華大智造(688114)國(guó)產(chǎn)測(cè)序儀龍頭本土放量全球開拓

公司研究公司研究證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（2009）1210號(hào)證券分析師：鄭辰聯(lián)系人：萬(wàn)夢(mèng)蝶公司基本數(shù)據(jù)每股凈資產(chǎn)(元) 市場(chǎng)表現(xiàn)對(duì)比圖(近12個(gè)月)2022-09-09~2023-03-3041%22%4%-14%22/0922/1022/1123/0123/0223/03華大智造滬深300基因測(cè)序儀乃高成長(zhǎng)、高壁壘、強(qiáng)壟斷賽道。高成長(zhǎng)：全球和中國(guó)基因測(cè)序儀器、試劑及耗材市場(chǎng)規(guī)模2015-2019年間保持雙位數(shù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)全球市場(chǎng)規(guī)模2030年增至246億美元（19-30年CAGR為18.2%）、中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模2030年增至304億元（19-30年CAGR為19.7%）。高壁壘：基因測(cè)序儀器、試劑及耗材涉及復(fù)雜的多學(xué)科交叉和大量精密儀器制造和組裝，源頭性技術(shù)及專利布局構(gòu)筑高壁壘。強(qiáng)壟斷：跨國(guó)巨頭Illumina盤踞市場(chǎng)多年，2019年全球市占率約74.1%，中國(guó)市占率約61.9%，國(guó)產(chǎn)基因測(cè)序儀龍頭華大智造已占據(jù)一席之地，2019年全球市占率約3.5%，中國(guó)市占率約25.2%。華大智造技術(shù)和產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)凸出，本土放量，全球開拓。公司技術(shù)和產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)突出：公司在基因測(cè)序儀領(lǐng)域已形成DNBSEQ測(cè)序技術(shù)、規(guī)則陣列芯片技術(shù)、測(cè)序儀光機(jī)電系統(tǒng)技術(shù)等為代表的源頭性核心技術(shù)體系。公司高頻更新迭代，一方面豐富產(chǎn)品矩陣，目前T、G、E三大系列測(cè)序儀實(shí)現(xiàn)高、中、低通量全覆蓋，另一方面優(yōu)化產(chǎn)品性能，目前產(chǎn)品與相近通量競(jìng)品相比，一些參數(shù)能夠做到相當(dāng)或相近，部分參數(shù)能夠領(lǐng)先，測(cè)序質(zhì)量也可以與巨頭比肩，此外，公司測(cè)序儀器、試劑及耗材價(jià)格以及測(cè)序成本優(yōu)勢(shì)明顯。本土放量：基因測(cè)序儀自主可控意義重大，我國(guó)多次出臺(tái)相關(guān)政策鼓勵(lì)測(cè)序產(chǎn)業(yè)發(fā)展，政府采購(gòu)也支持國(guó)產(chǎn)。我們預(yù)計(jì)，國(guó)內(nèi)測(cè)序儀市場(chǎng)還有較大進(jìn)口替代空間，公司作為國(guó)產(chǎn)唯一覆蓋高中低不同通量的公司，有望充分受益。全球開拓：公司全球業(yè)務(wù)布局全面，截至2021年底，業(yè)務(wù)布局遍布六大洲80多個(gè)國(guó)家和地區(qū)，在全球多個(gè)國(guó)家和地區(qū)設(shè)立分/子公司、科研/生產(chǎn)基地及培訓(xùn)與售后服務(wù)中心等，為海外業(yè)務(wù)拓展提供支撐。海外涉訴國(guó)家/地區(qū)中涉訴的Illumina相關(guān)專利有效期將陸續(xù)屆滿，有利于公司在相關(guān)國(guó)家/地區(qū)測(cè)序儀產(chǎn)品的拓展。此外，公司完成了在美關(guān)鍵專利訴訟突破，迎來(lái)在美業(yè)務(wù)拓展黃金期，公司已于2023年1月宣布全線測(cè)序產(chǎn)品在美開售。投資建議：我們預(yù)計(jì)公司22-24年歸母凈利潤(rùn)分別為20.11、2.87、5.06億元，同比增長(zhǎng)315.8%、-85.8%、76.7%，EPS分別為4.85、0.69、1.22元，當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)PE分別為19、135、77倍。公司作為國(guó)產(chǎn)基因測(cè)序儀稀缺標(biāo)的，測(cè)序技術(shù)和產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)突出，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)國(guó)產(chǎn)替代持續(xù)推進(jìn)，公司市占率有望不斷創(chuàng)新高，海外市場(chǎng)有望持續(xù)深入。結(jié)合PS估值和DCF估值法，參考Illumina過(guò)去5年P(guān)S中樞，給予公司23年13倍PS，目標(biāo)市值約495億元，目標(biāo)價(jià)約120風(fēng)險(xiǎn)提示：1、專利訴訟風(fēng)險(xiǎn)；2、海外開拓進(jìn)度不及預(yù)期；3、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。每股盈利(元)資料來(lái)源：公司公告，華創(chuàng)證券預(yù)測(cè)注：股價(jià)為2023年3月30日收盤價(jià)一、華大智造：國(guó)產(chǎn)測(cè)序儀器龍頭 6 8 8 13（一）建立自主可控的源頭性核心技術(shù)體系 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（2009）1210號(hào) 6 6 7 7 7 8 8 8 8 9 9 9 9 其中基因測(cè)序儀業(yè)務(wù)包括基因測(cè)序儀及配套設(shè)備、測(cè)序配套試劑、數(shù)據(jù)處理系統(tǒng)、售后25205043210.320.4225205043210.320.42公司董事、總經(jīng)理牟峰先生，董事徐迅先生，董事、總裁余德健先生均為生物專業(yè)背景司及子公司與Illumina就美國(guó)境內(nèi)所有未決訴訟達(dá)成和解并收5042.3142.3127.805045402520500.3 0.8 0.8 0.10.1 6.280%60%40%20%0%-20%-40%-60%20172018201920202021基因測(cè)序?qū)嶒?yàn)室自動(dòng)化新業(yè)務(wù)其他基因測(cè)序增速（右軸）圖表5華大智造各業(yè)務(wù)常規(guī)和新冠收入拆基因測(cè)序常規(guī)與新冠業(yè)務(wù)收入實(shí)驗(yàn)室自動(dòng)化常規(guī)與新冠業(yè)務(wù)收入新業(yè)務(wù)常規(guī)與新冠業(yè)務(wù)4200.020.0212.7410.017.780.036.134.6920172018201920202021常規(guī)收入新冠收入20.2720.2719.510 0.050.130.591.111.65020172018201920202021常規(guī)收入新冠收入3.151.13201720182019202020212017常規(guī)收入新冠收入4540252057.554.5731.7323.230.69 0.027.554.5731.7323.230.69 0.028.01 0.11201720182019直銷20202021經(jīng)銷90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%0.2%99.8%99.0%6.3%16.4%19.2%93.7%83.6%80.8%201720192018直銷2021201720192018直銷2021經(jīng)銷盈利能力：基因測(cè)序儀業(yè)務(wù)毛利率較為穩(wěn)定，實(shí)驗(yàn)室自動(dòng)化和新業(yè)務(wù)毛利率存在一定波年41.42%增至2020年73.88%，樣本處理試劑銷量也大漲且毛利率較40%20% 201720182019202020212022Q1-3 -20%-40%整體毛利率新業(yè)務(wù)毛利率 整體毛利率新業(yè)務(wù)毛利率 基因測(cè)序毛利率整體凈利率25%20% 201720182019202020212022Q1-3 銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率氫鍵堿基糖-磷酸骨架基因測(cè)序產(chǎn)業(yè)鏈上游是基因測(cè)序相關(guān)儀器、試劑及耗材供應(yīng)商，提供基因測(cè)序平臺(tái)和解決方案；中游是實(shí)驗(yàn)室、研究機(jī)構(gòu)、測(cè)序服務(wù)公司為代表的服務(wù)提供商，其構(gòu)建大規(guī)模長(zhǎng)率為19.1%。分區(qū)域來(lái)看，美洲是基因測(cè)序市場(chǎng)規(guī)模最大的區(qū)域，而亞太地區(qū)增速最年增至42.4億美元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為240035030025020015050072.462.762.723.184.1102.410.534.7167.620212026歐洲20212026歐洲其他亞太美洲90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%6.8%6.8%22.0%27.1%46.4%46.0%44.4%22.3%22.1%24.8%25.2%6.7%6.1%20202020美洲2021亞太歐洲其他亞太3002502000201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E212.3201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E212.396.981.969.033.539.037.0245.8全球基因測(cè)序儀器、試劑及耗材市場(chǎng)規(guī)模（億美元）增速（右軸）全球基因測(cè)序儀器、試劑及耗材市場(chǎng)規(guī)模（億美元）70%60%50%40%30%20%0%-10%書，華創(chuàng)證券3503002502000201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E303.9259.4259.4220.793.737.842.244.017.423.2增速（右軸）中國(guó)基因測(cè)序儀器、試劑及耗材市場(chǎng)規(guī)模（億元）增速（右軸）60%50%40%30%20%0%書，華創(chuàng)證券據(jù)GrandViewResearch，基因測(cè)序儀器、試劑用戶、臨床研究用戶、制藥和生物技術(shù)公司、醫(yī)院和診所以及其他類型。學(xué)術(shù)研究依然是目前最大市場(chǎng)，臨床研究/醫(yī)院和診所預(yù)計(jì)呈現(xiàn)快速發(fā)展趨戶類型；在新興領(lǐng)域比如制藥和農(nóng)業(yè)等細(xì)分圖表16全球基因測(cè)序儀器、試劑及耗材市場(chǎng)結(jié)構(gòu)（外9.9%9.9%9.6%50.6%53.4%4.9%4.8%學(xué)術(shù)研究其他類型（農(nóng)業(yè)及環(huán)境基因組研究）臨床研究制藥及生物技術(shù)公司也對(duì)架構(gòu)設(shè)計(jì)和系統(tǒng)集成有很高要求。海外測(cè)序技術(shù)起步較早、發(fā)展時(shí)間較長(zhǎng)，源頭性技術(shù)及專利布局構(gòu)筑了較高壁壘，基因測(cè)序儀器、試劑及耗材市場(chǎng)呈現(xiàn)高集中度競(jìng)爭(zhēng)格PacificOxfordNanopore,BioSciences,2.2%1.6%華大智造,3.5%其他,5.0%ThermoFisher,13.6%Illumina,74.1%OxfordNanopore,2.1%3.0%其他2.1%3.0%其他,7.8%BioSciences,華大智造,25.2%Illumina,61.9%新藥研發(fā)與創(chuàng)新、微生物檢測(cè)、農(nóng)業(yè)與動(dòng)植物研究等，臨床端包括無(wú)創(chuàng)產(chǎn)前檢測(cè)、腫瘤診斷與精準(zhǔn)治療、感染診斷、腫瘤早篩等，高通量測(cè)序技術(shù)市場(chǎng)份額其他測(cè)序技術(shù)成本總體更高、通量與準(zhǔn)確性更低，應(yīng)用場(chǎng)景有所限制，目前低高高高高否否是低低高測(cè)序技術(shù)有望在較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)保持主流地位。而行業(yè)里新興測(cè)序技術(shù)不斷出現(xiàn)，各測(cè)序技術(shù)路線不斷豐富與完善，測(cè)序下游科研與臨床端應(yīng)用深度和廣度有望不斷拓展，并推動(dòng)0-2,000-4,000-6,0000-2,000-4,000-6,000（一）建立自主可控的源頭性核心技術(shù)體系有全球領(lǐng)先的底層核心測(cè)序技術(shù)和高通量基因持只做人類基因組測(cè)序服務(wù)，而不是遵循傳統(tǒng)的儀器銷售模式。CGUS開發(fā)了專門用于4,0002,00020062006200720082009201020112012Q1-3-8,000收入凈利潤(rùn)2,5002,00002006200720082009201020112012Q1-3指導(dǎo)中國(guó)團(tuán)隊(duì)將測(cè)序儀設(shè)計(jì)方案轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品并量產(chǎn)，培育中國(guó)研發(fā)團(tuán)隊(duì)自主產(chǎn)品測(cè)序生化研發(fā)中心公司應(yīng)用研發(fā)中心青島研發(fā)中心云影研發(fā)中心測(cè)序生化研發(fā)中心公司應(yīng)用研發(fā)中心青島研發(fā)中心云影研發(fā)中心研發(fā)架構(gòu)儀器通用技術(shù)研發(fā)中心研發(fā)架構(gòu)儀器產(chǎn)品研發(fā)中心BIT產(chǎn)品研發(fā)中心長(zhǎng)光研發(fā)中心CG研發(fā)中心8765432102.52.540%20%201720182019202020212022Q1-325%20%201720182019202020212022華大智造Illumina賽默飛券（華大智造2022Q1-3數(shù)據(jù)）DNBSEQ測(cè)序技術(shù)是公司所有基因測(cè)序技術(shù)配合的流體和光學(xué)檢測(cè)技術(shù)和堿基識(shí)別算法等。DNA納米球制備技術(shù)基于最原始模板，可最大程度降低擴(kuò)增時(shí)拷貝錯(cuò)誤概率使用兩種熒光對(duì)四種堿基混合標(biāo)記，通過(guò)產(chǎn)生后續(xù)準(zhǔn)確性的影響技術(shù)優(yōu)勢(shì)從而提高測(cè)序準(zhǔn)確性相較四色熒光測(cè)序，保證準(zhǔn)確率的同時(shí)減少測(cè)序時(shí)間以及數(shù)據(jù)處理時(shí)間，同時(shí)簡(jiǎn)化測(cè)序儀光基于CoolMPS技術(shù)的測(cè)序試劑耗材能低至0.0001%-0.0004%。DNBSEQ測(cè)序規(guī)則陣列芯片技術(shù)（PatternedArray）采用半導(dǎo)體再通過(guò)與測(cè)序儀光學(xué)鏡頭的精確匹配從而提供離散、準(zhǔn)確的單像素信息，保證光學(xué)鏡頭采集的光信號(hào)具有較高特異性，從而降低背景噪音，保障測(cè)序準(zhǔn)確度，提高測(cè)序芯片單位面積利用效率，提高信號(hào)采集效率。傳統(tǒng)隨機(jī)陣列芯片需要樣本濃度處于一定范圍才能保證樣本簇密度合適，否則無(wú)法準(zhǔn)確低成本地完成海量高質(zhì)量實(shí)時(shí)基因數(shù)據(jù)的獲取。及華大智造（DNA納米球與聯(lián)合探針錨定聚合結(jié)合這三大技術(shù)流派在基因測(cè)序領(lǐng)域技術(shù)路線技術(shù)特點(diǎn)技術(shù)缺點(diǎn)會(huì)產(chǎn)生標(biāo)簽跳躍，需使用雙接頭彌補(bǔ)PCR擴(kuò)增會(huì)導(dǎo)致錯(cuò)誤累積，半導(dǎo)體信號(hào)對(duì)連續(xù)相同堿基識(shí)別錯(cuò)誤率高數(shù)據(jù)產(chǎn)出效率-NovaSeq6000超小型/小型品，藍(lán)色底紋表示賽默飛產(chǎn)品）從測(cè)序結(jié)果質(zhì)量也可看出公司基因測(cè)序平臺(tái)性能可比肩巨頭。2021年韓國(guó)研究團(tuán)隊(duì)在和IlluminaNovaSeq6000在全基因組測(cè)序?qū)用娴男阅?，?jīng)過(guò)多段大小分布、基因覆蓋率和表達(dá)變異檢測(cè)方面與Illumina平1JeonSA,ParkJL,ParkSJ,etal.ComparisonbetweenMGI采購(gòu)數(shù)量、設(shè)備版本、維保服務(wù)套餐類型、市場(chǎng)推廣階段等多種因素綜合影響，沒(méi)有標(biāo)圖表37不同型號(hào)基因測(cè)序儀器實(shí)際成交價(jià)格區(qū)間（中標(biāo)價(jià)--------------公司基因測(cè)序儀產(chǎn)品第三方客戶數(shù)量迅速增加，關(guān)聯(lián)方收入占比顯著降低。公司基因測(cè)864 0.0201720182019關(guān)聯(lián)方收入20202021第三方收入測(cè)序儀業(yè)務(wù)收入剔除新冠相關(guān)收入）90%80%70%60%50%40%30%20% 7%27%60%99%93%73% 7%27%60%99%93%73%73%40%27%201720182019關(guān)聯(lián)方收入20202021第三方收入測(cè)序儀業(yè)務(wù)收入剔除新冠相關(guān)收入）Genomics,2021,43:712關(guān)聯(lián)方主要包括華大基因、華大控股及其他子公司、華大研究院體系以及包含吉因加、菁良基因和猛犸公益基金會(huì)等其他關(guān)聯(lián)證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可儀是發(fā)現(xiàn)生命科學(xué)規(guī)律的重要工具，為基因檢測(cè)、基因編輯、基因合成等多領(lǐng)域的研究應(yīng)用提供底層支撐。同時(shí)，基因信息不僅涉及公眾的關(guān)鍵隱私，也是國(guó)家重要的數(shù)據(jù)資源，基因測(cè)序儀作為解讀人類基因密碼的高端設(shè)備，自主可控意義重大。發(fā)布主體相關(guān)內(nèi)容《粵港澳大灣區(qū)發(fā)展規(guī)劃綱要》發(fā)改委《促進(jìn)健康產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)綱要（2019-2022加快新一代基因測(cè)序等關(guān)鍵技術(shù)研究和轉(zhuǎn)化《國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十四個(gè)五年規(guī)劃和203基因技術(shù)等領(lǐng)域組織實(shí)施未來(lái)產(chǎn)業(yè)孵化與加速計(jì)劃劃布局一批未來(lái)產(chǎn)業(yè)《中華人民共和國(guó)科學(xué)技術(shù)進(jìn)步法》對(duì)境內(nèi)自然人、法人和非法人組織的科技創(chuàng)新產(chǎn)發(fā)改委《“十四五”生物經(jīng)濟(jì)發(fā)展規(guī)劃》加快發(fā)展高通量基因測(cè)序技術(shù)，推動(dòng)以單分子測(cè)序8640.00.20.00.2201820192018中國(guó)大陸及港澳臺(tái)地區(qū)2020亞太區(qū)2021歐非區(qū)2022Q1-3美洲區(qū)證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可訴國(guó)家/地區(qū)包括美國(guó)、德國(guó)、比利時(shí)、瑞士、英國(guó)、瑞典、法國(guó)、西班牙、中國(guó)香港、利有效期屆滿后，公司在涉訴國(guó)家/地區(qū)涉訴產(chǎn)品的業(yè)務(wù)拓展序號(hào)有效期Illumina要求保護(hù)的主要技術(shù)方案對(duì)應(yīng)公司的被訴侵權(quán)技術(shù)方案ModifiedNucleotidesforPolynucleot核糖或脫氧核糖糖部分的羥基ModifiedNucleotidesforPolynucleotModifiedNucleotidesforPolynucleotUS7541444ModifiednucleotidesUS7771973ModifiednucleotidesUS10480025US7566537US9410200Improvedmethodofnucleotidedetection使用抗壞血酸或其鹽作為拍照緩沖液的測(cè)序方US9303290MethodofnucleotidedetectionUS9217178MethodofnucleotidedetectionUS9970055MethodofnucleotidedetectionDyecompoundsandtheuseoftheirlabelledconjugatesModifiedbtypeDNApolymerasesforimprincorporationofnucleotideanalogues置公司完成在美關(guān)鍵專利訴訟突破，全面解鎖美國(guó)市場(chǎng)。就CGUS在美國(guó)特拉華州地區(qū)法CGUS兩項(xiàng)專利構(gòu)成侵權(quán)，并認(rèn)定反訴中Illumina證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可系列專利授權(quán)。雙方同意未來(lái)3年在美國(guó)境內(nèi)將不會(huì)就專利或不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)起訴對(duì)方及其客戶，也不對(duì)現(xiàn)有測(cè)序平臺(tái)可能造成的損失進(jìn)行索賠，公司（一）實(shí)驗(yàn)室自動(dòng)化：疫后回落，穩(wěn)步發(fā)展實(shí)驗(yàn)室自動(dòng)化是指充分運(yùn)用實(shí)驗(yàn)室技術(shù)資源、信息資源和人的智力資源，在無(wú)人或少人酸提取與樣本制備方面，實(shí)驗(yàn)室自動(dòng)化設(shè)備主要有自動(dòng)移液工作站和自動(dòng)核酸提取儀。復(fù)合增速預(yù)計(jì)為8.8%，樣本處理、分裝、分析等領(lǐng)域市場(chǎng)2021-2025的公司之一，對(duì)該領(lǐng)域自動(dòng)化有深刻理解，積累了以移液平臺(tái)、溫控平臺(tái)等模塊為核心的覆蓋核酸樣本處理領(lǐng)域的自動(dòng)化技術(shù)，并開發(fā)了自動(dòng)化樣本處理系統(tǒng)、實(shí)驗(yàn)室自動(dòng)化樣本前處理工作站，將樣本從采樣管轉(zhuǎn)移至標(biāo)準(zhǔn)孔板移液法高通量自動(dòng)化樣本處理，用于文庫(kù)制備與核一站式模塊化測(cè)序工作站，提供從樣本制備到基因測(cè)序報(bào)告出具的全流程全自動(dòng)血漿白膜層分離生產(chǎn)線，提供從全血到血漿白膜層的全流程自動(dòng)化處理解樣本處理試劑耗材樣本處理試劑以及適配自動(dòng)化設(shè)備的耗材疫情加速公司實(shí)驗(yàn)室自動(dòng)化業(yè)務(wù)發(fā)展。疫情期間，公司自動(dòng)化樣本處理系統(tǒng)及相關(guān)提取試劑成為全球多國(guó)快速提升新冠病毒檢測(cè)通量的強(qiáng)大工具，帶動(dòng)實(shí)驗(yàn)室自動(dòng)化業(yè)務(wù)收入證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可HYPERLINK\l"boo