中材節(jié)能投資價(jià)值分析報(bào)告

201471中材節(jié)中材節(jié) 專(zhuān)業(yè)技術(shù)服務(wù)全突顯競(jìng)爭(zhēng)力兩外擴(kuò)展鎖定未來(lái)高收水泥余熱發(fā)電行業(yè)的制定者，延伸至節(jié)能行業(yè)全方位服務(wù) 及大型集中供熱鍋爐等商業(yè)模式橫跨E(設(shè)計(jì))、EP（設(shè)備成套、EPC司從E/EP/EPC開(kāi)始，延伸至裝備制造和研發(fā)設(shè)計(jì)（特種節(jié)能 公司已在建材以外的其它行業(yè)布局，在鋼鐵、化工、有色、等行業(yè)實(shí)施了20余個(gè)項(xiàng)目，上市后憑借優(yōu)勢(shì)加快行業(yè)拓展；公司海外拓展較為成功，目前海外市場(chǎng)銷(xiāo)售平均占比達(dá)到30%，隨著公司自主知識(shí)裝備估2014~20161.151.411.84根據(jù)相對(duì)估值法，合理市值區(qū)間30.03億元-33.67億元。我們基于DCF模型進(jìn)行兩階段貼現(xiàn)現(xiàn)金流估值，采用平均資本成本10.34%以及直至2026年的直接現(xiàn)金流，得出公司合理市值區(qū)間28.49億元~39.47億元，市值中樞33.1330.03元~33.67億元，對(duì)應(yīng)2013年凈利潤(rùn)市盈率區(qū)間為33.00~37.00倍，對(duì)應(yīng)2014年市盈率區(qū)間為26.11~29.28倍。風(fēng)險(xiǎn)因素：

合理市值區(qū)間：30.03~33.67陳俊鵬 業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)和估值指營(yíng)業(yè)收入（百萬(wàn)元營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)--凈利潤(rùn)（百萬(wàn)元凈利潤(rùn)增長(zhǎng)--EPS（元ROE（歸屬母公司（攤薄一、余熱發(fā)電的制定1.1、公司概公司是水泥行業(yè)余熱發(fā)電的制定者。從事余熱、余壓綜合利用的專(zhuān)業(yè)化節(jié)能服務(wù)公司，目前的技術(shù)是行業(yè)領(lǐng)先的純低溫余熱發(fā)電技術(shù)。該技術(shù)公司已形成了完整自主知識(shí)的技術(shù)和持續(xù)的技術(shù)創(chuàng)新和升級(jí)能力，為 2012、13年度出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)下滑。我們認(rèn)為進(jìn)入2014年，國(guó)家陸續(xù)出臺(tái)穩(wěn)增長(zhǎng)的政策，同時(shí)節(jié)能和環(huán)保的壓力增大，余熱發(fā)電下業(yè)正在逐步恢復(fù)景氣，整個(gè)余熱發(fā)電的市場(chǎng)總量依然很大，但市場(chǎng)轉(zhuǎn)化為訂單的時(shí)間有望推2014-2017年釋放，公司的訂單逐漸2011、2012、201347,513.2155,546.28股東名前后 比例國(guó)有股轉(zhuǎn)持股東名前后 比例國(guó)有股轉(zhuǎn)持轉(zhuǎn)持?jǐn)?shù)（萬(wàn)股國(guó)有股轉(zhuǎn)持?jǐn)?shù)（萬(wàn)股 數(shù)（萬(wàn)股 中國(guó)中材有限司青海寧達(dá)創(chuàng)業(yè)投資有國(guó)建易創(chuàng)投資有南通高勝成長(zhǎng)創(chuàng)業(yè)投資------股本總-圖表2司及下屬公司主營(yíng)業(yè)務(wù)示意 院 裝備制 裝備制院圖表3：近三年收入、利潤(rùn)呈下降趨 圖表4：公司海外業(yè)務(wù)、建材外業(yè)務(wù)收入占比 二、“十二五”節(jié)能減排目標(biāo)是余熱發(fā)電的最大推到年萬(wàn)元國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值能耗下降到0.869噸標(biāo)準(zhǔn)煤（按2005年價(jià)格計(jì)算20101.034噸標(biāo)準(zhǔn)煤下1620051.276噸標(biāo)準(zhǔn)煤下32萬(wàn)元GDP能耗下二氧化硫排放氮氧化物排放實(shí)現(xiàn)萬(wàn)元GDP能耗下二氧化硫排放氮氧化物排放實(shí)現(xiàn)節(jié)約能20152010電能力2000萬(wàn)千瓦，北方采暖地區(qū)既有居住建筑供熱計(jì)量和節(jié)能改造4億方米以上5000發(fā)電，平均每年新增量280瓦裝機(jī)。其中鋼鐵、有色、建材、和圖表 “十二五”重點(diǎn)節(jié)能工程投資需序 工程名 投資需求（億元

工業(yè)鍋爐窯爐節(jié)能改造工 2內(nèi)燃機(jī)系統(tǒng)節(jié)能工3電機(jī)系統(tǒng)節(jié)能改造工4余熱余壓回收利用5熱電聯(lián)產(chǎn)工6工業(yè)副產(chǎn)煤氣回收利用工7企業(yè)能源管控中心建設(shè)工8兩化融合促進(jìn)節(jié)能減排工9節(jié)能產(chǎn)業(yè)培育工-合 圖表7：余形式 一定溫度的廢煙氣一定溫度的熱空氣、一定度的熱水、工業(yè)廢渣、含燃物質(zhì)的工業(yè)尾氣、及工藝過(guò)程中產(chǎn)生的反應(yīng)熱等 混合物“十二五”建筑節(jié)能的總體目標(biāo)：到“十二五”期末，建筑節(jié)能形成1.16億標(biāo)準(zhǔn)煤節(jié)能能力。其中發(fā)展綠色建筑，加強(qiáng)新建建筑節(jié)能工作，形成4500萬(wàn)噸標(biāo)準(zhǔn)煤節(jié)能能力；深化供熱，全面推行供熱計(jì)量，推進(jìn)北方采暖地區(qū)既有建筑供熱計(jì)量及節(jié)能改造，形成2700萬(wàn)噸標(biāo)準(zhǔn)煤節(jié)能能力；加強(qiáng)公共建筑節(jié)能體系建設(shè)，推動(dòng)節(jié)能改造與運(yùn)行管理，形成1400萬(wàn)噸標(biāo)準(zhǔn) 圖表8十二五”建筑節(jié)能工

公共建筑節(jié)能改 合 “十二五”建筑節(jié)能專(zhuān)項(xiàng)規(guī)劃：加快發(fā)展集保溫、防火、降噪、裝飾等功能于一體的與建筑同的建筑保溫體系和材料。積極發(fā)展加氣混凝土制品、 墻體和屋面。公司全資子公司、合同能源管理是國(guó)家重點(diǎn)支持的節(jié)能減排市場(chǎng)化機(jī)合同能源管理（EMC）是一種以減少的能源費(fèi)用來(lái)支付節(jié)能項(xiàng)目全部投資的節(jié)能投資方式，它是基于市場(chǎng)化的節(jié)能行業(yè)商業(yè)模式與財(cái)務(wù)管理方案，通過(guò)資產(chǎn)負(fù)債表外循環(huán)機(jī)理來(lái)推動(dòng)節(jié)能行業(yè)的快速發(fā)展，一方面拓展了節(jié)能服務(wù)行業(yè)的發(fā)展空間，另一方面為耗能企業(yè)提供了低風(fēng)險(xiǎn)、高效率的能源管理與托管方案。這種節(jié)能投資方式允許客戶(hù)使用未來(lái)的節(jié)能收益實(shí)施節(jié)能項(xiàng)目，客戶(hù)與節(jié)能服務(wù)公司之間簽訂節(jié)能服務(wù)合同；這種機(jī)制有助于推動(dòng)技術(shù)上可行、經(jīng)濟(jì)上合理的節(jié)能項(xiàng)目的實(shí)施。2010年4月，國(guó)家出臺(tái)了《關(guān)于加快推行合同能源管理促進(jìn)節(jié)能服務(wù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的意見(jiàn)》，明確了相關(guān)財(cái)政、、金融政策支持。圖表 國(guó)家政策支持節(jié)能和合同能源管理一覽時(shí)相主要內(nèi)20101 泥生產(chǎn)線(xiàn)余熱發(fā)電配套率達(dá)到95%以上，形成427萬(wàn)噸標(biāo)準(zhǔn)煤20104在支持力度、 2010月 201162011月重申了資源綜合利用作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展的長(zhǎng)遠(yuǎn)2012月7 序、行為以及存在的“三指定”（指定設(shè)計(jì)、施工和設(shè)備2013123tce641kW，相應(yīng)可形成505億kWh的年發(fā)電能201331從3月1可上網(wǎng)，分布式風(fēng)電免收系統(tǒng)備用費(fèi)。包括能、天然氣、生物質(zhì)能、風(fēng)能、地?zé)崮?、海洋能、資源綜合利用發(fā)電等類(lèi)201381《關(guān)于加快發(fā)展節(jié)能環(huán)保產(chǎn)業(yè)的意見(jiàn) 熱發(fā)電領(lǐng)域，是計(jì)量工具。圖圖表 合同能源管圖表 合同能源管理項(xiàng)目(EMC)的實(shí)施流國(guó)家發(fā)布的2012年統(tǒng)計(jì)公報(bào)顯示，2012年中國(guó)能源消費(fèi)總量36.2億噸標(biāo)準(zhǔn)煤，比上年增長(zhǎng)4%。根據(jù)可回收利用余熱資源占消耗總量的占比測(cè)算（2009年末統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)），僅2012年度我國(guó)產(chǎn)生的可回收利用的余熱資源高達(dá)3.69～14.55億噸標(biāo)準(zhǔn)煤，節(jié)能潛力巨大。源消費(fèi)總量的1/3；“十二五”時(shí)期里，綜合考慮行業(yè)現(xiàn)狀與發(fā)展趨勢(shì)，這七個(gè)工業(yè)行業(yè)余熱資源總量高達(dá)34,030萬(wàn)tce。圖表 “十二五”鋼鐵等七個(gè)工業(yè)行業(yè)余熱資源總量及分布（單位：萬(wàn)資料來(lái)源：工業(yè)余熱資源利用狀 分圖表63“十二五”余熱發(fā)電資源預(yù)測(cè)與“十一五”余單位：億千瓦 單位：萬(wàn)千0

鋼 水 玻

0 發(fā)電能資料來(lái)源：工業(yè)余熱資源利用狀 分余熱發(fā)電利用的重點(diǎn)行圖表 “十二五”主要行業(yè)余熱發(fā)電投資需求測(cè)行行 產(chǎn)能/生產(chǎn)線(xiàn)/裝機(jī)潛 投資需求（億元水泥國(guó)內(nèi)市 需加裝余熱電站的水泥線(xiàn)達(dá)到770 水泥海外市 海外市場(chǎng)1000億，假設(shè)國(guó)內(nèi)總包商拿到 鋼 發(fā)電裝機(jī)潛力641萬(wàn) 玻 發(fā)電裝機(jī)潛力50.95萬(wàn) 其 合成氨、燒堿、電石 總 水泥國(guó)內(nèi)個(gè)市場(chǎng)規(guī)模約為285億元，以現(xiàn)有余熱發(fā)電工程服務(wù)公司的總體承接能力估計(jì)，國(guó)內(nèi)水泥行業(yè)的余熱發(fā)電市場(chǎng)尚有5年以上的發(fā)展空間。計(jì)算依據(jù)：國(guó)內(nèi)存量生產(chǎn)線(xiàn)（3002500T/D余熱電站平均投資2500萬(wàn)元，總投資為75億元；“十二五”期間等量淘汰以日產(chǎn)5000T/D計(jì)，每條生產(chǎn)線(xiàn)余熱電站平均投資5000萬(wàn)元，總投資為210水泥海外市場(chǎng)巨大的發(fā)展?jié)摿?，我?guó)余熱發(fā)電企業(yè)已開(kāi)始進(jìn)入國(guó)際市場(chǎng)。截至2010年末， 已投運(yùn)及在建水泥生產(chǎn)線(xiàn)余熱發(fā)電項(xiàng)目約40個(gè)左右，其中本公司總承包的生產(chǎn)線(xiàn)達(dá)22條。由于海外余熱發(fā)電市場(chǎng)滲透率非鋼鐵5765.91tce；其中，“十一五”末存量2271.31tce，“十二五”增量余熱資源開(kāi)發(fā)3494.60tce；在利用余熱發(fā)電方面的發(fā)電裝機(jī)容量潛力為641萬(wàn)kW，相應(yīng)可形成505億kWh的年發(fā)電能力?！笆濉笔袌?chǎng)空間約為320 類(lèi)型（規(guī)模 項(xiàng)（套） 類(lèi)型（規(guī)模 項(xiàng)（套）發(fā)電能力(億kWh/年 折標(biāo)煤(tce裝機(jī)容煉 干熄焦技術(shù)(CDQ)及煉焦煤調(diào)濕技 燒燒結(jié)余熱發(fā)煉高爐頂壓發(fā)電技術(shù) 轉(zhuǎn)1、轉(zhuǎn)爐煤氣回收技2、轉(zhuǎn)爐蒸汽回收技合軋1、蓄熱式燃燒技2、低溫軋制技合系1、降低焦?fàn)t煤氣放散1）存量潛 煤氣放散率由1.76%降低至2、降低高爐煤氣放散1）存量潛 煤氣放散率由5.28%降低至2）新增潛 煤氣放散率為3、低熱值煤氣發(fā)電技 合總玻璃6.35kWh、年節(jié)能能力約為21.1tce?！笆晃濉蹦┥形磁鋫溆酂岚l(fā)43kW34.4kWh、年節(jié)能能力約為114.6萬(wàn)tce。到2015年末，玻璃余熱發(fā)電新裝機(jī)總tce；玻璃余熱發(fā)電總裝機(jī)容量可達(dá)74.84萬(wàn)kW?！笆濉笔袌?chǎng)空間為圖表 十二五玻璃行業(yè)余熱資源分 分ORC（有機(jī)工質(zhì)朗肯循環(huán)余熱發(fā)電技術(shù)）市場(chǎng)前景簡(jiǎn)上余熱，可采用成水蒸汽朗肯循環(huán)進(jìn)行回收利用，而對(duì)于80℃-250℃的低80-100℃的沖渣水，化工生產(chǎn)過(guò)程中100℃-200℃的廢熱蒸汽及水泥生產(chǎn)過(guò)程中窯尾電收塵具有廣闊的市場(chǎng)需求和前景。左右余熱煙氣（如窯尾電收塵器）、水泥窯筒體表面輻射余熱進(jìn)行回收，采用ORC1000kW，可在現(xiàn)有水泥余熱發(fā)電系統(tǒng)基礎(chǔ)上提高發(fā)電量10%-12%。截至2012年底，新型干法熟料生產(chǎn)線(xiàn)大約為1637條，已開(kāi)工建設(shè)或投產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的余熱電站對(duì)應(yīng)的生產(chǎn)線(xiàn)已達(dá)到約1042條，若將其中50%水泥生產(chǎn)線(xiàn)加裝ORC系統(tǒng)發(fā)電裝置，則在水泥行業(yè)余熱發(fā)電系統(tǒng)增加發(fā)電量約521MW，以單位投資1.8萬(wàn)元/kW，平均回收期4-594的ORC市場(chǎng)前景。工、冶金、電力等其他存在80-250℃低溫余熱的工業(yè)領(lǐng)域。據(jù)調(diào)研的數(shù)據(jù)，若在石油化工企業(yè)建立2000個(gè)500kW規(guī)模的ORC余熱發(fā)電系統(tǒng)，每年可新增電能1000MW，增加投資額約180億元，為國(guó)家節(jié)省300萬(wàn)汽進(jìn)行發(fā)電，為每個(gè)企業(yè)帶來(lái)MW級(jí)的電能，其社會(huì)效益和經(jīng)濟(jì)效益巨大。ORCORC在地?zé)岚l(fā)電和能發(fā)電方面，有機(jī)工質(zhì)朗肯循環(huán)發(fā)電提供了一種非常好環(huán)的能發(fā)電技術(shù)，系統(tǒng)簡(jiǎn)單，造價(jià)低，具有很好的應(yīng)用前景。余熱發(fā)電市場(chǎng)匯13-17年來(lái)實(shí)施，考慮到“十三五”項(xiàng)目規(guī)劃疊加，未來(lái)三年余熱發(fā)電市場(chǎng)仍圖表 與中材節(jié)能相關(guān)的余熱利用市場(chǎng)規(guī)模測(cè)目標(biāo)市市場(chǎng)狀發(fā)展趨市場(chǎng)總空預(yù)計(jì)年新增市場(chǎng)空預(yù)計(jì)每年新增50發(fā)電市每年5%的遞增，到5000T/D水泥生產(chǎn)線(xiàn)，需配套9MW的余熱發(fā)熱發(fā)電加裝量按業(yè)在余熱資源開(kāi)發(fā)利用建成余熱發(fā)電裝機(jī)容量614kW442億kWh的年發(fā)電能力一步開(kāi)發(fā)利用余熱資源的現(xiàn)實(shí)節(jié)能潛力約為一五”末存量余熱資源開(kāi)發(fā)的現(xiàn)實(shí)節(jié)能潛力為2271.31萬(wàn)tce。2015為5,010,000,000GJ，折17,122tce3494.60萬(wàn)tce；為641萬(wàn)kW，相應(yīng)可形成505億kWh的年工業(yè)硅余熱利用市2013十大工業(yè)硅廠占產(chǎn)能的23.5%。25000KVA爐子43按照行業(yè)的規(guī)定新上項(xiàng)目功率不得小于25000KVA?，F(xiàn)有的10000KVA以上的爐子占50%以上，大多數(shù)沒(méi)按產(chǎn)能推算大約有的大約425MW。目前工業(yè)硅爐能上發(fā)電的的部分按60%計(jì)算有255MW。每年按3077MW。241容量23.9萬(wàn)kW，形成年發(fā)電能力19.12億kWh、年節(jié)能能力63.7萬(wàn)tce。根據(jù)平板玻璃工業(yè)“十二五”發(fā)展規(guī)劃，2015年玻璃需求量7.5箱，比2010年增加0.9億重量箱；據(jù)此估算，氣余熱資源量約36萬(wàn)311萬(wàn)tce為7.94萬(wàn)kW，相應(yīng)的年發(fā)電能力為6.35億21.1tce到2015年末，玻50.94kW，能能力約為135.7萬(wàn)裝機(jī)容量可達(dá)74.84萬(wàn)kW。干熄焦余熱利用市200煉鐵消費(fèi)焦炭量的近2015爐干熄焦率達(dá)到95%以到2015年，還需為1.33億焦炭的焦?fàn)t配余熱發(fā)電能力為超低溫余熱利用（ORC200度以下水泥建材工業(yè)，以產(chǎn)能尚未回收的150℃左右余熱煙氣，發(fā)電量約為MW級(jí)的電能（90℃，1t/h，1kWh凈電；地?zé)岚l(fā)電和能發(fā)電。150均可采用ORC冶金鋼鐵行業(yè)：硅鈣板12億平方米以料（硅鈣投資規(guī)模12億元；75硅鈣板生產(chǎn)線(xiàn)20條以1.2億平方加氣混凝土：預(yù)計(jì)每年新增加氣生產(chǎn)線(xiàn)1502250萬(wàn)加氣混凝土：2.25億立硅鈣1.5億平方米境外水泥余熱發(fā)電泥企業(yè)的電價(jià)將2016發(fā)電的增加；資料來(lái)源：光大測(cè)三、公司分、行業(yè)領(lǐng)先的技術(shù)優(yōu)勢(shì)公司是余熱發(fā)電行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)的制定者0設(shè)計(jì)規(guī)范》已經(jīng)國(guó)家住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部批準(zhǔn)成為水泥余熱發(fā)電行業(yè)的國(guó)家標(biāo)發(fā)公司重視科研經(jīng)費(fèi)的投入。最近三年公司累計(jì)直接投入研發(fā)超過(guò)12,000萬(wàn)元，2013年年底，公司及下屬子公司已經(jīng)取得的專(zhuān)利共44項(xiàng)，其中與余熱發(fā)電相關(guān)的專(zhuān)利有19項(xiàng)。公司已形成了完整自主知識(shí)的技術(shù)和持續(xù)的圖表 可比公司研發(fā)費(fèi)用投入比較（單位：萬(wàn)元圖表 可比公司技術(shù)路線(xiàn)比單雙閃、全競(jìng)爭(zhēng)能公已備完整競(jìng)爭(zhēng)能。司緊扣熱余壓資綜利用領(lǐng)，大術(shù)發(fā)和裝制的投資度打造完的，步善自主識(shí)權(quán)的力和持續(xù)的裝備制造升級(jí)能力，以此鞏固公司在水泥余熱發(fā)電領(lǐng)域的龍頭地位，并持續(xù)探索低品質(zhì)熱源的綜合利用。同時(shí)將節(jié)能減排和資源綜合利用的技術(shù)、裝備、系統(tǒng)集成優(yōu)勢(shì)逐步擴(kuò)展到工業(yè)節(jié)能、建筑節(jié)能、生活節(jié)能等相關(guān)領(lǐng)域，將公司打造成涵蓋全行業(yè)、多領(lǐng)域、擁有技術(shù)和裝備及持續(xù)創(chuàng)新和升級(jí)能力的國(guó)際一流的專(zhuān)業(yè)化節(jié)能減排綜合服務(wù)提供商。圖表9業(yè)務(wù)拓展技余實(shí)客建新業(yè)務(wù)模業(yè)務(wù)模資質(zhì)主 業(yè)務(wù)領(lǐng) 持有相關(guān)資質(zhì)主 業(yè)務(wù)領(lǐng) 持有相關(guān)業(yè)務(wù)資質(zhì)情 資質(zhì)等級(jí)及業(yè)務(wù)范

余熱發(fā)電工程

工程設(shè)計(jì)資質(zhì)（可從事資質(zhì)范圍

對(duì)外承包工程資 經(jīng)營(yíng)對(duì)外承包工程業(yè)中材節(jié) 能源審 市經(jīng)濟(jì)和信息 對(duì)能源審計(jì) 生態(tài)建設(shè)和環(huán)

余熱發(fā)電工程

建材行業(yè)和環(huán)

工程設(shè)計(jì)資質(zhì)（可從事資質(zhì)范圍

對(duì)外工程總承

對(duì)外承包工程資 經(jīng)營(yíng)對(duì)外承包工程業(yè)水泥鋼鐵化工有色玻水泥鋼鐵化工有色玻院院資質(zhì)主資質(zhì)主 業(yè)務(wù)領(lǐng) 持有相關(guān)業(yè)務(wù)資質(zhì)情 資質(zhì)等級(jí)及業(yè)務(wù)范建設(shè)和環(huán)境工 市政公用工（給排水、道 路、生態(tài)建設(shè)和環(huán)境工程的電力、環(huán)境工

中民特種設(shè)備設(shè)計(jì)證（壓

程、建 工程設(shè)計(jì)資壓成套開(kāi)關(guān)設(shè)

備、低壓無(wú)功套無(wú)功功率補(bǔ)

中國(guó)國(guó)家強(qiáng)制性產(chǎn)品認(rèn) 涉及的相關(guān)產(chǎn)品符合強(qiáng)制性產(chǎn)品實(shí)施規(guī)礎(chǔ)上總結(jié)經(jīng)驗(yàn)，將BOOT業(yè)務(wù)模式規(guī)范化、制度化，并積極探索合同能源管理EMC、BOOT項(xiàng) BOOT模 EMC模圖表 BOOT項(xiàng) BOOT模 EMC模應(yīng)用對(duì) 一般面對(duì)或大企 較為廣泛，、各種規(guī)模企業(yè)等均

有所擴(kuò)大，適用于有較大規(guī)模需求的建設(shè)項(xiàng)目，包括但不限于有較大規(guī)模需求

要

作為項(xiàng)目建設(shè)主體負(fù)責(zé)籌集項(xiàng)目建 由于“建設(shè)“并不是必不可少的，可能對(duì)項(xiàng)目實(shí)施 公司積極推進(jìn)跨行業(yè)和，加大鋼鐵、化工、有色金屬、玻璃及其他建等行業(yè)的場(chǎng)展和開(kāi)力，同時(shí)在固和 現(xiàn)國(guó)際高客戶(hù)的礎(chǔ)，大力展南亞、亞中東、洲歐洲、洲地區(qū)市。截至2010年底，境內(nèi)主要余熱發(fā)電企業(yè)在已投運(yùn)及在建水泥生產(chǎn)線(xiàn)余熱發(fā)電項(xiàng)目約40個(gè)，其中公司總承包的生產(chǎn)線(xiàn)達(dá)22條，市場(chǎng)份額處于領(lǐng)先地位。公司已成為國(guó)內(nèi)業(yè)企業(yè)中在水泥余熱發(fā)電市場(chǎng)的龍頭服務(wù)商。圖表122010年末境內(nèi)主要余熱發(fā)電企業(yè)業(yè)務(wù)拓展情企業(yè)名 項(xiàng)目 涉及國(guó) 耳其、莫桑比克（注海螺川崎工程13 圖表13司國(guó)際業(yè)務(wù)分布:菲律賓沙特:土耳其：8:8越南阿聯(lián)酋:蘇丹:3圖表 公司在非水泥行業(yè)的業(yè)務(wù)發(fā)展情業(yè)主處行合同簽 業(yè)主名合類(lèi)發(fā)電裝E6業(yè)主處行合同簽 業(yè)主名合類(lèi)發(fā)電裝注ICIPakistan EE -E EEE6 璃EE9 業(yè)領(lǐng)逐走行，、工（如干熄焦（碳素）、其他建材（如玻璃）、有色（如硅鐵）等行業(yè)延伸。通過(guò)加大對(duì)相關(guān)行業(yè)生產(chǎn)工藝的研究，逐步實(shí)現(xiàn)對(duì)這些行業(yè)的余熱資源的回收利用。在不影響相關(guān)行業(yè)的生產(chǎn)企業(yè)工藝生產(chǎn)的前提下，已分別針對(duì)這些非水泥行業(yè)，成功開(kāi)發(fā)出了相應(yīng)的、適用于這些行業(yè)的余熱發(fā)電系統(tǒng)，并合理配置系統(tǒng)設(shè)備，取得了明顯成效。在鋼鐵行業(yè)，公司已與常州中天鋼鐵、沙鋼、寶鋼、天鐵、唐山鋼鐵、唐銀鋼鐵等企業(yè)建立了 了合作意向。在碳素行業(yè)，公司是國(guó)內(nèi)最早在碳素行業(yè)完成余熱發(fā)電EPC項(xiàng)目的企業(yè)。在硅鐵行業(yè)，公司完成第一個(gè)工業(yè)硅余熱發(fā)電項(xiàng)目；在干熄焦行BOOT/EMC利率較高：公司同時(shí)具有EPCBOOT/EMC有EPC，只比較EMC，易世達(dá)沒(méi)有EMC，只比較EPC。在BOOT/EMC項(xiàng)，合同期和設(shè)備使用期限取下限，預(yù)計(jì)為15-20年，中材節(jié)能平均要3-5年。圖表14材節(jié)能可比公BOOT/EMC利率

資料來(lái)源：中材節(jié)能招股說(shuō)明書(shū)、天壕節(jié)能年 NCCEPC2013年度可確認(rèn)的收入金額小于成本金額、項(xiàng)目毛利出現(xiàn)負(fù)數(shù)，使C2年/1318.72%、。圖表15節(jié)能與易EPC

資料來(lái)源：中材節(jié)能招股書(shū)、易世達(dá)年凈資產(chǎn)收益率：與可比公司相比，天壕節(jié)能的EMC模式保證了凈資產(chǎn)收益率比較平穩(wěn)，公司和易世達(dá)以EPC圖表

業(yè)務(wù)區(qū)域分布合理：公司目前已初步實(shí)現(xiàn)布局及全球布局，業(yè)務(wù)抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。天壕節(jié)能的業(yè)務(wù)范圍大多集中在、河北、三個(gè)區(qū)域，業(yè)務(wù)區(qū)圖表29中材節(jié)能?chē)?guó)內(nèi)市場(chǎng)分圖表16材節(jié)能海外市場(chǎng)圖表17節(jié)能項(xiàng)目四、募投項(xiàng)、關(guān)鍵假設(shè)及預(yù)可實(shí)現(xiàn)年均新增營(yíng)業(yè)收入47,033.52萬(wàn)元、新增利潤(rùn)總額8,115.28萬(wàn)元，年均圖表 募投項(xiàng)目情項(xiàng)目名投（萬(wàn)元擬用募（萬(wàn)元或備案文環(huán)保核準(zhǔn)部1建筑材料工業(yè)有限公司設(shè)備制造與研發(fā)建設(shè)武漢市發(fā)展和改革[2011]162烏海市西水水泥公司BOOT項(xiàng)目”）內(nèi)號(hào)內(nèi)蒙古自治區(qū)經(jīng)濟(jì)和信息化[2010]589內(nèi)[2011]563曲靖昆鋼嘉華水泥建材BOOT項(xiàng)目”）號(hào)[2011]784內(nèi)星光煤炭鄂托克旗華月建材公司合同能源管EMC內(nèi)蒙古自治區(qū)發(fā)展和改革委[2009]1133內(nèi)[2009]95號(hào)內(nèi)[2009]605“永昌硅業(yè)EMC項(xiàng)目”）云南省發(fā)展和改革[2009]0022號(hào)[2011]142 ----五、預(yù)、關(guān)鍵假設(shè)及預(yù)我們認(rèn)為：雖然公司12/13業(yè)績(jī)下滑，其主要原因是受宏觀經(jīng)濟(jì)影響，很多圖表33：預(yù)測(cè)假單位：百水泥余熱發(fā)電工程項(xiàng)其它節(jié)能工程項(xiàng)合同能源管理項(xiàng)目（電費(fèi)超低溫余熱發(fā)電余熱鍋爐（設(shè)備銷(xiāo)售節(jié)能新材料（工程營(yíng)業(yè)收入增--水泥余熱發(fā)電工程項(xiàng)---其它節(jié)能工程項(xiàng)合同能源管理項(xiàng)目（電費(fèi)超低溫余熱發(fā)電余熱鍋爐（設(shè)備銷(xiāo)售節(jié)能新材料（工程-毛利水泥余熱發(fā)電工程項(xiàng)其它節(jié)能工程項(xiàng)合同能源管理項(xiàng)目（電費(fèi)超低溫余熱發(fā)電余熱鍋爐（設(shè)備銷(xiāo)售節(jié)能新材料（工程水泥余熱發(fā)電工程項(xiàng)其它節(jié)能工程項(xiàng)合同能源管理項(xiàng)目（電費(fèi)超低溫余熱發(fā)電余熱鍋爐（設(shè)備銷(xiāo)售節(jié)能新材料（工程六、估相對(duì)估值行業(yè)內(nèi)可務(wù)期，市盈率偏高，故參考公司；同時(shí)，參考其它有EPC總包及BOT業(yè)務(wù)的環(huán)保類(lèi)公司，包括桑德環(huán)境、碧水源、國(guó)電清新等。定的電價(jià)和實(shí)際供電量與合作方進(jìn)行結(jié)算，節(jié)能收取廢棄物處理工程建設(shè)等相關(guān)環(huán)保產(chǎn)業(yè)。公司引進(jìn)歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家的先進(jìn)工藝技術(shù)與設(shè)備，在國(guó)內(nèi)已成功實(shí)施了世界上處理規(guī)模最大的生活綜合處理建造的燃煤電廠煙氣脫硫裝置。公司擁有技術(shù)領(lǐng)先的脫硫技術(shù)；齊全的從圖表18：相關(guān)可比上市公司估201471月平均收盤(pán)價(jià)計(jì)算公司名收盤(pán)市14.4.28-1213141512131415億天壕節(jié)桑德環(huán)碧水國(guó)電清平市盈率區(qū)間確定及以2014年7月1日前一個(gè)月收盤(pán)價(jià)計(jì)算，行業(yè)內(nèi)可比公司2013年市盈率區(qū)間我們認(rèn)為對(duì)應(yīng)2013年業(yè)績(jī)，中材節(jié)能的合理市盈率區(qū)間為33.00~37.00倍，對(duì)圖表19：中證指數(shù)的《A股全市場(chǎng)行業(yè)靜態(tài)市盈率》（2014-07-行業(yè)代行業(yè)名最近市盈平均市盈圖表206：中證指數(shù)的《A股全市場(chǎng)行業(yè)滾動(dòng)市盈率》（2014-07-行業(yè)代行業(yè)名最近市盈最近一個(gè)月均市盈最近三個(gè)月均市盈最近六個(gè)平均市盈最近一絕對(duì)估值圖表 絕對(duì)估值主要假關(guān)鍵性假數(shù)8無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率圖表 中材節(jié)能絕對(duì)估值表現(xiàn)金流折現(xiàn)值（百萬(wàn)元價(jià)值百第三階段（終值企業(yè)價(jià)值減：價(jià)圖表29估值(FCFF40對(duì)估值結(jié)果估值方 估值結(jié) 估值區(qū) 敏感度分析區(qū)——13利潤(rùn)市盈率區(qū)33.00~37.00對(duì)2014市盈率區(qū)26.11~29.28七、風(fēng)險(xiǎn)分 目前公司的業(yè)務(wù)主要分布在土耳其、、菲律賓、越南、等國(guó)家。雖然公司在簽署合同前，對(duì)涉及項(xiàng)目業(yè)主、國(guó)家以及項(xiàng)目當(dāng)?shù)氐恼纹胶徒?jīng)濟(jì)政策、自然環(huán)境、信仰和文化習(xí)俗、政策等方面的差異與變化，可能為公司業(yè)務(wù)帶來(lái)經(jīng)營(yíng)和履約風(fēng)險(xiǎn)。公司的主要客戶(hù)為水泥、玻璃生產(chǎn)企業(yè)，屬于高耗能企業(yè)。BOOT/EMC項(xiàng)目附件“十二五”各地區(qū)節(jié)單位國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值能耗降低率內(nèi)資料來(lái)源：十二五節(jié)能減排綜合性工作方附件附件“十二五”主要產(chǎn)品單位能耗下20102015下降目標(biāo)1234567869588粘膠纖維綜合能耗（長(zhǎng)絲5多晶硅工藝能耗（高溫氫化多晶硅工藝能耗（低溫氫化附件附件“十二五”期間建筑節(jié)能工作主要指標(biāo)與節(jié)能減排綜合性工作方案“十二五”期間建筑節(jié)能工作主要指標(biāo)與節(jié)能減排綜合性工作方項(xiàng)內(nèi)屬案目標(biāo)和任務(wù)新建建能設(shè)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，執(zhí)行比例達(dá)到95%以上；、等特大約束北方采區(qū)實(shí)施既有居住建筑供熱計(jì)量及節(jié)能改造4平方米約束北方采暖地區(qū)既有居住建過(guò)渡地南方方米約束夏熱冬冷地區(qū)既有居住建5000體加大能耗統(tǒng)計(jì)、能源審計(jì)、能效、能限額、 加價(jià)、能 制度實(shí)施力預(yù)期加強(qiáng)公共建筑節(jié) 體系建設(shè)完善能源審計(jì)、能 平建設(shè)省級(jí)監(jiān)測(cè)平臺(tái)20個(gè)，實(shí)現(xiàn)省級(jí) ，節(jié)約型校園建設(shè)200所，動(dòng)態(tài)測(cè)建筑能5000約束-促使高耗能公共建筑按節(jié)能方式運(yùn)10個(gè)以上公共建筑節(jié)能改造重點(diǎn)城市，實(shí)米，高校節(jié)能改造示范50約束實(shí)現(xiàn)公共建筑單位面積能耗下降10％，其中大型公共建能耗降低15%預(yù)期-可再生能源建筑新增可再生能源建