中國上市公司多元化經(jīng)營績效的實(shí)證分析

中國上市公司多元化經(jīng)營績效的實(shí)證分析來源:投資與證券2007-09-04一般而言，多元化經(jīng)營戰(zhàn)略是指一個(gè)企業(yè)同時(shí)在兩個(gè)或兩個(gè)以上的行業(yè)中進(jìn)行經(jīng)營，即同時(shí)向不同的行業(yè)市場提供產(chǎn)品和服務(wù)。根據(jù)Ansoff在其著作《企業(yè)戰(zhàn)略》中的分類，企業(yè)多元化戰(zhàn)略可分為四種類型：橫向多元化、縱向多元化、同心多元化和混合多元化。多元化戰(zhàn)略在我國實(shí)踐已有十多年的歷程，尤其是1997年以來的兼并、重組浪潮更將我國企業(yè)的多元化發(fā)展推向了一個(gè)新的高潮。這其中不乏運(yùn)作成功的企業(yè)，但也有不少企業(yè)因此陷入困境。那么，多元化經(jīng)營在我國實(shí)踐的總體效果到底如何?多元化程度對企業(yè)績效有怎樣的影響?本論文將采用實(shí)證手法從一般意義上對此進(jìn)行初步探討.一熵統(tǒng)計(jì)量目前被廣泛認(rèn)同的測量多元化程度的方法主要有兩種：一是Wrigley博士1970年提出的專業(yè)化率SR(SpecializationRation，企業(yè)某類產(chǎn)品銷售額占總銷售額的比例)；二是Jacquemin和Berry于1979年提出的多元化熵統(tǒng)計(jì)量(EntropyStatistics)0由于熵理論和測量方法可以比較科學(xué)、完整地描述多元化程度，本文將采用熵值衡量多元化程度。熵的概念最早由Boltzmann(1877)提出，在熱力學(xué)中，熵代表分子熱運(yùn)動(dòng)的紊亂程度。1948年,ClauseShannon在其論文《通信的數(shù)學(xué)原理》中首次將熵用于信息論，給出了熵的概率論解釋：式中：H---信息熵，是信源整體的平均不確定程度，Pi--事件Ei發(fā)生的概率，且1979年，Jacquemin和Berry開創(chuàng)性地將熵運(yùn)用到企業(yè)戰(zhàn)略管理中多元化經(jīng)營與成長的關(guān)系分析上，并采取自然對數(shù)的計(jì)算形式：式中：DT--總體多元化程度Pi--企業(yè)在第i個(gè)行業(yè)中的銷售額占總銷售額的比例n--企業(yè)經(jīng)營行業(yè)數(shù)DT值隨著企業(yè)所經(jīng)營的行業(yè)數(shù)目的增加而增加。如果企業(yè)從事專業(yè)化經(jīng)營，即只經(jīng)營一個(gè)行業(yè)，則DT取最小值0；如果兩個(gè)企業(yè)所經(jīng)營的行業(yè)數(shù)目相同，則在各行業(yè)分布的銷售額越趨于平均，多元化程度越大，當(dāng)銷售額在各行業(yè)等額分布，即Pi=1/n時(shí)，DT值最大。可見，熵值比專業(yè)化率能更全面、更精確地反映多元化程度的高低。此外，熵值還有一個(gè)十分顯著的優(yōu)點(diǎn)：可分離性。利用這一特性,可將企業(yè)經(jīng)營的總體多元化程度分解為相關(guān)多元化程度和非相關(guān)多元化程度之和。由于本文僅從一般意義上分析多元化經(jīng)營對企業(yè)經(jīng)營績效的影響，不考慮多元化的類型、行業(yè)特點(diǎn)等，因此，有關(guān)企業(yè)熵分解的方法將在以后的深入研究中用到，此處僅采用DT作為衡量企業(yè)經(jīng)營多元化程度的指標(biāo)。二樣本范圍與評價(jià)指標(biāo)上市公司是我國企業(yè)的典型代表，也是近10多年來積極實(shí)踐多元化經(jīng)營的主要企業(yè)群體，而且，由于上市公司定期向社會(huì)公布其經(jīng)營狀況和財(cái)務(wù)狀況，相關(guān)數(shù)據(jù)資料的取得比較方便，因此，我們選擇上市公司作為研究對象。公司的經(jīng)濟(jì)績效一般包括盈利性和風(fēng)險(xiǎn)性兩個(gè)方面，我們選取凈資產(chǎn)收益率RCE(ReturnOnEquity)、總資產(chǎn)收益率ROA(ReturnOnAssets)和銷售利潤率ROS(ReturnOnSales)作為贏利性評價(jià)指標(biāo)，相應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)差和變異系數(shù)作為風(fēng)險(xiǎn)性評價(jià)指標(biāo)。其中：為了消除偶然因數(shù)的影響，保證數(shù)據(jù)的穩(wěn)定性，在計(jì)算上述贏利性指標(biāo)時(shí)，均取公司在1998年至2002年間的數(shù)據(jù)進(jìn)行算術(shù)平均，計(jì)算各公司5年的平均凈資產(chǎn)收益率(AROE)、平均總資產(chǎn)收益率(AROA)和平均銷售利潤率(AROS)。同時(shí)計(jì)算每個(gè)公司這三個(gè)指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)差SDE、SDA、SDs。三我國上市公司多元化經(jīng)營與經(jīng)濟(jì)績效我們從上市公司中隨機(jī)抽取80個(gè)樣本，其中21個(gè)公司未提供分行業(yè)的經(jīng)營資料或只是提供分產(chǎn)品的經(jīng)營資料，另2個(gè)公司業(yè)績指標(biāo)異常，屬于離群點(diǎn)。故將這23個(gè)公司剔除，用于分析的樣本量共57個(gè)，滿足大樣本的要求。相關(guān)經(jīng)營資料和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)從各公司公開在《中國上市公司》網(wǎng)站和《中國證券報(bào)》(網(wǎng)址：www、和)的年報(bào)中獲取。這57個(gè)樣本中，多元化程度DT最大值為1.49，最小值為0。DT值等于0,即從事專業(yè)化經(jīng)營的公司有8個(gè)，約占樣本總量的14%；DT值大于0,即同時(shí)在兩個(gè)或兩個(gè)以上的行業(yè)中經(jīng)營的公司49個(gè)，約占樣本總量的86%?？梢姡覈鲜泄窘^大部分都選擇了多元化經(jīng)營戰(zhàn)略。為了觀察多元化程度與經(jīng)濟(jì)績效之間的變化關(guān)系，我們將這57個(gè)樣本公司按多元化程度高低分成3組，并定義DT<0.5為低度多元化，0.5.DT<1.0為中度多元化，DT.1.0為高度多元化。表1-表3分別反映了凈資產(chǎn)收益率、銷售利潤率、總資產(chǎn)收益率與多元化程度的變化關(guān)系，其中?為樣本量，低度多元化組共21個(gè)樣本，中度多元化組20個(gè)樣本，高度多元化組16個(gè)樣本。CVE，CVA，CVs分別為凈資產(chǎn)收益率、銷售利潤率和總資產(chǎn)收益率的平均變異系數(shù)。表1凈資產(chǎn)收益率與多元化程度的變化關(guān)系(1998-2002)由表1-表3,我們可以得到以下幾個(gè)結(jié)論：總體而言，多元化程度越高的公司，其平均凈資產(chǎn)收益率也越高。由表1知，這57個(gè)樣本中，低度多元化組平均凈，資產(chǎn)收益率的均值為5.75%，而中度多元化組和高度多元化組該指標(biāo)值分別為8.42%、9.75%，凈資產(chǎn)收益率隨著多元化程度的提高而呈現(xiàn)平均水平的上升趨勢。表明多元化經(jīng)營可以增強(qiáng)公司自有資本的獲利能力，提高股東的投資回報(bào)水平。多元化程度與銷售利潤率和總資產(chǎn)收益率之間的變化關(guān)系無明顯規(guī)律可循。低度多元化組的平均銷售利潤率最高，其他兩組該指標(biāo)的水平相差甚微；而總資產(chǎn)收益率則是中度多元化組的平均水平最高。這可能是由于經(jīng)營行業(yè)的增加提高了企業(yè)管理的復(fù)雜程度，致使管理成本增加，一定程度上抵減了協(xié)同效應(yīng)或范圍經(jīng)濟(jì)帶來的經(jīng)濟(jì)效益，從而使公司經(jīng)營成本和總資產(chǎn)利用效率的變化呈現(xiàn)一定的復(fù)雜性。多元化經(jīng)營減少了我國上市公司收益率的波動(dòng)，降低了經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。從表1至表3可以看到，無論是凈資產(chǎn)收益率，還是銷售利潤率和總資產(chǎn)收益率，其變異系數(shù)都隨著多元化程度的提高而呈現(xiàn)平均水平的下降趨勢，一致體現(xiàn)了多元化經(jīng)營戰(zhàn)略分散企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的效應(yīng)。盡管以上分析表明我國上市公司近幾年來的多元化實(shí)踐總體上是成功的。但不難發(fā)現(xiàn)這些公司的多元化戰(zhàn)略也存在著不容忽視的問題。表4反映的是我國上市公司總資產(chǎn)與多元化程度的變化關(guān)系。由表4可見，多元化程度越高的公司，資產(chǎn)規(guī)模越小。高度多元化組公司的平均總資產(chǎn)僅有16.07億元，企業(yè)規(guī)模明顯小于國外大企業(yè)。這一方面反映了我國上市公司選擇多元化經(jīng)營規(guī)避經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的動(dòng)機(jī)，因?yàn)橐?guī)模越小的公司，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越大；另一方面，也反映出一些公司主業(yè)不突出，規(guī)模不經(jīng)濟(jì)的問題。從長遠(yuǎn)發(fā)展的角度看，多元化戰(zhàn)略應(yīng)建立在企業(yè)規(guī)模、每個(gè)