金融市場(chǎng)和金融工程

第6單元金融市場(chǎng)和金融工程

金融市場(chǎng)的定義和分類金融市場(chǎng)的功能貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)有價(jià)證券價(jià)格金融工程原理

金融市場(chǎng)的定義和分類定義:為各種金融活動(dòng)和金融商品交易提供的場(chǎng)所、設(shè)施、規(guī)則、組織形式，以及由各種金融活動(dòng)和金融商品交易而形成的供求關(guān)系和價(jià)格機(jī)制的總和。分類:按中介特征:直接金融市場(chǎng)和間接金融市場(chǎng);按交易期限:資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng);按交易程序:一級(jí)市場(chǎng)、二級(jí)市場(chǎng)、第三市場(chǎng)和第四市場(chǎng)等;按交易對(duì)象或交易內(nèi)容:票據(jù)市場(chǎng)、拆借市場(chǎng)、短期存貸市場(chǎng)、定期存單市場(chǎng)、回購(gòu)協(xié)議市場(chǎng)、國(guó)庫(kù)券市場(chǎng)、有價(jià)證券市場(chǎng)、外匯市場(chǎng)、黃金市場(chǎng)等;按場(chǎng)所特征:有形市場(chǎng)和無(wú)形市場(chǎng);按交割時(shí)間:現(xiàn)貨市場(chǎng)和期貨市場(chǎng);按市場(chǎng)地域:國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)和國(guó)際金融市場(chǎng)(“在岸市場(chǎng)”和“離岸市場(chǎng)”）

金融市場(chǎng)的功能融通資金：金融市場(chǎng)提供了融通資金的專門場(chǎng)所和多種多樣的融資工具，能夠使具有各種不同的收益、風(fēng)險(xiǎn)偏好和流動(dòng)性需求的資金交易者很容易找到滿意的投資機(jī)會(huì)和獲取資金的渠道，資金供需的巧合由個(gè)別性和偶然性變?yōu)橐话阈院捅厝恍浴Ｅ渲觅Y源和財(cái)富：提高資源的利用效率；使資源得到優(yōu)化配置；產(chǎn)生收入和財(cái)富的調(diào)整和配置效應(yīng)。轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)：在一種有組織，有規(guī)則，并能提供各種專業(yè)化服務(wù)和信用保障的融資系統(tǒng)中進(jìn)行交易，資金供需雙方均在相同的規(guī)則和信息服務(wù)等條件下，各種可供選擇的金融工具的收益和風(fēng)險(xiǎn)能夠在這種統(tǒng)一的市場(chǎng)中被準(zhǔn)確定價(jià)，所不同的只是市場(chǎng)參與者對(duì)收益和風(fēng)險(xiǎn)的偏好以及資產(chǎn)選擇策略存在差異，具有不同收益和風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者可利用金融市場(chǎng)上的各種避險(xiǎn)工具如：期貨、期權(quán)等，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移，利用多種金融工具進(jìn)行組合投資，以分散和降低風(fēng)險(xiǎn)；由金融市場(chǎng)組織的集中性交易，可以大大降低沒(méi)有組織的分散交易所固有的風(fēng)險(xiǎn)。調(diào)節(jié)和反映經(jīng)濟(jì)狀況：對(duì)經(jīng)濟(jì)的自發(fā)調(diào)節(jié)功能；管理當(dāng)局實(shí)施對(duì)經(jīng)濟(jì)的主動(dòng)調(diào)節(jié)創(chuàng)造了政策傳遞的機(jī)制和工具。

金融市場(chǎng)正常發(fā)揮功能的條件

有完整和對(duì)稱的信息有市場(chǎng)供求決定價(jià)格的機(jī)制有眾多的市場(chǎng)參加者和豐富的金融商品種類有良好的市場(chǎng)服務(wù)體系、管理和秩序，交易成本低廉

貨幣市場(chǎng)

主要特點(diǎn)：融資期限短；流動(dòng)性強(qiáng)；風(fēng)險(xiǎn)性?。豢煽匦詮?qiáng)作用：（1）解決市場(chǎng)參與者的短期資金供求矛盾；（2）為金融宏觀調(diào)控提供政策傳導(dǎo)的機(jī)制。同業(yè)拆借市場(chǎng)：解決銀行之間準(zhǔn)備金頭寸余缺的調(diào)劑問(wèn)題；同業(yè)拆借利率是整個(gè)金融體系中最具代表性的利率，是貨幣市場(chǎng)的核心利率，中央銀行將同業(yè)拆借利率的變動(dòng)作為確定和調(diào)整貨幣政策工具的重要依據(jù)。票據(jù)貼現(xiàn)市場(chǎng)：滿足企業(yè)和商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)短期融資的要求；票據(jù)貼現(xiàn)市場(chǎng)的供求狀況和利率水平的變化，是中央銀行觀察和調(diào)控貨幣市場(chǎng)的重要窗口，為商業(yè)銀行實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)多元化，提高資產(chǎn)質(zhì)量，降低資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)找到一條合適的途徑，同時(shí)還為中央銀行運(yùn)用再貼現(xiàn)率調(diào)控借貸市場(chǎng)和信用總量創(chuàng)造基礎(chǔ)性條件。國(guó)庫(kù)券市場(chǎng)：國(guó)庫(kù)券發(fā)行市場(chǎng)為政府籌措短期資金，調(diào)節(jié)國(guó)庫(kù)收支提供了有效途徑；國(guó)庫(kù)券流通市場(chǎng)為商業(yè)銀行的安全性投資和流動(dòng)性安排提供了方便，為企業(yè)和個(gè)人投資者創(chuàng)造了投資機(jī)會(huì)，為中央銀行的金融宏觀調(diào)控提供了市場(chǎng)基礎(chǔ)。

資本市場(chǎng)1證券發(fā)行市場(chǎng)運(yùn)行過(guò)程中的幾個(gè)重要環(huán)節(jié)：選擇發(fā)行方式；選擇承銷商；申請(qǐng)注冊(cè)；確定發(fā)行價(jià)格；銷售與承購(gòu)。債券發(fā)行的特殊之處：須由債券持有人與發(fā)行人簽定包括一系列否定性條款和肯定性條款在內(nèi)的債券發(fā)行合同書(shū)，以法確定雙方的權(quán)益和義務(wù)；發(fā)行之前由權(quán)威的證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)債券進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，評(píng)級(jí)時(shí)考察的主要內(nèi)容有：(1)發(fā)行公司的償債能力?？赏ㄟ^(guò)公司的預(yù)期盈利水平、負(fù)債結(jié)構(gòu)等來(lái)確認(rèn)。(2)發(fā)行公司的資信狀況?？赏ㄟ^(guò)公司的市場(chǎng)評(píng)價(jià)、償債歷史記錄和違約記錄等來(lái)確認(rèn)。(3)投資者的潛在風(fēng)險(xiǎn)，即發(fā)行公司破產(chǎn)的可能性和由破產(chǎn)造成投資者實(shí)際損失的可能程度。

資本市場(chǎng)2證券流通市場(chǎng)

兩種基本的組織形式：證券交易所和場(chǎng)外交易市場(chǎng)。證券交易所的基本職能：組織證券交易。具體表現(xiàn)在：(1)為證券的集中交易提供所需的物質(zhì)設(shè)施，包括交易大廳及各種電子化的交易操作系統(tǒng)等；(2)制定規(guī)章制度，對(duì)交易主體、交易對(duì)象和交易過(guò)程進(jìn)行嚴(yán)格管理，以保證市場(chǎng)的公正、公平和有序。(3)提供證券價(jià)格等各種信息服務(wù)，由證券交易所發(fā)布的股票價(jià)格信息，常常是權(quán)威機(jī)構(gòu)編制股票價(jià)格指數(shù)的可靠依據(jù)。(4)處理證券交易過(guò)程中發(fā)生的各種糾紛。典型的場(chǎng)外交易市場(chǎng)的主要特征：(1)交易對(duì)象是非上市證券；(2)交易活動(dòng)多在投資者與證券自營(yíng)商之間單獨(dú)分散進(jìn)行，沒(méi)有集中的交易場(chǎng)所；(3)交易程序簡(jiǎn)單，交易成本低廉。(4)交易價(jià)格由雙方協(xié)商確定；(5)交易活動(dòng)所受的管制少、靈活性強(qiáng)，因而交易實(shí)現(xiàn)率高，絕大部分證券的流通和交易都是在場(chǎng)外交易市場(chǎng)上實(shí)現(xiàn)的。

貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的關(guān)系基本關(guān)系：貨幣市場(chǎng)的供給形成了資本市場(chǎng)的需求，資本市場(chǎng)的供給形成了貨幣市場(chǎng)的需求；資金從貨幣市場(chǎng)流向資本市場(chǎng)，代表了貨幣市場(chǎng)供給的增加和資本市場(chǎng)需求的增加，資金從資本市場(chǎng)流向貨幣市場(chǎng)代表了資本市場(chǎng)供給的增加和貨幣市場(chǎng)需求的增加。意義：上述關(guān)系表明，高效率的金融市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)是一個(gè)資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)共同得到發(fā)展的市場(chǎng)，資本市場(chǎng)需求的拉動(dòng)常常需要貨幣市場(chǎng)的資金支持，資本市場(chǎng)退出的資金也需要貨幣市場(chǎng)來(lái)吸收，同樣，貨幣市場(chǎng)在資金過(guò)多時(shí)常常需要資本市場(chǎng)來(lái)吸收，在資金不足時(shí)也需要資本市場(chǎng)的補(bǔ)充。單純發(fā)展其中某一個(gè)市場(chǎng)，都將使整個(gè)金融市場(chǎng)的效率降低。

有價(jià)證券價(jià)格

有價(jià)證券含義：又稱資本證券，是具有一定票面金額并能給其持有者帶來(lái)一定收益的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)憑證或債權(quán)憑證，包括國(guó)家債券、地方債券、公司債券、普通股票、優(yōu)先購(gòu)買權(quán)證書(shū)、證券投資受益證券，等。簡(jiǎn)單地說(shuō)，有價(jià)證券主要是指?jìng)凸善?。證券價(jià)格決定的一般規(guī)律：證券價(jià)格實(shí)際上是證券收入的資本化，它與證券的預(yù)期收入成正比，與借貸市場(chǎng)利率成反比。決定證券價(jià)格水平及其變化的并不是證券的名義價(jià)值或面額，而是證券的收益水平和借貸市場(chǎng)利率水平的比較。同樣面額的證券，當(dāng)其收益水平高于借貸利率時(shí)，就能夠以高于面額的價(jià)格出售，而當(dāng)其收益水平低于借貸利率時(shí)，就只能以低于面額的價(jià)格出售，在借貸利率一定的情況下，證券的收益水平越高，其價(jià)格越高；在證券收益水平一定的情況下，借貸利率水平越高，證券的價(jià)格越低。

債券價(jià)格和股票價(jià)格

1收入資本化原理的核心：任何資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值(其表現(xiàn)形式即為資產(chǎn)價(jià)格)取決于持有資產(chǎn)可能帶來(lái)的未來(lái)的現(xiàn)金流收入。由于未來(lái)的現(xiàn)金流收入是投資者預(yù)測(cè)的，是一種將來(lái)的價(jià)值，因此，需要利用貼現(xiàn)率將未來(lái)的現(xiàn)金流或?qū)?lái)的價(jià)值調(diào)整為現(xiàn)在的價(jià)值或稱現(xiàn)值。由于借貸市場(chǎng)利率是收入的一般形式，因此，貼現(xiàn)率可用市場(chǎng)利率為代表。若以V代表資產(chǎn)的內(nèi)在價(jià)值，Ct代表第t期的現(xiàn)金流收入，以r代表市場(chǎng)利率或貼現(xiàn)率，那么，資產(chǎn)的價(jià)值可用公式表示為：

債券價(jià)格和股票價(jià)格

2貼現(xiàn)債券（貼息債券或零息票債券）一次性償還的付息債券

分期付息的定息債券

無(wú)到期日的定息債券（永續(xù)債券）推導(dǎo)過(guò)程：由于0＜r＜1，因此，有：股票

普通股票的投資者未來(lái)的現(xiàn)金流收入是不固定的，因此，股票價(jià)格的計(jì)算要比債券復(fù)雜的多。

股票價(jià)格指數(shù)1

定義：運(yùn)用指數(shù)方法編制而成的，反映股票市場(chǎng)總體價(jià)格或某類股票價(jià)格平均水平及其變動(dòng)趨勢(shì)的指標(biāo)。根據(jù)計(jì)算指數(shù)時(shí)對(duì)股票的取樣范圍不同，股票價(jià)格指數(shù)具有不同類型，有反映整個(gè)市場(chǎng)價(jià)格水平及其變動(dòng)的綜合性指數(shù)，也有反映某一行業(yè)或某一類股票價(jià)格水平及其變動(dòng)的分類指數(shù)；有反映某一行業(yè)和某類股票整體價(jià)格水平及其變化的全部上市股票綜合指數(shù)，也有反映某一行業(yè)或某類股票中有代表性的股票價(jià)格水平及其變化的成份股指數(shù)。作用：(1)綜合反映股票價(jià)格變動(dòng)的趨勢(shì)，作為反映宏觀經(jīng)濟(jì)景氣狀況和行業(yè)發(fā)展特征的重要指標(biāo)；(2)綜合反映股票市場(chǎng)投資的總體收益水平，作為判斷個(gè)別資產(chǎn)組合收益水平的比較標(biāo)準(zhǔn)；(3)用以預(yù)測(cè)股票市場(chǎng)將來(lái)變化，為投資者的分析和決策提供依據(jù)；(4)作為股指期貨市場(chǎng)的交易對(duì)象。

股票價(jià)格指數(shù)2

股票價(jià)格指數(shù)的具體形式：以確定的某一日期為基期，并將某一既定的整數(shù)(通常為100)作為基期的股票平均價(jià)格，采用一定的計(jì)算公式，計(jì)算出報(bào)告期的股票平均價(jià)格較基期平均價(jià)格變動(dòng)的比率(通常以百分?jǐn)?shù)表示)，即為報(bào)告期的股票價(jià)格指數(shù)?？刹捎玫挠?jì)算方法有相對(duì)平均法、綜合平均法、加權(quán)平均法和幾何平均法等四種。股票價(jià)格指數(shù)計(jì)算公式

1．相對(duì)平均法：2．綜合平均法：3．加權(quán)平均法：4．幾何平均法：

金融工程原理

金融工程的定義：對(duì)金融商品或金融工具的設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)和創(chuàng)新的過(guò)程。約翰·芬納蒂(JohnFinnerty)的定義：將工程思維引人金融領(lǐng)域，綜合地采用各種工程技術(shù)方法，設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)和實(shí)施新的金融產(chǎn)品，以創(chuàng)造性地解決各種金融問(wèn)題。洛倫茲·格利茨(LawrenceGalitz)的定義：金融工程是應(yīng)用金融工具，將現(xiàn)在的金融結(jié)構(gòu)進(jìn)行重組以獲得人們所希望的結(jié)果。金融工程的基本特征：(1)核心內(nèi)容是金融工具或產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)和創(chuàng)造。(2)本質(zhì)是金融創(chuàng)新。(3)目的是通過(guò)設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)和應(yīng)用金融工具，創(chuàng)造性地解決金融問(wèn)題或者使金融結(jié)構(gòu)得到改善，金融的成效得到提高。成效一般主要體現(xiàn)在改善收益─風(fēng)險(xiǎn)組合或改善財(cái)務(wù)特性上面。

金融工程的基本要素

金融工程師：多為從事投資銀行業(yè)務(wù)的投資銀行家和那些從事資產(chǎn)證券化等業(yè)務(wù)創(chuàng)新活動(dòng)的其他金融機(jī)構(gòu)專家，以及從事金融衍生品交易活動(dòng)的投機(jī)專家。概念性工具：主要包括估值理論、證券組合理論等金融資產(chǎn)定價(jià)理論以及相關(guān)的會(huì)計(jì)、法律、稅收知識(shí)等。實(shí)體性工具：是相對(duì)于概念性工具而言的，主要包括固定收益證券、權(quán)益證券、遠(yuǎn)期合約、期貨合約、期權(quán)合約、互換合約、電子化交易等，它們是金融工程師用以進(jìn)行新的金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)和開(kāi)發(fā)的實(shí)用工具。

幾種主要的金融衍生工具

遠(yuǎn)期合約：交易雙方約定在未來(lái)的某一確定時(shí)間，以確定的價(jià)格買賣一定數(shù)量的某種金融資產(chǎn)的合約。合約中要規(guī)定交易的標(biāo)的物、有效期和交割時(shí)的執(zhí)行價(jià)格等項(xiàng)內(nèi)容。遠(yuǎn)期合約的價(jià)值在有效期內(nèi)相對(duì)于多方和空方的變化關(guān)系，由下圖表示：

收益損失O合約到期日市場(chǎng)價(jià)格多方的合約價(jià)值空方的合約價(jià)值合約執(zhí)行價(jià)格遠(yuǎn)期合約的價(jià)值決定遠(yuǎn)期貨幣協(xié)議：一種進(jìn)行遠(yuǎn)期外匯交易而簽訂的協(xié)議，在這種協(xié)議下，外匯買賣成交時(shí)，交易雙方無(wú)須收付對(duì)應(yīng)貨幣，而是約定在未來(lái)某個(gè)時(shí)間進(jìn)行結(jié)算與交割。協(xié)議要規(guī)定外匯買賣的幣種、數(shù)額、期限和匯率等內(nèi)容。期限一般為1-6個(gè)月，最長(zhǎng)一般不超過(guò)12個(gè)月，以3個(gè)月期限的居多。在實(shí)際外匯市場(chǎng)上的遠(yuǎn)期貨幣協(xié)議有將交割日確定為固定日期的直接遠(yuǎn)期外匯協(xié)議，也有將交割日確定為在兩個(gè)日期之間擇期的擇期外匯協(xié)議。

遠(yuǎn)期利率協(xié)議：交易雙方為避免將來(lái)利率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，或?yàn)樵趯?lái)利率波動(dòng)時(shí)獲取投機(jī)收益而簽訂的一種協(xié)議。在這種協(xié)議下，交易雙方約定從將來(lái)某一確定的日期開(kāi)始在某一特定的時(shí)期內(nèi)借貸一筆利率固定、數(shù)額確定，以具體貨幣表示的名義本金。遠(yuǎn)期利率協(xié)議的買方就是名義借款人，如果市場(chǎng)利率上升的話，他按協(xié)議上確定的利率支付利息，就避免了利率風(fēng)險(xiǎn)；但若市場(chǎng)利率下跌的話，他仍然必須按協(xié)議利率支付利息，就會(huì)受到損失。遠(yuǎn)期利率協(xié)議的賣方就是名義貸款人，他按照協(xié)議確定的利率收取利息，顯然，若市場(chǎng)利率下跌，他將受益；若市場(chǎng)利率上升，他則受損。遠(yuǎn)期利率協(xié)議舉例：一份約定在2個(gè)月以后開(kāi)始借入6個(gè)月期限貸款的遠(yuǎn)期利率協(xié)議(習(xí)慣上稱為2月對(duì)8月遠(yuǎn)期利率協(xié)議或2×8遠(yuǎn)期利率協(xié)議)，如果協(xié)議的名義本金為100萬(wàn)美元，協(xié)議的執(zhí)行利率定為6.3%，若2個(gè)月后(按市場(chǎng)通行利率確定參照利率之日)市場(chǎng)利率上升到6.8%，那么，這份遠(yuǎn)期利率協(xié)議的賣方就要為買方支付這樣一筆利息差額：期貨合約：為進(jìn)行期貨交易而制定的標(biāo)準(zhǔn)化合同或協(xié)議。期貨交易是指買賣雙方事先就交易對(duì)象或標(biāo)的物(商品或貨幣、證券、股票價(jià)格指數(shù)等金融產(chǎn)品)的品種、數(shù)量、交割日期、交易價(jià)格、交割地點(diǎn)等達(dá)成協(xié)議，根據(jù)協(xié)議在未來(lái)的某一特定時(shí)間和地點(diǎn)以雙方約定的價(jià)格購(gòu)買或出售一定數(shù)量的商品或金融產(chǎn)品；或者，也可以在交割前采取對(duì)沖的方式來(lái)避免實(shí)物交割。期貨合約是在有組織的交易所內(nèi)進(jìn)行的，合約的許多內(nèi)容不是由交易雙方臨時(shí)磋商確定，而是由交易所事先設(shè)定好的，除了交易價(jià)格由交易雙方在交易所內(nèi)公開(kāi)競(jìng)價(jià)達(dá)成外，合約的其它組成要素包括標(biāo)的物的種類、數(shù)量、交割日期、交割地點(diǎn)等，都是標(biāo)準(zhǔn)化的。

期貨合約的分類

商品期貨：標(biāo)的物一般限于那些大宗的、同質(zhì)化的，易于保存的和價(jià)格多變的商品，如谷物、礦產(chǎn)品、有色金屬等。金融期貨：標(biāo)的物是外匯、利率、股票、債券、股票價(jià)格指數(shù)等金融產(chǎn)品，對(duì)應(yīng)于各種標(biāo)的物的金融期貨分別稱為貨幣期貨、利率期貨、股票價(jià)格指數(shù)期貨等。期權(quán)合約：一種約定選擇權(quán)的合約，即對(duì)標(biāo)的物的"買的權(quán)力"或"賣的權(quán)力"進(jìn)行買賣而鑒訂的合約。這種合約規(guī)定，買方有權(quán)在約定的時(shí)間或時(shí)期內(nèi)，按照約定的價(jià)格(即合約執(zhí)行價(jià)格)購(gòu)買或出售一定數(shù)量的標(biāo)的物(實(shí)物商品、證券、期貨合約等)，也可以根據(jù)市場(chǎng)變化情況放棄買或賣的權(quán)利，在買方選擇行使權(quán)利時(shí)，賣方必須履行合約規(guī)定的義務(wù)。買方購(gòu)買這種選擇權(quán)必須付出費(fèi)用，這個(gè)費(fèi)用就是其向賣方支付的期權(quán)費(fèi)或權(quán)利金。

看漲期權(quán)(CallOption)看漲期權(quán)，又稱買權(quán)，就是合約購(gòu)買者具有從合約賣出者那里買進(jìn)某種標(biāo)的物的權(quán)力的期權(quán)合約?？礉q期權(quán)或買權(quán)賦予期權(quán)購(gòu)買者買進(jìn)標(biāo)的物的權(quán)利，當(dāng)期權(quán)購(gòu)買者預(yù)測(cè)某種標(biāo)的物的未來(lái)市場(chǎng)價(jià)格將會(huì)上漲時(shí)，就向期權(quán)出售者購(gòu)買對(duì)這種標(biāo)的物的看漲期權(quán)，若標(biāo)的物的市場(chǎng)價(jià)格果真上漲到超過(guò)執(zhí)行價(jià)格加期權(quán)費(fèi)的水平，執(zhí)行期權(quán)就可獲刊；若市場(chǎng)價(jià)格未超過(guò)執(zhí)行價(jià)格加期權(quán)費(fèi)的水平，執(zhí)行期權(quán)就會(huì)發(fā)生損失；若市場(chǎng)價(jià)格未超過(guò)執(zhí)行價(jià)格水平，放棄執(zhí)行期權(quán)，就可將損失鎖定在期權(quán)費(fèi)水平。如下頁(yè)圖所示。盈利虧損O標(biāo)的物市場(chǎng)價(jià)格執(zhí)行價(jià)格看漲期權(quán)的買方收益曲線期權(quán)費(fèi)期權(quán)費(fèi)看漲期權(quán)中的買方看跌期權(quán)(PutOption)看跌期權(quán)，又稱賣權(quán)，就是合約購(gòu)買者具有向合約賣出者售出某種標(biāo)的物的權(quán)力的期權(quán)合約?？吹跈?quán)或賣權(quán)賦予期權(quán)購(gòu)買者賣出標(biāo)的物的權(quán)利，當(dāng)期權(quán)購(gòu)買者預(yù)測(cè)某種標(biāo)的物的未來(lái)市場(chǎng)價(jià)格將會(huì)下跌時(shí)，就向期權(quán)出售者賣出對(duì)這種標(biāo)的物的看跌期權(quán)，若標(biāo)的物的市場(chǎng)價(jià)格果真下跌到比執(zhí)行價(jià)格減去期權(quán)費(fèi)后還要低的水平，執(zhí)行期權(quán)就可獲利；若市場(chǎng)價(jià)格未低于執(zhí)行價(jià)格減去期權(quán)費(fèi)的水平，執(zhí)行期權(quán)就會(huì)發(fā)生損失；若市場(chǎng)價(jià)格未低于執(zhí)行價(jià)格水平，放棄執(zhí)行期權(quán)，就可將損失鎖定在期權(quán)費(fèi)水平。盈利虧損O執(zhí)行價(jià)格看跌期權(quán)的買方收益曲線期權(quán)費(fèi)期權(quán)費(fèi)看跌期權(quán)中的買方標(biāo)的物市場(chǎng)價(jià)格互換合約：一種交易雙方在約定的有效期內(nèi)相互交換支付的合約。交換的具體對(duì)象可以是不同種類的貨幣、債券，也可以是不同種類的利率、匯率、價(jià)格指數(shù)等。一般情況下，它是交易雙方(有時(shí)也有兩個(gè)以上的交易者參加同一筆互換合約的情況)根據(jù)市場(chǎng)行情，約定支付率(匯率、利率等)，以確定的本金額為依據(jù)相互為對(duì)方進(jìn)行支付?；Q合約最主要和最常見(jiàn)的形式是利率互換和貨幣互換。利率互換是指交易雙方約定在未來(lái)的一定期限內(nèi)，按約定的名義本金和計(jì)息方式，用一種貨幣向?qū)Ψ街Ц独ⅰＸ泿呕Q是指交易雙方約定在未來(lái)的一定期限內(nèi)，按約定的本金額和利率，相互交換不同的貨幣。

利率互換舉例：假定有A和B兩家信用等級(jí)不同的公司都想籌集一筆相同金額的美元資金，A公司的信用等級(jí)高于B，無(wú)論在固定利率的借貸市場(chǎng)還是在浮動(dòng)利率的借貸市場(chǎng)上，A公司都具有籌資的優(yōu)勢(shì)，B公司則處于劣勢(shì)。但是，在固定利率市場(chǎng)和浮動(dòng)利率市場(chǎng)之間比較，A公司在固定利率市場(chǎng)上的優(yōu)勢(shì)更大，相應(yīng)地，B公司在浮動(dòng)利率市場(chǎng)上的劣勢(shì)較小(相對(duì)于固定利率市場(chǎng)而言，這是B公司的相對(duì)優(yōu)勢(shì))，這樣，A公司專門在固定利率市場(chǎng)籌資，B公司專門在浮動(dòng)利率市場(chǎng)籌資，然后進(jìn)行交換，就能各得其利。由于本金額和貨幣種類是相同的，因此，這種交換實(shí)際上就是A公司為B公司支付固定利率利息，B公司為A公司支付浮動(dòng)利率利息。假如A、B兩家公司的籌資能力水平的對(duì)比是這樣的：在固定利率市場(chǎng)上，A公司的利率為8%，B公司為11%，A公司的籌資成本比B公司低3個(gè)百分點(diǎn)；在浮動(dòng)利率市場(chǎng)上，A公司利率為L(zhǎng)IBOR，B公司為L(zhǎng)IBOR+1%，A公司的籌資成本比B公司低1個(gè)百分點(diǎn)?，F(xiàn)在做這樣的互換安排：①A公司在固定利率市場(chǎng)以8%利率籌集資金調(diào)給B公司，須由B公司支付9%的利率，這對(duì)A公司來(lái)說(shuō)，可多得1%利息，對(duì)B公司來(lái)說(shuō)，可少付2%利息；②B公司在浮動(dòng)利率市場(chǎng)以LIBOR+1%利率籌集資金調(diào)給A公司，A公司只能給其支付LIBOR利率，這對(duì)A公司來(lái)說(shuō)，籌資成本未變，對(duì)B公司來(lái)說(shuō)，多支付1%利息?；Q的總結(jié)果是把①和②綜合起來(lái)：A、B兩公司各自節(jié)約利息1%。比較情況見(jiàn)下表：A公司:

固定利率：8%8%-1%=7%

少付1%

浮動(dòng)利率：LIBORLIBOR

相同B公司:

固定利率：11%9%

少付2%

浮動(dòng)利率：LIBOR+1%LIBOR+1%+1%

多付1%公司沒(méi)有互換時(shí)的利息支付互換后的利息支付結(jié)果比較金融工程的實(shí)施金融工程是金融的技術(shù)化和工程化，它最能表現(xiàn)現(xiàn)代金融的產(chǎn)業(yè)特征。金融工程的實(shí)施始終是圍繞著技術(shù)、產(chǎn)品和市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行的。金融工程的一般運(yùn)作過(guò)程要經(jīng)過(guò)的主要環(huán)節(jié)包括：（1）確定工程的目標(biāo)與策略；（2）設(shè)計(jì)、開(kāi)發(fā)達(dá)到工程目標(biāo)和策略要求所需的金融產(chǎn)品或工具；（3）對(duì)設(shè)計(jì)和開(kāi)發(fā)的金融產(chǎn)品或工具進(jìn)行定價(jià)和測(cè)試；（4）將設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)出的金融產(chǎn)品或工具客戶化，即將金融工程的成果推向市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)預(yù)期目標(biāo)和策略。就金融工程實(shí)施的策略和目標(biāo)來(lái)講，主要集中在對(duì)金融資產(chǎn)和投資活動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理上，具體表現(xiàn)在套期保值、投機(jī)、套利和重組金融結(jié)構(gòu)等方面。套期保值：洛倫茲·格利茨在《金融工程學(xué)》一書(shū)中指出：“面對(duì)風(fēng)險(xiǎn)，金融工程有兩個(gè)選擇。第一個(gè)選擇是，用確定性來(lái)代替風(fēng)險(xiǎn)。第二個(gè)選擇是，僅替換掉于已不利的風(fēng)險(xiǎn)，而將對(duì)已有利的風(fēng)險(xiǎn)留下。……第一個(gè)選擇用確定性代替了風(fēng)險(xiǎn)，但在消除不利于已的風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)，也消除了可能存在的于已有利的利益?！碧灼诒Ｖ祵儆凇暗谝粋€(gè)選擇”。套期保值有買入保值和賣出保值兩種形式。

買入保值和賣出保值:買入保值的操作過(guò)程是，打算將來(lái)買進(jìn)現(xiàn)貨而又擔(dān)心現(xiàn)貨價(jià)格上漲的人，先在期貨市場(chǎng)買入期貨，以便將來(lái)在現(xiàn)貨市場(chǎng)買進(jìn)現(xiàn)貨時(shí)不致因價(jià)格上漲給自己造成損失，即用期貨市場(chǎng)盈利對(duì)沖現(xiàn)貨市場(chǎng)虧損，將遠(yuǎn)期價(jià)格固定在預(yù)計(jì)的水平上。如：4月1日，某標(biāo)的物現(xiàn)貨價(jià)100元，預(yù)計(jì)一個(gè)月后將漲為110元，而一個(gè)月后需要買進(jìn)這種標(biāo)的物。做法是：在當(dāng)日買進(jìn)5月份交割的同種標(biāo)的物的期貨，期貨價(jià)是110元。到5月1日這天，現(xiàn)貨價(jià)漲至110元，期貨價(jià)漲至120元，此時(shí)賣出期貨，平倉(cāng)盈利是每單位10元，而此時(shí)買進(jìn)現(xiàn)貨也比一個(gè)月前多付每單位10元。賣出保值的做法正好與此相反，是那種已經(jīng)擁有某種商品并打算賣出而又擔(dān)心價(jià)格下跌的人，先賣出期貨，當(dāng)現(xiàn)貨價(jià)格下跌時(shí)，以期貨市場(chǎng)盈利彌補(bǔ)現(xiàn)貨市場(chǎng)損失。

套期保值能夠存在的原因：（1）同一標(biāo)的物的期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格具有走勢(shì)趨同的規(guī)律；（2）現(xiàn)貨市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)價(jià)格隨期貨合約到期日的臨近，存在合二為一的趨勢(shì)。如果在交割日，期貨價(jià)格與現(xiàn)貨價(jià)格不同，如：期>現(xiàn)，套利者就低價(jià)買進(jìn)現(xiàn)貨，高價(jià)賣出期貨，將低價(jià)買進(jìn)的現(xiàn)貨在期貨市場(chǎng)上拋出，其結(jié)果是，現(xiàn)貨價(jià)格因需求增加而上升，期貨價(jià)格因供給增加而下降，這種供求變化最終導(dǎo)致價(jià)格趨同。

證券組合投資理論和資本資產(chǎn)定價(jià)模型

證券組合投資理論選擇什么樣的金融資產(chǎn)進(jìn)行投資，是金融市場(chǎng)上投資者要解決的核心問(wèn)題。在許許多多的金融資產(chǎn)面前，投資者的決策往往并不是非此即彼的簡(jiǎn)單挑選，而是對(duì)股票、債券、存單、匯票等各種金融資產(chǎn)的合理搭配或安排，也就是說(shuō)，通常情況下，投資者是同時(shí)持有多種金融資產(chǎn)的，這就是人們常說(shuō)的資產(chǎn)組合，若投資者同時(shí)持有的都是一些不同類型的股票和債券等有價(jià)證券，就稱為證券組合。傳統(tǒng)的投資理論認(rèn)為，投資決策的關(guān)鍵是消除風(fēng)險(xiǎn)，人們之所要同時(shí)持有多種證券，是因?yàn)樗麄兤毡橄嘈挪⒆裱胺稚⒃怼保炊嘣顿Y可以降低風(fēng)險(xiǎn)。

多元化投資的含義:將全部投資分布在彼此相關(guān)度極低的多種資產(chǎn)上，就好比把所有雞蛋分裝在彼此沒(méi)有牽連的多個(gè)籃子里，而不是都裝在一個(gè)籃子里一樣。多樣化只所以能降低風(fēng)險(xiǎn)，是因?yàn)槠渲心骋环N資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)不會(huì)影響到其它資產(chǎn)，因而只是總風(fēng)險(xiǎn)的一小部分，就好比一個(gè)籃子掉了，不會(huì)使其它藍(lán)子里的雞蛋破碎一樣?！胺稚⒃怼边€告訴人們，在各種資產(chǎn)之間相關(guān)度極低的情況下，所投資的資產(chǎn)種類數(shù)目越多，風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的概率就越小，程度就越低。進(jìn)一步的問(wèn)題是，人們?cè)鯓舆M(jìn)行分散投資?或者說(shuō)，人們依據(jù)什么來(lái)對(duì)各種各樣的金融資產(chǎn)進(jìn)行選擇、搭配或組合?

在現(xiàn)實(shí)的投資活動(dòng)中，人們不僅需要明白多元化投資的道理，更需要一種進(jìn)行資產(chǎn)組合的科學(xué)方法。美國(guó)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬柯維茲(Markowitz)1952年在其經(jīng)典論文《證券組合選擇》中指出，金融市場(chǎng)投資者的滿意程度或偏好受兩個(gè)主要因素的決定，一是投資組合的預(yù)期收益率，二是投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差或方差(用其代表風(fēng)險(xiǎn))。投資者的理想選擇無(wú)非是在預(yù)期收益一定的情況下使風(fēng)險(xiǎn)最小，或者在風(fēng)險(xiǎn)一定的情況下使預(yù)期收益最大。這種選擇可以通過(guò)由證券組合的預(yù)期收益率(μ)與代表證券組合風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期收益率的標(biāo)準(zhǔn)差(σ)所構(gòu)成的狀態(tài)空間來(lái)描述。利用收益一風(fēng)險(xiǎn)無(wú)差異曲線，可以表示出使投資者獲得無(wú)差別滿足的不同收益和風(fēng)險(xiǎn)組合。

如圖4.5所示，縱軸為證券組合的預(yù)期收益率，橫軸為證券組合預(yù)期收益率的標(biāo)準(zhǔn)差即風(fēng)險(xiǎn)，u1，u2和u3分別為投資者的無(wú)差異曲線，在高的無(wú)差異曲線如u3上的點(diǎn)要比低的無(wú)差異曲線如u1上的點(diǎn)更理想，它反映了投資者追求收益和厭惡風(fēng)險(xiǎn)的主觀偏好。但投資者的選擇是否可行，關(guān)鍵是要看它的無(wú)差異曲線是否在有效的證券組合范圍內(nèi)。所謂有效的證券組合，又稱為證券組合的有效集，它是指能夠同時(shí)滿足如下兩個(gè)條件的證券組合：(1)在各種標(biāo)準(zhǔn)差(風(fēng)險(xiǎn))水平下，提供最大的預(yù)期收益；(2)在各種預(yù)期收益水平下，有最小的標(biāo)準(zhǔn)差(風(fēng)險(xiǎn))。有效證券組合的形狀如圖中由AMBC圍成的區(qū)域所示。OACBU1U2U3efM投資者的最佳證券組合

由圖可見(jiàn)，單從投資者的主觀偏好看，投資者的滿足程度依次為U3＞U2＞U1，但是最高的無(wú)差異曲線U3上的點(diǎn)都不在有效邊界內(nèi)，因此，這條曲線上的任何證券組合都是不可行的，U1上的部分點(diǎn)如e點(diǎn)和f點(diǎn)雖然在有效邊界內(nèi)，是有效的證券組合，但它們與M點(diǎn)相比，顯然不是最佳的收益一風(fēng)險(xiǎn)組合點(diǎn)，只有M點(diǎn)即無(wú)差異曲線U2與證券組合有效邊界曲線的切點(diǎn)，才是最佳的證券組合。這種最佳證券組合選擇的理論和方法，就是證券組合理論的基本內(nèi)容。

至于證券組合的預(yù)期收益率(μ)和證券組合預(yù)期收益率的標(biāo)準(zhǔn)差(σ)，則需要通過(guò)對(duì)投資者證券組合結(jié)構(gòu)中各種證券的收益率聯(lián)立分布的參數(shù)進(jìn)行一系列統(tǒng)計(jì)學(xué)計(jì)算方能得出。首先要根據(jù)每種資產(chǎn)的可能收益率及其概率，計(jì)算出每種資產(chǎn)的預(yù)期收益率和預(yù)期收益率的標(biāo)準(zhǔn)差。計(jì)算方法以下表為例：證券A的預(yù)期收益率

可能收益率可能收益率的概率

2%×0.3=0.6%13%×0.2=2.6%20%×0.4=8%28%×0.1=2.8%

預(yù)期收益率=14%證券B的預(yù)期收益率可能收益率可能收益率的概率

4%×0.3=1.2%9%×0.4=3.6%12%×0.3=3.6%

預(yù)期收益率=8.4%

證券A預(yù)期收益率的標(biāo)準(zhǔn)差:可能收益率預(yù)期收益率差異差異平方可能收益率的概率

2%–14%=-12%144%×0.3=43.2%13%–14%=-1%1%×0.2=0.2%20%–14%=6%36%×0.4=14.4%28%–14%=14%196%×0.1=19.6%

方差=77.4%

標(biāo)準(zhǔn)差==8.80%證券B預(yù)期收益率的標(biāo)準(zhǔn)差:可能收益率預(yù)期收益率差異差異平方可能收益率的概率

4%–8.4%=-4.4%19.36%×0.3=5.81%9%–8.4%=0.6%0.36%×0.4=0.14%12%–8.4%=3.6%12.96%×0.3=3.89%

方差=9.84%

標(biāo)準(zhǔn)差==3.14%

計(jì)算出每種證券的預(yù)期收益率后，就可根據(jù)證券組合中各種證券所占比重，以加權(quán)平均方法計(jì)算出證券組合的預(yù)期收益率。若以μi代表第i種證券的預(yù)期收益率，以xi代表第i種證券在證券組合中所占的比重，以n代表證券組合中的證券種類數(shù)，那么，證券組合的預(yù)期收益率就為：

證券組合的標(biāo)準(zhǔn)差或風(fēng)險(xiǎn)計(jì)算起來(lái)比較復(fù)雜，它既要受證券組合中每種證券的標(biāo)準(zhǔn)差的決定，又要受各種證券收益變化的相關(guān)關(guān)系即協(xié)方差的決定。以A、B兩種證券的組合為例，若以σA代表證券A收益的標(biāo)準(zhǔn)差，σＢ代表證券B收益的標(biāo)準(zhǔn)差，KAB代表證券A收益和證券B收益之間的相關(guān)系數(shù)，那么，協(xié)方差即為：

ρAB=KABσAσB若以xA代表證券A在證券組合中的比重，xB代表證券B在證券組合中的比重，σ2A代表證券A收益的方差，σ2B代表證券B收益的方差，那么，證券組合收益的方差為：σ2AB=x2Aσ2A+2xAxBρAB+x2Bσ2B證券A與證券B的收益完全正相關(guān)時(shí)，即當(dāng)KAB=1時(shí)，證券組合的標(biāo)準(zhǔn)差為：σAB=xAσA+xＢσB也就是說(shuō)，當(dāng)A、B兩種證券的收益變動(dòng)完全相同時(shí)，證券組合的風(fēng)險(xiǎn)就是兩種證券風(fēng)險(xiǎn)的加權(quán)平均值，這種組合并沒(méi)有降低風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)證券A與證券B的收益完全負(fù)相關(guān)時(shí)，即當(dāng)KAB=-1時(shí)，證券組合的標(biāo)準(zhǔn)差為：σAB=xAσA－xBσB也就是說(shuō)，當(dāng)A、B兩種證券的收益變動(dòng)完全相反時(shí)，二者的風(fēng)險(xiǎn)可以相互抵銷。

當(dāng)證券A與證券B的收益完全不相關(guān)時(shí)，即當(dāng)KAB=0時(shí)，證券組合的標(biāo)準(zhǔn)差為：

將兩種證券組合的標(biāo)準(zhǔn)差的計(jì)算推廣到n種證券，那么，在各種證券收益完全不相關(guān)的條件下，n種證券組合的標(biāo)準(zhǔn)差就為：

從上述證券組合的預(yù)期收益率和標(biāo)準(zhǔn)差的計(jì)算過(guò)程來(lái)看，嚴(yán)格地按照證券組合中的每一種證券所給出的信息計(jì)算出證券組合的預(yù)期收益率和標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)確定證券投資選擇，需要估計(jì)每一種證券的預(yù)期收益率，計(jì)算每一種證券的方差，尤其可怕的是要計(jì)算每一種證券收益與包括在證券組合中的所有其他證券收益的協(xié)方差。對(duì)于n種證券的投資選擇，需要計(jì)算n個(gè)預(yù)期收益率，n個(gè)方差和個(gè)協(xié)方差。因此，不作任何假定，對(duì)證券組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行測(cè)算，雖然精確，但很不實(shí)用。也正因?yàn)槿绱?，馬柯維茲的證券組合投資理論才被后來(lái)者進(jìn)一步補(bǔ)充和改進(jìn)。

資本資產(chǎn)定價(jià)模型

資本資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)是在馬柯維茲證券組合投資理論基礎(chǔ)上，通過(guò)補(bǔ)充和改進(jìn)而形成的證券組合投資選擇模型。1958年，托賓(Tobin)將無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的概念引入到馬柯維茲證券組合投資分析中。托賓認(rèn)為，現(xiàn)實(shí)中的投資者常常是將資金分別投在兩大類資產(chǎn)上的，一類是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，另一類是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。所謂無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，是指預(yù)期收益標(biāo)準(zhǔn)差為零的資產(chǎn)，相對(duì)應(yīng)的投資則為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)投資。比如，政府債券在通常情況下就是一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券，因?yàn)槠溥€本付息是可靠的。有了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的兩類資產(chǎn)劃分后，就可將投資者的資產(chǎn)組合看作是由一定比例的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)所形成的組合。在仍然以證券組合預(yù)期收益率(μ)為縱軸，以證券組合預(yù)期收益率的標(biāo)準(zhǔn)差(σ)為橫軸的坐標(biāo)中，證券組合的有效集仍然是由AMBC圍成的區(qū)域，若以i表示無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期收益率，那么，它必然是落在縱軸上的一點(diǎn)。現(xiàn)在，投資者的資產(chǎn)組合就有了與全部資產(chǎn)都是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)情況下的資產(chǎn)組合不同的特點(diǎn)。

如圖5.6所示，從i點(diǎn)出發(fā)的射線與有效邊界相切于M點(diǎn)，直線iM上每一點(diǎn)得到的(μ，σ)組合就是同時(shí)持有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資組合的投資者的最佳選擇。

圖5.6分離公理

OACBiMGF分離公理

在資本資產(chǎn)定價(jià)模型中，將上圖中由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的組合點(diǎn)i與處在有效邊界上的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合點(diǎn)M連接的切線稱為資本市場(chǎng)線(CML)。資本市場(chǎng)線的方程表達(dá)式為：μ=i+［(μm－i)/σm］σ

其中，μ代表證券投資組合的預(yù)期收益率，i代表無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期收益率，μm代表證券有效組合的預(yù)期收益率，σm代表證券有效組合預(yù)期收益率的標(biāo)準(zhǔn)差(實(shí)際上是σm與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益標(biāo)準(zhǔn)差的差，即σm－0)，σ代表證券投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差?？梢?jiàn)，資本市場(chǎng)線是一條以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益率i為截距，以證券組合預(yù)期收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)證券收益率之差跟它們的標(biāo)準(zhǔn)差之差的比率為斜率，反映證券投資組合預(yù)期收益率與其標(biāo)準(zhǔn)差之間線性關(guān)系的直線。

理解資本市場(chǎng)線需要注意兩個(gè)重要方面：一是，它表明對(duì)證券組合投資的定價(jià)要考慮兩種收益，一種是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益即i，另一種是風(fēng)險(xiǎn)收益即；二是，它表明在資本市場(chǎng)線上的每一點(diǎn)如F點(diǎn)或G點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例都等于由M點(diǎn)所確定的投資者在資本市場(chǎng)的投資比例，所不同的只是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的投資比例。如：有效組合M點(diǎn)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)為：證券A10%，證券B30%，證券C60%，這一比例結(jié)構(gòu)是受各種證券的市場(chǎng)均衡價(jià)格決定的，供求機(jī)制會(huì)使個(gè)別證券不合理的價(jià)格自動(dòng)調(diào)整到均衡水平，使投資者對(duì)各種證券的投資比例得以確定，凡是在資本市場(chǎng)線上的各點(diǎn)的投資組合都要遵循這種由市場(chǎng)供求決定的投資比例。

如選擇F點(diǎn)和G點(diǎn)的投資者的證券組合差別只在于對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資的比重不同，假定前者的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資比重為40%，而后者的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資比重為70%，那么，按照有效組合確定的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資比例，二者對(duì)A、B、C三種證券的投資比例如下表所示：

由此可見(jiàn)，證券組合中加入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)后，投資者的證券組合選擇就分離為兩個(gè)部分，一部分是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資組合的選擇，一部分是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)投資結(jié)構(gòu)的選擇。這就是所謂對(duì)證券組合投資分析的“分離公理”。這種理論及其模型在馬柯維茲理論的基礎(chǔ)上將證券組合預(yù)期收益率與其標(biāo)準(zhǔn)差之間的關(guān)系表達(dá)為一個(gè)簡(jiǎn)單而又科學(xué)的線性方程式，大大提高了證券組合投資定價(jià)理論的實(shí)用性。資產(chǎn)種類無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)證券Ａ證券Ｂ證券Ｃ風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)合計(jì)全部資產(chǎn)合計(jì)證券組合Ｆ60%40%×10%=4%40%×30%=12%40%×60%=24%40%100%證券組合G30%70%×10%=7%70%×30%=21%70%×60%=42%70%100%

托賓的“分離公理”及其模型提出后不久，在60年代中期，由夏普和林特納將模型進(jìn)一步改進(jìn)為用以分析任一證券的預(yù)期收益率與風(fēng)險(xiǎn)之間均衡關(guān)系的“證券市場(chǎng)線”(SML)方程表達(dá)式為：μi=i+［(μm－i)/σ2m］σim

其中，μi代表證券i的預(yù)期收益率，i代表無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)預(yù)期收益率，μm代表包括證券i在內(nèi)的證券有效組合的預(yù)期收益率，σ2m代表證券有效組合的預(yù)期收益率的方差，σim代表證券有效組合與證券i的預(yù)期收益率的協(xié)方差。

與資本市場(chǎng)線比較，證券市場(chǎng)線分析的不是有效證券組合的預(yù)期收益率與其標(biāo)準(zhǔn)差之間的關(guān)系，而是某一特定證券的預(yù)期收益率與該種證券和證券組合的協(xié)方差之間的關(guān)系。

證券市場(chǎng)線強(qiáng)調(diào)兩點(diǎn)重要內(nèi)容，一是強(qiáng)調(diào)證券i對(duì)證券組合風(fēng)險(xiǎn)的影響，并不直接決定于證券i本身風(fēng)險(xiǎn)的大小，而是直接取決于證券i與證券組合之間的協(xié)方差。假定以xim(i=1，2，3，