交通運(yùn)輸行業(yè)研究與中期策略：航空修復(fù)持續(xù)快遞龍頭加速崛起

交通運(yùn)輸行業(yè)研究與中期策略：航空修復(fù)持續(xù)，快遞龍頭加速崛起一、行情回顧：國內(nèi)“疫情”形勢趨穩(wěn)，交運(yùn)板塊觸底回升國內(nèi)“疫情”形勢趨穩(wěn)，交運(yùn)板塊觸底回升交運(yùn)板塊走勢偏弱：截至2020年6月11日，滬深300上漲0.26%，申萬交運(yùn)板塊整體上漲2.45%，位居28個(gè)申萬一級(jí)行業(yè)的第

17位，跑贏滬深300指數(shù)2.19個(gè)百分點(diǎn)，表現(xiàn)明顯回升，與2020年相比，行業(yè)排名上升明顯。航運(yùn)、航空板塊領(lǐng)跑，機(jī)場板塊走勢較差：截至2021年6月11日，交運(yùn)申萬二級(jí)行業(yè)中，航運(yùn)板塊上漲35.37%，航空板塊

上漲17.91%，漲幅較大，機(jī)場板塊受國際航線持續(xù)管控以及上海機(jī)場免稅合同修改影響，下跌29.40%。航空板塊關(guān)注民營公司：主要上市航空公司中，民營航空表現(xiàn)相對(duì)優(yōu)于國企，其中吉祥航空上漲48.46%，漲幅最大。機(jī)場板塊關(guān)注非航收入下行風(fēng)險(xiǎn)：上海機(jī)場免稅合同修改后，非航收入成長邏輯受限，股價(jià)下跌明顯，下降35.43%。物流板塊關(guān)注單價(jià)下行：“量增價(jià)減”的趨勢得到全社會(huì)關(guān)注，單價(jià)下行風(fēng)險(xiǎn)拖累快遞板塊表現(xiàn)，A股四家快遞公司

股價(jià)均出現(xiàn)明顯下跌，其中申通快遞下跌20.44%，降幅最大。二、航空：需求回暖抵消疫情影響，修復(fù)行情已經(jīng)啟動(dòng)“就地過年”政策影響航空公司一季度業(yè)績2021年一季度：“就地過年”政策影響下，春運(yùn)客流較2019年

下降7成，導(dǎo)致航空公司一季度持續(xù)出現(xiàn)虧損。主要上市航空公

司中，除國航和春秋以外，歸母凈利潤虧損幅度同比有所收窄。需求持續(xù)回暖，客運(yùn)恢復(fù)9成以上，貨運(yùn)超越疫情前水平客運(yùn)接近疫情前水平：受疫情管控形勢良好影響，4月民航運(yùn)輸整體持續(xù)保持回暖趨勢，全行業(yè)完成總運(yùn)輸周轉(zhuǎn)量92億噸公

里，同比增長133%，相當(dāng)于2019年同期的88%，其中單月客運(yùn)量超過5100萬人次，同比增長206%，實(shí)現(xiàn)疫情以來新高，相當(dāng)

于疫情前的96%。貨運(yùn)連續(xù)超越疫情前同期：4月民航業(yè)實(shí)現(xiàn)貨運(yùn)吞吐66萬噸，同比增長35%，較2019年同期增長8.9%，同比2019年連續(xù)3個(gè)月

實(shí)現(xiàn)正增長。航空公司經(jīng)營數(shù)據(jù)環(huán)比持續(xù)改善客座率水平接近疫情以來最好水平：國航、東航、南航、春秋和吉祥主要5家上市航空公司自2月起客座率情況環(huán)比持續(xù)改

善，持續(xù)創(chuàng)出年內(nèi)新高，4月份，5家公司客座率分別達(dá)到74.5%、74.4%、77.1%、88.2%和82.7%，與疫情期間最好水平2020

年9月份相比，相差1個(gè)百分點(diǎn)左右。4家公司客運(yùn)量創(chuàng)疫情以來新高：4月份，國航、東航、南航、春秋和吉祥分別實(shí)現(xiàn)客運(yùn)量844、931、1205、222和200萬人

次，其中，除國航以外，其他4家公司的客運(yùn)量均為疫情以來的最高值，三大航空集團(tuán)中，南航成為首個(gè)單月客運(yùn)量同比

2019年實(shí)現(xiàn)正增長公司。三、機(jī)場：免稅邏輯受挫，但機(jī)場核心優(yōu)勢依舊免稅邏輯調(diào)整導(dǎo)致行業(yè)龍頭股價(jià)持續(xù)走弱“就地過年”影響機(jī)場整體業(yè)績：“就地過年”帶來的需

求低迷是一季度機(jī)場行業(yè)業(yè)績較差的重要原因之一。深圳

機(jī)場憑借3月份迅速反彈的國內(nèi)需求，一季度實(shí)現(xiàn)扭虧。免稅合同修訂導(dǎo)致機(jī)場龍頭股價(jià)重挫：國際航班管控措施

依舊嚴(yán)格導(dǎo)致上海機(jī)場業(yè)績難以改善，疊加公司免稅租賃

合同修訂，公司非航收入預(yù)期大幅下降，公司上半年股價(jià)

持續(xù)走弱。航空貨運(yùn)成經(jīng)營亮點(diǎn)，機(jī)場業(yè)績持續(xù)分化貨運(yùn)超越2019年同期水平：1-5月，國內(nèi)主要上市機(jī)場貨郵

吞吐量持續(xù)增長，整體上超越疫情前同期水平，其中深圳

機(jī)場貨郵增長情況領(lǐng)跑行業(yè)。國內(nèi)客運(yùn)航線主導(dǎo)上半年復(fù)蘇格局：國際航線管制情況下，

國內(nèi)航線仍然主導(dǎo)機(jī)場行業(yè)的業(yè)績復(fù)蘇，4月，疫情前國際

占比較低的深圳機(jī)場和廈門空港，客運(yùn)量復(fù)蘇領(lǐng)跑。四、物流&快遞：景氣度持續(xù)處于高位，龍頭企業(yè)優(yōu)勢顯現(xiàn)物流行業(yè)整體處于高景氣階段物流行業(yè)整體走出疫情影響：1-4月份，全國社會(huì)物流總額97.4萬億元，按可比價(jià)格計(jì)算，同比增長20.0%。受去年同

期復(fù)工復(fù)產(chǎn)加快、基數(shù)抬高影響，增速比一季度回落4.2個(gè)百分點(diǎn)。綜合來看，社會(huì)物流總額兩年平均增長7.2%，仍保

持平穩(wěn)較快增長。規(guī)模、增速均超過2019年同期水平，基本恢復(fù)至疫情前正常水平。物流行業(yè)仍然維持高景氣區(qū)間：2021年5月份中國物流業(yè)景氣指數(shù)為55.8%，較上月回落1.5個(gè)百分點(diǎn)，但景氣度依然較

高，全國物流活動(dòng)依然活躍。中國倉儲(chǔ)指數(shù)為51.3%，較上月下降3.7個(gè)百分點(diǎn)。全國快遞業(yè)務(wù)量前5月突破400億件快遞業(yè)務(wù)量突破400億件：國家郵政局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，截至6月1日，我國今年快遞業(yè)務(wù)量已突破400億件，接近2017年全

年水平，日均業(yè)務(wù)量超2.66億件，日均服務(wù)用戶超5億人次。此外，國家郵政局預(yù)計(jì)，今年全年快遞業(yè)務(wù)量將超過

950億件。網(wǎng)購依然是快遞行業(yè)重要推手：1-4月份，單位與居民物品物流總額同比增長22.6%，年內(nèi)均維持20%以上的高速增長。

其中，網(wǎng)絡(luò)購物依然增勢強(qiáng)勁，全國實(shí)物商品網(wǎng)上零售額同比增長23.1%。6月份，隨著上半年網(wǎng)購季的到來，預(yù)計(jì)

快遞行業(yè)6月份業(yè)務(wù)總量將突破90億件。價(jià)格戰(zhàn)依舊持續(xù)，快遞行業(yè)下沉加速快遞有效用戶擴(kuò)大是業(yè)績高增基礎(chǔ)：在疫情影響下，線下購物人群往線上轉(zhuǎn)移帶來快遞潛在客戶群體比較大幅度的增長，除

非快遞價(jià)格發(fā)生較大變化，潛在客戶快遞使用習(xí)慣一旦形成很難發(fā)生改變，因此我們認(rèn)為，2021年快遞行業(yè)業(yè)務(wù)量還將保持

20%以上的增速。運(yùn)輸效率提升，時(shí)效件與經(jīng)濟(jì)件邊界逐漸模糊：快遞行業(yè)在國內(nèi)一直有比較清晰的品牌邊界，即時(shí)效件選EMS和順豐、經(jīng)濟(jì)件

選通達(dá)系，但是隨著全國性快遞企業(yè)在物流網(wǎng)絡(luò)、智能物流設(shè)備等方面的投入，經(jīng)濟(jì)件為主的公司運(yùn)輸時(shí)效件的能力大幅提

高，時(shí)效件為主的公司運(yùn)輸開始利用剩余運(yùn)力擴(kuò)展經(jīng)濟(jì)件領(lǐng)域業(yè)務(wù)，時(shí)效件與經(jīng)濟(jì)件的傳統(tǒng)品牌邊界正在緩慢發(fā)生改變。持續(xù)投入，但量增價(jià)低：2020年快遞企業(yè)日均快件處理量超2.3億件，同比增長35.3%；最高日處理量達(dá)6.8億件，同比增長

25.9%。行業(yè)增長遠(yuǎn)超預(yù)期。全年快遞業(yè)務(wù)收入完成8795.4億元，同比增長17.3%。數(shù)據(jù)表明，全行業(yè)的運(yùn)營能力仍在增長，

企業(yè)持續(xù)增加投入，但行業(yè)的競爭也日趨加劇，呈現(xiàn)件量增長、單價(jià)走低的運(yùn)行特點(diǎn)。中部地區(qū)崛起，快遞下沉加速：2020年，中部地區(qū)業(yè)務(wù)量同比增長35.2%，比全國增速高4個(gè)百分點(diǎn)，在全國業(yè)務(wù)量中的比重

達(dá)13.3%，同比提升0.4個(gè)百分點(diǎn)。省會(huì)城市和一線城市快遞業(yè)務(wù)量外移明顯，同比增長19.3%，低于全國增速11.9個(gè)百分點(diǎn)，

在全國業(yè)務(wù)量中的比重為36.5%，首次跌破40%。數(shù)據(jù)表明，隨著網(wǎng)購在全國范圍內(nèi)普及以及快遞行業(yè)末端網(wǎng)絡(luò)建設(shè)逐漸成效，

快遞行業(yè)向三四線城市的下沉速度正在加速。五、公路&鐵路：貨運(yùn)修復(fù)好于客運(yùn)，首批REITs完成募集貨運(yùn)修復(fù)好于客運(yùn)，鐵路恢復(fù)好于公路公路：

1-4月完成客運(yùn)量17.66億人次，同比下降2.0%，

比2019年同期下降60.1%；完成客運(yùn)周轉(zhuǎn)量

1238.50億人公里，同比增長0.3%，比2019年同

期下降58.8%。

1-4月完成貨運(yùn)量115.24億噸，同比增長40.6%，

比2019年同期下降2.0%；完成貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量

20454.30億噸公里，同比增長42.2%，比2019年

同期下降3.7%。鐵路：

1-4月完成客運(yùn)量8.25億人次，同比增長66.7%，

比2019年同期下降28.8%；完成客運(yùn)周轉(zhuǎn)量

3037.34億人公里，同比增長40.7%，比2019年同

期下降37.4%。

1-4月完成貨運(yùn)量15.55億噸，同比增長14.5%，

比2019年同期增長15.3%，兩年CAGR為7.4%；完

成貨運(yùn)周轉(zhuǎn)量10878.02億噸公里，同比增長

20.3%，比2019年同期增長15.4%，兩年CAGR為

7.4%。首批REITs完成募集首批高速REITs詢價(jià)結(jié)果出爐：滬杭甬杭徽REITs詢價(jià)區(qū)間為8.27-9.51元/份，詢

價(jià)結(jié)果為8.72元/份；廣州廣河詢價(jià)區(qū)間為12.47-13.26元/份，詢價(jià)結(jié)

果為13.02元/份。認(rèn)購倍數(shù)分別為5.19、4.56倍。高速公路行業(yè)前景展望：在2035國家綜合立體交通網(wǎng)的70萬公里實(shí)體線網(wǎng)

包括16萬公里國家高速，與2019年底通車?yán)锍滔?/p>

比，16年間將增長47%，CAGR約2.5%。未來結(jié)合V2X等相關(guān)新型交通基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，有望

大幅提高道路通行效率、提高車流量水平；路橋

運(yùn)營企業(yè)也可通過提供設(shè)備使用、差異化增值服

務(wù)等方式增加單車收費(fèi)水平。

通過成熟項(xiàng)目的資產(chǎn)證券化，一方面可以提前回

收現(xiàn)金流，加快新項(xiàng)目的開發(fā)；另一方面可以降

低資產(chǎn)和負(fù)債，打造輕資產(chǎn)、重品牌的新型商業(yè)

模式。六、風(fēng)險(xiǎn)提示政策風(fēng)險(xiǎn)。行業(yè)主管部門通過發(fā)布政策控制交運(yùn)各個(gè)子行業(yè)發(fā)展規(guī)模和發(fā)展方向的目的。因此政策調(diào)整的不確定性將帶來

政策風(fēng)險(xiǎn)。宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)。交運(yùn)行業(yè)主要是依托整體經(jīng)濟(jì)環(huán)境，因此當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境可能導(dǎo)致市場需求出現(xiàn)變化，影響公司盈利水

平。油價(jià)、匯率等風(fēng)險(xiǎn)。航空公司營業(yè)成本中燃油成本占比最高，此外飛機(jī)和航材的租賃及采購?fù)ǔ２捎妹涝?jì)價(jià)，因此油價(jià)

大幅上漲、人民幣大幅貶值等因素均會(huì)對(duì)航空公司的盈利產(chǎn)生影響。安全風(fēng)險(xiǎn)。安全是航空公司最重要的指標(biāo)，而且對(duì)航空公司的考核具有一票否決權(quán)。行業(yè)主管部門