收費公路行業(yè)回顧與展望-客流量潛力有待釋放

一行業(yè)發(fā)展情況（一）運營情況我國收費公路里程整體呈增長態(tài)勢，2020年以來增速處于較高水平，經(jīng)營性路里程首次超過政府還貸公路。201年，通行費收入隨著里程增長和疫情緩解等素綜合影響而有所增長，已超越疫情前水平。2022年前三季度，受疫情多點爆發(fā)響，貨運周轉(zhuǎn)量和客運周轉(zhuǎn)量同比均有所下降。從收費公路里程及增速看，除2017年受部分省市取消普通公路收費影響，2013－2021年收費公路里程整體呈增長態(tài)勢截至2021年末我國收費公路里程達萬公里較上年末增長4.69增速保持在較高水平2013－2021年政府還貸公里程呈下降趨勢經(jīng)營性公路里程持續(xù)增長主要系部分政府還貸高速公路因收費益轉(zhuǎn)讓變?yōu)榻?jīng)營性高速公路以及部分普通公路收費到期所致2020年以來我新投建路產(chǎn)以經(jīng)營性公路為主部分省市將經(jīng)營效益較好的政府還貸公路通過市場方式轉(zhuǎn)化為經(jīng)營性公路。資料來源《21－21年全國收費公路統(tǒng)計公報，聯(lián)合資信整理圖.1 收費公路里程及速 圖.2 政府還貸和經(jīng)營公路里程及增速2013－2021年，我國收費公路通行費收入及單公里收益整體呈增長態(tài)勢，但增速有所波動2020年受新冠肺炎疫情以及防控期間免通行費政策影響我國收費路通行費收入及單公里收益有所下降。2021年，我國收費公路通行費收入6630.5元較上年增長36.48單公里收入為353.44萬元較上年增長30.10均超越疫情前水平2013－2021年，經(jīng)營性公路收益持續(xù)高于政府還貸公路，2013－2019單公里收年平均差額約213萬元，但新冠疫情對經(jīng)營性公路沖擊更大，2020年來，單公里收年平均差額有所收窄，約為162萬元。從公路旅客周轉(zhuǎn)量和貨運周轉(zhuǎn)量來看，2013－2021年，公路旅客周轉(zhuǎn)量呈先長后下降的趨勢主要受民航高鐵等分流以及新冠肺炎疫情影響所致年，公路貨運周轉(zhuǎn)量整體呈上升態(tài)勢，2020年受新冠疫情影響有所下降，2021年未恢復(fù)至疫情前水平。資料來源《21－21年全國收費公路統(tǒng)計公報》及交通運輸部網(wǎng)站公開資料，聯(lián)合資信整理圖.3 收費公路通行費入及增速 圖1.4 公路客運周轉(zhuǎn)量貨周轉(zhuǎn)量情況2022年前三季度，公路旅客運量、貨運量及客貨運周轉(zhuǎn)量同比均有所下降。將202年前三季度數(shù)據(jù)與疫情發(fā)生前的2019年前三季度數(shù)據(jù)對比來看2022年前三度公路貨運量和貨運周轉(zhuǎn)量較2019年同期分別下降8.69和6.05%，旅客運量和客周轉(zhuǎn)量較2019年同期分別下降71.65和71.80，延續(xù)下降趨勢，主要系多地情散點爆發(fā)疫情防控措施較嚴(yán)，旅客出行意愿下降所致。注增速按照可比口徑計算資料來源交通運輸部公開數(shù)據(jù)，聯(lián)合資信整理圖.5 疫情前后公路客對比情況 圖1.6 疫情前后公路貨運比情況根據(jù)2022年9月28日出臺《交通運輸部財政部關(guān)于做好階段性減免收費公路貨車通行費有關(guān)工作的通知（交公路明電〔2022〕282號，2022年10月1日0時起至12月31日24，在繼續(xù)執(zhí)行現(xiàn)有各類通行費減免政策的基礎(chǔ)上，全國收費公路統(tǒng)一對貨車通行費再減免10或?qū)?022年第四季度通行費收入帶來一定影響（二）投資和支出情況我國收費公路建設(shè)投資額持續(xù)增長，2021年投資額增速較快，收費公路收支口呈波動增長態(tài)勢“十四五期間我國收費公路建設(shè)投資規(guī)模將持續(xù)加大，收缺口或?qū)⑦M一步擴大。2013－2021年，我國收費公路建設(shè)投資額持續(xù)增長，投資規(guī)模很大。2021年我國累計完成公路建設(shè)投資12184.4億元，較上年末增長12.13，增速較快。年12月，國務(wù)院印發(fā)了“十四五”現(xiàn)代綜合交通運輸體系發(fā)展規(guī)劃，提出了國高速公路網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量提升國家高速公路主線繁忙擁擠路段擴容改造合理引導(dǎo)地方速公路有序發(fā)展等要求，收費公路建設(shè)投資規(guī)模將持續(xù)加大。注增速按照可比口徑計算公路及附屬設(shè)施改擴建工程支出稅費支出及其他支出占比相對較小未在上圖列示資料來源《21－21年全國收費公路統(tǒng)計公報，聯(lián)合資信整理圖.7 收費公路建設(shè)投額及增速情況 圖.8 收費公路支出情況從收費公路支出情況看2013－2021年收公路支出持續(xù)增長主要由還本息支出（占70~85、運營管理支出和養(yǎng)護支出構(gòu)成。2021年，收費公路還本付支出10591.6億元較上年變化不大2020年以來受益于全面取消高速公路省界費站、推廣C電子不停車快捷收費以及同步實施封閉式高速公路收費站入口不車稱重檢測在收費里程持續(xù)增長的情況下收費公路運營管理支出和養(yǎng)護支出持下降。資料來源《21－21年全國收費公路統(tǒng)計公報，聯(lián)合資信整理圖.9 收費公路收支缺及增速情況（三）債務(wù)情況我國收費公路債務(wù)余額持續(xù)增長通行費收入對利息支出的覆蓋能力波動下降各（自治區(qū)直轄市收費公路債務(wù)壓力分化明顯其中青海省的債務(wù)壓力最大?？紤]到多省獲得債務(wù)置換以及發(fā)行長期限低利率的地方政府專項債用于新項目建設(shè)，收費公路行業(yè)整體債務(wù)風(fēng)險有所緩釋。221年以來，交通基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域REs發(fā)行規(guī)模擴大，為收費公路行業(yè)提供了新的融資方式。2013－2021年末，全國收費公路債務(wù)余額持續(xù)增長，年均復(fù)合增長1.02。至2021年末，收費路債務(wù)余額為79178.5億元，較上年末增長12.05，主要為行借款（占81.5。資料來源《21－21年全國收費公路統(tǒng)計公報，聯(lián)合資信整理圖.10 我國收費公路務(wù)余額及增速情況2013－2021年末，全國收費公路償還債務(wù)利息支出持續(xù)增長，年均復(fù)合增長9.12021年收費公路償還債務(wù)利息支出為3426.8億元收費公路通行費收入利息的覆蓋倍數(shù)波動下降除2020年受通行費減免政策影響外通行費收入/利息出均在1.82.5倍之間，通行費收入對利息的保障程度尚可。資料來源《21－21年全國收費公路統(tǒng)計公報，聯(lián)合資信整理圖.1 我國收費公路行費收入對利息的蓋況截至2021年末全國收費公路債務(wù)余額/當(dāng)年通行費收入達1.94倍分地區(qū)看各（自治區(qū)直轄市收費公路債務(wù)壓力分化明顯以收費公路債務(wù)余額/當(dāng)年通費收入來看，截至2021年末，收費公路債務(wù)壓力最大的是青海省，收費公路債務(wù)額/當(dāng)年通行費收入達47.12倍甘肅省云省吉林省廣西壯自治區(qū)貴州及黑龍江收費公路債務(wù)余額/當(dāng)年通行費收入倍數(shù)在2040倍之間；天津市、河省山東省遼寧省廣東省新疆維吾爾自治區(qū)江西省浙江省安徽省江省及上海收費公路債務(wù)余額/當(dāng)年通行費收入倍數(shù)均小于10倍上海市收費公路務(wù)壓力最輕收費公路債務(wù)余額/當(dāng)年通行費收入僅為2.01倍。其余各?。ㄗ灾螀^(qū)直轄市）相應(yīng)指標(biāo)均在1020倍之間。注：因缺少西藏自治區(qū)和海南省數(shù)據(jù)，上圖未列示資料來源：各?。ㄗ灾螀^(qū)、直轄市《21年收費公路統(tǒng)計公報，聯(lián)合資信整理圖.12 各?。ㄗ灾螀^(qū)直轄市）收費公路01年末債務(wù)余額當(dāng)年通行費入國務(wù)院辦公廳2019年5月印發(fā)的《深化收費公路制度改革取消高速公路省界收費站實施方案，提出推動政府收費公路存量債務(wù)置換，以優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，減輕利息負(fù)擔(dān)對于收費公路債務(wù)壓力較重問題多個?。ㄊ凶灾螀^(qū)推動債務(wù)化解工作，由國家開發(fā)銀行牽頭銀團與省級高速公路企業(yè)達成融資再安排協(xié)議通過原債務(wù)置換展期或重組的方式，降低融資成本，平滑債務(wù)期限。表.1 各省（自治區(qū)、轄市）獲得國家開銀債務(wù)置換的主要情（位：億元）省市債務(wù)置換規(guī)模置換后貸款期限具體置換情況山西27/28年2月山交控集限公與家山分牽頭的7銀簽了速路務(wù)再安銀款27億元吉林約705年29年3林高公集國開等6家行訂模近70元融再排團款率為準(zhǔn)率青海//29年8月立海交控集有限交隱債合規(guī)轉(zhuǎn)為業(yè)營債務(wù)貴州1477（寬期2年）29年6月貴高公集限公與開等16家行簽署融再排目團款同內(nèi)蒙古163/20年臺治本存公建債務(wù)解行資安排銀貸款天津7.35年20年3月國開銀行頭銀團與津速團署融資再排團款同湖北105以上20年5北交投集限公與家發(fā)行北省分等9金機簽《速融資安銀貸合》甘肅130年20年5月甘省路空游資集有公與肅內(nèi)家主要銀行簽訂債務(wù)重組協(xié)議，63億元的收費公路債務(wù)利調(diào)低，款限至0年資料來：公開資料，聯(lián)合資信整理2017年7月，財政部、交通運輸部印發(fā)《地方政府收費公路專項債券管理辦法（試行提出政府收費公路舉借債務(wù)可采取發(fā)行收費公路專項債券的方式部分開工路產(chǎn)亦以發(fā)行地方政府專項債券形式融資利率較（同期限國債收益率上浮15~25個P期限較長最長可達30年至2022年1月26日各（自治區(qū)直轄市所發(fā)行的收費公路政府專項債券余額如下圖云南省浙江省甘肅省西壯族自治區(qū)福建省江蘇省內(nèi)蒙古自治區(qū)和廣東省的債券發(fā)行規(guī)模較大收公路專項債的期限在5~30年不等，以10年、15年、20年和30年為主。由下圖可見2020年為收費公路專項債發(fā)行的高峰期，2021年發(fā)行規(guī)模有所下降，與收費路債務(wù)余額增速的走勢基本一致整體看發(fā)行長期限低利率的地方政府專項債于新項目建設(shè)，收費公路整體債務(wù)風(fēng)險有所緩釋。注：數(shù)時點為222年1月26日；圖114為各年份發(fā)行的收費公路專項債截至222年1月6日余額資料來源：in，聯(lián)合資信整理圖.13各（自治轄市收費公專項債況圖1.14各年份發(fā)行收費公路專項債余額2022年4月中國銀保監(jiān)會交通運輸部聯(lián)合印《關(guān)于銀行業(yè)保險業(yè)支持公交通高質(zhì)量發(fā)展的意見（銀保監(jiān)〔20228號提“依法合規(guī)做好政府收費路項目配套融資在落實好分賬管理的前提下根據(jù)剩余專項收入情況提供項目配融資“進一步優(yōu)化公路項目還款安排，合理安排債務(wù)本息還款寬限期，原則上不過建設(shè)期加1年“鼓勵保險機構(gòu)通過債權(quán)、股權(quán)、股債結(jié)合、資產(chǎn)支持計劃和私基金等形式，參與重大公路交通基礎(chǔ)設(shè)施“穩(wěn)妥做好存量債務(wù)風(fēng)險化解，有序推收費公路存量債務(wù)接續(xù)等從制度層面鼓勵銀行保險機構(gòu)依法合規(guī)支持公路交通設(shè)和公路債務(wù)的化解。收費公路行業(yè)投資需求大同時面臨較重的債務(wù)負(fù)擔(dān)和債務(wù)壓力除傳統(tǒng)融資方式和專項債外，仍需拓展新的融資渠道，公募REs提供了新的融資方式。近年來國家、各部委相繼出臺《關(guān)于推進基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REs）試點相關(guān)工作的通知（證監(jiān)〔202040號《國家發(fā)展改革委關(guān)于進一步做好基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REs）試點工作的通知（發(fā)改投資〔2021〕958號等文件，鼓勵基礎(chǔ)設(shè)施REs的發(fā)行。2021年和2022年1月－1月26日，交通基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域REs發(fā)行規(guī)模分別為156.04億元和281.26億元，詳情見下表。高速公路投資運營企業(yè)通過發(fā)行REs有助于盤活存量資產(chǎn)將募集資金用于投資新項目拓寬融資渠道降低融資成本和資產(chǎn)負(fù)債率并有助于從重資產(chǎn)經(jīng)營模式向輕資產(chǎn)運營模式轉(zhuǎn)變。表.2 221年以來交基礎(chǔ)設(shè)施Es發(fā)行情況（單位：億元）序號名稱發(fā)行公告日發(fā)行規(guī)模基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)名基金管理司1中金徽控RT220251.0沿江速路湖張）安慶（大口中金金理限司2華泰蘇控RT22017354滬蘇高公即0滬高江蘇段華泰券上）管理限司3國金國建速RT22610493合川璧至津速路合至南至岳重境高公（遂高速國金金理限司4華夏國建速RT22324999武漢深高公嘉至城華夏金理限司5華夏秀速路閉基礎(chǔ)施RT21116230漢孝速路線、場連華夏金理限司6平安州投河速公路RT21520914廣州河高公廣段平安金理限司7浙商券杭高速RT21519460杭徽速路浙段昌段汪昌段留浙江商券產(chǎn)理有限司合計--4.0----資料來源：in，聯(lián)合資信整理二收費公路發(fā)債企業(yè)信用分析（一）樣本企業(yè)概況收費公路發(fā)債企業(yè)以省級主體為主，東部地區(qū)1發(fā)債主體占比相對較高，整體信用質(zhì)量高東部地區(qū)和中部地區(qū)發(fā)債主體債券發(fā)行規(guī)模和存續(xù)規(guī)模相對較大2022年1－1月，除東北地區(qū)外，其他地區(qū)發(fā)債主體債券凈融資均為凈流入。截至2022年1月底存續(xù)債券的發(fā)債企業(yè)2共61家其中省級主體占73.77，以省級主體為主。從區(qū)域分布看，東部地區(qū)發(fā)債企業(yè)占50.82，中部地區(qū)和西部地區(qū)發(fā)企業(yè)占比相當(dāng)東北地區(qū)發(fā)債企業(yè)占比最低從主體信用級別的分布看占62.30、占29.51、A占8.20，以高信用等級主體為主。1東部區(qū)京津、北上海、蘇、江、建山東、東和南；部包括西、徽、江西、南、北和南西部區(qū)括蒙自區(qū)廣重慶、川、州、南西藏陜省甘肅省海、夏新；北包括寧、林和龍省2由于計問，債業(yè)包分樣本資料來源：聯(lián)合資信根據(jù)公開資料整理圖.1 發(fā)債企業(yè)信用級分布情況圖 圖2.2 發(fā)債企業(yè)區(qū)域布情況從債券發(fā)行看2022年1－1月樣本企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模為4229.07億元較年同期下降8.74其中東部地區(qū)和中部地區(qū)樣本企業(yè)債券發(fā)行規(guī)模較大占比別為58.27和29.49%從債券凈融資看2022年1－1月除中部地區(qū)樣本企業(yè)券凈融資有所增長外其他區(qū)域樣本企業(yè)債券凈融資均有所下降其中東北地區(qū)樣企業(yè)債券融資由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出。截至2022年1月底樣本企業(yè)債券存續(xù)規(guī)模為10326.79億元其中東部地區(qū)中部地區(qū)西部地區(qū)和東北地區(qū)樣本企業(yè)債券存續(xù)規(guī)模占比分別為49.9228.7617.56和3.76東部地區(qū)樣本企業(yè)債券存續(xù)規(guī)模相對較大東北地區(qū)樣本企業(yè)債存續(xù)規(guī)模相對較小。（二）盈利能力分析隨著疫情得到控制，221年，發(fā)債企業(yè)經(jīng)營狀況明顯改善。2022年前三季度全國疫情多點爆發(fā)，各區(qū)域發(fā)債企業(yè)盈利能力同比均有所下滑。隨著疫情得到控制2021年發(fā)債企業(yè)經(jīng)營狀況明顯改善各區(qū)域發(fā)債企業(yè)營總收入和凈利潤同比均有大幅增長2022年前三季度全國疫情多點爆發(fā)發(fā)債企通行費收入同比有所下滑但得益于業(yè)務(wù)多元化發(fā)展除西部地區(qū)外其他區(qū)域發(fā)企業(yè)營業(yè)總收入同比均有所增長同期高毛利的通行費業(yè)務(wù)收入同比下滑使得各域發(fā)債企業(yè)凈利潤均有所下降。表.1收費公路發(fā)債企營業(yè)總收入及凈利情（單位：億元）區(qū)域營業(yè)總收入凈利潤200年201年201年1－9月202年1－9月200年201年201年1－9月202年1－9月東北部15.521.315.715.0-2.7296839262500東部5543576033551785985821.756.149.236.9西部546486408244344424269.513.210.79517中部1181020993121131868811.319.919.615.0合計122.8168.1114.1122.133.892.082.164.5注：母子公司有存續(xù)債券的，此處只選擇母公司合并口徑財務(wù)數(shù)資料來源：聯(lián)合資信根據(jù)公開資料整理（三）現(xiàn)金流分析2021年，收費公路發(fā)債企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流狀況有所好轉(zhuǎn)，仍維持較大的資支出得益于較強的融資能力發(fā)債企業(yè)整體現(xiàn)金流狀況良好2022年1－9月北地區(qū)和東部地區(qū)受新冠肺炎疫情影響較大，發(fā)債企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入量同比有所下滑，但各區(qū)域發(fā)債企業(yè)投資活動現(xiàn)金凈流出同比均有所增長。隨著疫情得到控制，2021年，各區(qū)域發(fā)債企業(yè)經(jīng)營活動凈現(xiàn)金流同比均有所長同期除東北地區(qū)外其他區(qū)域發(fā)債企業(yè)投資活動現(xiàn)金凈流出量均有所增長資活動現(xiàn)金流方面，2021年，中部和西部地區(qū)發(fā)債企業(yè)籌資活動現(xiàn)金凈流入量同有所增長東部地區(qū)發(fā)債企業(yè)籌資活動現(xiàn)金凈流入量同比有所下降東北地區(qū)發(fā)債業(yè)籌資活動現(xiàn)金凈流量由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出2022年1－9月東北地區(qū)和東部地受新冠肺炎疫情影響較大發(fā)債企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流入量同比有所下滑同期積極財政政策的作用下，各區(qū)域發(fā)債企業(yè)投資活動現(xiàn)金凈流出量同比均有所增長。2022年1－9月，各區(qū)域發(fā)債企業(yè)籌資活動現(xiàn)金均凈流入。表.2收費公路發(fā)債企現(xiàn)金流情況（單位億）區(qū)域經(jīng)營活動現(xiàn)金凈流量投資活動現(xiàn)金凈流量200年201年201年1－9月202年1－9月200年201年201年1－9月202年1－9月東北部14.415.211.29763-13.2-9765-6577-8879東部11360158451263211383-38866-33045-22163-25525西部61.475.850.773.5-31869-37717-13099-29943中部59.160.834.237.4-72.7-19270-62.5-99.0合計25068302942298323015-71344-89797-48115-57287區(qū)域籌資活動現(xiàn)金凈流量現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額200年201年201年1－9月202年1－9月200年201年201年1－9月202年1－9月東北部5666-6851-529018.79.9-1534-6.5-1156東部212801846713652182946504-795525.382.6西部24822278771809116277784015.240.764.6中部14.263.143.222.7235214.811.512.3合計4707152675358663853517.419.076.015119注：母子公司都有存續(xù)債券的，此處只選擇母公司合并口徑財務(wù)數(shù)資料來源：聯(lián)合資信根據(jù)公開資料整理（四）償債能力分析發(fā)債企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)保持穩(wěn)定整體債務(wù)負(fù)擔(dān)較重其中西部地區(qū)發(fā)債企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)相對更重東部和西部地區(qū)發(fā)債企業(yè)短期償債能力尚可東北地區(qū)和中部地區(qū)發(fā)企業(yè)短期償債能力相對偏弱。從發(fā)債企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)來看2019－2020年末及2021年9月末發(fā)債企業(yè)債務(wù)擔(dān)保持穩(wěn)定整體債務(wù)負(fù)擔(dān)較重其中西部地區(qū)發(fā)債企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)相對更重東地區(qū)發(fā)債企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)相對更輕。表.