金融市場(chǎng)與機(jī)構(gòu)學(xué)：C13 外匯市場(chǎng)

第十三章外匯市場(chǎng)一、外匯市場(chǎng)世界上大多數(shù)國家都擁有自己的貨幣：美國用美元，法國用歐元，印度用盧比。跨國的貿(mào)易涉及到不同貨幣（或者更普遍情況下，是以不同貨幣計(jì)價(jià)的銀行存款）間的相互兌換。例如，一家美國企業(yè)購買外國的商品、勞務(wù)或金融資產(chǎn)，美元（通常是以美元計(jì)價(jià)的銀行存款）必須兌換成外幣（以外幣計(jì)價(jià)的銀行存款）。一種貨幣用其他貨幣表示的價(jià)格稱為匯率。它影響著經(jīng)濟(jì)和人們的日常生活。對(duì)于美國人而言，當(dāng)美元相對(duì)于外國貨幣升值時(shí)，外國商品變得更便宜；當(dāng)美元貶值時(shí)，外國商品變得更昂貴。此外，匯率的變化對(duì)金融機(jī)構(gòu)有重大的沖擊，因?yàn)樗鼈兊脑S多資產(chǎn)是以外幣計(jì)價(jià)的；當(dāng)外幣的價(jià)值發(fā)生變化時(shí)，金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)價(jià)值就會(huì)隨之變化。貨幣以及用某種貨幣計(jì)價(jià)的銀行存款的交易都是在外匯市場(chǎng)上進(jìn)行的。外匯市場(chǎng)是確定匯率的金融市場(chǎng)。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-2一、外匯市場(chǎng)

（一）什么是匯率在外匯市場(chǎng)上有兩種類型的匯率交易：1）即期交易（Spottransactions），是銀行存款之間的即期交易兌換，使用的是即期匯率（spotrate）；2）遠(yuǎn)期交易（Forwardtransactions），是銀行存款在未來某一特定日期進(jìn)行的交易兌換，使用的是遠(yuǎn)期匯率（forwardrate）。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-3當(dāng)一種貨幣的價(jià)值提高時(shí)，它就在升值（appreciation）；當(dāng)一種貨幣的價(jià)值下降時(shí)，它就在貶值（depreciation）。如，1999年初，1歐元=1.18美元（即1美元=0.85歐元），在2004年底，1歐元=1.33美元（即1美元=0.75歐元）。因此，歐元升值了（1.33-1.18）/1.18=13%；相反，美元貶值了（0.75-0.85）/0.85=-12%。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-5ForeignExchangeMarket:

ExchangeRatesCurrentforeignexchangerates/releases/H10/hist一、外匯市場(chǎng)

（二）為什么匯率很重要當(dāng)一國的貨幣升值（價(jià)值相對(duì)于其他貨幣增加）時(shí)，該國商品在國外變得更加昂貴，而外國商品在本國變得更加便宜（假設(shè)兩國商品在各自國內(nèi)的價(jià)格保持不變）。相反，當(dāng)一國的貨幣貶值時(shí)，該國商品在國外變得更加便宜，而外國商品在本國則變得更昂貴。一國貨幣升值給本國制造商對(duì)外出售商品帶來了困難，卻能夠提高外國商品在本國的競(jìng)爭(zhēng)力，因?yàn)楝F(xiàn)在購買這些外國商品花費(fèi)更少。盡管本國貨幣升值損害了國內(nèi)的一些企業(yè)，但是本國消費(fèi)者卻由于外國商品變得更便宜而受益。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-7一、外匯市場(chǎng)

（三）外匯如何交易外匯市場(chǎng)是場(chǎng)外交易市場(chǎng)。1）在該市場(chǎng)中，眾多經(jīng)銷商（大多數(shù)是銀行）隨時(shí)準(zhǔn)備出售和購買以外幣計(jì)價(jià)的存款。2）外匯市場(chǎng)上的交易由超過100萬美元的交易組成。3）消費(fèi)者是在零售市場(chǎng)上從交易商那里購買外幣，比如從美國運(yùn)通或從銀行購買外匯。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-8二、長(zhǎng)期匯率

（一）一價(jià)定律一價(jià)定律（LawofOnePrice）：如果兩個(gè)國家生產(chǎn)的是相同的商品，那么無論該商品由哪個(gè)國家生產(chǎn)，其價(jià)格在全世界范圍內(nèi)都應(yīng)該是一樣的。例：假設(shè)美國鋼鐵的價(jià)格為每噸100美元，同樣的日本鋼鐵的價(jià)格為每噸10000日元。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-9Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-10ExchangeRatesintheLongRun:LawofOnePriceLawofoneprice

E=100yen/$二、長(zhǎng)期匯率

（二）購買力平價(jià)理論購買力平價(jià)理論（TheoryofPurchasingPowerParity,PPP）：任何兩種貨幣的匯率都會(huì)調(diào)整以反映兩個(gè)國家價(jià)格水平的變動(dòng)。購買力平價(jià)理論只是一價(jià)定律在一國價(jià)格水平上的簡(jiǎn)單應(yīng)用。如果日本鋼鐵價(jià)格提高10%（增至11000日元），美國鋼鐵價(jià)格保持100美元不變。運(yùn)用一價(jià)定律，匯率將提高為E=110yen/$，這樣日本鋼鐵的美元價(jià)格仍為100美元（等于美國鋼鐵的價(jià)格）。因此日本鋼鐵的日元價(jià)格提高10%將會(huì)導(dǎo)致美元升值10%（日元貶值10%）。將一價(jià)定律運(yùn)用于兩個(gè)國家的價(jià)格水平就得出PPP理論，該理論認(rèn)為如果日本的價(jià)格水平相對(duì)于美國的價(jià)格水平提高10%，美元將會(huì)升值10%。PPP理論說明，如果一國的價(jià)格水平相對(duì)于另一國上漲，則該國的貨幣就會(huì)貶值（另一國的貨幣就會(huì)升值）。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-11Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-12ExchangeRatesintheLongRun:PPPPPP理論的預(yù)測(cè)在長(zhǎng)期中得到證實(shí)，但在短期內(nèi)并沒有多少價(jià)值。1）PPP理論認(rèn)為匯率只由相對(duì)價(jià)格水平的變動(dòng)確定，其前提假設(shè)是兩個(gè)國家所有的商品都是同質(zhì)的。當(dāng)該假設(shè)成立時(shí)，一價(jià)定律表明所有這些商品的相對(duì)價(jià)格（即兩個(gè)國家間相對(duì)的價(jià)格水平）將會(huì)確定匯率水平。2）PPP理論沒有考慮到許多不進(jìn)行跨國交易的商品與勞務(wù)（但是其價(jià)格也被計(jì)入了一國的價(jià)格水平中）。住房、土地、餐飲、美發(fā)等服務(wù)都是不會(huì)進(jìn)行跨國交易的商品。所以即使這些項(xiàng)目的價(jià)格提高并引起價(jià)格水平相對(duì)于別國上漲，它們也很少直接影響到匯率。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-13二、長(zhǎng)期匯率

（三）長(zhǎng)期中影響匯率的因素基本原理；能引起本國商品需求相對(duì)于外國商品需求增加的任何因素都傾向于使本幣升值，因?yàn)楸緡唐沸枨蟮脑黾?，使其即使在本幣升值時(shí)也能繼續(xù)順利銷售出去。類似的，能引起外國商品需求相對(duì)于本國商品需求增加的任何因素傾向于使本幣貶值，因?yàn)楸緡唐沸枨蟮臏p少，使其只有本幣貶值時(shí)才能繼續(xù)順利銷售出去。長(zhǎng)期中，影響匯率的因素主要有：相對(duì)價(jià)格水平、關(guān)稅和配額、對(duì)本國商品相對(duì)于外國商品的偏好、生產(chǎn)率。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-14Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-15ExchangeRatesintheLongRun:FactorsAffectingExchangeRatesinLongRun三、短期匯率理解匯率短期波動(dòng)的關(guān)鍵在于：匯率是外國銀行存款（以外幣計(jì)價(jià)的存款）表示的本國銀行存款（以本幣計(jì)價(jià)的存款）的價(jià)格。因?yàn)閰R率是用一種資產(chǎn)表示的另一種資產(chǎn)的價(jià)格，所以考查短期匯率確定的方法就可以采用資產(chǎn)市場(chǎng)方法。資產(chǎn)需求決定因素的分析指出，影響本幣（美元）存款和外幣（如歐元）存款需求的最重要的因素是這兩種資產(chǎn)之間的相對(duì)預(yù)期收益率。當(dāng)美國人或外國人預(yù)期美元存款的收益率高于外幣存款的收益率時(shí)，對(duì)美元存款的需求就會(huì)增加，相應(yīng)地對(duì)歐元存款的需求就會(huì)減少。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-16三、短期匯率

（一）本幣存款和外幣存款預(yù)期收益率的比較假設(shè)美元存款的利率（以美元支付的預(yù)期回報(bào)率）為，外國銀行存款利率（以外幣歐元支付的預(yù)期回報(bào)率）為。為了比較美元存款與外幣存款的預(yù)期回報(bào)率，投資者必須將回報(bào)率轉(zhuǎn)換成他們使用的貨幣單位。用表示匯率（即期匯率），用

表示下一期的預(yù)期匯率，因此美元的預(yù)期升值率可表示為：Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-17假設(shè)一個(gè)外國人決定將1歐元投于美元存款。首先，這意味著他購買了的美元存款（美元和歐元間的匯率是，它的報(bào)價(jià)方式是1美元可以兌換多少歐元），在期末他會(huì)獲得的美元。將此金額轉(zhuǎn)換為在期末時(shí)他能獲得的歐元數(shù)量，即為：，因此，他的1歐元的初始投資的預(yù)期回報(bào)率：Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-18因?yàn)橥ǔ＝咏咏?，因此用歐元表示的美元存款的預(yù)期回報(bào)率：這個(gè)外國人預(yù)計(jì)用歐元表示的歐元存款回報(bào)率：因此，相對(duì)預(yù)期回報(bào)率（即美元存款和歐元存款預(yù)期回報(bào)率的差額）為：隨著美元存款的相對(duì)預(yù)期回報(bào)率提高，外國人希望持有更多的美元存款并減少歐元存款。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-19Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-20ExchangeRatesintheShortRun:ExpectedReturnsonDomesticandForeignAssets上圖表明，不管是用歐元計(jì)算，還是用美元計(jì)算，得到的相對(duì)預(yù)期回報(bào)率都是相同的。因此，當(dāng)美元存款的相對(duì)預(yù)期回報(bào)率提高時(shí)，外國人和美國本國居民的反應(yīng)一樣：他們都希望持有更多的美元存款并減少外幣存款。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-21三、短期匯率

（二）利率平價(jià)條件因?yàn)橥鈬y行存款與美國銀行存款具有相似的風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)性，而且資本流動(dòng)的障礙很少，可以合理地假設(shè)各種存款是完全替代品。如果同時(shí)存在美元存款與外幣存款供給，二者的預(yù)期回報(bào)率必須相等，即相對(duì)預(yù)期回報(bào)率等于零：該式被稱為利率平價(jià)條件（interestparitycondition）。該式還可以表示成：本幣利率等于外幣利率加上外幣的預(yù)期升值率。如果本幣利率高于外幣利率，意味著外幣具有正值預(yù)期升值率，這可以補(bǔ)償較低的外幣利率。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-22三、短期匯率

（三）外匯市場(chǎng)的均衡1、用美元表示的歐元存款的預(yù)期回報(bào)率：2、用美元表示的美元存款的預(yù)期回報(bào)率：3、均衡時(shí)：Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-23Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-24ExchangeRatesintheShortRun:Equilibrium四、解釋匯率的變動(dòng)

（一）外幣存款預(yù)期回報(bào)率曲線的位移1、外幣利率的變動(dòng)：其他條件保持不變，，曲線向右移動(dòng)，本幣貶值，匯率E；2、預(yù)期未來匯率的變動(dòng)：

，

曲線向右移動(dòng)，本幣貶值，匯率E。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-25預(yù)期未來匯率的變動(dòng)：我們對(duì)匯率確定的長(zhǎng)期因素的分析指出影響預(yù)期未來匯率的因素有：相對(duì)價(jià)格水平、相對(duì)貿(mào)易壁壘、進(jìn)口需求、出口需求以及相對(duì)生產(chǎn)率。因此，下列變動(dòng)將會(huì)提高歐元存款的預(yù)期回報(bào)利率，使曲線向右移動(dòng)，并使本幣（美元）貶值，即期匯率（E）下降：1）預(yù)期美國的價(jià)格水平相對(duì)于外國價(jià)格水平將會(huì)上升；2）預(yù)期美國貿(mào)易壁壘相對(duì)于外國將會(huì)削減；3）預(yù)期美國的進(jìn)口需求將會(huì)增加；4）預(yù)期外國對(duì)美國出口的需求將會(huì)減少；5）預(yù)期美國生產(chǎn)率水平相對(duì)于外國將會(huì)下降。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-26四、解釋匯率的變動(dòng)

（二）本幣存款預(yù)期回報(bào)率曲線的位移本幣利率，曲線將向右移動(dòng)，本幣升值；

，曲線向左移動(dòng)，引起本幣貶值。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-27ExplainingChangesinExchangesRatesCopyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-28ExplainingChanges

inExchangesRates(cont.)Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-29案例分析：均衡匯率的變動(dòng)

（一）本幣利率的變動(dòng)費(fèi)雪方程式表明名義利率：因此，造成名義利率變動(dòng)的原因有兩個(gè)：實(shí)際利率的變動(dòng)和預(yù)期通貨膨脹率的變動(dòng)。1、假定由于本國提高使得名義利率iD上升，保持不變：由于不變，可以合理地假設(shè)美元的預(yù)期升值率是不變的，所以對(duì)于任何匯率水平，外匯存款的預(yù)期回報(bào)率也保持不變。因此，曲線保持不變而曲線向右移動(dòng)。結(jié)果：當(dāng)本國實(shí)際利率提高時(shí)，本幣升值。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-302、假定由于本國提高造成名義利率iD上升：

導(dǎo)致美元預(yù)期升值率（歐元預(yù)期升值率），一般認(rèn)為預(yù)期升值率大于本幣利率iD的提高。所以外幣存款預(yù)期回報(bào)率提高的幅度大于美元存款的預(yù)期回報(bào)率。因此，曲線向右移動(dòng)的幅度大于曲線的移動(dòng)，匯率下降。結(jié)果：當(dāng)?shù)奶岣邔?dǎo)致本幣利率上升時(shí)，本幣貶值。Copyright?2009PearsonPrenticeHall.Allrightsreserved.13-31案例分析：均衡匯率的變動(dòng)

（二）貨幣供給的變動(dòng)長(zhǎng)期內(nèi)，貨幣供給量Ms，P

,Eet+1

,使得曲線向右移動(dòng)。在短期內(nèi)，價(jià)格水平不會(huì)馬上提高。短期Ms，iD下降，使曲線向左移動(dòng)，匯率從E1下降到E2。因此，本國貨幣供給量，本國貨幣貶值。但長(zhǎng)期內(nèi)，利率回復(fù)到原來的水平iD1，因此長(zhǎng)期內(nèi)，匯率從E2提高到E3（匯率超