寶豐能源估值報告

寶豐能源估值報告一、公司簡介寧夏寶豐能源集團股份有限公司位于寧夏銀川市寧東能源化工基地寶豐循環(huán)經(jīng)濟工業(yè)園區(qū)，成立于2005年n月2日，注冊資本66億元，法定代表人劉元管。2013年12月17日公司變更為股份公司并于2019年5月16日在上交所上市，股票代碼600989。寶豐能源主營業(yè)務為現(xiàn)代煤化工產(chǎn)品的生產(chǎn)與銷售。公司主營業(yè)務分為三個分部，即烯烴產(chǎn)品分部、焦化產(chǎn)品分部、精細化工產(chǎn)品分部。（1）烯烴產(chǎn)品分部，主要生產(chǎn)聚乙烯、聚丙烯及烯烴副產(chǎn)品；（2）焦化產(chǎn)品分部，主要生產(chǎn)焦炭及煤焦化副產(chǎn)品；（3）精細化工產(chǎn)品分部，主要生產(chǎn)粗苯加氫精制產(chǎn)品、煤焦油深加工產(chǎn)品、碳四深加工產(chǎn)品。生產(chǎn)原料主要是煤炭，來源于自有煤礦生產(chǎn)和外購，主要用于煉焦、氣化和動力用煤。二、絕對價值模型：自由現(xiàn)金流價值模型（一）計算股權自由現(xiàn)金流FCFE.FCFF=NI+NCC+/nt（1-t）-FI-WI.FCFE=FCFF-/九方（1-t）+NB經(jīng)過換算得:FCFE=NI+NCC-FI-WI+NB上式中：NI二凈利潤，NCC=凈非現(xiàn)金支出，lnt二利息支出，F(xiàn)I二固定資產(chǎn)投資，WI二營運資本投資，NB二借款凈額。.從寶豐能源招股說明書中摘得以下信息：單位：萬元項目2018年度2017年度2016年度凈利潤369,551.56292,343.57171,847.50累計折舊合計234,239.42304,528.57372,483.44短期借款108,600.0089,000.00146,000.00長期借款239,040.00205,628.00341,572.00流動資產(chǎn)合計227,573.42299,433.50637,894.50流動負債合計748,032.77811,444.99983,621.80固定資產(chǎn)1,506,633.501,573,935.301,606,160.26.股權自由現(xiàn)金流FCFE計算：股權自由現(xiàn)金流表（計算過程見Excel附加表）單位：萬元2018年度2017年度2016年度凈利潤（NI）369551.56292343.57171847.50力口：累計折舊（NCC）234239.42304528.57372483.44力口：借款凈額（NB）53012.00-192944.00-43228.00減：營運資本凈增加（WI）-8447.86-166284.19412372.70減：固定資產(chǎn)投資（FI）-67301.80-32,224.9659160.26股權自由現(xiàn)金流（FCFE）732,552.64602437.2929569.98正常化FCFE732,552.64414,542.79217,464.48由上表可知，寶豐能源在2016-2018年的股權現(xiàn)金流（FCFE）分別為29569.98萬元，602437.29萬元，732,552.64萬元，F(xiàn)CFE在2017年異常增長近20倍。究其原因，公司2016年的其他應收款與2017和2018年相差較大（如下圖所示），導致2016年流動資產(chǎn)比后兩年大很多，所以營運資本凈增加（WI）也會相應地比后兩年大很多，因此2016年FCFE較小。招股說明書表明，其他應收款是與關聯(lián)方之間的資金拆入和拆出交易有關，2017和2018年幾乎沒有進行資金的拆入和拆出。這種變化為非經(jīng)常性的情況，且其他應收款科目對公司自身經(jīng)營以及凈利潤影響較小，為了能夠正常估值，可以對股權現(xiàn)金流進行正?；幚怼Ｔ趨⒖纪愋颓闆r的做法及綜合考慮下，把在2016年的流動資產(chǎn)相應減少，使2016年FCFE相應的增加，而2017年的FCFE相應的減少。調(diào)整2016年的賬面流動資產(chǎn)637894.5萬元為450000萬元，出于簡單，不考慮貨幣時間價值，故2016年營運資本凈增加（WI）和FCFE增加187,894.50萬元，2017年FCFE也會減少相同數(shù)額。正?；Y果如上表最后一

列所示。流動資產(chǎn)貨幣資金應收票據(jù)及應收賬款其中:應收票據(jù)應收詠款穎付款項其他應收款合計其中:其他應收款2018-12-^3136列所示。流動資產(chǎn)貨幣資金應收票據(jù)及應收賬款其中:應收票據(jù)應收詠款穎付款項其他應收款合計其中:其他應收款2018-12-^3136-64■-IX-IXII.-」5,IX2017-12-^31 2016-12-^311320億 22.13億4,訪1億 12.5口億億萬萬

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?II匚II口85222口71百 16的X. 一工況億2口71月 L6陽萬 2一比—]存貨 5.073-1Z 4.641億 5.030￡其他流動資聲 S969H 4342H 變能E索動資聲合計 22.『6億 29.四化 63.『9化（二）g的估計對寶豐能源的股權現(xiàn)金流進行正?；?，2017年FCFE增長90.63%%,2018年增長76.71%，以此作為增長率顯然是不合理的。本文參考以往現(xiàn)金流的增長情況，以及根據(jù)上市公司一般發(fā)展情況，成長型，有發(fā)展前景的上市公司的增長率在10%處于正常范圍內(nèi)，隨著企業(yè)以及行業(yè)不斷發(fā)展和成熟，增長率會下降。所以估計5年內(nèi)增長10%，5年后增長率為5%，10年后為永續(xù)增長。招股說明書表明，使用永續(xù)增長模型是基于公司和東毅環(huán)保甲醇資產(chǎn)組能夠持續(xù)經(jīng)營的假設。增長率使用3%是基于在持續(xù)經(jīng)營的狀態(tài)下，企業(yè)具有穩(wěn)定的增長率，其大約等于宏觀經(jīng)濟的名義增長率。根據(jù) OxfordEconomics對2019-2040年的中國CPI增長率預測，中國的年平均CPI增長率約為3%，因此寶豐能源以3%作為永續(xù)增長率。（三）股權要求的回報率r的估計.用CAPM模型估計r：E（r）=rf+^[E（rm）-rf].寶泰?。杀壬鲜泄荆┕竞喗椋簩毺┞⌒虏牧瞎煞萦邢薰荆ê喎Q“寶泰隆”，股票代碼：601011）成立于2003年，注冊資本16.1億人民幣，法人代表焦云。公司于2011年3月在上交所上市，股票代碼601011。公司總部設于黑龍江，是集新能源、納米新材料、煤基石油化工、化工、發(fā)電、供熱、煤炭開采和洗選加工于一體的大型股份制企業(yè)。.以寶泰隆作為可比上市公司來估計6樣本數(shù)據(jù)期間為2018年3月1日-2019年3月11日，上證指數(shù)交易日收益

率的市場風險溢價作為E0m）-7寶泰隆的股票風險溢價作為以?。＿\用Excel回歸結果如下：SUW.YRYOUTPUT回Jl 1統(tǒng)計Multiple0,642506RSauare0.412814Adjusted0.410446標準誤差0.019074觀測值250方差分析dfSSMSF^rtifLcanceFW1分析10.0634350.063435336174.3535L67EaO殘若2480.090230.000363832總計2490.153666Coefficien標準誤差tStatP-valueLowerISMJpper9洲F限疝0怛限95.0%Entercep1-0.00020.001,207-0.1656511010.868566-0.002j80.002177-0.002580.002177工TariFj]Q.969334|Q.0734113.20429921[1.67E-3^|0.3247471.1139220.824747L11.392?由回歸結果可知，P值極小，接近于0，6顯著。6的估計值為0.9693。因此寶泰隆作為寶豐能源的可比公司，寶豐能源的6的估計值為0.9693具有合理性。.一年期中國國債收益率個約為3.45%（取值為2018年3月1日到2019年3月H日的日無風險收益率均值再乘以365）。.參考2013年到2019年的上證指數(shù)數(shù)據(jù)估計，預計1-5年內(nèi)市場期望收益成分）為11.76%,就近取整為12%,隨著中國經(jīng)濟進一步調(diào)整和發(fā)展，市場期望收益有望進一步提高，預計5年后市場期望收益成分）為13%?？傮w估計結果如下表。年份rfE(r)mE(rm)-rfBE(r)=rf+61E(磯)-rf]20193.45%12%8.55%0.969311.74%20203.45%12%8.55%0.969311.74%20213.45%12%8.55%0.969311.74%20223.45%12%8.55%0.969311.74%20233.45%12%8.55%0.969311.74%20243.45%13%9.55%0.969312.71%20253.45%13%9.55%0.969312.71%20263.45%13%9.55%0.969312.71%

20273.45%11%7.55%0.62658.18%20283.45%11%7.55%0.62658.18%2029-3.45%11%7.55%0.62658.18%（四）估值單位：萬元年份g股權自由現(xiàn)金流（FCFE）股權回報率（r）PV2016 29,569.98 2017-602,437.29--2018 732,552.64 201910%805,807.9011.74%721,161.47202010%886,388.6911.74%709,947.43202110%975,027.5611.74%698,907.77202210%1,072,530.3211.74%688,039.77202310%1,179,783.3511.74%677,340.7820248%1,274,166.0212.71%621,619.9720258%1,376,099.3012.71%595,660.1320266%1,458,665.2612.71%560,214.3420276%1,546,185.1812.71%526,877.8120286%1,638,956.2912.71%495,525.032029-3%1,688,124.9712.71%17,391,131.64EPV---23,686,426.14因此，寶豐能源的估值為23,686,426.14萬元，約2368.64億。目前寶豐能源的總股本為73.33億股，流通股本7.33億股。而截止2019年12月6日德方納米公司總市值為691.5億，流通市值為69.16億。三、相對估值法：市盈率法可比公司寶泰隆的市盈率為51.93。確定寶泰隆的合理市盈率為51.5,寶豐能源的2018整個年度基本每股收益和稀釋每股收益都為0.56元，因此市盈率法估計：（市盈率和每股收益的數(shù)據(jù)均來源于東方財富網(wǎng)）股價：51.5*0.56=28.84元?？偸兄?8.84*73.33億股=2114.8372億元。因此，市盈率估值寶豐能源市值約為2114.8億。四、結論及股價走勢表現(xiàn)自由現(xiàn)金流價值模型估值寶豐能源的估值為2368.64億元，市盈率估值寶豐能源市值約為2114.8億，而截止2019年12月6日德方納米公司總市值為691.5億。無論是絕對價值模型的自由現(xiàn)金流價值模型還是相對估值法的市盈率模型都比目前的市值高，而自由現(xiàn)金流價值模型估值更高，相差200多億，比估值總值少一個數(shù)量級，可以認為相差不多。對比這兩種估值方法，運用可比企業(yè)的市盈率估值缺乏嚴謹，且本身市盈率模型的理論基礎較為薄弱。雖然絕對估值模型的邏輯性較為嚴謹，但可能會因為2018年的FCFE存在非經(jīng)常性的情況而過高或者過低