可持續(xù)增長分析

可持續(xù)增長率可持續(xù)增長率是指不增發(fā)新股并保持目前經(jīng)營效率和財務(wù)政策條件下公司銷售可以實現(xiàn)的最高增長率。此處的經(jīng)營效率指的是銷售凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率。財務(wù)政策指的是股利支付率和資本結(jié)構(gòu)。假設(shè)條件:1.公司不愿或者不能籌集新的權(quán)益資本，增加債務(wù)是其唯一的外部籌資來源；2.公司的凈利率將維持當(dāng)前水平，并且可以涵蓋負(fù)債的利息；3.公司的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率將維持當(dāng)前的水平。一、計算公式=銷售利潤率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)×(1-股利支付率)

企業(yè)的可持續(xù)成長分析圍繞銷售利潤率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、權(quán)益乘數(shù)、股利支付率四個重要指標(biāo)進行。例如，企業(yè)銷售凈利率為10%，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為1，權(quán)益乘數(shù)為2，股利支付率為25%，此時的可持續(xù)增長率（凈收益增長率）為1×10%×2×（1-25%）=15%。如果企業(yè)增長率要達(dá)到20%，可以提高銷售凈利率到13.33%；或者提高總資產(chǎn)利用效果，使得總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率達(dá)到1.33；或者調(diào)整財務(wù)杠桿（權(quán)益乘數(shù)）為2.67；或者改變股利政策，調(diào)整股利支付率為0。1經(jīng)營策略分析的核心要素包括銷售利潤率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，反映企業(yè)的經(jīng)營策略執(zhí)行效果3現(xiàn)金調(diào)整策略分析從企業(yè)全局出發(fā)，以現(xiàn)金流為核心，考慮現(xiàn)金不足和現(xiàn)金剩余兩種情況下企業(yè)應(yīng)當(dāng)采取的措施2財務(wù)策略分析的核心要素包括權(quán)益乘數(shù)和股利支付率，反映企業(yè)的融資和股利政策，間接反映企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)和留存收益水平基于企業(yè)可持續(xù)成長的策略分析包括：（一）經(jīng)營策略（二）財務(wù)策略（三）現(xiàn)金調(diào)整策略二、策略分析（一）經(jīng)營策略在其他條件不變的情況下，無論是提高銷售利潤率還是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率都可以實現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)增長率的提高。在分析銷售利潤率時，應(yīng)當(dāng)關(guān)注企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模、成本水平、企業(yè)所處的市場狀況以及企業(yè)在市場中所處的位置。分析資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率時，應(yīng)當(dāng)關(guān)注企業(yè)各部分資產(chǎn)對資金的占用水平，分析企業(yè)對資金的使用效率。（二）財務(wù)策略從理論上分析，在其他條件不變的情況下，提高權(quán)益乘數(shù)或降低股利支付率都可以實現(xiàn)企業(yè)可持續(xù)增長率的提高。提高權(quán)益乘數(shù)實際上就是要將企業(yè)資本中債務(wù)資本的比重提高，致使財務(wù)風(fēng)險增加。如果長期依靠權(quán)益融資將使企業(yè)的資本成本激增，股票發(fā)行過多也會稀釋每股收益。降低股利支付率的下限是不分配股利，當(dāng)長期來看不符合股東的要求，很可能導(dǎo)致企業(yè)股票價格下跌，甚至引發(fā)企業(yè)變革。（三）現(xiàn)金調(diào)整策略現(xiàn)金調(diào)整策略主要針對兩種情況：企業(yè)成長過快：可能導(dǎo)致現(xiàn)金短缺企業(yè)成長過慢：可能導(dǎo)致現(xiàn)金剩余這里所指的“現(xiàn)金”是廣義的現(xiàn)金，包括現(xiàn)金、銀行存款、有價證券等容易變現(xiàn)的各類流動資產(chǎn)。三、可持續(xù)增長在財務(wù)管理的應(yīng)用在實際情況下，實際的凈收益增長率與測算的可持續(xù)增長率常常不一致，這是因為上述四項比率的實際值與測算值不同所導(dǎo)致的。當(dāng)實際增長率大于測算增長率時，企業(yè)將面臨資金短缺的問題；當(dāng)實際增長率小于測算增長率時，企業(yè)存在多余資金。1、實際增長率大于可持續(xù)增長率實際增長率大于可持續(xù)增長率意味著企業(yè)現(xiàn)金短缺。處于初創(chuàng)期和成熟期的企業(yè)最容易發(fā)生現(xiàn)金短缺。從財務(wù)角度看，可將下面的幾種辦法綜合起來進行運用，以謀求平衡：（1）增加權(quán)益資本（2）提高財務(wù)杠桿（3）降低股利支付率（4）非核心業(yè)務(wù)剝離（5）尋求外購（6）兼并案例1：巨人集團_非核心業(yè)務(wù)剝離巨人集團從建立到衰敗經(jīng)歷了不過短短的六年時間。導(dǎo)致巨人集團失敗的關(guān)鍵原因就是多元化經(jīng)營導(dǎo)致的公司資源匾乏。1993年起中國整個電腦業(yè)走入低谷，巨人集團賴以發(fā)家的本行遭受重創(chuàng)。為了尋找新的產(chǎn)業(yè)支柱，巨人集團開始邁向多元化經(jīng)營之路，向房地產(chǎn)業(yè)和生物工程業(yè)進軍。但是集團公司的多元化戰(zhàn)略并不成功。在房地產(chǎn)開發(fā)方面，修建巨人大廈恰好遇上國家加強宏觀調(diào)控、銀根緊縮，地產(chǎn)降溫；開發(fā)保健品又碰上全國整頓保健品市場，保健品行情也隨之降溫。公司向兩個陌生領(lǐng)域發(fā)展，投入了大量的資金和資源，導(dǎo)致公司用于主營核心業(yè)務(wù)的資金不足?？焖侔l(fā)展使得集團公司的資金大量流出，而與此同時，資金流入?yún)s沒有相應(yīng)配合，導(dǎo)致集團公司的財務(wù)狀況急劇惡化。案例1：巨人集團_非核心業(yè)務(wù)剝離1996年底由于巨人大廈一期工程未能如期完工，按照合同約定必須退還定金并支付違約金共計4000萬元，巨人集團因不能如期支付而陷入了破產(chǎn)危機之中。巨人集團公司想通過多元化經(jīng)營分散風(fēng)險，卻因資源利用效率低下而引發(fā)了更大的破產(chǎn)風(fēng)險。一個企業(yè)資源有限，不可能同時在很多領(lǐng)域形成強大的競爭能力，只能充當(dāng)跟隨者的角色，從而使企業(yè)的資源沒有發(fā)揮最佳的效用。當(dāng)將資源分散在很多不同的領(lǐng)域時將無法開展有力的競爭時，充當(dāng)二流角色的經(jīng)營風(fēng)險更大。所以，將資金抽回投入到企業(yè)的保留業(yè)務(wù)上來，進行“非核心業(yè)務(wù)剝離”可以用于解決增長問題。2、實際增長率小于可持續(xù)增長率實際增長率小于可持續(xù)增長率意味著企業(yè)有多余現(xiàn)金。處于成熟期和衰退期的企業(yè)容易產(chǎn)生多余現(xiàn)金。

當(dāng)企業(yè)的實際增長率達(dá)不到可持續(xù)增長率時，企業(yè)的現(xiàn)金將出現(xiàn)富余而沒有適當(dāng)?shù)耐顿Y機會，企業(yè)所處的這種狀況常常令現(xiàn)金短缺企業(yè)極為羨慕，但實際上也同樣是個令人棘手的問題。當(dāng)多余現(xiàn)金出現(xiàn)時，管理者首先應(yīng)該判斷較低的增長率是否會持久，即是短期現(xiàn)象還是長期現(xiàn)象。如果管理者認(rèn)為這種現(xiàn)象是暫時的，在不久的將來企業(yè)仍將會出現(xiàn)較大的增長，這時，當(dāng)這種現(xiàn)象長期存在時，管理者必須從根本上給與解決。當(dāng)企業(yè)無法從內(nèi)部挖掘增長潛力時，對于多余的現(xiàn)金通常有三種選擇：（1）忽視問題的存在有兩種方式：一是繼續(xù)投資于回報率很低的核心業(yè)務(wù)。二是坐享閑置現(xiàn)金資源。首先是低回報及低增長率會使企業(yè)的股票價格下跌。接下來，便宜的股票和充裕的現(xiàn)金很容易使企業(yè)成為被人收購的對象。一旦被人收購后，收購者將對企業(yè)的資源予以重組以發(fā)揮更高的效率。不過，這些被兼并企業(yè)的管理者很可能是被重組的第一對象。即使企業(yè)不被收購，企業(yè)的所有者往往也會因企業(yè)的業(yè)績不佳而對管理者施壓，直至將其解雇。（2）還給股東解決多余現(xiàn)金問題最直接的辦法是通過提高股利支付率或股票回購還給股東。在公司股本擴張過快使業(yè)績嚴(yán)重下降時，通過股票回購，可達(dá)到縮小股本、改善業(yè)績的目的。雖然這種辦法最為普通，但是管理者并不經(jīng)常使用它。因為將資金還給股東將縮小管理者的控制領(lǐng)域。（3）購買增長管理者為了證明自己的管理能力、保留住優(yōu)秀雇員、避免被人收購，他們常常試圖采取多元化的經(jīng)營戰(zhàn)略將多余的現(xiàn)金投入其他行業(yè)，特別是正處于成長期的行業(yè)。案例2：海信集團_購買增長計算機行業(yè)是家電行業(yè)相關(guān)程度最密切的行業(yè)之一，尤其是電視機制造行業(yè)和計算機產(chǎn)業(yè)同屬電子信息產(chǎn)業(yè)，同屬電子工業(yè)部行業(yè)管理，因此步入行業(yè)成熟期的家電企業(yè)在尋求新的增長點時最優(yōu)先選取民用電腦行業(yè)。海信集團在這一方面搶先一步。海信集團旗下的海信計算機公司，擁有20多個計算機產(chǎn)品品種，月銷量按90%速度遞增，1998年達(dá)到50萬臺的生產(chǎn)能力，躋身全國電腦業(yè)前8強。與此同時，計算機技術(shù)的發(fā)展反過來又促進了海信電視機制作技術(shù)的提高，推出了一系列面向21世紀(jì)的數(shù)字化、網(wǎng)絡(luò)化、高清晰度電視產(chǎn)品。這是購買增長的成功案例。如前所述，多元化經(jīng)營策略的選擇必須謹(jǐn)慎，企業(yè)要選擇與企業(yè)核心生產(chǎn)能力相輔相成的行業(yè)，否則因多元化經(jīng)營導(dǎo)致資源分散、削弱競爭力，就會造成不好的結(jié)果了?？沙掷m(xù)增長的思想，不是說企業(yè)的增長不可以高于或低于可持續(xù)增長率。問題在于管理人員必須事先預(yù)計并且加以解決在公司超過或低于可持續(xù)增長率時所導(dǎo)致的財務(wù)問題。任何企業(yè)都應(yīng)控制銷售的增長，使之與企業(yè)的財務(wù)能力平衡，而不應(yīng)盲目追隨市場。影響公司成長性的因素上市公司的成長性，是指上市公司在其生產(chǎn)經(jīng)營過程中，通過優(yōu)化資源配置，提升管理水平，抓住行業(yè)發(fā)展機會不斷成長壯大，進而實現(xiàn)公司價值增長的能力。具體有成長性的公司，往往表現(xiàn)為：（1）產(chǎn)品或服務(wù)以及所在行業(yè)具有良好的發(fā)展前景，公司規(guī)模迅速擴張，盈利水平不斷提高；（2）具有一定的核心競爭力，并能夠通過技術(shù)創(chuàng)新、制度創(chuàng)新等不斷提升其核心競爭力，在一定時期內(nèi)保證成長的持續(xù)性；（3）能夠通過組織結(jié)構(gòu)變革、治理結(jié)構(gòu)優(yōu)化以管及理水平的提升，適應(yīng)不斷發(fā)展變化的環(huán)境，特別是行業(yè)競爭狀況的加劇。怎樣分析上市公司的成長性，關(guān)鍵要明確上市公司成長性分析不同于公司業(yè)績優(yōu)劣的分析。上市公司業(yè)績優(yōu)劣分析，可以從盈利水平、財務(wù)狀況、經(jīng)營管理、行業(yè)地位、市場占有率等方面出發(fā)，其中包括凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債比率、流動比率、存貸周轉(zhuǎn)率等一系列量化指標(biāo)。但這種分析是單純地從靜態(tài)的角度出發(fā)，是滯后性的分析，而對公司成長性的分析則需評估一家公司的業(yè)績是否會從差到好、從好到更好，不僅僅是依靠歷史數(shù)據(jù)和過去的經(jīng)營情況，更重要的是應(yīng)著眼于公司未來可能產(chǎn)生的變化，同時了解行業(yè)、市場乃至產(chǎn)品的變化趨勢。因此，上市公司成長性的分析是全方位的、動態(tài)的分析，帶有前瞻性的分析預(yù)測。（一）內(nèi)在因素

1.上市公司在同行業(yè)中具有優(yōu)勢從市場競爭的角度來講，一個企業(yè)在行業(yè)中規(guī)模越大，資本實力越強，其長期競爭的能力就越強。一方面，規(guī)模經(jīng)濟可產(chǎn)生更多的邊際效益，使其在成本、價格上占有優(yōu)勢；另一方面，巨大的資本實力可以增強公司的抗風(fēng)險能力，并使其在激烈的市場中可以投入更多的資金開拓市場。按照市場競爭的一般結(jié)果，通常是行業(yè)中最大的幾家成為行業(yè)巨人，絕大多數(shù)中小企業(yè)，不是被兼并，就是被淘汰，所以行業(yè)內(nèi)的前幾名具有穩(wěn)定的成長性。

2.上市公司的產(chǎn)品優(yōu)勢一種產(chǎn)品的生命周期可分為開創(chuàng)期、成長期、成熟期和下降期四個階段。其中成長期期末和成熟期是其利潤的最大產(chǎn)出期，此時投資獲利較大。而在開創(chuàng)期，需要大量資金投入，產(chǎn)品的市場前景又難以確定，風(fēng)險較大，此時投資，一旦成功，獲利豐厚，一旦失敗，損失慘重。而下降期的產(chǎn)品將被新產(chǎn)品所替代，因此不值得投資。

3.上市公司的財務(wù)狀況保持合理的財務(wù)結(jié)構(gòu)和盈利水平，具有較強的籌資能力是上市公司成長性的具體表現(xiàn)。其中，壓縮成本、控制開支對公司的利潤增長具有杠桿作用。

4.上市公司的決策體系及開拓精神保證公司不斷成長的決策包括新項目的開發(fā)，新技術(shù)的應(yīng)用等。公司要向前發(fā)展，就要有新項目投入運作，這是上市公司業(yè)績增長的主流因素。此外，公司的領(lǐng)導(dǎo)決策層要有開拓創(chuàng)新精神，不斷進取，與時俱進。

（二）外在因素

1.國家的宏觀調(diào)控及政策傾向在經(jīng)濟發(fā)展過程中，總有一些行業(yè)是整個經(jīng)濟發(fā)展必不可少的基礎(chǔ)行業(yè)，如能源、交通、農(nóng)業(yè)等行業(yè)。這些經(jīng)濟發(fā)展的基礎(chǔ)行業(yè)必然會在一個相當(dāng)長的時間內(nèi)得到國家的大力扶持，并給予各種優(yōu)惠政策和特殊待遇。除了上述基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)外，對國民經(jīng)濟有重大影響的支柱產(chǎn)業(yè)，如科技、石化、機械、電子、建筑、汽車等，也會得到國家有關(guān)傾斜政策的扶持。這些特殊行業(yè)的優(yōu)勢為該行業(yè)創(chuàng)造了其它行業(yè)無法比擬的成長環(huán)境。

2.上市公司的市場需求狀況市場需求是企業(yè)生產(chǎn)最根本的推動力，而持久旺盛的市場需求才是一個行業(yè)和企業(yè)長期發(fā)展的保障和基礎(chǔ)。如房地產(chǎn)、汽車等行業(yè)，隨著經(jīng)濟的快速發(fā)展和人民生活水平的不斷提高，市場需求也必將日趨旺盛。3.上市公司的特殊優(yōu)惠政策及其它獨特優(yōu)勢（1）中西部概念。國家在“九五”計劃中提出要大力發(fā)展中西部經(jīng)濟，并進行政策傾斜，因而中西部的大中型國企的改制上市將會成為今后幾年新股的重頭戲，同樣，位于中西部的大中型上市公司也會在相當(dāng)一段時期內(nèi)獲得額外的收益。（2）浦東概念。上海浦東的各項開發(fā)正進入第二次高潮，而且各項政策細(xì)則也正在不斷深化和付諸實施，浦東開發(fā)的實績正在逐步地體現(xiàn)出來。因此，浦東概念必將成為一個長期概念，并不斷成為市場的焦點。（3）東北概念。在中央發(fā)出振興東北老工業(yè)基地的號召下，東北各地的上市公司又迎來了新的發(fā)展機