第07章-項目融資的資金來源(資金結(jié)構(gòu))課件

第六章項目融資的資金來源與結(jié)構(gòu)第一節(jié)項目融資的資金構(gòu)成第二節(jié)資本市場第三節(jié)投資銀行第四節(jié)資金結(jié)構(gòu)分析第六章項目融資的資金來源與結(jié)構(gòu)第一節(jié)項目融資的資金構(gòu)成1第一節(jié)項目融資的資金構(gòu)成一、股本資金二、準(zhǔn)股本資金三、國內(nèi)銀行貸款四、國外貸款五、發(fā)行債券六、租賃籌資債務(wù)資金第一節(jié)項目融資的資金構(gòu)成一、股本資金債務(wù)資金2一、股本資金1、指投資主體投入企業(yè)或項目的資本，又稱“資本金”、“注冊資金”；2、按資本金的來源可以將其分為：國家財政撥款企業(yè)利潤留存（公積金、未分配利潤）發(fā)行股票（股份有限公司籌集權(quán)益資本的方式）外國資本直接投資（中外合資經(jīng)營、中外合作經(jīng)營）項目融資的資金構(gòu)成一、股本資金項目融資的資金構(gòu)成3二、準(zhǔn)股本資金

是相對于股本資金而言的，是指項目投資者或者與項目利益有關(guān)的第三方提供的一種從屬性債務(wù)。性質(zhì)：（1）準(zhǔn)股本資金在債務(wù)本金的償還上更具靈活性，不用規(guī)定在某一特定期間強制性地要求項目公司償還；（2）準(zhǔn)股本資金在項目資金優(yōu)先序列中要低于其他的債務(wù)資金，但是高于股本資金；（3）當(dāng)項目破產(chǎn)時，在償還所有的項目融資貸款和其他高級債務(wù)之前，從屬性債務(wù)將不能被償還。具體形式包括無擔(dān)保貸款、可轉(zhuǎn)換債券和零息債券。項目融資的資金構(gòu)成二、準(zhǔn)股本資金項目融資的資金構(gòu)成4項目融資中最常見的準(zhǔn)股本資金形式有：（1）無擔(dān)保貸款。指沒有任何項目資產(chǎn)作為抵押和擔(dān)保的貸款，它是銀行信用貸款的一種常用類型。（“種子資金”）（2）可轉(zhuǎn)換債券。作為從屬性債務(wù)的另一種形式，可轉(zhuǎn)換債券在其有效期內(nèi)只需支付利息，在債券到期日內(nèi)，債券持有人有權(quán)選擇將債券按照規(guī)定的價格轉(zhuǎn)換成為公司的普通股。（債券利息低于同類貸款利息）（3）附認(rèn)股權(quán)證的債券。指公司債券附有認(rèn)股權(quán)證，持有人依法享有在一定期間內(nèi)按約定價格（執(zhí)行價格）認(rèn)購公司股票的權(quán)利，是債券加上認(rèn)股權(quán)證的產(chǎn)品組合。(“分離型”與“非分離型”，“現(xiàn)金匯入型”與“抵繳型”)

（4）零息債券。以貼現(xiàn)方式發(fā)行，不附息票，到期時按面值一次性支付本利的債券。（只計息不付息）零息債券，發(fā)行時按低于面額的價格發(fā)行（購買時可獲折扣），而在兌付時按票面金額兌付，其利息隱含在發(fā)行價和兌付價之間。項目融資的資金構(gòu)成項目融資中最常見的準(zhǔn)股本資金形式有：零息債券，發(fā)行時按低于面5零息債券以貼現(xiàn)方式發(fā)行，不附息票，到期時按面值一次性支付本利的債券。零息債券發(fā)行時按低于票面金額的價格發(fā)行（投資者購買時可獲折扣），而在兌付時按照票面金額兌付，其利息隱含在發(fā)行價格和兌付價格之間。零息債券對利率的改變特別敏感。一般而言，債券價格與利率變動呈反比關(guān)系。零息債券是一種較為常見的金融工具創(chuàng)新。但是，稅法的變化影響了市場對它的熱情。零息債券不支付利息，象財政儲蓄債券一樣，按票面進行大幅折扣后出售。債券到期時，利息和購買價格相加之和就是債券的面值。零息債券的波動性非常大，而且還有一個不吸引人的地方：投資者的零息債券投資不會獲得現(xiàn)金形式的利息收入，但也要列入投資者的應(yīng)稅收入中。項目融資的資金構(gòu)成零息債券以貼現(xiàn)方式發(fā)行，不附息票，到期時按面值一次性支付6附認(rèn)股權(quán)證公司債券Bondwithattachedwarrant或者equitywarrantbonds（簡稱WBs）指公司債券附有認(rèn)股權(quán)證，持有人依法享有在一定期間內(nèi)按約定價格（執(zhí)行價格）認(rèn)購公司股票的權(quán)利，是債券加上認(rèn)股權(quán)證的產(chǎn)品組合。

“分離型”指認(rèn)股權(quán)憑證與公司債券可以分開，單獨在流通市場上自由買賣；“非分離型”指認(rèn)股權(quán)無法與公司債券分開，兩者存續(xù)期限一致，同時流通轉(zhuǎn)讓，自發(fā)行至交易均合二為一，不得分開轉(zhuǎn)讓。非分離型附認(rèn)股權(quán)證公司債券近似于可轉(zhuǎn)債。

“現(xiàn)金匯入型”指當(dāng)持有人行使認(rèn)股權(quán)利時，必須再拿出現(xiàn)金來認(rèn)購股票；“抵繳型”則指公司債票面金額本身可按一定比例直接轉(zhuǎn)股，如現(xiàn)行可轉(zhuǎn)換公司債的方式。項目融資的資金構(gòu)成附認(rèn)股權(quán)證公司債券Bondwithattachedwa7三、國內(nèi)銀行貸款1年以內(nèi)償還的為短期貸款，償還期為1～5年的為中長期貸款，償還期5年以上的為長期貸款。（1）長期貸款基本建設(shè)貸款技術(shù)改造貸款城市建設(shè)綜合開發(fā)企業(yè)貸款農(nóng)業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施及農(nóng)業(yè)資源開發(fā)貸款（2）短期貸款流動資金貸款按用途不同項目融資的資金構(gòu)成三、國內(nèi)銀行貸款按用途不同項目融資的資金構(gòu)成8四、國外貸款（1）外國政府貸款——政府信貸（2）國際金融組織貸款國際貨幣基金組織貸款世界銀行貸款亞洲開發(fā)銀行貸款（3）出口信貸p194分為買方信貸和賣方信貸

（4）國際商業(yè)貸款指外商銀行和除國際金融組織之外的其他國際金融機構(gòu)貸款。有固定利率和浮動利率。形式有單個銀行貸款和國際銀團貸款（辛迪加貸款）貸款利率較低項目融資的資金構(gòu)成四、國外貸款貸款利率較低項目融資的資金構(gòu)成9

出口信貸是一種國際信貸方式，是指一國政府為支持和擴大本國商品的出口，對銀行給予利息貼補和提供擔(dān)保的方式，鼓勵本國銀行對本國出口商或?qū)ν鈬M口商（or進口方銀行）提供利率較低的中長期貸款由于授信方必是出口國的銀行——它的目的在于努力促成交易，推動該國的出口——所以這種國際貿(mào)易融資被稱為出口信貸。

出口信貸形式有：賣方信貸、買方信貸、政府優(yōu)惠貸款。買方信貸：由出口國銀行向國外進口商or進口方銀行（買方）提供的貸款。買方信貸金額一般不超過合同價的85%，其余資金進口商要付現(xiàn)匯；貸款采取分期付款方式償還，一般每半年支付一次本息，期限不超過10年。買方信貸成本：利息、管理費、保險費、承諾費。

出口信貸項目融資的資金構(gòu)成

出口信貸是一種國際信貸方式，是指一國政府為支持和擴大本10賣方信貸：由出口方銀行向本國出口商（賣方）提供的信貸。出口商以此貸款為墊付資金，允許買方賒購自己的產(chǎn)品，分期支付貨款（允許買方延期付款）。使用賣方信貸，進口商須先付定金（不低于合同金額的15％），其余貨款在全部交貨或工程建成后陸續(xù)償還，一般是每半年償還一次。出口商收到貨款后向銀行歸還貸款。使用賣方信貸的最大好處是進口方不須親自籌資，而且可以延期付款，有效地解決暫時支付困難問題，不利的是出口商往往把向銀行支付的貸款利息、保險費。管理費等都打入貨價內(nèi)，使進口商不易了解貸款的真實成本。

項目融資的資金構(gòu)成賣方信貸：由出口方銀行向本國出口商（賣方）提供的信貸。出口商11

政府優(yōu)惠貸款是通過我國政府指定的金融機構(gòu)對外提供的中長期低息貸款，是一種政府援助，具有贈予性質(zhì)。中國進出口銀行為國務(wù)院指定的管理出口信貸的承貸銀行，負(fù)責(zé)項目評審、貸款協(xié)議的簽訂、貸款發(fā)放、貸后管理和本息回收等工作。外經(jīng)貿(mào)部為該項業(yè)務(wù)的政府歸口管理部門，負(fù)責(zé)政府間框架協(xié)議的簽署。項目融資的資金構(gòu)成

政府優(yōu)惠貸款是通過我國政府指定的金融機構(gòu)對外提供的中長期低12五、發(fā)行債券

企業(yè)債券有固定利率債券和浮動利率債券；有擔(dān)保債券和無擔(dān)保債券（信用債券）；由“投資銀行”承購包銷發(fā)行境外債券國際債券市場有：美國美元債券市場（紐約）、亞洲美元債券市場（新加坡、香港）、歐洲美元債券市場（倫敦、盧森堡）、德國馬克債券市場（法蘭克福）、日本日元債券市場（東京）、英國英鎊債券市場（倫敦）、瑞士法郎債券市場（蘇黎士）等。外國債券：如，美國的揚基債券（Yankee）

，日本的武士債券，西班牙的斗牛士債券，英國的猛犬債券等項目融資的資金構(gòu)成債券與股票，誰的資金成本低？p197五、發(fā)行債券外國債券：如，美國的揚基債券（Yankee）13揚基債券

揚基債券是在美國債券市場上發(fā)行的外國債券，即美國以外的政府、金融機構(gòu)、工商企業(yè)和國際組織在美國國內(nèi)市場發(fā)行的、以美元為計值貨幣的債券。"揚基"一詞英文為"Yankee"，意為美利堅合眾國（"美國佬"）。由于在美國發(fā)行和交易的外國債券都是同"美國佬"打交道，故名揚基債券。

外國債券：如，美國的揚基債券，日本的武士債券，西班牙的斗牛士債券，英國的猛犬債券等項目融資的資金構(gòu)成揚基債券揚基債券是在美國債券市場上發(fā)行的外國14項目融資的資金構(gòu)成六、租賃籌資

指當(dāng)企業(yè)或項目實體需要設(shè)備時，不是通過籌資自行購買而是以付租金的方式向租賃公司借入設(shè)備。承租人租賃設(shè)備相當(dāng)于借款購置設(shè)備，分期支付的租金相當(dāng)于貸款的利息，但卻省略了初期的貸款手續(xù)，代之的是租賃合同。大型設(shè)備、飛機、輪船、建筑機械等均采用租賃的方式。租賃籌資成本較高，租金包括了設(shè)備價格、租賃公司為購買設(shè)備的借款利息及租賃公司的投資收益。對于承租人，租金支出是在繳納所得稅前扣除的，可得“租金免稅”之效杠桿租賃融資模式項目融資的資金構(gòu)成六、租賃籌資杠桿租賃融資模式15第二節(jié)資本市場一、股票市場融資股票——所有權(quán)證書（無期限）投資股票的收益——股利+資本利得p199二、債券市場融資債券——債權(quán)債務(wù)憑證（有期限）投資債券的收益——票面利率折價發(fā)行、溢價發(fā)行第二節(jié)資本市場一、股票市場融資16第三節(jié)投資銀行及其他資金提供者日本——證券公司德國——私人承兌銀行美國——投資銀行法國——實業(yè)銀行英國——商人銀行從本質(zhì)上講，投資銀行就是證券發(fā)行人與投資公眾之間提供中介服務(wù)的非銀行金融機構(gòu)，是資本所有權(quán)與資本使用權(quán)之間的中介，是確定資本最佳使用方案、最佳使用方式、最佳使用對象的資本配制者，是為資金需求者進行直接融資的現(xiàn)代金融機構(gòu)。第三節(jié)投資銀行及其他資金提供者日本——證券公司德國17證券承銷證券交易私募發(fā)行兼并與收購資產(chǎn)證券化基金管理風(fēng)險資本投資金融工程（衍生工具的創(chuàng)造和交易）金融咨詢業(yè)務(wù)公司理財投資銀行的業(yè)務(wù)p211證券承銷投資銀行的業(yè)務(wù)p21118第四節(jié)資金結(jié)構(gòu)分析Whatis資金結(jié)構(gòu)？p215項目的資金結(jié)構(gòu)就是項目中股本資金、準(zhǔn)股本資金、債務(wù)資金之間的比例關(guān)系，即權(quán)益和負(fù)債的比例。補充：資金結(jié)構(gòu)包括：1、債務(wù)資金和股本資金的比例（債股比=D/E）2、項目資金的期限結(jié)構(gòu)3、資金的利率結(jié)構(gòu)4、資金的貨幣結(jié)構(gòu)第四節(jié)資金結(jié)構(gòu)分析Whatis資金結(jié)構(gòu)？19一、項目資金結(jié)構(gòu)的概念1、債務(wù)資金和股本資金的比例補充：安排項目資金的基本原則：（1）盡可能降低資金成本（債務(wù)資金成本低于股本資金）（2）不能舉債過多而影響項目的經(jīng)濟強度（3）充分利用稅務(wù)優(yōu)惠（補虧；利息抵稅）因此，債務(wù)資金、股本資金、稅務(wù)安排是確定項目資金結(jié)構(gòu)的3個主要考慮因素。

債股比=D/E一、項目資金結(jié)構(gòu)的概念1、債務(wù)資金和股本資金的比例債股比=202、項目資金的期限結(jié)構(gòu)項目的各種資金使用期限的結(jié)構(gòu)比例股本資金：無期限，不得抽回，但可轉(zhuǎn)讓債務(wù)資金：——長期債務(wù)：超過1年，如貸款、債券、租賃—短期債務(wù)：短于1年，如票據(jù)、周轉(zhuǎn)性貸款2、項目資金的期限結(jié)構(gòu)213、資金的利率結(jié)構(gòu)固定利率、浮動利率、其他形式

一般，長期借款利率的選擇：期限，風(fēng)險利率若預(yù)期利率，采用——固定利率若預(yù)期利率，采用——浮動利率利率較高、但固定利率較低、但波動具有固定利率特征的浮動利率（浮動利率機制下的利率封頂）固定利率，短期內(nèi)融資成本高，但風(fēng)險小3、資金的利率結(jié)構(gòu)利率較高、但固定利率較低、但波動具有固定利224、資金的貨幣結(jié)構(gòu)包括：貨幣的品種結(jié)構(gòu)、貨幣的市場來源結(jié)構(gòu)要求：

（1）不局限于單一的貨幣，以減少項目的外匯風(fēng)險；（2）不局限于在一個國家的金融市場上融資，以減少國家風(fēng)險。4、資金的貨幣結(jié)構(gòu)23二、確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素

1、行業(yè)因素行業(yè)的資本規(guī)模很高，就會導(dǎo)致該行業(yè)的項目需要提高債務(wù)融資的比例；資產(chǎn)流動性高的行業(yè)，其項目融資也可以高負(fù)債；新興的高風(fēng)險行業(yè)，項目融資的負(fù)債水平不宜過高；成熟的高成長行業(yè)內(nèi)的項目融資，可以多發(fā)行債券進行融資。二、確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素242、政策因素我國實行項目資本金制度，項目必須首先落實資本金才能建設(shè)，資本金不可抽回。國家規(guī)定項目資本金占項目總投資的比例為：項目所屬行業(yè)項目資本金比例要求交通運輸、煤炭≥35%鋼鐵、郵電、化肥≥25%電力、機電、建材、化工、石油加工≥20%確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素2、政策因素項目所屬行業(yè)項目資本金比例要求交通運輸、煤炭≥253、稅收因素貸款利息可以抵稅，而股利則不能在稅前扣除?！喈?dāng)債務(wù)成本與權(quán)益成本相同時，由于抵稅作用使得實際的債務(wù)成本小于權(quán)益成本，實際債務(wù)成本=i×（1-T）明確東道國的稅法是否規(guī)定公司債務(wù)可以計入公司成本沖抵所得稅。4、資本市場環(huán)境當(dāng)資本市場供過于求時債務(wù)資金的比例可以相對高一些；若資本市場資金比較短缺時，投資者在借貸雙方的談判中處于不利的地位，籌資難度大，成本相對較高，債務(wù)資金的比例就要相對低一些。確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素3、稅收因素確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素26確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素5、項目規(guī)模對于規(guī)模相對較小的項目，可以考慮投入更高比例的權(quán)益資本。對于一些大型的項目，債務(wù)融資可占到大部分。6、項目的經(jīng)濟壽命期股本資金是項目中使用期限最長的資金，而債務(wù)資金的使用則是有固定期限的，就需要根據(jù)項目的經(jīng)濟壽命周期和現(xiàn)金流狀況來決定項目的長期貸款情況。確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素5、項目規(guī)模27三、確定資金結(jié)構(gòu)的方法EBIT-EPS方法EBIT（EaringsBeforeInterestandTaxes）為息稅前利潤，EPS（EaringsPerShare）為每股收益。（1）含義：每股收益無差別點指每股收益(EPS)不受融資方式影響的銷售水平（或者息稅前利潤EBIT）。根據(jù)每股收益無差別點，可以判斷在什么樣的銷售水平下應(yīng)采用何種資本結(jié)構(gòu)。（判斷在各個EBIT水平下，應(yīng)當(dāng)采取何種資本結(jié)構(gòu)）。（2）決策標(biāo)準(zhǔn)——每股收益（EPS）最大的籌資方式為最優(yōu)。下頁圖EBIT-EPS法（每股收益無差別點法）——非上市公司（增資決策）測算法（比較資金成本法）——上市公司發(fā)行股票or債券三、確定資金結(jié)構(gòu)的方法EBIT-EPS法（每股收益無差別點28EBIT-EPS方法示意圖當(dāng)實際EBIT>EBIT時，應(yīng)采用增加負(fù)債籌資方式；當(dāng)實際EBIT<EBIT時，應(yīng)采用增加所有者權(quán)益籌資方式；EBIT-EPS方法示意圖當(dāng)實際EBIT>EBIT時，應(yīng)采29（3）EPS公式每股收益EPS＝凈利潤/普通股股數(shù)＝[(息稅前利潤－利息)×(1-T)-D]/普通股股數(shù)

∴EPS＝[(EBIT-I)×(1-T)-D]/N籌資決策，對于非上市公司，以EPS為標(biāo)準(zhǔn)對于上市公司，以CAPM模型為標(biāo)準(zhǔn)資本資產(chǎn)定價模型WACC=Rf+β（Rm-Rf）每股收益（3）EPS公式資本資產(chǎn)定價模型每股收益30令EPS1=EPS2，有I1、I2——分別表示股票融資的成本和債券融資的年利息；T——所得稅率；D1、D2——分別為股票融資和債券融資下的優(yōu)先股股利；N1、N2——分別為股票融資和債券融資下的普通股股數(shù)。（4）每股收益無差別點公式（EBIT-EPS公式）——每股收益無差別點（EPS不受融資方式影響時的EBIT）令EPS1=EPS2，有I1、I2——分別表示股票融資的成31（5）運用無差異點法確定最佳資本結(jié)構(gòu)的基本步驟如下（主要適用于增資決策）：首先，列出兩個籌資方案的EPS的計算公式。

其次，令兩方案的EPS相等，計算出令兩方案EPS相等時的EBIT，這個EBIT就是每股收益無差異點的息稅前利潤。最后，根據(jù)實際經(jīng)營狀況決定采用哪種籌資方案。（5）運用無差異點法確定最佳資本結(jié)構(gòu)的基本步驟如下（主要適用32EBIT-EPS方法示意圖當(dāng)實際EBIT>EBIT時，應(yīng)采用增加負(fù)債籌資方式；當(dāng)實際EBIT<EBIT時，應(yīng)采用增加所有者權(quán)益籌資方式；EBIT-EPS方法示意圖當(dāng)實際EBIT>EBIT時，應(yīng)采33例1

[計算題]．已知某公司當(dāng)前資金結(jié)構(gòu)如下：

因生產(chǎn)發(fā)展需要，公司年初準(zhǔn)備再籌資2500萬元，現(xiàn)有兩個方案可供選擇：甲方案為增加發(fā)行1000萬股普通股，每股市價2.5元；乙方案為按面值發(fā)行每年年末付息、票面利率為10%的公司債券2500萬元。假定股票與債券的發(fā)行費用均可忽略不計；適用的所得稅率為33%?；I資方式金額（萬元）長期債券（年利率8%）1000普通股（面值1元）4500留存收益2000合計7500普通股股數(shù)（N）4500萬股例1[計算題]．已知某公司當(dāng)前資金結(jié)構(gòu)如下：34要求：（1）計算兩種籌資方案下每股利潤無差別點的息稅前利潤。（2）如果公司預(yù)計息稅前利潤為1200萬元，指出該公司應(yīng)采用的籌資方案。（3）如果公司預(yù)計息稅前利潤為1600萬元，指出該公司應(yīng)采用的籌資方案。要求：35項目的資金結(jié)構(gòu)金額：萬元籌資方式金額（萬元）若增發(fā)普通股若增發(fā)公司債券長期債券（年利率8%）100010001000+2500普通股（面值1元）45004500+25004500普通股股數(shù)（N）4500萬股4500+1000萬股4500萬股留存收益200020002000資金總額75001000010000每股收益EPS????項目的資金結(jié)構(gòu)金額36【答案】

（1）計算兩種籌資方案下每股利潤無差別點的息稅前利潤。

（EBIT-80）（1-33%）/5500=（EBIT-80-250）（1-33%）/4500∴EBIT=1455（萬元）

（2）如果公司預(yù)計息稅前利潤為1200萬元，指出該公司應(yīng)采用的籌資方案。由于每股收益無差別點的息稅前利潤為1455萬元，預(yù)計的息稅前利潤僅為1200萬元，故企業(yè)應(yīng)采用權(quán)益籌資，即采用甲方案。

（3）如果公司預(yù)計息稅前利潤為1600萬元，指出該公司應(yīng)采用的籌資方案。由于每股收益無差別點的息稅前利潤為1455萬元，預(yù)計的息稅前利潤為1600萬元，故企業(yè)應(yīng)采用負(fù)債籌資，即采用乙方案。Why?【答案】Why?37項目在不同資金結(jié)構(gòu)下的每股收益金額：萬元項目增發(fā)股票的情況增發(fā)債券的情況預(yù)計EBIT（萬元）16001600減：利息80330稅前利潤15201270減：所得稅（33%）501.6419.1稅后利潤1018.4850.9普通股股數(shù)（萬股）55004500每股收益（EPS）：元0.1850.189例如：若公司預(yù)計息稅前利潤EBIT為1600萬元or稅前利潤*（1-T）=稅后利潤Why當(dāng)實際EBIT>EBIT時，應(yīng)采用增加負(fù)債籌資方式?項目在不同資金結(jié)構(gòu)下的每股收益金額：萬元項目增38杠桿效應(yīng)指由于特定費用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營成本、固定的財務(wù)費用）的存在而造成的一種現(xiàn)象，即：當(dāng)某一財務(wù)變量以較小幅度變動時，另一相關(guān)變量會以較大幅度變動。例如，當(dāng)銷售量增長10%時，利潤增長的百分比要大于10%；當(dāng)息稅前利潤(EBIT)增長10%時，每股收益(EPS)增長率大于10%，這種現(xiàn)象就是杠桿效應(yīng)。

一種是存在固定生產(chǎn)經(jīng)營成本而形成的經(jīng)營杠桿；另一種是存在固定的財務(wù)費用而引起的財務(wù)杠桿；還有一種是同時存在固生產(chǎn)經(jīng)營成本和財務(wù)費用而引起的總杠桿。友情提示！財務(wù)杠桿主要反映息稅前利潤與普通股每股收益之間的關(guān)系，用于衡量息稅前利潤變動對普通股每股收益變動的影響程度。由于債務(wù)的存在而導(dǎo)致普通股每股收益變動大于息稅前利潤變動的杠桿效應(yīng)，稱作財務(wù)杠桿。杠桿效應(yīng)友情提示！財務(wù)杠桿主要反映息稅前利潤與普通股39例2[計算題]：MC公司2002年初的負(fù)債及所有者權(quán)益總額為9000萬元，其中，公司債券為1000萬元（按面值發(fā)行，票面年利率為8%，每年年末付息，三年后到期）；普通股股本為4000萬元（面值1元，4000萬股）；資本公積為2000萬元；其余為留存收益。

2002年該公司為擴大生產(chǎn)規(guī)模，需要再籌集1000萬元資金，有以下兩籌資方案可供選擇。方案一：增加發(fā)行普通股，預(yù)計每股發(fā)行價格為5元；方案二：增加發(fā)行同類公司債券，按面值發(fā)行，票面年利率為8%。預(yù)計2002年可實現(xiàn)息稅前利潤2000萬元，適用的企業(yè)所得稅率為33%。

要求：（1）計算增發(fā)股票方案的下列指標(biāo)：①2002年增發(fā)普通股股份數(shù)；

②2002年全年債券利息；

（2）計算增發(fā)公司債券方案下的2002年全年債券利息；

（3）計算每股利潤的無差別點，并據(jù)此進行籌資決策。

例2[計算題]：40【答案】（1）計算增發(fā)股票方案的下列指標(biāo)：①2002年增發(fā)普通股股數(shù)＝1000(萬元)／5(元/股)＝200（萬股）②2002年全年債券利息＝1000×8%＝80（萬元）（2）增發(fā)公司債券方案下的2002年全年債券利息＝（1000＋1000）×8%＝160萬元（3）計算每股利潤的無差異點，并據(jù)此進行籌資決策。根據(jù)公式：［（EBIT－I1）×（1－T）－D1］／N1＝［（EBIT-I2）×（1-T）-D2］／N2

得出：EBIT=1760實際EBIT=2000萬元>EBIT,故采用方案二，增發(fā)債券【答案】41第五節(jié)項目資金成本資金成本——債務(wù)資金成本—股本資金成本——優(yōu)先股成本—普通股成本資金成本：指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價，體現(xiàn)為資金來源所要求的報酬率。從籌資方角度從投資方角度投資的必要收益率（投資收益率至少大于資金成本，才可行）用資費用：變動性資金成本，如利息籌資費用：固定性資金成本，如手續(xù)費第五節(jié)項目資金成本資金成本——債務(wù)資金成本從籌資方角度421、債務(wù)資金成本銀行貸款（長期、短期）的資金成本發(fā)行債券的資金成本（1）p220其中：債務(wù)利息在公司所得稅前支付，可起到利息避稅收益，有很強的稅盾效應(yīng)。1、債務(wù)資金成本43（2）債券的籌資成本

例：人民幣10000元的債券，2008.1.1——2009.1.1，利率5%，售價9000元利率：票面利率，也有i=0，到期按面值償還的價格：====面值；溢價發(fā)行、折價發(fā)行債券的籌資成本==投資者對債券的期望收益率（用債券定價模型確定）面值期限利率價格債券收益——利息：固定的—資本利得：賣出價-買入價（2）債券的籌資成本面值期限利率價格債券收益——利息：固定的44債券的估價模型債券估價：對債券在某一時點上價值量的估算1、基本模型：票面利率固定，每年末付息，到期還本金影響債券定價的因素：必要報酬率、利率、計息期、到期時間2、到期一次還本付息3、零票面利率典型債券若i>k,P>M,溢價發(fā)行若i<k,P<M,折價發(fā)行票面利率：單利計息年金債券的估價模型債券估價：對債券在某一時點上價值量的估算典型452、權(quán)益資金成本（股本、留存收益）股票與債務(wù)的最主要區(qū)別：在于股利是在繳納所得稅后以企業(yè)凈利潤支付的。所以股票的資金成本高于債券。并且當(dāng)企業(yè)破產(chǎn)時，股票的求償權(quán)在債券之后，股東的風(fēng)險大于債券持有人，所以要求股票的股利大于債務(wù)的利息率。普通股的資金成本，對于投資方，即是投資報酬率三種方法：（1）資本資產(chǎn)定價模型（2）股利折現(xiàn)模型p221股票不還本，股息可永久支付，故股票無到期年限（3）平均債務(wù)成本+風(fēng)險報酬率=權(quán)益資本成本p222對于非上市公司，采用2、權(quán)益資金成本（股本、留存收益）對于非上市公司，采用46股利折現(xiàn)模型基本形式：（1）股利固定政策

（2）股利固定增長率P0：籌資凈額股利折現(xiàn)模型P0：籌資凈額473、加權(quán)平均資金成本

資金有多種來源：債務(wù)、普通股、優(yōu)先股……總的籌資成本應(yīng)按加權(quán)平均資金成本計算WeightAverageCostofCapitalP223例3、加權(quán)平均資金成本48總結(jié)資金結(jié)構(gòu)的概念

指構(gòu)成項目的各種資金的結(jié)構(gòu)比例。資金成本資金結(jié)構(gòu)的確定方法債股比資金的期限結(jié)構(gòu)資金的貨幣結(jié)構(gòu)債務(wù)資金的利率結(jié)構(gòu)債務(wù)資金成本股本資金成本比較資金成本法每股利潤無差別點法（EBIT——EPS法）總結(jié)資金結(jié)構(gòu)的概念債股比債務(wù)資金成本比較資金成本法49

由于企業(yè)計算息稅前利潤往往以損益表的利潤總額或者凈利潤為計算起點，故息稅前利潤還有多種計算方法。有關(guān)公式如下：EBIT=利潤總額＋利息費用

=凈利潤+所得稅+利息費用第07章_項目融資的資金來源(資金結(jié)構(gòu))50第六章項目融資的資金來源與結(jié)構(gòu)第一節(jié)項目融資的資金構(gòu)成第二節(jié)資本市場第三節(jié)投資銀行第四節(jié)資金結(jié)構(gòu)分析第六章項目融資的資金來源與結(jié)構(gòu)第一節(jié)項目融資的資金構(gòu)成51第一節(jié)項目融資的資金構(gòu)成一、股本資金二、準(zhǔn)股本資金三、國內(nèi)銀行貸款四、國外貸款五、發(fā)行債券六、租賃籌資債務(wù)資金第一節(jié)項目融資的資金構(gòu)成一、股本資金債務(wù)資金52一、股本資金1、指投資主體投入企業(yè)或項目的資本，又稱“資本金”、“注冊資金”；2、按資本金的來源可以將其分為：國家財政撥款企業(yè)利潤留存（公積金、未分配利潤）發(fā)行股票（股份有限公司籌集權(quán)益資本的方式）外國資本直接投資（中外合資經(jīng)營、中外合作經(jīng)營）項目融資的資金構(gòu)成一、股本資金項目融資的資金構(gòu)成53二、準(zhǔn)股本資金

是相對于股本資金而言的，是指項目投資者或者與項目利益有關(guān)的第三方提供的一種從屬性債務(wù)。性質(zhì)：（1）準(zhǔn)股本資金在債務(wù)本金的償還上更具靈活性，不用規(guī)定在某一特定期間強制性地要求項目公司償還；（2）準(zhǔn)股本資金在項目資金優(yōu)先序列中要低于其他的債務(wù)資金，但是高于股本資金；（3）當(dāng)項目破產(chǎn)時，在償還所有的項目融資貸款和其他高級債務(wù)之前，從屬性債務(wù)將不能被償還。具體形式包括無擔(dān)保貸款、可轉(zhuǎn)換債券和零息債券。項目融資的資金構(gòu)成二、準(zhǔn)股本資金項目融資的資金構(gòu)成54項目融資中最常見的準(zhǔn)股本資金形式有：（1）無擔(dān)保貸款。指沒有任何項目資產(chǎn)作為抵押和擔(dān)保的貸款，它是銀行信用貸款的一種常用類型。（“種子資金”）（2）可轉(zhuǎn)換債券。作為從屬性債務(wù)的另一種形式，可轉(zhuǎn)換債券在其有效期內(nèi)只需支付利息，在債券到期日內(nèi)，債券持有人有權(quán)選擇將債券按照規(guī)定的價格轉(zhuǎn)換成為公司的普通股。（債券利息低于同類貸款利息）（3）附認(rèn)股權(quán)證的債券。指公司債券附有認(rèn)股權(quán)證，持有人依法享有在一定期間內(nèi)按約定價格（執(zhí)行價格）認(rèn)購公司股票的權(quán)利，是債券加上認(rèn)股權(quán)證的產(chǎn)品組合。(“分離型”與“非分離型”，“現(xiàn)金匯入型”與“抵繳型”)

（4）零息債券。以貼現(xiàn)方式發(fā)行，不附息票，到期時按面值一次性支付本利的債券。（只計息不付息）零息債券，發(fā)行時按低于面額的價格發(fā)行（購買時可獲折扣），而在兌付時按票面金額兌付，其利息隱含在發(fā)行價和兌付價之間。項目融資的資金構(gòu)成項目融資中最常見的準(zhǔn)股本資金形式有：零息債券，發(fā)行時按低于面55零息債券以貼現(xiàn)方式發(fā)行，不附息票，到期時按面值一次性支付本利的債券。零息債券發(fā)行時按低于票面金額的價格發(fā)行（投資者購買時可獲折扣），而在兌付時按照票面金額兌付，其利息隱含在發(fā)行價格和兌付價格之間。零息債券對利率的改變特別敏感。一般而言，債券價格與利率變動呈反比關(guān)系。零息債券是一種較為常見的金融工具創(chuàng)新。但是，稅法的變化影響了市場對它的熱情。零息債券不支付利息，象財政儲蓄債券一樣，按票面進行大幅折扣后出售。債券到期時，利息和購買價格相加之和就是債券的面值。零息債券的波動性非常大，而且還有一個不吸引人的地方：投資者的零息債券投資不會獲得現(xiàn)金形式的利息收入，但也要列入投資者的應(yīng)稅收入中。項目融資的資金構(gòu)成零息債券以貼現(xiàn)方式發(fā)行，不附息票，到期時按面值一次性支付56附認(rèn)股權(quán)證公司債券Bondwithattachedwarrant或者equitywarrantbonds（簡稱WBs）指公司債券附有認(rèn)股權(quán)證，持有人依法享有在一定期間內(nèi)按約定價格（執(zhí)行價格）認(rèn)購公司股票的權(quán)利，是債券加上認(rèn)股權(quán)證的產(chǎn)品組合。

“分離型”指認(rèn)股權(quán)憑證與公司債券可以分開，單獨在流通市場上自由買賣；“非分離型”指認(rèn)股權(quán)無法與公司債券分開，兩者存續(xù)期限一致，同時流通轉(zhuǎn)讓，自發(fā)行至交易均合二為一，不得分開轉(zhuǎn)讓。非分離型附認(rèn)股權(quán)證公司債券近似于可轉(zhuǎn)債。

“現(xiàn)金匯入型”指當(dāng)持有人行使認(rèn)股權(quán)利時，必須再拿出現(xiàn)金來認(rèn)購股票；“抵繳型”則指公司債票面金額本身可按一定比例直接轉(zhuǎn)股，如現(xiàn)行可轉(zhuǎn)換公司債的方式。項目融資的資金構(gòu)成附認(rèn)股權(quán)證公司債券Bondwithattachedwa57三、國內(nèi)銀行貸款1年以內(nèi)償還的為短期貸款，償還期為1～5年的為中長期貸款，償還期5年以上的為長期貸款。（1）長期貸款基本建設(shè)貸款技術(shù)改造貸款城市建設(shè)綜合開發(fā)企業(yè)貸款農(nóng)業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施及農(nóng)業(yè)資源開發(fā)貸款（2）短期貸款流動資金貸款按用途不同項目融資的資金構(gòu)成三、國內(nèi)銀行貸款按用途不同項目融資的資金構(gòu)成58四、國外貸款（1）外國政府貸款——政府信貸（2）國際金融組織貸款國際貨幣基金組織貸款世界銀行貸款亞洲開發(fā)銀行貸款（3）出口信貸p194分為買方信貸和賣方信貸

（4）國際商業(yè)貸款指外商銀行和除國際金融組織之外的其他國際金融機構(gòu)貸款。有固定利率和浮動利率。形式有單個銀行貸款和國際銀團貸款（辛迪加貸款）貸款利率較低項目融資的資金構(gòu)成四、國外貸款貸款利率較低項目融資的資金構(gòu)成59

出口信貸是一種國際信貸方式，是指一國政府為支持和擴大本國商品的出口，對銀行給予利息貼補和提供擔(dān)保的方式，鼓勵本國銀行對本國出口商或?qū)ν鈬M口商（or進口方銀行）提供利率較低的中長期貸款由于授信方必是出口國的銀行——它的目的在于努力促成交易，推動該國的出口——所以這種國際貿(mào)易融資被稱為出口信貸。

出口信貸形式有：賣方信貸、買方信貸、政府優(yōu)惠貸款。買方信貸：由出口國銀行向國外進口商or進口方銀行（買方）提供的貸款。買方信貸金額一般不超過合同價的85%，其余資金進口商要付現(xiàn)匯；貸款采取分期付款方式償還，一般每半年支付一次本息，期限不超過10年。買方信貸成本：利息、管理費、保險費、承諾費。

出口信貸項目融資的資金構(gòu)成

出口信貸是一種國際信貸方式，是指一國政府為支持和擴大本60賣方信貸：由出口方銀行向本國出口商（賣方）提供的信貸。出口商以此貸款為墊付資金，允許買方賒購自己的產(chǎn)品，分期支付貨款（允許買方延期付款）。使用賣方信貸，進口商須先付定金（不低于合同金額的15％），其余貨款在全部交貨或工程建成后陸續(xù)償還，一般是每半年償還一次。出口商收到貨款后向銀行歸還貸款。使用賣方信貸的最大好處是進口方不須親自籌資，而且可以延期付款，有效地解決暫時支付困難問題，不利的是出口商往往把向銀行支付的貸款利息、保險費。管理費等都打入貨價內(nèi)，使進口商不易了解貸款的真實成本。

項目融資的資金構(gòu)成賣方信貸：由出口方銀行向本國出口商（賣方）提供的信貸。出口商61

政府優(yōu)惠貸款是通過我國政府指定的金融機構(gòu)對外提供的中長期低息貸款，是一種政府援助，具有贈予性質(zhì)。中國進出口銀行為國務(wù)院指定的管理出口信貸的承貸銀行，負(fù)責(zé)項目評審、貸款協(xié)議的簽訂、貸款發(fā)放、貸后管理和本息回收等工作。外經(jīng)貿(mào)部為該項業(yè)務(wù)的政府歸口管理部門，負(fù)責(zé)政府間框架協(xié)議的簽署。項目融資的資金構(gòu)成

政府優(yōu)惠貸款是通過我國政府指定的金融機構(gòu)對外提供的中長期低62五、發(fā)行債券

企業(yè)債券有固定利率債券和浮動利率債券；有擔(dān)保債券和無擔(dān)保債券（信用債券）；由“投資銀行”承購包銷發(fā)行境外債券國際債券市場有：美國美元債券市場（紐約）、亞洲美元債券市場（新加坡、香港）、歐洲美元債券市場（倫敦、盧森堡）、德國馬克債券市場（法蘭克福）、日本日元債券市場（東京）、英國英鎊債券市場（倫敦）、瑞士法郎債券市場（蘇黎士）等。外國債券：如，美國的揚基債券（Yankee）

，日本的武士債券，西班牙的斗牛士債券，英國的猛犬債券等項目融資的資金構(gòu)成債券與股票，誰的資金成本低？p197五、發(fā)行債券外國債券：如，美國的揚基債券（Yankee）63揚基債券

揚基債券是在美國債券市場上發(fā)行的外國債券，即美國以外的政府、金融機構(gòu)、工商企業(yè)和國際組織在美國國內(nèi)市場發(fā)行的、以美元為計值貨幣的債券。"揚基"一詞英文為"Yankee"，意為美利堅合眾國（"美國佬"）。由于在美國發(fā)行和交易的外國債券都是同"美國佬"打交道，故名揚基債券。

外國債券：如，美國的揚基債券，日本的武士債券，西班牙的斗牛士債券，英國的猛犬債券等項目融資的資金構(gòu)成揚基債券揚基債券是在美國債券市場上發(fā)行的外國64項目融資的資金構(gòu)成六、租賃籌資

指當(dāng)企業(yè)或項目實體需要設(shè)備時，不是通過籌資自行購買而是以付租金的方式向租賃公司借入設(shè)備。承租人租賃設(shè)備相當(dāng)于借款購置設(shè)備，分期支付的租金相當(dāng)于貸款的利息，但卻省略了初期的貸款手續(xù)，代之的是租賃合同。大型設(shè)備、飛機、輪船、建筑機械等均采用租賃的方式。租賃籌資成本較高，租金包括了設(shè)備價格、租賃公司為購買設(shè)備的借款利息及租賃公司的投資收益。對于承租人，租金支出是在繳納所得稅前扣除的，可得“租金免稅”之效杠桿租賃融資模式項目融資的資金構(gòu)成六、租賃籌資杠桿租賃融資模式65第二節(jié)資本市場一、股票市場融資股票——所有權(quán)證書（無期限）投資股票的收益——股利+資本利得p199二、債券市場融資債券——債權(quán)債務(wù)憑證（有期限）投資債券的收益——票面利率折價發(fā)行、溢價發(fā)行第二節(jié)資本市場一、股票市場融資66第三節(jié)投資銀行及其他資金提供者日本——證券公司德國——私人承兌銀行美國——投資銀行法國——實業(yè)銀行英國——商人銀行從本質(zhì)上講，投資銀行就是證券發(fā)行人與投資公眾之間提供中介服務(wù)的非銀行金融機構(gòu)，是資本所有權(quán)與資本使用權(quán)之間的中介，是確定資本最佳使用方案、最佳使用方式、最佳使用對象的資本配制者，是為資金需求者進行直接融資的現(xiàn)代金融機構(gòu)。第三節(jié)投資銀行及其他資金提供者日本——證券公司德國67證券承銷證券交易私募發(fā)行兼并與收購資產(chǎn)證券化基金管理風(fēng)險資本投資金融工程（衍生工具的創(chuàng)造和交易）金融咨詢業(yè)務(wù)公司理財投資銀行的業(yè)務(wù)p211證券承銷投資銀行的業(yè)務(wù)p21168第四節(jié)資金結(jié)構(gòu)分析Whatis資金結(jié)構(gòu)？p215項目的資金結(jié)構(gòu)就是項目中股本資金、準(zhǔn)股本資金、債務(wù)資金之間的比例關(guān)系，即權(quán)益和負(fù)債的比例。補充：資金結(jié)構(gòu)包括：1、債務(wù)資金和股本資金的比例（債股比=D/E）2、項目資金的期限結(jié)構(gòu)3、資金的利率結(jié)構(gòu)4、資金的貨幣結(jié)構(gòu)第四節(jié)資金結(jié)構(gòu)分析Whatis資金結(jié)構(gòu)？69一、項目資金結(jié)構(gòu)的概念1、債務(wù)資金和股本資金的比例補充：安排項目資金的基本原則：（1）盡可能降低資金成本（債務(wù)資金成本低于股本資金）（2）不能舉債過多而影響項目的經(jīng)濟強度（3）充分利用稅務(wù)優(yōu)惠（補虧；利息抵稅）因此，債務(wù)資金、股本資金、稅務(wù)安排是確定項目資金結(jié)構(gòu)的3個主要考慮因素。

債股比=D/E一、項目資金結(jié)構(gòu)的概念1、債務(wù)資金和股本資金的比例債股比=702、項目資金的期限結(jié)構(gòu)項目的各種資金使用期限的結(jié)構(gòu)比例股本資金：無期限，不得抽回，但可轉(zhuǎn)讓債務(wù)資金：——長期債務(wù)：超過1年，如貸款、債券、租賃—短期債務(wù)：短于1年，如票據(jù)、周轉(zhuǎn)性貸款2、項目資金的期限結(jié)構(gòu)713、資金的利率結(jié)構(gòu)固定利率、浮動利率、其他形式

一般，長期借款利率的選擇：期限，風(fēng)險利率若預(yù)期利率，采用——固定利率若預(yù)期利率，采用——浮動利率利率較高、但固定利率較低、但波動具有固定利率特征的浮動利率（浮動利率機制下的利率封頂）固定利率，短期內(nèi)融資成本高，但風(fēng)險小3、資金的利率結(jié)構(gòu)利率較高、但固定利率較低、但波動具有固定利724、資金的貨幣結(jié)構(gòu)包括：貨幣的品種結(jié)構(gòu)、貨幣的市場來源結(jié)構(gòu)要求：

（1）不局限于單一的貨幣，以減少項目的外匯風(fēng)險；（2）不局限于在一個國家的金融市場上融資，以減少國家風(fēng)險。4、資金的貨幣結(jié)構(gòu)73二、確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素

1、行業(yè)因素行業(yè)的資本規(guī)模很高，就會導(dǎo)致該行業(yè)的項目需要提高債務(wù)融資的比例；資產(chǎn)流動性高的行業(yè)，其項目融資也可以高負(fù)債；新興的高風(fēng)險行業(yè)，項目融資的負(fù)債水平不宜過高；成熟的高成長行業(yè)內(nèi)的項目融資，可以多發(fā)行債券進行融資。二、確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素742、政策因素我國實行項目資本金制度，項目必須首先落實資本金才能建設(shè)，資本金不可抽回。國家規(guī)定項目資本金占項目總投資的比例為：項目所屬行業(yè)項目資本金比例要求交通運輸、煤炭≥35%鋼鐵、郵電、化肥≥25%電力、機電、建材、化工、石油加工≥20%確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素2、政策因素項目所屬行業(yè)項目資本金比例要求交通運輸、煤炭≥753、稅收因素貸款利息可以抵稅，而股利則不能在稅前扣除?！喈?dāng)債務(wù)成本與權(quán)益成本相同時，由于抵稅作用使得實際的債務(wù)成本小于權(quán)益成本，實際債務(wù)成本=i×（1-T）明確東道國的稅法是否規(guī)定公司債務(wù)可以計入公司成本沖抵所得稅。4、資本市場環(huán)境當(dāng)資本市場供過于求時債務(wù)資金的比例可以相對高一些；若資本市場資金比較短缺時，投資者在借貸雙方的談判中處于不利的地位，籌資難度大，成本相對較高，債務(wù)資金的比例就要相對低一些。確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素3、稅收因素確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素76確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素5、項目規(guī)模對于規(guī)模相對較小的項目，可以考慮投入更高比例的權(quán)益資本。對于一些大型的項目，債務(wù)融資可占到大部分。6、項目的經(jīng)濟壽命期股本資金是項目中使用期限最長的資金，而債務(wù)資金的使用則是有固定期限的，就需要根據(jù)項目的經(jīng)濟壽命周期和現(xiàn)金流狀況來決定項目的長期貸款情況。確定資金結(jié)構(gòu)所需考慮的因素5、項目規(guī)模77三、確定資金結(jié)構(gòu)的方法EBIT-EPS方法EBIT（EaringsBeforeInterestandTaxes）為息稅前利潤，EPS（EaringsPerShare）為每股收益。（1）含義：每股收益無差別點指每股收益(EPS)不受融資方式影響的銷售水平（或者息稅前利潤EBIT）。根據(jù)每股收益無差別點，可以判斷在什么樣的銷售水平下應(yīng)采用何種資本結(jié)構(gòu)。（判斷在各個EBIT水平下，應(yīng)當(dāng)采取何種資本結(jié)構(gòu)）。（2）決策標(biāo)準(zhǔn)——每股收益（EPS）最大的籌資方式為最優(yōu)。下頁圖EBIT-EPS法（每股收益無差別點法）——非上市公司（增資決策）測算法（比較資金成本法）——上市公司發(fā)行股票or債券三、確定資金結(jié)構(gòu)的方法EBIT-EPS法（每股收益無差別點78EBIT-EPS方法示意圖當(dāng)實際EBIT>EBIT時，應(yīng)采用增加負(fù)債籌資方式；當(dāng)實際EBIT<EBIT時，應(yīng)采用增加所有者權(quán)益籌資方式；EBIT-EPS方法示意圖當(dāng)實際EBIT>EBIT時，應(yīng)采79（3）EPS公式每股收益EPS＝凈利潤/普通股股數(shù)＝[(息稅前利潤－利息)×(1-T)-D]/普通股股數(shù)

∴EPS＝[(EBIT-I)×(1-T)-D]/N籌資決策，對于非上市公司，以EPS為標(biāo)準(zhǔn)對于上市公司，以CAPM模型為標(biāo)準(zhǔn)資本資產(chǎn)定價模型WACC=Rf+β（Rm-Rf）每股收益（3）EPS公式資本資產(chǎn)定價模型每股收益80令EPS1=EPS2，有I1、I2——分別表示股票融資的成本和債券融資的年利息；T——所得稅率；D1、D2——分別為股票融資和債券融資下的優(yōu)先股股利；N1、N2——分別為股票融資和債券融資下的普通股股數(shù)。（4）每股收益無差別點公式（EBIT-EPS公式）——每股收益無差別點（EPS不受融資方式影響時的EBIT）令EPS1=EPS2，有I1、I2——分別表示股票融資的成81（5）運用無差異點法確定最佳資本結(jié)構(gòu)的基本步驟如下（主要適用于增資決策）：首先，列出兩個籌資方案的EPS的計算公式。

其次，令兩方案的EPS相等，計算出令兩方案EPS相等時的EBIT，這個EBIT就是每股收益無差異點的息稅前利潤。最后，根據(jù)實際經(jīng)營狀況決定采用哪種籌資方案。（5）運用無差異點法確定最佳資本結(jié)構(gòu)的基本步驟如下（主要適用82EBIT-EPS方法示意圖當(dāng)實際EBIT>EBIT時，應(yīng)采用增加負(fù)債籌資方式；當(dāng)實際EBIT<EBIT時，應(yīng)采用增加所有者權(quán)益籌資方式；EBIT-EPS方法示意圖當(dāng)實際EBIT>EBIT時，應(yīng)采83例1

[計算題]．已知某公司當(dāng)前資金結(jié)構(gòu)如下：

因生產(chǎn)發(fā)展需要，公司年初準(zhǔn)備再籌資2500萬元，現(xiàn)有兩個方案可供選擇：甲方案為增加發(fā)行1000萬股普通股，每股市價2.5元；乙方案為按面值發(fā)行每年年末付息、票面利率為10%的公司債券2500萬元。假定股票與債券的發(fā)行費用均可忽略不計；適用的所得稅率為33%。籌資方式金額（萬元）長期債券（年利率8%）1000普通股（面值1元）4500留存收益2000合計7500普通股股數(shù)（N）4500萬股例1[計算題]．已知某公司當(dāng)前資金結(jié)構(gòu)如下：84要求：（1）計算兩種籌資方案下每股利潤無差別點的息稅前利潤。（2）如果公司預(yù)計息稅前利潤為1200萬元，指出該公司應(yīng)采用的籌資方案。（3）如果公司預(yù)計息稅前利潤為1600萬元，指出該公司應(yīng)采用的籌資方案。要求：85項目的資金結(jié)構(gòu)金額：萬元籌資方式金額（萬元）若增發(fā)普通股若增發(fā)公司債券長期債券（年利率8%）100010001000+2500普通股（面值1元）45004500+25004500普通股股數(shù)（N）4500萬股4500+1000萬股4500萬股留存收益200020002000資金總額75001000010000每股收益EPS????項目的資金結(jié)構(gòu)金額86【答案】

（1）計算兩種籌資方案下每股利潤無差別點的息稅前利潤。

（EBIT-80）（1-33%）/5500=（EBIT-80-250）（1-33%）/4500∴EBIT=1455（萬元）

（2）如果公司預(yù)計息稅前利潤為1200萬元，指出該公司應(yīng)采用的籌資方案。由于每股收益無差別點的息稅前利潤為1455萬元，預(yù)計的息稅前利潤僅為1200萬元，故企業(yè)應(yīng)采用權(quán)益籌資，即采用甲方案。

（3）如果公司預(yù)計息稅前利潤為1600萬元，指出該公司應(yīng)采用的籌資方案。由于每股收益無差別點的息稅前利潤為1455萬元，預(yù)計的息稅前利潤為1600萬元，故企業(yè)應(yīng)采用負(fù)債籌資，即采用乙方案。Why?【答案】Why?87項目在不同資金結(jié)構(gòu)下的每股收益金額：萬元項目增發(fā)股票的情況增發(fā)債券的情況預(yù)計EBIT（萬元）16001600減：利息80330稅前利潤15201270減：所得稅（33%）501.6419.1稅后利潤1018.4850.9普通股股數(shù)（萬股）55004500每股收益（EPS）：元0.1850.189例如：若公司預(yù)計息稅前利潤EBIT為1600萬元or稅前利潤*（1-T）=稅后利潤Why當(dāng)實際EBIT>EBIT時，應(yīng)采用增加負(fù)債籌資方式?項目在不同資金結(jié)構(gòu)下的每股收益金額：萬元項目增88杠桿效應(yīng)指由于特定費用（如固定生產(chǎn)經(jīng)營成本、固定的財務(wù)費用）的存在而造成的一種現(xiàn)象，即：當(dāng)某一財務(wù)變量以較小幅度變動時，另一相關(guān)變量會以較大幅度變動。例如，當(dāng)銷售量增長10%時，利潤增長的百分比要大于10%；當(dāng)息稅前利潤(EBIT)增長10%時，每股收益(EPS)增長率大于10%，這種現(xiàn)象就是杠桿效應(yīng)。

一種是存在固定生產(chǎn)經(jīng)營成本而形成的經(jīng)營杠桿；另一種是存在固定的財務(wù)費用而引起的財務(wù)杠桿；還有一種是同時存在固生產(chǎn)經(jīng)營成本和財務(wù)費用而引起的總杠桿。友情提示！財務(wù)杠桿主要反映息稅前利潤與普通股每股收益之間的關(guān)系，用于衡量息稅前利潤變動對普通股每股收益變動的影響程度。由于債務(wù)的存在而導(dǎo)致普通股每股收益變動大于息稅前利潤變動的杠桿效應(yīng)，稱作財務(wù)杠桿。杠桿效應(yīng)友情提示！財務(wù)杠桿主要反映息稅前利潤與普通股89例2[計算題]：MC公司2002年初的負(fù)債及所有者權(quán)益總額為9000萬元，其中，公司債券為1000萬元（按面值發(fā)行，票面年利率為8%，每年年末付息，三年后到期）；普通股股本為4000萬元（面值1元，4000萬股）；資本公積為2000萬元；其余為留存收益。

2002