次貸危機原因過程與機理

次貸危機原因過程與機理2011年06月次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第1頁!自2003年以來，每年都有經(jīng)濟學(xué)家警告說美國的房地產(chǎn)泡沫將會破滅，雖然這一預(yù)言一直沒有應(yīng)驗，然而，該發(fā)生的遲早要發(fā)生。2007年8月，美國次貸危機突然爆發(fā)，不但房地產(chǎn)泡沫終于破滅，美國還陷入了自20世紀(jì)30年代大蕭條以來最為嚴(yán)重的金融危機。以格林斯潘為首的美國貨幣當(dāng)局在長時期內(nèi)的用擴張性的貨幣政策支持美國的資本市場。當(dāng)1996年12月格林斯潘接受一些經(jīng)濟學(xué)家如耶魯大學(xué)教授席勒（RobertShiller）的批評，在一次講演中提出美國股市存在“非理性繁榮”后，世界股價應(yīng)聲而落。紐約股價也下降了2%。從此以后，格林斯潘就不再提“非理性躁動”，而是轉(zhuǎn)而采取擴張性的貨幣政策來支持美國資本市場的繁榮，結(jié)果形成了巨大的網(wǎng)絡(luò)泡沫。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第2頁!2000年網(wǎng)絡(luò)泡沫破滅以后，美聯(lián)儲連續(xù)13次降息，而且鼓勵衍生工具的發(fā)展，放松對它的監(jiān)管。90年代中期創(chuàng)造的一種衍生工具信用違約掉期（CreditDefaultSwap,簡稱CDS）到今年總規(guī)模已經(jīng)到了60萬億美元，約為美國GDP的4.6倍，衍生產(chǎn)品總規(guī)模達到530萬億美元，約為美國GDP的40倍！從短時期來看，美國經(jīng)濟顯得很有活力。但實際上它所創(chuàng)造的大量“金融財富”只是紙面上的財富，甚至只是電腦上的一些符號，一有風(fēng)吹草動，便會煙消云散。美國的這個深層的結(jié)構(gòu)問題，通過美元的發(fā)行，五花八門衍生工具的出臺，通過美國金融體系滲透到世界各國，使世界金融體系中充滿了巨大的泡沫和黑洞。只要受到某種沖擊的觸發(fā)，都會引起世界金融體系的系統(tǒng)性危機。次貸正是觸發(fā)這一危機的引信。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第3頁!一、房地產(chǎn)泡沫的形成及破滅1990年代以來，美國經(jīng)濟經(jīng)歷了二戰(zhàn)后前所未有的高速增長，美國資本市場更是空前繁榮。2001年IT泡沫破滅，加上911事件,美國經(jīng)濟出現(xiàn)衰退。為了刺激經(jīng)濟，美聯(lián)儲采取了極具擴張性的貨幣政策，經(jīng)過13次降息，到2003年6月25日，美聯(lián)儲將聯(lián)邦基金利率下調(diào)至1%，創(chuàng)45年來最低水平。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第4頁!二、次級貸款次級貸款的全稱是次級按揭貸款，是房屋貸款中按客戶信用度分類的一種貸款。相對優(yōu)質(zhì)貸款而言，次級貸款就是給信用情況較差、缺乏還款能力證明和收入證明的客戶發(fā)放住房貸款。次級抵押貸款市場面向信用分?jǐn)?shù)低于620、收入證明缺失、負(fù)債較重的客戶。因信用要求程度不高，貸款利率通常比一般抵押貸款高出2～3%，它往往采用先低后高的還款方式,主要實行首付低于15%或月供超過收入55%的浮動利率按揭貸款。這種貸款審批程序不太嚴(yán)格，利率較高，借款人對利率和房屋價格的變動相對敏感。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第5頁!二、次級貸款美國次級抵押貸款市場產(chǎn)生于20世紀(jì)80年代早期，可是一直處于緩慢的發(fā)展?fàn)顟B(tài)，一直到20世紀(jì)90年代中后期才得到了快速發(fā)展，其間由于受東南亞金融危機的影響，曾有短暫回落，2000年以后，由于美國房地產(chǎn)市場的持續(xù)繁榮，美國次級抵押貸款市場進入一個興盛時期，2003～2005年增長格外迅速。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第6頁!三、次級貸款的多重證券化SPV一般具有以下幾個重要性質(zhì)：（1）購買次貸，或根據(jù)某種協(xié)議獲得次貸的所有權(quán)或處置權(quán)。次貸所有權(quán)的轉(zhuǎn)移使發(fā)起人實現(xiàn)真實出售，發(fā)起人與資產(chǎn)風(fēng)險實現(xiàn)隔離，債權(quán)人（投資者）不得向發(fā)起人（住房貸款金融機構(gòu)）行使追索權(quán)；（2）在法律和財務(wù)上獨立于發(fā)起人（如住房貸款金融機構(gòu)），盡管可能是發(fā)起人所設(shè)立；（3）是一個殼公司,可以沒有任何雇員，在澤西島(Jersey)或開曼群島（theCaymanIslands）注冊；（4）是債券（如住房抵押貸款支持債券）發(fā)行機構(gòu)，住房抵押貸款支持債券（RMBS）則由發(fā)起人轉(zhuǎn)移給它的次貸所支持。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第7頁!三、次級貸款的多重證券化次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第8頁!三、次級貸款的多重證券化但是，盡管通過證券化可以轉(zhuǎn)移風(fēng)險，卻不會減少、更不能消滅風(fēng)險。事實上，由于證券化，貸款者和借款者不再有一對一的面對面接觸。經(jīng)紀(jì)人大力推銷按揭貸款，但并不提供貸款，貸款者和經(jīng)紀(jì)人并沒有保證貸款不發(fā)生問題的強烈動機。對貸款者和經(jīng)紀(jì)人的支付方式（算總帳）也使二者產(chǎn)生盡量增加貸款的強烈動機。在這種情況下，風(fēng)險不但不會減少，反而會增加。但是，不管怎么說，至少從表面上看，風(fēng)險已經(jīng)從發(fā)起人轉(zhuǎn)移到最終投資人。雖然最終投資人愿意承擔(dān)較高風(fēng)險，但問題是，他們往往低估自己所承擔(dān)的風(fēng)險。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第9頁!三、次級貸款的多重證券化次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第10頁!三、次級貸款的多重證券化次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第11頁!四、金融自由化與證券化次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第12頁!五、次貸危機的爆發(fā)與惡化2007年8月16日，美國康特里懷特金融公司（CountrywideFinancialCorporation）宣布動用銀行的信用額度115億美元。由于康特里懷特金融公司是美國最大的住房抵押貸款公司，美國購房者17%的按揭貸款都是由該公司提供的，因此其資金周轉(zhuǎn)發(fā)生困難（更有分析家認(rèn)為該公司已面臨破產(chǎn)）引起市場的極大恐慌。一時間，幾乎所有債券都賣不出去了，誰都借不到錢了，最為安全的美國財政部短期債券成為投資者的唯一選擇。在2007年8月之前，國際金融領(lǐng)域的流行詞匯是“流動性過剩”，為什么幾乎在一夜間出現(xiàn)了流動性不足呢？問題的源頭還是房地產(chǎn)市場。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第13頁!五、次貸危機的爆發(fā)與惡化次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第14頁!一、房地產(chǎn)泡沫的形成及破滅首先，低利率導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量的過度增長，導(dǎo)致流動性過剩，從而導(dǎo)致人們對于資產(chǎn)投資的狂熱，包括房地產(chǎn)投資的狂熱；其次，低利率使人們熱心于按揭貸款購房，導(dǎo)致房價上升；最后，房價上升就開始了一種循環(huán):房價上升→開發(fā)商加大開發(fā)→土地作為稀缺資源的價格上漲→房價上升進一步上升(因為土地價格構(gòu)成房價的60%，或者說土地成本是房屋成本的60%左右)→開發(fā)商加大開發(fā)，銀行加大力度貸款(包括給開發(fā)商和購房者的貸款)→住房需求和供給都同時上升，同時房價也不斷上升→房地產(chǎn)泡沫形成。從2002年起，美國房價以每年10%的幅度上漲，2005年房價上漲了17%，2003～2006年4年間美國平均房價漲幅超過50%。在這種政策的刺激下，銀行發(fā)放了大量各種形式的住房抵押貸款。貸款條件過于寬松使得許多人購買了超出自己償付能力的住房，住房抵押債務(wù)急劇增加，美國的住房抵押債務(wù)對收入之比創(chuàng)下了歷史最高記錄.美國房產(chǎn)價格的上漲在2005年底達到一個頂峰。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第15頁!二、次級貸款美國房地產(chǎn)抵押貸款市場分為三類：優(yōu)質(zhì)抵押貸款市場(PrimeMarket)、次優(yōu)級抵押貸款市場(ALT-AMarket)和次級抵押貸款市場(SubprimeMarket)。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第16頁!三、次級貸款的多重證券化次級貸款的放款機構(gòu)大多是不能吸收公眾存款，而主要依賴貸款的二級市場和信用資產(chǎn)證券化回籠資金的非銀行金融機構(gòu)。為了分散風(fēng)險和提高變現(xiàn)水平，放貸者把這些貸款打包，以債券的形式向社會推銷。債券五花八門，有住房抵押貸款支持證券（MBS）、擔(dān)保債券憑證（CDO）、信用違約互換（CDS），等等。在高回報率的誘惑下，這些債券受到了投資銀行及各種基金的青睞。在證券化過程中，涉及十多個參與機構(gòu)。其中包括發(fā)起人(住房抵押貸款金融機構(gòu))、住房抵押貸款經(jīng)紀(jì)人、借款人、消費者信用核查機構(gòu)、貸款轉(zhuǎn)移人、特殊目的機構(gòu)（SpecialPurposeVehicle，SPV）、評級機構(gòu)、包銷人、分銷人保險公司、特別服務(wù)提供者、電子登記系統(tǒng)和投資者等。在證券化過程中，SPV發(fā)揮了重要作用。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第17頁!三、次級貸款的多重證券化住房抵押貸款→RMBS→CDO→CDO平方→CDO立方→……這一過程，原則上說是可以無限進行下去的。這不但是一個次貸被證券化的過程，也是一個衍生金融產(chǎn)品被創(chuàng)造出來的過程。如果說次貸是一個基礎(chǔ)產(chǎn)品，RMBS則可稱之為最初級的衍生金融產(chǎn)品，而CDO則是衍生的衍生金融產(chǎn)品。自然，CDO平方是衍生的衍生的衍生金融產(chǎn)品，依此類推。這樣，由加利福尼亞州的某一個injna(無收入、無工作、無資產(chǎn)的人)同當(dāng)?shù)啬骋蛔》拷鹑诠竞炗喌盅鹤》抠J款合同所產(chǎn)生的風(fēng)險，通過MBS、CDO、CDO平方……的創(chuàng)造與銷售就被傳遞到了世界的各個角落。理論上，通過金融創(chuàng)新創(chuàng)造各種債券和債券的債券，風(fēng)險轉(zhuǎn)移的鏈條幾乎可以無限地延長，以至于投資者會誤認(rèn)為風(fēng)險已經(jīng)消失。。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第18頁!三、次級貸款的多重證券化次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第19頁!三、次級貸款的多重證券化事實上，CDO可分為現(xiàn)金型CDO（CashCDO）、合成型CDO（SyntheticCDO）和混合型CDO（HybridCDO）。如果金融機構(gòu)把MBS完全賣給SPV，后者再通過打包和分級做成CDO，則這種CDO便是現(xiàn)金型CDO。另一種情況是，發(fā)起人并不將MBS賣給SPV，而是與SPV簽訂一份保險合同：在正常情況下，發(fā)起人定期向SPV（保險提供者）支付保費；如果出現(xiàn)違約，則SPV賠償發(fā)起人的損失。在這種安排下，SPV出售的CDO被稱為合成型CDO。在這里，作為CDO基礎(chǔ)的信貸資產(chǎn)的所有權(quán)并不發(fā)生轉(zhuǎn)移。發(fā)起人并未將其資產(chǎn)賣給SPV，而僅僅通過CDS將其所擁有的資產(chǎn)的信用風(fēng)險轉(zhuǎn)移給SPV，并由SPV最終轉(zhuǎn)移給證券投資者。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第20頁!三、次級貸款的多重證券化次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第21頁!四、金融自由化與證券化在金融自由化的基礎(chǔ)上，自80年代以來，發(fā)達國家金融市場的一個重要特征是證券化的急劇發(fā)展。證券化是通過金融工程把流動性差的某個或某一組其他形式的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為證券的過程或傾向。例如，如果某個銀行發(fā)放了許多住房抵押貸款，該銀行（或某個第三者）可能會把所有這些住房抵押貸款捆綁在一起組成一個住房抵押貸款池，發(fā)行以這個住房抵押貸款池為基礎(chǔ)的住房抵押貸款支持債券（RMBS）。這樣，一只債券（證券）就被創(chuàng)造出來。證券化是一個非常復(fù)雜的金融工程。應(yīng)該說，美國這次次貸危機的爆發(fā)是證券化走到極端的必然結(jié)果。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第22頁!五、次貸危機的爆發(fā)與惡化由于次貸風(fēng)險被轉(zhuǎn)移到投資銀行所創(chuàng)新的各種各樣證券中去了，最初的住房抵押貸款金融機構(gòu)就成為了典型的中介機構(gòu)了，不承擔(dān)任何風(fēng)險。為了賺取“中介費”，他們就無限制地發(fā)放次貸，而后續(xù)的創(chuàng)新金融鏈上的投資者由于過多的環(huán)節(jié)手段他們已經(jīng)不知道風(fēng)險所在，也無止境地投資于這些金融產(chǎn)品。這樣，盡管金融創(chuàng)新工具可以把風(fēng)險分散出去，但是總體的宏觀風(fēng)險卻因為投資者錯誤地判斷風(fēng)險大小而放大了。次貸危機原因過程與機理共25頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第23頁!五、次貸危機的爆發(fā)與惡化2003年美國經(jīng)濟開始復(fù)蘇。為防止通貨膨脹反彈，從2004年6月到2006年6月，美聯(lián)儲連續(xù)17次上調(diào)聯(lián)邦基金利率。長期以來，大量美國居民利用住房抵押貸款的再融資（refinancing）來獲得更多貸款，以維持自己入不敷出的生活方式。由于市場利率較低，房屋價格不斷上漲，住房抵押貸款者可以以已經(jīng)升值的住房為抵押，以比原有貸款更為優(yōu)惠的條件，借入一筆新的貸款。在償還舊貸款之后，多出來的部分便可以提取現(xiàn)金，作為自己的消費開支。但是，美聯(lián)儲不斷升息導(dǎo)致住房貸款市