升級(jí)與創(chuàng)新藍(lán)海中走出藍(lán)籌課件

“升級(jí)”與“創(chuàng)新”：藍(lán)海中走出藍(lán)籌——2007年TMT行業(yè)投資策略海通證券研究所2006年11月00聯(lián)蒙珂

通信行業(yè)分析師

陳美風(fēng)計(jì)算機(jī)行業(yè)分析師

葉琳菲傳媒行業(yè)分析師

顧青

家電行業(yè)分析師

邱春城電子行業(yè)分析師

嚴(yán)平電子行業(yè)分析師

1聯(lián)蒙珂通信行業(yè)分析師顧青

藍(lán)海意味著創(chuàng)造新的市場，是指徹底甩開競爭對(duì)手，同時(shí)實(shí)現(xiàn)差異化和低成本；紅海是指在現(xiàn)有市場中的直接競爭，是怎樣通過價(jià)格戰(zhàn)、貨品化、低成本來擊敗我的競爭對(duì)手 ——W·錢·金2 藍(lán)海意味著創(chuàng)造新的市場，是指徹底甩開競價(jià)值創(chuàng)新技術(shù)升級(jí)模式創(chuàng)新產(chǎn)品升級(jí)電信中國聯(lián)通華勝天成中興通訊歌華有線法拉電子億陽信通計(jì)算機(jī)傳媒長城開發(fā)東軟股份東方明珠新華傳媒華聞傳媒電子家電橫店東磁海信電器廈華電子3價(jià)值創(chuàng)新技術(shù)升級(jí)模式創(chuàng)新產(chǎn)品升級(jí)電信中國聯(lián)通華勝天成中興通訊3G欲來風(fēng)滿樓——3G投資機(jī)會(huì)分析媒體勢力地圖——傳媒行業(yè)投資策略找尋利基市場的成長型電子公司IT外包的中國巨人平板彩電市場份額攀升在即43G欲來風(fēng)滿樓——3G投資機(jī)會(huì)分析41.3G欲來風(fēng)滿樓——3G投資機(jī)會(huì)分析51.3G欲來風(fēng)滿樓——3G投資機(jī)會(huì)分析53G啟動(dòng)，行業(yè)受益格局分析運(yùn)營商系統(tǒng)設(shè)備商終端制造商系統(tǒng)集成商增值服務(wù)商芯片供應(yīng)商用戶電信行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：海通證券研究所63G啟動(dòng)，行業(yè)受益格局分析運(yùn)營商系統(tǒng)設(shè)備商終端制造商系統(tǒng)保守估計(jì)，3G啟動(dòng)三年左右，每年運(yùn)營商有關(guān)3G新增投資約700億元。其中，設(shè)備投資總體約占50％左右比重，BOSS投資約占10％平均每年投資（億元）主設(shè)備占比（％）配套設(shè)備占比（％）BOSS占比（％）TD-SCDMA300532510WCDMA300532510CDMA2000100201010主設(shè)備主要指：基站等無線網(wǎng)設(shè)備配套設(shè)備主要指：電源、配線架、機(jī)房等配套設(shè)備BOSS指：運(yùn)營支撐系統(tǒng)，需要數(shù)據(jù)設(shè)備和軟件投資規(guī)模預(yù)計(jì)資料來源：海通證券研究所7保守估計(jì)，3G啟動(dòng)三年左右，每年運(yùn)營商有關(guān)3G新增投資約70●

電信運(yùn)營：中性●

電信設(shè)備：增持●電信軟件：增持各子行業(yè)投資評(píng)級(jí)8●電信運(yùn)營：中性各子行業(yè)投資評(píng)級(jí)8?基礎(chǔ)運(yùn)營類公司——中國聯(lián)通?主設(shè)備類公司——中興通訊?電信軟件類公司——億陽信通、華勝天成3G受益企業(yè)投資價(jià)值分析9?基礎(chǔ)運(yùn)營類公司——中國聯(lián)通3G受益企業(yè)投資價(jià)值分析投資要點(diǎn)：中國聯(lián)通的盈利模式：控制三項(xiàng)費(fèi)用和穩(wěn)定主營業(yè)務(wù)利潤率。公司盈利的途徑主要為兩個(gè)：拉動(dòng)盈利增長點(diǎn)和提高經(jīng)營效率。從2005年來講，聯(lián)通主要通過提高經(jīng)營效率來拉動(dòng)盈利增長，即控制三項(xiàng)費(fèi)用和穩(wěn)定主營業(yè)務(wù)利潤率，而兩個(gè)盈利增長點(diǎn)——提高新增用戶和數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)的效用并不明顯對(duì)于聯(lián)通來講，未來盈利有兩點(diǎn)關(guān)鍵之處。第一，把握毛利率、費(fèi)用和用戶增長的均衡點(diǎn)，是以后盈利的關(guān)鍵之一。單純通過控制公司的費(fèi)用來提高盈利的空間是有限的，利潤的可持續(xù)增長仍舊需要依靠用戶市場份額的擴(kuò)大。第二，如何拉動(dòng)新業(yè)務(wù)的增長和盈利水平。總體上講，聯(lián)通必須增加盈利增長點(diǎn)——新增用戶份額和新業(yè)務(wù)占主營比重這兩項(xiàng)在盈利增長模式中的權(quán)重聯(lián)通的新增用戶增長比較乏力，與中國移動(dòng)相比，新增用戶市場份額呈下滑趨勢?？v比看，第三季度新增用戶低于前兩個(gè)季度，ARPU和MOU有所下降3G以及引發(fā)的電信重組導(dǎo)致的電信行業(yè)外部環(huán)境的變化，實(shí)際可以幫助聯(lián)通在未來的競爭中，提高新增用戶的市場份額盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計(jì)公司2006－2008年的每股收益分別為0.16元、0.18元和0.20元?？紤]公司業(yè)績?cè)诮衲觊_始進(jìn)入上升通道，且3G的牌照發(fā)放，對(duì)于聯(lián)通是公司扭轉(zhuǎn)競爭弱勢的機(jī)會(huì)。從相對(duì)估值和絕對(duì)估值看，公司的合理價(jià)位在2.76－3.06元。因此我們維持“買入”評(píng)級(jí)基礎(chǔ)運(yùn)營類公司：中國聯(lián)通——買入10投資要點(diǎn)：基礎(chǔ)運(yùn)營類公司：中國聯(lián)通——買入10資料來源：海通證券研究所3G引發(fā)的電信外部環(huán)境變化對(duì)聯(lián)通的影響

假設(shè)：聯(lián)通兩網(wǎng)運(yùn)營，或Ｃ網(wǎng)保留3G電信重組不利因素：移動(dòng)市場競爭者會(huì)增加有利因素：聯(lián)通的每線成本低于新建網(wǎng)移動(dòng)運(yùn)營商

1-2年內(nèi)C網(wǎng)質(zhì)量好于新建網(wǎng)不利因素：聯(lián)通可能的變化會(huì)導(dǎo)致公司基本面不穩(wěn)定有利因素：重組后競爭實(shí)力大大提高概率較高新增用戶市場份額提高

3G對(duì)中國聯(lián)通的影響分析11資料來源：海通證券研究所3G引發(fā)的電信外部環(huán)境變化對(duì)聯(lián)通的影3G啟動(dòng)對(duì)聯(lián)通有利之處——

競爭壓力好于現(xiàn)狀網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量優(yōu)于新建網(wǎng)絡(luò)，已部分進(jìn)行折舊網(wǎng)絡(luò)升級(jí)投資遠(yuǎn)低于新建網(wǎng)絡(luò)，時(shí)間快于新建網(wǎng)絡(luò)現(xiàn)有Ｃ網(wǎng)手機(jī)和號(hào)碼不用更換。其它在新建網(wǎng)絡(luò)中的用戶需要更新號(hào)碼，或使用雙模手機(jī)運(yùn)營成本低于新進(jìn)移動(dòng)運(yùn)營商積累了較為豐富的兩網(wǎng)運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)網(wǎng)絡(luò)平滑過渡到３Ｇ結(jié)論：新增用戶市場份額提高

3G對(duì)中國聯(lián)通的影響分析（續(xù)1）資料來源：海通證券研究所123G啟動(dòng)對(duì)聯(lián)通有利之處——競爭壓力好于現(xiàn)狀網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量優(yōu)于新建3G啟動(dòng)對(duì)聯(lián)通有利之處——

競爭壓力好于現(xiàn)狀假設(shè)：聯(lián)通留下G網(wǎng)，與網(wǎng)通共同經(jīng)營G網(wǎng)

GSM升級(jí)為WCDMA網(wǎng)，采取局部強(qiáng)化布網(wǎng)的策略有利結(jié)論：解決兩難境遇，有利于公司長期發(fā)展G網(wǎng)盈利能力較強(qiáng)，擁有較強(qiáng)的用戶規(guī)模WCDMA產(chǎn)業(yè)鏈成熟，有利于用戶拓展聯(lián)通與各個(gè)上游供應(yīng)商的議價(jià)能力提高，有利于成本降低初期資本開支較大，網(wǎng)絡(luò)不穩(wěn)定，沒有數(shù)據(jù)傳輸速率優(yōu)勢不利

3G對(duì)中國聯(lián)通的影響分析（續(xù)2）資料來源：海通證券研究所133G啟動(dòng)對(duì)聯(lián)通有利之處——競爭壓力好于現(xiàn)狀假設(shè)：聯(lián)通留下G投資要點(diǎn)：善于把握國內(nèi)市場給予的戰(zhàn)略性機(jī)會(huì)。CDMA、PHS以及TD－SCDMA使得公司國內(nèi)業(yè)務(wù)一次次的“柳暗花明”2006年是國內(nèi)業(yè)務(wù)的低谷，2007年3G啟動(dòng)將拉動(dòng)國內(nèi)業(yè)務(wù)快速增長，業(yè)績高峰出現(xiàn)在2008年到2009年。TD-SCDMA的技術(shù)優(yōu)勢明顯，這方面投資將拉動(dòng)公司國內(nèi)業(yè)務(wù)的增長公司業(yè)務(wù)的長期戰(zhàn)略為：通過無線產(chǎn)品擴(kuò)大市場份額，通過手機(jī)和服務(wù)來提升盈利。目前公司無線產(chǎn)品的盈利能力很強(qiáng)，對(duì)整個(gè)公司利潤的貢獻(xiàn)程度很高。因此，2007年－2009年公司國內(nèi)業(yè)務(wù)大的增長點(diǎn)還是取決于3G設(shè)備市場。2006年國內(nèi)市場的增長點(diǎn)比較分散：GSM業(yè)務(wù)在中移動(dòng)份額的上升，光傳輸設(shè)備、手機(jī)和服務(wù)，預(yù)計(jì)國內(nèi)收入會(huì)略低于去年手機(jī)業(yè)務(wù)的競爭力明顯高于去年。手機(jī)業(yè)務(wù)是公司2006年的亮點(diǎn)。預(yù)計(jì)全年出貨量約為1200多萬臺(tái)，出口比重超過50％，毛利率約為20－25％，盈利能力明顯高于2005年的17.5％，這是由于公司壓縮手機(jī)采購成本，提高質(zhì)量，降低返修率方面的措施已見成效補(bǔ)貼收入仍舊是利潤的重要支撐盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計(jì)公司2006－2008年的每股收益分別為1.36元、1.63元和2.01元。由于3G的啟動(dòng)對(duì)于公司的業(yè)績有較大的拉動(dòng)作用，考慮其海外業(yè)務(wù)的良好發(fā)展和國內(nèi)業(yè)務(wù)未來三年的高速成長性，同時(shí)股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施釋放了某些不確定因素，對(duì)于公司是長期利好，因此我們維持“買入”評(píng)級(jí)

電信設(shè)備類公司：中興通訊——買入14投資要點(diǎn)：電信設(shè)備類公司：中興通訊——買入14預(yù)計(jì)公司CDMAEVDO設(shè)備市場份額將延續(xù)CDMA設(shè)備的市場份額，約為20－25％左右公司在WCDMA技術(shù)方面沒有明顯優(yōu)勢，主要競爭對(duì)手為愛立信、諾基亞、華為等，該標(biāo)準(zhǔn)的市場競爭最為激烈，預(yù)計(jì)公司的設(shè)備市場份額為7％－10％公司可以提供TD-SCDMA從系統(tǒng)到終端的整套設(shè)備，優(yōu)勢明顯，保守預(yù)計(jì)TD-SCDMA的設(shè)備市場份額為40％－50％左右3G手機(jī)的提供。在TD-SCDMA和CDMA2000兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的手機(jī)上具有明顯優(yōu)勢，且與系統(tǒng)捆綁銷售，競爭力強(qiáng)于手機(jī)廠商保守估計(jì)，3G啟動(dòng)的前三年，對(duì)于中興EPS的貢獻(xiàn)，每年平均在0.6元以上有利于提高中興海外市場的競爭力。國內(nèi)3G的運(yùn)營對(duì)于周邊國家：東南亞地區(qū)3G的發(fā)展有示范性效應(yīng)，對(duì)于中興講，國內(nèi)3G設(shè)備市場的優(yōu)勢可以提高在這些地區(qū)的競爭力

3G對(duì)中興通訊的影響分析153G對(duì)中興通訊的影響分析15投資要點(diǎn)：億陽信通的盈利主要通過四個(gè)途徑。分別為：現(xiàn)有電信和交通業(yè)務(wù)的增長，提高主營毛利率，補(bǔ)貼收入的貢獻(xiàn)和新業(yè)務(wù)拓展3G啟動(dòng)對(duì)公司移動(dòng)網(wǎng)管業(yè)務(wù)和電子運(yùn)維業(yè)務(wù)的直接拉動(dòng)較大3G啟動(dòng)后公司電信業(yè)務(wù)的優(yōu)勢主要為：（1）2G移動(dòng)網(wǎng)管壟斷性市場份額，保證公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)穩(wěn)定；（2）與中移動(dòng)和中聯(lián)通良好的客戶關(guān)系，使得公司在3G移動(dòng)網(wǎng)管和電子運(yùn)維的競爭中勝出的概率加大；（3）遍及全國的客戶服務(wù)交通業(yè)務(wù)收入增長約15％—20％。全年預(yù)計(jì)新增合同額5億多，合同確認(rèn)率在30%—40%。交通業(yè)務(wù)利潤率低于電信業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)為市場競爭導(dǎo)致毛利率下滑億陽在同類公司中盈利能力最強(qiáng)，但盈利能力下滑也較快。從費(fèi)用看，管理費(fèi)率偏高，而營業(yè)費(fèi)率偏低。同時(shí)，應(yīng)收帳款和其他應(yīng)收款的風(fēng)險(xiǎn)較大盈利預(yù)測與投資建議。估計(jì)公司2006—2008年EPS分別為0.37元、0.48元、0.63元?？紤]3G啟動(dòng)導(dǎo)致公司業(yè)績的高峰在2008年。給予公司PER35—40區(qū)間，則公司合理價(jià)值區(qū)間在17.76—19.20元。我們維持“買入”評(píng)級(jí)主要不確定因素。電信重組、3G發(fā)牌、大股東經(jīng)營情況、新業(yè)務(wù)拓展、股權(quán)激勵(lì)

電信軟件類公司：億陽信通－買入16電信軟件類公司：億陽信通－買入163G啟動(dòng)對(duì)公司移動(dòng)網(wǎng)管業(yè)務(wù)直接拉動(dòng)較大。從技術(shù)上看，億陽在3G移動(dòng)網(wǎng)管系統(tǒng)方面的優(yōu)勢弱于2G時(shí)代，在2G移動(dòng)網(wǎng)管的壟斷性份額下滑的可能性較大。依舊存在的優(yōu)勢：（1）對(duì)于電信設(shè)備接口數(shù)據(jù)的理解；（2）對(duì)用戶需求的熟悉，以及良好的客戶關(guān)系。據(jù)我們估算，單3G移動(dòng)網(wǎng)管業(yè)務(wù)占電信合同額的比重在2008和2009年約為30%，因此3G對(duì)于移動(dòng)網(wǎng)管業(yè)務(wù)的拉動(dòng)是顯而易見的3G的啟動(dòng)對(duì)于公司的電子運(yùn)維業(yè)務(wù)直接拉動(dòng)較大。目前在該業(yè)務(wù)市場份額中，占中國移動(dòng)70%、占中國聯(lián)通50%，其占公司電信業(yè)務(wù)收入的比重約15％。3G啟動(dòng)后，運(yùn)營商運(yùn)維流程會(huì)有所變化，未來三年由此帶來合同額預(yù)計(jì)平均每年增長在30%左右

3G對(duì)億陽信通的影響分析173G對(duì)億陽信通的影響分析17投資要點(diǎn)：華勝天成的盈利通過控制費(fèi)用和拉動(dòng)業(yè)務(wù)收入增長來盈利。整個(gè)業(yè)務(wù)盈利的基石即是為各個(gè)行業(yè)IT應(yīng)用提供各類網(wǎng)絡(luò)設(shè)備的硬件業(yè)務(wù)。公司未來的戰(zhàn)略是降低硬件的比重，提高軟件和服務(wù)的比重電信業(yè)務(wù)未來的盈利增長點(diǎn)主要來自3G的啟動(dòng)金融和郵政行業(yè)占主營的比重在逐步的上升，其中郵政行業(yè)華勝占據(jù)優(yōu)勢份額公司核心競爭力。優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)；良好的客戶和銷售渠道資源；整合上下游各類產(chǎn)品和服務(wù)的能力在同類公司中盈利能力最弱，但盈利能力一直較為平穩(wěn)。費(fèi)用控制較好，現(xiàn)金充裕，應(yīng)收帳款情況較好估計(jì)2006—2008年EPS分別為0.75元、0.95元、1.28元。從相對(duì)估值看，給予公司PER為32—38區(qū)間，則公司合理價(jià)值區(qū)間在30.40—36.10元。我們維持“買入”評(píng)級(jí)主要不確定因素。SUN的盈利、缺乏技術(shù)核心、IT市場的集中化趨勢、再融資

電信軟件類公司：華勝天成－買入18投資要點(diǎn)：電信軟件類公司：華勝天成－買入18

3G將帶給公司的是可持續(xù)性增長力，這與設(shè)備商的爆發(fā)式增長是不同的。3G啟動(dòng)對(duì)于公司的業(yè)績拉動(dòng)滲透在從組網(wǎng)到運(yùn)營的各個(gè)環(huán)節(jié)在運(yùn)營商組網(wǎng)階段，華勝將從設(shè)備商的采購中獲得增量的合同額。這一階段爆發(fā)式的采購將持續(xù)兩年至三年左右，其后華勝將持續(xù)地從運(yùn)營商對(duì)于網(wǎng)絡(luò)的優(yōu)化和擴(kuò)容中獲得新增合同在運(yùn)營商搭建運(yùn)營支撐系統(tǒng)（BOSS）階段，華勝通過向運(yùn)營商和一些BOSS軟件開發(fā)商提供IT設(shè)備、服務(wù)和一些應(yīng)用軟件獲得業(yè)務(wù)增長。這個(gè)階段相對(duì)于第一階段大約延遲半年左右。這一階段大量的采購集中在兩年至三年內(nèi)在運(yùn)營商網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營階段，華勝將通過為運(yùn)營商提供增值業(yè)務(wù)的平臺(tái)開發(fā)和服務(wù)，以及部分IT設(shè)備獲得收入。這類業(yè)務(wù)將是華勝由系統(tǒng)集成商向IT應(yīng)用服務(wù)商轉(zhuǎn)換的一個(gè)很好的切入點(diǎn)，是華勝未來業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略重點(diǎn)。相對(duì)于前兩個(gè)階段，對(duì)收入拉動(dòng)的不確定性較高3G對(duì)華勝天成的影響分析193G將帶給公司的是可持續(xù)性增長力，這與設(shè)備商的爆發(fā)式增長是資料來源：海通證券研究所3G組網(wǎng)BOSS系統(tǒng)搭建網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營為電信設(shè)備商提供網(wǎng)絡(luò)設(shè)備，所提供設(shè)備集成到電信設(shè)備中向運(yùn)營商和其他軟件開發(fā)商提供網(wǎng)絡(luò)設(shè)備，及其服務(wù)針對(duì)運(yùn)營商的增值業(yè)務(wù)，提供網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、軟件和服務(wù)華勝天成在3G啟動(dòng)的各個(gè)環(huán)節(jié)獲得業(yè)績?cè)鲩L的途徑

3G對(duì)華勝天成的影響分析（續(xù)）20資料來源：海通證券研究所3G組網(wǎng)BOSS系統(tǒng)搭建網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營為電2.媒體新勢力－傳媒行業(yè)投資策略212.媒體新勢力－傳媒行業(yè)投資策略21●2006年上半年廣播電視廣告收入239億元，同比增長13.41％。在收入構(gòu)成中廣告收入仍然是廣播電視機(jī)構(gòu)最主要的收入來源，占55％；有線電視收視費(fèi)占20％；其他是數(shù)字付費(fèi)電視和影視劇銷售的收入。上半年有線電視用戶增加200萬戶，總用戶達(dá)到1.3億戶；數(shù)字電視用戶增加250萬戶，總用戶達(dá)到650萬戶●2006年8月廣電總局和工商總局聯(lián)合下發(fā)的《關(guān)于整頓廣播電視醫(yī)療資訊服務(wù)和電視購物節(jié)目內(nèi)容的通知》，這將導(dǎo)致廣告收入在下半年出現(xiàn)明顯下滑●依賴廣告為主要盈利模式的傳統(tǒng)媒體行業(yè)，增幅將明顯放緩

傳媒行業(yè)生態(tài)分析22●2006年上半年廣播電視廣告收入239億元，同比增長13●中共中央、國務(wù)院發(fā)出《關(guān)于深化文化體制改革的若干意見》。文化體制的改革，從“十五”的第一年提出文化產(chǎn)業(yè)開始到2003年文化體制改革試點(diǎn)、到2005年試點(diǎn)基本結(jié)束、到2006年的開局之年,文化體制改革試點(diǎn)將在全國全面推開。提出這樣的文化體制、文化產(chǎn)業(yè)和文化市場的基本判斷，我們認(rèn)為體制層面、政策層面的思路的提出，對(duì)文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展存在比較重要的推動(dòng)作用●政策基調(diào)：逐步開放，加快媒體產(chǎn)業(yè)化步伐，打破市場分割格局，鼓勵(lì)創(chuàng)新形式媒體的發(fā)展●深層含義：傳媒四個(gè)環(huán)節(jié)（內(nèi)容、播出、傳輸、廣告）逐步放開，原先傳輸和廣告是屬于經(jīng)營性資產(chǎn)，現(xiàn)在內(nèi)容也逐步放開。產(chǎn)業(yè)化步伐加快，內(nèi)容為王時(shí)代到來●積極影響地方性強(qiáng)勢媒體的出現(xiàn)（湖南、上海等）；數(shù)字新媒體有望獲得加快發(fā)展，新媒體運(yùn)營商陣營形成；傳媒行業(yè)收購整合大大增加，給強(qiáng)勢傳媒背景的公司帶來加速發(fā)展的機(jī)會(huì)

政策的扶持使得傳媒產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程加快23●中共中央、國務(wù)院發(fā)出《關(guān)于深化文化體制改革的若干意見》。文●2006年5月后，有線數(shù)字電視在全國全面鋪開，整體轉(zhuǎn)換的終端設(shè)備成本將大幅下降，提價(jià)將是主導(dǎo)的運(yùn)營模式●2006年整體轉(zhuǎn)換不再是討論的熱點(diǎn)，運(yùn)營商在整體轉(zhuǎn)換的后期如何加快網(wǎng)絡(luò)雙向化的改造，開拓VOD等增值業(yè)務(wù)，提高ARPU值，同時(shí)有條件和實(shí)力的運(yùn)營商如何實(shí)現(xiàn)跨地域技術(shù)和業(yè)務(wù)的輸出，以及省級(jí)網(wǎng)絡(luò)的整合，將是有線運(yùn)營商”后轉(zhuǎn)換時(shí)代”面臨的問題●經(jīng)過三年的發(fā)展全國數(shù)字電視遍地開花。從有線數(shù)字電視的發(fā)展進(jìn)程來看，各地網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營商和地方政府的戰(zhàn)略意識(shí)也在逐步加強(qiáng)。各地政府已經(jīng)把數(shù)字電視作為當(dāng)?shù)匦畔⒒ㄔO(shè)的基本組成部分，在物價(jià)、稅收、產(chǎn)業(yè)環(huán)境等方面積極配合，地面電視、衛(wèi)星和IPTV方興未艾；對(duì)于有線數(shù)字電視來說，下一步的戰(zhàn)略意義主要聚焦于“后轉(zhuǎn)換時(shí)代”，整體轉(zhuǎn)換不是目的，雙向化改造必須加快，這樣才能提供有效的雙向、互動(dòng)、多功能、多業(yè)務(wù)的有線數(shù)字電視服務(wù)數(shù)字電視的“后轉(zhuǎn)換時(shí)代”24●2006年5月后，有線數(shù)字電視在全國全面鋪開，整體轉(zhuǎn)資料來源：海通證券研究所有線運(yùn)營商的業(yè)務(wù)發(fā)展軌跡有線運(yùn)營商的發(fā)展軌跡25資料來源：海通證券研究所有線運(yùn)營商的業(yè)務(wù)發(fā)展軌跡有線運(yùn)營●數(shù)字新媒體區(qū)別于傳統(tǒng)媒體，數(shù)字化、移動(dòng)性、融合性是數(shù)字新媒體業(yè)務(wù)的突出特征，目前全球數(shù)字傳媒產(chǎn)業(yè)年增長率33％，包括數(shù)字電視移動(dòng)視頻、直播衛(wèi)星、手機(jī)電視、IPTV等業(yè)務(wù)。2006年年底我國第一顆直播衛(wèi)星將發(fā)射上天，2006年8月數(shù)字電視地面?zhèn)鬏攪覙?biāo)準(zhǔn)出臺(tái)，使衛(wèi)星電視和地面數(shù)字電視將得到快速發(fā)展●新媒體的主要方式傳統(tǒng)的固定接收：樓宇、公共場所等具有廣告商業(yè)價(jià)值的地方；移動(dòng)接收：主要在城區(qū)的公交車、出租車、地鐵、私家車等交通工具上；通過手持終端（DMB）：提供電視和多媒體信息服務(wù)IPTV數(shù)字新媒體勢力地圖26●數(shù)字新媒體區(qū)別于傳統(tǒng)媒體，數(shù)字化、移動(dòng)性、融合性是數(shù)字新媒●央視——華語頻道的崛起。傳媒行業(yè)在中國是政策壁壘較高，壟斷性較高的行業(yè)，強(qiáng)勢傳媒集團(tuán)的背景帶給公司發(fā)展的機(jī)遇，央視旗下現(xiàn)在擁有CCTV－1到CCTV－12、少兒、新聞、音樂頻道等頻道，2005年全年的廣告收入在100億元，是中國唯一一家全國性的電視媒體，從資金、運(yùn)營、人力等各方面都是中國傳媒業(yè)的第一。中視傳媒作為央視唯一的資本市場平臺(tái)，地位將逐步得到提升●面向全球華語世界的SMG。上海文廣（SMG）全方位跨媒體發(fā)展，已經(jīng)完成網(wǎng)絡(luò)、新興電視媒體、各頻道的專業(yè)化細(xì)分。制播分離、內(nèi)容為先、整體頻道品牌定位及包裝顯示出脫離地方傳媒進(jìn)軍全國媒體的氣勢。東方明珠是SMG在資本市場上的窗口，更多優(yōu)質(zhì)的核心媒體資產(chǎn)將有望注入上市公司●湖南電視湘軍的媒體品牌效應(yīng)。通過打造自辦品牌娛樂節(jié)目，掌控優(yōu)秀電視劇資源和策劃全國影響的大型選秀活動(dòng)，湖南衛(wèi)視在2005年異軍突起，2005年上半年湖南衛(wèi)視在所有省會(huì)城市和53個(gè)中心城市收視穩(wěn)步上升，市場份額全面突破3％，所有衛(wèi)視排名升至全國第五。

湖南廣電媒體旗下的內(nèi)容制作資源是否會(huì)注入到電廣傳媒，或者另有考慮將會(huì)在2007年得到確定●人民日?qǐng)?bào)的資本市場平臺(tái)。華聞傳媒是以人民日?qǐng)?bào)整合媒體資源的資本平臺(tái)的定位出現(xiàn)在市場上。我們有理由相信，人民日?qǐng)?bào)旗下的國廣傳媒、中體傳媒及華商傳媒其余30％的股權(quán)甚至人民日?qǐng)?bào)旗下的眾多優(yōu)良資產(chǎn)以及其他均有可能在近期進(jìn)入上市公司。作為黨的喉舌的人民日?qǐng)?bào)，整合媒體資源，作大做強(qiáng)媒體上市公司的本身，也許意義是十分深遠(yuǎn)的●新華傳媒整合上海優(yōu)質(zhì)平面媒體資源。政府主導(dǎo)，新華傳媒買殼上市。上海新華發(fā)行集團(tuán)180多個(gè)網(wǎng)點(diǎn)＋19％《故事會(huì)》權(quán)益+20％炫動(dòng)卡通頻道股權(quán)，構(gòu)建綜合媒體集團(tuán)；出版發(fā)行行業(yè)是傳媒行業(yè)開放較早的領(lǐng)域之一，預(yù)計(jì)上海的眾多優(yōu)質(zhì)傳媒資產(chǎn)有望通過資本市場來運(yùn)作

強(qiáng)勢媒體興起，資本運(yùn)作良機(jī)27●央視——華語頻道的崛起。傳媒行業(yè)在中國是政策壁壘

●我們看好三類傳媒上市公司：（1）數(shù)字電視平移轉(zhuǎn)化后時(shí)期的有線運(yùn)營商和付費(fèi)內(nèi)容運(yùn)營商（2）具有強(qiáng)勢傳媒集團(tuán)背景的上市公司，存在核心媒體資產(chǎn)注入的可能性（3）新媒體運(yùn)營商●結(jié)合估值我們的投資評(píng)級(jí)是：買入評(píng)級(jí)：有線電視板塊：業(yè)績有大幅提升，發(fā)展路徑清晰的歌華有線（600037）重組板塊：新華傳媒（600825）、華聞傳媒(000793)核心頻道，新媒體板塊：向核心媒體運(yùn)營商轉(zhuǎn)型的東方明珠（600832）長期增持評(píng)級(jí)：有線板塊：整合陜西有線網(wǎng)后的廣電網(wǎng)絡(luò)（600831）平面媒體：業(yè)績大幅提升、經(jīng)營穩(wěn)健的博瑞傳播（600880）重組板塊：中視傳媒(600088)、電廣傳媒(000917)傳媒行業(yè)投資策略28●我們看好三類傳媒上市公司：傳媒行業(yè)投資傳媒上市公司盈利預(yù)測及估值資料來源：海通證券研究所上市公司點(diǎn)評(píng)29傳媒上市公司盈利預(yù)測及估值資料來源：海通證券研究所上市公3.找尋利基市場的成長型電子公司303.找尋利基市場的成長型電子公司30●WindowsVista新操作系統(tǒng)在2007年推出；AMD、Intel的新64位CPU芯片啟用，新一波PC、NB換機(jī)潮將至，預(yù)期2007年P(guān)C成長10%，同比增速提高4個(gè)百分點(diǎn)，未來2年NB成長率在20~25%左右，但均屬傳統(tǒng)需求，對(duì)下游拉動(dòng)作用不明顯近年來NB對(duì)PC市場的滲透率

需求:常規(guī)需求明顯上升，高端需求溫和成長資料來源：海通證券研究所31●WindowsVista新操作系統(tǒng)在2007年推出；A●

2005年手機(jī)產(chǎn)值超越NB，2006年進(jìn)一步成長，數(shù)碼相機(jī)、MP3、MP4等呈現(xiàn)高速成長，拉動(dòng)輕、薄、短、小高端元器件配套需求，是驅(qū)動(dòng)元器件成長的主動(dòng)力近年來PC、NB和手機(jī)產(chǎn)值統(tǒng)計(jì)變化（億美元）

需求:常規(guī)需求明顯上升，高端需求溫和成長資料來源：海通證券研究所32●2005年手機(jī)產(chǎn)值超越NB，2006年進(jìn)一步成長，數(shù)碼相●

2006年全球手機(jī)大廠高速成長，受庫存、新產(chǎn)品推遲推出，我們預(yù)期2007成長速度在15%左右，低于2006年的成長速度●

2007年國內(nèi)有望啟動(dòng)3G投資，帶動(dòng)相關(guān)成長3Q06全球手機(jī)企業(yè)市場占有率分布（%）全球前5大手機(jī)企業(yè)的逐季銷量的同比成長率（%）

需求:常規(guī)需求明顯上升，高端需求溫和成長資料來源：海通證券研究所資料來源：海通證券研究所33●2006年全球手機(jī)大廠高速成長，受庫存、新產(chǎn)品推遲推出，企業(yè)200520062007Y/Y(%)Samsung618769455758-17%Intel581858005400-7%Hynix224937613141-16%Toshiba242329142825-3%AMD14341900250032%TSMC248527002000IMFlash6620321867-8%Powerchip155621531831-15%OthersTop17companiesTotals393844562344157-3%全球半導(dǎo)體設(shè)備投資占比(%)87%84%86%資料來源：ICInsights,Dataquest全球前25家半導(dǎo)體企業(yè)設(shè)備投資狀況及預(yù)測（百萬美元）●

半導(dǎo)體設(shè)備投資是行業(yè)先驅(qū)指標(biāo)，2007年設(shè)備投資減緩，與一直預(yù)期的2008年行業(yè)見頂?shù)呐袛嗖黄诙瞎┙o:投資減緩反映對(duì)2008年預(yù)期趨于謹(jǐn)慎34企業(yè)200520062007Y/Y(%)Samsung61全球半導(dǎo)體庫存（億美元）●3Q06全球半導(dǎo)體庫存創(chuàng)記錄，大部分庫存與英特爾相關(guān)，庫存嚴(yán)重性被夸大，其它芯片如手機(jī)相關(guān)銷售依然旺盛●4Q06臺(tái)積電和中芯國際等產(chǎn)能利用率下降，預(yù)期庫存將在2007年被逐漸消化存貨：庫存嚴(yán)重性被夸大，庫存仍需逐漸消化資料來源：海通證券研究所35全球半導(dǎo)體庫存（億美元）●3Q06全球半導(dǎo)體庫存創(chuàng)記錄，大●磁性材料、PCB、有機(jī)薄膜電容和IC分立器件都屬國內(nèi)優(yōu)勢行業(yè)●優(yōu)勢行業(yè)的驅(qū)動(dòng)力緣自國內(nèi)擁有原材料、勞動(dòng)力、下游市場等優(yōu)勢，已成為全球生產(chǎn)基地和市場集散地，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移趨勢明顯資料來源：行業(yè)協(xié)“十一五”磁性材料行業(yè)發(fā)展規(guī)劃綱要2005年各國磁性材料產(chǎn)量比重分布

2005年全球PCB產(chǎn)能分布國內(nèi)優(yōu)勢行業(yè)：產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移明顯，具備長期成長性資料來源：海通證券研究所36●磁性材料、PCB、有機(jī)薄膜電容和IC分立器件都屬國內(nèi)優(yōu)勢●優(yōu)勢行業(yè)具備產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移和替代進(jìn)口的效應(yīng)，存在長期成長性1990至2003年國內(nèi)磁性材料產(chǎn)值增長2000至2006年我國大陸地區(qū)PCB產(chǎn)值統(tǒng)計(jì)與預(yù)測國內(nèi)優(yōu)勢行業(yè)：產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移明顯，具備長期成長性資料來源：全國磁性材料與器件行業(yè)協(xié)會(huì)資料來源：海通證券研究所37●優(yōu)勢行業(yè)具備產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移和替代進(jìn)口的效應(yīng)，存在長期成長性1●關(guān)注國內(nèi)優(yōu)勢行業(yè)中的龍頭，它們都具備各自的利基市場：如法拉電子、橫店東磁、蘇州固锝、廣州國光、生益科技、中科三環(huán)、華微電子●對(duì)國內(nèi)優(yōu)勢行業(yè)中的龍頭企業(yè)，進(jìn)一步選擇那些具備向高端突破能力，具備持續(xù)開拓國際性客戶的企業(yè)，能夠以超出行業(yè)平均的速度發(fā)展，并值得長期關(guān)注：因?yàn)榈投祟I(lǐng)域競爭激烈，毛利率低，受原料價(jià)格波動(dòng)影響，缺乏產(chǎn)品定價(jià)權(quán)。高端領(lǐng)域由于下游多為國際廠商，客戶更關(guān)注于產(chǎn)品的質(zhì)量與穩(wěn)定性和規(guī)模能力，產(chǎn)品定價(jià)能力強(qiáng)。因此有能力開拓、把握這一市場的國內(nèi)企業(yè)將●我們認(rèn)為法拉電子、橫店東磁成長趨勢明確，具備長期投資價(jià)值投資策略38●關(guān)注國內(nèi)優(yōu)勢行業(yè)中的龍頭，它們都具備各自的利基市場：如法

●PCB行業(yè)：短期需求不明，2007年總體溫和成長需求：NB、PC板：2007年換機(jī)拉動(dòng)下有望持續(xù)走高，拉動(dòng)作用小手機(jī)板：中高端訂單在1Q07明確，預(yù)期2007年溫和成長，拉動(dòng)作用大軟板：前期供給過剩，目前部分企業(yè)退出或減少產(chǎn)能，價(jià)格有望企穩(wěn)上游CCL行業(yè)的三個(gè)行業(yè)指標(biāo)供給（產(chǎn)能）開出速度比預(yù)期快：CCL產(chǎn)能從1Q07就開始釋放，比預(yù)期的3Q07要早CCL產(chǎn)品跌價(jià)：銅價(jià)下降，CCL價(jià)格下降，跌價(jià)當(dāng)期使用前期高價(jià)原料，降價(jià)短期內(nèi)明顯下拉毛利率，但預(yù)期1季度之后，高價(jià)原料庫存消化完畢，配套低價(jià)原料，毛利率有望企穩(wěn)增值稅降低：目前把CCL視為銅制品，增值部分征17%，返還5%；2007年國家可能將把CCL視為高端電子材料，返還上升到17%

子行業(yè)景氣度變化跟蹤39●PCB行業(yè)：短期需求不明，2007年總體溫和成長子

下游PCB：

CCL占PCB企業(yè)原料成本的40%，CCL降價(jià)有利于降低PCB成本壓力。持續(xù)擴(kuò)產(chǎn)、不同產(chǎn)品的需求不同，產(chǎn)品成長性出現(xiàn)分化

2001~2005年全球PCB產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化（%）

子行業(yè)景氣度變化跟蹤資料來源：海通證券研究所402001~2005年全球PCB產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化（%）子行

●軍工電子元器件：未來成長有待確認(rèn)

相關(guān)企業(yè)06Q3狀況統(tǒng)計(jì)：2006年1~9月的成長動(dòng)力主要來自上半年，成長趨勢轉(zhuǎn)弱航天行業(yè)發(fā)展趨勢可能趨向高位平整：2006下半年后，航空航天需求新訂單減少，基調(diào)出現(xiàn)雜音，需從兵器、船舶和民品等新需求中尋求替代市場，總體預(yù)期需求高位平臺(tái)整理的態(tài)勢成長的關(guān)鍵因素、動(dòng)力和模式：不同企業(yè)成長將分化，定位于普通中低端領(lǐng)域的企業(yè)可能持平：那些有高端客戶和客戶資源（緊靠北京）的企業(yè)訂單相對(duì)飽滿，銷售將稍好子行業(yè)景氣度變化跟蹤41●軍工電子元器件：未來成長有待確認(rèn)子行業(yè)景氣度變化跟蹤●釹鐵硼企業(yè)的毛利率拐點(diǎn)有望在2007中期前后產(chǎn)生原料成本壓力將逐漸體現(xiàn)：稀土行業(yè)整頓，金屬釹價(jià)格一路走高，預(yù)期對(duì)釹鐵硼企業(yè)的成本壓力將在2006年報(bào)和2007Q1中明顯體現(xiàn)預(yù)期2007年中期前后，釹鐵硼企業(yè)毛利率可能出現(xiàn)拐點(diǎn)：在2007年P(guān)C、NB旺盛需求的拉下，相關(guān)磁性材料具備提價(jià)動(dòng)能，有望使毛利率在2007年中期前后出現(xiàn)拐點(diǎn)子行業(yè)景氣度變化跟蹤42●釹鐵硼企業(yè)的毛利率拐點(diǎn)有望在2007中期前后產(chǎn)生子●下游需求拉動(dòng)明顯。綠色照明上升，明年3G建設(shè)啟動(dòng)。空調(diào)、洗衣機(jī)和TFT電源需求上升，將對(duì)沖CRT需求下降。2007年交流薄膜電容器有望放量，2008年高成長潛力汽車電子市場有望啟動(dòng)●公司客戶結(jié)構(gòu)良好，成長空間大。法拉電子戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型為以中高端客戶為主，按行業(yè)慣例下游分別給予合格供應(yīng)商、優(yōu)先供應(yīng)商和戰(zhàn)略合作伙伴10%、40%、60~70%的元件供應(yīng)量，目前法拉電子全球市場占有率為4%，未來成長空間巨大●公司產(chǎn)品具備國際競爭力，公司產(chǎn)品達(dá)到國際一流水平。與歐亞競爭對(duì)手相比，成本優(yōu)勢明顯，處于進(jìn)攻和上升態(tài)勢，法拉電子將通過擠壓其市場份額方式實(shí)現(xiàn)成長；相對(duì)國內(nèi)同行，具有2.5~3年左右的先發(fā)優(yōu)勢，公司長期成長預(yù)期明確●內(nèi)涵式成長。公司屬輕資產(chǎn)、高產(chǎn)出公司，產(chǎn)能增加無需投入大筆資金，優(yōu)質(zhì)客戶的開拓是成長的關(guān)鍵因素重點(diǎn)公司：法拉電子——長期成長預(yù)期明確43●下游需求拉動(dòng)明顯。綠色照明上升，明年3G建設(shè)啟動(dòng)。空調(diào)直流（聚酯）電容器市場規(guī)模和法拉電子直流電容器產(chǎn)量預(yù)測（億只）●盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計(jì)公司2006~2008年的每股收益分別為0.52元、0.65元和0.75元。公司股價(jià)在14元是安全的，給予“買入”的投資評(píng)級(jí)

重點(diǎn)公司：法拉電子——長期成長預(yù)期明確資料來源：中國電子元器件協(xié)會(huì)44直流（聚酯）電容器市場規(guī)模和法拉電子直流電容器產(chǎn)量預(yù)測（億只●全球最大永磁鐵氧體、全國最大軟磁鐵氧體生產(chǎn)企業(yè)。2005年永磁鐵氧體產(chǎn)量占國內(nèi)總量的16.59%，全球總量的7.76%；軟磁鐵氧體占國內(nèi)總量的13.25%，全球總量的7.31%●IPO募集資金項(xiàng)目推動(dòng)業(yè)績?cè)鲩L。公司2002年起公司已經(jīng)以銀行借款的方式對(duì)此IPO募集的六個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行逐步投資，目前部分項(xiàng)目已經(jīng)量產(chǎn)并產(chǎn)生利潤投資項(xiàng)目計(jì)劃投資（萬元）2006年6月30日前已投入資金（萬元）已投金額占計(jì)劃投資比重（%）計(jì)劃年產(chǎn)值（萬元）2005年實(shí)現(xiàn)收入（萬元）2005年實(shí)現(xiàn)收入占計(jì)劃年產(chǎn)值比重（%）高性能，低功耗鐵氧體出口技改項(xiàng)目212531744482.08296001800060.81高性能電機(jī)磁瓦出口生產(chǎn)線技改項(xiàng)目25237938337.18343381000029.12高磁導(dǎo)率軟磁鐵氧體技術(shù)更新項(xiàng)目4927381377.397500170022.67引進(jìn)寬頻軟磁磁芯生產(chǎn)線技改項(xiàng)目6876206430.02800090011.25DM4240系列高檔磁瓦生產(chǎn)線技改項(xiàng)目6964509973.228800300034.09合計(jì)652573780357.93882383360038.08IPO募集資金項(xiàng)目投資、運(yùn)營情況重點(diǎn)公司：橫店東磁——步入高速成長期資料來源：海通證券研究所45●全球最大永磁鐵氧體、全國最大軟磁鐵氧體生產(chǎn)企業(yè)。200●毛利率保持在較高水平。前三季度的總體毛利率為30.67%?；颈３衷谂c過去幾年接近的較高水平●預(yù)計(jì)2006、2007、2008年每股收益為0.68元、0.91元、1.10元橫店東磁季度主營業(yè)務(wù)收入及預(yù)測橫店東磁季度凈利潤及預(yù)測重點(diǎn)公司：橫店東磁-步入高速成長期資料來源：海通證券研究所資料來源：海通證券研究所46●毛利率保持在較高水平。前三季度的總體毛利率為30.67%電子元器件行業(yè)主要公司評(píng)級(jí)電子類上市公司盈利預(yù)測及估值資料來源：海通證券研究所47電子元器件行業(yè)主要公司評(píng)級(jí)電子類上市公司盈利預(yù)測及估值資4.IT外包的中國巨人484.IT外包的中國巨人48電子企業(yè)各種業(yè)務(wù)模式資料來源：海通證券研究所OEMsODMEMSCMSamsung、Sony、Dell、聯(lián)想等Foxconn、Flextronics、Solectron等Quanta、Asustek、Compal等電子企業(yè)接受OEMs的制造服務(wù)外包，成為EMS廠商；OEMs將設(shè)計(jì)和制造外包給ODM對(duì)于國內(nèi)本土企業(yè)而言，EMS和ODM業(yè)務(wù)模式較新而且市場本土競爭者少，是其業(yè)務(wù)發(fā)展的一片藍(lán)海電子企業(yè)外包催生多種業(yè)務(wù)模式49電子企業(yè)各種業(yè)務(wù)模式資料來源：海通證券研究所OEMsODME降低成本更快產(chǎn)品面世時(shí)間緩解產(chǎn)能限制降低人力成本降低庫存管理成本集中資源于研發(fā)專業(yè)的制造設(shè)計(jì)能力●一個(gè)例子 2005年，LG97％的手機(jī)都是自己生產(chǎn)。為了向低端手機(jī)市場滲透，LG計(jì)劃2007年開始外包部分低端手機(jī)生產(chǎn)制造服務(wù)外包原因資料來源：海通證券研究所50降低成本更快產(chǎn)品面世時(shí)間緩解產(chǎn)能限制降低人力成本降低庫存管理EMSODM收入驅(qū)動(dòng)開拓新興行業(yè)為ODM提供裝配服務(wù)服務(wù)于剛開始外包的企業(yè)降價(jià)以獲得大額訂單并購實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)盈利能力驅(qū)動(dòng)提供設(shè)計(jì)服務(wù)開發(fā)知識(shí)產(chǎn)品（IP）推出自主品牌將生產(chǎn)轉(zhuǎn)移到低成本地區(qū)資料來源：TechnologyForecastersEMS發(fā)展有賴于向ODM轉(zhuǎn)變；并購和自主品牌推動(dòng)ODM發(fā)展EMS和ODM的成長之道51EMSODM收入驅(qū)動(dòng)開拓新興行業(yè)降價(jià)以獲得大額訂單盈利能力驅(qū)全球EMS/ODM滲透率預(yù)測(%)資料來源：TFI；海通證券研究所隨著全球OEM市場的增長和EMS/ODM滲透率的提高，全球CM市場規(guī)模2006～2010CAGR將達(dá)11％，而ODM市場將有更高成長性資料來源：isuppli，2006全球EMS/ODM市場規(guī)模及預(yù)測(十億美元）持續(xù)增長的全球CM市場52全球EMS/ODM滲透率預(yù)測(%)資料來源：TFI；海通證券2005年各國裝配工人成本（美元/小時(shí)）資料來源：TFI目前主要的幾個(gè)制造基地聚集地，人力成本上可與中國競爭的僅有印度資料來源：TFI2005年各國工程師成本(美元/每小時(shí)）中國仍有明顯人工成本優(yōu)勢532005年各國裝配工人成本（美元/小時(shí)）資料來源：TFI目2005年全球各地區(qū)手機(jī)滲透率（％）資料來源：TheEconomist

有競爭力的人力成本加上本國對(duì)電子產(chǎn)品的旺盛需求，國際電子產(chǎn)品制造和設(shè)計(jì)產(chǎn)能將持續(xù)向中國轉(zhuǎn)移，中國未來幾年電子產(chǎn)品產(chǎn)值增長率將在15％以上資料來源：HendersonVentures全球各地區(qū)電子產(chǎn)品制造產(chǎn)值增長率預(yù)測電子產(chǎn)品制造產(chǎn)能向中國轉(zhuǎn)移542005年全球各地區(qū)手機(jī)滲透率（％）資料來源：TheEco中國EMS市場規(guī)模及增長預(yù)測

資料來源：IDC；海通證券研究所電子企業(yè)制造外包趨勢將使中國EMS市場規(guī)模的CAGR達(dá)20％以上中國EMS市場將持續(xù)快速增長55

資料來源：IDC；海通證券研究所電子企業(yè)制造外包趨勢資料來源：iSuppli全球EMS市場競爭狀況（百萬美元）2005排名2004排名公司地區(qū)2005收入2004收入2005增長11Foxconn臺(tái)灣273151681962％22Flextronics新加坡1558216062-3%33Sanmina-SCI美國1134312484-9%44Solectron美國1020711630-12%55Celestica加拿大84718839-4%66JabilCircuit美國8057657523%77Elcoteq芬蘭5179389933%88Benchmark美國2257200113%99Venture新加坡200719453%1010Univ.Sci.臺(tái)灣16221663-2%合計(jì)920408191712.4%全球EMS大廠集中在臺(tái)灣、新加坡和美國。臺(tái)灣鴻海憑借持續(xù)的高速增長，2004年躍居全球最大的EMS廠商中國大陸僅有3CEMS和TOPSCOM分別以4.38億美元和2.04億美元躋身全球EMS100強(qiáng)長城開發(fā)僅憑硬盤PCBA和電表ODM即有望三年內(nèi)躋身全球EMS50強(qiáng)鴻海一支獨(dú)秀56資料來源：iSuppli全球EMS市場競爭狀況（百萬美元）2鴻海于1974年成立，生產(chǎn)電視機(jī)用旋鈕；1982年進(jìn)入計(jì)算機(jī)用線纜裝配領(lǐng)域；1996年進(jìn)入PC準(zhǔn)系統(tǒng)領(lǐng)域；1999年開始PC主機(jī)生產(chǎn)；2000年進(jìn)入光通信領(lǐng)域；2003年和2005年相繼收購Motorola墨西哥工廠和奇美通訊，成為全球第二大手機(jī)代工廠1995年鴻海銷售收入為新臺(tái)幣100億，1999年達(dá)新臺(tái)幣500億，2002年達(dá)新臺(tái)幣2500億，2005年達(dá)新臺(tái)幣6700億，1999～2005收入CAGR達(dá)50％鴻海的成功之道：優(yōu)質(zhì)客戶；深耕客戶；垂直整合；收購兼并鴻海發(fā)展的產(chǎn)業(yè)背景：PC熱潮；國際制造產(chǎn)能轉(zhuǎn)移鴻海之路57鴻海于1974年成立，生產(chǎn)電視機(jī)用旋鈕；1982年進(jìn)入計(jì)算機(jī)國外OEM大廠將制造產(chǎn)能向中國大陸轉(zhuǎn)移國內(nèi)OEM大廠逐步崛起，如華為、海爾僅有11％的通訊產(chǎn)值和2％的工業(yè)設(shè)備產(chǎn)值集中于中國，長期來看通訊和工業(yè)產(chǎn)值向中國轉(zhuǎn)移將帶來國內(nèi)這兩個(gè)行業(yè)產(chǎn)值的高速成長國內(nèi)一些EMS企業(yè)，如長城開發(fā)，已經(jīng)與一些國際OEM大廠建立了戰(zhàn)略合作關(guān)系，并具備較強(qiáng)的質(zhì)量管理能力和供應(yīng)鏈管理能力中國具備培育EMS巨頭誕生的土壤58國外OEM大廠將制造產(chǎn)能向中國大陸轉(zhuǎn)移中國具備培育EMS優(yōu)異的質(zhì)量管理能力、供應(yīng)鏈管理能力和成本控制能力有國際大客戶服務(wù)經(jīng)驗(yàn)，較強(qiáng)的獲取后續(xù)大客戶訂單的能力所處的行業(yè)外包傾向高巨額資金以備并購式擴(kuò)張之需關(guān)注長城開發(fā)成為EMS巨人的關(guān)鍵59優(yōu)異的質(zhì)量管理能力、供應(yīng)鏈管理能力和成本控制能力成為EM資料來源：海通證券研究所2006年商務(wù)部專門成立服務(wù)貿(mào)易司，目的是提高中國服務(wù)貿(mào)易比重（目前30％，提高到60％以上）。軟件及服務(wù)外包是服務(wù)貿(mào)易重要組成部分2006年6月商務(wù)部啟動(dòng)“千百十”工程，即爭取在未來3-5年內(nèi)，每年投入不少于1億的資金建設(shè)10個(gè)服務(wù)外包基地，推動(dòng)100家世界500強(qiáng)大型跨國公司將外包業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)移到中國，培養(yǎng)近1000家中國大型外包企業(yè)商務(wù)部將在年內(nèi)向北京、大連、西安、上海、成都等五個(gè)“中國服務(wù)外包基地城市”提供首批扶持資金，主要用于服務(wù)外包人才的培訓(xùn)。國家開發(fā)銀行將向軟件外包企業(yè)提供50億元的貸款，主要用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。中國貸款出口信用保險(xiǎn)公司將對(duì)BPO企業(yè)提供出口擔(dān)保服務(wù)服務(wù)外包支持政策文件已經(jīng)起草完成。內(nèi)容包括：人才培訓(xùn)支持；給予服務(wù)外包企業(yè)與更優(yōu)惠的稅收政策和企業(yè)所得稅減免政策；知識(shí)產(chǎn)權(quán)體系的建設(shè)政府立志打造中國的“班加羅爾”60資料來源：海通證券研究所2006年商務(wù)部專門成立服務(wù)貿(mào)易司，已開始外包的日本企業(yè)數(shù)量占比小于10％日本IT外包市場年增速在10％以上日本IT外包訂單80％以上給了本土企業(yè)，國外企業(yè)訂單少于20％日本僅應(yīng)用軟件外包目前市場規(guī)模約為50億，小于10％的訂單外包給中國中國軟件外包發(fā)包市場結(jié)構(gòu)中國軟件外包發(fā)包市場結(jié)構(gòu)（億美元）資料來源：CCID資料來源：公司年報(bào)，海通證券研究所中國對(duì)日外包有長期增長潛力61已開始外包的日本企業(yè)數(shù)量占比小于10％中國軟件外包發(fā)包市場結(jié)中國軟件外包市場競爭狀況資料來源：CCID關(guān)注東軟股份和中國軟件62中國軟件外包市場競爭狀況資料來源：CCID關(guān)注東軟股份和長城開發(fā)2005年主營結(jié)構(gòu)

長城開發(fā)歷年年毛利結(jié)構(gòu)（％）

市場通常將公司定位于磁頭組裝廠商，業(yè)績隨硬盤下游景氣周期波動(dòng)。我們認(rèn)為公司長期看可定位于專業(yè)的EMS廠商。公司EMS長期增長能力來源于：大客戶效應(yīng)、可復(fù)制的模式、低資本投入、符合電子企業(yè)制造業(yè)務(wù)外包趨勢和國際制造業(yè)產(chǎn)能向中國轉(zhuǎn)移的趨勢Kingston內(nèi)存條和U盤加工業(yè)務(wù)的擴(kuò)張和Seagate提供的硬盤PCBA業(yè)務(wù)是其EMS業(yè)務(wù)短期內(nèi)高速增長的驅(qū)動(dòng)力；電表業(yè)務(wù)模式開始嘗試ODM長城開發(fā)：長期可定位于專業(yè)EMS廠商資料來源：海通證券研究所資料來源：海通證券研究所63長城開發(fā)2005年主營結(jié)構(gòu)長城開發(fā)歷年年毛利結(jié)構(gòu)（％）市全球硬盤市場競爭結(jié)構(gòu)

資料來源：海通證券研究所易拓向長城開發(fā)歷年采購金額Seagate訂單預(yù)計(jì)將于明年一季度釋放，初步估計(jì)訂單規(guī)模將高于MaxtorSeagate有更豐富的產(chǎn)品組合，歷史上也有更好的成長性。Seagate訂單有望持續(xù)增長易拓憑借安全硬盤等新品出貨量高速增長，HGST硬盤外包生產(chǎn)比例也在提升。2006Q3，易拓向長城科技采購金額占公司磁頭銷售比重已達(dá)40％長城開發(fā)：磁頭業(yè)務(wù)明年重入增長軌道資料來源：海通證券研究所資料來源：海通證券研究所64全球硬盤市場競爭結(jié)構(gòu)資料來源：海通證券研究所易拓向長城開發(fā)●電表產(chǎn)品正沿著機(jī)械式電表＝>普通電子式電表＝>遠(yuǎn)程控制電表的路徑演進(jìn)。長城開發(fā)遠(yuǎn)程控制電表主要供應(yīng)意大利ENEL電力公司。ENEL電表二期項(xiàng)目啟動(dòng)，公司2007年電表銷售預(yù)計(jì)將增長100％以上。全球電表產(chǎn)品升級(jí)為公司長期增長提供契機(jī)● 公司目前是唯一在兩個(gè)省稅控收款機(jī)招標(biāo)中都中標(biāo)的企業(yè)。長城開發(fā)從事稅控收款機(jī)業(yè)務(wù)的優(yōu)勢在于：經(jīng)驗(yàn)豐富；領(lǐng)先的質(zhì)量管理能力；有15億的現(xiàn)金作為發(fā)展后盾；產(chǎn)品已經(jīng)在北京朝陽區(qū)、蘇州市等地試用；最終大股東中國電子可提供政府攻關(guān)方面的支持長城開發(fā)：自主產(chǎn)品將成增長主力65●電表產(chǎn)品正沿著機(jī)械式電表＝>普通電子式電表＝>遠(yuǎn)程●參股公司易拓、磁記錄和昂達(dá)光通信今后幾年業(yè)績將保持較快增長。三個(gè)公司未來幾年內(nèi)均可能IPO，公司至少可以獲得流通價(jià)值●2006～2008EPS預(yù)計(jì)為0.40元、0.50元和0.65元，5年CAGR為20％。我們認(rèn)為EMS業(yè)務(wù)持續(xù)快速增長可打開其估值空間，以07PEG＝0.95～1.05，即07PE＝19～21x確定股價(jià)合理區(qū)間為9.50～10.50元●分業(yè)務(wù)估值顯示公司合理市值為88.50億元，合每股10.06元，給予“買入”評(píng)級(jí)項(xiàng)目2007凈利潤貢獻(xiàn)（億元）2007PE市值（億元）EPS（元）磁頭215303.41電表0.5157.50.85EMS0.530151.71參股公司120202.27現(xiàn)金161.82合計(jì)88.510.06長城開發(fā)：資產(chǎn)重估增值，買入資料來源：海通證券研究所66●參股公司易拓、磁記錄和昂達(dá)光通信今后幾年業(yè)績將保持●2006年11月，規(guī)劃占地50萬平米的大連東軟國際軟件園（河口園區(qū)）奠基，與公司在大連的另一園區(qū)大小相似，定位于面向歐美、日韓的軟件外包及BPO業(yè)務(wù)以及嵌入式系統(tǒng)的開發(fā)，顯示公司擴(kuò)張軟件和服務(wù)外包的決心。東軟軟件外包業(yè)務(wù)增長將是長期的● 聯(lián)通1/3的IT系統(tǒng)建設(shè)以及中國移動(dòng)的一些增值服務(wù)平臺(tái)由東軟提供，年銷售規(guī)模近5億元。3G啟動(dòng)后，東軟電信軟件收入將增長30％以上●假設(shè)集團(tuán)整體上市10增9，2007～2008EPS分別可達(dá)0.55元和0.72元。我們長期看好公司軟件外包業(yè)務(wù)，以2007PE＝35x確定目標(biāo)價(jià)為19.25元，給予“買入”評(píng)級(jí)項(xiàng)目2006凈利（億元）2007凈利（億元）2008凈利（億元）集團(tuán)1.401.802.30上市公司0.911.181.56合計(jì)2.312.983.86增發(fā)比例10增810增910增102007EPS（元）0.580.550.522008EPS（元）0.760.720.69東軟股份：軟件外包是長期趨勢，買入資料來源：海通證券研究所67●2006年11月，規(guī)劃占地50萬平米的大連東軟國際計(jì)算機(jī)行業(yè)主要公司評(píng)級(jí)資料來源：海通證券研究所68計(jì)算機(jī)行業(yè)主要公司評(píng)級(jí)資料來源：海通證券研究所685.平板彩電市場份額攀升在即695.平板彩電市場份額攀升在即692005年彩電產(chǎn)銷量突破8000萬臺(tái)，但是銷量增速放緩產(chǎn)量（萬臺(tái)，左軸）銷量（萬臺(tái)，左軸）YOY銷量（%，右軸）2000～2005年彩電行業(yè)產(chǎn)銷回顧彩電行業(yè)產(chǎn)銷回顧資料來源：國家信息中心702005年彩電產(chǎn)銷量突破8000萬臺(tái)，但是銷量增速放緩產(chǎn)量（CRT彩電產(chǎn)銷負(fù)增長，市場需求萎縮2003～2005年CRT彩電產(chǎn)銷分布（萬臺(tái)）2003～2005年CRT彩電產(chǎn)銷分布資料來源：中華商務(wù)網(wǎng)71CRT彩電產(chǎn)銷負(fù)增長，市場需求萎縮2003～2005年CRT2005年平板彩電出口金額占比已達(dá)到47.3％2003～2005年平板彩電出口增長狀況（億美元）2003～2005年平板彩電出口增長狀況資料來源：國家信息中心722005年平板彩電出口金額占比已達(dá)到47.3％2003～20

2005年彩電出口品種分布彩電品種出口量（萬臺(tái)）出口金額（萬美元）增長率（%）CRT2564.29223016.20-1.62LCD729.08210279.25237.97PDP24.328703.9591.84從彩電出口量來看，CRT彩電依然占主導(dǎo)地位，但出口金額的領(lǐng)先優(yōu)勢已不再突出，對(duì)行業(yè)出口創(chuàng)匯的貢獻(xiàn)度顯著下降平板彩電出口增長迅猛，是彩電行業(yè)出口創(chuàng)匯的新生力量2005年彩電出口品種分析資料來源：國家信息中心732005年彩電出口品種分布彩電品種出口量（萬臺(tái)）出口國產(chǎn)品牌犧牲價(jià)格換取較高零售量市場占有率2005年平板彩電國內(nèi)外品牌市場份額比例（%）2005年平板彩電國內(nèi)外品牌市場份額資料來源：WitsView74國產(chǎn)品牌犧牲價(jià)格換取較高零售量市場占有率2005年平板彩電國2005年彩電零售量各品種比例（%）10090807060504030201002005年平板彩電零售量份額超五成資料來源：海通證券研究所752005年彩電零售量各品種比例（%）1002005年平板-27%-32%-38%-35%-26%100300500700900110013001月225385550790105011月16528535553565520"26"/27"32"37"42"2006年1月和11月LCDTV面板市場價(jià)格（USD）2006年1至11月LCDTV面板市場價(jià)格下降資料來源：Displaysearch76-27%-32%-38%-35%-26%1003005007單位：USDApplicationSizeLowHighAvg.LastAvg.ChangePDPTV55"33098,1164,532460068↓-1.48%50"24505,9163,6463751105↓-2.80%42"14322,4211,853191360↓-3.14%LCDTV42"16342,5402,126213711↓-0.51%40"15252,1521,872189927↓-1.42%37"12531,8471,531155827↓-1.73%32"9471,2521,105113833↓-2.90%2006年10月平板彩電國際市場價(jià)格資料來源：WitsView77單位：USDApplicationSizeLowHighAvPDPTV和LCDTV單位尺寸價(jià)格差資料來源：WitsView78PDPTV和LCDTV單位尺寸價(jià)格差資料來源：Wi單位：USD32″LCDTVvs.32″CRTTV價(jià)格乘數(shù)為1.50

SizeLowHighAvg.LastAvg.CRTHDTV36"76216541198123734"561114384187032"619948738725LCDTV42"163425402126213740"152521521872189937"125318471531155832"9471252110511382006年10月LCDTV和CRTTV價(jià)格資料來源：WitsView79單位：USD32″LCDTVvs.32″CRTTLCDTV和CRTTV價(jià)格乘數(shù)加速下降資料來源：WitsView80LCDTV和CRTTV價(jià)格乘數(shù)加速下降資料來源：Wi2006～2007年，全球液晶面板六代線、七代線生產(chǎn)技術(shù)走向成熟，產(chǎn)業(yè)化規(guī)模將顯著提升。32和37英寸液晶面板月供應(yīng)量將近千萬片大屏幕液晶面板價(jià)格將隨產(chǎn)能增長而出現(xiàn)明顯下降，預(yù)計(jì)，兩年內(nèi)降幅將達(dá)50％2006～2007年全球液晶面板產(chǎn)能加速提升812006～2007年，全球液晶面板六代線、七代線生產(chǎn)技術(shù)走向TFT液晶面板七代生產(chǎn)線投產(chǎn)計(jì)劃面板企業(yè)2005年2006年2007年Samsung4月第一條線竣工1月第二條線竣工6月第三條線竣工LG-Philips1月竣工，第三季度達(dá)到月產(chǎn)4.5萬張Sharp第一條線投產(chǎn)3月第二條線投產(chǎn)AUO四季度竣工Chi-Mei四季度竣工按每條七代線月產(chǎn)5萬張面板計(jì)算，八條生產(chǎn)線一年可生產(chǎn)37英寸液晶面板：5×9×8×12＝4320（萬片）2005～2007年TFTLCD投產(chǎn)計(jì)劃資料來源：WitsView82TFT液晶面板七代生產(chǎn)線投產(chǎn)計(jì)劃面板企業(yè)2005年2006年面板企業(yè)2005年2006年2007年P(guān)anasonic10月第三座PDP屏廠竣工1月投資第四座PDP屏廠第四座PDP屏廠竣工LG電子A3工廠投產(chǎn)3月A4工廠投產(chǎn)追加投資6億美元，實(shí)現(xiàn)月產(chǎn)量73萬塊2005～2007年等離子屏投產(chǎn)計(jì)劃資料來源：中怡康83面板企業(yè)2005年2006年2007年P(guān)anasonic10未來四年內(nèi)，32-42英寸液晶彩電將成為彩電市場主導(dǎo)產(chǎn)品50英寸以上大屏幕彩電市場將是等離子的天下CRT彩電在今后7-10年內(nèi)的市場份額將下降至30%左右平板彩電市場發(fā)展趨勢84未來四年內(nèi)，32-42英寸液晶彩電將成為彩電市場主導(dǎo)產(chǎn)品我們認(rèn)為，在平板彩電市場份額即將加速提升的行業(yè)大背景下，2007～2009年將是彩電業(yè)上市公司業(yè)績快速增長的景氣周期。建議現(xiàn)階段重點(diǎn)關(guān)注業(yè)內(nèi)龍頭企業(yè)以及液晶彩電市場份額優(yōu)勢突出以及具有較完整上游產(chǎn)業(yè)鏈配套的上市公司，如：海信電器和廈華電子

投資建議85我們認(rèn)為，在平板彩電市場份額即將加速提升的行業(yè)大背景下，20海通證券研究所中國上海市廣東路689號(hào)海通證券大廈1107室200001謝謝！86海通證券研究所謝謝！86“升級(jí)”與“創(chuàng)新”：藍(lán)海中走出藍(lán)籌——2007年TMT行業(yè)投資策略海通證券研究所2006年11月870聯(lián)蒙珂

通信行業(yè)分析師

陳美風(fēng)計(jì)算機(jī)行業(yè)分析師

葉琳菲傳媒行業(yè)分析師

顧青

家電行業(yè)分析師

邱春城電子行業(yè)分析師

嚴(yán)平電子行業(yè)分析師

88聯(lián)蒙珂通信行業(yè)分析師顧青

藍(lán)海意味著創(chuàng)造新的市場，是指徹底甩開競爭對(duì)手，同時(shí)實(shí)現(xiàn)差異化和低成本；紅海是指在現(xiàn)有市場中的直接競爭，是怎樣通過價(jià)格戰(zhàn)、貨品化、低成本來擊敗我的競爭對(duì)手 ——W·錢·金89 藍(lán)海意味著創(chuàng)造新的市場，是指徹底甩開競價(jià)值創(chuàng)新技術(shù)升級(jí)模式創(chuàng)新產(chǎn)品升級(jí)電信中國聯(lián)通華勝天成中興通訊歌華有線法拉電子億陽信通計(jì)算機(jī)傳媒長城開發(fā)東軟股份東方明珠新華傳媒華聞傳媒電子家電橫店東磁海信電器廈華電子90價(jià)值創(chuàng)新技術(shù)升級(jí)模式創(chuàng)新產(chǎn)品升級(jí)電信中國聯(lián)通華勝天成中興通訊3G欲來風(fēng)滿樓——3G投資機(jī)會(huì)分析媒體勢力地圖——傳媒行業(yè)投資策略找尋利基市場的成長型電子公司IT外包的中國巨人平板彩電市場份額攀升在即913G欲來風(fēng)滿樓——3G投資機(jī)會(huì)分析41.3G欲來風(fēng)滿樓——3G投資機(jī)會(huì)分析921.3G欲來風(fēng)滿樓——3G投資機(jī)會(huì)分析53G啟動(dòng)，行業(yè)受益格局分析運(yùn)營商系統(tǒng)設(shè)備商終端制造商系統(tǒng)集成商增值服務(wù)商芯片供應(yīng)商用戶電信行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈資料來源：海通證券研究所933G啟動(dòng)，行業(yè)受益格局分析運(yùn)營商系統(tǒng)設(shè)備商終端制造商系統(tǒng)保守估計(jì)，3G啟動(dòng)三年左右，每年運(yùn)營商有關(guān)3G新增投資約700億元。其中，設(shè)備投資總體約占50％左右比重，BOSS投資約占10％平均每年投資（億元）主設(shè)備占比（％）配套設(shè)備占比（％）BOSS占比（％）TD-SCDMA300532510WCDMA300532510CDMA2000100201010主設(shè)備主要指：基站等無線網(wǎng)設(shè)備配套設(shè)備主要指：電源、配線架、機(jī)房等配套設(shè)備BOSS指：運(yùn)營支撐系統(tǒng)，需要數(shù)據(jù)設(shè)備和軟件投資規(guī)模預(yù)計(jì)資料來源：海通證券研究所94保守估計(jì)，3G啟動(dòng)三年左右，每年運(yùn)營商有關(guān)3G新增投資約70●

電信運(yùn)營：中性●

電信設(shè)備：增持●電信軟件：增持各子行業(yè)投資評(píng)級(jí)95●電信運(yùn)營：中性各子行業(yè)投資評(píng)級(jí)8?基礎(chǔ)運(yùn)營類公司——中國聯(lián)通?主設(shè)備類公司——中興通訊?電信軟件類公司——億陽信通、華勝天成3G受益企業(yè)投資價(jià)值分析96?基礎(chǔ)運(yùn)營類公司——中國聯(lián)通3G受益企業(yè)投資價(jià)值分析投資要點(diǎn)：中國聯(lián)通的盈利模式：控制三項(xiàng)費(fèi)用和穩(wěn)定主營業(yè)務(wù)利潤率。公司盈利的途徑主要為兩個(gè)：拉動(dòng)盈利增長點(diǎn)和提高經(jīng)營效率。從2005年來講，聯(lián)通主要通過提高經(jīng)營效率來拉動(dòng)盈利增長，即控制三項(xiàng)費(fèi)用和穩(wěn)定主營業(yè)務(wù)利潤率，而兩個(gè)盈利增長點(diǎn)——提高新增用戶和數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)的效用并不明顯對(duì)于聯(lián)通來講，未來盈利有兩點(diǎn)關(guān)鍵之處。第一，把握毛利率、費(fèi)用和用戶增長的均衡點(diǎn)，是以后盈利的關(guān)鍵之一。單純通過控制公司的費(fèi)用來提高盈利的空間是有限的，利潤的可持續(xù)增長仍舊需要依靠用戶市場份額的擴(kuò)大。第二，如何拉動(dòng)新業(yè)務(wù)的增長和盈利水平?？傮w上講，聯(lián)通必須增加盈利增長點(diǎn)——新增用戶份額和新業(yè)務(wù)占主營比重這兩項(xiàng)在盈利增長模式中的權(quán)重聯(lián)通的新增用戶增長比較乏力，與中國移動(dòng)相比，新增用戶市場份額呈下滑趨勢?？v比看，第三季度新增用戶低于前兩個(gè)季度，ARPU和MOU有所下降3G以及引發(fā)的電信重組導(dǎo)致的電信行業(yè)外部環(huán)境的變化，實(shí)際可以幫助聯(lián)通在未來的競爭中，提高新增用戶的市場份額盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計(jì)公司2006－2008年的每股收益分別為0.16元、0.18元和0.20元?？紤]公司業(yè)績?cè)诮衲觊_始進(jìn)入上升通道，且3G的牌照發(fā)放，對(duì)于聯(lián)通是公司扭轉(zhuǎn)競爭弱勢的機(jī)會(huì)。從相對(duì)估值和絕對(duì)估值看，公司的合理價(jià)位在2.76－3.06元。因此我們維持“買入”評(píng)級(jí)基礎(chǔ)運(yùn)營類公司：中國聯(lián)通——買入97投資要點(diǎn)：基礎(chǔ)運(yùn)營類公司：中國聯(lián)通——買入10資料來源：海通證券研究所3G引發(fā)的電信外部環(huán)境變化對(duì)聯(lián)通的影響

假設(shè)：聯(lián)通兩網(wǎng)運(yùn)營，或Ｃ網(wǎng)保留3G電信重組不利因素：移動(dòng)市場競爭者會(huì)增加有利因素：聯(lián)通的每線成本低于新建網(wǎng)移動(dòng)運(yùn)營商

1-2年內(nèi)C網(wǎng)質(zhì)量好于新建網(wǎng)不利因素：聯(lián)通可能的變化會(huì)導(dǎo)致公司基本面不穩(wěn)定有利因素：重組后競爭實(shí)力大大提高概率較高新增用戶市場份額提高

3G對(duì)中國聯(lián)通的影響分析98資料來源：海通證券研究所3G引發(fā)的電信外部環(huán)境變化對(duì)聯(lián)通的影3G啟動(dòng)對(duì)聯(lián)通有利之處——

競爭壓力好于現(xiàn)狀網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量優(yōu)于新建網(wǎng)絡(luò)，已部分進(jìn)行折舊網(wǎng)絡(luò)升級(jí)投資遠(yuǎn)低于新建網(wǎng)絡(luò)，時(shí)間快于新建網(wǎng)絡(luò)現(xiàn)有Ｃ網(wǎng)手機(jī)和號(hào)碼不用更換。其它在新建網(wǎng)絡(luò)中的用戶需要更新號(hào)碼，或使用雙模手機(jī)運(yùn)營成本低于新進(jìn)移動(dòng)運(yùn)營商積累了較為豐富的兩網(wǎng)運(yùn)營經(jīng)驗(yàn)網(wǎng)絡(luò)平滑過渡到３Ｇ結(jié)論：新增用戶市場份額提高

3G對(duì)中國聯(lián)通的影響分析（續(xù)1）資料來源：海通證券研究所993G啟動(dòng)對(duì)聯(lián)通有利之處——競爭壓力好于現(xiàn)狀網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量優(yōu)于新建3G啟動(dòng)對(duì)聯(lián)通有利之處——

競爭壓力好于現(xiàn)狀假設(shè)：聯(lián)通留下G網(wǎng)，與網(wǎng)通共同經(jīng)營G網(wǎng)

GSM升級(jí)為WCDMA網(wǎng)，采取局部強(qiáng)化布網(wǎng)的策略有利結(jié)論：解決兩難境遇，有利于公司長期發(fā)展G網(wǎng)盈利能力較強(qiáng)，擁有較強(qiáng)的用戶規(guī)模WCDMA產(chǎn)業(yè)鏈成熟，有利于用戶拓展聯(lián)通與各個(gè)上游供應(yīng)商的議價(jià)能力提高，有利于成本降低初期資本開支較大，網(wǎng)絡(luò)不穩(wěn)定，沒有數(shù)據(jù)傳輸速率優(yōu)勢不利

3G對(duì)中國聯(lián)通的影響分析（續(xù)2）資料來源：海通證券研究所1003G啟動(dòng)對(duì)聯(lián)通有利之處——競爭壓力好于現(xiàn)狀假設(shè)：聯(lián)通留下G投資要點(diǎn)：善于把握國內(nèi)市場給予的戰(zhàn)略性機(jī)會(huì)。CDMA、PHS以及TD－SCDMA使得公司國內(nèi)業(yè)務(wù)一次次的“柳暗花明”2006年是國內(nèi)業(yè)務(wù)的低谷，2007年3G啟動(dòng)將拉動(dòng)國內(nèi)業(yè)務(wù)快速增長，業(yè)績高峰出現(xiàn)在2008年到2009年。TD-SCDMA的技術(shù)優(yōu)勢明顯，這方面投資將拉動(dòng)公司國內(nèi)業(yè)務(wù)的增長公司業(yè)務(wù)的長期戰(zhàn)略為：通過無線產(chǎn)品擴(kuò)大市場份額，通過手機(jī)和服務(wù)來提升盈利。目前公司無線產(chǎn)品的盈利能力很強(qiáng)，對(duì)整個(gè)公司利潤的貢獻(xiàn)程度很高。因此，2007年－2009年公司國內(nèi)業(yè)務(wù)大的增長點(diǎn)還是取決于3G設(shè)備市場。2006年國內(nèi)市場的增長點(diǎn)比較分散：GSM業(yè)務(wù)在中移動(dòng)份額的上升，光傳輸設(shè)備、手機(jī)和服務(wù)，預(yù)計(jì)國內(nèi)收入會(huì)略低于去年手機(jī)業(yè)務(wù)的競爭力明顯高于去年。手機(jī)業(yè)務(wù)是公司2006年的亮點(diǎn)。預(yù)計(jì)全年出貨量約為1200多萬臺(tái)，出口比重超過50％，毛利率約為20－25％，盈利能力明顯高于2005年的17.5％，這是由于公司壓縮手機(jī)采購成本，提高質(zhì)量，降低返修率方面的措施已見成效補(bǔ)貼收入仍舊是利潤的重要支撐盈利預(yù)測與投資建議。預(yù)計(jì)公司2006－2008年的每股收益分別為1.36元、1.63元和2.01元。由于3G的啟動(dòng)對(duì)于公司的業(yè)績有較大的拉動(dòng)作用，考慮其海外業(yè)務(wù)的良好發(fā)展和國內(nèi)業(yè)務(wù)未來三年的高速成長性，同時(shí)股權(quán)激勵(lì)的實(shí)施釋放了某些不確定因素，對(duì)于公司是長期利好，因此我們維持“買入”評(píng)級(jí)

電信設(shè)備類公司：中興通訊——買入101投資要點(diǎn)：電信設(shè)備類公司：中興通訊——買入14預(yù)計(jì)公司CDMAEVDO設(shè)備市場份額將延續(xù)CDMA設(shè)備的市場份額，約為20－25％左右公司在WCDMA技術(shù)方面沒有明顯優(yōu)勢，主要競爭對(duì)手為愛立信、諾基亞、華為等，該標(biāo)準(zhǔn)的市場競爭最為激烈，預(yù)計(jì)公司的設(shè)備市場份額為7％－10％公司可以提供TD-SCDMA從系統(tǒng)到終端的整套設(shè)備，優(yōu)勢明顯，保守預(yù)計(jì)TD-SCDMA的設(shè)備市場份額為40％－50％左右3G手機(jī)的提供。在TD-SCDMA和CDMA2000兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的手機(jī)上具有明顯優(yōu)勢，且與系統(tǒng)捆綁銷售，競爭力強(qiáng)于手機(jī)廠商保守估計(jì)，3G啟動(dòng)的前三年，對(duì)于中興EPS的貢獻(xiàn)，每年平均在0.6元以上有利于提高中興海外市場的競爭力。國內(nèi)3G的運(yùn)營對(duì)于周邊國家：東南亞地區(qū)3G的發(fā)展有示范性效應(yīng)，對(duì)于中興講，國內(nèi)3G設(shè)備市場的優(yōu)勢可以提高在這些地區(qū)的競爭力

3G對(duì)中興通訊的影響分析1023G對(duì)中興通訊的影響分析15投資要點(diǎn)：億陽信通的盈利主要通過四個(gè)途徑。分別為：現(xiàn)有電信和交通業(yè)務(wù)的增長，提高主營毛利率，補(bǔ)貼收入的貢獻(xiàn)和新業(yè)務(wù)拓展3G啟動(dòng)對(duì)公司移動(dòng)網(wǎng)管業(yè)務(wù)和電子運(yùn)維業(yè)務(wù)的直接拉動(dòng)較大3G啟動(dòng)后公司電信業(yè)務(wù)的優(yōu)勢主要為：（1）2G移動(dòng)網(wǎng)管壟斷性市場份額，保證公司現(xiàn)有業(yè)務(wù)穩(wěn)定；（2）與中移動(dòng)和中聯(lián)通良好的客戶關(guān)系，使得公司在3G移動(dòng)網(wǎng)管和電子運(yùn)維的競爭中勝出的概率加大；（3）遍及全國的客戶服務(wù)交通業(yè)務(wù)收入增長約15％—20％。全年預(yù)計(jì)新增合同額5億多，合同確認(rèn)率在30%—40%。交通業(yè)務(wù)利潤率低于電信業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)為市場競爭導(dǎo)致毛利率下滑億陽在同類公司中盈利能力最強(qiáng)，但盈利能力下滑也較快。從費(fèi)用看，管理費(fèi)率偏高，而營業(yè)費(fèi)率偏低。同時(shí)，應(yīng)收帳款和其他應(yīng)收款的風(fēng)險(xiǎn)較大盈利預(yù)測與投資建議。估計(jì)公司2006—2008年EPS分別為0.37元、0.48元、0.63元。考慮3G啟動(dòng)導(dǎo)致公司業(yè)績的高峰在2008年。給予公司PER35—40區(qū)間，則公司合理價(jià)值區(qū)間在17.76—19.20元。我們維持“買入”評(píng)級(jí)主要不確定因素。電信重組、3G發(fā)牌、大股東經(jīng)營情況、新業(yè)務(wù)拓展、股權(quán)激勵(lì)

電信軟件類公司：億陽信通－買入103電信軟件類公司：億陽信通－買入163G啟動(dòng)對(duì)公司移動(dòng)網(wǎng)管業(yè)務(wù)直接拉動(dòng)較大。從技術(shù)上看，億陽在3G移動(dòng)網(wǎng)管系統(tǒng)方面的優(yōu)勢弱于2G時(shí)代，在2G移動(dòng)網(wǎng)管的壟斷性份額下滑的可能性較大。依舊存在的優(yōu)勢：（1）對(duì)于電信設(shè)備接口數(shù)據(jù)的理解；（2）對(duì)用戶需求的熟悉，以及良好的客戶關(guān)系。據(jù)我們估算，單3G移動(dòng)網(wǎng)管業(yè)務(wù)占電信合同額的比重在2008和2009年約為30%，因此3G對(duì)于移動(dòng)網(wǎng)管業(yè)務(wù)的拉動(dòng)是顯而易見的3G的啟動(dòng)對(duì)于公司的電子運(yùn)維業(yè)務(wù)直接拉動(dòng)較大。目前在該業(yè)務(wù)市場份額中，占中國移動(dòng)70%、占中國聯(lián)通50%，其占公司電信業(yè)務(wù)收入的比重約15％。3G啟動(dòng)后，運(yùn)營商運(yùn)維流程會(huì)有所變化，未來三年由此帶來合同額預(yù)計(jì)平均每年增長在30%左右

3G對(duì)億陽信通的影響分析1043G對(duì)億陽信通的影響分析17投資要點(diǎn)：華勝天成的盈利通過控制費(fèi)用和拉動(dòng)業(yè)務(wù)收入增長來盈利。整個(gè)業(yè)務(wù)盈利的基石即是為各個(gè)行業(yè)IT應(yīng)用提供各類網(wǎng)絡(luò)設(shè)備的硬件業(yè)務(wù)。公司未來的戰(zhàn)略是降低硬件的比重，提高軟件和服務(wù)的比重電信業(yè)務(wù)未來的盈利增長點(diǎn)主要來自3G的啟動(dòng)金融和郵政行業(yè)占主營的比重在逐步的上升，其中郵政行業(yè)華勝占據(jù)優(yōu)勢份額公司核心競爭力。優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)；良好的客戶和銷售渠道資源；整合上下游各類產(chǎn)品和服務(wù)的能力在同類公司中盈利能力最弱，但盈利能力一直較為平穩(wěn)。費(fèi)用控制較好，現(xiàn)金充裕，應(yīng)收帳款情況較好估計(jì)2006—2008年EPS分別為0.75元、0.95元、1.28元。從相對(duì)估值看，給予公司PER為32—38區(qū)間，則公司合理價(jià)值區(qū)間在30.40—36.10元。我們維持“買入”評(píng)級(jí)主要不確定因素。SUN的盈利、缺乏技術(shù)核心、IT市場的集中化趨勢、再融資

電信軟件類公司：華勝天成－買入105投資要點(diǎn)：電信軟件類公司：華勝天成－買入18

3G將帶給公司的是可持續(xù)性增長力，這與設(shè)備商的爆發(fā)式增長是不同的。3G啟動(dòng)對(duì)于公司的業(yè)績拉動(dòng)滲透在從組網(wǎng)到運(yùn)營的各個(gè)環(huán)節(jié)在運(yùn)營商組網(wǎng)階段，華勝將從設(shè)備商的采購中獲得增量的合同額。這一階段爆發(fā)式的采購將持續(xù)兩年至三年左右，其后華勝將持續(xù)地從運(yùn)營商對(duì)于網(wǎng)絡(luò)的優(yōu)化和擴(kuò)容中獲得新增合同在運(yùn)營商搭建運(yùn)營支撐系統(tǒng)（BOSS）階段，華勝通過向運(yùn)營商和一些BOSS軟件開發(fā)商提供IT設(shè)備、服務(wù)和一些應(yīng)用軟件獲得業(yè)務(wù)增長。這個(gè)階段相對(duì)于第一階段大約延遲半年左右。這一階段大量的采購集中在兩年至三年內(nèi)在運(yùn)營商網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營階段，華勝將通過為運(yùn)營商提供增值業(yè)務(wù)的平臺(tái)開發(fā)和服務(wù)，以及部分IT設(shè)備獲得收入。這類業(yè)務(wù)將是華勝由系統(tǒng)集成商向IT應(yīng)用服務(wù)商轉(zhuǎn)換的一個(gè)很好的切入點(diǎn)，是華勝未來業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略重點(diǎn)。相對(duì)于前兩個(gè)階段，對(duì)收入拉動(dòng)的不確定性較高3G對(duì)華勝天成的影響分析1063G將帶給公司的是可持續(xù)性增長力，這與設(shè)備商的爆發(fā)式增長是資料來源：海通證券研究所3G組網(wǎng)BO