我國數(shù)字營銷產(chǎn)業(yè)的并購研究-基于國內(nèi)上市公司28宗典型并購案例的分析

我國數(shù)字營銷產(chǎn)業(yè)的并購研究基于國內(nèi)上市公司28宗典型并購案例的分析

一研究背景企業(yè)并購是指并購方通過股權(quán)或資產(chǎn)的購買，將被并購方納入自己的控制范圍，以實現(xiàn)擴大市場占有率、需求新的利潤增長點或者進入其他行業(yè)的一種產(chǎn)權(quán)交易行為。[1]同時，并購具有產(chǎn)業(yè)整合的功能，可以把存量資源從低效率企業(yè)轉(zhuǎn)移到高效率生產(chǎn)組織者，有利于資源的優(yōu)化和大公司的產(chǎn)生。[2]芝加哥經(jīng)濟學(xué)派代表人物斯蒂格勒（Stigler，1982），在研究美國經(jīng)濟發(fā)展史時觀察到：美國幾乎沒有一家大型企業(yè)是單純依靠內(nèi)生性成長發(fā)展起來的，很多大企業(yè)的發(fā)展史就是一部企業(yè)的并購史。并購是企業(yè)快速增長的有效途徑，如果一個產(chǎn)業(yè)發(fā)生大規(guī)模的并購，其結(jié)果將是產(chǎn)業(yè)內(nèi)大公司數(shù)量的增加。規(guī)模經(jīng)濟是決定產(chǎn)業(yè)集中度的重要因素，通過并購產(chǎn)生了大公司，有利于產(chǎn)業(yè)集中度提高。從2015年初開始，中國互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的并購活動進入一個相對集中的爆發(fā)期，在互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用的各個細(xì)分市場上，發(fā)生了滴滴與快的、58同城與趕集網(wǎng)、美團與大眾點評網(wǎng)、攜程與去哪兒網(wǎng)等多起并購案。2016年8月滴滴出行宣布并購優(yōu)步中國，幾乎獲得了獨占性的市場地位，成為互聯(lián)網(wǎng)并購領(lǐng)域中里程碑式的事件。有數(shù)據(jù)表明，在中國境內(nèi)發(fā)生的科技領(lǐng)域并購中，2015年全年達1509起，同比增長75%，并購金額達1449億美元，同比增長206%；2016年至今共788起，并購金額達810億美元。對比五年前，2010年僅363起，2000年前只有11起。[3]紛繁復(fù)雜的并購案之所以在當(dāng)下這個時期能夠達成，折射出互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的公司戰(zhàn)略布局、市場競爭態(tài)勢、整體產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與各路資本訴求等多重因素的力量。其中的一條主線在于：潛伏于市場主體背后的各類資本，基于對現(xiàn)有效率的不滿，希望通過并購的途徑，實現(xiàn)資源和結(jié)構(gòu)的重新組合和配置。與此同時，互聯(lián)網(wǎng)的深度普及與大數(shù)據(jù)技術(shù)的廣泛應(yīng)用，深刻改變了廣告產(chǎn)業(yè)的市場環(huán)境，互聯(lián)網(wǎng)廣告已經(jīng)成為整個廣告市場中發(fā)展最為迅速的部類之一。根據(jù)艾瑞咨詢發(fā)布的《2016年中國網(wǎng)絡(luò)廣告行業(yè)年度監(jiān)測報告》顯示，2015年國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)廣告市場規(guī)模達到2093.7億元，同比增長36%，并且在未來三年都將保持在30%左右的較高增長水平。自2014年至今，國內(nèi)一批上市公司在證券市場實施了一系列以并購互聯(lián)網(wǎng)廣告公司股權(quán)或資產(chǎn)為主要內(nèi)容的資本運作。有資料顯示：2014～2015年，國內(nèi)A股上市公司在互聯(lián)網(wǎng)廣告領(lǐng)域的并購案例共有96宗，并購對價規(guī)模約430億元，涉及收購標(biāo)的公司83家。[4]通過并購和重大資產(chǎn)重組，上市公司進入了高速發(fā)展的互聯(lián)網(wǎng)廣告業(yè)，短時間內(nèi)公司資產(chǎn)規(guī)模、營業(yè)收入、凈利潤等指標(biāo)都出現(xiàn)了大幅的增長，呈現(xiàn)出高度的外延擴張態(tài)勢，并且?guī)в休^為明顯的產(chǎn)業(yè)進入和產(chǎn)業(yè)整合意圖，這種產(chǎn)業(yè)并購整合的現(xiàn)象也成為業(yè)界和學(xué)界關(guān)注的熱點。二相關(guān)概念界定與典型案例選擇（一）數(shù)字營銷的定義數(shù)字營銷產(chǎn)業(yè)在歐美等互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)比較發(fā)達的國家出現(xiàn)較早，且發(fā)展迅速，行業(yè)已初具規(guī)模，被稱為“DigitalMarketing”。該名稱是行業(yè)內(nèi)相對專業(yè)的用語，北京大學(xué)陳剛教授在其論著《創(chuàng)意傳播管理：數(shù)字時代的營銷革命》中，也采用了“數(shù)字營銷”這一稱謂。[5]而國內(nèi)對其更具口語化的說法有“互聯(lián)網(wǎng)廣告”“網(wǎng)絡(luò)廣告”“網(wǎng)絡(luò)營銷”“互聯(lián)網(wǎng)營銷”以及“數(shù)字廣告”等。我們認(rèn)為數(shù)字營銷，是以互聯(lián)網(wǎng)、移動互聯(lián)網(wǎng)為實施載體并采用數(shù)字技術(shù)手段開展的營銷活動，涵蓋了包括營銷策略制定、創(chuàng)意內(nèi)容制作、媒體代理投放、營銷效果監(jiān)測和優(yōu)化、媒體價值提升等內(nèi)容的完整營銷服務(wù)鏈條。數(shù)字營銷產(chǎn)業(yè)則由相關(guān)產(chǎn)業(yè)主體、產(chǎn)業(yè)資本和產(chǎn)業(yè)活動構(gòu)成一個系統(tǒng)的集合。（二）典型案例選擇標(biāo)準(zhǔn)本文采用案例研究的方法，在國泰安中國上市公司并購重組研究數(shù)據(jù)庫（CSMAR）中依照如下選擇標(biāo)準(zhǔn)進行典型案例的篩選。①被并購方為非上市公司，其主營業(yè)務(wù)為流量整合、程序化購買等數(shù)字營銷領(lǐng)域；②并購標(biāo)的交易作價1億元以上，并購方獲得控股權(quán)，被并購方成為其全資子公司或控股子公司；③并購實施年度為2014年、2015年及2016年上半年度，被并購方財務(wù)數(shù)據(jù)最遲要在并購方2016年度半年報告中體現(xiàn)出來，對合并財務(wù)報表產(chǎn)生影響。依此標(biāo)準(zhǔn)，在國泰安并購重組數(shù)據(jù)庫中挑選出：利歐股份并購漫酷廣告、明家聯(lián)合并購金源互動、吳通控股并購互眾廣告等11家上市公司對28家數(shù)字營銷公司進行并購的案例見表1。[6]表1并購概況一覽表（交易作價）單位：萬元序號并購方被并購方交易作價序號并購方被并購方交易作價1利歐股份漫酷廣告3444515明家聯(lián)合金源互動409202氬氪廣告2259416云時空332403琥珀傳播1950017微贏互動1008004萬圣偉業(yè)20720018聯(lián)創(chuàng)互聯(lián)上海新合1322005微創(chuàng)時代8400019上海激創(chuàng)1015006智趣廣告7540020上海麟動716507科達股份百孚思6075021天龍集團北京智創(chuàng)234008上海同立4455022優(yōu)力互動266009華邑眾為4050023煜唐聯(lián)創(chuàng)13000010雨林木風(fēng)5400024華誼嘉信迪斯傳媒4600011派瑞威行9450025浩耶上海4670012麥達數(shù)字順為廣告3130026天神娛樂AvazuInc20700013奇思廣告2520027吳通控股互眾廣告13500014廣博股份靈云傳媒8000028久其軟件億起聯(lián)科技48000表1并購概況一覽表（交易作價）三并購重組行為分析（一）并購規(guī)模及并購方式在28起并購案例中，并購交易總金額達201.7億元，并購交易作價5億元以下、5億～10億元、10億元以上的比例分別為50%、25%、25%。上市公司的并購節(jié)奏各不相同，大部分公司采取了一年并購1～2家數(shù)字營銷公司的穩(wěn)妥節(jié)奏，但也有部分公司為了提高并購效率，采用了多個并購方案一次性打包進行的方式，如科達股份在2015年度一次性并購5家數(shù)字營銷公司。全部19個并購方案中，有14個交易方案，因上市公司在最近一個會計年度購買、出售同一或相關(guān)資產(chǎn)累計額與其資產(chǎn)總額、資產(chǎn)凈額或營業(yè)收入之間的比例超過了50%，符合《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》第十二條所規(guī)定，構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。此外，利歐股份（并購萬圣偉業(yè)）和華誼嘉信（并購浩耶上海）各有一個交易方案，因其在中國境內(nèi)的營業(yè)額合計超20億元人民幣，且有兩個經(jīng)營主體上一會計年度在中國境內(nèi)的營業(yè)額均超4億元人民幣，達到了《反壟斷法》及《關(guān)于經(jīng)營者集中申報標(biāo)準(zhǔn)》等法律法規(guī)的相關(guān)規(guī)定，構(gòu)成了經(jīng)營者集中。在28起并購案例中，上市公司大多采用了發(fā)行股份及支付現(xiàn)金并募集配套資金的并購方式，具體方案由兩部分構(gòu)成：第一，發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)，即交易作價的一定比例用現(xiàn)金支付給被并購方（比例由雙方協(xié)商，一般為10%～50%），其余用發(fā)行股份的方式支付；第二，募集配套資金，上市公司多采用向特定對象非公開發(fā)行股份的方式，其主要目的為支付交易中的現(xiàn)金對價和相關(guān)發(fā)行費用并補充上市公司流動資金。14個包含募集配套資金的并購方案都順利實施，募集資金共計約64.18億元。（二）被并購方的整體狀況為保證并購案的順利實施，上市公司一般從被并購方的歷史沿革、行業(yè)地位、競爭優(yōu)勢、經(jīng)營現(xiàn)狀及持續(xù)性、財務(wù)指標(biāo)等層面做出分析和研判，并以此為依據(jù)做出擬收購資產(chǎn)或股權(quán)的評估。1.被并購方的主營業(yè)務(wù)及競爭優(yōu)勢隨著數(shù)字營銷產(chǎn)業(yè)向縱深發(fā)展，專業(yè)數(shù)字營銷公司開始精專于整個產(chǎn)業(yè)鏈條的某一垂直環(huán)節(jié)，對自身的核心技術(shù)進行品牌化的運作，集聚了部分穩(wěn)定的優(yōu)質(zhì)客戶，為公司的快速發(fā)展奠定了基礎(chǔ)見表2。表2部分代表性被并購方的概況及競爭優(yōu)勢被收購方主營業(yè)務(wù)及競爭優(yōu)勢主要客戶漫酷廣告旗下MediaV大數(shù)據(jù)廣告平臺，擁有業(yè)界領(lǐng)先的數(shù)據(jù)庫及數(shù)據(jù)挖掘技術(shù)、智能廣告投放及監(jiān)測技術(shù)，面向電商網(wǎng)站及數(shù)字媒體開展數(shù)字營銷服務(wù)。2013年“中國網(wǎng)絡(luò)廣告公司TOP50”排行榜中位列第6位，成為近年來行業(yè)內(nèi)增速最快的數(shù)字營銷公司。京東商城、北京現(xiàn)代、中國平安、西門子萬圣偉業(yè)為數(shù)字媒體提供流量整合服務(wù)，其自主開發(fā)的流量整合平臺“新傳播平臺”，實現(xiàn)了PC端、移動端流量整合業(yè)務(wù)的統(tǒng)一管理、監(jiān)控和結(jié)算，提高了流量整合服務(wù)的效率，導(dǎo)入的日均流量已超過1200萬IP，是其較大競爭優(yōu)勢。百度、奇虎360、淘寶網(wǎng)上海新合主要通過移動互聯(lián)網(wǎng)、內(nèi)容與社會化媒體、精準(zhǔn)營銷等手段為汽車及網(wǎng)游行業(yè)客戶提供互聯(lián)網(wǎng)綜合營銷解決方案，并根據(jù)自身投放效果數(shù)據(jù)和購買第三方監(jiān)測效果數(shù)據(jù)，挖掘廣告投放的最佳位置和時點，為客戶提供富有價值的互聯(lián)網(wǎng)營銷綜合服務(wù)。神龍汽車、菲亞特、完美世界煜唐聯(lián)創(chuàng)主營搜索引擎營銷服務(wù)，旗下?lián)碛小捌繁娀印逼放?，其研發(fā)的AXIS和精準(zhǔn)大師等技術(shù)平臺，成為幾大搜索引擎重要的營銷管理工具，2013年被評為百度五星代理商，是業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的搜索引擎營銷服務(wù)商。藝龍網(wǎng)、蘇寧云商、拉手網(wǎng)絡(luò)、海爾表2部分代表性被并購方的概況及競爭優(yōu)勢2.被收購方的財務(wù)狀況被收購方的營業(yè)收入、凈利潤等關(guān)鍵性財務(wù)指標(biāo)，是其經(jīng)營狀況的直接體現(xiàn)，也是被收購方最為看重的資產(chǎn)評估依據(jù)之一見表3、表4、表5。數(shù)字營銷公司的主要收入來源有：數(shù)字媒介代理、流量整合返點、移動營銷/精準(zhǔn)營銷的優(yōu)化服務(wù)收入等。表32013～2015年度營業(yè)收入復(fù)合增長率前五位公司情況單位：萬元，%被收購公司2013年營業(yè)收入2014年營業(yè)收入2015年營業(yè)收入復(fù)合增長率金源互動4273.5315358.7780188.83333.18奇思廣告831.752969.1013717.78306.11微贏互動2354.0516352.4633688.87278.30互眾廣告2306.6417908.6132826.35277.24萬圣偉業(yè)5668.2646559.8771016.08253.96表32013～2015年度營業(yè)收入復(fù)合增長率前五位公司情況表42013～2015年度復(fù)合凈利潤增長率前五位公司單位：萬元，%被收購公司2013年凈利潤2014年凈利潤2015年凈利潤復(fù)合增長率萬圣偉業(yè)-110.005922.1916680.96128.58互眾廣告150.175188.9710993.86103.13煜唐聯(lián)創(chuàng)236.656563.3810492.27100.27上海新合3436.938844.8012792.7295.73北京智創(chuàng)-1.232059.177462.1585.39表42013～2015年度復(fù)合凈利潤增長率前五位公司表528家被收購方近三年整體營收、凈利潤規(guī)模及結(jié)構(gòu)營收規(guī)模及結(jié)構(gòu)凈利潤規(guī)模及結(jié)構(gòu)少于1億1億～5億5億以上年度平均營業(yè)收入（單位：萬元）少于1000萬1000萬～3000萬3000萬以上年度平均凈利潤（單位：萬元）2013年度15家10家3家20158.5021家5家2家833.4953.6%35.7%10.7%75%17.9%7.1%2014年度9家14家5家33664.495家11家12家2543.0732.1%50%17.9%17.9%39.3%42.3%2015年度0家17家11家61149.560家4家24家6000.4360.7%39.3%14.3%85.7%表528家被收購方近三年整體營收、凈利潤規(guī)模及結(jié)構(gòu)從表5可以看出：被收購方的財務(wù)指標(biāo)有著非常強勁的增長勢頭，在營業(yè)收入層面，年營業(yè)額超過5億元以上的公司，從2013年的3家上升到2015年的11家，2013～2015年有28家被收購公司年度平均營業(yè)收入同比增長分別達到166.9%、181.6%；在公司凈利潤層面，年度凈利潤超過3000萬的公司，從2013年的2家上升到2015年的24家，2013年至2015年28家被收購公司年度平均凈利潤同比增長分別達到305.1%、235.95%，體現(xiàn)出數(shù)字營銷產(chǎn)業(yè)及相關(guān)公司良好的成長性。3.被收購資產(chǎn)的評估狀況因涉及并購雙方的股東利益及滿足監(jiān)管需要，并購活動中上市公司對所收購企業(yè)資產(chǎn)評估的公允性就顯得相當(dāng)重要。企業(yè)價值評估的基本方法包括收益法、市場法和資產(chǎn)基礎(chǔ)法，每種評估方法的適用前提、適用對象、計算方法各不相同。為了比較完整的體現(xiàn)被收購企業(yè)的整體價值，上市公司往往從中選擇兩種方法分別對被收購公司進行資產(chǎn)評估，同時比較、分析和解釋兩種不同方法所帶來的結(jié)果差異。由于被收購方的主營業(yè)務(wù)為數(shù)字營銷，是一個快速崛起的新興產(chǎn)業(yè)，需要根據(jù)市場發(fā)展情況、經(jīng)營模式、盈利模式等變化因素，評估其對被收購方未來獲利能力的影響，同時被收購方屬于“輕資產(chǎn)”性質(zhì)，在人力資源、客戶資源、無形資產(chǎn)等層面也都包含價值因素，因此，上市公司基本上都采用了收益法來進行資產(chǎn)評估。最終的資產(chǎn)評估增值率，從會計準(zhǔn)則層面反映的是被收購凈資產(chǎn)的升值狀況，但也可以看作上市公司對被收購方未來經(jīng)營狀況和對其自身總體發(fā)展?fàn)顩r貢獻程度的一種預(yù)期。表6部分被收購方資產(chǎn)評估狀況被并購公司資產(chǎn)評估時間評估賬面凈資產(chǎn)（萬元）收益法評估價值資產(chǎn)評估增值率（%）評估市盈率（倍）評估市凈率（倍）氬氪廣告2014.4722226072945.7612.5430.44上海新合2014.946331332002774.9614.9511.52萬圣偉業(yè)2015.374582072232678.5434.9927.77AvazuInc2014.1075912069382626.2726.8227.15金源互動2014.51594429352594.3213.2025.68表6部分被收購方資產(chǎn)評估狀況經(jīng)統(tǒng)計，28家被并購方的平均評估資產(chǎn)增值率達1536.42%，大部分被收購方的評估市盈率和市凈率經(jīng)與可參考公司樣本平均數(shù)據(jù)對比后仍然顯得較高，總體而言，高溢價收購的特征比較明顯。上市公司在解釋相關(guān)數(shù)據(jù)時，主要歸因于數(shù)字營銷產(chǎn)業(yè)的高增長、數(shù)字營銷公司的“輕資產(chǎn)”特質(zhì)，同時，結(jié)合歷史數(shù)據(jù)和行業(yè)發(fā)展趨勢，采用趨勢分析法對被收購方的營業(yè)收入、凈利潤、營業(yè)成本、毛利率等核心財務(wù)數(shù)據(jù)做出了預(yù)測，以證明其并購合理性。（三）并購方的整體狀況與企業(yè)內(nèi)部實施技術(shù)研發(fā)和改造、提升管理水平、轉(zhuǎn)變經(jīng)營方式等內(nèi)涵式發(fā)展不同，企業(yè)采用并購重組這種外延式發(fā)展的道路，可以在短時間內(nèi)實現(xiàn)經(jīng)營規(guī)模的擴張，進入高速發(fā)展的新業(yè)務(wù)領(lǐng)域，帶來營收和利潤的大幅提升。1.并購重組實施前后上市公司的經(jīng)營狀況表7數(shù)字營銷業(yè)務(wù)占營收40%以上的上市公司收入及凈利潤狀況單位：萬元并購方營業(yè)收入及同比變動凈利潤及同比變動數(shù)字營銷收入及占總營收比重2014年2015年2014年2015年2014年2015年利歐股份2874274392239383204289780423608156.10%52.81%186.24%117.71%34.03%53.75%科達股份11154424169643478476012287222.85%116.68%不適用94.97%050.85%明家聯(lián)合1690090083275137908018917.54%433.04%不適用402.00%089.02%天龍控股9052917140747436911348488337.94%89.34%-96.81%9291.21%1.25%49.52%久其軟件326687166850101222602906612.82%119.38%-5.82%144.02%040.56%注：上年度凈利潤為負(fù)值，不適用于百分比增減的計算。表7數(shù)字營銷業(yè)務(wù)占營收40%以上的上市公司收入及凈利潤狀況從表7可以看出，在進入數(shù)字營銷領(lǐng)域之前，上市公司原業(yè)務(wù)的經(jīng)營收入同比增速較慢，凈利潤發(fā)生大幅下滑甚至是年度性虧損，整體狀況堪憂，這也是上市公司實施并購重組最為直接的動因之一。在2014年及2015年并購重組實施完成后，數(shù)字營銷業(yè)務(wù)成為上市公司的主營業(yè)務(wù)之一，對上市公司的整體財務(wù)數(shù)據(jù)做出了極大的貢獻。2015年度，上述五家公司的營業(yè)收入平均增長率高達162.25%，其中明家聯(lián)合的營收增長率達433%；上市公司凈利潤基本實現(xiàn)翻倍增長，天龍控股的凈利潤甚至出現(xiàn)近百倍的增長。2.被收購方的業(yè)績承諾完成情況上市公司經(jīng)營業(yè)績的改善很大程度上要歸功于被并購方所做出的貢獻。在并購重組方案中，被收購企業(yè)一般會做出并購后3～5年的凈利潤完成數(shù)的業(yè)績承諾，業(yè)績對賭的完成情況直接影響到被并購方后期的業(yè)績獎勵和后續(xù)經(jīng)營。經(jīng)統(tǒng)計，2014～2015年度被并購的28家數(shù)字營銷公司，分別完成凈利潤77459.86萬元、168012.06萬元；2015年度有26家完成了業(yè)績承諾，12家被并購方超額完成率在10%以下，11家被并購方超額完成率在11%～50%，3家被并購方超額完成率在50%以上，見表8。表82015年度承諾凈利潤完成率前五名公司單位：萬元序號并購方被并購公司承諾完成凈利潤實際完成凈利潤超額完成率（%）1天龍集團北京智創(chuàng)23407462.15218.902家明聯(lián)合云時空30007585.28152.843麥達數(shù)字奇思廣告18002805.1255.844家明聯(lián)合金源互動40005440.1536.005科達股份華邑眾為30004067.2735.58表82015年度承諾凈利潤完成率前五名公司（四）并購重組活動的風(fēng)險問題企業(yè)進行并購重組活動往往面臨法律監(jiān)管、會計準(zhǔn)則、公司治理以及市場變化等一系列的風(fēng)險。正確認(rèn)識到這些風(fēng)險并做好相關(guān)預(yù)案是保證并購重組活動走向成功的關(guān)鍵。一般而言，并購重組活動前后有以下風(fēng)險因素需要注意。1.政策審批風(fēng)險在我國，《公司法》《證券法》是規(guī)范上市公司經(jīng)營行為的主要法律依據(jù)，《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》則是專門針對上市公司并購重組活動而制定的管理辦法，中國證監(jiān)會是并購重組活動的主要監(jiān)管審批方?！渡鲜泄局卮筚Y產(chǎn)重組管理辦法》適用于上市公司及其控股或者控制的公司在日常經(jīng)營活動之外購買、出售資產(chǎn)或者通過其他方式進行資產(chǎn)交易達到規(guī)定的比例，導(dǎo)致上市公司的主營業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、收入發(fā)生重大變化的資產(chǎn)交易行為，即重大資產(chǎn)重組。證監(jiān)會在審批上市公司重大資產(chǎn)重組時，依據(jù)的主要原則和標(biāo)準(zhǔn)有：符合國家產(chǎn)業(yè)政策及其他法律和行政法規(guī)；不會導(dǎo)致上市公司不符合股票上市條件；重大資產(chǎn)重組所涉及的資產(chǎn)定價公允；所涉及的資產(chǎn)權(quán)屬清晰；有利于上市公司增強持續(xù)經(jīng)營能力；符合中國證監(jiān)會關(guān)于上市公司獨立性的相關(guān)規(guī)定；有利于上市公司形成或者保持健全有效的法人治理結(jié)構(gòu)。[7]上市公司進行并購重組活動，一般應(yīng)遵照上述標(biāo)準(zhǔn)和原則，就并購重組的背景和目的、資產(chǎn)交易的具體方案、并購方和被并購方的基本情況、并購對上市公司的影響等問題一一詳細(xì)闡明，并申報給證監(jiān)會。此外，根據(jù)《中華人民共和國反壟斷法》規(guī)定：第三條，本法規(guī)定的壟斷行為包括：（三）具有或者可能具有排除、限制競爭效果的經(jīng)營者集中。第二十條，經(jīng)營者集中是指下列情形：（二）經(jīng)營者通過取得股權(quán)或者資產(chǎn)的方式取得對其他經(jīng)營者的控制權(quán)。第二十一條，經(jīng)營者集中達到國務(wù)院規(guī)定的申報標(biāo)準(zhǔn)的，經(jīng)營者應(yīng)當(dāng)事先向國務(wù)院反壟斷執(zhí)法機構(gòu)申報，未申報的不得實施集中。同時，根據(jù)《國務(wù)院關(guān)于經(jīng)營者集中申報標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定》：第三條，經(jīng)營者集中達到下列標(biāo)準(zhǔn)之一的，經(jīng)營者應(yīng)當(dāng)事先向國務(wù)院商務(wù)主管部門申報，未申報的不得實施集中：（二）參與集中的所有經(jīng)營者上一會計年度在中國境內(nèi)的營業(yè)額合計超過20億元人民幣，并且其中至少兩個經(jīng)營者上一會計年度在中國境內(nèi)的營業(yè)額均超過4億元人民幣等規(guī)定。[8]上市公司的并購重組活動如果符合以上情況，還需向商務(wù)部進行申報審批。并購重組活動是否獲得批準(zhǔn)，除了重組條件要接受以上法律法規(guī)的約束外，其結(jié)果本身還可能受到資本市場變化等因素導(dǎo)致的審批政策變化影響，因此，在審批結(jié)果及審批時間進度上存在不確定的風(fēng)險。2.標(biāo)的資產(chǎn)估值風(fēng)險上市公司對標(biāo)的資產(chǎn)評估方法的選擇有一定的自主權(quán)，不同的評估方法所依據(jù)的評估基礎(chǔ)條件也不盡相同，結(jié)論往往存在較大的差距，特別是如果評估基礎(chǔ)條件發(fā)生了極大變化時，將可能導(dǎo)致標(biāo)的資產(chǎn)的實際價值低于目前的評估結(jié)果，給上市公司帶來風(fēng)險。上市公司采用的資產(chǎn)評估方法，主要以資產(chǎn)基礎(chǔ)法和收益法兩種為主。資產(chǎn)基礎(chǔ)法是在持續(xù)經(jīng)營基礎(chǔ)上，以重置各項生產(chǎn)要素為假設(shè)前提，根據(jù)要素資產(chǎn)的具體情況采用適宜的方法分別評定估算企業(yè)各項要素資產(chǎn)的價值并累加求和，再扣減相關(guān)負(fù)債評估價值，得出資產(chǎn)基礎(chǔ)法下股東全部權(quán)益的評估價值，反映的是企業(yè)基于現(xiàn)有資產(chǎn)的重置價值。收益法是從企業(yè)未來發(fā)展的角度，通過合理預(yù)測企業(yè)未來收益及其對應(yīng)的風(fēng)險，綜合評估企業(yè)股東全部權(quán)益價值，在評估時，不僅考慮了各分項資產(chǎn)是否在企業(yè)中得到合理和充分利用、組合在一起時是否發(fā)揮了其應(yīng)有的貢獻等因素對企業(yè)股東全部權(quán)益價值的影響，同時也考慮了企業(yè)運營資質(zhì)、行業(yè)競爭力、企業(yè)的管理水平、人力資源、要素協(xié)同作用等資產(chǎn)基礎(chǔ)法無法考慮的因素對股東全部權(quán)益價值的影響。由于資產(chǎn)基礎(chǔ)法固有的特性，采用該方法評估的結(jié)果未能對企業(yè)的無形資源單獨進行評估，其評估結(jié)果未能涵蓋企業(yè)的全部資產(chǎn)的價值，由此導(dǎo)致資產(chǎn)基礎(chǔ)法與收益法兩種方法下的評估結(jié)果產(chǎn)生差異。所以在此輪并購重組活動中，上市公司基本上都采用了收益法進行資產(chǎn)評估。3.被并購方業(yè)績承諾無法兌現(xiàn)的風(fēng)險被收購方雖然做出了相關(guān)承諾，盡量確保盈利承諾實現(xiàn)。但是，如遇宏觀經(jīng)濟波動、不可抗力、市場競爭形勢變化等沖擊因素，則可能出現(xiàn)業(yè)績承諾無法實現(xiàn)的情況。同時，盡管雙方簽署了相關(guān)補償協(xié)議，約定的業(yè)績補償方案可在較大程度上保障上市公司及廣大股東的利益，降低收購風(fēng)險，但如果未來標(biāo)的公司在被上市公司收購后出現(xiàn)經(jīng)營未達預(yù)期的情況，則會影響上市公司的整體經(jīng)營業(yè)績和盈利水平。此外，雖然按照約定，一旦業(yè)績不達標(biāo)，交易對方須用等額現(xiàn)金進行補償，但由于現(xiàn)金補償?shù)目蓤?zhí)行性較股份補償?shù)目蓤?zhí)行性低，有可能出現(xiàn)業(yè)績補償承諾實施的違約風(fēng)險。4.交易形成的商譽減損風(fēng)險根據(jù)《企業(yè)會計準(zhǔn)則》，合并成本大于合并中取得的被購買方可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值的差額，應(yīng)當(dāng)確認(rèn)為商譽。該等商譽不作攤銷處理，但需要在未來每年各會計年度末進行減值測試。若標(biāo)的公司未來經(jīng)營不能較好地實現(xiàn)收益，商譽將面臨計提資產(chǎn)減值的風(fēng)險，從而對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。5.市場競爭和收購整合風(fēng)險數(shù)字營銷行業(yè)市場化程度高、競爭激烈；隨著競爭的加劇，市場競爭格局將逐步走向集中。雖然數(shù)字營銷行業(yè)市場容量的持續(xù)增長，可減輕行業(yè)競爭的激烈程度，但如果市場容量增速放緩、競爭者加速進入市場或者競爭者采用惡性競爭方式等不利情形出現(xiàn)，則市場競爭將更加激烈，給公司經(jīng)營帶來一定沖擊。此外，收購?fù)瓿珊螅芊駥崿F(xiàn)既保證上市公司對標(biāo)的公司的控制力，又保持其原有競爭優(yōu)勢，同時還能與其他數(shù)字營銷行業(yè)子公司產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，具有不確定性。6.被收購方的經(jīng)營風(fēng)險被收購方的經(jīng)營風(fēng)險主要體現(xiàn)在：客戶集中度高所帶來客戶流失風(fēng)險、對媒介供應(yīng)商的依賴度高導(dǎo)致的采購成本和銷售返點風(fēng)險等。數(shù)字營銷公司的主要客戶往往集中在電商、汽車、網(wǎng)游等行業(yè)，前五位客戶往往就占據(jù)了公司的整體營收的50%～80%，一旦主要客戶的經(jīng)營業(yè)務(wù)或者與數(shù)字營銷公司的合作關(guān)系發(fā)生不利變化，都將導(dǎo)致經(jīng)營業(yè)績出現(xiàn)較大波動。此外，百度、騰訊、新浪、奇虎等站點作為國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)流量的策源地和媒介供應(yīng)方，直接影響著數(shù)字營銷公司的營收。例如，百度和360對其導(dǎo)航網(wǎng)站的流量采購制定了階梯定價政策，導(dǎo)入的流量越大，其支付的單價越高；百度對其網(wǎng)絡(luò)聯(lián)盟的流量采購采用了廣告收入分成差別化的定價政策，供應(yīng)商導(dǎo)入的流量越大，則給予的分成比例越高。被收購方在現(xiàn)有采購政策下將保有一定優(yōu)勢，一旦客戶采購政策發(fā)生變化，如將各階梯之間的價差減小甚至采取統(tǒng)一單價采購等都將對數(shù)字營銷公司的經(jīng)營帶來一定負(fù)面影響。四典型案例分析：利歐股份轉(zhuǎn)型數(shù)字營銷行業(yè)龍頭公司[9]在國家經(jīng)濟結(jié)構(gòu)戰(zhàn)略性調(diào)整，經(jīng)濟發(fā)展步入新常態(tài)的大背景下，傳統(tǒng)企業(yè)如何實現(xiàn)轉(zhuǎn)型和發(fā)展，無疑是一個有待于思考和實踐的課題。2013年，利歐集團原主營業(yè)務(wù)增速放緩，公司管理層通過縝密研判，果斷決定進軍互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域，并擬定了建立“數(shù)字營銷業(yè)務(wù)生態(tài)圈”的轉(zhuǎn)型發(fā)展戰(zhàn)略，2014～2015年圍繞該目標(biāo)，通過資本運作持續(xù)進行并購整合擴張，迅速成長為國內(nèi)數(shù)字營銷行業(yè)的龍頭公司之一。（一）利歐股份的并購歷程利歐股份成立于2001年，2007年在深交所上市。2014年之前公司主營業(yè)務(wù)領(lǐng)域為民用泵和工業(yè)用泵，屬于典型的傳統(tǒng)制造業(yè)；主營產(chǎn)品以出口為主，海外市場占到銷量的70%以上，在國內(nèi)外經(jīng)濟增速放緩的背景下，上市公司業(yè)績呈現(xiàn)出較大的壓力。為增強公司盈利能力，培育新的利潤增長點，公司積極尋求戰(zhàn)略發(fā)展的新突破，力求從傳統(tǒng)行業(yè)以外發(fā)掘新的業(yè)績增長點。2014年，利歐股份在專注于經(jīng)營原有制造業(yè)務(wù)的同時，從國家產(chǎn)業(yè)政策導(dǎo)向以及行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀、市場前景等方面進行論證，謀求進入互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域，完成收購了上海漫酷、上海氬氪和琥珀傳播等3家數(shù)字營銷公司。1.并購上海漫酷：數(shù)字營銷的第一塊拼圖2014年3月，利歐股份以3.4億元收購業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的數(shù)字媒介代理機構(gòu)漫酷廣告（MediaV）85%的股權(quán)，獲得互聯(lián)網(wǎng)板塊的第一張拼圖。上海漫酷廣告有限公司主要以其全資子公司MediaV為平臺開展業(yè)務(wù)。MediaV是國內(nèi)領(lǐng)先的數(shù)字營銷公司，專注于面向數(shù)字媒體（互聯(lián)網(wǎng)、移動互聯(lián)網(wǎng)、智能電視）提供整合營銷服務(wù)。其行業(yè)競爭優(yōu)勢主要體現(xiàn)在數(shù)據(jù)資源、媒介資源、人力研發(fā)資源、客戶資源四個方面。MediaV數(shù)據(jù)庫平臺的數(shù)據(jù)來源主要有三類，第一類是MediaV的自有數(shù)據(jù)庫，該數(shù)據(jù)庫目前已擁有超過7億的Cookie，并根據(jù)其屬性分成28個興趣大類、超過500個興趣小類；第二類是通過電信運營商、媒體、社交數(shù)據(jù)提供商獲得的第三方用戶數(shù)據(jù)；第三類是對接客戶的官網(wǎng)、活動網(wǎng)頁和電商平臺等獲得的用戶數(shù)據(jù)。MediaV基于擁有的大數(shù)據(jù)資源，依靠先進的數(shù)據(jù)分析、處理與計算技術(shù)，幫助客戶充分挖掘數(shù)據(jù)價值，進行針對性極強的再營銷。MediaV擁有豐富的媒介資源，與國內(nèi)主流網(wǎng)絡(luò)媒體（各大門戶網(wǎng)站、視頻網(wǎng)站、垂直媒體等）均建立了戰(zhàn)略合作關(guān)系，廣告投放量快速增長，保證了客戶網(wǎng)絡(luò)媒體投資的低成本、高回報和實效性。MediaV的核心技術(shù)團隊由來自谷歌、微軟、好耶等行業(yè)優(yōu)秀公司的資深專家領(lǐng)銜組建，聚集了互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)、廣告營銷、互動創(chuàng)意等業(yè)務(wù)領(lǐng)域的各類技術(shù)人才，研究方向涵蓋了軟件工程、通信協(xié)議、并行計算、機器學(xué)習(xí)、數(shù)據(jù)庫及數(shù)據(jù)挖掘等技術(shù)領(lǐng)域，在互聯(lián)網(wǎng)廣告投放技術(shù)、效果監(jiān)測、數(shù)據(jù)處理及動態(tài)優(yōu)化、網(wǎng)頁檢測及網(wǎng)絡(luò)訪問行為分析、目標(biāo)受眾精細(xì)分類、智能匹配廣告等方面有著豐富的開發(fā)經(jīng)驗和領(lǐng)先的技術(shù)成果。目前，MediaV建立了面對客戶開發(fā)的高效精準(zhǔn)的廣告投放及優(yōu)化系統(tǒng)、面對網(wǎng)站媒體開發(fā)的廣告資源管理及投放系統(tǒng)、聚品廣告平臺（整合的全媒體效果優(yōu)化工作平臺）、聚優(yōu)搜索營銷平臺（全景式的顧客行為及商業(yè)智能云分析平臺）。MediaV的技術(shù)和創(chuàng)新能力為客戶降低了廣告投放成本，提升了廣告投放效果。MediaV專注于電商、汽車、消費品等業(yè)務(wù)領(lǐng)域，積累了豐富的客戶資源，并快速向其他行業(yè)發(fā)展。目前，MediaV是中國最大的電商整合營銷服務(wù)機構(gòu)，中國前50大電商網(wǎng)站中，超過70%都是MediaV的客戶，包括國內(nèi)知名的大型電商，如京東商城、易訊、1號店、唯品會等。除在電商領(lǐng)域取得的業(yè)績外，MediaV近幾年也在汽車行業(yè)取得高速增長，已成為國內(nèi)最知名的汽車網(wǎng)絡(luò)營銷機構(gòu)之一，東風(fēng)柳汽、北京現(xiàn)代、海馬汽車、比亞迪等均為MediaV的客戶。另外，MediaV在品牌客戶效果營銷領(lǐng)域也取得了長足的發(fā)展，成功地幫助品牌客戶管理其效果營銷預(yù)算，在快消品、家電、金融保險等領(lǐng)域均積累了相當(dāng)數(shù)量的客戶，包括雅培、紅星美凱龍、THENORTHFACE、西門子、海信、中國平安等。利歐股份認(rèn)為，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)已進入高速成長階段，通過收購優(yōu)秀的互聯(lián)網(wǎng)公司，將從根本上提高公司跨界發(fā)展的競爭實力，打造互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)板塊。本次收購?fù)瓿珊螅究沙浞掷觅Y本市場平臺，大力扶持MediaV通過并購方式進行行業(yè)整合，以期在較短時期內(nèi)快速打造公司的數(shù)字營銷業(yè)務(wù)板塊，并以此為基礎(chǔ)向其他互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域拓展，打造互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)的完整業(yè)務(wù)鏈條，提升公司的盈利能力和可持續(xù)發(fā)展能力。2.并購上海氬氪和琥珀傳播：形成與MediaV的業(yè)務(wù)協(xié)同2014年，在并購漫酷廣告后，利歐股份又分別以2.25億元、1.95億元并購了上海氬氪和琥珀傳播。利歐股份認(rèn)為，根據(jù)行業(yè)的發(fā)展趨勢，數(shù)字營銷越發(fā)向兩個極端延伸，一端是技術(shù)和數(shù)據(jù)能力，以保證在合適的時間將合適的廣告投放給合適的受眾；另一端則是創(chuàng)意和內(nèi)容的控制影響，以保證廣告創(chuàng)意能夠吸引注意力且傳遞正確的信息?；谶@兩點，數(shù)字營銷業(yè)務(wù)對媒體資源、創(chuàng)意能力、策略都提出了更高的要求。上海氬氪主要為客戶提供個性化及創(chuàng)新的數(shù)字營銷服務(wù)，在服飾、時尚、汽車、快消等領(lǐng)域積累了豐富的數(shù)字營銷經(jīng)驗。上海氬氪旗下的全資子公司上海沃動，主要致力于通過社會化媒體為客戶提供數(shù)字營銷服務(wù)，提供從需求分析、策略整合、品牌管理、創(chuàng)意創(chuàng)作到社會化營銷精準(zhǔn)投放于一體的社會化媒體營銷全方案服務(wù)。上海氬氪的優(yōu)勢在于其社會化營銷服務(wù)及創(chuàng)新的數(shù)字營銷，能夠與廣告受眾形成互動，建立更有效的溝通，以增強營銷效果。琥珀傳播的優(yōu)勢在于其優(yōu)秀的營銷創(chuàng)意和策略。琥珀傳播是一家策略和創(chuàng)意驅(qū)動的整合數(shù)字營銷公司，琥珀傳播善于突破數(shù)字營銷與傳統(tǒng)廣告的藩籬，布局線下銷售和電子商務(wù)，為客戶提供完整的以數(shù)字創(chuàng)意驅(qū)動的全整合營銷方案，以全整合創(chuàng)造大實效。琥珀傳播具備廣泛的國際視野和深刻的本土洞察，立足于對中國市場環(huán)境的深刻理解，著眼于未來數(shù)字整合的服務(wù)模式，成為可口可樂“2008北京奧運會”和“2010上海世博會”的創(chuàng)意合作伙伴，為國際品牌和本土客戶提供以數(shù)字營銷驅(qū)動的全媒體創(chuàng)意整合和媒介資源整合服務(wù)。本次交易完成后，漫酷廣告將覆蓋數(shù)字營銷的技術(shù)和數(shù)據(jù)能力端，上海氬氪和琥珀傳播將覆蓋數(shù)字營銷的創(chuàng)意和內(nèi)容控制影響端，并能為整合和創(chuàng)新營銷提供堅實的基礎(chǔ)，從而保證了上市公司能夠提供優(yōu)質(zhì)完整的數(shù)字營銷服務(wù)。依托漫酷廣告原有互聯(lián)網(wǎng)精準(zhǔn)營銷方面的技術(shù)和經(jīng)驗，上市公司互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)將由互聯(lián)網(wǎng)精準(zhǔn)營銷向策略、創(chuàng)意制作、網(wǎng)絡(luò)公關(guān)、社會化營銷等業(yè)務(wù)領(lǐng)域拓展。三家公司將充分發(fā)揮各自在細(xì)分領(lǐng)域內(nèi)的專業(yè)優(yōu)勢，將客戶資源、廣告策劃、內(nèi)容提供、廣告創(chuàng)意、精準(zhǔn)營銷、社會化營銷進行深度整合，實現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)精準(zhǔn)營銷業(yè)務(wù)和數(shù)字化、社會化營銷業(yè)務(wù)的相互補充、相互促進，適應(yīng)數(shù)字營銷行業(yè)發(fā)展的新趨勢，從而提升上市公司互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)的競爭實力。2014年漫酷廣告、上海氬氪、琥珀傳播先后并表，帶動公司當(dāng)年實現(xiàn)營收28.74億元，同比增長56.10%；實現(xiàn)凈利潤1.8億元，同比增長221%，轉(zhuǎn)型效果初步顯現(xiàn)。通過轉(zhuǎn)型，利歐股份不但實現(xiàn)了收入和利潤的大幅增長，而且實現(xiàn)了估值體系的跨越，從傳統(tǒng)制造業(yè)的低估值邁向高成長互聯(lián)網(wǎng)公司的高估值，有券商將公司的估值倍數(shù)提高了一倍以上。3.并購萬圣偉業(yè)和微創(chuàng)時代：實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈布局、構(gòu)建生態(tài)型業(yè)務(wù)體系進入2015年，利歐股份又先后以20.7億元、8.4億元并購了萬圣偉業(yè)和微創(chuàng)時代兩家數(shù)字營銷公司，以實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈布局，構(gòu)建生態(tài)型業(yè)務(wù)體系。萬圣偉業(yè)在流量整合細(xì)分行業(yè)發(fā)展的早期即迅速進入市場，通過資金、人才、戰(zhàn)略等各方面的競爭優(yōu)勢在較短的時間內(nèi)整合了大量的優(yōu)質(zhì)流量資源，涵蓋了地方媒體網(wǎng)站、專業(yè)垂直門戶、各類社區(qū)論壇等。大量優(yōu)質(zhì)的流量資源是萬圣偉業(yè)的核心競爭力，其不僅從基數(shù)上保障了萬圣偉業(yè)的盈利能力，更能夠增強其對大客戶的議價能力，獲得更優(yōu)惠的銷售單價政策，從而增加銷售收入。由于流量需求方市場的充分競爭，大型的數(shù)字媒體相比規(guī)模較小的數(shù)字媒體往往能夠提供更具有競爭力的流量購買政策，因此，穩(wěn)定、優(yōu)質(zhì)的大客戶資源充分保障了萬圣偉業(yè)流量資源的銷售渠道，增強了萬圣偉業(yè)的盈利能力。憑借優(yōu)秀的技術(shù)團隊，萬圣偉業(yè)開發(fā)了流量整合平臺——“新傳播平臺”，通過該平臺，萬圣偉業(yè)實現(xiàn)了PC端、移動端流量整合業(yè)務(wù)的統(tǒng)一管理、統(tǒng)一監(jiān)控和統(tǒng)一結(jié)算，提高了流量整合服務(wù)的效率，是萬圣偉業(yè)的一大競爭優(yōu)勢。微創(chuàng)時代是360網(wǎng)絡(luò)廣告的代理商（零售團購和網(wǎng)絡(luò)服務(wù)行業(yè)），是百度2015年度廣告業(yè)務(wù)核心代理商。同時，微創(chuàng)時代還與騰訊、搜狗、2345導(dǎo)航、金山導(dǎo)航等一線媒體擁有良好且密切的合作關(guān)系。優(yōu)質(zhì)媒介資源，不僅能夠保障廣告的投放效果，還能獲得有競爭力的優(yōu)惠政策，是微創(chuàng)時代開拓新客戶、維系老客戶的核心競爭力。微創(chuàng)時代致力于為廣告主提供最佳的數(shù)字營銷整合方案，在電子商務(wù)和網(wǎng)絡(luò)服務(wù)領(lǐng)域積累了大量的優(yōu)質(zhì)客戶，包括：國美、聚美優(yōu)品、口袋購物、酒仙網(wǎng)、大眾點評、美團、折800、去哪兒網(wǎng)、趕集網(wǎng)、攜程、美樂樂家居等。優(yōu)質(zhì)穩(wěn)定的客戶資源保證了微創(chuàng)時代在主流媒介上持續(xù)穩(wěn)定的廣告代理投放，從而能夠保障獲得主流媒介的優(yōu)質(zhì)資源，形成媒介和客戶的良性循環(huán)，同時也為開拓新客戶提供有力的支持。微創(chuàng)時代配備了專業(yè)的數(shù)據(jù)分析團隊，對廣告投放效果進行實時監(jiān)測，發(fā)現(xiàn)異常情況能夠快速預(yù)警，為提高廣告投放效果提供數(shù)據(jù)支撐；微創(chuàng)時代同時配備了資深的廣告投放優(yōu)化團隊和創(chuàng)意設(shè)計團隊，共同對廣告投放參數(shù)（搜索關(guān)鍵詞出價或廣告點擊出價、廣告內(nèi)容設(shè)計）進行調(diào)整和優(yōu)化，以提升廣告的投放效果、滿足廣告主的ROI需求。領(lǐng)先的技術(shù)優(yōu)勢增強了客戶的黏性，有助于微創(chuàng)時代維護穩(wěn)定的客戶關(guān)系。利歐股份通過此次并購，其數(shù)字營銷業(yè)務(wù)將在鞏固PC端數(shù)字營銷服務(wù)優(yōu)勢的基礎(chǔ)上，進一步提高移動端數(shù)字營銷服務(wù)能力，最終實現(xiàn)從PC端到移動端多屏互動，為廣告主和數(shù)字媒體提供從基礎(chǔ)的互聯(lián)網(wǎng)流量整合到全方位精準(zhǔn)營銷服務(wù)的全數(shù)字營銷生態(tài)服務(wù)體系。其中，萬圣偉業(yè)通過業(yè)務(wù)合作掌握了大量優(yōu)質(zhì)的媒體資源，其流量整合業(yè)務(wù)所蘊含的海量數(shù)據(jù)資源以及數(shù)據(jù)收集、分析和優(yōu)化技術(shù)，將與漫酷廣告已有的數(shù)據(jù)資源和技術(shù)儲備形成良好的互補。本次收購?fù)瓿珊螅驹跀?shù)據(jù)和技術(shù)方面的領(lǐng)先優(yōu)勢將得到進一步提升和強化。隨著智能設(shè)備、移動終端的快速普及以及4G網(wǎng)絡(luò)的鋪設(shè)，基于移動端的數(shù)字營銷服務(wù)快速增長。利歐股份本次收購的萬圣偉業(yè)和微創(chuàng)時代，順應(yīng)了中國數(shù)字營銷行業(yè)的發(fā)展趨勢，在移動端業(yè)務(wù)方面進行了較好的布局，并有望在未來幾年保持高速發(fā)展態(tài)勢。收購?fù)瓿珊螅麣W股份將成為國內(nèi)市場移動端數(shù)字營銷服務(wù)領(lǐng)域內(nèi)的領(lǐng)先企業(yè)，對提升上市公司移動端數(shù)字營銷業(yè)務(wù)的競爭力具有重大意義。媒體是互聯(lián)網(wǎng)廣告主要的投放傳播平臺，也是互聯(lián)網(wǎng)用戶接觸信息和廣告的窗口。廣告主希望能在優(yōu)質(zhì)媒體投放廣告，以便向更多的互聯(lián)網(wǎng)用戶曝光其產(chǎn)品信息，因此掌握優(yōu)質(zhì)媒體資源是數(shù)字營銷服務(wù)企業(yè)的核心競爭力。本次收購標(biāo)的之一萬圣偉業(yè)的核心競爭力是其能夠依托新傳播平臺，整合中小網(wǎng)站的剩余流量資源，將其轉(zhuǎn)化為優(yōu)質(zhì)穩(wěn)定的媒體資源，并與百度、360等主流媒體建立了長期的合作關(guān)系。另一收購標(biāo)的微創(chuàng)時代的核心競爭力是其擁有360和百度（包括移動端和PC端）的網(wǎng)絡(luò)廣告核心代理商資質(zhì)，并與騰訊、搜狗、2345導(dǎo)航、金山導(dǎo)航等媒體擁有密切的合作關(guān)系。上市公司現(xiàn)有的三家數(shù)字營銷服務(wù)公司中，上海氬氪和琥珀傳播主要負(fù)責(zé)數(shù)字營銷的創(chuàng)意內(nèi)容服務(wù)，漫酷廣告主要負(fù)責(zé)數(shù)字媒介代理服務(wù)，與國內(nèi)主流的數(shù)字媒體建立了良好合作關(guān)系。本次收購?fù)瓿珊?，萬圣偉業(yè)和微創(chuàng)時代的媒體資源優(yōu)勢將與漫酷廣告互補，通過上市公司平臺實現(xiàn)媒體資源的共享和整合，強化與優(yōu)質(zhì)數(shù)字媒體的合作關(guān)系，提高上市公司數(shù)字營銷服務(wù)的核心競爭力。經(jīng)過多年的發(fā)展，漫酷廣告、上海氬氪、琥珀傳播、萬圣偉業(yè)、微創(chuàng)時代均積累了大量的客戶資源。漫酷廣告主要為電子商務(wù)類客戶服務(wù)，上海氬氪和琥珀傳播主要為服飾、時尚、汽車、快消等領(lǐng)域客戶服務(wù)，萬圣偉業(yè)主要為百度、360、淘寶等互聯(lián)網(wǎng)媒體服務(wù)，微創(chuàng)時代主要為電子商務(wù)、網(wǎng)絡(luò)服務(wù)類客戶服務(wù)。至此，利歐股份以擅長于數(shù)據(jù)、技術(shù)的精準(zhǔn)營銷公司漫酷廣告為切入點進行產(chǎn)業(yè)鏈布局，目前已經(jīng)布局了廣告投放（漫酷廣告、智趣廣告）+社會化營銷（上海氬氪）+策略創(chuàng)意（琥珀傳播）+流量運營（萬圣偉業(yè)）+移動入口（微創(chuàng)股份）等業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)，打通了數(shù)字營銷全產(chǎn)業(yè)鏈。與此同時，利歐股份為加快旗下數(shù)字資產(chǎn)的整合進程，專門于2015年10月成立了利歐數(shù)字網(wǎng)絡(luò)集團。目前，旗下各子公司在技術(shù)、產(chǎn)品、客戶資源、媒體資源、流量資源等方面高度共享與協(xié)同，取得了非常好的成效，實現(xiàn)了1+1＞2的整合效果。（二）利歐股份經(jīng)營業(yè)績的快速增長利歐股份以卓有遠見的戰(zhàn)略眼光率先完成在數(shù)字營銷領(lǐng)域的布局，成為數(shù)字營銷板塊業(yè)務(wù)布局最完整、規(guī)模最大、綜合競爭力最強的A股公司，擁有明顯的行業(yè)領(lǐng)先優(yōu)勢。2015年，利歐數(shù)字網(wǎng)絡(luò)榮獲“大中華區(qū)艾菲實效控股集團Top10”，成為緊隨WPP等老牌控股集團排名最靠前的本土公司。同時，2014～2015年，利歐股份在營業(yè)收入、凈利潤、每股收益及凈資產(chǎn)收益率等關(guān)鍵財務(wù)指標(biāo)上也表現(xiàn)出強勁的增長勢頭。表92013年至2015年利歐股份主要財務(wù)指標(biāo)2013年2014年同比增長/增減（%）2015年同比增長/增減（%）營業(yè)收入（萬元）184127.29287426.9656.10439222.7752.81凈利潤（萬元）3278.129383.21186.2420428.07117.71每股收益（元）0.040.163000.1918.75凈資產(chǎn)收益5.1711.346.1710.72-0.62表92013年至2015年利歐股份主要財務(wù)指標(biāo)五總結(jié)與展望2010年以來，以張金海教授、陳剛教授、姚曦教授為代表的國內(nèi)知名學(xué)者對中國廣告產(chǎn)業(yè)發(fā)展要素進行了系統(tǒng)思考和針對性研究。盡管對于發(fā)展要素的具體主張不盡相同，但在制度、市場、資本、技術(shù)這四個要素上達成了共識。[10]本研究從廣告產(chǎn)業(yè)的資本運作切入，探討微觀層面的產(chǎn)業(yè)并購重組行為，在具體案例的分析過程中不難發(fā)現(xiàn)：此輪廣告產(chǎn)業(yè)并購重組浪潮是以上四個發(fā)展要素共振協(xié)同的結(jié)果，而資本要素及資本運作則是主要的推動因素。（一）此輪并購可視為我國廣告產(chǎn)業(yè)資本運作的第四次浪潮對于我國廣告產(chǎn)業(yè)的資本運作，北京大學(xué)陳剛教授經(jīng)過系統(tǒng)梳理與總結(jié)，提出了我國廣告企業(yè)“三次資本化浪潮”的論斷。[11]第一次浪潮發(fā)生在1998～2003年，以白馬廣告、大賀傳媒為代表的戶外媒體廣告公司開始與各路資本聯(lián)姻，并在香港主板成功上市，為后續(xù)公司樹立了資本運作的典范。這些戶外媒體廣告公司往往擁有稀缺性的媒體資源，便于資本方對其進行專業(yè)化的評估，同時，公司的運作模式也需要資本的助力，通過上市，公司能夠獲得更為充足的資本，以便達到經(jīng)營中的規(guī)模效應(yīng)。第二次浪潮發(fā)生在2004～2008年，以分眾傳媒、華視傳媒、航美傳媒在美國的成功上市為標(biāo)志。此輪資本化浪潮的一個特征是，以IDG資本、賽富、鼎輝、軟銀、紅杉、啟明創(chuàng)投等為代表的國內(nèi)外眾多VC/PE，逐漸開始發(fā)掘到廣告公司的市場價值，投資對象涉及戶外媒體、網(wǎng)絡(luò)廣告公司和大型綜合廣告代理公司，它們的進入為日后我國廣告行業(yè)的快速發(fā)展提供了資本支持。第三次浪潮發(fā)生在2008～2010年，我國加入WTO后，根據(jù)規(guī)則2005年12月15日后允許外資設(shè)立獨資廣告公司，入世后的前四年合資廣告公司加速了擴張布局。自2005年末起，跨國廣告集團，宏盟集團、WPP集團、陽獅集團等已不再滿足于合資，開始并購優(yōu)秀的中國本土廣告公司，中國本土戶外媒體運營商分眾傳媒也加入了這場并購潮，掀起了我國廣告業(yè)又一次并購重組潮。隨著中國本土廣告公司的上市和成長，在資本和技術(shù)的推動下，從2008年到2010年為我國廣告業(yè)并購的又一高峰期。2010年，被北京大學(xué)的陳剛教授稱為“廣告業(yè)的第三次資本化浪潮”，以廣告代理業(yè)公司在國內(nèi)上市為特征，2010年也被稱為我國本土廣告公司上市“元年”。2010年2月，藍色光標(biāo)在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，成為中國本土第一家上市的公關(guān)公司。2010年5月6日，廣東省廣告公司登陸中小板，融資規(guī)模8.82億元，成為第一家在本土上市的本土廣告公司。此輪并購重組浪潮從2010年開始到2015年達到頂點，體現(xiàn)出有別于前三個階段的一些顯著特征。首先，資本化運作的平臺主要轉(zhuǎn)移到上市公司層面，即具備上市公司資格的市場主體，開始充分利用融資平臺進行專業(yè)化的資本運作，如藍色光標(biāo)在2011～2013年實施的一系列并購活動。其次，并購標(biāo)的主要針對互聯(lián)網(wǎng)領(lǐng)域快速發(fā)展的數(shù)字營銷產(chǎn)業(yè)，而傳統(tǒng)的戶外廣告、媒體代理和綜合服務(wù)型廣告公司日漸減少；最后，跨界并購和產(chǎn)業(yè)整合趨勢明顯，某些處于轉(zhuǎn)型期的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)主體，通過對數(shù)字營銷公司的并購重組，成為一股新興力量進入了廣告市場，其并購動機中帶有較為明顯的產(chǎn)業(yè)整合特征。（二）資本市場發(fā)展及專業(yè)資本運作成為并購整合得以實現(xiàn)的關(guān)鍵資本是企業(yè)經(jīng)營的“血液”。在市場競爭中，良性發(fā)展的企業(yè)不僅需要有自身的“造血機制”，也需要來自資本市場的“補血機制”。我國廣告產(chǎn)業(yè)經(jīng)營主體普遍存在弱小、分散的先天不足，資本匱乏與缺少資本運作經(jīng)驗是主要的發(fā)展瓶頸之一。這種狀況與其經(jīng)營水平不高、融資渠道不暢、在資本市場上的融資能力較差有著深刻的關(guān)聯(lián)。近年來，隨著中小板、創(chuàng)業(yè)板和新三板的推出，我國資本市場的體量和層次都得到了較大的改善，企業(yè)的融資平臺也逐步得到擴充和提升，廣告企業(yè)需求上市的地點從美國、中國香港開始朝內(nèi)地轉(zhuǎn)移。同時，在2016年之前，我國民間投資始終保持著較高的增長速率，此輪并購浪潮中部分高速發(fā)展的數(shù)字營銷公司，在其被并購之前的股權(quán)變動活動中，就有著各類風(fēng)險投資機構(gòu)的影子出現(xiàn)。這些被并購公司面對上市公司高溢價的收購要約、被并購后在上市公司監(jiān)督下保持獨立經(jīng)營的規(guī)劃，選擇兌現(xiàn)的資本策略，未嘗不是一