企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)管理概述

第二章：企業(yè)并購(gòu)財(cái)務(wù)管理掌握企業(yè)并購(gòu)概念了解企業(yè)并購(gòu)的常見形式和類型理解企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因和效應(yīng)了解中外企業(yè)并購(gòu)史1.1企業(yè)并購(gòu)概念并購(gòu)的形式并購(gòu)的類型并購(gòu)的形式并購(gòu)包括吸收合并、新設(shè)合并和收購(gòu)等形式。吸收合并：指一家或多家企業(yè)被另一家企業(yè)吸收，兼并企業(yè)繼續(xù)保留其合法地位，目標(biāo)企業(yè)則不再作為一個(gè)獨(dú)立的經(jīng)營(yíng)實(shí)體而存在。新設(shè)合并：指兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)組成一個(gè)新的實(shí)體，原來的企業(yè)不再以獨(dú)立的經(jīng)營(yíng)實(shí)體而存在。收購(gòu)：指一家企業(yè)在證券市場(chǎng)上用現(xiàn)金、債券、或股票購(gòu)買另一家企業(yè)的股票或資產(chǎn)，以取得對(duì)該企業(yè)的控制權(quán)，被收購(gòu)企業(yè)的法人地位不消失。并購(gòu)的類型并購(gòu)按不同的劃分標(biāo)準(zhǔn)可以分為不同的類型。按雙方所屬的行業(yè)劃分：縱向并購(gòu)、橫向并購(gòu)、混合并購(gòu)。按并購(gòu)程序劃分：善意并購(gòu)、非善意并購(gòu)。按并購(gòu)的支付形式劃分：現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)或股權(quán)、股票換取資產(chǎn)或股權(quán)、通過承擔(dān)債務(wù)換取資產(chǎn)或股權(quán)。資產(chǎn)股權(quán)現(xiàn)金現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)現(xiàn)金購(gòu)買股權(quán)股票股票換取資產(chǎn)股票換取股權(quán)承擔(dān)債務(wù)承擔(dān)債務(wù)換取資產(chǎn)承擔(dān)債務(wù)換取股權(quán)1.2企業(yè)并購(gòu)的動(dòng)因和效應(yīng)2.2.1并購(gòu)正效應(yīng)的理論解釋2.2.2并購(gòu)零效應(yīng)的理論解釋2.2.3并購(gòu)負(fù)效應(yīng)的理論解釋并購(gòu)正效應(yīng)的理論解釋并購(gòu)正效應(yīng)的理論解釋主要包括以下方面：效率理論：并購(gòu)活動(dòng)產(chǎn)生正效應(yīng)的原因在于并購(gòu)雙方的管理效率是不一樣的。該理論有兩個(gè)基本假設(shè)：1、并購(gòu)方的管理資源有剩余，并有不可分散性。2、對(duì)于目標(biāo)企業(yè)來說，其管理的低效率可以通過外部管理層的介入和增加管理資源的投入而得到改善。經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)理論：其前提假設(shè)是規(guī)模經(jīng)濟(jì)的存在。多元化理論：股東可以通過證券組合來分散其投資風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)務(wù)協(xié)同效益理論：該理論認(rèn)為，并購(gòu)可以給企業(yè)提供成本較低的內(nèi)部融資。戰(zhàn)略調(diào)整理論：該理論強(qiáng)調(diào)，企業(yè)并購(gòu)是為了增強(qiáng)企業(yè)適應(yīng)環(huán)境變化的能力，迅速進(jìn)入新的投資領(lǐng)域，占領(lǐng)新的市場(chǎng)，獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。價(jià)值低估理論：該理論認(rèn)為，當(dāng)目標(biāo)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值由于某種原因而未能反應(yīng)其真實(shí)價(jià)值或潛在價(jià)值時(shí)，并購(gòu)活動(dòng)就會(huì)發(fā)生。信息理論：該理論認(rèn)為，當(dāng)目標(biāo)企業(yè)被并購(gòu)時(shí)，資本市場(chǎng)將重新對(duì)企業(yè)價(jià)值作出評(píng)估。目標(biāo)企業(yè)的股票價(jià)格往往會(huì)上升。并購(gòu)零效應(yīng)的理論解釋并購(gòu)企業(yè)由于管理層的傲慢自大，往往過于樂觀，向目標(biāo)股東出價(jià)過高，或者即使該項(xiàng)投資并無價(jià)值，仍堅(jiān)持投資，或者在有較多的投資者時(shí)，并購(gòu)成本被過分的抬高，即使并購(gòu)成本已經(jīng)大于并購(gòu)收益，仍堅(jiān)持收購(gòu)。這就是所謂的“過度自信”理論。這種情況下，并購(gòu)企業(yè)從并購(gòu)行為中獲得的將是零效應(yīng)。并購(gòu)負(fù)效應(yīng)的理論解釋當(dāng)管理者為了他們自己的利益甚至以損壞企業(yè)利益或股東利益為代價(jià)采取并購(gòu)行為，或有關(guān)并購(gòu)決策錯(cuò)誤時(shí)，并購(gòu)總體效應(yīng)為負(fù)值。企業(yè)并購(gòu)負(fù)效應(yīng)的理論解釋可歸納為以下兩點(diǎn)：

管理主義：該理論認(rèn)為并購(gòu)本身就是一種代理行為。自由現(xiàn)金流量假說：所謂自由現(xiàn)金流量是指企業(yè)的現(xiàn)金在支付了所有凈現(xiàn)值為正的投資計(jì)劃后所剩余的現(xiàn)金流量。企業(yè)并購(gòu)主要?jiǎng)右蚪?jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)多元化動(dòng)機(jī)企業(yè)擴(kuò)張動(dòng)機(jī)（規(guī)模和市場(chǎng)）戰(zhàn)略調(diào)整動(dòng)機(jī)管理者顯示才能和業(yè)績(jī)動(dòng)機(jī)1.3企業(yè)并購(gòu)的的歷史美國(guó)企業(yè)并并購(gòu)史英國(guó)企業(yè)并并購(gòu)史日本企業(yè)并并購(gòu)史中國(guó)企業(yè)并并購(gòu)史美國(guó)企業(yè)并并購(gòu)史1.第一次次浪潮（1895——1904）案例：2-12.第二次次浪潮（1922——1929）案例：2-23.第三次次浪潮（20世紀(jì)60年代））案例：2-34.第四次次浪潮（20世紀(jì)70年代中中期—20年代末））案例：2-45.第五次次浪潮（20世紀(jì)90年代））案例：2-5英國(guó)企業(yè)并并購(gòu)史19世紀(jì)末末到20世世紀(jì)初，首首次并購(gòu)浪浪潮20世紀(jì)20年代并并購(gòu)浪潮，，形成制造造業(yè)的基本本輪廓。20世紀(jì)60年代并并購(gòu)浪潮，，大企業(yè)間間的并購(gòu)。。20世紀(jì)80年代并并購(gòu)浪潮，，政策的寬寬松。日本企業(yè)并并購(gòu)史日本并購(gòu)?fù)馔鈬?guó)企業(yè)的的特征：并購(gòu)和被并并購(gòu)的企業(yè)業(yè)多數(shù)是出出口外向型型企業(yè)；并購(gòu)的目的的一般是為為了建立一一個(gè)生產(chǎn)或或銷售基地地；并購(gòu)規(guī)模相相對(duì)較??；；較少籌集和和使用風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資金來并并購(gòu)。中國(guó)企業(yè)并并購(gòu)史建國(guó)以來，，我國(guó)的并并購(gòu)大致可可以分為兩兩階段：通過政府劃劃撥或通過過產(chǎn)權(quán)交易易市場(chǎng)進(jìn)行行；特點(diǎn)：濃重重的行政色色彩以公司形態(tài)態(tài)通過股權(quán)權(quán)交易進(jìn)行行的并購(gòu)。。國(guó)企改革、、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)構(gòu)調(diào)整和國(guó)國(guó)有經(jīng)濟(jì)重重組是動(dòng)因因。并購(gòu)數(shù)量和和規(guī)模呈上上升趨勢(shì)并購(gòu)主體多多元化政府作用比比較突出我國(guó)主要并并購(gòu)方式：：二級(jí)市場(chǎng)公公開收購(gòu)法人股協(xié)議議轉(zhuǎn)讓買殼、借殼殼上市殼資源是指股份制制公司的股股票具有在在二級(jí)市場(chǎng)場(chǎng)流通的資資格，該公公司也同時(shí)時(shí)享有上市市公司的相相應(yīng)權(quán)利和和義務(wù)。但但一般經(jīng)營(yíng)營(yíng)較好的公公司是不會(huì)會(huì)隨意放棄棄這一資格格的，只有有經(jīng)營(yíng)虧損損，面臨退退市風(fēng)險(xiǎn)的的公司，才才有意退出出市場(chǎng)。其其他想上市市而無法獲獲批的公司司，此時(shí)可可通過股權(quán)權(quán)收購(gòu)等手手段成為已已上市公司司的大股東東。這就是是所謂的““借殼上市”。例如A公司想上市市募集資金金,但根據(jù)證監(jiān)監(jiān)會(huì)的規(guī)定定,達(dá)不到上市市的條件(比如說要求求資產(chǎn)達(dá)到到一定數(shù)量量,連繼三年盈盈利等條件件)。于是A就通過收購(gòu)購(gòu),資產(chǎn)置換等等方式取得得已上市的的B公司的控股股權(quán),這樣A公司就可以以由B增發(fā)股票(因?yàn)锽有這個(gè)資格格)的方式,進(jìn)行融資.就是說B公司是A公司在股票票市場(chǎng)融資資的"殼"。B這樣的公司司就叫作"殼資源"。1.4企業(yè)并購(gòu)中中的財(cái)務(wù)問問題通常，一次次并購(gòu)會(huì)涉涉及三個(gè)階階段：準(zhǔn)備備、談判和和整合。在在整個(gè)并購(gòu)購(gòu)過程中，，至少有以以下財(cái)務(wù)問問題要解決決：第一階段，，在企業(yè)戰(zhàn)戰(zhàn)略目標(biāo)和和并購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)的指導(dǎo)下下，對(duì)侯選選目標(biāo)企業(yè)業(yè)進(jìn)行并購(gòu)購(gòu)可行性分分析。1、估計(jì)并并購(gòu)將產(chǎn)生生的成本降降低等效應(yīng)應(yīng)；2、估計(jì)并并購(gòu)成本；；3、確定并并購(gòu)創(chuàng)造的的價(jià)值。第二階段，，財(cái)務(wù)是的的核心。1、確定價(jià)價(jià)格區(qū)間；；2、確定支支付方式；；3、確定籌籌資方案。。第三階段，，評(píng)估并購(gòu)購(gòu)成功與否否。并購(gòu)三階段段及其步驟驟并購(gòu)戰(zhàn)略、、價(jià)值創(chuàng)造造邏輯和并并購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)的的確定目標(biāo)企業(yè)搜搜尋、篩選選和確定目標(biāo)企業(yè)的的戰(zhàn)略評(píng)估估和并購(gòu)辯辯論并購(gòu)戰(zhàn)略的的發(fā)展目標(biāo)企業(yè)的的財(cái)務(wù)評(píng)估估和定價(jià)談判、融資資和結(jié)束交交易組織適應(yīng)性性和文化評(píng)評(píng)估整和方法的的開發(fā)并購(gòu)企業(yè)和和被并購(gòu)企企業(yè)之間的的戰(zhàn)略、組組織和文化化的整和協(xié)協(xié)調(diào)并購(gòu)效果評(píng)評(píng)價(jià)第一階段第二階段第三階段2、企業(yè)并購(gòu)購(gòu)估價(jià)2.1目標(biāo)公司的的選擇2.2貼現(xiàn)現(xiàn)金流流量估價(jià)法法2.3其他估價(jià)方方法學(xué)習(xí)目標(biāo)：：掌握各種估估價(jià)方法的的基本模型型估值結(jié)果的的影響因素素、優(yōu)缺點(diǎn)點(diǎn)以及適用用范圍貼現(xiàn)現(xiàn)金的的流量的不不同類型及及對(duì)應(yīng)的折折現(xiàn)率的確確定2.1目標(biāo)公司的的選擇發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公公司審查目標(biāo)公公司評(píng)價(jià)目標(biāo)公公司發(fā)現(xiàn)目標(biāo)公公司成功并購(gòu)的的前提是能能夠發(fā)現(xiàn)和和抓住適合合本企業(yè)發(fā)發(fā)展的并購(gòu)購(gòu)目標(biāo)：利用公司司自身的的力量即公司內(nèi)內(nèi)部人員員通過私私人接觸觸或自身身的管理理經(jīng)驗(yàn)發(fā)發(fā)現(xiàn)目標(biāo)標(biāo)公司。。借助公司司外部力力量即利用專專業(yè)金融融中介機(jī)機(jī)構(gòu)為并并購(gòu)公司司選擇目目標(biāo)公司司出謀劃劃策。審查目標(biāo)標(biāo)公司對(duì)初步選選定的并并購(gòu)目標(biāo)標(biāo)公司，，還需作作進(jìn)一步步的分析析評(píng)估和和審查：：對(duì)目標(biāo)公公司出售售動(dòng)機(jī)的的審查對(duì)目標(biāo)公公司法律律文件方方面的審審查對(duì)目標(biāo)公公司業(yè)務(wù)務(wù)方面的的審查對(duì)目標(biāo)公公司財(cái)務(wù)務(wù)方面的的審查對(duì)并購(gòu)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)的審審查評(píng)價(jià)目標(biāo)標(biāo)公司企業(yè)并購(gòu)購(gòu)評(píng)估：對(duì)目標(biāo)標(biāo)公司進(jìn)進(jìn)行綜合合分析，，以確定目標(biāo)標(biāo)公司的的價(jià)值。。1、貼現(xiàn)現(xiàn)現(xiàn)金流流量法；；2、、成本法法；3、換股股估價(jià)法法；4、、期權(quán)法法。估價(jià)的難難題：相對(duì)個(gè)別別資產(chǎn)估估價(jià)復(fù)雜雜利用現(xiàn)金金流量估估價(jià)的問問題對(duì)并購(gòu)效效應(yīng)的估估價(jià)2.2貼現(xiàn)現(xiàn)金金流量估估價(jià)法貼現(xiàn)現(xiàn)金金流量法法簡(jiǎn)介股權(quán)自由由現(xiàn)金流流量（FCFE）貼現(xiàn)模型型公司自由由現(xiàn)金流流量（FCFF）貼現(xiàn)模型型自由現(xiàn)金金流量的的概念自由現(xiàn)金金流(FreeCashFlow)作為一種種企業(yè)價(jià)值值評(píng)估的新概念念、理論論、方法法和體系系，最早早是由美國(guó)西北大學(xué)學(xué)拉巴波波特、哈哈佛大學(xué)學(xué)詹森等學(xué)者于于20世紀(jì)80年代提出出的，經(jīng)經(jīng)歷20多年的發(fā)發(fā)展，特特別在以以美國(guó)安安然、世世通等為為代表的的之前在在財(cái)務(wù)報(bào)報(bào)告中利利潤(rùn)指標(biāo)標(biāo)完美無無瑕的所所謂績(jī)優(yōu)優(yōu)公司紛紛紛破產(chǎn)產(chǎn)后，已已成為企企業(yè)價(jià)值值評(píng)估領(lǐng)領(lǐng)域使用用最廣泛泛，理論論最健全全的指標(biāo)標(biāo)，美國(guó)證監(jiān)監(jiān)會(huì)更是要求求公司年年報(bào)中必必須披露露這一指指標(biāo)。自由現(xiàn)金金流量的的概念自由現(xiàn)金金流量，，就是企企業(yè)產(chǎn)生生的、在在滿足了了再投資資需要之之后剩余余的現(xiàn)金金流量，，這部分分現(xiàn)金流流量是在在不影響響公司持持續(xù)發(fā)展展的前提提下可供供分配給給企業(yè)資資本供應(yīng)應(yīng)者的最最大現(xiàn)金金額。簡(jiǎn)簡(jiǎn)單地說說，自由由現(xiàn)金流流量(FCF)是指企業(yè)經(jīng)營(yíng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的的現(xiàn)金流量扣扣除資本性支出(CapitalExpenditures，CE)的差額。即：：FCF=CFO-CE。自由現(xiàn)金流流是一種財(cái)務(wù)務(wù)方法，用來來衡量企業(yè)實(shí)實(shí)際持有的能能夠回報(bào)股東的現(xiàn)金。指在在不危及公司司生存與發(fā)展展的前提下可可供分配給股股東(和債權(quán)人)的最大現(xiàn)金額額。自由現(xiàn)金流在在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)現(xiàn)金流的基礎(chǔ)礎(chǔ)上考慮了資資本型支出和和股息支出。。盡管你可能能會(huì)認(rèn)為股息息支出并不是是必需的，但但是這種支出出是股東所期期望的，而且且是一現(xiàn)金支支付的。自由由現(xiàn)金流等于于經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)現(xiàn)金.自由現(xiàn)金流表表示的是公司司可以自由支支配的現(xiàn)金。。如果自由現(xiàn)現(xiàn)金流豐富，，則公司可以以償還債務(wù)、、開發(fā)新產(chǎn)品品、回購(gòu)股票票、增加股息息支付。同時(shí)時(shí)，豐富的自自由現(xiàn)金流也也使得公司成成為并購(gòu)對(duì)象象。貼現(xiàn)現(xiàn)金流量量法簡(jiǎn)介基本原理：假設(shè)任何資資產(chǎn)的價(jià)值等等于其預(yù)期未未來現(xiàn)金流量量的現(xiàn)值之和和。需要解決的三三個(gè)問題：1、確定各期期的現(xiàn)金流量量；2、確定定貼現(xiàn)率；3、確定資產(chǎn)產(chǎn)壽命股權(quán)資本估價(jià)價(jià)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量量法公司整體估價(jià)價(jià)股權(quán)自由現(xiàn)金金流量（FCFE）貼現(xiàn)模型股權(quán)自由現(xiàn)金金流量及其計(jì)計(jì)算：當(dāng)公司負(fù)債比比率不變時(shí)：：股權(quán)自由現(xiàn)金金流量估價(jià)模模型：穩(wěn)定增長(zhǎng)的FCFE模型二階段FCFE模型例3-1公司自由現(xiàn)金金流量（FCFF）貼現(xiàn)模型1、公司自由由現(xiàn)金流量及及其計(jì)算方法一：將公公司所有權(quán)利利要求者的現(xiàn)現(xiàn)金流量加總總方法二：以息息稅前凈收益益（EBIT）為出發(fā)點(diǎn)計(jì)算算2、資本加權(quán)權(quán)平均成本3、公司估價(jià)價(jià)模型公司自由現(xiàn)金金流量穩(wěn)定增增長(zhǎng)模型公司自由現(xiàn)金金流量二階段段模型舉例大華公司是一一家生物工程程公司，2000年它的每股營(yíng)營(yíng)業(yè)收入為12.4元，每股凈收收益為3.1元，每股資本本性支出為1元，每股折舊舊為0.6元。預(yù)期該公公司今后5年內(nèi)將高速增增長(zhǎng)，預(yù)期每每股收益的增增長(zhǎng)率為30%，資本性支出出、折舊和營(yíng)營(yíng)運(yùn)資本以同同比例增長(zhǎng)，，收益留存比比例為100%，β為1.3，國(guó)庫(kù)券利率率為7.5%，2000年運(yùn)營(yíng)資本為為收入的20%，負(fù)債比率保保持為60%。5年后公司進(jìn)入入穩(wěn)定增長(zhǎng)期期，預(yù)期增長(zhǎng)長(zhǎng)率為6%，即每股收益益和營(yíng)運(yùn)資本本按6%的速度增長(zhǎng)，，資本性支出出可由折舊來來彌補(bǔ)，β為1.該公司發(fā)行在在外的普通股股共3000萬(wàn)股。市場(chǎng)平平均風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬酬率為5%。估計(jì)公司的的股權(quán)價(jià)值。。β局限性自由現(xiàn)金流量量法估價(jià)的基基石是未來的的自由現(xiàn)金流流量和折現(xiàn)率率。但它的使使用要有一定定的假設(shè):公司在被估價(jià)價(jià)時(shí)有正的現(xiàn)現(xiàn)金流，并且且未來的現(xiàn)金金流可以較可可靠地加以估估計(jì)，同時(shí)，，又能根據(jù)現(xiàn)現(xiàn)金流相關(guān)特特征確定恰當(dāng)當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率，，那么就適合合運(yùn)用自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)現(xiàn)法。但現(xiàn)實(shí)情況況與模型的假假設(shè)條件往往往大相徑庭，，特別對(duì)干以以下幾類公司司，自由現(xiàn)金金流量運(yùn)用存存在其局限性性。陷人財(cái)務(wù)困難難狀態(tài)的公司司其當(dāng)前的收益益和自由現(xiàn)金金流量一般為為負(fù)，并很難難斷定何時(shí)公公司會(huì)走出困困境，而且公公司有可能會(huì)會(huì)走向破產(chǎn)。。對(duì)這類公司司估計(jì)現(xiàn)金流流量十分困難難。擁有未被利用用資產(chǎn)的公司司自由現(xiàn)金流量量折現(xiàn)法反映映了產(chǎn)生現(xiàn)金金流資產(chǎn)的價(jià)價(jià)值。如果有有資產(chǎn)未被利利用，則其價(jià)價(jià)值未體現(xiàn)在在現(xiàn)金流中。。如果有資產(chǎn)產(chǎn)未被充分利利用，也會(huì)產(chǎn)產(chǎn)生類似問題題，只是程度度不同。通常常我們可以單單獨(dú)獲得此類類資產(chǎn)的價(jià)值值，然后把它它加到計(jì)算出出的價(jià)值中。。從這個(gè)方面面，我們可以以理解上市公公司的市盈率偏高的原因之之一。因?yàn)樯仙鲜泄酒毡楸楣芾硭捷^較低，企業(yè)盈盈利水平未能能充分反映其其潛在的贏利利能力。局限性擁有未利用專專利或產(chǎn)品選選擇權(quán)的公司司它們?cè)诋?dāng)前并并不產(chǎn)生任何何現(xiàn)金流量，，預(yù)計(jì)近期也也不能產(chǎn)生現(xiàn)現(xiàn)金流量，但但我們不能否否認(rèn)專利或選選擇權(quán)所具有有的價(jià)值，對(duì)對(duì)這個(gè)問題，，我們可以在在公開市場(chǎng)上上對(duì)這些資產(chǎn)產(chǎn)進(jìn)行估價(jià)，，然后將其加加入現(xiàn)金流量量折現(xiàn)模型估估價(jià)之中。涉及并購(gòu)事項(xiàng)項(xiàng)的公司對(duì)涉及并購(gòu)的的公司，至少少要解決兩個(gè)個(gè)重要問題:首先，并購(gòu)是是否會(huì)產(chǎn)生協(xié)協(xié)同效應(yīng)?協(xié)同效應(yīng)的價(jià)價(jià)值是否可估估計(jì)?如果可單獨(dú)估估計(jì)，應(yīng)將其其單獨(dú)估計(jì)。。但這種估計(jì)計(jì)極為主觀。。其次，公司司管理層變動(dòng)動(dòng)對(duì)公司現(xiàn)金金流量和風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的影響，在在敵意并購(gòu)導(dǎo)導(dǎo)致的目標(biāo)公公司管理層大大范圍離職時(shí)時(shí)，尤其應(yīng)注注意其影響。。局限性對(duì)非上市公司司最大的問題在在于非上市公公司的風(fēng)險(xiǎn)難難以度量從而而難以確定適適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率率。因?yàn)槎鄶?shù)數(shù)風(fēng)險(xiǎn)/收益模型要求求根據(jù)被分析析資產(chǎn)的歷史史價(jià)格來估算算風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)。。由于非上市市公司的股票票不在公開市市場(chǎng)上交易，，所以這一要要求無法滿足足。解決方法法之一就是考考察可比上市市公司的相關(guān)關(guān)數(shù)據(jù)來確定定。由于上述局限限性的存在，，為企業(yè)價(jià)值評(píng)估估帶來較大困難難。要正確使使用自由現(xiàn)金金流量對(duì)企業(yè)業(yè)的價(jià)值做出出評(píng)估，必須須充分考慮公公司自由現(xiàn)金金流量產(chǎn)生的的基本因素及及其對(duì)預(yù)期自自由現(xiàn)金流量量的影響，因因此在實(shí)際運(yùn)運(yùn)用時(shí)，非常常依賴與公司司相關(guān)的一切切財(cái)務(wù)信息，，甚至還要一一些非財(cái)務(wù)報(bào)報(bào)表信息，并并將這些信息息所引起的變變化反映在預(yù)預(yù)期現(xiàn)金流量量及其增長(zhǎng)狀狀況中，使估估值結(jié)果更符符合實(shí)際。但同時(shí)，現(xiàn)有有的業(yè)績(jī)報(bào)告告為估價(jià)帶來來了困難。由由于目前國(guó)內(nèi)內(nèi)的會(huì)計(jì)制度度還不非常完完善，每年都都要出臺(tái)相應(yīng)應(yīng)的補(bǔ)充解答答來滿足各企企業(yè)的需求，，從而也導(dǎo)致致了有些行業(yè)業(yè)要時(shí)常調(diào)整整報(bào)表數(shù)，造造成連續(xù)幾年年的數(shù)據(jù)較難具有可比比性。2.3其他估價(jià)方法法期權(quán)估價(jià)方法法成本法換股合并估價(jià)價(jià)法期權(quán)估價(jià)方法法期權(quán)：一種賦予持有有人在某給定定日期或該日日期之前的任任何時(shí)間以固固定價(jià)格購(gòu)進(jìn)進(jìn)或出售出一一種資產(chǎn)的權(quán)權(quán)利的和約。。成本法如果并購(gòu)后目目標(biāo)企業(yè)不再再繼續(xù)經(jīng)營(yíng)，，可利用成本本法估計(jì)目標(biāo)標(biāo)企業(yè)的價(jià)值值。清算價(jià)值：目目標(biāo)企業(yè)不再再存在時(shí)，資資產(chǎn)的可變現(xiàn)現(xiàn)價(jià)值。凈資產(chǎn)價(jià)值：：目標(biāo)企業(yè)的的所有者權(quán)益益的價(jià)值。重置價(jià)值：按按照重置成本本標(biāo)準(zhǔn)計(jì)價(jià)的的資產(chǎn)價(jià)值。。換股合并估價(jià)價(jià)法如果并購(gòu)是通通過換股進(jìn)行行，則對(duì)目標(biāo)標(biāo)公司估價(jià)的的任務(wù)就是確確定一個(gè)換股股比例。假設(shè)A公司計(jì)劃并購(gòu)購(gòu)B公司，并購(gòu)前前A、B公司股價(jià)分別別為、。并購(gòu)后A公司市盈率為為,并并購(gòu)后A公司的股票價(jià)價(jià)格為：Ya為并購(gòu)前A公司的盈余；；Yb為并購(gòu)前B公司的盈余；；Sa為并購(gòu)前A公司普通股流流通數(shù)量；S為并購(gòu)前B公司普通股流流通數(shù)量；⊿Y為協(xié)同盈余；；ER為換股比率；；換股合并估價(jià)價(jià)法最高換股比率率：最低換股比率率：本章小結(jié)本章介紹了目目標(biāo)公司的選選擇程序及目目標(biāo)公司的估估價(jià)方法。成本法：簡(jiǎn)明明實(shí)用；貼現(xiàn)現(xiàn)金流量量法：最常用用；期權(quán)法：提出出了新的思路路；換股比例法：：適用于換股股合并中。3企業(yè)并購(gòu)支付付方式及籌資資3.1企業(yè)并購(gòu)籌資資3.2企業(yè)杠桿并購(gòu)購(gòu)3.3管理層收購(gòu)3.4并購(gòu)防御戰(zhàn)略略3.5并購(gòu)整合學(xué)習(xí)目標(biāo)：掌握每種支付付方式的特點(diǎn)點(diǎn)及使用條件件掌握并購(gòu)所需需資金量的預(yù)預(yù)測(cè)方法及籌籌資方式熟悉幾種并購(gòu)購(gòu)防御戰(zhàn)略掌握并購(gòu)整合合的類型與內(nèi)內(nèi)容3.1企業(yè)并購(gòu)籌資資并購(gòu)資金需要要量并購(gòu)支付方式式并購(gòu)籌資方式式并購(gòu)資金需要要量并購(gòu)支付的對(duì)對(duì)價(jià)承擔(dān)目標(biāo)企業(yè)業(yè)表外負(fù)債和和或有負(fù)債的的支出并購(gòu)交易費(fèi)用用整合與營(yíng)運(yùn)成成本并購(gòu)支付方式式現(xiàn)金支付：是由主并企業(yè)業(yè)向目標(biāo)企業(yè)業(yè)支付的一定定數(shù)量的的現(xiàn)金，從而而取得目標(biāo)企企業(yè)的所有權(quán)權(quán)。特點(diǎn)（最先采用、最最常采用）采用現(xiàn)金支付付時(shí)，需要考考慮的問題：：主并企業(yè)的短短期流動(dòng)性主并企業(yè)中、、長(zhǎng)期流動(dòng)性性貨幣的流動(dòng)性性目標(biāo)企業(yè)所在在地有關(guān)股票票的銷售收益益的所得稅法法。目標(biāo)企業(yè)股份份的平均股本本成本股票支付股票支付：股票支付是是指主并企業(yè)業(yè)通過增加發(fā)發(fā)行本企業(yè)的的股票，以新新發(fā)行的股票票替換目標(biāo)企企業(yè)的股票，，從而達(dá)到并并購(gòu)目的的一一種支付方式式。特點(diǎn)：1、不需支付付大量現(xiàn)金；；2、股本結(jié)構(gòu)構(gòu)發(fā)生變化，，手續(xù)較多。。影響因素：主并企業(yè)的股股權(quán)結(jié)構(gòu)每股收益率的的變化每股凈資產(chǎn)的的變動(dòng)財(cái)務(wù)杠桿比率率當(dāng)前股價(jià)水平平當(dāng)前股息收益益率混合證券支付付混合證券支付付：主并企業(yè)的的支付方式為為現(xiàn)金、股票票、認(rèn)股權(quán)證證、可轉(zhuǎn)換債債券等多種形形式的證券的的組合?？赊D(zhuǎn)換債券對(duì)對(duì)主并企業(yè)的的好處：可出售低利率率的債券；可出售高價(jià)格格的股票?？赊D(zhuǎn)換債券對(duì)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的的好處：具有債券的安安全性和增值值性；在股票價(jià)格較較低時(shí)可將其其轉(zhuǎn)換期延遲遲到股票價(jià)格格上升的時(shí)期期。企業(yè)并購(gòu)的籌籌資方式現(xiàn)金支付時(shí)的的籌資股票或混合證證券支付時(shí)的的籌資現(xiàn)金支付時(shí)的的籌資現(xiàn)金收購(gòu)?fù)鶗?huì)給主并企企業(yè)帶來沉重重的現(xiàn)金負(fù)擔(dān)擔(dān)。常用的融融資方式有：：增資擴(kuò)股向金融機(jī)構(gòu)貸貸款發(fā)行公司債券券發(fā)行認(rèn)股權(quán)證證股票或綜合證證券支付時(shí)的的籌資在并購(gòu)中，主主并企業(yè)用股股票或綜合證證券支付時(shí)，，發(fā)行的證券券要求是已經(jīng)經(jīng)或者將要上上市的。發(fā)行普通股發(fā)行優(yōu)先股發(fā)行債券附：從國(guó)美收購(gòu)大大中看銀行參參與并購(gòu)融資資的前景景3.2企業(yè)杠桿并購(gòu)購(gòu)杠桿并購(gòu)的特特點(diǎn)杠桿并購(gòu)的融融資方式杠桿并購(gòu)成功功的條件杠桿并購(gòu)的特特殊形式———管理層收購(gòu)購(gòu)杠桿并購(gòu)的特特點(diǎn)杠桿并購(gòu)：是主并企業(yè)通通過負(fù)債籌集集現(xiàn)金以完成成并購(gòu)交易的的一個(gè)特殊情情況。實(shí)質(zhì)是是并購(gòu)中現(xiàn)金金支付的一種種特殊的籌資資方式。主要特點(diǎn)：杠桿并購(gòu)的負(fù)負(fù)債規(guī)模較一一般的負(fù)債籌籌資大主并企業(yè)用來來償還貸款的的款項(xiàng)來自目目標(biāo)企業(yè)的資資產(chǎn)或現(xiàn)金流流量。由第三方來充充當(dāng)經(jīng)紀(jì)人杠桿并購(gòu)的融融資方式杠桿并購(gòu)不一一定采用“垃垃圾債券”，，一般采用混混合融資方式式：銀行貸款企業(yè)其他形式式的債務(wù)商業(yè)票據(jù)高級(jí)債券普通股優(yōu)先股其他杠桿并購(gòu)成成功的條件件選擇何種企企業(yè)作為并并購(gòu)的目標(biāo)標(biāo)是保證杠杠桿并購(gòu)成成功的重要要條件：具有穩(wěn)定連連續(xù)的現(xiàn)金金流量擁有人員穩(wěn)