第七章公司并購

第七章公司并購本章概要詳細分析了公司并購的含義、類型以及投資銀行等中介在公司并購中的作用;介紹了公司并購的一般流程，以及公司并購中比較特殊的杠桿收購、管理層收購;介紹了公司并購中主要的反收購方式和策略。第一節(jié)

公司并購概述一、公司并購的基本概念是一個復雜的企業(yè)行為，是企業(yè)擴展型重組的重要表現(xiàn)形式。（一）兼并并收購的概念（二）兼并和收購的主要區(qū)別第一節(jié)

公司并購概述（一）兼并并收購的概念1、兼并(mergers)是指公司之間的相互吸收或者融合，由兩個或更多個公司實體形成一個新經(jīng)濟實體的交易。公司合并可采取吸收合并或者新設合并。第一節(jié)

公司并購概述吸收合并是指兩個或兩個以上企業(yè)合并中，其中一家企業(yè)吸收了其他企業(yè)而成為了存續(xù)公司的合并形式，公式表示：A+B=A新設合并是指兩家公司或兩家以上的企業(yè)結合后全部都不存在，在原來企業(yè)資產(chǎn)的基礎上創(chuàng)建一家新企業(yè)，公式表示：A+B=C第一節(jié)

公司并購概述2、收購(acquisitions)是指獲取特定財產(chǎn)所有權的行為。通過收購行為，一方獲得目標公司部分或全部財產(chǎn)，目的是取得企業(yè)的經(jīng)營控制權。第一節(jié)

公司并購概述（二）兼并和收購的主要區(qū)別（1）收購完成后，通常被收購企業(yè)的法人實體依然存在；兼并后，被兼并企業(yè)的法人實體不復存在。（2）收購后，收購方成為目標公司新股東，以掌握的股份為限承擔有限責任；兼并后，兼并方承擔被兼并企業(yè)的全部資產(chǎn)和負債；第一節(jié)

公司并購概述（3）兼并是以現(xiàn)金購買、債務轉移為交易條件的；而收購則是以所占有企業(yè)股份額達到控股為依據(jù)，進而實現(xiàn)對被收購企業(yè)的所有權占有。知識分享

壟斷組織是在資本主義生產(chǎn)集中的基礎上產(chǎn)生的。由于在資本主義發(fā)展過程中生產(chǎn)社會化和生產(chǎn)集中的發(fā)展程度的不同，資本主義大型企業(yè)之間互相勾結或聯(lián)合的程度和具體目的也不一樣，因而壟斷組織便有各種不同的形式?？ㄌ貭?、辛迪加、托拉斯、康采恩是壟斷組織的四種主要形式。知識分享

卡特爾生產(chǎn)同類商品的資本主義大企業(yè)為了壟斷市場、攫取高額壟斷利潤。通過簽訂各種協(xié)定（如劃分銷售區(qū)、規(guī)定商品產(chǎn)量、確定銷售價格等）所組成的壟斷聯(lián)盟。參加卡特爾的企業(yè)，要受所訂協(xié)議的約束，但各企業(yè)在生產(chǎn)上、商業(yè)上和法律上仍然保持獨立?？ㄌ貭栔皇且环N初級形式的壟斷組織，這種形式最早在1865年出現(xiàn)于德國。知識分享辛迪加由生產(chǎn)同類商品的及各大企業(yè)，為了高價銷售商品和低價購買原材料，通過簽訂共同銷售商品和采購原材料的協(xié)定而建立起來的壟斷組織。參加辛迪加的企業(yè)在生產(chǎn)上和法律上仍保持獨立性，但喪失了商業(yè)上的獨立性。這種形式19世紀末20世紀初在西歐比較流行。知識分享

托拉斯是由生產(chǎn)同類商品或者與該類商品有密切聯(lián)系的許多大企業(yè)聯(lián)合組成的，參加托拉斯的各企業(yè)在生產(chǎn)、商業(yè)、法律上都不再是獨立的生產(chǎn)經(jīng)營單位，由托拉斯組織董事會及其委任的經(jīng)理來統(tǒng)一全部經(jīng)營活動。它是比較穩(wěn)定和比較高級的壟斷組織形式。這種壟斷組織形式于1882年最先在美國產(chǎn)生，20世紀初迅速發(fā)展。知識分享

康采恩是由不同經(jīng)濟部門的許多大企業(yè)聯(lián)合組成的壟斷組織。參加康采恩的既有單個的企業(yè)，又有其他的壟斷組織如辛迪加、托拉斯;既有工業(yè)企業(yè)，又有商業(yè)企業(yè)、交通運輸企業(yè)以及銀行和保險公司等。其中最大的銀行或企業(yè)則是這個龐大復雜組織的核心?？挡啥髯蠲黠@地表現(xiàn)出帝國主義時期銀行壟斷資本和工業(yè)壟斷資本相結合的特點。第一節(jié)

公司并購概述二、公司并購的類型（一）按企業(yè)成長方式劃分1、橫向并購是指收購雙方處于同一行業(yè)，生產(chǎn)和銷售相同或相似產(chǎn)品的商業(yè)競爭對手之間的并購。2、縱向收購是指生產(chǎn)過程或經(jīng)營環(huán)節(jié)相互連接、密切聯(lián)系的上下游企業(yè)之間，具有縱向協(xié)作關系的專業(yè)化企業(yè)之間的并購。第一節(jié)

公司并購概述3、混合收購又稱復合并購，是指收購雙方之間既非競爭對手，又非現(xiàn)實的或潛在的供應商或客戶的收購，即一家企業(yè)有意地并購另一家完全不同行業(yè)的企業(yè)行為。分為三種并購方式。第一節(jié)

公司并購概述第一節(jié)

公司并購概述（二）按并購方式劃分

1、協(xié)議收購是指直接與目標公司股東取得聯(lián)系，通過反復磋商，在征得董事會和管理層同意的情況下，達成協(xié)議，按照協(xié)議規(guī)定的條件、價格、收購期限以及其他約定事項收購目標公司股份的一種收購方式。第一節(jié)

公司并購概述

一般是善意的收購行為，其過程短、法律手續(xù)簡單，不易產(chǎn)生糾紛，并且多涉及股份的場外轉讓，交易成本較低。目前，在我國證券市場尚不成熟，不規(guī)范的情況下，協(xié)議收購時一種比較常見的并購方式。第一節(jié)

公司并購概述2、要約收購是指通過證券交易所的買賣交易使收購者持有目標公司股份達到法定比例（30%），若繼續(xù)增持股份，必須依法向目標公司所有股東發(fā)出全面收購要約，按照規(guī)定的價格以貨幣或其他支付形式購買股票，以獲取上市公司股權的一種收購形式。要約收購無須事先征求目標公司董事會及管理層的同意，多用于敵意收購。第一節(jié)

公司并購概述(三)按并購動機劃分

1、善意收購在善意收購中，并購者也被形象地成為“白衣騎士”，善意收購的雙方可以共同磋商購買條件、購買價格、支付方式和收購后企業(yè)的地位及被收購企業(yè)人員的額安排等，并就上述內(nèi)容簽訂收購要約。第一節(jié)

公司并購概述2、敵意收購又稱為惡意收購，是指收購公司事先未經(jīng)目標公司董事會允許，在不管對方是否同意的情況下，所進行的收購活動。在某些情況下由于代理問題的存在，當企業(yè)的多數(shù)管理人員反對任何并購協(xié)議而大股東樂于接受合理價格的并購時，敵意收購者就可以利用管理層和股東之間的分歧，避開管理層的反對而實施收購。第一節(jié)

公司并購概述（四）按并購的資金來劃分1、現(xiàn)金購買式并購一般是以現(xiàn)金購買為條件，將目標企業(yè)的整體產(chǎn)權買斷?，F(xiàn)金并購式需要并購方有相當雄厚的資金實力，目標公司一般屬于前景堪憂，但是目前資產(chǎn)大于負債的企業(yè)。第一節(jié)

公司并購概述2、承擔債務式并購即在目標企業(yè)的資產(chǎn)與負債等價的情況下，并購方以承擔目標公司的全部債務為條件接收其資產(chǎn)。實際上是企業(yè)破產(chǎn)機制的替代。這種方式在我國實際工作中運用得最為廣泛，但存在的問題也最多。第一節(jié)

公司并購概述3、吸收股份式并購即將被并購企業(yè)的凈資產(chǎn)作為股金投入并購方，成為并購方的一個股東，雙方相互持股。在市場經(jīng)濟比較完善的國家，這種并購形式為數(shù)較多，其中主要包括資產(chǎn)入股、股票交換等。第一節(jié)

公司并購概述4、控股式并購即一個企業(yè)通過購買其他企業(yè)的股票達到控股，實現(xiàn)并購。兩種含義：一是絕對控股，即掌握目標企業(yè)50%以上的股權；另一種是相對控股，在股權分散的情況下，只需掌握比例最大股份即可對公司的經(jīng)營決策實施決定作用。這種并購方式操作靈活，在企業(yè)并購中采用的最為廣泛。第一節(jié)

公司并購概述三、參與公司并購的中介機構在并購活動中主要涉及的中介結構有投資銀行、會計師事務所和律師事務所。1、投資銀行投資銀行在公司并購中的作用大概可以分為兩大類：第一節(jié)

公司并購概述（1）以財務顧問身份為收購方或目標公司提供服務；（2）投資商業(yè)務。這里的投資銀行作為并購主體收購上市公司，然后通過重組整體轉讓或者分拆賣出，從中賺取買賣差價。公司并購是投資銀行中利潤最為豐厚的業(yè)務。第一節(jié)

公司并購概述（二）會計師事務所參與收購談判工作，提供財務會計咨詢，審計會計報表，評估目標公司資產(chǎn)，提供收購定價依據(jù)。重點在于收購審計和稅務專案上。第一節(jié)

公司并購概述（三）律師事務所主要工作是參與訴訟，尤其是在惡意收購的情況下，買賣雙方都會各自提出訴訟。主要作用：對目標公司進行法律調(diào)查，匯整商業(yè)談判的基礎，使對交易雙方主題和內(nèi)容從法律上予以確認。審查轉讓方是否合法持有目標公司股權等，并將調(diào)查結果反映于合同之中。對收購事項出具《法律意見書》。第二節(jié)公司并購的動因與作用一、公司并購的動因為了通過取得目標公司的控制權而最終獲取利潤。具體來說，企業(yè)并購的動因可以分為以下幾個方面：

效率理論、公司發(fā)展戰(zhàn)略理論、市場勢力理論、價值低估理論以及代理問題。第二節(jié)公司并購的動因與作用（一）效率理論1、經(jīng)營協(xié)同效應指通過企業(yè)并購使企業(yè)的生產(chǎn)效率得到提高。來源如下：（1）企業(yè)并購使企業(yè)達到規(guī)模效應。（2）實現(xiàn)優(yōu)勢互補。（3）可能獲得某一領域的縱向一體化，大大降低交易費用。第二節(jié)公司并購的動因與作用2、財務協(xié)同效應指企業(yè)并購后，由于稅法、會計處理和證券市場投資等方面的作用產(chǎn)生的一宗純賬面的收益。（1）公司并購可以幫助企業(yè)合理避稅。（2）降低融資成本。（3）預期效應。第二節(jié)公司并購的動因與作用（二）公司發(fā)展戰(zhàn)略理論戰(zhàn)略性并購一般考慮以下兩個因素：1、并購行為有效降低了進入某些新行業(yè)的壁壘。2、企業(yè)通過收購實現(xiàn)產(chǎn)品轉移和多元化經(jīng)營，降低企業(yè)經(jīng)營風險。第二節(jié)公司并購的動因與作用（三）市場勢力理論指企業(yè)對市場的控制能力。核心觀點是增大企業(yè)規(guī)模將會增強企業(yè)勢力。行業(yè)內(nèi)并購：可以有效地減少競爭對手的數(shù)量，增強企業(yè)對經(jīng)營環(huán)境的控制，獲得壟斷利潤；橫向并購：并購方可以實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟來提高行業(yè)集中度，以保持在同行業(yè)市場中的控制力；第二節(jié)公司并購的動因與作用縱向并購：企業(yè)將關鍵性的投入-產(chǎn)出關系納入企業(yè)控制范圍，以提高企業(yè)對市場的控制能力。（四）價值低估理論認為目標公司定的市場價值由于種種原因未能反映其真實價值或潛在價值時，則收購目標公司可以獲得其潛在價值。第二節(jié)公司并購的動因與作用（五）代理問題股東和企業(yè)管理者的目標通常并非完全一致，股東追求的是股東財富最大化，而管理層追求的往往不是股東財富化而是謀求企業(yè)的快速擴張，這一可以給管理者自身帶來更好的收入、地位和聲譽，表現(xiàn)為有些公司管理層存在過高估計自身的管理能力，熱衷于并購活動的現(xiàn)象。知識分享：職業(yè)經(jīng)理人

國家人力資源和社會保障部門的職業(yè)經(jīng)理人國家資格認證。分為三個級別：初級（助理級）、中級、高級，以此提升中國職業(yè)經(jīng)理人資格的手段和方式。知識分享：職業(yè)經(jīng)理人職業(yè)經(jīng)理人資格認證申報條件：（具備下列條件之一）一、助理職業(yè)經(jīng)理人：1、本科以上或同等學歷學生；2、大專以上或同等學歷應屆畢業(yè)生并有相關實踐經(jīng)驗者；3、中專、職高以上或同等學歷并從事相關工作一年以上者。知識分享：職業(yè)經(jīng)理人二、職業(yè)經(jīng)理人：1、已通過助理職業(yè)經(jīng)理人資格認證者；2、研究生以上或同等學歷應屆畢業(yè)生；3、本科以上或同等學歷并從事相關工作一年以上者；4、大專以上或同等學歷并從事相關工作兩年以上者。知識分享：職業(yè)經(jīng)理人三、高級職業(yè)經(jīng)理人：1、已通過職業(yè)經(jīng)理人資格認證者；2、研究生以上或同等學歷并從事相關工作一年以上者；3、本科以上或同等學歷并從事相關工作兩年以上者；4、大專以上或同等學歷并從事相關工作三年以上者。第二節(jié)公司并購的動因與作用二、公司并購的效應對我國來說，跨國并購使一把雙刃劍，它既能推動我國改革開放、社會主義建設，也會造成國有資產(chǎn)流失、民族品牌消亡等一系列問題。除此之外，并購行為往往有可能帶來大規(guī)模的裁員，增加失業(yè)率，影響社會的穩(wěn)定。第三節(jié)公司并購的基本流程

并購是公司實現(xiàn)迅速成長的一種發(fā)展戰(zhàn)略，也是一種資本運營方式，涉及許多的金融交易行為。

企業(yè)并購要經(jīng)過分析階段、發(fā)起階段、訂立階段、評估階段、訂位階段等復雜的操作確定一個合理有效可行的并購程序。一般在投資銀行、會計師事務所等中介機構的幫助下完成其并購活動。第三節(jié)公司并購的基本流程企業(yè)并購的一般操作流程：1、收集信息對目標企業(yè)進行篩選2、評估企業(yè)并購交易風險和規(guī)模3、謹慎制定并購計劃4、對目標企業(yè)進行評估第三節(jié)公司并購的基本流程5、與目標企業(yè)接洽簽署并購意向書6、盡職調(diào)查7、融資安排8、簽署并購協(xié)議和實施并購9、整合第四節(jié)杠桿收購與管理層收購第四節(jié)杠桿收購與管理層收購

杠桿收購(leveragedbuy-out，LBO)是公司并購的一種特殊形式，20世紀70年代在美國興起，80年代開始風行。一般認為杠桿收購有兩個突出的特點：一是收購資金主要來自市場融資，不是自己的資金，這里“主要”的含義是絕大部分，甚至是90%或95%的意思，即運用了很高的財務杠桿，以至于人們將這種并購稱為“杠桿收購”。二是收購的目的不是一般意義上的戰(zhàn)略收購，也不是傳統(tǒng)意義上的橫向聯(lián)合、縱向聯(lián)合或多元化，而是為了以更高的價格出售收購的公司或公司的股票。

第四節(jié)杠桿收購與管理層收購

杠桿收購與一般并購的重大區(qū)別：

杠桿收購的買是為了賣。因此，時時刻刻縈繞在收購方頭腦中的除了如何借到錢、怎樣經(jīng)營好之外，還有用什么辦法可以將公司賣個好價。許多杠桿收購的收購方在收購之前就開始考慮出售公司的方案。因為只有將公司賣個好價，才能實現(xiàn)杠桿收購的真正目的，使投資贏利，并能兌現(xiàn)贏利。將購進的公司出手，實現(xiàn)贏利，可供選擇的方法并不多。實際上，可行的辦法只有幾種：(1)通過公開市場使公司的股票發(fā)行上市。(2)將公司私下賣給新的買主。(3)新買主也可能是外國公司。

第四節(jié)杠桿收購與管理層收購一、杠桿收購（一）特點（1）高杠桿性。（2）高風險性與高收益性。（3）投資銀行等中介機構的作用明顯。（4）杠桿收購要求以發(fā)達的資本市場為基礎。第四節(jié)杠桿收購與管理層收購（二）杠桿收購的條件（1）目標公司經(jīng)營比較穩(wěn)定。（2）良好的管理團隊。（3）企業(yè)財務狀況比較良好。（4）有合理健全的企業(yè)長期發(fā)展計劃。第四節(jié)杠桿收購與管理層收購（三）杠桿收購的操作流程階段一：杠桿收購的涉及準備階段。階段二：融資階段。階段三：并購方以籌集到的資金購入達到控制被

收購公司的股份。階段四：對并購的目標企業(yè)進行整合。階段五：將公司上市或出售，實現(xiàn)收益。第四節(jié)杠桿收購與管理層收購三、管理層收購主要特點：（1）管理層收購的主要投資者是目標公司的經(jīng)理和管理人員，是公司全方位信息的擁有者，并有很強的經(jīng)營管理能力。公司只有在具有良好的經(jīng)濟效益和經(jīng)營潛力的情況下，才會成為管理層的收購目標。（2）通過管理層收購，管理層的身份由單一的經(jīng)營者角色變?yōu)樗姓吲c經(jīng)營者合一的雙重身份。第四節(jié)杠桿收購與管理層收購（3）管理層收購主要通過發(fā)行債務來完成，因此，管理層收購的財務由優(yōu)先債、次級債與股權三者構成。（4）通常發(fā)生在擁有穩(wěn)定的現(xiàn)金流量的成熟行業(yè)，管理層收購有利于發(fā)揮管理人員對目標企業(yè)的熟悉優(yōu)勢，減少收購成本。（5）收購成功后，投資銀行通常不干預企業(yè)的正常經(jīng)營。關于新浪MBO成功的分析一、收購背景股權分散導致的經(jīng)營者和所有者分離的問題，已經(jīng)困擾了新浪16年。一系列的并購和融資極大地稀釋了王志東等初創(chuàng)者的股權，他們的地位越來越弱。2000年，新浪登陸納斯達克時，前5大股東的股權只剩下39.9%，特別是時任CEO的王志東，作為新浪網(wǎng)的實力派人物，其股權從21%稀釋為6.3%，降幅最大。由此出現(xiàn)一個尷尬局面：王志東在董事會沒有主導權，淪為職業(yè)經(jīng)理人。

二、曹國偉領銜的新浪管理層是一個團結的團隊，領導者之間目標一致，有很好的合作心態(tài)。管理層在企業(yè)管理崗位上的工作年限較長，經(jīng)驗豐富。

三、由于新浪實現(xiàn)MBO之前的股權分散情況，新浪第一大股東普萊斯基金公司的股權比例較低，僅為9.84%，這樣使得收購的費用不是特別高，有利于管理層控股，也利于MBO的實現(xiàn)。

四、合適的融資渠道。MBO是杠桿收購方式的一種，而杠桿收購的特點決定了融資在整個收購過程中將扮演舉足輕重的角色。以曹國偉為首的新浪六人管理團隊出資5000萬美元，曹國偉拋售50萬股個人持有的新浪股票，套現(xiàn)2251萬美元；三家私募基金出資7500萬美元；美林證券提供5800萬美元貸款。新浪的成功融資為其實現(xiàn)MBO提供了有力的支持。為什么要實施反收購？反收購的原因主要有以下幾種：控股股東不愿意失去控股地位；公司現(xiàn)股價低估了公司的實際價值，買方的收購條件不合“等價交換”法則，不利于公司股東；通過反收購以便提高收購價格，為公司現(xiàn)股東爭取更優(yōu)惠的股權轉讓條件；認為收購襲擊者是在做Greenmail（綠色勒索），無收購誠意；認為收購無助于公司狀況的改善或不利于公司的長遠發(fā)展；管理層為保住其個人職權地位、薪酬待遇，或為了面子尊嚴而反收購；員工及工會為保護員工利益而反收購（比如員工及工會擔心收購會導致裁員而使部分員工失業(yè)，或擔心收購會導致公司前景暗淡而使員工前途渺茫等等）。

56主要反收購措施經(jīng)濟手段提高收購者的收購成本，如金色降落傘；降低收購者的收購收益或增加收購者風險，如毒丸計劃。法律手段訴訟；57反收購措施預防性的反收購措施為預防其他公司的收購，事先就采取的反收購措施。這些措施的目的在于在敵意收購完成前改變公司的某些價值特征（比如，穩(wěn)定的高現(xiàn)金流、低負債水平、低于資產(chǎn)價值的股票價格等），降低攻擊者想要獲得目標公司的財務動機。主動性的反收購措施主動性反收購是指發(fā)現(xiàn)其他公司收購時，立即采取相應措施阻止其進一步收購。58預防性的反收購措施早期預警系統(tǒng)分析所有者的構成；監(jiān)控交易量的變化；反收購措施（驅鯊措施，SharkRepellant）“毒丸計劃”（PoisonPill）目標公司發(fā)行的用以降低企業(yè)在敵意收購方眼中價值的新證券；修訂公司條款；金色降落傘（GoldenParachute）一種補償協(xié)議，它規(guī)定在目標公司被收購的情況下，公司高層管理人員無論是主動還是被迫離開公司，都可以得到一筆巨額安置補償費用，因此使收購方的收購成本增加。建立合適的股權結構第五節(jié)反收購的策略一、并購發(fā)生前的反收購-防御性策略（一）毒丸計劃1、優(yōu)先股計劃2、突然逆轉毒丸計劃3、突然生效毒丸計劃4、后期權利計劃5、兌換毒債計劃60盛大新浪攻防術2005年2月19日上午，在歷時一個月、利用四家關聯(lián)公司出手購股后，盛大在其網(wǎng)站及納斯達克官方網(wǎng)站同時發(fā)布聲明，稱截至2月10日，已經(jīng)通過公開交易市場購買了新浪19.5%的股權，并根據(jù)美國相關法律規(guī)定，向美國證券交易委員會(SEC)提交了13-D文件。盛大在13-D中明確表示，此次購買新浪股票的目的是一次戰(zhàn)略性投資，可能進一步“通過公開市場交易，以及私下交易或者正式要約收購和交換收購等方式”增持新浪股票，并“尋求獲得或者影響新浪的控制權，可能手段包括派駐董事會代表”。此外，盛大還表示，可能出售全部或部分所持的新浪股票。61針對盛大的敵意收購，摩根士丹利被新浪急聘為財務顧問，并迅速制定了購股權計劃：對于3月7日記錄在冊的新浪股東，他所持每一股股票，都能獲得一份購股權。如果盛大繼續(xù)增持新浪股票致使比例超過20%時或有某個股東持股超過10%時，這個購股權將被觸發(fā)，而此前，購股權依附于每股普通股票，不能單獨交易。一旦購股權被觸發(fā)，除盛大以外的股東們，就可以憑著手中的購股權以半價購買新浪增發(fā)的股票。購股權的行使額度是150美元，以3月7日每股32美元計算，一半的價格就是16美元，新浪股東可以購買9.375股。62毒丸計劃的后果：新浪總股本為5048萬股，除盛大所持的19.5%（984萬股）外，能獲得購股權的股數(shù)為4064萬股，一旦觸發(fā)購股權計劃，那么新浪的總股本將變成43148萬股（4064萬股×9.375＋4064萬股＋984萬股）。這樣，盛大持有984萬股原占總股本的19.5%，一經(jīng)稀釋，就降低為2.28%。如果盛大停止收購，新浪董事會可以以極低的成本（每份購股權0.001美元或經(jīng)調(diào)整的價格）贖回購股權。段永基：“如果沒有反收購措施，美國投資股東會起訴我！”第五節(jié)反收購的策略（二）董事輪換制（三）絕對多數(shù)條款（四）“牛卡”計劃（五）相互持股計劃（六）員工持股計劃64董事輪換制StaggeredBoardElection指在公司章程中規(guī)定，每年只能更換三分之一（或其他比例）的董事（這種類型的董事會有時被稱為分級董事會），這意味著即使并購者擁有公司絕對多數(shù)的股權，也難以獲得目標公司董事會的控制權。美國現(xiàn)在有70％以上的上市公司采用了董事輪換制。一般來說，敵意并購者至少要經(jīng)歷兩次董事會選舉，才能贏得多數(shù)席位來控制董事會。在大多數(shù)情況下，在第二次股東會議召開前，惡意并購者不是迫使目標公司達成友好協(xié)議，就是放棄并購企圖?？偟膩砜?，董事輪換制是一種對股價影響較小而又比較有力的反并購策略。65絕對多數(shù)條款