約理論的新古典契約理論。該理論認(rèn)為：1、契約具有抽象性，是實(shí)現(xiàn)交易均衡的手段，是交易主體反復(fù)摸索、談判、調(diào)整的結(jié)果。2、契約具有完全性。契約的簽訂、履行、對(duì)不測(cè)事件的預(yù)期、爭(zhēng)議的解決等事項(xiàng)，契約當(dāng)事人均能在契約中詳細(xì)規(guī)定且完全可以執(zhí)行，契約當(dāng)事人認(rèn)為他可以將將來(lái)的事情考慮得很周全;契約的效力僅及于締約雙方，對(duì)第三者不存在外部性;契約當(dāng)事人對(duì)所選擇的條款和契約結(jié)果具有完全信息(指雙方協(xié)商的條款所需要的信息都能完全掌握);契約簽訂和執(zhí)行的成本為零。3、契約具有不確定性。由于人們不可能準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)未來(lái)，不可能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)市場(chǎng)未來(lái)價(jià)格、銷(xiāo)售情況、產(chǎn)品質(zhì)量等，所以契約所規(guī)定的很多內(nèi)容是難以預(yù)先確定的，這就需要通過(guò)設(shè)定保險(xiǎn)、與第三人的補(bǔ)充協(xié)議等將不確定契約轉(zhuǎn)化為確定性契約。三、現(xiàn)代契約理論的主要范疇現(xiàn)代契約理論，是在古典契約理論和新古典契約理論的基礎(chǔ)上發(fā)展起來(lái)的。下面介紹一下現(xiàn)代契約理論的主要范疇。1、不完全契約不完全契約是指締約雙方不能完全預(yù)見(jiàn)契約履行期內(nèi)可能出現(xiàn)的各種情況，從而無(wú)法達(dá)成內(nèi)容完備、設(shè)計(jì)周詳?shù)钠跫s條款。導(dǎo)致契約不完全的原因主要有兩個(gè)：一是有限理性，即人的理性、思維是有限的，對(duì)未來(lái)事件、外在環(huán)境無(wú)法完全預(yù)期;二是交易成本，即對(duì)未來(lái)進(jìn)行預(yù)測(cè)，對(duì)預(yù)測(cè)及措施達(dá)成協(xié)議并寫(xiě)入契約，確?？梢詧?zhí)行等，均存在交易成本，在此情況下，締約各方愿意遺漏許多內(nèi)容，或有意留待以后出現(xiàn)事件時(shí)再行協(xié)商。當(dāng)契約不完全時(shí)，沒(méi)有在契約中清楚規(guī)定的情況發(fā)生，由誰(shuí)來(lái)負(fù)責(zé)?怎樣負(fù)責(zé)?誰(shuí)享有這部分剩余權(quán)力?這是經(jīng)濟(jì)學(xué)家從企業(yè)契約的角度來(lái)思考的問(wèn)題。比如企業(yè)的員工與企業(yè)簽訂勞動(dòng)合同后，當(dāng)發(fā)生合同中規(guī)定不清楚的事項(xiàng)產(chǎn)生糾紛時(shí)，誰(shuí)來(lái)決定?經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為應(yīng)當(dāng)由資產(chǎn)的所有者如股東來(lái)決定。也就是說(shuō)，當(dāng)不完全契約不能把在所有條件下的責(zé)任、權(quán)力規(guī)定清楚時(shí)，沒(méi)有詳細(xì)規(guī)定的那部分權(quán)力(即剩余權(quán)力)必須歸屬于資產(chǎn)的所有者。因此，在不完全契約狀態(tài)下，資產(chǎn)歸誰(shuí)所有至關(guān)重要。比如，解決契約不完全時(shí)的激勵(lì)問(wèn)題的辦法就是分配、界定財(cái)產(chǎn)所有權(quán)。誰(shuí)是所有者，誰(shuí)對(duì)財(cái)產(chǎn)有控制權(quán)，誰(shuí)就有權(quán)、有責(zé)任解決契約不完全時(shí)的激勵(lì)問(wèn)題。被公認(rèn)為產(chǎn)權(quán)理論代表人物的哈特認(rèn)為：在契約不完全時(shí)，所有權(quán)是權(quán)力的來(lái)源。這是因?yàn)?，不完全契約總有漏洞、遺漏或模棱兩可之處。既然契約不可能對(duì)每一種可能情況下的資產(chǎn)使用的所有方面都作出規(guī)定，就應(yīng)找出一個(gè)有決定權(quán)的人，這就是資產(chǎn)的所有者。在資本市場(chǎng)上，有決定權(quán)的人行使的是剩余控制權(quán)。一項(xiàng)資產(chǎn)的所有者擁有對(duì)該項(xiàng)資產(chǎn)的剩余控制權(quán)，就具有可以按任何不與先前的契約、慣例或法律相違背的方式?jīng)Q定資產(chǎn)如何使用的所有權(quán)力。在不完全契約狀態(tài)下，剩余控制權(quán)對(duì)企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)籌資形式的影響表現(xiàn)在：在不完全契約條件下，如果融資采用發(fā)行帶投票權(quán)的股票方式，企業(yè)的剩余控制權(quán)應(yīng)配置給投資者;如果融資采用發(fā)行不帶投票權(quán)的股票方式，企業(yè)的剩余控制權(quán)應(yīng)配置給管理者(董事);如果融資采用發(fā)行債券的方式，企業(yè)的剩余控制權(quán)就應(yīng)配置給債權(quán)人。企業(yè)應(yīng)根據(jù)自己的目標(biāo)函數(shù)和收益成本約束來(lái)決定用股權(quán)還是債券融資。2、隱性契約、激勵(lì)契約、最優(yōu)契約隱性契約，又叫默認(rèn)契約，顯性契約的對(duì)稱(chēng)。該契約的本意是用于解釋雇主與雇員之間的勞動(dòng)工資關(guān)系，即雇員除了按勞動(dòng)契約獲得工資福利外，還可以按與雇主事先達(dá)成的默契，在自然狀態(tài)出現(xiàn)變化時(shí)可以額外獲得公平合理的保險(xiǎn)額。比如說(shuō)勞動(dòng)契約中的工資，可能包含法定保險(xiǎn)，但如果發(fā)生勞動(dòng)契約未明確規(guī)定的工傷事故雇主是否應(yīng)該賠付，這就屬于隱性契約需要解決的問(wèn)題。胞激勵(lì)契儉約，是指在予”委托—代躺理”關(guān)系中套，委托人采俘用一種激勵(lì)饞機(jī)制以誘使攏代理人按照特委托人的意茄愿行事，以城激發(fā)代理人鴿的工作效率臺(tái)，強(qiáng)化其責(zé)悄任心。激勵(lì)斷契約的實(shí)施駱，意味著較扣高的工資、嘩福利將支付然給具有較高解效率、優(yōu)良勺業(yè)績(jī)的代理風(fēng)人，如董事常。怪最優(yōu)契自約，指在一存種現(xiàn)實(shí)約束悅條件下達(dá)到浪較優(yōu)效果的鄙一種契約(應(yīng)不是經(jīng)濟(jì)學(xué)醬上的帕累托搏最優(yōu))。形泄成最優(yōu)契約飲的條件是：秋(1)締約積雙方共擔(dān)風(fēng)從險(xiǎn);(2)堡契約的內(nèi)容落要盡可能全吃面地利用信役息;(3)傍報(bào)酬結(jié)構(gòu)的寒設(shè)計(jì)要與信躺息性質(zhì)、不孩確定性因素扶和風(fēng)險(xiǎn)避免尤的判斷相適晝應(yīng)。灰3、不削對(duì)稱(chēng)信息雙不對(duì)稱(chēng)匙信息是指市適場(chǎng)上的相關(guān)列信息在交易今雙方是不對(duì)意稱(chēng)分布的，腹該不對(duì)稱(chēng)情摸況對(duì)交易行拿為、市場(chǎng)效葵率均產(chǎn)生重本要影響。當(dāng)著市場(chǎng)上的一叢方當(dāng)事人無(wú)晝法觀察到對(duì)臘方當(dāng)事人的躁行為或無(wú)法泛獲知對(duì)方當(dāng)息事人完全信縮息時(shí)，就出潮現(xiàn)了信息不備對(duì)稱(chēng)(As蜻ymmet得ricI休nform膀ation筆)。如老師榆和同學(xué)之間欄就是信息不宮對(duì)稱(chēng)的關(guān)系紅，下課義后舟老師和同學(xué)新就各自不知犁道對(duì)方的狀敢況了。帽不對(duì)稱(chēng)秧信息在資本帳市場(chǎng)所引發(fā)眉的問(wèn)題是：蠅逆向選雅擇(Adv澤erse日Selec可tion)遍。箏投資者陸一般根據(jù)優(yōu)夾質(zhì)企業(yè)和劣雁質(zhì)企業(yè)證券穩(wěn)的概率分布?jí)|估算出證券御的預(yù)期價(jià)值蘋(píng)進(jìn)行投資選籠擇。但因劣竄質(zhì)企業(yè)積極蓄推銷(xiāo)其證券習(xí)并以高于其扇內(nèi)在價(jià)值的敞溢價(jià)水平賣(mài)捕出，而優(yōu)質(zhì)遵企業(yè)反而不撈能實(shí)現(xiàn)相應(yīng)著高的溢價(jià)水熱平籌資，這村就產(chǎn)生了不樂(lè)合理的資金遷配置機(jī)制，候即資金向劣巡質(zhì)企業(yè)流動(dòng)紐，出現(xiàn)”劣啞幣驅(qū)逐良幣芒”現(xiàn)象，優(yōu)覺(jué)質(zhì)企業(yè)被擠守出市場(chǎng)，投萌資者得不到伴滿意的回報(bào)蔬，從而對(duì)市勇場(chǎng)喪失信心鹿。她道德危栗險(xiǎn)(Mor難alHa扭zard)枝。掩作為代您理人的大股蒜東、管理層蹄與普通投資居者存在的信仗息不對(duì)稱(chēng)，恢必然導(dǎo)致普節(jié)通投資者難再以掌握企業(yè)坊內(nèi)部真實(shí)、拴完整的信息殘，從而使代命理人產(chǎn)生偷近懶、懈怠、趕機(jī)會(huì)主義以亭及其他損害犯投資者利益饅的行為，產(chǎn)搖生代理人的兔道德危險(xiǎn)。刃這是證券市勺場(chǎng)上存在的敘一個(gè)比較嚴(yán)啦重的問(wèn)題。抹4、契功約人：有限養(yǎng)理性、機(jī)會(huì)誦主義逮威廉姆隨森(Wil稱(chēng)liams確on)認(rèn)為礙，現(xiàn)實(shí)中的覽人都是”契擇約人”，他棕們無(wú)不處于登交易之中，劫并用各種或行明或暗的契根約來(lái)規(guī)制他教們的交易。佛威廉姆森在教其經(jīng)典名著叮《資本主義夢(mèng)的經(jīng)濟(jì)制度拆》中指出：客由于契約不衣完備性所產(chǎn)吩生的交易成筒本，是導(dǎo)致傾資源配置效碧率降低的重丈要原因。交頌易成本成立料的兩個(gè)重要森行為假定：刊有限理性(低bound知rati包onale濫)、機(jī)會(huì)主億義(opp續(xù)ortun或ism)。大有限理皇性：人類(lèi)大覽腦在處理信僅息、系統(tǒng)地昌闡釋、解決怨現(xiàn)實(shí)世界的叼復(fù)雜問(wèn)題方撇面存在局限刷性。因此，頃締約者要想伍簽訂一個(gè)包閉括對(duì)付未來(lái)冬隨機(jī)事件的辛詳盡的契約販條款是不可給能的?；鶛C(jī)會(huì)主丑義：人們往蓄往運(yùn)用詭計(jì)補(bǔ)來(lái)尋求個(gè)人貢利益，包括繩逃避責(zé)任、冰欺詐以及其胡他非最優(yōu)的況行為。在少怖數(shù)交易參與此者的條件下瘦，參與各方奉都會(huì)通過(guò)具勢(shì)有機(jī)會(huì)主義便動(dòng)機(jī)的陳述浮、無(wú)休止的豆?fàn)幷搧?lái)尋求版對(duì)自己最有戲利的條件。擦企業(yè)組段織之所以可扮以降低交易零成本，提高吸資源配置效噸率，就在于醬企業(yè)內(nèi)部組罩織及等級(jí)結(jié)堤構(gòu)決定了可蝶以通過(guò)專(zhuān)業(yè)頃分工處理信鳳息，減少不辰確定性;選但擇激勵(lì)與控半制技巧，扼征制機(jī)會(huì)主義寶;資產(chǎn)專(zhuān)業(yè)諸化程度越高耍，就越有可蠻能在組織內(nèi)責(zé)部更有效率鏈地進(jìn)行交易雹。企業(yè)內(nèi)部浩有各種各樣泉的分工，集握體的思維總窩是高于個(gè)人松的思維，集蠟體決策總是貿(mào)優(yōu)于個(gè)人決扭策，這樣就你可以降低交筋易成本。獸5、委培托——代理辜理論淋契約理徹論認(rèn)為，企蔽業(yè)的本質(zhì)是綢契約的集合繭，企業(yè)是受跑契約關(guān)系約隨束的資源所榜有者集合而蜓成的”聯(lián)盟冊(cè)”。這一”嶄聯(lián)盟”組織愛(ài)體的顯著特箭征是團(tuán)隊(duì)生鉗產(chǎn)。由此，龜產(chǎn)生了所有這者與管理者稀，股東與債既權(quán)人，企業(yè)流和雇員、供攏應(yīng)商、客戶驢之間的委托蓄——代理關(guān)膨系。徹在任何歌一種涉及非價(jià)對(duì)稱(chēng)信息的控交易中，享扒有信息優(yōu)勢(shì)連的一方(即掘infor唉medp棚layer打知情者)為姻代理人，另接一方(即U船ninfo至rmed洽playe御r不知情者偵)為委托人奏。經(jīng)濟(jì)學(xué)中逢的委托——航代理理論試轎圖模型化如拴下一類(lèi)問(wèn)題仍：揚(yáng)一個(gè)參惡與人(委托耽人)想讓另隙一個(gè)參與人閣(代理人)綠按照自已的迅利益選擇行薄動(dòng)，但委托魂人不能直接呀觀測(cè)到代理沸人選擇了什螺么行動(dòng)，所鈔能觀測(cè)到的姑只是另一些逼變量，這些塑變量由代理屬人的行動(dòng)和齊其他的外在蜘的隨機(jī)因素以共同決定，暖因而只是代岔理人行動(dòng)的糾不完全信息銅。委托人的就問(wèn)題是，如蠟何根據(jù)這些其觀測(cè)到的信汗息來(lái)評(píng)價(jià)、望獎(jiǎng)懲代理人遲，以激勵(lì)其去選擇對(duì)委托勻人最有利的染行動(dòng)?？驮谖写荨黻P(guān)噴系中，由于毒信息不對(duì)稱(chēng)餐，委托人需數(shù)要設(shè)計(jì)激勵(lì)扮合同以誘使紀(jì)代理人選擇漿對(duì)委托人最高有利的行動(dòng)頁(yè);或者在逆耗向選擇等情哲況下，委托隊(duì)人與代理人亦簽訂契約。果形成契熔約約束的必素要性在于：畫(huà)1)掠奪(眼hold變up)和從義屬性(dt觀pende標(biāo)nce)：勉團(tuán)體中的每谷一項(xiàng)資源都志依賴(lài)于團(tuán)體逆內(nèi)的其他資獄源，團(tuán)體成擠員容易受誘寶惑去掠奪依穿賴(lài)性資源以攻獲取租金。澇由于團(tuán)隊(duì)共滾同創(chuàng)造價(jià)值富，還必須解模決將創(chuàng)造出傍來(lái)的價(jià)值根效據(jù)成本最小旅化原則按比霧例分配給每掏一個(gè)投入要剪素的所有者竭，因此需要獄制訂合約?？?)道德風(fēng)漿險(xiǎn)(mor壽alha殖zard)艙與可塑性(研plast霸icity濤)：當(dāng)委托允人、因素所訂有者對(duì)代理銳人、要素所毒有者的行為白產(chǎn)生依賴(lài)性含，且獲取后抖者行為的信則息要付出高傭昂代價(jià)時(shí)，患就會(huì)產(chǎn)生道秘德風(fēng)險(xiǎn)。雇輪員逃避對(duì)雇干主的責(zé)任、梅債務(wù)人轉(zhuǎn)移早資產(chǎn)、管理染者沒(méi)有足夠百的細(xì)心管理辨非自己所有放的資產(chǎn)，均班屬道德風(fēng)險(xiǎn)翼。使用者可搭以任意支配甚資產(chǎn)或投資番，這種資產(chǎn)效或投資就是誘”可塑的”葡。由于可塑看性和監(jiān)督成憑本而產(chǎn)生的裂道德風(fēng)險(xiǎn)，抖是企業(yè)合約予應(yīng)解決的問(wèn)琴題。株代理關(guān)禮系產(chǎn)生的成謙本包括：訂炎約成本;監(jiān)辟督、控制代柴理人的成本色;保證成本巷(確保代理真人作出最優(yōu)膽決策或保證狗委托人蒙受藝次優(yōu)決策損睬失而得到賠憐償);福利卸損失(不能社完全控制代脈理人行為而抬產(chǎn)生的剩余奔損失)。避四、資伶本市場(chǎng)法制加創(chuàng)新：觀念已上的思考脫1、修湊改、彌補(bǔ)法戶律并非解決愈法律的不完制備性纖根據(jù)現(xiàn)芬代契約理論麻，契約的理吐想狀態(tài)是完排全契約，即終包括雙方或泄多方在預(yù)期尖未來(lái)的事件態(tài)發(fā)生時(shí)所有由的權(quán)利義務(wù)盯。但在現(xiàn)實(shí)弊中，絕大部激分契約或者杏說(shuō)全部契約蒙都是不完全糟的，這是因禮為簽約方在圓事前對(duì)未來(lái)應(yīng)所做的預(yù)期隊(duì)僅僅是基于培各方的主觀笨評(píng)估，未來(lái)奪所面臨的不鈔確定性在本捐質(zhì)上是不可干預(yù)期的。將為這一理論推需而廣之可以師發(fā)現(xiàn)，不但捆經(jīng)濟(jì)學(xué)意義便上的契約是繪不完備的，鑼法律意義上布的契約、規(guī)陸章制度、法自律條款也是宏不完備的。萄著名學(xué)腰者釣許成鋼都教授正是由粥此率先揭示倍了法律的不出完備性。許喪成鋼認(rèn)為，盾一個(gè)完備的屠法律應(yīng)該具赤備以下條件睡：法律不能門(mén)自相矛盾;皂法律適用于細(xì)所有主體;瀉法律適用無(wú)位限長(zhǎng)的時(shí)間穴。正是由于探這三個(gè)條件初，使得”完鈴備法律”是房不存在的，存法律不可能鍬完全具備這組三個(gè)條件。養(yǎng)由于法律不架完備，就會(huì)浸產(chǎn)生種種問(wèn)挽題。比如由歪于法律不可業(yè)能寫(xiě)清楚所蝶有事項(xiàng)，人笑們就可能認(rèn)蝦為作某些事放時(shí)不會(huì)受到次法律的制裁熄，即所謂的臉”阻嚇不足握”;如果法須律完全將一讀些行為禁止矩，就會(huì)帶來(lái)莊”阻嚇過(guò)度獨(dú)”，法律過(guò)縫于嚴(yán)厲，人密們的某些良始性行為也會(huì)擔(dān)被禁止?？删胍?jiàn)，由于法蝕律的不完備霸性，要想使芬法律設(shè)計(jì)到怖最優(yōu)是不可坦能的。在法稻律不完備的儀情況下，如本果僅依賴(lài)法陸庭被動(dòng)執(zhí)法改，肯定會(huì)導(dǎo)俯致對(duì)違法行耳為或是阻嚇聯(lián)不足，或是普阻嚇過(guò)度。描因此，引入谷監(jiān)管機(jī)構(gòu)以揚(yáng)主動(dòng)方式執(zhí)航法可以改進(jìn)擋法律效果，桂彌補(bǔ)法律不六完備性之不蜘足。例如銀你監(jiān)會(huì)、證監(jiān)茄會(huì)和保監(jiān)會(huì)饑的設(shè)立就是透為了彌補(bǔ)法捕律的不足而胞設(shè)立的。野基于以做上理論，我彩們認(rèn)為：首梅先，試圖以傾修改法律的裳方式使法律敗條款盡善盡像美，使法律弄具有完備性塔是不切實(shí)際窄的。從這個(gè)蜘意義上說(shuō)，蓄修改法律、椒彌補(bǔ)法律之佳不足并不是厚完善法律，抓而是使法律膛的執(zhí)行更具輔有現(xiàn)實(shí)性、躍針對(duì)性，使呀法律的調(diào)整鋒功能更加有兄效。其次，錦在資本市場(chǎng)陷領(lǐng)域?qū)Ψ山癫煌陚湫缘木咀詈脧浹a(bǔ)，曲是建立低成揚(yáng)本、高效率亮、公正執(zhí)法狼的監(jiān)管機(jī)構(gòu)議，以及依賴(lài)會(huì)于具有強(qiáng)制市力的司法機(jī)偶構(gòu)的適度介深入。在金融信監(jiān)管機(jī)構(gòu)不壓能完全進(jìn)行喘監(jiān)管的領(lǐng)域蔥，法院等司走法機(jī)構(gòu)的介察入也會(huì)彌補(bǔ)盆監(jiān)管不足。訪當(dāng)然，需要昆著力解決監(jiān)皺管失靈和司棄法阻礙之弊訂端。第三，率企圖將所有甜的不良行為校、利已行為散、敗德行為逮定性為非法岡，從而予以百?gòu)氐锥沤^的孟立法動(dòng)機(jī)，耐潛意識(shí)追求芽的是法律責(zé)就任完備化的該目標(biāo)，而這輔是一種錯(cuò)誤蓮的觀念。有羨些行為是需犁要道德、倫靠理來(lái)規(guī)制的女，如果都納勇入法律范圍師用法律來(lái)調(diào)愉整是一種不永正確的觀念莊，是對(duì)法律帽的曲解。有清一個(gè)例子就相是內(nèi)幕交易淋。從美國(guó)的彼證券法到中極國(guó)的證券法屋通常都把內(nèi)訊幕交易定性泉為一種犯罪殃行為、一種是嚴(yán)重的證券欲欺詐行為，暴我國(guó)證券法材、刑法對(duì)內(nèi)原幕交易的規(guī)耳定相當(dāng)嚴(yán)厲悉。但不論是縣美國(guó)還是中壘國(guó)，內(nèi)幕交攤易天天都在繡發(fā)生，僅有端很少的犯罪語(yǔ)被懲之以法麗。那是否是蝶法律太過(guò)嚴(yán)拖厲?這一問(wèn)粒題，西方學(xué)淋者幾十年前面就有思考，匠有人認(rèn)為適滲當(dāng)?shù)膬?nèi)幕交前易是一種激砍勵(lì)機(jī)制，但冤主流思想仍集認(rèn)為內(nèi)幕交刮易違法。各錦國(guó)證券法將頸內(nèi)幕交易的迫信息范圍、避適用主體無(wú)拆限制擴(kuò)張，謹(jǐn)非但沒(méi)有阻維卻內(nèi)幕交易膝，反而在某漂種程度上不濃利于對(duì)所有歲者、管理層藥的激勵(lì)，就匙是一個(gè)很好咱的例證。速2、股扔?xùn)|、管理者早、投資者之益間的利益沖碰突，癥結(jié)是互信息不對(duì)稱(chēng)扯新古典閃契約理論假知定信息是對(duì)偉稱(chēng)的。但自膨阿克爾洛夫姑把不對(duì)稱(chēng)信緩息引入對(duì)市棒場(chǎng)的研究，醫(yī)并使信息經(jīng)縱濟(jì)學(xué)成為主感流經(jīng)濟(jì)學(xué)的拼一部分以后里，人們已認(rèn)旱識(shí)到信息的旗不完全和不貨對(duì)稱(chēng)是市場(chǎng)午經(jīng)濟(jì)存在利蔽益沖突的重滋要根源?，F(xiàn)帥代契約理論逃認(rèn)為，資源梢配置達(dá)到最爽優(yōu)狀態(tài)的重議要前提之一哄是私人決策墨者擁有充分豆、準(zhǔn)確、全灶面、及時(shí)的套信息。療證券市筍場(chǎng)中的信息幫不對(duì)稱(chēng)現(xiàn)象監(jiān)十分普遍和份突出，加之款搜集和處理弓信息的成本云較高、搭便袖車(chē)現(xiàn)象的出罵現(xiàn)，使得愿桌意開(kāi)發(fā)并供剪給信息資源規(guī)的市場(chǎng)主體糕失去積極性銳，從而導(dǎo)致貫證券市場(chǎng)信程息供給不足齒。內(nèi)幕交易隨、市場(chǎng)操縱庫(kù)、虛假陳述好的存在和泛息濫，更凸現(xiàn)輩了普通投資喜者在獲取信刺息資源方面基的法律困境葵。鑒于信息棋在資本市場(chǎng)褲資源配置中勤的核心作用訪，立法和政膽府機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)悟致力于解決宇市場(chǎng)信息不德對(duì)稱(chēng)和信息艦不完全的問(wèn)侮題，為投資董者創(chuàng)造獲取照真實(shí)、準(zhǔn)確嶼、充分、及循時(shí)的信息的火市場(chǎng)環(huán)境和富法制環(huán)境。斤3、賦幅予國(guó)有股、麥法人股以完兵全轉(zhuǎn)讓性盯在我國(guó)傳證券市場(chǎng)上鏡，由于作為幻非流通股的落國(guó)有股和法賀人股的普遍氏存在，使得憑股權(quán)分散無(wú)稼法達(dá)到預(yù)期加的理想狀態(tài)微。盡管上市競(jìng)公司的股權(quán)啟分散標(biāo)準(zhǔn)均烘符合公司法添第152條涂第四項(xiàng)規(guī)定粉的最低標(biāo)準(zhǔn)婦(持有股票無(wú)面值達(dá)人民婦幣1000海元以上的股衰東人數(shù)不少且于1000攻人，向社會(huì)珍公開(kāi)發(fā)行的省股份總數(shù)的嘉25%以上睬)，但在非男流通股大比魔例存在的情辛況下，該種寨最低分散比決例實(shí)際上被蛾稀釋。當(dāng)然湯，從理論上餡說(shuō)，國(guó)有股蘋(píng)、法人股的腿資源所有人宋可以通過(guò)所肺有權(quán)統(tǒng)一降初低代理成本蛙和解決可塑使性資源條件膠下的道德風(fēng)癥險(xiǎn)。但對(duì)公侄眾公司而言眨，所有權(quán)統(tǒng)創(chuàng)一是幾無(wú)可甚能的。而且丑，公眾公司佛的所有權(quán)由笛許多人共享緞，如果部分椒股東擁有專(zhuān)仰業(yè)化資源而始其他股東沒(méi)傻有此權(quán)力也雞會(huì)產(chǎn)生道德題風(fēng)險(xiǎn)。股東可們?cè)诓荒懿赡廴∽罴逊绞奖歼_(dá)成一致意多見(jiàn)的情況下莖，可以通過(guò)淹股份的可轉(zhuǎn)前讓性而得到已解決(即”越用腳投票”儲(chǔ))。因此，論賦予國(guó)有股圈和法人股以撇完全轉(zhuǎn)讓性模(除協(xié)議轉(zhuǎn)睡讓外，還應(yīng)避進(jìn)入交易市傅場(chǎng)競(jìng)價(jià)轉(zhuǎn)讓示)，盡快實(shí)顏現(xiàn)與公眾股差一樣的競(jìng)價(jià)忽流通，是實(shí)憲現(xiàn)股權(quán)充分搏分散，解決赤資源可塑性居，公平分享英專(zhuān)業(yè)化資源木的有效途徑鴉(據(jù)最新消陽(yáng)息，我國(guó)年瓶?jī)?nèi)要解決股小權(quán)分置的問(wèn)蠅題)。返4、監(jiān)貫督和激勵(lì)管纏理人員(代哨理)的新制灶度安排皆如果一懸家公司的管究理者不是唯服一的所有者行，就會(huì)產(chǎn)生裙代理成本。彼股東通常把替管理權(quán)委托皮給管理人員慮以對(duì)公司實(shí)乖施控制。管變理人員(董嗽事、經(jīng)理)連作為資源所偵有人(股東萌)的代理人具，在盡職盡脾責(zé)的情況下鄙，可以防止見(jiàn)公司資源因合股權(quán)分散而勻被機(jī)會(huì)主義恢行為掠奪的株風(fēng)險(xiǎn)。但另惱一方面，只繁要管理人員絹不是100呀%的所有者儀，他們就會(huì)羅躲避責(zé)任，印如過(guò)分地消團(tuán)費(fèi)工資之外竟的額外補(bǔ)貼孩;不謹(jǐn)慎勤肅勉地把握盈熄利的投資機(jī)工會(huì)。躲避責(zé)但任的代價(jià)主熱要由委托人剩承擔(dān)。鮮傳統(tǒng)的能法律制度為識(shí)解決代理人黃問(wèn)題往往強(qiáng)紛調(diào)管理人員袍的忠實(shí)義務(wù)泡、注意義務(wù)貌，并嚴(yán)厲禁籠止自我交易痛、內(nèi)幕交易鐮、不當(dāng)關(guān)聯(lián)德交易。然而記其效用十分浙有限，且不跨能降低代理步成本。新的上制度安排應(yīng)納考慮：1、淹通過(guò)激勵(lì)機(jī)錦制(如股票窮期權(quán))的設(shè)誠(chéng)計(jì)，將管理悅?cè)藛T躲避責(zé)迎任、消極怠桿工的代價(jià)(泡福利損失)眉轉(zhuǎn)由其承擔(dān)壟，而不應(yīng)由面股東(委托槽人)承擔(dān)。巖2、使監(jiān)管縮機(jī)制市場(chǎng)化南。管理人員巷應(yīng)當(dāng)受到內(nèi)鑼部競(jìng)爭(zhēng)(其裹他人取代)汽和外部競(jìng)爭(zhēng)尖(管理人市糖場(chǎng))的監(jiān)督咳。與此相適性應(yīng)，法律應(yīng)群當(dāng)放寬委托歲人解除不稱(chēng)保職管理人員禿的條件，簡(jiǎn)洗化解職程序誰(shuí)(而我們現(xiàn)菜在解聘上市密公司董事的察程序卻非常盈繁瑣)。3工、促進(jìn)控制傷權(quán)市場(chǎng)的發(fā)督展。公司控閱制權(quán)市場(chǎng)(稅公司購(gòu)并)鉗理論假定：桂公司管理效湖率與公司股牢票的市場(chǎng)價(jià)回格是高度正番相關(guān)的。經(jīng)渴營(yíng)管理不好礙的公司的股幸票價(jià)格會(huì)相串對(duì)于它所在修的行業(yè)或整葬個(gè)市場(chǎng)的股礦票價(jià)格下跌胸。如果一個(gè)充公司的股價(jià)絞較低，那些紙相信能更有謹(jǐn)效管理該公宿司的人就會(huì)漆預(yù)期從購(gòu)并蘆該公司中獲返取大量的資勤本利得，因示此較低的股雪價(jià)往往會(huì)導(dǎo)虛致公司被購(gòu)合并，是控制靈權(quán)市場(chǎng)保證牌了公司管理職人之間的有訪效競(jìng)爭(zhēng)，并醉對(duì)沒(méi)有控制蒼權(quán)的小股東聲提供了強(qiáng)大繪的保護(hù)。賊5、完效善以股東為攻終極決定者寶的決策控制那系統(tǒng)院所有權(quán)疲與控制權(quán)的算分離，是現(xiàn)遣代公司制度責(zé)的一個(gè)重要壁特征。由于繁所有權(quán)非常