國(guó)外基本養(yǎng)老金深度對(duì)比專題研究報(bào)告

國(guó)外基本養(yǎng)老金深度對(duì)比專題研究報(bào)告1、各國(guó)養(yǎng)老金發(fā)展簡(jiǎn)介與我國(guó)發(fā)展現(xiàn)狀日本

GPIF雖成立較晚，但目前規(guī)模最大。我們對(duì)比了本系列報(bào)告前

4

篇的養(yǎng)老金：挪威

GPFG、韓國(guó)

NPS、日本

GPIF、加拿大

CPP，統(tǒng)計(jì)了它們的管理機(jī)構(gòu)成立時(shí)間（在此之前公共養(yǎng)老金也存在，但并非由現(xiàn)在機(jī)構(gòu)進(jìn)行專業(yè)管理，因此該時(shí)間可以看成各國(guó)專業(yè)管理公共養(yǎng)老金的時(shí)間），韓國(guó)進(jìn)行專業(yè)管理的時(shí)間最早（1987

年），日本的

GPIF成立最晚卻規(guī)模最大，位列全球第二大公共養(yǎng)老金。從近

10

年規(guī)模增速來看，挪威與加拿大的基本養(yǎng)老金增速均在

12%左右，領(lǐng)先日本與韓國(guó)，后文可以看到，這種差異可能主要是由資產(chǎn)配置以及業(yè)績(jī)?cè)斐傻?。?/p>

10

年四個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家養(yǎng)老金規(guī)模占

GDP的比重均呈現(xiàn)明顯上升趨勢(shì)。從養(yǎng)老金規(guī)模比

GDP來看，挪威

GPFG占比最高，早在

2010

年就已經(jīng)達(dá)到了

GDP的83.66%,

2020

年更是高達(dá)

350.97%；而

2020

年韓國(guó)

NPS，日本

GPIF及加拿大

CPP占比分別為

43.13%、34.53%及

23.76%。我國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)金規(guī)模與

GDP的比值則較小，截至

2020

年末為

5.72%，從這個(gè)角度而言我國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)金仍有較大的發(fā)展空間。新中國(guó)初期，以國(guó)家和集體責(zé)任為主導(dǎo)的養(yǎng)老金制度開始建立。在城鎮(zhèn)，1951年政務(wù)院頒布《中華人民共和國(guó)勞動(dòng)保險(xiǎn)條例》（1953

和

1956

年進(jìn)行了修訂），基本上實(shí)現(xiàn)了應(yīng)保盡保，幾乎所有類型的企業(yè)職工及其家屬都被覆蓋進(jìn)來，由企業(yè)繳費(fèi)，國(guó)家兜底，形成了典型的“國(guó)家—單位”保障型養(yǎng)老金體制；對(duì)于機(jī)關(guān)事業(yè)單位養(yǎng)老制度實(shí)行的是與工齡掛鉤的差別替代率，由國(guó)家負(fù)責(zé)。在農(nóng)村，主要體現(xiàn)在

1956

年中共中央《1956

年到

1967

年全國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展綱要》提出的“五?！敝贫壬希赊r(nóng)村合作社集體負(fù)責(zé)。隨著”文革”的到來，原本以總工會(huì)為主導(dǎo)的城鎮(zhèn)職工養(yǎng)老保險(xiǎn)體系被沖垮。1969

年財(cái)政部《關(guān)于國(guó)營(yíng)企業(yè)財(cái)務(wù)工作中幾項(xiàng)制度的改革意見（草案）》明確規(guī)定國(guó)營(yíng)企業(yè)全部停止提取勞動(dòng)保險(xiǎn)金，“國(guó)家—單位”保險(xiǎn)蛻化成純粹的單位保險(xiǎn)，難以維繼。與此同時(shí)，依賴農(nóng)村集體經(jīng)濟(jì)的“五?！敝贫仍趯?shí)行家庭聯(lián)產(chǎn)承包制度之后幾乎停頓。于是，現(xiàn)實(shí)的困境開始呼喚社會(huì)化的養(yǎng)老保障制度的建立。改革開放后，社會(huì)化的養(yǎng)老保險(xiǎn)制度開始出現(xiàn)。對(duì)于城鎮(zhèn)職工，1986

年，中國(guó)勞動(dòng)合同制的實(shí)行，建立起勞動(dòng)合同工人的養(yǎng)老保險(xiǎn)制度，國(guó)家、集體和個(gè)人共同出資的社會(huì)養(yǎng)老保險(xiǎn)制度開始形成。1991

年

6

月，國(guó)務(wù)院頒布的《關(guān)于企業(yè)職工養(yǎng)老保險(xiǎn)制度改革的決定》已經(jīng)明確提出：“逐步建立起基本養(yǎng)老保險(xiǎn)與企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)和職工個(gè)人儲(chǔ)蓄型養(yǎng)老保險(xiǎn)相結(jié)合的制度”。如今我國(guó)的基本養(yǎng)老保險(xiǎn)由城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)和城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)構(gòu)成。基本養(yǎng)老保險(xiǎn)作為全國(guó)職工的退休保障，其規(guī)模巨大。截至

2020

年

12

月

31

日，基本養(yǎng)老金結(jié)存為5.8075

萬億人民幣，約為

8892.2

億美元（匯率按

2020

年

12

月

31

日，USD/CNY=6.531）。規(guī)模增速方面，由于

2020

年疫情導(dǎo)致其規(guī)模復(fù)合增速有所放緩，但年化復(fù)合增速仍維持在

10%以上的較高水平?，F(xiàn)如今我國(guó)城鎮(zhèn)企業(yè)職工的養(yǎng)老保險(xiǎn)由三大支柱組成。第一支柱為基本養(yǎng)老保險(xiǎn)；第二支柱為企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)（即企業(yè)年金）和職業(yè)年金；第三支柱為個(gè)人儲(chǔ)蓄型養(yǎng)老保險(xiǎn)及商業(yè)保險(xiǎn)?；攫B(yǎng)老保險(xiǎn)是依據(jù)國(guó)家統(tǒng)一的法規(guī)政策建立和實(shí)施的社會(huì)保險(xiǎn)制度，具有強(qiáng)制性。企業(yè)和職工各自依法繳納一定比例的養(yǎng)老保險(xiǎn)費(fèi)，在職工達(dá)到國(guó)家規(guī)定的退休年齡或因其他原因而退出勞動(dòng)崗位并辦理退休手續(xù)后，社會(huì)保險(xiǎn)經(jīng)辦機(jī)構(gòu)向退休職工按月支付基本養(yǎng)老保險(xiǎn)金(也稱退休金)?；攫B(yǎng)老保險(xiǎn)由城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)及城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)組成，其主要責(zé)任是為廣大退休人員提供基本的晚年生活保障。企業(yè)補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)又稱企業(yè)年金，企業(yè)及其職工在依法參加基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的基礎(chǔ)上，自愿建立的補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)制度。企業(yè)年金實(shí)行個(gè)人賬戶管理制，企業(yè)和職工的繳費(fèi)計(jì)入職工的個(gè)人賬戶，進(jìn)行市場(chǎng)化投資運(yùn)營(yíng)。職工退休后，從其個(gè)人賬戶中一次性或分期領(lǐng)取年金，領(lǐng)取額取決于企業(yè)和職工的繳費(fèi)額度以及資金投資運(yùn)作的收益情況。職業(yè)年金為補(bǔ)充養(yǎng)老保障制度，是事業(yè)單位及其職工依據(jù)自身經(jīng)濟(jì)狀況建立的保障制度。2.1、我國(guó)養(yǎng)老金體系：第三支柱正大力發(fā)展參與人數(shù)的穩(wěn)定增長(zhǎng)為養(yǎng)老金的收入端提供有效的保證。截至

2020

年末，基本養(yǎng)老金參與人數(shù)為

9.986

億人，其中城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)參與人數(shù)為

4.56

億人，城鄉(xiāng)居民基本養(yǎng)老保險(xiǎn)參與人數(shù)為

5.42

億人。自

2013

年相關(guān)政策落實(shí)以來，城鎮(zhèn)職工基本養(yǎng)老保險(xiǎn)人數(shù)復(fù)合增長(zhǎng)率為

5.09%，總計(jì)參保人數(shù)復(fù)合增長(zhǎng)率為2.86%。2、我國(guó)養(yǎng)老金與部分發(fā)達(dá)國(guó)家養(yǎng)老金差異2.1、我國(guó)養(yǎng)老金體系：第三支柱正大力發(fā)展我國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)規(guī)模相比部分發(fā)達(dá)國(guó)家規(guī)模較小：我國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金規(guī)模為

8892.20

億美元，僅相當(dāng)于人口為

5200

萬左右的韓國(guó)，我國(guó)與日本

GPIF及挪威

GPFG仍存在較大的差距。我國(guó)近年來正在通過大力發(fā)展養(yǎng)老金第三支柱產(chǎn)業(yè)使得養(yǎng)老金體系不斷完善，以減輕第一支柱的壓力。政策風(fēng)向助力我國(guó)養(yǎng)老金第三支柱大力發(fā)展：相比發(fā)達(dá)國(guó)家，我國(guó)養(yǎng)老金第三支柱發(fā)展較晚，個(gè)人養(yǎng)老金的形式可分為保險(xiǎn)、基金、信托及理財(cái)?shù)?。?/p>

2017年以來，我國(guó)養(yǎng)老金制度改革持續(xù)推進(jìn)，2017

年

6

月，國(guó)務(wù)院辦公廳正式印發(fā)了《關(guān)于加快發(fā)展商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的若干意見》；2018

年

2

月，證監(jiān)會(huì)正式發(fā)布了《養(yǎng)老目標(biāo)證券投資基金指引（試行）》；2018

年

4

月，財(cái)政部等五個(gè)部門發(fā)布《關(guān)于開展個(gè)人稅收遞延型商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)試點(diǎn)的通知》，此政策的發(fā)布標(biāo)志著我國(guó)第三支柱養(yǎng)老的開啟；2018

年

5

月，我國(guó)在上海市、福建省(含廈門市)和蘇州工業(yè)園區(qū)分別試點(diǎn)實(shí)施了稅延養(yǎng)老險(xiǎn)政策，這對(duì)我國(guó)的商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的發(fā)展，是一次很好的嘗試。國(guó)家一系列政策的落實(shí)與推廣為我國(guó)養(yǎng)老金體系的改革提供了良好的條件，利用稅收政策的優(yōu)惠以及靈活的商業(yè)養(yǎng)老金保險(xiǎn)來刺激商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)的潛在需求。對(duì)于大多數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家而言，個(gè)人養(yǎng)老金計(jì)劃的稅收遞延機(jī)制推動(dòng)了養(yǎng)老第三支柱的發(fā)展。以加拿大為例，居民的個(gè)人養(yǎng)老金儲(chǔ)蓄計(jì)劃（RRSP）由居民自行決定繳納。由于加拿大作為一個(gè)稅率較高的國(guó)家，且采取階梯式遞增稅率的計(jì)算模式（與我國(guó)個(gè)人所得稅收取模式相似）。中高收入人群繳納一定比例的

RRSP可有效遞延年度個(gè)人所得稅額，避免在職期間所采用的較高的稅收邊際。由于加拿大采取個(gè)人所得稅采取事先扣除制，存錢至

RRSP賬戶可在來年初獲得一筆數(shù)額不小的稅收返還。除此之外，RRSP賬戶采取

DC模式且投資較為靈活，即居民根據(jù)個(gè)人的風(fēng)險(xiǎn)偏好及投資風(fēng)格自主進(jìn)行投資，此舉不僅可以有效的提高居民的存儲(chǔ)意識(shí)，也可利用長(zhǎng)投資周期獲取可觀的資本利得。2.2、我國(guó)人口結(jié)構(gòu)：老齡人口比例持續(xù)上升，但絕對(duì)水平不高近年來我國(guó)出生率有所降低，中國(guó)

65

歲老齡人口比例正逐年升高，使得養(yǎng)老金的收入端和支出端承壓。從歷史數(shù)據(jù)來看，1960

年我國(guó)的

65

歲以上老人的占比為

3.69%，之后歷年比例有小幅提升。但隨著出生率的持續(xù)走低，近年來老齡人口比例增長(zhǎng)較快，2020

年底較

1960

年上升了

8.28pct（為之后方便比較，統(tǒng)一采用世界銀行的人口數(shù)據(jù)）。2020

年

65

歲以上老年人口比例為

11.97%。出生率方面，1962

年至

1971

年間，出生率呈現(xiàn)增長(zhǎng)，且超過

30%，之后出生率逐年下降，到

2020

年末，粗出生率約為

11.29%。2.3、我國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)業(yè)績(jī)表現(xiàn)：穩(wěn)中求進(jìn)，收益穩(wěn)健基本養(yǎng)老保險(xiǎn)委托社保理事會(huì)的投資部分近年來投資收益可觀，但入市率仍較低。2020

年，養(yǎng)老金委托社保投資部分收益為

1135.77

億元，投資收益率為10.95%，截至

2020

年底，該委托部分資產(chǎn)總計(jì)

13950.85

億元；自

2017

年來年化復(fù)合回報(bào)率為

6.89%（由于養(yǎng)老保險(xiǎn)金的總投資收益未披露，我們采用委托社保投資部分來分析投資表現(xiàn)）。就入市率（指代基本養(yǎng)老保險(xiǎn)金委托給社保進(jìn)行投資的部分占比）來看，2017

年委托資產(chǎn)占比僅為

6.28%，之后逐年呈上升趨勢(shì)，到

2020

年比例上升至

24.02%。近年來良好的投資收益表現(xiàn)使得養(yǎng)老金把越來越多的資產(chǎn)交于社保進(jìn)行管理，但參考本系列以往報(bào)告中的四個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家實(shí)踐，他們將全部的基本養(yǎng)老金交均由一個(gè)專業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，因此目前

24.02%的入市率仍較低。3、各國(guó)養(yǎng)老金的業(yè)績(jī)對(duì)比：加拿大挪威領(lǐng)先，日韓相對(duì)落后權(quán)益及實(shí)體投資占比最高的加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃（CPP）近

10

年累計(jì)回報(bào)最高，達(dá)

278.33%。從

2010

年到

2020

年的年化回報(bào)看，加拿大

CPP的收益最高為

10.84%，挪威GPFG的收益位居第二，達(dá)

8.10%；而股票和債券相對(duì)均衡的韓國(guó)

NPS和日本GPIF，2010

年到

2020

年的年化復(fù)合回報(bào)率分別為

5.93%及

5.50%。對(duì)比近

4

年的年化復(fù)合回報(bào)，我國(guó)養(yǎng)老保險(xiǎn)基金的收益率低于加拿大及挪威的回報(bào)，為

6.89%，但略高于日本

GPIF和韓國(guó)

NPS（分別為

6.52%及

6.74%），收益相對(duì)穩(wěn)健。我國(guó)可借鑒加拿大

CPP及挪威

GPFG的投資模式，加大權(quán)益及實(shí)體投資占比，為其投資組合追求更高的業(yè)績(jī)回報(bào)。4、各國(guó)養(yǎng)老金資產(chǎn)配置對(duì)比：普遍增配權(quán)益4.1、各國(guó)養(yǎng)老金的大類資產(chǎn)配置：逐年增配權(quán)益及實(shí)體投資倉(cāng)位各國(guó)養(yǎng)老金的大類資產(chǎn)配置比例確定了其大致的投資風(fēng)格，我們將挪威主權(quán)養(yǎng)老金（GPFG）、加拿大養(yǎng)老金計(jì)劃（CPP）、日本政府養(yǎng)老投資基金（GPIF）及韓國(guó)國(guó)民養(yǎng)老金計(jì)劃（NPS）進(jìn)行比較后發(fā)現(xiàn)，挪威

GPFG與加拿大

CPP的權(quán)益及實(shí)體投資（包括另類投資）占比較高，為

75.3%及

76.3%，而日本

GPIF和韓國(guó)

NPS的權(quán)益及實(shí)體投資占比較低，為

49.5%及

55.2%。各國(guó)養(yǎng)老金逐年增加權(quán)益及實(shí)體投資配置比例，并減少固定收益投資占比。養(yǎng)老金具有投資周期長(zhǎng)，流動(dòng)性需求較低及投資規(guī)模龐大等特點(diǎn)。各國(guó)持續(xù)減配收益和風(fēng)險(xiǎn)較低的債券頭寸，投資于更具長(zhǎng)期增長(zhǎng)性的全球上市公司及另類投資項(xiàng)目。過去十年間，同為亞洲近鄰的日本和韓國(guó)都將其權(quán)益占比提高了

20%以上，表示這兩只養(yǎng)老基金的投資風(fēng)格已完成由債券為主到由權(quán)益及實(shí)體投資為主的過渡。4.2、權(quán)益投資部分：各國(guó)養(yǎng)老金均提高權(quán)益配比近

10

年間，各國(guó)均明顯加大權(quán)益部分配置，意在追尋長(zhǎng)期資本利得。挪威GPFG的權(quán)益部分占比顯著高于其他國(guó)家養(yǎng)老金，其

2020

財(cái)年股權(quán)占比高達(dá)72.8%，相比于

2011

財(cái)年上升了

14.1%。從權(quán)益占比的增長(zhǎng)來看，日本

GPIF權(quán)益占比的上升幅度最大，比起

2011

年上升了

25.5pct。各國(guó)養(yǎng)老金權(quán)益占比的逐步上升，說明了各國(guó)養(yǎng)老金對(duì)全球權(quán)益市場(chǎng)的相對(duì)看好。（注：本文中加拿大

CPP財(cái)年日期截至當(dāng)年的

3

月

31

日，GPFG財(cái)年日期截至當(dāng)年

12

月

31

日，韓國(guó)

NPS財(cái)年日期截至當(dāng)年

12

月

31

日，日本

GPIF財(cái)年日期截至次年

3

月

31

日）。本文分別就日本

GPIF，加拿大

CPP，韓國(guó)

NPS及挪威

GPFG的權(quán)益部分進(jìn)行分析比較，為統(tǒng)一口徑，使數(shù)據(jù)可比，我們使用各國(guó)養(yǎng)老金的前

50

大各股持倉(cāng)數(shù)據(jù)進(jìn)行行業(yè)測(cè)算（除韓國(guó)

NPS）。由于韓國(guó)

NPS未公布其前

50

大持倉(cāng)，我們使用年報(bào)中提供的海外權(quán)益部分計(jì)算各行業(yè)占比。各國(guó)養(yǎng)老金權(quán)益投資部分：以信息技術(shù)板塊為投資核心，配以金融、可選消費(fèi)及醫(yī)療保健板塊。各國(guó)養(yǎng)老金對(duì)各板塊持倉(cāng)比例有所不同，就各國(guó)養(yǎng)老金

2020財(cái)年統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來看，各國(guó)養(yǎng)老金以信息技術(shù)板塊為配置核心的特征明顯，均為第一大重倉(cāng)行業(yè)。其中挪威

GPFG對(duì)信息技術(shù)的配置最高（39.45%）；其次是日本GPIF（33.26%）；加拿大

CPP及韓國(guó)

NPS的信息技術(shù)板塊占比也超過了

20%?？蛇x消費(fèi)板塊也受到各家養(yǎng)老基金重倉(cāng)，2020

年日本

GPIF、挪威

GPFG和韓國(guó)NPS的可選消費(fèi)板塊持倉(cāng)占比分別為

22.84%、20.72%及

14.40%。此外，金融板塊作為另一大熱門投資板塊之一，加拿大

CPP及韓國(guó)

NPS的板塊持倉(cāng)占比分別為

20.61%及

13.1%。從

S&PGlobal1200

指數(shù)（涵蓋全球權(quán)益市場(chǎng)

70%市值）的不同行業(yè)走勢(shì)來看，信息技術(shù)與可選消費(fèi)在過去近

12

年中表現(xiàn)最佳，其中信息技術(shù)指數(shù)累計(jì)回報(bào)高達(dá)

671.28%，位列

10

個(gè)

GICS行業(yè)之首，證明了各國(guó)養(yǎng)老金在行業(yè)配置上的能力。4.3、固定收益投資部分：倉(cāng)位持續(xù)下降，投資標(biāo)的趨于保守各國(guó)固定收益?zhèn)}位有所下降，固定收益端投資標(biāo)的相對(duì)保守。挪威

GPFG和加拿大

CPP以權(quán)益占比為主，近年來固定收益端占比的下降趨勢(shì)趨于穩(wěn)定。日本GPIF和韓國(guó)

NPS固定收益端占比相比

2011

年分別下降

21.5%及

23.7%，這主要是由這兩只養(yǎng)老基金的中長(zhǎng)期資產(chǎn)配置計(jì)劃所引起，基金正在完成從保守型投資風(fēng)格向均衡型投資風(fēng)格的戰(zhàn)略過渡。各個(gè)國(guó)家養(yǎng)老金主要投資于本國(guó)及海外國(guó)債與政府債，其原因是固定收益端的回報(bào)率長(zhǎng)期來看遠(yuǎn)不及權(quán)益端。比起養(yǎng)老金的權(quán)益端為博求較高收益，其固定收益端更偏向于防守策略。各國(guó)養(yǎng)老金固定收益投資偏向于國(guó)債及政府債，海外固定收益主要投資于美國(guó)市場(chǎng)。權(quán)益及實(shí)體投資比例較高的加拿大

CPP及挪威

GPFG這兩國(guó)養(yǎng)老金在固定收益部分以配置國(guó)債及政府相關(guān)債為主。截至

2021

年

3

月

31

日，加拿大

CPP的聯(lián)邦及州政府的債券占其固收部分的

28.77%（包括加拿大州政府非市場(chǎng)債17.26%，加拿大州政府債

6.19%及加拿大政府債

5.32%），而國(guó)外政府債占比為38.39%；挪威

GPFG在

2020

年的政府債在固定收益中占比為

56.5%，政府相關(guān)債占比為

11.6%。日本

GPIF及韓國(guó)

NPS采用股債各半的配置策略，這兩國(guó)養(yǎng)老金目前固定收益配比均在

50%左右。韓國(guó)

NPS相對(duì)于日本

GPIF，將更多的投資比例配在了本國(guó)債券上，其本國(guó)固收在總資產(chǎn)占比中高達(dá)

43.5%，相比之下日本

GPIF本國(guó)債券占比僅為

25.92%。對(duì)韓國(guó)

NPS的本國(guó)固收部分進(jìn)行分析，其中國(guó)債及政府相關(guān)債占比合計(jì)超

60%。日本

GPIF的海外固收端，美國(guó)國(guó)債占比高達(dá)

32.7%，前三大國(guó)家國(guó)債占比合計(jì)為

49.6%，且均為發(fā)達(dá)國(guó)家，以發(fā)達(dá)國(guó)家國(guó)債為投資核心的策略明顯。4.4、另類投資部分：投資集中于北美及歐洲發(fā)達(dá)國(guó)家各國(guó)養(yǎng)老金傾向于投資發(fā)達(dá)國(guó)家房地產(chǎn)市場(chǎng)。加拿大

CPP的實(shí)體投資部分在這四支養(yǎng)老基金中占比最高，2021

財(cái)年的實(shí)體投資占比高達(dá)

21%，除了像其他養(yǎng)老金的實(shí)體投資部分主要投資于房地產(chǎn)和基礎(chǔ)建設(shè)領(lǐng)域外，加拿大

CPP又投資了能源、自然資源及電力公司，并將投資與其倡導(dǎo)的長(zhǎng)期可持續(xù)增長(zhǎng)（ESG）理念相結(jié)合。從區(qū)域來看，加拿大

CPP實(shí)體投資主要集中于發(fā)達(dá)國(guó)家，其中加拿大和美國(guó)占比分別為

21.8%及

25.0%。韓國(guó)

NPS2019

年另類投資在其總投資規(guī)模占比為

11.4%，其房地產(chǎn)，基金及私募股權(quán)板塊占比分別為

37.06%，28.06%及

34.89%，板塊配置相對(duì)均衡。韓國(guó)NPS的房地產(chǎn)投資主要傾向于海外發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)，其中北美及歐洲區(qū)域合計(jì)占比為

65%。挪威

GPFG的非上市房地產(chǎn)投資就其總投資規(guī)模占比較低（2020

財(cái)年占比為

2.5%），其區(qū)域分布在美國(guó)及歐洲國(guó)家，其中美國(guó)占比高達(dá)

63.7%,

英國(guó)占比為

10.8%。5、各國(guó)養(yǎng)老基金重倉(cāng)股一覽5.1、各國(guó)養(yǎng)老金前

50

大重倉(cāng)股：挪威加拿大全球化配置

VS日韓重倉(cāng)本土市場(chǎng)挪威及加拿大養(yǎng)老金重倉(cāng)美國(guó)及歐洲發(fā)達(dá)國(guó)家市場(chǎng)。挪威

GPFG相對(duì)加拿大CPP而言，將更多的頭寸放在了美國(guó)股票上，挪威

GPFG的美國(guó)及歐洲股票在前50

大權(quán)益持倉(cāng)的占比分別為

54.40%及

22.25%。而加拿大

CPP更強(qiáng)調(diào)了全球化，前五大區(qū)域占比分別為美國(guó)（37.52%），歐洲（22.77%），中國(guó)（18.87%），加拿大（7.37%）及印度（5.82%）。加拿大

CPP相比其他國(guó)家養(yǎng)老金，則是將更多的資金嘗試投入新興市場(chǎng)且具備成長(zhǎng)性的大型公司，意在獲取新興市場(chǎng)快速成長(zhǎng)所帶來的資本利得。比起挪威及加拿大養(yǎng)老金，日本及韓國(guó)更看好其本國(guó)權(quán)益市場(chǎng)。與前兩只養(yǎng)老金十分不同的是，日本

GPIF前

50

大重倉(cāng)股和韓國(guó)

NPS前

20

大重倉(cāng)股將大部分的頭寸放在了本土市場(chǎng)中，其中日本及韓國(guó)對(duì)其本土權(quán)益市場(chǎng)投資比例分別為66.93%及

77.71%，兩只基金在美國(guó)市場(chǎng)占比則分別為

29.25%及

18.17%。從三只養(yǎng)老基金的前

50

大持倉(cāng)數(shù)據(jù)來看，共有

7

家公司均被

GPIF、CPP及GPFG所持有，其中多數(shù)為中國(guó)及美國(guó)科技公司（由于韓國(guó)

NPS未公布前

50

大重倉(cāng)股，在這里不做比較）。5.2、各國(guó)養(yǎng)老金的中國(guó)股票持倉(cāng)：重倉(cāng)可選消費(fèi)、信息技術(shù)及金融三大核心行業(yè)各國(guó)養(yǎng)老金重倉(cāng)的中國(guó)股票：以可選消費(fèi)、信息技術(shù)及金融三大行業(yè)為投資核心。通過對(duì)挪威、加拿大及日本養(yǎng)老金的股票持倉(cāng)分析（韓國(guó)

NPS僅提供了前十大海外持倉(cāng)，數(shù)據(jù)有限，故在此不做比較），各國(guó)養(yǎng)老金對(duì)我國(guó)股票行業(yè)的投資方向有著一定的相似性。各國(guó)養(yǎng)老金前

20

大中國(guó)股票持倉(cāng)里，都將近乎一半的頭寸放在了可選消費(fèi)行業(yè)（以阿里巴巴、京東為代表），30%的倉(cāng)位配置于信息技術(shù)行業(yè)（以騰訊、小米為代表）；各國(guó)養(yǎng)老金在中國(guó)股票上的第三大行業(yè)都是金融，但配置比例稍有不同：其中

GPFG和

GPIF的持倉(cāng)比例在

15%左右，而

CPP的持倉(cāng)比例則為

7.09%。近年來我國(guó)公司股票頻繁出現(xiàn)在各國(guó)養(yǎng)老金的重倉(cāng)股列表里，中國(guó)權(quán)益市場(chǎng)正在被越來越多的養(yǎng)老基金所看重。加拿大

CPP的前

20

大中國(guó)股票持倉(cāng)合計(jì)在其公募權(quán)益投資占比高達(dá)

11.69%，CPP前

50

大重倉(cāng)股票里我國(guó)股票數(shù)量為

7

只，僅次于美國(guó)。6、總結(jié)本文結(jié)合本系列報(bào)告前四篇的積累，通過觀察分析及對(duì)比不同國(guó)家的養(yǎng)老體系及其基本養(yǎng)老基金的特點(diǎn)，發(fā)現(xiàn)各發(fā)達(dá)國(guó)家養(yǎng)老金有如下特點(diǎn)：近

10

年四個(gè)發(fā)達(dá)國(guó)家養(yǎng)老金規(guī)模占

GDP的比重均呈現(xiàn)明顯上升趨勢(shì)，我國(guó)有較大發(fā)展空間。其中挪威最高，目前養(yǎng)老金規(guī)模已達(dá)到

GDP的三倍多，其他三個(gè)國(guó)家基本養(yǎng)老金規(guī)模占

GDP比重在

20%到

45%左右，以我國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)金累計(jì)結(jié)存數(shù)據(jù)計(jì)算，我國(guó)目前僅為

5.72%。另外，從絕對(duì)規(guī)模來看，我國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)金總規(guī)模僅相當(dāng)于人口僅

5200

萬的韓國(guó)，相較于挪威與日本差距較大，未來有較大的發(fā)展空間。各國(guó)養(yǎng)老金持續(xù)提高權(quán)益及實(shí)體投資占比,也獲取了相應(yīng)的高收益。近年來各養(yǎng)老金陸續(xù)減配固收部分并提高權(quán)益及實(shí)體部分投資比例，一方面是由于全球債券收益率的下行，另一方面也說明各國(guó)基本養(yǎng)老金的預(yù)期收益與風(fēng)險(xiǎn)偏好在不斷提高。對(duì)比各國(guó)養(yǎng)老金的資產(chǎn)配置情況，挪威的

GPFG和加拿大的

CPP，其權(quán)益及實(shí)體投資的占比約為

75%，而日本的

GPIF及韓國(guó)

NPS的權(quán)益及實(shí)體投資占比約為

50%。統(tǒng)計(jì)近

10

個(gè)財(cái)年的表現(xiàn)，加拿大的的年化回報(bào)約為

10.84%，挪威

GPFG年化回報(bào)為

8.10%，而固收占比更高的韓國(guó)

NPS及日本

GPIF則分別為

5.93%和5.50%。由此可見，養(yǎng)老金的高權(quán)益及實(shí)體投資是較高收益的重要保證因素。各國(guó)養(yǎng)老金的固收端相對(duì)保守，以國(guó)債及政府債占為主。其中加拿大、挪威在國(guó)債與政府及政府相關(guān)債上的占比均超過六成，日本的海外債券持倉(cāng)中前五大持倉(cāng)均為發(fā)達(dá)國(guó)家國(guó)債，韓國(guó)的國(guó)內(nèi)持倉(cāng)中國(guó)債與政府債占比超

40%。另類與實(shí)體投資部分，各國(guó)傾向于投資于以北美為代表的發(fā)達(dá)國(guó)家。加拿大的實(shí)體投資