美國長期經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變化與周期的機(jī)會

2請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明01長期變化—科技周期下行3目

錄CONTENTS第一部分：長期變化—科技周期下行以半導(dǎo)體為代表的科技行業(yè)步入下行周期居民杠桿率回升帶動非美國家周期繁榮4請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明美國科技周期下行：核心觀點(diǎn)&邏輯美國科技創(chuàng)新放緩、科技周期下行→居民杠桿率回升→非美國家周期繁榮，中國高端制造或推動全球格局重塑科技行業(yè)研發(fā)人員需求減少傳統(tǒng)需求上升非美國家周期繁榮中國加速追趕全球制造業(yè)成本下行生產(chǎn)力提升美國科技行業(yè)逐漸成熟，行業(yè)格局趨于壟斷，技術(shù)創(chuàng)新速度放緩科技行業(yè)裁員潮美國科技行業(yè)周期上行時期技術(shù)創(chuàng)新不斷迭代下游需求旺盛科技行業(yè)維持高利潤率科技行業(yè)利潤占比不斷提升?科技周期繁榮，居民杠桿率下行美國貧富差距增加社會矛盾持續(xù)激化美國科技行業(yè)技術(shù)迭代下游需求科技行業(yè)科技行業(yè)利潤經(jīng)濟(jì)需要新的利潤來限制低端勞動力周期下行時期速度放緩減弱利潤增速放緩占比下降?源，居民部門加杠桿供給中國在全球中低端科技產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)替代美國中國高端技術(shù)取得突破如果美國持續(xù)缺乏技術(shù)創(chuàng)新美國長期滯漲，海外傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)繁榮去中國化產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)美元體系崩潰全球格局重塑勞動力價格上升美國通脹，美元長期下行，美債利率維持高位其他原因利好周期、有色、一帶一路利好中國高端制造制造業(yè)回流勞動力價格上漲居民杠桿率上升美國互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)惡化GDP占全球比重下行資料來源：德邦研究所繪制科技行業(yè)的代表之半導(dǎo)體：從成長到周期半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)成長性需求成長產(chǎn)能成長結(jié)構(gòu)成長周期性產(chǎn)品周期產(chǎn)能周期庫存周期下游應(yīng)用領(lǐng)域不斷拓展，需求端持續(xù)成長，全球銷售額從1976年到2021年增長187倍供給端各環(huán)節(jié)產(chǎn)能持續(xù)爬升，全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)CapEx從1983年到2021年CAGR為10%新技術(shù)取代舊技術(shù)，新產(chǎn)品替代舊產(chǎn)品，高端產(chǎn)品下沉，低端產(chǎn)品淘汰，結(jié)構(gòu)成長優(yōu)化長周期：宏觀周期、技術(shù)迭代等因素驅(qū)動的產(chǎn)品周期，約10年左右中周期：供給端（企業(yè)）資本支出驅(qū)動的產(chǎn)能周期（朱格拉周期），約3~4年短周期：銷售端（市場）短期供需錯配驅(qū)動的庫存周期（基欽周期），約3~6季度140%120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%0100020003000400050006000全球半導(dǎo)體年度銷售額（億美元）銷售額YoY（右）請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明5SIA，德邦研究所繪制成長性&周期性：在周期波動中成長，從萌芽走向成熟宏觀、技術(shù)、產(chǎn)業(yè)政策、供需關(guān)系等多重因素共同影響，全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)在波動中增長，呈現(xiàn)出螺旋式上升趨勢從“強(qiáng)成長、弱周期”，走向“弱成長、強(qiáng)周期”，從爆發(fā)式增長的新興產(chǎn)業(yè)，到漸進(jìn)式前進(jìn)的成熟產(chǎn)業(yè)科技行業(yè)的代表之半導(dǎo)體：從成長到周期-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%0100020003000400050006000全球半導(dǎo)體年度銷售額（億美元）銷售額YoY（右）1980年前請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明6SIA，德邦研究所繪制半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)萌芽時代1981-1990年家用電器時代CAGR=

20.5%1991-2000年臺式機(jī)時代CAGR=

15.6%2001-2008年功能手機(jī)、筆記本電腦CAGR=

8.2%2009-2014年3G/4G、智能手機(jī)CAGR=

8.7%2015-2021年5GAIoT、智能手機(jī)、智能汽車，CAGR

=

8.2%成長階段復(fù)盤：跨越下游應(yīng)用市場的多輪興衰更迭周期，成長為5500億美元的支柱產(chǎn)業(yè)1976年以來，全球半導(dǎo)體市場銷售金額從最初的約29億美元成長為2021年的5418億美元，增長了約187倍，年均復(fù)合增速達(dá)到12.3%按照下游半導(dǎo)體產(chǎn)品應(yīng)用領(lǐng)域的變化，全球半導(dǎo)體市場可以大致上分為6個成長階段科技行業(yè)的代表之半導(dǎo)體：從成長到周期28%28%30%31%30%

31%37%

41%45%

48%

46%

47%

49%

46%

49%

49%

49%

50%

49%

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50%56%

58%60%62%

61%73%68%67%

66%78%

78%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%01000200030004000500060001990

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2021全球半導(dǎo)體年度銷售額（億美元）30家半導(dǎo)體企業(yè)收入（億美元）企業(yè)合計(jì)收入/全球半導(dǎo)體銷售額（右）12 12 1317 1719 20222426 2627 27 27 28 29 29 29 29 29 29 29 29 29 29 29 29 29 30 30 30 301990

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2021注：由于部分企業(yè)上市時間較晚，所以收入合計(jì)數(shù)據(jù)并非在所有年份均包含30家企業(yè)。該圖反應(yīng)30家企業(yè)中開始披露財務(wù)數(shù)據(jù)的企業(yè)數(shù)量的變化成熟特征：產(chǎn)業(yè)價值量向頭部企業(yè)聚攏，集中度提升，競爭格局趨于穩(wěn)定2005至2017年間的29家企業(yè)的合計(jì)收入在全球半導(dǎo)體銷售額的比重從49%提升至67%2021年格羅方德在納斯達(dá)克上市后，費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)成分拓展至30只股票，該30家企業(yè)合計(jì)收入占全球半導(dǎo)體銷售額的比重也提升至78.4%請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明7SIA、Capital

IQ，

德邦研究所成熟特征：頭部企業(yè)收入/利潤波動趨窄，盈利能力逐漸增強(qiáng)，自由現(xiàn)金流水平持續(xù)提升（1/2）科技行業(yè)的代表之半導(dǎo)體：從成長到周期80%60%40%20%0%-20%-40%-60%1990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020

2021企業(yè)收入YoY（右） 毛利潤YoY（右）60%50%40%30%20%10%0%-10%1990199119921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020

2021凈利率 毛利率 ROE FCF/收入對費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)的30只成分股財務(wù)數(shù)據(jù)加總，收入與利潤波動收窄，盈利能力、自由現(xiàn)金流水平不斷提升新臺階請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明8SIA、Capital

IQ，

德邦研究所成熟特征：頭部企業(yè)收入/利潤波動趨窄，盈利能力逐漸增強(qiáng)，自由現(xiàn)金流水平持續(xù)提升（2/2）科技行業(yè)的代表之半導(dǎo)體：從成長到周期16%22%29%49%45%15%20%4%8%9%11%35%46%10%9%11%9%14%17%38%51%18%17%14%8%13%13%19%53%22%21%17%0%10%20%30%40%50%60%1991-20002001-20082009-20142015-2021全球半導(dǎo)體銷售額CAGR龍頭企業(yè)收入CAGR龍頭企業(yè)毛利潤C(jī)AGR龍頭企業(yè)凈利潤C(jī)AGR龍頭企業(yè)平均毛利率龍頭企業(yè)平均凈利率龍頭企業(yè)平均ROE龍頭企業(yè)平均FCF/收入對費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)的30只成分股財務(wù)數(shù)據(jù)加總，收入與利潤波動收窄，盈利能力、自由現(xiàn)金流水平不斷提升新臺階請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明9SIA、Capital

IQ，

德邦研究所；注：區(qū)間財務(wù)比率數(shù)值為年末值的算術(shù)平均10請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明54.543.532.521.510.501.00E+001.00E+021.00E+041.00E+061.00E+081.00E+10196819781988芯片成本（億美元）1998 2008 2018單個處理器晶體管數(shù)量 趨勢線0%20%40%60%80%100%5nm7nm10nm16/20nm28nm40/45nm65nm90nm0.11/0.13um0.15/0.18um

0.25umandabove長期：制造技術(shù)迭代遭遇理論瓶頸，先進(jìn)工藝滲透速度減緩

→

技術(shù)周期拉長？科技行業(yè)的代表之半導(dǎo)體：技術(shù)迭代速度漸緩20152016201720182019202020212022202320242025英特爾14

nm+10nm10nm+7

nm4nm3

nm2

nm三星28

nm10

nm7

nm6nm5

nm4

nm3nm2nm臺積電16

nm+10

nm7

nm7nm+5

nm5nm+3nm2

nm中芯國際28

nm14

nm12nm摩爾定理理論值7

nm5

nm3

nm1

nm量子隧穿現(xiàn)象限制芯片工藝節(jié)點(diǎn)演進(jìn)，摩爾定律面臨瓶頸；后摩爾時代，該如何超越摩爾定律？資料來源：臺積電、英特爾、IC

Insights、Karl

Rupp、O、IBS等，德邦研究所集成電路晶體管密度提升帶來的邊際效益遞減，芯片成本上升7nm5nm臺積電5nm量產(chǎn)后滲透速度較前代7nm有所減弱，3nm將會如何？11請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明科技行業(yè)的代表之半導(dǎo)體：步入下行周期99%91%85%75%95%90%85%80%0200001500010000500025000

100%30000

105%1Q20

2Q20

3Q20

4Q20

1Q21

2Q21

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4Q21

1Q22

2Q22

3Q22

4Q2210611025113115311817146611.0%-3.4%0.3%135.4%18.7%-19.3%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%20001800160014001200100080060040020002018

2019

2020

20212022F2023FYoY(右)等效8英寸產(chǎn)能（萬片） 等效8英寸出貨量（萬片） 晶圓廠產(chǎn)能利用率SIA、Gartner，德邦研究所全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)資本支出（億美元）IC

Insights

2022-11預(yù)測，德邦研究所20Q1至22Q4全球半導(dǎo)體晶圓廠產(chǎn)能、出貨量與產(chǎn)能利用率及預(yù)測2023年全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)資本支出預(yù)計(jì)將出現(xiàn)大幅下降短期：晶圓廠稼動率下行、市場規(guī)?；?qū)⑽s；中期：資本開支料將沖高回落；長期：下游需求增速放緩(1/2)2020年，新冠病毒全球大流行加速了在線辦公滲透率提升，電腦、平板、手機(jī)等各類電子設(shè)備銷量大幅提升，旺盛需求推動多數(shù)晶圓廠產(chǎn)能利用率超過85%，部分代工廠接近或超過100%2021年，企業(yè)紛紛擴(kuò)大資本開支、提升產(chǎn)能，全球資本開支增速達(dá)到近幾年極大值2022年后，地緣政治、通貨膨脹等因素致使全球經(jīng)濟(jì)放緩，H1資本開支仍在增加，但產(chǎn)能緊張局面已得到緩解，且晶圓廠的產(chǎn)能利用率21Q4已出現(xiàn)下滑，制造商開始削減未來資本支出預(yù)算。另一方面，存儲器市場的疲軟和美國對中國半導(dǎo)體生產(chǎn)商的限制（限制購買美國公司設(shè)備）也將對23年全球資本開支造成一定負(fù)面影響。ICInsights于11月22日下修預(yù)測，預(yù)計(jì)22年全球資本支出約為1817億美元，同比增速約18.7%，而23年預(yù)計(jì)全球半導(dǎo)體資本支出將下滑約19.3%至1466億美元12請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明短期：晶圓廠稼動率下行、市場規(guī)?；?qū)⑽s；中期：資本開支料將沖高回落；長期：下游需求增速放緩(2/2)科技行業(yè)的代表之半導(dǎo)體：步入下行周期120%100%80%60%40%20%0%-20%-40%-60%2000180016001400120010008006004002000全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)資本支出（億美元）

YoY(右)24,51328,026-5,00015,00010,00030,00025,00020,000無線通信消費(fèi)電子計(jì)算&存儲汽車有線通信工業(yè)

合計(jì)[單位：億美元]全球半導(dǎo)體CapEx增速周期約為3-4年，此輪capex沖高回落，或?qū)Ⅱ?qū)動產(chǎn)業(yè)景氣度步入下行階段長期，基本盤：全球各類電子設(shè)備市場規(guī)模21-24預(yù)計(jì)增速4.6%短期，銷售端：2022年11月29日WSTS再次下調(diào)22-23預(yù)測3,3523,3894,1224,6884,1234,4045,5595801556626.2%4.4%-4.1%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%04000300020001000500070006000201520162023F2017 2018 2019 2020全球半導(dǎo)體銷售額及預(yù)測（億美元）2021 2022FYoYIC

Insights、Omdia、WSTS，德邦研究所13請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明科技行業(yè)的代表之半導(dǎo)體：從合作走向?qū)?，孰上孰下?

345551267891011設(shè)計(jì)設(shè)備材料制造商業(yè)化應(yīng)用1歐洲

IP

公司對于2美國EDA公司提供芯3美國

Fabless

公4美國

智能手

5美國、日本和歐洲半6美國公司開采二AP

芯片架構(gòu)進(jìn)行片設(shè)計(jì)所需的EDA軟司進(jìn)行芯片設(shè)計(jì)機(jī)OEM

廠商導(dǎo)體設(shè)備廠商提供生氧化硅并提煉成IP許可件選定芯片產(chǎn)制造關(guān)鍵設(shè)備冶金硅7

日本多晶硅制造商8韓國廠商將硅錠切片9中國臺灣晶圓制10

馬來西亞

晶11

中國大陸智能手機(jī)制12

智能手機(jī)銷售到將冶金硅通過熔化然后加工成硅片并運(yùn)造廠進(jìn)行一系列圓封裝對芯造商將芯片組裝進(jìn)智美國等消費(fèi)市場和重結(jié)晶等流程加送到晶圓制造廠加工形成晶圓片進(jìn)行封裝能手機(jī)工成電子級多晶硅BCG&SIA

2021《Strengthening

the

globalsemiconductor

supply

chain

in

an

uncertain

era》，德邦研究所合作：市場經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)下，各地區(qū)憑借在生產(chǎn)要素投入端的不同優(yōu)勢、主責(zé)不同環(huán)節(jié)，共筑全球半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈全球IC產(chǎn)業(yè)鏈分工實(shí)例（以某款智能手機(jī)AP為例）：歐洲和美國主要負(fù)責(zé)提供EDA工具、IP授權(quán)和芯片設(shè)計(jì)環(huán)節(jié)；OEM廠商通過選型確定供應(yīng)商和型號，芯片供應(yīng)商將圖紙交付給位于中國臺灣的代工廠量產(chǎn)；晶圓廠產(chǎn)線設(shè)備主要由美國、日本和歐洲的供應(yīng)商提供；晶圓片則先由一家美國公司提煉出冶金硅，然后交由日本多晶硅制造商加工廠電子級多晶硅，再由韓國廠商將單晶硅錠切割成硅片，最終送到中國臺灣晶圓廠的產(chǎn)線上；中國臺灣晶圓廠加工好的芯片送往馬來西亞完成封裝，最后在中國大陸的工廠被組裝到智能手機(jī)中，然后智能手機(jī)OEM廠商將產(chǎn)品銷往全球設(shè)計(jì)114請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明對抗：美國“對內(nèi)鼓勵+對外合作+對華限制”遏制中國發(fā)展；自主可控驅(qū)動中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈逆勢而上科技行業(yè)的代表之半導(dǎo)體：從合作走向?qū)梗肷鲜胂?？序號英文名稱中文名稱1AnhuiCambriconInformationTechnologyCo.,

Ltd.安徽寒武紀(jì)信息科技有限公司2Xiong’anCambriconTechnologyCo.,

Ltd.雄安寒武紀(jì)科技有限公司3Cambricon(HongKong)Co.,Ltd.寒武紀(jì)（香港）有限公司4Cambricon(Kunshan)InformationTechnologyCo.,

Ltd.寒武紀(jì)（昆山）信息技術(shù)有限公司5CambriconJixingge(Nanjing)TechnologyCo.,

Ltd.寒武紀(jì)行歌（南京）科技有限公司6Cambricon(Nanjing)InformationTechnologyCo.,

Ltd.寒武紀(jì)（南京）信息科技有限公司7SuzhouCambriconInformationTechnologyCo.,

Ltd.蘇州寒武紀(jì)信息科技有限公司8CambriconTechnologiesCorporation

Limited中科寒武紀(jì)科技股份有限公司9ShanghaiCambriconInformationTechnologyCo.,Ltd.上海寒武紀(jì)信息科技有限公司10Cambricon(Xi’an)IntegratedCircuitCo.,

Ltd.寒武紀(jì)（西安）集成電路有限公司11AVICResearchInstituteforSpecialStructuresof

AeronauticalComposites中國航空工業(yè)集團(tuán)公司濟(jì)南特種結(jié)構(gòu)研究所（已注銷）12AZUPInternationalGroupCo.,Ltd安洲國際集團(tuán)有限公司13BeijingHiFarTechnologyCo.,Ltd.北京華天海峰科技股份有限公司14BeijingMachineryIndustryAutomationResearchInstituteCo.,

Ltd.北京機(jī)械工業(yè)自動化研究所有限公司15BeijingUniStrongScience&TechnologyCo.,

Ltd.北京合眾思壯科技股份有限公司16BeijingVisionStrategyTechnologyCo.,

Ltd.北京銀景科技有限公司17CETCCloud(Beijing)TechnologyCo.,

Ltd.電科云(北京)科技有限公司18CETCLESInformationSystemGroupCo.,

Ltd.中電萊斯信息系統(tǒng)有限公司19ChinaElectronicsTechnologyGroupCorporationNo.28

Institute中國電子科技集團(tuán)公司第二十八研究所20ChineseAcademyofSciencesInstituteofComputing

Technology中國科學(xué)院計(jì)算技術(shù)研究所21GuangdongQinzhiTechnologyResearchInstituteCo.,

Ltd.廣東琴智科技研究院有限公司22HefeiCoreStorageElectronic

Ltd.合肥兆芯電子有限公司23KeyLaboratoryofInformationSystems

Engineering信息系統(tǒng)工程重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室24NanjingAixiInformationTechnologyCo.,

Ltd.南京艾溪信息科技有限公司25NanjingLESCybersecurityandInformationTechnology

ResearchInstituteCo.,

Ltd.南京萊斯網(wǎng)信技術(shù)研究院有限公司26NanjingLESElectronicEquipmentCo.,

Ltd.南京萊斯電子設(shè)備有限公司27NanjingLESInformationTechnologyCo.,

Ltd.南京萊斯信息技術(shù)股份有限公司28PXWSemiconductorManufactoryCo.,

Ltd.深圳市鵬芯微集成電路制造有限公司29ShanghaiIntegratedCircuitResearchandDevelopment

Center上海集成電路研發(fā)中心30ShanghaiMicroElectronicsEquipment(Group)Co.,

Ltd.上海微電子裝備(集團(tuán))股份有限公司31ShanghaiSuoweiInformationTechnologyCo.,

Ltd.上海索為信息科技有限公司32SystemEquipmentCo.,Ltd.ofthe28thResearchInstitute

(Liyang)溧陽二十八所系統(tǒng)裝備有限公司33TianjinTiandiWeiyeTechnologiesCo.,

Ltd.天津天地偉業(yè)科技有限公司34YangtzeMemoryTechnologiesCo.,

Ltd.長江存儲科技有限責(zé)任公司35YangtzeMemoryTechnologies(Japan)Inc.長江存儲技術(shù)（日本）有限公司36ZhongkeXinlian(Beijing)TechnologyCo.,

Ltd.中科信聯(lián)（北京）科技有限公司資料來源：美國商務(wù)部工業(yè)和安全局（BIS）、出口管制電子期刊微信公眾號，德邦研究所整理表

1：2022

年

12

月

15

日美國商務(wù)部工業(yè)和安全局新增的

36

家實(shí)體清單企業(yè)表

1：美國主要使用的幾種貿(mào)易制裁與管制黑名單基本情況介紹特別指定國民清單（SDN

清單）實(shí)體清單未經(jīng)核實(shí)清單（UVL

清單）被拒絕人員清單軍事最終用戶清單（MEU

清單）中國涉軍企業(yè)清單（CMC

清單）稱Specially

Designated英文名

Nationalsand

BlockedPersons（SDN）listBISEntity

ListBIS

UnverifiedList MilitaryEndUserChineseMilitaryDeniedPersons

List（UVL） (MEU)List

Companies（CMC）List主管部

美國商務(wù)部

美國商務(wù)部美國財政部

美國商務(wù)部海外資產(chǎn)管理辦公室

工業(yè)與安全局門 工業(yè)與安全局（BIS）

工業(yè)與安全局（BIS）（OFAC）

（BIS）美國商務(wù)部工業(yè)與安全局

美國國防部（BIS）準(zhǔn) 策和經(jīng)濟(jì)構(gòu)成威脅

或外交政策利益用途和終端用戶的合法性及可靠性軍或海岸警衛(wèi)隊(duì)以及革法》被定罪的實(shí)體察、政府情報或偵查旨在支持軍事最終用途的任何其他最終用戶國家武裝部隊(duì)及相關(guān)機(jī)構(gòu)（包括陸軍、海軍、海軍陸戰(zhàn)隊(duì)、空中國人民解放軍或中國政BIS

無法核實(shí)物項(xiàng)最終

府部門所有或控制或有關(guān)認(rèn)定標(biāo)

對美國國家安全、外交政

違反美國國家安全和/ 因違反《出口管制改國民警衛(wèi)隊(duì)、國家警聯(lián)的任何人，或者由中國國防部門所有或控制的實(shí)組織），還包括行動體影響在沒有獲得BIS

頒發(fā)的出口許可證的情況被列入

下，被列實(shí)體不得獲物項(xiàng)（包括貨物、原材料、軟件升級更新及技術(shù)交流）BIS

基本不會允許將體獲取EAR

管控物項(xiàng)受到不能再參與美國出口

EAR

744

補(bǔ)編

2

中

美國投資者禁止參與“中清單對

與美國相關(guān)的業(yè)務(wù)或美元

取受《出口管制條一定限制，但其限制程

相關(guān)貿(mào)易，無法獲取所列物項(xiàng)出口給軍事

國涉軍企業(yè)清單”上企業(yè)企業(yè)的

金融交易被切斷

例》（EAR）管控的度低于實(shí)體清單

受

EAR

管控的物項(xiàng)

最終用戶清單上的主

的境內(nèi)外證券融資行為被列入

清單的

典型中

國企業(yè)中國電子進(jìn)出口總公司、新疆生產(chǎn)建設(shè)兵團(tuán)、珠海振戎等?？低暋⑷A為、中

南昌大學(xué)、國科精密、芯國際、中廣核等

上海應(yīng)用物理研究所等深圳市馳創(chuàng)電子

中國航發(fā)、哈飛等浪潮集團(tuán)、中國電子科技集團(tuán)等資料來源：美國商務(wù)部、美國國防部、美國財政部、方達(dá)律師事務(wù)所微信公眾號、金華促貿(mào)網(wǎng)、中共中央黨校、中國貿(mào)易投資網(wǎng)

、中國國際貿(mào)易促進(jìn)委員會吉林省委員會、《美國對華法律政策工具以及我國反制措施研究》蔡開明，德邦研究所整理?由于地緣政治等因素和“制造業(yè)回流”的口號，美國近年來通過對內(nèi)鼓勵芯片2022年12月15日美國商務(wù)部工業(yè)和安全局新增的36家實(shí)體清單企業(yè)制造業(yè)發(fā)展、對外聯(lián)合日、韓、歐盟等地區(qū)打造去中國化芯片產(chǎn)業(yè)鏈，對華限制中國優(yōu)秀科技或半導(dǎo)體企業(yè)等多種產(chǎn)業(yè)政策和政治手段，阻礙中國發(fā)展……以半導(dǎo)體為代表的中國科技行業(yè)，實(shí)現(xiàn)國產(chǎn)化替代和自主可控尤為重要在海外半導(dǎo)體成為漸進(jìn)式的成熟產(chǎn)業(yè)之后，中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)仍有望快速成長美國通過各種貿(mào)易管制黑名單手段制裁中國企業(yè)中國美國日本韓國中國臺灣歐盟…“2022年12月15日美國商務(wù)部工業(yè)和安全局新增的36家實(shí)體清單企業(yè)：寒武紀(jì)（688256.SH）、長江存儲、合肥兆芯、上海集成電路研發(fā)中心、上海微電子裝備……”資料來源：美國商務(wù)部、美國國防部、美國財政部、BIS、方達(dá)律師事務(wù)所微信公眾號、金華促貿(mào)網(wǎng)、中共中央黨校、中國貿(mào)易投資網(wǎng)

、中國國際貿(mào)易促進(jìn)委員會吉林省委員會、《美國對華法律政策工具以及我國反制措施研究》蔡開明、出口管制電子期刊微信公眾號，德邦研究所整理15目

錄CONTENTS第一部分：長期變化—科技周期下行以半導(dǎo)體為代表的科技行業(yè)步入下行周期居民杠桿率回升帶動非美國家周期繁榮16請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明1998-2000年：科網(wǎng)泡沫快速形成，以納斯達(dá)克指數(shù)為代表的新經(jīng)濟(jì)一度受到資金追捧歷史科技周期下行期間的新舊動能轉(zhuǎn)換150001400013000120001100010000900080007000600050000100020003000400050006000美國:納斯達(dá)克綜合指數(shù) 美國:道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)2000年初，納斯達(dá)克指數(shù)與道瓊斯指數(shù)發(fā)生明顯背離趨勢，以納斯達(dá)克指數(shù)為代表的新經(jīng)濟(jì)一度受到資金追捧1614121086421990-101991-111992-121994-011995-021996-031997-041998-051999-062000-072001-082002-092003-102004-112005-122007-012008-022009-032010-042011-052012-062013-072014-082015-092016-102017-112018-122020-012021-022022-03美國:失業(yè)率:季調(diào)

月1993-2000美國失業(yè)率大幅下降90年初美國通脹水平PCE-2024681990-011991-021992-031993-041994-051995-061996-071997-081998-091999-102000-112001-122003-012004-022005-032006-042007-052008-062009-072010-082011-092012-102013-112014-122016-012017-022018-032019-042020-052021-062022-07美國:PCE:當(dāng)月同比Wind，德邦研究所17請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明歷史科技周期下行期間的新舊動能轉(zhuǎn)換3.1%4.5%3.6%4.0%3.2%3.4%4.0%3.8%3.2%3.8%

3.7%4.1%3.6%3.7%4.6%5.5%5.1%6.1%7.7%8.9%0.020.0100.050.040.030.080.070.060.10.09050000010000001500000200000025000003000000350000019901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021費(fèi)城半導(dǎo)體成分市值費(fèi)城半導(dǎo)體成分市值/標(biāo)普500市值

（右）信息技術(shù)占GDP的比重提升顯著 半導(dǎo)體公司市值顯著提升，1999年半導(dǎo)體公司市值較1998年接近翻倍1998-2000年：科網(wǎng)泡沫快速形成，以信息技術(shù)為代表的高科技產(chǎn)業(yè)成為美國經(jīng)濟(jì)增長動力之一以信息技術(shù)為代表的高科技產(chǎn)業(yè)成為美國經(jīng)濟(jì)增長動力之一，信息技術(shù)占GDP的比重提升顯著，新經(jīng)濟(jì)發(fā)展下美國的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)得到調(diào)整。半導(dǎo)體公司市值顯著提升，1999年半導(dǎo)體公司市值較1998年接近翻倍。Wind，德邦研究所Wind，德邦研究所億美元4000000歷史科技周期下行期間的新舊動能轉(zhuǎn)換5000400030002000100001995/21996/21997/21998/21999/22000/22004/22005/22006/22007/22008/22001/2

2002/2

2003/2美國:納斯達(dá)克綜合指數(shù)科技股基本面惡化，業(yè)績開始明顯下滑，2001年-2002年業(yè)績大幅不及預(yù)期，納斯達(dá)克指數(shù)迅速下跌60%50%40%30%20%10%0%-10%1990

1991

1992

1993

1994

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2000

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2016

2017

2018

2019

2020

2021凈利率 毛利率 ROE請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明18Wind，德邦研究所自2000年起費(fèi)城半導(dǎo)體30只成分股毛利率、凈利率、ROE均明顯下滑2000-2002年：隨著科技股業(yè)績下滑，其高估值的可支撐度大幅降低——泡沫破滅，科技股下跌隨著納斯達(dá)克指數(shù)市盈率越來越高，美聯(lián)儲主席格林斯潘于2000年2月宣布大幅加息，隨后3月份納斯達(dá)克指數(shù)開始下滑。與此同時，科技股基本面惡化，業(yè)績開始明顯下滑，2001年-2002年業(yè)績大幅不及預(yù)期，納斯達(dá)克指數(shù)迅速下跌，直到2002年年底，科技企業(yè)基本面有所好轉(zhuǎn)方才止跌回升。歷史科技周期下行期間的新舊動能轉(zhuǎn)換美國居民杠桿率明顯提升,

美國房地產(chǎn)市場迅速擴(kuò)張，接棒科技板塊，成為推動經(jīng)濟(jì)上行主力8.07.06.05.04.03.02.01.00.0美國:聯(lián)邦基金利率(日)

%10.08.06.04.02.00.0美國:30年期抵押貸款固定利率

%100908070602000-032000-082001-012001-062001-112002-042002-092003-022003-072003-122004-052004-102005-032005-082006-012006-062006-112007-042007-092008-022008-072008-122009-052009-102010-032010-082011-012011-062011-112012-042012-092013-022013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-062021-112022-04杠桿率:居民部門:美國

%160014001200100080060040020001990/11991/111993/91995/71997/51999/32001/12002/112004/92006/72008/52010/32012/12013/112015/92017/72019/52021/3美國:新建住房銷售:折年數(shù):季調(diào)

千套請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明19Wind，德邦研究所2002-2008年：美國居民杠桿率明顯提升,

房地產(chǎn)市場迅速擴(kuò)張，接棒科技板塊，成為推動經(jīng)濟(jì)上行主力（1/2）美國聯(lián)邦基金利率下滑之后，隨即帶動的是美國30年抵押貸款固定利率，自2000年5月19日的8.64%下跌至

2003年6月13日的5.21%，跌幅達(dá)3.43個百分點(diǎn)。此后居民杠桿率明顯提升，房地產(chǎn)市場迅猛發(fā)展。至此房地產(chǎn)市場迅速擴(kuò)張，接棒科技板塊，成為推動經(jīng)濟(jì)上行主力。歷史科技周期下行期間的新舊動能轉(zhuǎn)換30025020015010050060005000400030002000100001998-12-311999-12-312000-12-312007-12-312008-12-312001-12-31 2002-12-31 2003-12-31 2004-12-31 2005-12-31 2006-12-31美國:納斯達(dá)克綜合指數(shù)

（左） 美國:威爾希爾美國房地產(chǎn)證券價格指數(shù)

（右）費(fèi)城半導(dǎo)體30只成分企業(yè)收入與毛利增速80%60%40%20%0%-20%-40%-60%企業(yè)收入YoY（右）毛利潤YoY（右）請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明20Wind，德邦研究所2002-2008年：美國居民杠桿率明顯提升,

房地產(chǎn)市場迅速擴(kuò)張，接棒科技板塊，成為推動經(jīng)濟(jì)上行主力（2/2）地產(chǎn)股明顯跑贏科技股。從股市表現(xiàn)來看，在2002年起，納斯達(dá)克指數(shù)出現(xiàn)明顯下滑，直到2002年10月10日之后，科技股企業(yè)經(jīng)營業(yè)績相對改善之后，科技股市場表現(xiàn)方才企穩(wěn)回升。而房地產(chǎn)板塊呈現(xiàn)持續(xù)上漲趨勢，直到2007年漲至超過250點(diǎn)之后才因次貸危機(jī)原因出現(xiàn)下滑。美國股市表現(xiàn)——房地產(chǎn)板塊與科技板塊對比（1998-2008）21請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明02中期變化—經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整美國房地產(chǎn)銷售與按揭貸款趨勢背離5006007008009001000210000021500002200000225000023000002350000240000024500002500000 11002019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-12美國:所有商業(yè)銀行:資產(chǎn):不動產(chǎn)抵押貸款:住房抵押貸款:季調(diào)

百萬美元美國:新建住房銷售:折年數(shù):季調(diào)

千套（右軸）請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明22Wind，德邦研究所2019年以來美國地產(chǎn)銷售與按揭貸款情況2022年美國地產(chǎn)銷售下行，但是按揭貸款創(chuàng)新高，跟銷售數(shù)據(jù)顯著背離2022年新建住房銷售數(shù)量波動式下降，而住房抵押貸款持續(xù)攀升，兩者變化趨勢背離。美國勞動薪酬中樞提高，休閑和酒店業(yè)漲幅大12%10%8%6%4%2%0%-2%2010-032010-072010-112011-032011-072011-112012-032012-072012-112013-032013-072013-112014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-112017-032017-072017-112018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-11美國:私人非農(nóng)企業(yè)全部員工:平均周薪:商品生產(chǎn):合計(jì):季調(diào)：同比美國:私人非農(nóng)企業(yè)全部員工:平均周薪:總計(jì):季調(diào)：同比美國:私人非農(nóng)企業(yè)全部員工:平均周薪:私人服務(wù)生產(chǎn):合計(jì):季調(diào)：同比疫情前薪酬增速中樞是2%美國私人非農(nóng)企業(yè)員工平均周薪同比增速美國勞動力薪酬增速中樞提高疫情前美國非農(nóng)員工薪酬增速大致為2，疫情后商品生產(chǎn)員工薪酬增速降低，服務(wù)生產(chǎn)平均薪酬增速升高；21年中旬平均薪酬增速逐漸企穩(wěn)，總體薪酬增速中樞較之前提高。請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明23Wind，德邦研究所美國:私人非農(nóng)企業(yè)全部員工:平均時薪2022較2019時薪漲幅排序美國:私人非農(nóng)企業(yè)全部員工:平均時薪2022較2021時薪漲幅排序休閑和酒店22.9%休閑和酒店6.4%零售業(yè)16.9%信息業(yè)6.3%金融業(yè)16.2%建筑業(yè)5.8%教育和醫(yī)療服務(wù)16.0%專業(yè)和商業(yè)服務(wù)4.9%專業(yè)和商業(yè)服務(wù)15.5%采礦業(yè)4.6%平均增速14.3%公用事業(yè)4.5%建筑業(yè)14.1%平均增速4.5%運(yùn)輸倉儲業(yè)14.1%金融業(yè)4.4%公用事業(yè)13.8%批發(fā)業(yè)4.4%批發(fā)業(yè)13.4%制造業(yè):非耐用品4.1%其他服務(wù)業(yè)13.2%零售業(yè)4.1%制造業(yè):非耐用品12.8%教育和醫(yī)療服務(wù)4.1%信息業(yè)12.1%運(yùn)輸倉儲業(yè)3.7%制造業(yè):耐用品11.1%制造業(yè):耐用品3.2%采礦業(yè)8.5%其他服務(wù)業(yè)1.9%請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明24Wind，德邦研究所疫情后休閑和酒店業(yè)的平均時薪區(qū)間漲幅最高美國勞動薪酬中樞提高，休閑和酒店業(yè)漲幅大美國:私人非農(nóng)企業(yè)全部員工:平均時薪2018較2011時薪漲幅排序信息業(yè)30.9%金融業(yè)24.7%公用事業(yè)23.9%休閑和酒店22.1%其他服務(wù)業(yè)20.8%零售業(yè)20.0%建筑業(yè)19.5%平均增速19.3%專業(yè)和商業(yè)服務(wù)18.3%批發(fā)業(yè)17.4%制造業(yè):非耐用品16.2%教育和醫(yī)療服務(wù)15.3%采礦業(yè)14.9%制造業(yè):耐用品13.9%運(yùn)輸倉儲業(yè)11.7%請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明25Wind，德邦研究所疫情前信息業(yè)的平均時薪區(qū)間漲幅最高美國勞動薪酬中樞提高，休閑和酒店業(yè)漲幅大26請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明勞動力供給影響因素一：移民政策移民限制政策放大勞動力短缺矛盾從自美國2016年開始出臺移民限制政策以來，流入美國的外國工人數(shù)量持續(xù)減少。新冠疫情期間美國政府實(shí)施的臨時限制政策（如暫時關(guān)閉大使館）等使外來務(wù)工人數(shù)進(jìn)一步降低，從而加劇了美國勞動力短缺問題。2021年流入美國的外國勞動力減少約115萬，2017年以來合計(jì)減少外來勞動力流入340萬。移民工人數(shù)量的減少對那些外來勞動力占比高的行業(yè)影響更大。從右圖可以看出，2016-2021年期間，外國工人占比更高的建筑業(yè)、休閑和酒店等行業(yè)以及其他服務(wù)的職位空缺率增幅明顯高于平均水平。160000014000001200000100000080000060000040000020000002011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020

2021Netinternational

migrationAdditionalimmigrationunder2011-15

trendU.S.Bureauof

LaborStatistics

(BLS),

U.S.

Census

Bureau，F(xiàn)ederal

Reserve

Bank

of

Kansas

City，德邦研究所2011-2021美國外來勞動力流入情況（人）2016-2021不同行業(yè)職位空缺率變化27請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明勞動力供給影響因素二：提前退休提前退休成為失業(yè)者不找工作的主要原因華盛頓郵報援引了一個研究的結(jié)果，該研究是美國人口普查局發(fā)起的名為“Household

Pulse

survey”的研究，該調(diào)查探究為什么失業(yè)人口不找工作。觀察左圖數(shù)據(jù)可以看到，剛開始主要原因歸于流行性新冠病毒。但2021年最新數(shù)據(jù)顯示主要原因變成了提前退休，38

的人群因?yàn)檫x擇提前退休而不再參與勞動力市場。從右圖也可以看出，與大流行前預(yù)期相比，實(shí)際退休人數(shù)多了150多萬。資料來源：華盛頓郵報，德邦研究所“失業(yè)人口不找工作的原因”調(diào)查結(jié)果實(shí)際退休人數(shù)與大流行前預(yù)估退休人數(shù)28請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明長新冠對勞動力市場造成不可逆的負(fù)面影響勞動力供給影響因素三：長新冠6313561911971116014783455414370146020040060080010001200高中低childcare（照顧家人）acute

severe

illness（急性重癥）long

COVID（長新冠）compliance

with

isolation

recommendations（疫情隔離）acute

mildor

moderate

illness（急性輕中癥）新冠對美國造成了很大的損傷，McKinsey分析了五種類型新冠帶來的影響，高中低三種場景下新冠將分別造成成10.43、5.87和3.16億天的工作時間損失。相比于其他癥狀，長新冠的對勞動力市場的影響是長期持續(xù)性的?！伴L新冠”癥狀包括肺部、心血管以及認(rèn)知問題等。觀察右圖可以看到，中性估計(jì)下長新冠將會造成83百萬天的工作時間損失。Brookings

Institution

的研究員凱蒂·

巴赫（

KatieBach）發(fā)表了迄今為止較高的估計(jì)之一。她發(fā)現(xiàn)，由于長新冠，有200萬至400萬全職工人退出了勞動力市場。她的中度估計(jì)300萬職工人數(shù)占美國整個勞動力市場的1.8

，這一估計(jì)中還排除了超過65歲的工作者。2022年三種情景假設(shè)下不同原因?qū)е碌墓ぷ鲿r間損失預(yù)測：百萬天McKinsey&Company，Brookings

Institution，德邦研究所29請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明勞動力供給影響因素三：長新冠長新冠對勞動力市場造成不可逆的負(fù)面影響當(dāng)職位空缺很高的時候，長新冠減少了失業(yè)者填補(bǔ)職位空缺的可能，這會對美國經(jīng)濟(jì)造成很大的影響。如下圖可以看出，2022年的平均每個失業(yè)者都會面臨兩個左右的職位空缺。2.521.510.502019/12019/22019/32019/42019/52019/62019/72019/82019/92019/102019/112019/122020/12020/22020/32020/42020/52020/62020/72020/82020/92020/102020/112020/122021/12021/22021/32021/42021/52021/62021/72021/82021/92021/102021/112021/122022/12022/22022/32022/42022/52022/62022/72022/82022/92022/10每個失業(yè)人口對應(yīng)職位空缺2022年平均每個失業(yè)者都會面臨兩個左右的空缺職位CNBN，德邦研究所疫情后美國勞動力市場貝弗里奇曲線外移企業(yè)需求旺盛擴(kuò)大招工規(guī)模，勞動參與率降低導(dǎo)致供給不足貝弗里奇曲線反映勞動力市場中失業(yè)率與職位空缺率的關(guān)系。長新冠、提前退休等因素所導(dǎo)致的職位空缺，在短時間內(nèi)很難找到合適的替代者。職位匹配效率低下導(dǎo)致在同一失業(yè)率下，職位空缺率更高，貝弗里奇曲線外移。2.001.000.007.006.005.004.003.008.000.004.0016.002.00疫情前貝弗里奇曲線6.00疫情后貝弗里奇曲線8.00 10.00對數(shù)(疫情前貝弗里奇曲線)12.00 14.00對數(shù)(疫情后貝弗里奇曲線)請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明30Wind，德邦研究所失業(yè)率職位空缺率疫情前后貝弗里奇曲線變動情況疫情后美國勞動力市場貝弗里奇曲線外移企業(yè)需求旺盛擴(kuò)大招工規(guī)模，勞動參與率降低導(dǎo)致供給不足除了關(guān)注職位空缺率/失業(yè)率，我們還應(yīng)該考慮職位空缺率/雇傭率的變化趨勢?？梢钥吹揭咔榍昂舐毼豢杖甭?雇傭率并未出現(xiàn)明顯的提升。說明企業(yè)因需求旺盛而擴(kuò)大勞動力招收規(guī)模也是高職位空缺率的原因，并不僅是因?yàn)閯趧恿┙o緊張。1.000.007.006.005.004.003.002.008.000.001.002.003.004.005.006.007.00疫情前曲線疫情后曲線請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明31Wind，德邦研究所雇傭率職位空缺率疫情前后職位空缺率/雇傭率變化趨勢美國建造支出同比企穩(wěn)回升-30%-20%-10%0%10%20%30%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%美國:建造支出:折年數(shù):生產(chǎn):季調(diào)：同比美國:建造支出:折年數(shù):非住宅:季調(diào)：同比（右）請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明32Wind，德邦研究所美國建造支出中生產(chǎn)和非住宅支出同比增速在2021年后回升19年后受到疫情沖擊，美國建造支出中生產(chǎn)支出與非住宅支出同比增速放緩，20年末達(dá)到最低值；21年后同比增速企穩(wěn)回升。美國建造支出中生產(chǎn)支出、非住宅支出同比增速美國:建造支出：折年數(shù)：季調(diào)2022較2019建造支出漲幅排序美國:建造支出：折年數(shù)：季調(diào)2022較2021建造支出漲幅排序生產(chǎn)52.29%生產(chǎn)42.58%住宅46.53%公寓36.17%商業(yè)住宅44.04%水供應(yīng)28.43%水供應(yīng)36.37%下水道和垃圾處理26.21%下水道和垃圾處理26.95%維護(hù)和發(fā)展23.11%公路和街道22.91%商業(yè)住宅22.67%醫(yī)療保健12.31%公共安全17.56%通信8.64%平均增速14.47%非住宅8.16%公路和街道14.22%平均增速7.82%非住宅13.85%維護(hù)和發(fā)展3.74%休閑娛樂11.11%運(yùn)輸2.27%醫(yī)療保健10.33%辦公室0.49%運(yùn)輸9.38%教育-5.60%辦公室8.96%休閑娛樂-7.35%教育6.02%能源-21.6%通信2.45%宗教建筑-25.48%住宅1.64%公共安全-28.01%宗教建筑-6.65%公寓-35.91%能源-7.51%請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明33Wind，德邦研究所2019年后建造支出中生產(chǎn)支出的區(qū)間漲幅最大美國建造支出同比企穩(wěn)回升美國:建造支出：折年數(shù)：季調(diào)2018較2011建造支出漲幅排序公寓221.97%辦公室109.68%住宅105.07%休閑娛樂75.93%商業(yè)住宅75.39%通信64.49%生產(chǎn)60.83%運(yùn)輸50.55%平均增速47.95%維護(hù)和發(fā)展39.04%非住宅35.05%教育19.23%公路和街道6.86%醫(yī)療保健5.67%水供應(yīng)5.62%能源5.58%下水道和垃圾處理1.1%公共安全-9.33%宗教建筑-9.66%請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明34Wind，德邦研究所疫情前建造支出中公寓支出的區(qū)間漲幅最大美國建造支出同比企穩(wěn)回升35目

錄CONTENTS第一部分：長期變化—科技周期下行以半導(dǎo)體為代表的科技行業(yè)步入下行周期居民杠桿率回升帶動非美國家周期繁榮第二部分：中期變化—經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整第三部分：短期變化—工資通脹螺旋36請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明03短期變化—工資通脹螺旋利率對地產(chǎn)鏈需求的壓制在邊際緩和2001901801701601501401301201101/51/121/191/262/22/92/162/233/23/93/163/233/304/64/134/204/275/45/115/185/256/16/86/156/226/297/67/137/207/278/38/108/178/248/319/79/149/219/2810/510/1210/1910/2611/211/911/1611/2311/3012/712/1412/2112/282019年2020年2021年2022年2023年請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明37Wind，德邦研究所美國粗鋼周產(chǎn)量開始回升2020年粗鋼周產(chǎn)量受疫情沖擊影響最大，較2019年粗鋼周產(chǎn)量下降幅度大，5月份周產(chǎn)量降至114.40萬噸，為近五年的周產(chǎn)量最低點(diǎn)。2021年和2022年的粗鋼周產(chǎn)量有所回升，逐漸接近疫情前水平。2023年粗鋼產(chǎn)量開頭態(tài)勢向好，至2月中期周產(chǎn)量一直處于增長趨勢。2019-2023年美國粗鋼周產(chǎn)量：萬噸利率對地產(chǎn)鏈需求的壓制在邊際緩和010020030040050060070020070012001700220027003200美國:MBA再融資指數(shù)美國:MBA市場綜合指數(shù)（右）美國:MBA購買指數(shù)(右）請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露及法律聲明38Wind，德邦研究所地產(chǎn)銷售和融資在適應(yīng)新的美國利率中樞疫情以來美國MBA三大指數(shù)一直處于波動下降狀態(tài)。2023年1月份以來