3基本金融衍生品課件

基本金融衍生產(chǎn)品基本金融衍生產(chǎn)品1主要內(nèi)容遠期合約期貨期權(quán)到期收益比較交易者類型參考JohnHull書(6ed)—第1章主要內(nèi)容遠期合約2金融衍生工具衍生產(chǎn)品：是一種金融工具，其價值依賴于其他的更基本的標的物價格?；镜慕鹑谘苌ぞ撸哼h期合約、期貨、期權(quán)，如股票期權(quán)、玉米期貨、黃金期貨、利率互換、股指期貨。衍生產(chǎn)品市場日益壯大，衍生工具種類繁多，如氣象衍生品、保險衍生品，以及信用衍生品。金融衍生工具衍生產(chǎn)品：是一種金融工具，其價值依賴于其他的更基3衍生品交易市場場內(nèi)交易市場，交易者們進行標準化合約交易的市場。芝加哥期貨交易所(CBOT，1848年)，芝加哥期權(quán)交易所(CBOE，1973年)。場外交易市場(OTC)，是衍生品交易另一重要市場，交易常在金融機構(gòu)之間或金融機構(gòu)與其客戶之間電話完成。OTC市場的交易規(guī)模遠大于場內(nèi)交易，但OTC市場中的信用風險也大于交易所中的信用風險。衍生品交易市場場內(nèi)交易市場，交易者們進行標準化合約交易的市場4遠期合約(ForwardContract)遠期合約：是在場外市場中交易的衍生證券，是在確定的未來時刻，按確定的價格購買或銷售某項資產(chǎn)的協(xié)議。多頭(Long)：按協(xié)議規(guī)定在未來確定時刻以指定價格購買標的資產(chǎn)的那一方。空頭(Short)：按協(xié)議規(guī)定在未來確定時刻以確定價格出售標的資產(chǎn)的那一方。遠期合約(ForwardContract)遠期合約：是在場5期貨：與遠期合約一樣，是雙方簽訂的在未來確定時刻以確定價格購買或銷售某項資產(chǎn)的協(xié)議。但與遠期合約不同，期貨是在交易所內(nèi)交易并具有標準化條款。因此它是遠期合約標準化后的產(chǎn)物。遠期合約與期貨的共同點：用確定性代替風險。期貨(Futures)期貨：與遠期合約一樣，是雙方簽訂的在未來確定時刻以確定價格購6遠期合約與期貨的比較遠期合約私下簽協(xié)議非標準化指定一個交割日合約到期結(jié)算進行交割或最后現(xiàn)金結(jié)算存在信用風險產(chǎn)品流動性不足期貨交易所內(nèi)交易標準化合約交割期限有個范圍每日結(jié)算在到期日前合約進行平倉沒有信用風險產(chǎn)品有很好的流動性遠期合約與期貨的比較遠期合約期貨7遠期合約和期貨合約合約中確定的價格稱為交割價(deliveryprice)。遠期合約中的價格稱為遠期價格；期貨合約中的價格稱為期貨價格。合約中確定的時間稱為交割日(maturity)

遠期合約和期貨合約合約中確定的價格稱為交割價(deliver8期權(quán)(Options)期權(quán)：是一種合約，它規(guī)定合約的持有人在未來確定的時間，按確定價格，有權(quán)向該合約的出售方購買(或出售)一定數(shù)量和質(zhì)量的原生資產(chǎn)，但該持有人不承擔必須履行該合約的義務(wù)。

期權(quán)到期后，沒有任何價值。期權(quán)(Options)期權(quán)：是一種合約，它規(guī)定合約的持有人在9期權(quán)持有人在合約到期日可以執(zhí)行也可以不執(zhí)行合約內(nèi)容，正是因為有這個權(quán)利，該持有人就需要為這個權(quán)利付出代價，即要購買這項權(quán)利。對期權(quán)出售方而言，因已在期權(quán)生效日賣出這個未來權(quán)利，所以在到期日時，只要持有人執(zhí)行期權(quán)，該出售方必須履行合約內(nèi)容。合約雙方的權(quán)利和義務(wù)期權(quán)持有人在合約到期日可以執(zhí)行也可以不執(zhí)行合約內(nèi)容，正是因為10期權(quán)的分類(1)1.按期權(quán)合約中規(guī)定的買或賣原生資產(chǎn)來劃分，有看漲期權(quán)(Calloption)：合約中規(guī)定持有人到期有權(quán)買原生資產(chǎn)的合約；看跌期權(quán)(Putoption)：合約中規(guī)定持有人到期有權(quán)賣原生資產(chǎn)的合約。

期權(quán)的分類(1)1.按期權(quán)合約中規(guī)定的買或賣原生資產(chǎn)來劃分，112.按期權(quán)合約中規(guī)定的實施條款來劃分,有歐式期權(quán)(Europeanoption)：只能在到期日實施的合約；美式期權(quán)(Americanoption)：在到期日之前的任何一個工作日都可以實施的合約。期權(quán)的分類(2)2.按期權(quán)合約中規(guī)定的實施條款來劃分,有期權(quán)的分類(2)12期權(quán)合約在期權(quán)合約中，執(zhí)行期權(quán)合約的內(nèi)容稱為實施(exercise)；合約中的確定價格稱為實施價格或敲定價格(strikeprice)；合約中的確定日期稱為到期日(maturity)；購買期權(quán)的費用，稱為期權(quán)金或期權(quán)價格(premium)。期權(quán)合約在期權(quán)合約中，執(zhí)行期權(quán)合約的內(nèi)容稱為實施(exerc13基本金融衍生品的到期收益比較基本金融衍生品的到期收益比較14記號遠期和期貨合約中確定的價格稱為交割價，記為K；遠期和期貨合約中確定的時間稱為交割日，記為T；遠期和期貨合約中的標的資產(chǎn)t時刻的價格記為St；遠期和期貨合約的到期收益(payoff)記為VT。記號遠期和期貨合約中確定的價格稱為交割價，記為K；15收益ST遠期合約和期貨的到期收益ST收益合約多頭收益VT=ST–K合約空頭收益VT=K–STKK收益ST遠期合約和期貨的到期收益ST收益合約多頭收益合約空頭16記號在期權(quán)合約中，確定價格稱為敲定價格，記為K；確定的日期稱為到期日，記為T；標的資產(chǎn)在t時刻的價格記為St；合約在t時刻的價值記為Vt。記號在期權(quán)合約中，確定價格稱為敲定價格，記為K；17期權(quán)在到期日的收益設(shè)敲定價格為K，到期日為T，則在到期日期權(quán)的收益VT為

看漲期權(quán):VT=max(ST–K,0)；看跌期權(quán):VT=max(K–ST,0)。

期權(quán)在到期日的收益設(shè)敲定價格為K，到期日為T，則在到期日期權(quán)18期權(quán)的到期收益看跌期權(quán)VTST看漲期權(quán)STKKVT期權(quán)的到期收益看跌期權(quán)VTST看漲期權(quán)STKKVT19當VT>0時，期權(quán)的持有人在到期日通過實施合約而獲取利潤；當VT<0時，該期權(quán)不再有實施的價值，對持有人來說，它等同于一張廢紙，那么持有人的先期投入100%損失。相對于原生資產(chǎn)的投資，期權(quán)投資是高風險，高回報。以歐式期權(quán)為例當VT>0時，期權(quán)的持有人在到期日通過實施合約而獲取利潤；以20期權(quán)持有人的到期盈余看跌期權(quán)盈余ST看漲期權(quán)ST盈余-V0-V0期權(quán)持有人的到期盈余看跌期權(quán)盈余ST看漲期權(quán)ST盈余-V0-21期權(quán)出售方的到期盈余看跌期權(quán)盈余ST看漲期權(quán)ST盈余V0V0期權(quán)出售方的到期盈余看跌期權(quán)盈余ST看漲期權(quán)ST盈余V0V022對于看漲期權(quán)的持有人而言，到期最多損失購買期權(quán)的花費，而可能的贏利卻比花費大得多。對于看漲期權(quán)的出售方來說，到期最多贏利持有人買期權(quán)的花費，而其潛在的負債卻比那要大得多。期權(quán)雙方到期盈余比較對于看漲期權(quán)的持有人而言，到期最多損失購買期權(quán)的花費，而可能23期貨與期權(quán)到期收益之間的關(guān)系S收益拆點期貨與期權(quán)到期收益之間的關(guān)系S收益拆點24案例3：高盛與中航油的合約2019年，中航油（新加坡）與高盛新加坡杰潤公司進行交易，開始參與石油衍生品交易，本來的目的是套期保值，即對沖風險。中航油（新加坡）與高盛杰潤公司簽訂的衍生品合約Extendible3-Ways，包含兩部分：三項式合約和展期合約，其中標的資產(chǎn)是WTI原油期貨。簽約時，原油期貨現(xiàn)價（CL1）為34美元/桶案例3：高盛與中航油的合約2019年，中航油（新加坡）與高盛25第一份合約有效期：2019年7月~2019年9月，共3個月合約條款：每月交易量：15萬桶如果油價低于31美元/桶，那么中航油獲得2×15萬=30萬；如果油價介于31美元/桶~33美元/桶之間，那么中航油獲得(33-油價)×15萬；如果原油價格高于36美元/桶，那么中航油支付(油價-36)×15萬。合約簽訂的時候，3-ways合約部分開始生效。第一份合約有效期：2019年7月~2019年9月，共3個月26第二份合約特殊條款：3-ways合約結(jié)束后，即在2019年9月末，高盛有權(quán)決定是否執(zhí)行下面的展期合約。合約期限：12個月(2019年10月至2019年9月)合約條款：每月交易量：30萬桶如果油價低于31美元/桶，那么中航油獲得60萬；如果油價介于31美元/桶~33美元/桶之間，那么中航油獲得(33-油價)×30萬；如果原油價格高于36美元/桶，那么中航油支付(油價-36)×30萬。第二份合約特殊條款：3-ways合約結(jié)束后，即在2019年927高盛和中航油每月到期收益圖STSTVTVT31363336中航油高盛23331-2高盛和中航油每月到期收益圖STSTVTVT31363336中28案例4：高盛與深南電的合約2019年10月21日，深南電A公告稱，該公司職員在3月份和高盛集團全資子公司違規(guī)簽署的一份國際油價對賭協(xié)議，這可能在未來兩年內(nèi)給上市公司帶來虧損隱憂。該違規(guī)事件近期遭到深圳證監(jiān)局查處，深圳能源于第二日宣布暫停從大股東手上收購深南電10.8%的股權(quán)。公告稱，在3月12日深南電A有關(guān)人員在未獲授權(quán)情況下，與高盛集團的全資子公司簽署了兩份石油期權(quán)協(xié)議。按照該協(xié)議，在2009年1月1日~2019年10月31日期間如果國際油價在60美元/桶或以下，將會給深南電每月帶來180萬美元的損失。2019年12月，上市公司深南電跟高盛的全資子公司“杰潤公司”的石油衍生品協(xié)議戲劇性地提前終止。案例4：高盛與深南電的合約2019年10月21日，深南電A公29第一份合約有效期：2019年3月3日~12月31日，合約條款：當期限內(nèi)紐約商業(yè)交易所當月輕質(zhì)原油期貨合約的收市結(jié)算價的算數(shù)平均值(簡稱浮動價)高于63.5美元/桶時，深南電每月可以獲得“20萬桶×1.5美元/桶”合計30萬美元的收益；當浮動油價介于62美元/桶至63.5美元/桶之間時，深南電可獲得“(浮動價-62美元/桶)×20萬桶”的收益；當浮動價低于62美元/桶時，深南電每月需向?qū)κ种Ц丁?62美元/桶-浮動價)×40萬桶”等額的美元。簽約時，原油期貨現(xiàn)價$109.92/桶第一份合約有效期：2019年3月3日~12月31日，30第二份合約（一旦激活）有效期：2009年1月1日~2019年10月31日；特殊條款：對手方杰潤公司擁有一個優(yōu)先權(quán)，就是杰潤公司可以在2019年12月30日18點前宣布是否執(zhí)行的選擇權(quán)。其他條款：當浮動油價高于66.5美元/桶時，深南電A每月可以獲利34萬美元；當油價介于64.8~66.5美元/桶時，深南電每月可獲得“(浮動價-64.8美元/桶)×20萬桶”的收益；當油價低于64.5美元/桶時，深南電每月虧損“(64.5美元/桶-浮動價)×40萬桶”等額的美元。第二份合約（一旦激活）有效期：2009年1月1日~2019年31深南電每月到期收益圖STSTVTVT6263.564.566.5第一份合約第二份合約1.51.7深南電每月到期收益圖STSTVTVT6263.564.56632案例5：TRANTRAN：TargetAccrueRedemptionNote，目標累計贖回合約。這是高盛與中國航空公司簽訂的衍生品合約，簽約時石油現(xiàn)價125.5美元/桶。該合約的基本結(jié)構(gòu)：合約有效期：36個月(2019年7月末合約開始生效)每月交易量：5萬桶當油價高于100美元/桶時，航空公司獲得(油價-100)×5萬，但累計獲得不能超過150萬美元；當油價低于70美元/桶時，航空公司需以70美元/桶購入10萬桶。案例5：TRANTRAN：TargetAccrueRed33高盛和航空公司每月到期收益圖STSTVTVT70100100航空公司高盛3070140-30高盛和航空公司每月到期收益圖STSTVTVT7010010034衍生品的功用對沖風險投機鎖定套利收益降低投資的成本衍生品的功用對沖風險35交易者類型套期保值者(Hedger)：其目的是降低未來市場價格變動所帶來的風險。投機者(Speculator)：其目的是賭某個市場變量的變動方向。套利者(Arbitrageur)：持有兩個或幾個金融工具互相抵消的頭寸，以鎖定一個無風險的收益。交易者類型套期保值者(Hedger)：其目的是降低未來市場價36套期保值套期保值37遠期合約進行套期保值-例16月3日美國公司A從英國供應(yīng)商處購買商品，將在同年9月3日支付給供應(yīng)商1000萬英鎊。為規(guī)避到期支付的外匯風險，公司A決定利用遠期合約進行套期保值：購買3個月期的價格為$1.6192的英鎊遠期合約。A公司鎖定到期支付的成本：$1619.2萬。遠期合約進行套期保值-例16月3日美國公司A從英國供應(yīng)商處購38銀行公布的即期和遠期匯率報價USD/GBD報價競買價(bid)競賣價(offer)即期匯率(Spot)1.62811.62851個月遠期匯率(1-monthforward)1.62481.62533個月遠期匯率(3-monthforward)1.61871.61926個月遠期匯率(6-monthforward)1.60941.6100銀行公布的即期和遠期匯率報價USD/GBD報價競買價(bid399月3日套保和無套保的結(jié)果比較匯率跌到$1.5，不進行套期保值的支付成本為$1500萬，套保的支付成本為$1619.2萬。匯率升到$1.7，不進行套保的支付成本為$1700萬，套保的支付成本仍為$1619.2萬。套保的目的就是使支付成本的最終結(jié)果確定，即用確定性來規(guī)避風險。9月3日套保和無套保的結(jié)果比較匯率跌到$1.5，不進行套期保40遠期合約進行套期保值-例2考慮美國公司B向英國出口商品。在6月3日時，公司B得知在3個月后將收到3000萬英鎊。為規(guī)避這筆收入的外匯風險，B決定用遠期合約套期保值：出售3個月期，價格為$1.6187的英鎊遠期合約。B鎖定到期收入為$4856.1萬。遠期合約進行套期保值-例2考慮美國公司B向英國出口商品。在641期權(quán)進行套期保值-例2019年5月，投資者手中持有1000股微軟的股票，當時股價為$28。該投資者預(yù)期未來2個月股價下跌，他想避免可能的損失。策略：在CBOE購買10個7月份到期的微軟看跌期權(quán)，該期權(quán)敲定價格為$27.5，每份期權(quán)金為$1，投資人的初始投入為$1000。期權(quán)進行套期保值-例2019年5月，投資者手中持有1000股427月期權(quán)進行套保的結(jié)果微軟股價下跌到$27.5以下，投資者執(zhí)行看跌期權(quán)，以每股$27.5的價格出售手中股票，扣除期權(quán)金，收入為$26500。微軟股價上升到$27.5以上，投資者不執(zhí)行期權(quán)，期權(quán)在到期日后失效。這時，投資者手中的股票價值超過$27500，扣除損失的期權(quán)金，收入仍超過$26500。7月期權(quán)進行套保的結(jié)果微軟股價下跌到$27.5以下，投資者執(zhí)43套保和不套保的結(jié)果比較股價收益期權(quán)套保收益不套保的收益26500套保和不套保的結(jié)果比較股價收益期權(quán)套保收益不套保的收益26544遠期和期權(quán)的套保比較遠期合約通過鎖定未來支付或接受的原生資產(chǎn)的價格，使套保者規(guī)避風險；期權(quán)更像一個“保險”：當原生資產(chǎn)的未來價格向不利方向變動時，投資者可以保護自己；當原生資產(chǎn)的價格向有利方向變動時，投資者可以從中獲得意外收益。期權(quán)有期權(quán)金，遠期合約沒有。遠期和期權(quán)的套保比較遠期合約通過鎖定未來支付或接受的原生資產(chǎn)45投機投機46現(xiàn)貨進行投機-例2月份一美國投機者認為在未來2個月內(nèi)英鎊兌美元會上漲，他決定進行投機，規(guī)模25萬英鎊。策略1:在即期市場購買25萬英鎊，以期2個月后以高價賣出。即期匯率為$1.6470，初始投入為$411,750?，F(xiàn)貨進行投機-例2月份一美國投機者認為在未來2個月內(nèi)英鎊兌美47期貨進行投機-續(xù)策略2：通過CBOT持有4份4月到期的英鎊期貨合約的多頭，每份合約規(guī)模為62500英鎊，4月份到期的英鎊期貨的匯率為$1.6410。期貨合約在交易所交易，需交保證金。這里需繳納的保證金為$20,000。期貨進行投機-續(xù)策略2：通過CBOT持有4份4月到期的英鎊期48到期兩種策略的收益比較4月的即期價格為$1.7時，策略1的收益為$13250=25(1.7-1.6470)策略2的收益為$14750=25(1.7-1.6410)4月的即期價格為$1.6時，策略1的收益為-$11750=25(1.6-1.6470)策略2的收益為-$10250=25(1.6-1.6410)期貨有杠桿效果。到期兩種策略的收益比較4月的即期價格為$1.7時，49期權(quán)進行投機-例10月份一投機者認為Amazon的股價將在未來2個月內(nèi)上升，當前股價為$20；而2個月期，標的資產(chǎn)為1股Amazon股票，執(zhí)行價格為$22.5的一份Amazon看漲期權(quán)價格為$1。投機者可能采取兩種策略：策略1：購買100支股票。策略2：購買2000份看漲期權(quán)。兩種策略的花費都是$2000。期權(quán)進行投機-例10月份一投機者認為Amazon的股價將在未50期權(quán)進行投機-續(xù)12月份的股價為$15，策略1損失了$500，收益率=-25%策略2損失了$2000，收益率=-100%12月份的股價為27，策略1的收益為$700，收益率=35%策略2的收益為$7000，收益率=350%期權(quán)的杠桿效應(yīng)使投資效果擴大：情形好時收益高；情形壞時，損失100%。期權(quán)進行投機-續(xù)12月份的股價為$15，51套利-例套利：瞬時進入兩個或多個市場進行交易，以鎖定一個無風險的收益。股票C在紐約和倫敦同時交易，在紐約的股價為$172，在倫敦的股價為100英鎊，即期匯率為$1.75。操作：在紐約買入100股，同時在倫敦賣出，收益為$300。套利-例套利：瞬時進入兩個或多個市場進行交易，以鎖定一個無風52衍生品市場的功能價格發(fā)現(xiàn)風險轉(zhuǎn)移提高流動性作為企業(yè)的財務(wù)工具市場的完整性衍生品市場的功能價格發(fā)現(xiàn)53經(jīng)驗和教訓必須認識到衍生品本身由于“杠桿效應(yīng)”而具有較大的風險。大量衍生品交易屬于表外業(yè)務(wù)，帶來巨大的財務(wù)風險。衍生證券市場改變了過去三十年金融的面貌，使金融變成以技術(shù)為主導的產(chǎn)業(yè)。衍生品的發(fā)展對機構(gòu)內(nèi)部風險控制和監(jiān)管當局的外部監(jiān)管提出更高的要求。經(jīng)驗和教訓必須認識到衍生品本身由于“杠桿效應(yīng)”而具有較大的風54衍生品交易的一般原則定義風險限度(risklimits)嚴格執(zhí)行風險限度-涉及操作風險不要以為可以猜出市場不要低估分散風險的重要性進行情景分析和壓力測試衍生品交易的一般原則定義風險限度(risklimits)55金融機構(gòu)的原則仔細監(jiān)控交易員分離前臺、中臺和后臺不要盲目相信模型保守地計算贏利不要賣給顧客不合適的產(chǎn)品不要忽視流動性風險不要讓所有交易員做相同的交易策略金融機構(gòu)的原則仔細監(jiān)控交易員56非金融機構(gòu)的原則理解要購買衍生品的收益結(jié)構(gòu)和潛在的風險不要將避險變成投機不要將財務(wù)部變成贏利部門非金融機構(gòu)的原則理解要購買衍生品的收益結(jié)構(gòu)和潛在的風險57融資銅融資銅貿(mào)易按盈利模式可分為“價格差套利”(套利)、“匯率差套利”(套匯)和“利率差套利”(套息)三種?！皡R率差套利”與“利率差套利”結(jié)合出三種模式：倉單質(zhì)押融資模式，信用證融資模式，滾動信用證融資模式。融資銅融資銅貿(mào)易按盈利模式可分為“價格差套利”(套利)、“匯58滾動信用證融資模式貿(mào)易商：銅價做套保，但可能存在信用證無法兌付的風險。融資方：久期錯配風險，即通過信用證的負債融資與獲得融資后所投資的資產(chǎn)之間的久期錯配風險。銀行：融資方?jīng)]有償付能力的風險，這取決于保證方式。滾動信用證融資模式貿(mào)易商：銅價做套保，但可能存在信用證無法兌59金融市場假定金融市場M中含有風險資產(chǎn)S1

，…，Sn

和無風險資產(chǎn)B，即：

M={S1,…,Sn,B}.市場M中的投資者采取的投資策略，就是他在該市場中購買各種資產(chǎn)的組合，即選取的投資組合(portfolio)：

=B+iSi金融市場假定金融市場M中含有風險資產(chǎn)S1，…，Sn和無風60實際中，投資者總是隨時在調(diào)整他的投資策略，所以和i

應(yīng)該都是時間t的函數(shù)。在相鄰的兩個交易日之間，投資策略是保持不變的。記投資組合在t時刻的價值為Vt()或t

在時間段[s,t]中,該組合所獲收益為

t-s=s(Bt-Bs)+is(Sit–Sis)投資組合實際中，投資者總是隨時在調(diào)整他的投資策略，所以和i應(yīng)61自融資自融資：如果在進行交易的時間段內(nèi)，投資人在決定投資策略以后，沒有加入新資金，也沒有資金被消耗或抽走，那么稱整個交易過程是自融資的，或稱該投資策略是自融資的。在交易過程中，如果有資金被抽走或消耗出現(xiàn)，那么稱該市場是有摩擦的。如，交易過程中交納交易費或傭金。自融資自融資：如果在進行交易的時間段內(nèi)，投資人在決定投資策略62套利稱自融資策略在[0,T]內(nèi)存在套利機會，如果在(0,T]內(nèi)存在T*,使得當V0()=0時,有

VT*()≥0,

且Prob{VT*()>0}>0。若對于任意自融資策略在[0,T]中的任意時間段內(nèi)都不存在套利機會,那么稱市場在[0,T]內(nèi)是無套利的。套利稱自融資策略在[0,T]內(nèi)存在套利機會，如果在(0,T63無套利原理I若市場在[0,T]內(nèi)是無套利的,則對任意兩個投資組合1,2,如果

VT(1)≥VT(2)

且

Prob{VT(1)>VT(2)}>0,

那么,對[0,T)中的任意時間t,必有

Vt(1)>Vt(2)無套利原理I若市場在[0,T]內(nèi)是無套利的,則對任意兩個投資64證明反證法。假設(shè)存在s，使得Vs(1)小于等于Vs(2)。令E=Vs(2)-Vs(1)，則E是非負數(shù)。在[s,T]上構(gòu)造投資組合1-2+E顯然，該組合在時刻s的價值為零，但在T時刻的價值非負，且嚴格大于零的概率為正。根據(jù)套利的定義知，在T時刻，構(gòu)造的投資組合存在套利機會，這與市場無套利矛盾。證明反證法。假設(shè)存在s，使得Vs(1)小于等于Vs(65無套利原理II若市場在[0,T]內(nèi)是無套利的，對任意兩個投資組合1

，2

，如果

VT(1)=VT(2)，

那么，對[0,T]中的任意時刻t，必有

Vt(1)=Vt(2)。無套利原理II若市場在[0,T]內(nèi)是無套利的，對任意兩個投資66謝謝！謝謝！67基本金融衍生產(chǎn)品基本金融衍生產(chǎn)品68主要內(nèi)容遠期合約期貨期權(quán)到期收益比較交易者類型參考JohnHull書(6ed)—第1章主要內(nèi)容遠期合約69金融衍生工具衍生產(chǎn)品：是一種金融工具，其價值依賴于其他的更基本的標的物價格。基本的金融衍生工具：遠期合約、期貨、期權(quán)，如股票期權(quán)、玉米期貨、黃金期貨、利率互換、股指期貨。衍生產(chǎn)品市場日益壯大，衍生工具種類繁多，如氣象衍生品、保險衍生品，以及信用衍生品。金融衍生工具衍生產(chǎn)品：是一種金融工具，其價值依賴于其他的更基70衍生品交易市場場內(nèi)交易市場，交易者們進行標準化合約交易的市場。芝加哥期貨交易所(CBOT，1848年)，芝加哥期權(quán)交易所(CBOE，1973年)。場外交易市場(OTC)，是衍生品交易另一重要市場，交易常在金融機構(gòu)之間或金融機構(gòu)與其客戶之間電話完成。OTC市場的交易規(guī)模遠大于場內(nèi)交易，但OTC市場中的信用風險也大于交易所中的信用風險。衍生品交易市場場內(nèi)交易市場，交易者們進行標準化合約交易的市場71遠期合約(ForwardContract)遠期合約：是在場外市場中交易的衍生證券，是在確定的未來時刻，按確定的價格購買或銷售某項資產(chǎn)的協(xié)議。多頭(Long)：按協(xié)議規(guī)定在未來確定時刻以指定價格購買標的資產(chǎn)的那一方?？疹^(Short)：按協(xié)議規(guī)定在未來確定時刻以確定價格出售標的資產(chǎn)的那一方。遠期合約(ForwardContract)遠期合約：是在場72期貨：與遠期合約一樣，是雙方簽訂的在未來確定時刻以確定價格購買或銷售某項資產(chǎn)的協(xié)議。但與遠期合約不同，期貨是在交易所內(nèi)交易并具有標準化條款。因此它是遠期合約標準化后的產(chǎn)物。遠期合約與期貨的共同點：用確定性代替風險。期貨(Futures)期貨：與遠期合約一樣，是雙方簽訂的在未來確定時刻以確定價格購73遠期合約與期貨的比較遠期合約私下簽協(xié)議非標準化指定一個交割日合約到期結(jié)算進行交割或最后現(xiàn)金結(jié)算存在信用風險產(chǎn)品流動性不足期貨交易所內(nèi)交易標準化合約交割期限有個范圍每日結(jié)算在到期日前合約進行平倉沒有信用風險產(chǎn)品有很好的流動性遠期合約與期貨的比較遠期合約期貨74遠期合約和期貨合約合約中確定的價格稱為交割價(deliveryprice)。遠期合約中的價格稱為遠期價格；期貨合約中的價格稱為期貨價格。合約中確定的時間稱為交割日(maturity)

遠期合約和期貨合約合約中確定的價格稱為交割價(deliver75期權(quán)(Options)期權(quán)：是一種合約，它規(guī)定合約的持有人在未來確定的時間，按確定價格，有權(quán)向該合約的出售方購買(或出售)一定數(shù)量和質(zhì)量的原生資產(chǎn)，但該持有人不承擔必須履行該合約的義務(wù)。

期權(quán)到期后，沒有任何價值。期權(quán)(Options)期權(quán)：是一種合約，它規(guī)定合約的持有人在76期權(quán)持有人在合約到期日可以執(zhí)行也可以不執(zhí)行合約內(nèi)容，正是因為有這個權(quán)利，該持有人就需要為這個權(quán)利付出代價，即要購買這項權(quán)利。對期權(quán)出售方而言，因已在期權(quán)生效日賣出這個未來權(quán)利，所以在到期日時，只要持有人執(zhí)行期權(quán)，該出售方必須履行合約內(nèi)容。合約雙方的權(quán)利和義務(wù)期權(quán)持有人在合約到期日可以執(zhí)行也可以不執(zhí)行合約內(nèi)容，正是因為77期權(quán)的分類(1)1.按期權(quán)合約中規(guī)定的買或賣原生資產(chǎn)來劃分，有看漲期權(quán)(Calloption)：合約中規(guī)定持有人到期有權(quán)買原生資產(chǎn)的合約；看跌期權(quán)(Putoption)：合約中規(guī)定持有人到期有權(quán)賣原生資產(chǎn)的合約。

期權(quán)的分類(1)1.按期權(quán)合約中規(guī)定的買或賣原生資產(chǎn)來劃分，782.按期權(quán)合約中規(guī)定的實施條款來劃分,有歐式期權(quán)(Europeanoption)：只能在到期日實施的合約；美式期權(quán)(Americanoption)：在到期日之前的任何一個工作日都可以實施的合約。期權(quán)的分類(2)2.按期權(quán)合約中規(guī)定的實施條款來劃分,有期權(quán)的分類(2)79期權(quán)合約在期權(quán)合約中，執(zhí)行期權(quán)合約的內(nèi)容稱為實施(exercise)；合約中的確定價格稱為實施價格或敲定價格(strikeprice)；合約中的確定日期稱為到期日(maturity)；購買期權(quán)的費用，稱為期權(quán)金或期權(quán)價格(premium)。期權(quán)合約在期權(quán)合約中，執(zhí)行期權(quán)合約的內(nèi)容稱為實施(exerc80基本金融衍生品的到期收益比較基本金融衍生品的到期收益比較81記號遠期和期貨合約中確定的價格稱為交割價，記為K；遠期和期貨合約中確定的時間稱為交割日，記為T；遠期和期貨合約中的標的資產(chǎn)t時刻的價格記為St；遠期和期貨合約的到期收益(payoff)記為VT。記號遠期和期貨合約中確定的價格稱為交割價，記為K；82收益ST遠期合約和期貨的到期收益ST收益合約多頭收益VT=ST–K合約空頭收益VT=K–STKK收益ST遠期合約和期貨的到期收益ST收益合約多頭收益合約空頭83記號在期權(quán)合約中，確定價格稱為敲定價格，記為K；確定的日期稱為到期日，記為T；標的資產(chǎn)在t時刻的價格記為St；合約在t時刻的價值記為Vt。記號在期權(quán)合約中，確定價格稱為敲定價格，記為K；84期權(quán)在到期日的收益設(shè)敲定價格為K，到期日為T，則在到期日期權(quán)的收益VT為

看漲期權(quán):VT=max(ST–K,0)；看跌期權(quán):VT=max(K–ST,0)。

期權(quán)在到期日的收益設(shè)敲定價格為K，到期日為T，則在到期日期權(quán)85期權(quán)的到期收益看跌期權(quán)VTST看漲期權(quán)STKKVT期權(quán)的到期收益看跌期權(quán)VTST看漲期權(quán)STKKVT86當VT>0時，期權(quán)的持有人在到期日通過實施合約而獲取利潤；當VT<0時，該期權(quán)不再有實施的價值，對持有人來說，它等同于一張廢紙，那么持有人的先期投入100%損失。相對于原生資產(chǎn)的投資，期權(quán)投資是高風險，高回報。以歐式期權(quán)為例當VT>0時，期權(quán)的持有人在到期日通過實施合約而獲取利潤；以87期權(quán)持有人的到期盈余看跌期權(quán)盈余ST看漲期權(quán)ST盈余-V0-V0期權(quán)持有人的到期盈余看跌期權(quán)盈余ST看漲期權(quán)ST盈余-V0-88期權(quán)出售方的到期盈余看跌期權(quán)盈余ST看漲期權(quán)ST盈余V0V0期權(quán)出售方的到期盈余看跌期權(quán)盈余ST看漲期權(quán)ST盈余V0V089對于看漲期權(quán)的持有人而言，到期最多損失購買期權(quán)的花費，而可能的贏利卻比花費大得多。對于看漲期權(quán)的出售方來說，到期最多贏利持有人買期權(quán)的花費，而其潛在的負債卻比那要大得多。期權(quán)雙方到期盈余比較對于看漲期權(quán)的持有人而言，到期最多損失購買期權(quán)的花費，而可能90期貨與期權(quán)到期收益之間的關(guān)系S收益拆點期貨與期權(quán)到期收益之間的關(guān)系S收益拆點91案例3：高盛與中航油的合約2019年，中航油（新加坡）與高盛新加坡杰潤公司進行交易，開始參與石油衍生品交易，本來的目的是套期保值，即對沖風險。中航油（新加坡）與高盛杰潤公司簽訂的衍生品合約Extendible3-Ways，包含兩部分：三項式合約和展期合約，其中標的資產(chǎn)是WTI原油期貨。簽約時，原油期貨現(xiàn)價（CL1）為34美元/桶案例3：高盛與中航油的合約2019年，中航油（新加坡）與高盛92第一份合約有效期：2019年7月~2019年9月，共3個月合約條款：每月交易量：15萬桶如果油價低于31美元/桶，那么中航油獲得2×15萬=30萬；如果油價介于31美元/桶~33美元/桶之間，那么中航油獲得(33-油價)×15萬；如果原油價格高于36美元/桶，那么中航油支付(油價-36)×15萬。合約簽訂的時候，3-ways合約部分開始生效。第一份合約有效期：2019年7月~2019年9月，共3個月93第二份合約特殊條款：3-ways合約結(jié)束后，即在2019年9月末，高盛有權(quán)決定是否執(zhí)行下面的展期合約。合約期限：12個月(2019年10月至2019年9月)合約條款：每月交易量：30萬桶如果油價低于31美元/桶，那么中航油獲得60萬；如果油價介于31美元/桶~33美元/桶之間，那么中航油獲得(33-油價)×30萬；如果原油價格高于36美元/桶，那么中航油支付(油價-36)×30萬。第二份合約特殊條款：3-ways合約結(jié)束后，即在2019年994高盛和中航油每月到期收益圖STSTVTVT31363336中航油高盛23331-2高盛和中航油每月到期收益圖STSTVTVT31363336中95案例4：高盛與深南電的合約2019年10月21日，深南電A公告稱，該公司職員在3月份和高盛集團全資子公司違規(guī)簽署的一份國際油價對賭協(xié)議，這可能在未來兩年內(nèi)給上市公司帶來虧損隱憂。該違規(guī)事件近期遭到深圳證監(jiān)局查處，深圳能源于第二日宣布暫停從大股東手上收購深南電10.8%的股權(quán)。公告稱，在3月12日深南電A有關(guān)人員在未獲授權(quán)情況下，與高盛集團的全資子公司簽署了兩份石油期權(quán)協(xié)議。按照該協(xié)議，在2009年1月1日~2019年10月31日期間如果國際油價在60美元/桶或以下，將會給深南電每月帶來180萬美元的損失。2019年12月，上市公司深南電跟高盛的全資子公司“杰潤公司”的石油衍生品協(xié)議戲劇性地提前終止。案例4：高盛與深南電的合約2019年10月21日，深南電A公96第一份合約有效期：2019年3月3日~12月31日，合約條款：當期限內(nèi)紐約商業(yè)交易所當月輕質(zhì)原油期貨合約的收市結(jié)算價的算數(shù)平均值(簡稱浮動價)高于63.5美元/桶時，深南電每月可以獲得“20萬桶×1.5美元/桶”合計30萬美元的收益；當浮動油價介于62美元/桶至63.5美元/桶之間時，深南電可獲得“(浮動價-62美元/桶)×20萬桶”的收益；當浮動價低于62美元/桶時，深南電每月需向?qū)κ种Ц丁?62美元/桶-浮動價)×40萬桶”等額的美元。簽約時，原油期貨現(xiàn)價$109.92/桶第一份合約有效期：2019年3月3日~12月31日，97第二份合約（一旦激活）有效期：2009年1月1日~2019年10月31日；特殊條款：對手方杰潤公司擁有一個優(yōu)先權(quán)，就是杰潤公司可以在2019年12月30日18點前宣布是否執(zhí)行的選擇權(quán)。其他條款：當浮動油價高于66.5美元/桶時，深南電A每月可以獲利34萬美元；當油價介于64.8~66.5美元/桶時，深南電每月可獲得“(浮動價-64.8美元/桶)×20萬桶”的收益；當油價低于64.5美元/桶時，深南電每月虧損“(64.5美元/桶-浮動價)×40萬桶”等額的美元。第二份合約（一旦激活）有效期：2009年1月1日~2019年98深南電每月到期收益圖STSTVTVT6263.564.566.5第一份合約第二份合約1.51.7深南電每月到期收益圖STSTVTVT6263.564.56699案例5：TRANTRAN：TargetAccrueRedemptionNote，目標累計贖回合約。這是高盛與中國航空公司簽訂的衍生品合約，簽約時石油現(xiàn)價125.5美元/桶。該合約的基本結(jié)構(gòu)：合約有效期：36個月(2019年7月末合約開始生效)每月交易量：5萬桶當油價高于100美元/桶時，航空公司獲得(油價-100)×5萬，但累計獲得不能超過150萬美元；當油價低于70美元/桶時，航空公司需以70美元/桶購入10萬桶。案例5：TRANTRAN：TargetAccrueRed100高盛和航空公司每月到期收益圖STSTVTVT70100100航空公司高盛3070140-30高盛和航空公司每月到期收益圖STSTVTVT70100100101衍生品的功用對沖風險投機鎖定套利收益降低投資的成本衍生品的功用對沖風險102交易者類型套期保值者(Hedger)：其目的是降低未來市場價格變動所帶來的風險。投機者(Speculator)：其目的是賭某個市場變量的變動方向。套利者(Arbitrageur)：持有兩個或幾個金融工具互相抵消的頭寸，以鎖定一個無風險的收益。交易者類型套期保值者(Hedger)：其目的是降低未來市場價103套期保值套期保值104遠期合約進行套期保值-例16月3日美國公司A從英國供應(yīng)商處購買商品，將在同年9月3日支付給供應(yīng)商1000萬英鎊。為規(guī)避到期支付的外匯風險，公司A決定利用遠期合約進行套期保值：購買3個月期的價格為$1.6192的英鎊遠期合約。A公司鎖定到期支付的成本：$1619.2萬。遠期合約進行套期保值-例16月3日美國公司A從英國供應(yīng)商處購105銀行公布的即期和遠期匯率報價USD/GBD報價競買價(bid)競賣價(offer)即期匯率(Spot)1.62811.62851個月遠期匯率(1-monthforward)1.62481.62533個月遠期匯率(3-monthforward)1.61871.61926個月遠期匯率(6-monthforward)1.60941.6100銀行公布的即期和遠期匯率報價USD/GBD報價競買價(bid1069月3日套保和無套保的結(jié)果比較匯率跌到$1.5，不進行套期保值的支付成本為$1500萬，套保的支付成本為$1619.2萬。匯率升到$1.7，不進行套保的支付成本為$1700萬，套保的支付成本仍為$1619.2萬。套保的目的就是使支付成本的最終結(jié)果確定，即用確定性來規(guī)避風險。9月3日套保和無套保的結(jié)果比較匯率跌到$1.5，不進行套期保107遠期合約進行套期保值-例2考慮美國公司B向英國出口商品。在6月3日時，公司B得知在3個月后將收到3000萬英鎊。為規(guī)避這筆收入的外匯風險，B決定用遠期合約套期保值：出售3個月期，價格為$1.6187的英鎊遠期合約。B鎖定到期收入為$4856.1萬。遠期合約進行套期保值-例2考慮美國公司B向英國出口商品。在6108期權(quán)進行套期保值-例2019年5月，投資者手中持有1000股微軟的股票，當時股價為$28。該投資者預(yù)期未來2個月股價下跌，他想避免可能的損失。策略：在CBOE購買10個7月份到期的微軟看跌期權(quán)，該期權(quán)敲定價格為$27.5，每份期權(quán)金為$1，投資人的初始投入為$1000。期權(quán)進行套期保值-例2019年5月，投資者手中持有1000股1097月期權(quán)進行套保的結(jié)果微軟股價下跌到$27.5以下，投資者執(zhí)行看跌期權(quán)，以每股$27.5的價格出售手中股票，扣除期權(quán)金，收入為$26500。微軟股價上升到$27.5以上，投資者不執(zhí)行期權(quán)，期權(quán)在到期日后失效。這時，投資者手中的股票價值超過$27500，扣除損失的期權(quán)金，收入仍超過$26500。7月期權(quán)進行套保的結(jié)果微軟股價下跌到$27.5以下，投資者執(zhí)110套保和不套保的結(jié)果比較股價收益期權(quán)套保收益不套保的收益26500套保和不套保的結(jié)果比較股價收益期權(quán)套保收益不套保的收益265111遠期和期權(quán)的套保比較遠期合約通過鎖定未來支付或接受的原生資產(chǎn)的價格，使套保者規(guī)避風險；期權(quán)更像一個“保險”：當原生資產(chǎn)的未來價格向不利方向變動時，投資者可以保護自己；當原生資產(chǎn)的價格向有利方向變動時，投資者可以從中獲得意外收益。期權(quán)有期權(quán)金，遠期合約沒有。遠期和期權(quán)的套保比較遠期合約通過鎖定未來支付或接受的原生資產(chǎn)112投機投機113現(xiàn)貨進行投機-例2月份一美國投機者認為在未來2個月內(nèi)英鎊兌美元會上漲，他決定進行投機，規(guī)模25萬英鎊。策略1:在即期市場購買25萬英鎊，以期2個月后以高價賣出。即期匯率為$1.6470，初始投入為$411,750?，F(xiàn)貨進行投機-例2月份一美國投機者認為在未來2個月內(nèi)英鎊兌美114期貨進行投機-續(xù)策略2：通過CBOT持有4份4月到期的英鎊期貨合約的多頭，每份合約規(guī)模為62500英鎊，4月份到期的英鎊期貨的匯率為$1.6410。期貨合約在交易所交易，需交保證金。這里需繳納的保證金為$20,000。期貨進行投機-續(xù)策略2：通過CBOT持有4份4月到期的英鎊期115到期兩種策略的收益比較4月的即期價格為$1.7時，策略1的收益為$13250=25(1.7-1.6470)策略2的收益為$14750=25(1.7-1.6410)4月的即期價格為$1.6時，策略1的收益為-$11750=25(1.6-1.6470)策略2的收益為-$10250=25(1.6-1.6410)期貨有杠桿效果。到期兩種策略的收益比較4月的即期價格為$1.7時，116期權(quán)進行投機-例10月份一投機者認為Amazon的股價將在未來2個月內(nèi)上升，當前股價為$20；而2個月期，標的資產(chǎn)為1股Amazon股票，執(zhí)行價格為$22.5的一份Amazon看漲期權(quán)價格為$1。投機者可能采取兩種策略：策略1：購買100支股票。策略2：購買2000份看漲期權(quán)。兩種策略的花費都是$2000。期權(quán)進行投機-例10月份一投機者認為Amazon的股價將在未117期權(quán)進行投機-續(xù)12月份的股價為$15，策略1損失了$500，收益率=-25%策略2損失了$2000，收益率=-100%12月份的股價為27，策略1的收益為$700，收益率=35%策略2的收益為$7000，收益率=350%期權(quán)的杠桿效應(yīng)使投資效果擴大：情形好時收益高；情形壞時，損失100%。期權(quán)進行投機-續(xù)12月份的股價為$15，118套利-例套利：瞬時進入兩個或多個市場進行交易，以鎖定一個無風險的收益。股票C在紐約和倫敦同時交易，在紐約的股價為$172，在倫敦的股價為100英鎊，即期匯率為$1.75。操作：在紐約買入100股，同時在倫敦賣出，收益為$300。套利-例套利：瞬時進入兩個或多個市場進行交易，以鎖定一個無風119衍生品市場的功能價格發(fā)現(xiàn)風險轉(zhuǎn)移提高流動性作為企業(yè)的財務(wù)工具市場的完整性衍生品市場的功能價格發(fā)現(xiàn)120經(jīng)驗和教訓必須認識到衍生品本身由于“杠桿效應(yīng)”而具有較大的風險。大量衍生品交易屬于表外業(yè)務(wù)，帶來巨大的財務(wù)風險。衍生證券市場改變了過去三十年金融的面貌，使金融變成以技術(shù)為主導的產(chǎn)業(yè)。衍生品的發(fā)展對機構(gòu)內(nèi)部風險控制和監(jiān)管當局的外部監(jiān)管提出更高的要求。經(jīng)驗和教訓必須認識到衍生品本身由于“杠桿效應(yīng)”而具有較大的風121衍生品交易的一般原則定義風險限度(risklimits)嚴格執(zhí)行風險限度-涉及操作風險不要