上市公司收購二

買殼借殼上市西南財經(jīng)大學(xué)工業(yè)經(jīng)濟研究所羅珉1目前，我國企業(yè)的并購活動中，一個重要的特征就是企業(yè)兼并與收購呈現(xiàn)證券化的趨勢?！百I殼上市”是上市公司并購活動中的一朵奇葩，由于其運作之精巧，往往可以事半功倍，因而會在資本證券市場上造成巨大的轟動效應(yīng)。這里面最重要的原因是我國企業(yè)上市資格是一種稀缺的資源。不少上市公司在連年虧損后僅因其上市資格成為純粹的“殼”，“殼”的買賣極其對上市公司股票價格的影響自然會成了資本證券市場上一道亮麗的風(fēng)景線。2買殼上市定義買殼上市，就是非上市公司通過對上市公司的控股達到間接甚至直接上市目的的一種企業(yè)重組行為。3所謂的“買殼上市”，是指非上市公司通過收并購控股上市公司的股份來取得上市地位，然后利用反向收購方式注入自己的相關(guān)業(yè)務(wù)和資產(chǎn)。一般在人們的認識中，都是非上市公司先取得上市公司的控股權(quán)，然后再進行資產(chǎn)重組和業(yè)務(wù)重組，最后通過合法的公司變更手續(xù)，使非上市公司成為上市公司。4上市公司殼價值的高低是由下列因素造成的：1．額度政策和指標(biāo)限制，形成上市公司數(shù)量上的稀缺2．上市公司的可持續(xù)融資特性3．上市公司資本高價定位4．政府有增無減的政策扶持5．上市公司極高的知名度和良好的品牌形象5分析可知，殼價值的體現(xiàn)，不是有形資產(chǎn)，而是上市公司所具有的一系列優(yōu)勢以及這種優(yōu)勢可能產(chǎn)生或帶來的現(xiàn)實收益和未來經(jīng)濟收益。因此，殼的價值主要來源于兩個部分，一是政府賦予上市公司的特有權(quán)力和優(yōu)惠，無論是增發(fā)新股、配售股票，還是稅收、信貸等方面的優(yōu)待，都相當(dāng)于政府“簽發(fā)”給上市公司的“特權(quán)”；二是來自于上市公司可獲得持續(xù)性的融資能力。6上市公司殼資源的利用模式

殼資源的利用指的是殼的控制權(quán)主體對殼資源功能的開發(fā)與利用，使之恢復(fù)、維持上市公司應(yīng)當(dāng)具有的融資能力的活動。為了分析的方便，我們把殼資源的利用分為兩大塊，一是殼的控制權(quán)主體不發(fā)生轉(zhuǎn)移的情況下，如何利用殼資源；二是殼的控制權(quán)主體發(fā)生轉(zhuǎn)移的情況下，如何利用殼資源。

7（一）殼資源控制權(quán)主體不發(fā)生轉(zhuǎn)移的利用模式

1．以股份公司為核心，組建企業(yè)集團模式2．資產(chǎn)出讓模式3．資產(chǎn)置換模式4．購并發(fā)展模式81．以股份公司為核心，組建企業(yè)集團模式這種模式是指上市公司的特定控制權(quán)主體，根據(jù)公司發(fā)展規(guī)劃和產(chǎn)業(yè)的相關(guān)性，以上市公司為核心，組建企業(yè)集團，并對集團公司實施國有資產(chǎn)授權(quán)經(jīng)營，集團公司再對上市公司的資產(chǎn)進行資本經(jīng)營，并通過資產(chǎn)置換、成立再就業(yè)服務(wù)中心等手段，改善和提高上市公司資產(chǎn)質(zhì)量，減輕上市負擔(dān)；同時也進行上市公司的內(nèi)部改革。如重慶的渝三峽。92．資產(chǎn)出讓模式指上市公司將與主營業(yè)務(wù)無關(guān)的資產(chǎn)、閑置不用資產(chǎn)或非經(jīng)營性資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓出去的模式。這樣，上市公司既可減輕企業(yè)經(jīng)營負擔(dān)獲得一筆回收資金支持企業(yè)集中發(fā)展主業(yè)，實現(xiàn)閑置資產(chǎn)或非經(jīng)營性資產(chǎn)的剝離，又可改變公司資產(chǎn)負債狀況，使公司財務(wù)指標(biāo)轉(zhuǎn)好。103．資資產(chǎn)置置換模模式通常做做法是是，上上市公公司用用其資資產(chǎn)與與其他他經(jīng)營營主體體進行行資產(chǎn)產(chǎn)置換換，把把優(yōu)良良資產(chǎn)產(chǎn)注入入上市市公司司，同同時把把上市市公司司的不不良資資產(chǎn)或或與主主營無無關(guān)的的資產(chǎn)產(chǎn)置換換出來來，從從而達達到突突出上上市公公司主主營，，提高高資產(chǎn)產(chǎn)質(zhì)量量、改改善財財務(wù)狀狀況的的目的的。資資產(chǎn)置置換有有母公公司內(nèi)內(nèi)部的的資產(chǎn)產(chǎn)置換換和母母公司司以外外的資資產(chǎn)置置換兩兩種方方式。。114．購購并發(fā)發(fā)展模模式上市公公司為為實施施其發(fā)發(fā)展規(guī)規(guī)劃，，根據(jù)據(jù)產(chǎn)業(yè)業(yè)相聯(lián)聯(lián)或相相關(guān)的的原則則，對對相近近產(chǎn)業(yè)業(yè)的有有發(fā)展展?jié)摿αΦ馁Y資產(chǎn)或或企業(yè)業(yè)進行行收購購兼并并，達達到突突出主主業(yè)、、擴展展市場場或穩(wěn)穩(wěn)定原原材料料供應(yīng)應(yīng)等目目的，，為上上市公公司發(fā)發(fā)展提提供廣廣闊的的空間間。12（二））殼資資源控控制權(quán)權(quán)發(fā)生生轉(zhuǎn)移移的利利用模模式這是真真正意意義上上的買殼或或借殼殼模式式。在在實踐踐中，，人們們又把把它們們分為為以下下幾種種模式式：1．殼殼的純純粹出出讓模模式2．控控制權(quán)權(quán)（股股權(quán)））轉(zhuǎn)讓讓模式式131．殼殼的純純粹出出讓模模式殼的純純粹出出讓模模式，，是指指殼的的特定定控制制權(quán)主主體把把其在在上市市公司司資產(chǎn)產(chǎn)完全全退出出，而而把““空殼殼”轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓給給別的的控制制主體體（買買殼方方），，實現(xiàn)現(xiàn)殼的的完全全轉(zhuǎn)讓讓，即即純粹粹賣殼殼。142．控制權(quán)權(quán)（股權(quán)））轉(zhuǎn)讓模式式1）單向控控制權(quán)轉(zhuǎn)移移模式該模式是指指非上市公公司通過收收購上市公公司股份達達到控股地地位，從而而獲得對上上市公司的的控制權(quán)，，其做法一一般是通過過在二級市市場收購流流通股或是是通過國家家股（或法法人股）的的協(xié)議轉(zhuǎn)讓讓實現(xiàn)。途徑一：二二級市場收收購流通股股方式條件：被收收購公司股股權(quán)比較分分散，流通通股比重較較高，且二二級市場股股票價位不不高。15途徑二：協(xié)協(xié)議轉(zhuǎn)讓國國家股或法法人股方式式優(yōu)點：一是是這種轉(zhuǎn)讓讓多是大宗宗交易，程程序相對簡簡單；二是是交易價格格比較便宜宜，因目前前國家股、、法人股都都不上市流流通，故其其轉(zhuǎn)讓價格格較低，降降低了買殼殼成本；三三是政府為為救活本地地的上市公公司，增加加當(dāng)?shù)貜馁Y資本市場上上的融資，，對此類交交易一般持持支持態(tài)度度，成功可可能性較大大；四是買買殼方往往往可以利用用資產(chǎn)重組組過程從二二級市場上上牟利，實實現(xiàn)所謂的的“零成本本”進入。。16（2）上市市公司與非非上市公司司之間雙向向參股實現(xiàn)現(xiàn)殼的控制制權(quán)主體轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)移模式一些上市公公司,經(jīng)營營狀況一般般,所屬行行業(yè)不景氣氣，希望通通過資產(chǎn)重重組以實現(xiàn)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)和主主營業(yè)務(wù)的的轉(zhuǎn)變。另另一方面,一些非上上市公司所所屬產(chǎn)業(yè)（（行業(yè)）較較好，但公公司正處于于發(fā)展時期期，產(chǎn)業(yè)規(guī)規(guī)模正處于于形成過程程中,資金金實力尚不不雄厚，但但極有發(fā)展展前途,希希望通過股股市募集資資金求得發(fā)發(fā)展,同時時樹立一個個良好的品品牌形象,擴大宣傳傳。于是，，雙方為共共同利益走走到一起，，通過相互互收購對方方股權(quán)，達達到“雙贏贏”的目的的。如川長長征和托普普集團的相相互控股。。17企業(yè)重組與與買殼上市市綜合前面的的分析，我我們可以說說，對上市市公司殼資資源的利用用實際上包包含了上市市公司重組組的所有形形式。在這這些重組形形式中，我我們著重探探討對殼資資源的“買買殼上市””利用模式式。18資產(chǎn)重組資產(chǎn)重組經(jīng)經(jīng)常性涉及及企業(yè)股權(quán)權(quán)結(jié)構(gòu)、債債務(wù)結(jié)構(gòu)的的重組，但但股權(quán)重組組和債務(wù)重重組并不像像通常認為為的那樣是是資產(chǎn)重組組的一部分分，因為企企業(yè)對股東東擁有的股股權(quán)和債務(wù)務(wù)人擁有債債權(quán)并沒有有完全的支支配權(quán)。19債務(wù)重組債務(wù)重組是是針對企業(yè)業(yè)因體制等等多方面原原因所形成成的債權(quán)債債務(wù)關(guān)系，，以債務(wù)股股權(quán)作為基基礎(chǔ)，通過過債務(wù)的處處理，減輕輕企業(yè)的過過度負債現(xiàn)現(xiàn)象，實現(xiàn)現(xiàn)企業(yè)之間間資產(chǎn)重組組的一種方方式。債務(wù)務(wù)重組經(jīng)常常表現(xiàn)為債債權(quán)人對債債務(wù)人的讓讓步，需要要通過雙方方協(xié)商談判判來重新確確定債務(wù)的的利率、期期限、償還還方式以及及無力償還還時的處理理方式。20股權(quán)重組股權(quán)重組是是投資者在在對資本市市場狀況分分析的基礎(chǔ)礎(chǔ)上，利用用其實物資資產(chǎn)、金融融資產(chǎn)、無無形資產(chǎn)等等資產(chǎn)形式式，通過參參股、控股股、股權(quán)的的相互轉(zhuǎn)讓讓與置換所所采取的一一種產(chǎn)權(quán)交交易行為，，目的在于于明晰企業(yè)業(yè)的產(chǎn)權(quán)關(guān)關(guān)系、合理理組合公司司的股權(quán)結(jié)結(jié)構(gòu)。21應(yīng)該說，資資產(chǎn)重組和和債務(wù)重組組是可以單單獨存在和和運作的，，但由于股股份制公司司的治理結(jié)結(jié)構(gòu)是圍繞繞著如何保保護股東的的權(quán)益不受受損害、實實現(xiàn)股東利利益最大化化這個目標(biāo)標(biāo)而設(shè)計的的，因此，，資產(chǎn)和債債務(wù)的重組組又經(jīng)常性性地與股權(quán)權(quán)重組聯(lián)系系。反之，，隨著企業(yè)業(yè)股權(quán)重組組帶來的股股東結(jié)構(gòu)的的改變，常常常也會導(dǎo)導(dǎo)致企業(yè)資資產(chǎn)和債務(wù)務(wù)的重組。。買殼上市市就是一種種比較典型型的企業(yè)股股權(quán)重組導(dǎo)導(dǎo)致企業(yè)資資產(chǎn)和債務(wù)務(wù)重組的企企業(yè)重組行行為。22一個典型的的買殼上市市模式是由由這樣三個個運行過程程組成：過程之一是是買殼交易易。過程之二是是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓讓交易。過程之三是是買殼方在在適當(dāng)?shù)臅r時機實施配配股（或增增發(fā)新股）），對原有上市市公司的資資產(chǎn)存量再再次進行調(diào)調(diào)整。23上市公司原大股東上市公司買殼方買殼方資產(chǎn)產(chǎn)24過程之一是是買殼交易易即非上市公公司通過收收購上市公公司股份的的方式，絕絕對或相對對地控制一一家已經(jīng)上上市的股份份公司。持持股比例應(yīng)應(yīng)該不低于于有效控制制權(quán)所需的的20%～～25%的的股份。根根據(jù)國際貨貨幣基金組組織（IMF）的解解釋，有效效控制權(quán)是是指投資者者擁有所投投資企業(yè)一一定數(shù)量的的股份（20%～25%以上上），從而而能行使表表決權(quán)并在在企業(yè)的經(jīng)經(jīng)營決策和和管理中享享有發(fā)言權(quán)權(quán)。過程之之一實際上上是完成了了上市公司司的股權(quán)重重組過程。。25我國上市公公司買殼交交易的股權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)讓基本本上都是以以現(xiàn)金方式式完成的。。股權(quán)交易易一般有現(xiàn)現(xiàn)金購買和和換股這兩兩種方式，，在市場經(jīng)經(jīng)濟較發(fā)達達的國家和和地區(qū)，換換股方式逐逐漸取代現(xiàn)現(xiàn)金購買方方式而成為為主流。由由于我國的的股權(quán)轉(zhuǎn)讓讓是以現(xiàn)金金來進行的的，這就會會使買殼上上市受到較較大限制，，因為我國國企業(yè)的現(xiàn)現(xiàn)金非常缺缺乏，信貸貸市場和債債券市場也也不發(fā)達。。26過程之二是是資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓讓交易即上市公司司反向收購購買殼公司司的資產(chǎn)。。一般是買買殼方在入入主上市公公司董事會會之后，買買殼方將自自己有發(fā)展展?jié)摿瞳@獲利能力很很強的優(yōu)質(zhì)質(zhì)資產(chǎn)注入入到上市公公司中去，，置換掉上上市公司原原有的不良良資產(chǎn)；同同時還可能能伴有上市市公司向其其他公司轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的的行為，從從而實現(xiàn)調(diào)調(diào)整上市公公司的資產(chǎn)產(chǎn)結(jié)構(gòu)的目目的。27因此，可以以說，過程程之二是對對上市公司司的資產(chǎn)重重整過程，，為滿足配配股條件作作好了準(zhǔn)備備，但尚未未使上市公公司徹底改改頭換面，，煥發(fā)生機機，因為一一次資產(chǎn)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓交易往往往不能使使上市公司司的存量資資產(chǎn)全部盤盤活。28過程之三是是買殼方在在適當(dāng)?shù)臅r時機實施配配股（或增增發(fā)新股）），對原有上市市公司的資資產(chǎn)存量再再次進行調(diào)調(diào)整因為盡管買買殼方在入入主上市公公司后要進進行一些剝剝離，但往往往由于劣劣質(zhì)存量資資產(chǎn)過多，，剝離不夠夠或是不能能一下子完完全剝離（（買殼方無無法完全承承擔(dān)），只只能通過配配股來實施施增量資產(chǎn)產(chǎn)對存量資資產(chǎn)的再次次調(diào)整或整整合，逐步步調(diào)整存量量資產(chǎn)的結(jié)結(jié)構(gòu)和質(zhì)量量。過程之之三的目的的是從根本本上為上市市公司業(yè)績績的全面提提高及企業(yè)業(yè)今后的發(fā)發(fā)展壯大鋪鋪平了道路路。29買殼上市這這種方式的的優(yōu)點是有有利于打破破上市公司司原有的體體制，進行行大刀闊斧斧的改革，，給上市公公司帶來新新的活力；；缺點是新新控股公司司與上市公公司整合難難度較大(特別是人人事整合和和文化整合合的難度很很大)；新新控股公司司與原控股股股東都不不愿意接剝剝離上市公公司不良資資產(chǎn)和冗員員的這個““盤”，不不利于上市市公司資產(chǎn)產(chǎn)質(zhì)量提高高這個問題題的解決。。30五、如何選選擇目標(biāo)殼殼公司1．經(jīng)營業(yè)業(yè)績差2．行業(yè)發(fā)發(fā)展前景有有限3．股權(quán)結(jié)結(jié)構(gòu)分散，，股本規(guī)模模適中4．股價較較低5．負債比比率不大6．內(nèi)部資資產(chǎn)結(jié)構(gòu)簡簡單，人員員較少31買殼上市模模式的設(shè)計計（一）標(biāo)購購模式（要要約收購））（二）社會會公眾股收收購模式（三）法人人股股權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓模式（四）國有有股股權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)移模式（五）間接接控股模式式（六）整體體資產(chǎn)置換換模式（七）委托托書收購32（一）標(biāo)購購模式（要要約收購））根據(jù)我國《《證券法》》第81條條，以要約約方式進行行收購的投投資者，必必須依法向向上市公司司所有股東東發(fā)出收購購要約，而而所有股東東就不僅包包括流通股股股東，還還有非流通通股股東。。直接通過在在二級市場場購買殼目目標(biāo)公司股股票，以取取得對殼公公司的控股股權(quán)。33《證券法》》對收購人人持股達到到5％及以以后每增減減5％進行行報告、公公告的內(nèi)容容作了詳細細、具體的的規(guī)定。其其中，第80條規(guī)定定項載明以以下具體事事項：（1）持股股人的名稱稱、住所；；（2）所持持有的股票票的名稱、、數(shù)量；（3）持股股達到法定定比例或者者持股增減減變化達到到法定比例例的日期。。在投資者持持股達到上上市公司已已發(fā)行股份份的30％％，若繼續(xù)續(xù)增持股份份的，須向向該上市公公司所有股股東發(fā)出收收購要約，，并率先向向國務(wù)院證證券監(jiān)督管管理機構(gòu)報報送上市公公司收購報報告書。34《證券法》》第82條條規(guī)定收購購報告書須須載明的具具體事項包包括：1）收購人人的名稱、、住所；2）收購人人關(guān)于收購購的決定；；3）被收購購的上市公公司名稱；；4）收購的的目的；5）收購股股份的詳細細名稱和預(yù)預(yù)定收購的的股份數(shù)額額；6）收購的的期限、收收購的價格格；7）收購所所需資金額額及資金保保證；358）報送上上市公司收收購報告書書時所持有有被收購公公司股份數(shù)數(shù)占該公司司已發(fā)行的的股份總數(shù)數(shù)的比例。?！蹲C券法》》中對于有有關(guān)上市公公司收購的的公告內(nèi)容容所作的詳詳細規(guī)定，，其目的在在于減少或或消除收購購人信息披披露時的隨隨意性，增增加信息披披露的力度度和強度，，促使投資資者可以全全面、詳盡盡地了解購購并事件的的真相，以以盡量避免免收購各方方當(dāng)事人與與其他投資資者之間因因信息分布布的不完全全、不對稱稱而引發(fā)的的“道德風(fēng)風(fēng)險”和““逆向選擇擇”等機會會主義行為為，從而有有效維護廣廣大中小投投資者的合合法權(quán)益。。36（二）社社會公眾眾股收購購模式這種模式式實質(zhì)上上是要約約收購模模式的一一種特殊殊情況，，即通過過二級市市場來實實現(xiàn)，收收購者只只須在證證券二級級市場購購買某一一上市公公司的可可流通股股票達到到控股比比例，即即可實現(xiàn)現(xiàn)買殼上上市目的的。但要要成為這這類買殼殼上市的的目標(biāo)公公司，上上市公司司必須具具備以下下條件：：社會流流通股比比例超過過50%；或雖雖然社會會公眾股股比例稍稍低于50%，，但國家家股、法法人股較較為分散散。在我我國，由由于上市市公司股股權(quán)結(jié)構(gòu)構(gòu)的特殊殊性，這這樣的公公司并不不多37（三）法法人股股股權(quán)轉(zhuǎn)讓讓模式即通過上上市公司司法人股股股權(quán)的的有償轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)移，達達到非上上市公司司買殼上上市的目目的。實實踐中，，又可分分為兩種種模式：：法人股股標(biāo)購模模式和法法人股協(xié)協(xié)議轉(zhuǎn)讓讓模式，，而最常常用的是是法人股股協(xié)議轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓模式式。38法人股協(xié)協(xié)議轉(zhuǎn)讓讓模式，，是指通通過上市市公司法法人股的的協(xié)議轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓，買買殼公司司獲得上上市公司司控股權(quán)權(quán)的一種種方式。。中遠集集團入主主眾城實實業(yè)，即即是通過過協(xié)議受受讓陸家家嘴金融融貿(mào)易區(qū)區(qū)開發(fā)股股份公司司、上海海國際信信托投資資公司和和建行上上海分行行第二營營業(yè)部等等法人股股而完成成的。39（四）國國有股股股權(quán)轉(zhuǎn)移移模式國有股、、法人股股的協(xié)議議轉(zhuǎn)讓是是我國上上市公司司重組的的主要形形式，這這是由我我國上市市公司的的股權(quán)結(jié)結(jié)構(gòu)決定定的。在在我國的的上市公公司中，，不能流流通的國國有股和和法人股股占了62%左左右，所所以國有有股、法法人股的的協(xié)議轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓自然然就成為為一種最最為快捷捷、交易易成本較較低的重重組方式式，而且且這種形形式也便便于政府府在上市市公司重重組中發(fā)發(fā)揮主導(dǎo)導(dǎo)作用。40需要指出出的是，，協(xié)議轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓國有有股或法法人股方方式是目目前使用用頻率最最高的買買殼上市市模式，，這是因因為：一一是國有有股或法法人股一一般較集集中，故故這種轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓也多多是大宗宗交易，，程序相相對簡單單；二是是協(xié)議轉(zhuǎn)讓讓的操作作成本很很低，交易價格格比較便便宜，因因目前國國有股、、法人股股都不上上市流通通，故其其價位較較低，降降低了買買殼成本41（五）間間接控股股模式即買殼公公司不通通過直接接收購（（或受讓讓）上市市公司的的股權(quán)獲獲得控股股權(quán)，而而是通過過對上市市公司控控股股東東的控股股權(quán)收購購或與控控股股東東進行重重組而間間接獲得得對上市市公司的的控制權(quán)權(quán)。這種種模式的的優(yōu)點在在于避免免了為取取得上市市公司控控股權(quán)而而與目標(biāo)標(biāo)公司第第一大股股東進行行的艱苦苦談判過過程，控控股成本本低，且且能同時時兼顧買買殼公司司與原控控股公司司的利益益，因而而在操作作上更具技巧巧性。42間接控股股模式的的日漸盛盛行是有有其原因因的：第一，《《公司法法》、《《股票發(fā)發(fā)行與交交易管理理暫行條條例》等等法律法法規(guī)規(guī)定定，上市市公司發(fā)發(fā)起人持持有股份份三年內(nèi)內(nèi)不得轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓，且且公司向向其他公公司累計計投資額額不得超超過公司司凈資產(chǎn)產(chǎn)的50%，而而間接控控股則可可避免此此類直接接控股帶帶來的障障礙，方方便買殼殼方的退退出及股股權(quán)投資資、轉(zhuǎn)讓讓獲利；；43第二，按按《股票票上市規(guī)規(guī)則特別別指引》》、《證證券法》》的要求求，上市市公司股股權(quán)轉(zhuǎn)讓讓時，受受讓方持持有上市市公司股股份達到到或超過過30%時，應(yīng)應(yīng)履行一一系列的的信息披披露義務(wù)務(wù):44向證監(jiān)會會報送申申請豁免免要約義義務(wù)的報報告；最最近三年年的財務(wù)務(wù)報表；；在一定定期限內(nèi)內(nèi)收購該該公司上上市流通通股份和和不出讓讓股份的的承諾；；未來12個月月內(nèi)對上上市公司司進行資資產(chǎn)重組組；改選選董事會會的計劃劃等。但在實踐踐操作中中，相當(dāng)當(dāng)多的受受讓者卻卻存在有有意識地地規(guī)避此此項規(guī)定定的傾向向。間接接控股正正好順應(yīng)應(yīng)了這一一要求，，避免了了上述信信息披露露義務(wù)，，既有利利于收購購的順利利進行，，減小收收購阻力力和收購購成本，，又可保保護公司司的商業(yè)業(yè)秘密；45第三，根根據(jù)證監(jiān)監(jiān)會1999年年初頒布布的《關(guān)關(guān)于上市市公司配配股工作作有關(guān)問問題的通通知》規(guī)規(guī)定，““上市公公司必須須與控股股股東在在人員、、資產(chǎn)、、財務(wù)上上分開，，保證上上市公司司的人員員獨立、、資產(chǎn)完完整和財財務(wù)獨立立”，是是獲準(zhǔn)配配股的條條件之一一。顯然然，這是是證監(jiān)會會為了規(guī)規(guī)范上市市公司與與控股公公司之間間大量存存在的““一套人人馬，兩兩塊牌子子”現(xiàn)象象，保護護中小投投資者利利益而新新增的措措施。但但間接控控股可合合理合法法地規(guī)避避“三分分開”要要求，使使買殼方方通過項項目公司司在幕后后可隨意意對上市市公司的的資產(chǎn)、、財務(wù)、、人員進進行操縱縱控制，，獲取暴暴利。46（六）整體資資產(chǎn)置換模式式這是一種較為為特殊的買殼殼上市模式，，即買殼公司司通過對殼公公司進行整體體資產(chǎn)置換，，達到入主殼殼公司的目的的。其典型案例是是蘭陵重組環(huán)環(huán)宇。47（七）委托書書收購“委托書收購購”是指買““殼”方取得得“殼”目標(biāo)標(biāo)公司的相當(dāng)當(dāng)一部分股權(quán)權(quán)后，為進一一步取得和穩(wěn)穩(wěn)固的自己在在目標(biāo)公司的的相對控股地地位，在上市市公司召開股股東大會之際際，不再采取取進一步收買買股份的行為為，而是向其其它國有股股股東、法人股股股東以及流流通股股東發(fā)發(fā)出征集授權(quán)權(quán)委托書，代代理股東出席席股東大會并并行使優(yōu)勢的的表決權(quán)，以以通過改組上上市公司董事事會等決議的的方式達到收收購目標(biāo)公司司的目的。48在國際慣例中中，“委托書書收購”是指指收購者通過過大量征集股股東“委托書書”的方式，，代理股東出出席股東大會會并行使優(yōu)勢勢的表決權(quán)，，以通過改組組董事會等決決議的方式達達到收購目標(biāo)標(biāo)公司的目的的。在英美國家實實務(wù)中，要征征集委托書一一般采取下列列方式：其一一，與股東直直接接觸；其其二向證券經(jīng)經(jīng)紀(jì)商、銀行行征求；其三三，通過媒體體廣告的方式式征求；其四四，取得專業(yè)業(yè)委托書征求求公司的協(xié)助助。49這種方式減少少了買殼公司司的進一步收收購股份所需需的巨額資金金壓力，但卻卻能達到對上上市公司股東東大會的相對對控制權(quán)。今年出現(xiàn)的通通百惠——勝勝利股份事件件開創(chuàng)了我國國委托書之爭爭的先河。委委托書之爭在在美國等發(fā)達達國家曾經(jīng)風(fēng)風(fēng)行一時，后后來由于法律律的嚴厲規(guī)范范而逐漸衰落落。50委托書收購一一方面可以使使上市公司股股東大會的召召開易達到法法定人數(shù)，提提高了公司的的運作效率，，使少數(shù)股東東可通過集中中表決權(quán)的行行使，實現(xiàn)自自己的股東權(quán)權(quán)利。在我國，委托托書之爭是有有著積極意義義的，它有利利于小股東發(fā)發(fā)揮一定的作作用，有利于于以小股東的的力量來制約約大股東的行行為。當(dāng)然，，對我們來說說更重要的是是應(yīng)該制訂這這方面的法律律，因為委托托書也有可能能被大股東尤尤其是控股股股東不當(dāng)利用用。51我國《公司法法》和《上市市公司章程指指引》等法律律政策的規(guī)定定，為在我國國實行委托書書收購提供了了法律依據(jù)。。但是目前的的法律設(shè)計仍仍不十分完善善，如對委托托代理表決權(quán)權(quán)的限制、委委托書征集過過程的不正當(dāng)當(dāng)交易、違反反委托書管理理規(guī)范的法律律責(zé)任等問題題，現(xiàn)有法律律尚是空白。。52進行上市公司司控制權(quán)收購購的實施過程程1·聘請中介介機構(gòu)并簽定定委托協(xié)議和和保密協(xié)議。。2·在中介機機構(gòu)的幫助下下尋找目標(biāo)公公司.3·洽談收購購股權(quán)條件。。4·簽定收購購意向書。5·談判并簽簽署收購協(xié)議議。6.上報有關(guān)關(guān)機構(gòu)審批。。537.申請豁免免相關(guān)義務(wù)。。8.公公告告并并辦辦理理股股權(quán)權(quán)過過戶戶手手續(xù)續(xù)。。9.調(diào)調(diào)整整目目標(biāo)標(biāo)公公司司的的組組織織機機構(gòu)構(gòu)。。10.對對目目標(biāo)標(biāo)公公司司的的業(yè)業(yè)務(wù)務(wù)與與資資產(chǎn)產(chǎn)進進行行全全面面整整合合、、重重組組。。11.配配股股或或增增發(fā)發(fā)新新股股集集資資。。541··聘聘請請中中介介機機構(gòu)構(gòu)并并簽簽定定委委托托協(xié)協(xié)議議和和保保密密協(xié)協(xié)議議中介介機機構(gòu)構(gòu)主主要要指指律律師師事事務(wù)務(wù)所所和和財財務(wù)務(wù)顧顧問問，，有有時時可可能能還還包包括括會會計計師師事事務(wù)務(wù)所所，，以以協(xié)協(xié)助助收收購購方方對對目目標(biāo)標(biāo)公公司司進進行行財財務(wù)務(wù)分分析析(盡盡管管收收購購方方擁擁有有自自己己的的專專業(yè)業(yè)的的、、高高水水平平的的財財務(wù)務(wù)人人員員，，但但是是考考慮慮到到上上市市公公司司行行為為和和監(jiān)監(jiān)管管的的特特殊殊性性，，需需要要有有請請熟熟悉悉此此方方面面的的會會計計類類人人士士提提供供意意見見)。。55但是是從從盡盡量量減減少少收收購購前前期期知知情情人人、、加加強強信信息息保保密密考考慮慮，，財財務(wù)務(wù)顧顧問問應(yīng)應(yīng)盡盡量量承承擔(dān)擔(dān)起起會會計計師師事事務(wù)務(wù)所所的的工工作作(當(dāng)當(dāng)然然審審計計報報告告無無法法出出具具，，但但會會計計類類專專業(yè)業(yè)意意見見可可以以提提供供)，，這這對對財財務(wù)務(wù)顧顧問問的的專專業(yè)業(yè)素素質(zhì)質(zhì)提提出出了了更更高高的的要要求求。。通通常常在在收收購購的的第第一一階階段段已已經(jīng)經(jīng)確確定定財財務(wù)務(wù)顧顧問問，，并并在在實實際際收收購購操操作作前前簽簽署署委委托托協(xié)協(xié)議議和和保保密密協(xié)協(xié)議議，，律律師師和和會會計計師師是是在在此此以以后后隨隨著著項項目目的的需需要要而而確確定定的的。562··在在中中介介機機構(gòu)構(gòu)的的幫幫助助下下尋尋找找目目標(biāo)標(biāo)公公司司在國國外外成成熟熟的的市市場場經(jīng)經(jīng)濟濟體體制制下下，，由由于于采采用用核核準(zhǔn)準(zhǔn)制制，，企企業(yè)業(yè)公公開開發(fā)發(fā)行行股股票票基基本本上上沒沒有有制制度度性性障障礙礙，，因因此此對對上上市市公公司司的的收收購購?fù)ㄍǔ３Ｊ鞘窍ＯＭ@獲得得該該公公司司的的優(yōu)優(yōu)良良資資產(chǎn)產(chǎn)、、品品牌牌、、人人才才、、技技術(shù)術(shù)和和營營銷銷網(wǎng)網(wǎng)絡(luò)絡(luò)等等有有效效資資源源要要素素。。57但是是在在中中國國由由于于公公開開上上市市一一直直存存在在多多種種障障礙礙，，因因此此收收購購概概念念中中出出現(xiàn)現(xiàn)了了一一個個特特殊殊重重要要的的要要素素““殼殼””，，即即收收購購方方在在上上市市公公司司的的凈凈資資產(chǎn)產(chǎn)為為零零或或者者負負值值的的情情況況下下，，依依然然愿愿意意支支付付一一定定的的代代價價來來獲獲得得這這個個不不納納入入資資產(chǎn)產(chǎn)負負債債表表的的““無無形形資資產(chǎn)產(chǎn)””————““殼殼””，，盡盡管管如如此此，，收收購購方方在在選選擇擇目目標(biāo)標(biāo)公公司司時時盡盡量量考考慮慮：：(1)其其能能否否與與本本公公司司的的主主營營業(yè)業(yè)務(wù)務(wù)相相配配合合；；(2)其其資資產(chǎn)產(chǎn)質(zhì)質(zhì)量量的的真真實實狀狀況況；；(3)回回收收收收購購成成本本的的保保證證。。58由于于在在中中國國存存在在““殼殼””資資源源的的稀稀缺缺性性，，如如何何獲獲得得““殼殼””。。公公司司是是收收購購方方的的一一大大難難題題，，在在中中國國不不存存在在一一個個公公開開的的透透明明的的““殼殼””市市場場，，發(fā)發(fā)現(xiàn)現(xiàn)和和獲獲得得““殼殼””都都是是私私下下進進行行的的，，途途徑徑包包括括收收購購方方自自身身尋尋找找、、政政府府部部門門安安排排、、券券商商提提供供以以及及有有關(guān)關(guān)專專門門的的中中介介機機構(gòu)構(gòu)提提供供。。券券商商必必須須盡盡最最大大努努力力在在此此發(fā)發(fā)揮揮作作用用，，對對上上市市公公司司從從收收購購價價值值方方面面保保持持不不間間斷斷的的研研究究，，以以便便可可以以針針對對客客戶戶的的要要求求，，提提供供盡盡快快的的反反饋饋，，得得到到收收購購方方客客戶戶的的認認可可。。593··洽洽談?wù)勈帐召徺徆晒蓹?quán)權(quán)條條件件收購購方方在在中中介介機機構(gòu)構(gòu)的的協(xié)協(xié)調(diào)調(diào)下下，，與與潛潛在在目目標(biāo)標(biāo)公公司司的的大大股股東東就就股股權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓讓的的條條件件進進行行洽洽談?wù)?，，這這一一階階段段是是整整個個收收購購過過程程的的關(guān)關(guān)鍵鍵階階段段，，大大量量的的收收購購行行動動在在這這一一階階段段遭遭到到挫挫折折，，成成功功的的機機會會不不多多。。潛潛在在目目標(biāo)標(biāo)公公司司的的大大股股東東分分為為三三大大類類：：(1)沒沒有有轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓讓股股權(quán)權(quán)意意向向的的。。(2)可可能能存存在在轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓讓股股權(quán)權(quán)意意向向的的。。(3)存存在在轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓讓股股權(quán)權(quán)意意向向的的。。60面對沒沒有轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓股股權(quán)意意向的的大股股東，，顯然然收購購方必必須另另找目目標(biāo)，，界定定潛在在目標(biāo)標(biāo)公司司的大大股東東是否否可能能存在在轉(zhuǎn)讓讓股權(quán)權(quán)意向向，對對于收收購方方而言言往往往是個個難題題，甚甚至該該大股股東本本身也也不清清楚是是否應(yīng)應(yīng)該轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓股股權(quán)。。另外外，由由于在在中國國存在在“殼殼”資資源的的稀缺缺性，，即便便大股股東存存在轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓股股權(quán)的的意向向，通通常都都有若若干家家收購購方與與其洽洽談股股權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓事事宜。。收購購方應(yīng)應(yīng)多從從財務(wù)務(wù)顧問問處得得到專專業(yè)上上和經(jīng)經(jīng)驗上上的支支持。。614·簽簽定收收購意意向書書在收購購方和和潛在在目標(biāo)標(biāo)公司司的大大股東東就股股權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓的的基本本條件件和原原則達達成一一致后后，收收購方方要與與目標(biāo)標(biāo)公司司的大大股東東簽定定收購購意向向協(xié)議議書，，以防防止其其尋找找其他他買家家。同同時在在中介介機構(gòu)構(gòu)的配配合下下，收收購方方開始始對目目標(biāo)公公司進進行詳詳盡調(diào)調(diào)查，，必要要時可可以要要求審審閱其其會計計報表表。62在中國國當(dāng)前前的市市場環(huán)環(huán)境下下，在在實際際收購購中，，股權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)讓讓方往往往不不清楚楚收購購方的的實力力、決決心和和真實實意圖圖，基基本上上都會會要求求收購購方支支付一一筆收收購保保證金金，作作為收收購方方鎖定定該宗宗擬轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓股股權(quán)的的代價價，而而收購購方顯顯然不不愿承承擔(dān)損損失該該筆保保證金金的風(fēng)風(fēng)險，，如何何在買買賣雙雙方之之間達達成合合作的的約定定，是是一項項艱難難又重重要的的工作作。雙雙方在在這一一階段段應(yīng)努努力推推動有有效溝溝通和和理解解，在在財務(wù)務(wù)顧問問的協(xié)協(xié)助下下、實實現(xiàn)合合作意意向。。635·談?wù)勁胁⒉⒑炇鹗鹗召徺弲f(xié)議議收購方方根據(jù)據(jù)對目目標(biāo)公公司的的調(diào)查查和分分析，，在中中介機機構(gòu)的的協(xié)助助下，，收購購方與與目標(biāo)標(biāo)公司司的大大股東東談判判，就就股權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)讓讓價格格、支支付方方式、、轉(zhuǎn)讓讓生效效的時時間和和條件件、雙雙方的的權(quán)利利義務(wù)務(wù)、風(fēng)風(fēng)險控控制、、違約約責(zé)任任、特特別條條款等等達成成一致致并簽簽署協(xié)協(xié)議。。646、上上報有有關(guān)機機構(gòu)審審批根據(jù)《《特別別指引引》的的要求求，轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓協(xié)協(xié)議要要報省省級人人民政政府、、地方方證管管辦審審批，，如果果轉(zhuǎn)讓讓的股股權(quán)屬屬國有有性質(zhì)質(zhì)，還還要經(jīng)經(jīng)財政政部國國有資資本金金基礎(chǔ)礎(chǔ)管理理司出出文同同意。。在實實踐中中，由由于1999年年年初初中國國證監(jiān)監(jiān)會對對整個個證券券監(jiān)管管體系系進行行了重重新整整合，，地方方證管管辦已已改為為證監(jiān)監(jiān)會的的派出出機構(gòu)構(gòu)，為為了盡盡量減減少接接觸環(huán)環(huán)節(jié)，，嚴格格信息息保密密工作作，原原《指指引》》中規(guī)規(guī)定的的地方方證管管辦意意見現(xiàn)現(xiàn)已不不做要要求。。另外外對于于非國國有股股權(quán)的的轉(zhuǎn)讓讓，市市級地地方政政府出出文同同意即即可。。657、申申請豁豁免相相關(guān)義義務(wù)通常很很難僅僅通過過證券券交易易所集集中竟竟價方方式獲獲得目目標(biāo)公公司的的控股股權(quán)，，除非非被收收購的的上市市公司司是全全流通通股份份。如如果被被收購購的上上市公公司為為全流流通股股份，，無論論是寶寶安收收購延延中，，還是是三新新、君君安爭爭購申申華，，都采采用二二級市市場收收購行行為，，通過過證券券交易易所集集中競競價方方式持持有股股份，，都必必須履履行多多次信信息披披露和和暫停停交易易的義義務(wù)。。66當(dāng)收購購人累累計持持有目目標(biāo)公公司30%股份份而繼繼續(xù)進進行收收購的的，應(yīng)應(yīng)當(dāng)依依法向向該目目標(biāo)公公司全全體股股東發(fā)發(fā)出收收購要要約，，除非非向中中國證證監(jiān)會會申請請豁免免要約約收購購。北北大方方正收收購延延中實實業(yè)時時，曾曾向證證監(jiān)會會申請請協(xié)議議受讓讓第一一大股股東寶寶安集集團持持有的的延中中實業(yè)業(yè)股份份，但但證監(jiān)監(jiān)會表表示該該部分分股權(quán)權(quán)系上上市流流通股股，如如果協(xié)協(xié)議受受讓則則對中中小股股東有有失公公平，，北大大方正正迫不不得已已用較較高的的代價價在二二級市市場進進行收收購。。678·公告并并辦理股權(quán)權(quán)過戶手續(xù)續(xù)對于大宗股股權(quán)轉(zhuǎn)讓的的交易，取取得有關(guān)機機關(guān)的豁免免后，股權(quán)權(quán)轉(zhuǎn)讓雙方方在證券交交易所的指指導(dǎo)下進行行公告，一一般收購方方、出讓方方、上市公公司三方各各自刊登公公告，對該該事項從各各自的角度度進行闡述述。收購方方交納全部部收購資金金后，證券券登記結(jié)算算機構(gòu)辦理理過戶手續(xù)續(xù)。68由于己發(fā)生生數(shù)起收購購方交付部部分資金即即辦理過戶戶登記后，，當(dāng)事雙方方在股權(quán)轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)讓問題上上又出現(xiàn)糾糾紛而反悔悔的現(xiàn)象，，目前證券券登記結(jié)算算機構(gòu)堅持持“錢貨兩兩訖”，后后才能辦理理過戶手續(xù)續(xù)。協(xié)議雙雙方可以委委托證券登登記結(jié)算機機構(gòu)在付款款期間臨時時保管協(xié)議議轉(zhuǎn)讓的股股份。699·調(diào)整目目標(biāo)公司的的組織機構(gòu)構(gòu)收購方以第第一大股東東的身份召召開臨時股股東大會，，通過法定定程序討論論增選董事事，修改公公司章程、、修改公司司經(jīng)營范圍圍、修改公公司名稱、、重新聘用用高級管理理人員等重重大問題，，全面入主主目標(biāo)公司司。7010·對目目標(biāo)公司的的業(yè)務(wù)與資資產(chǎn)進行全全面整合、、重組通常如果目目標(biāo)公司效效益不佳的的話，收購購方以第一一大股東身身份，通過過法定程序序剝離目標(biāo)標(biāo)公司的不不良資產(chǎn)，，注入自身身的優(yōu)質(zhì)資資產(chǎn)，或以以其他方式式使目標(biāo)公公司資產(chǎn)質(zhì)質(zhì)量或業(yè)務(wù)務(wù)發(fā)生重大大變化，經(jīng)經(jīng)營效益顯顯著提高。。7111·配股股或增發(fā)新新股集資應(yīng)該說這是是目前中國國非上市公公司收購上上市公司的的最主要目目的之一。。新疆德隆隆國際實業(yè)業(yè)有限公司司于1997年6月月和11月月分別收購購了合金股股份和湘火火炬，同時時在1998年1月月公布了合合金股份的的配股說明明書，完成成了一個成成功的買殼殼案例。72謝謝?。。?！739、靜夜夜四無無鄰，，荒居居舊業(yè)業(yè)貧。。。1月-231月-23Friday,January6,202310、雨中黃葉葉樹，燈下下白頭人。。。22:49:0222:49:0222:491/6/202310:49:02PM11、以我我獨沈沈久，，愧君君相見見頻。。。1月-2322:49:0222:49Jan-2306-Jan-2312、故人江海海別，幾度度隔山川。。。22:49:0222:49:0222:49Friday,