資本預(yù)算的基本原理課件

第4章資本預(yù)算的基本原理第4章資本預(yù)算的基本原理為什么需要資本預(yù)算規(guī)劃企業(yè)用于固定資產(chǎn)的資本支出，又稱(chēng)資本支出預(yù)算。資本預(yù)算是企業(yè)選擇長(zhǎng)期資本資產(chǎn)投資的過(guò)程。特點(diǎn)：資金量大、周期長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)大、時(shí)效性強(qiáng)資本預(yù)算CapitalBudgeting長(zhǎng)期投資決策Long-termInvestmentdecision為什么需要資本預(yù)算規(guī)劃企業(yè)用于固定資產(chǎn)的資本支出，又稱(chēng)資本支

企業(yè)投資許多資產(chǎn)，包括有形資產(chǎn)與無(wú)形資產(chǎn)，也包括金融資產(chǎn)。為了能將資源投資于最值錢(qián)的資產(chǎn)或投資于其價(jià)值超過(guò)成本的資產(chǎn)，企業(yè)不得不不斷地作出價(jià)值判斷。企業(yè)投資許多資產(chǎn)，包括有形資產(chǎn)與無(wú)形資產(chǎn)，也包括金融資產(chǎn)。

如果所有的資產(chǎn)都有一有效市場(chǎng)，那么對(duì)資產(chǎn)的定價(jià)就變得容易了，因?yàn)橘Y產(chǎn)的價(jià)值可以使用市場(chǎng)價(jià)格來(lái)替代。但許多資產(chǎn)并不具備有效市場(chǎng)。因此，我們不得不搞清楚資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格是怎么確定的，或者若某一資產(chǎn)不具備有效市場(chǎng)時(shí)其價(jià)值怎樣評(píng)價(jià)？

如果所有的資產(chǎn)都有一有效市場(chǎng)，那么對(duì)資產(chǎn)的定價(jià)就變得容易了

值得注意的是，同一資產(chǎn)對(duì)于不同的人其價(jià)值是不一樣的。對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)家來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)的價(jià)值就是掌握信息的買(mǎi)方與賣(mài)方愿意交易的價(jià)格。資產(chǎn)是否有高于其價(jià)格的價(jià)值是經(jīng)濟(jì)學(xué)家所忽視的東西。而在企業(yè)的決策中，企業(yè)不得不對(duì)某資產(chǎn)的價(jià)值作出判斷以決定對(duì)這項(xiàng)資產(chǎn)值不值得投資。

值得注意的是，同一資產(chǎn)對(duì)于不同的人其價(jià)值是不一樣的。為什么要做資本預(yù)算？因?yàn)樗苯雨P(guān)乎項(xiàng)目的成敗，影響到企業(yè)的生死存亡。重大的資本性投資是企業(yè)戰(zhàn)略的一部分，并可能影響甚至改變企業(yè)的戰(zhàn)略方向，具有深遠(yuǎn)的影響；會(huì)占用企業(yè)很多資源（資金、管理力量等等）；投資決策一旦確定，很難中途退出；投資項(xiàng)目一旦失敗，企業(yè)損失慘重，管理層深陷泥潭。在美國(guó)，項(xiàng)目投資失敗率為35％；在中國(guó)，項(xiàng)目投資失敗率為85％；造成上述差異的主要原因是：大多數(shù)中國(guó)企業(yè)的決策者喜歡憑感覺(jué)，而美國(guó)企業(yè)投資時(shí)通常要做資本預(yù)算。大多數(shù)國(guó)內(nèi)企業(yè)的資本預(yù)算水平很低，或干脆不懂預(yù)算！為什么要做資本預(yù)算？因?yàn)樗苯雨P(guān)乎項(xiàng)目的成敗，影響到企業(yè)的生定價(jià)的基本原理

例如：假定你擁有一幢住宅樓，現(xiàn)價(jià)是25萬(wàn)元——市場(chǎng)價(jià)格。不幸的是發(fā)生火災(zāi)，這幢住宅樓被燒毀了。在這種情況下，你仍將持有地皮一塊，現(xiàn)行的市價(jià)為5萬(wàn)元，并獲得保險(xiǎn)公司的賠償20萬(wàn)元。定價(jià)的基本原理

此時(shí)，你面臨著重建的選擇。經(jīng)預(yù)測(cè)之后，如果你發(fā)現(xiàn)重建時(shí)也許最好建寫(xiě)字樓。因?yàn)槲磥?lái)這區(qū)域?qū)⒊蔀樯虡I(yè)中心。如果選擇重建寫(xiě)字樓的話(huà)，需投入35萬(wàn)元，預(yù)計(jì)一年后建成，一年后的預(yù)期市場(chǎng)價(jià)格為40萬(wàn)元——預(yù)期現(xiàn)金流量。這一投資設(shè)想是否可行呢？

此時(shí)，你面臨著重建的選擇。經(jīng)預(yù)測(cè)之后，如果

一年后的預(yù)期市場(chǎng)價(jià)格為40萬(wàn)元的現(xiàn)值？一定比400,000小，因?yàn)榻裉斓囊辉X(qián)可以投資，一年后有利可得，變成一元錢(qián)加上利潤(rùn)，所以明年的一元錢(qián)的價(jià)值小于今年一元錢(qián)的價(jià)值。一年后的預(yù)期市場(chǎng)價(jià)格為40萬(wàn)元的現(xiàn)值？

假設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為7%P=F/（1+r）=400000/(1+7%)=373832NPV=373832-350000=23832假設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為7%

真的值得投資嗎？貼現(xiàn)率的作用如果風(fēng)險(xiǎn)與股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)12%是相同的，400,000/(1+12%)=357,143NPV=7,143真的值得投資嗎？貼現(xiàn)率的作用

回報(bào)率=利潤(rùn)/投資額

=(400000-350000)/350000=14.3%

假定未來(lái)的收益40萬(wàn)元是確定的，也即是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的

今天的一元比明天的一元更值錢(qián)。

假定未來(lái)的收益40萬(wàn)元是不確定的，也即具有風(fēng)險(xiǎn)

無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的一元比有風(fēng)險(xiǎn)的一元更值錢(qián)。

假定未來(lái)的收益40萬(wàn)元是確定的，也即是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的

今天的一

關(guān)于價(jià)值的認(rèn)識(shí)資產(chǎn)的價(jià)值取決于該資產(chǎn)能在未來(lái)帶來(lái)的現(xiàn)金流量（CashFlow）價(jià)值經(jīng)常是指未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值扣除了初始投資后的現(xiàn)值稱(chēng)為凈現(xiàn)值（NetPV或者NPV）計(jì)算現(xiàn)值時(shí)將涉及到貼現(xiàn)率（discountrate）(或稱(chēng)取舍率hurdlerate；資本的機(jī)會(huì)成本opportunitycostofcapital)貼現(xiàn)率不僅考慮了無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的利率，而且還需考慮風(fēng)險(xiǎn)因素關(guān)于價(jià)值的認(rèn)識(shí)

對(duì)處理風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的進(jìn)一步認(rèn)識(shí)對(duì)處理風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的進(jìn)一步認(rèn)識(shí)如果投資100000，未來(lái)情況：

衰退正常繁榮

80000110000140000期望值=110000

如果投資100000，未來(lái)情況：

同等風(fēng)險(xiǎn)股票的期望回報(bào)率

=（110-95.65）/95.65=15%項(xiàng)目的現(xiàn)值110,000/（1+15%）=95,650NPV=95,650-100,000=-4,350期望回報(bào)率

=（110,000-100,000）/100,000=10%同等風(fēng)險(xiǎn)股票的期望回報(bào)率

現(xiàn)在討論兩個(gè)問(wèn)題：?jiǎn)栴}一：既然使用了期望值進(jìn)行分析，也即已將風(fēng)險(xiǎn)因素納入了考慮，因此在貼現(xiàn)時(shí)是否可以使用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率7%呢？現(xiàn)在討論兩個(gè)問(wèn)題：人們認(rèn)為：衰退、繁榮時(shí)報(bào)酬的識(shí)別完全顧及到不確定性，因此他們不知不覺(jué)地陷入用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率作為折現(xiàn)率的想法。110000/（1+7%）=102800NPV=2800人們認(rèn)為：衰退、繁榮時(shí)報(bào)酬的識(shí)別完全顧及到不確定性，因此他們

如果在股票市場(chǎng)上是以95650購(gòu)入，一年后期望回報(bào)是110000的話(huà)，為什么會(huì)為那個(gè)與股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等價(jià)的項(xiàng)目支付102800呢？投資者不會(huì)接受低于15%的項(xiàng)目，當(dāng)某股票可以隨便得到備選方案的話(huà)。如果在股票市場(chǎng)上是以95650購(gòu)入，一年后期望回報(bào)是110

投資決策第一原則：某項(xiàng)投資如果不能帶來(lái)金融市場(chǎng)所能提供的效用，人們不會(huì)從事這項(xiàng)投資，而是直接利用金融市場(chǎng)上的機(jī)會(huì)。投資決策第一原則：費(fèi)雪分離定理給定完善的資本市場(chǎng)，對(duì)個(gè)人而言，一項(xiàng)投資的價(jià)值與消費(fèi)偏好無(wú)關(guān)。注意：偏好選擇了個(gè)人貸款或是借款的決策。費(fèi)雪分離定理給定完善的資本市場(chǎng)，對(duì)個(gè)人而言，一項(xiàng)投資的價(jià)值與

問(wèn)題二：假定一銀行對(duì)你說(shuō)：“你的公司負(fù)債較少，經(jīng)營(yíng)較為安全，所以銀行愿意以8%的利率向你提供修建寫(xiě)字樓所需的10萬(wàn)元。”在這種情況下，寫(xiě)字樓項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本是否就變?yōu)?%了呢？問(wèn)題二：假定一銀行對(duì)你說(shuō)：“你的公司負(fù)債較少，經(jīng)營(yíng)較為安全如果銀行以8%的利率借給公司10000011000/（1+8%）=101852NPV=1852如果銀行以8%的利率借給公司100000

貸款利率與項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)無(wú)關(guān)，它只反映現(xiàn)存公司的財(cái)務(wù)狀況。是否接受這一貸款，將面臨兩種選擇：是用于10%的期望回報(bào)率，還是用于風(fēng)險(xiǎn)等價(jià)的15%回報(bào)率的股票。如果公司能以8%借入去購(gòu)買(mǎi)風(fēng)險(xiǎn)等價(jià)提供15%回報(bào)率的話(huà)，那么用它投資10%就是不明智的。貸款利率與項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)無(wú)關(guān)，它只反映現(xiàn)存公司的財(cái)務(wù)狀況。是否接

凈現(xiàn)值法則：如果一項(xiàng)投資的NPV為正值，就應(yīng)該實(shí)施；如果一項(xiàng)投資的NPV為負(fù)值，就應(yīng)該摒棄。凈現(xiàn)值法則：再論財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)股東的要求最大化當(dāng)前財(cái)富將其財(cái)富依據(jù)其愿望編排消費(fèi)模式選擇適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)特征再論財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)股東的要求

只要外部的資本市場(chǎng)是完全的，股東們無(wú)需公司的財(cái)務(wù)經(jīng)理幫助就可選擇最佳的消費(fèi)時(shí)間安排只要外部的資本市場(chǎng)是完全的，股東們無(wú)需公司財(cái)務(wù)經(jīng)理的幫助即可增加或者減少對(duì)風(fēng)險(xiǎn)證券的投資來(lái)選擇自己的消費(fèi)計(jì)劃的風(fēng)險(xiǎn)特征因此，股東要求財(cái)務(wù)經(jīng)理做的唯一一件事就是實(shí)現(xiàn)公司股份的市場(chǎng)價(jià)值最大化，也即抓住凈現(xiàn)值大于零的投資機(jī)會(huì)。只要外部的資本市場(chǎng)是完全的，股東們無(wú)需公司的財(cái)務(wù)經(jīng)理幫助就

即使在所有權(quán)和管理權(quán)分離的情況下，股東對(duì)公司及其財(cái)務(wù)經(jīng)理的要求也只有一個(gè)：最大化凈現(xiàn)值。即使在所有權(quán)和管理權(quán)分離的情況下，股東對(duì)公司及其財(cái)務(wù)經(jīng)理的現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量是一個(gè)簡(jiǎn)單又相當(dāng)復(fù)雜的概念，它有許多相當(dāng)矛盾的定義簡(jiǎn)單地說(shuō)，現(xiàn)金流量是在一段時(shí)間內(nèi)流入或流出現(xiàn)金帳戶(hù)的錢(qián)現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量是一個(gè)簡(jiǎn)單又相當(dāng)復(fù)雜的概念，它有許多相當(dāng)矛盾現(xiàn)金流量的內(nèi)容現(xiàn)金流出量：項(xiàng)目開(kāi)始時(shí)的固定資產(chǎn)投資和流動(dòng)資金投資；項(xiàng)目運(yùn)行時(shí)的經(jīng)營(yíng)成本和繳納的各種稅金。現(xiàn)金流入量：項(xiàng)目運(yùn)行時(shí)產(chǎn)生的營(yíng)業(yè)收入；項(xiàng)目結(jié)束時(shí)回收的固定資產(chǎn)殘值和流動(dòng)資金。凈現(xiàn)金流量：各年的現(xiàn)金流入量減去各年的現(xiàn)金流出量。現(xiàn)金流量的內(nèi)容名稱(chēng)符號(hào)含義現(xiàn)金流量CashFlow

CFt在考察對(duì)象一定時(shí)期各時(shí)點(diǎn)上實(shí)際發(fā)生的資金流出或資金流入?，F(xiàn)金流出CashFlowOut

CFOt流出系統(tǒng)的資金現(xiàn)金流入CashFlowIn

CFIt流入系統(tǒng)的資金凈現(xiàn)金流量NetCashFlow

NCFt現(xiàn)金流入－現(xiàn)金流出名稱(chēng)符號(hào)含義現(xiàn)金流量CashFlow

CFt在考察對(duì)象一現(xiàn)金流量圖（時(shí)間軸）現(xiàn)金流量圖：一種反映經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)資金運(yùn)動(dòng)狀態(tài)的圖式，即把經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的現(xiàn)金流量繪入一時(shí)間坐標(biāo)圖中，表示出各現(xiàn)金流入、流出與相應(yīng)時(shí)間的對(duì)應(yīng)關(guān)系。$100$100012345$100$100$130現(xiàn)金流量的三要素現(xiàn)金流量的大小(資金數(shù)額)方向(資金流入或流出)作用點(diǎn)(資金的發(fā)生時(shí)點(diǎn))現(xiàn)金流量圖（時(shí)間軸）現(xiàn)金流量圖：一種反映經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)資金運(yùn)動(dòng)狀態(tài)現(xiàn)金流量表(statementofcashflows，SCF)在項(xiàng)目投資決策中使用的現(xiàn)金流量表，是用于全面反映某投資項(xiàng)目在其未來(lái)項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)每年的現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量的具體構(gòu)成內(nèi)容，以及凈現(xiàn)金流量水平的分析報(bào)表。現(xiàn)金流量表(statementofcashflows，

現(xiàn)金流量與會(huì)計(jì)利潤(rùn)的區(qū)別

現(xiàn)金流量體現(xiàn)時(shí)間價(jià)值，現(xiàn)金流量是客觀的，而利潤(rùn)受很多主觀因素的影響。支出通常分為資本性支出和經(jīng)營(yíng)性支出。現(xiàn)金流量與會(huì)計(jì)利潤(rùn)的區(qū)別

現(xiàn)金流量體現(xiàn)時(shí)間價(jià)值，現(xiàn)金流量是客問(wèn)題你認(rèn)為評(píng)價(jià)該項(xiàng)目?jī)?yōu)劣，其基礎(chǔ)應(yīng)是會(huì)計(jì)利潤(rùn)，還是現(xiàn)金流量？或者兩者均可？會(huì)計(jì)利潤(rùn)與現(xiàn)金流量的差異？現(xiàn)金流量－收付實(shí)現(xiàn)制；會(huì)計(jì)利潤(rùn)－權(quán)責(zé)發(fā)生制只要銷(xiāo)售行為確定，無(wú)論現(xiàn)金是否收到，就要計(jì)入當(dāng)期銷(xiāo)售收入。購(gòu)置固定資產(chǎn)時(shí)支出大量現(xiàn)金，但不計(jì)入成本；固定資產(chǎn)價(jià)值以折舊形式進(jìn)入當(dāng)期成本，企業(yè)并不付出現(xiàn)金；企業(yè)因項(xiàng)目投資而墊支的流動(dòng)資產(chǎn)，在計(jì)算當(dāng)期利潤(rùn)時(shí)無(wú)需加以考慮現(xiàn)金流量更能考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值。投資分析決策的基礎(chǔ)是現(xiàn)金流量，而非會(huì)計(jì)利潤(rùn)。問(wèn)題你認(rèn)為評(píng)價(jià)該項(xiàng)目?jī)?yōu)劣，其基礎(chǔ)應(yīng)是會(huì)計(jì)利潤(rùn)，還是現(xiàn)金流量？現(xiàn)金流量的類(lèi)型現(xiàn)金流量的類(lèi)型從項(xiàng)目投資的角度看，原始投資（又稱(chēng)初始投資）等于企業(yè)為使該項(xiàng)目完全達(dá)到設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力、開(kāi)展正常經(jīng)營(yíng)而投入的全部現(xiàn)實(shí)資金。建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)期建設(shè)期計(jì)算期投產(chǎn)日1初始現(xiàn)金流量的估算固定資產(chǎn)投資：如廠房、設(shè)備等固定資產(chǎn)投資的建造、購(gòu)置成本以及運(yùn)輸和安裝成本。流動(dòng)資產(chǎn)投資：包括在原材料、產(chǎn)成品、流動(dòng)資產(chǎn)上的投資。其他投資費(fèi)用：與投資項(xiàng)目有關(guān)的人員培訓(xùn)費(fèi)、注冊(cè)費(fèi)或固定資產(chǎn)更新時(shí)原有固定資產(chǎn)變價(jià)收入。從項(xiàng)目投資的角度看，原始投資（又稱(chēng)初始投資）等于企業(yè)為使該項(xiàng)2營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量的估算①現(xiàn)金流入:營(yíng)業(yè)現(xiàn)金收入建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)期建設(shè)期試產(chǎn)期達(dá)產(chǎn)期計(jì)算期投產(chǎn)日②現(xiàn)金流出:與項(xiàng)目有關(guān)的現(xiàn)金支出折舊是現(xiàn)金流入還是現(xiàn)金流出？折舊：固定資本在使用過(guò)程中因損耗逐漸轉(zhuǎn)移到新產(chǎn)品中去的那部分價(jià)值的一種補(bǔ)償方式。折舊的影響：折舊本身并不是真正的現(xiàn)金流，但它的數(shù)量大小會(huì)直接影響到企業(yè)的應(yīng)納稅所得額和企業(yè)的所得稅支出，從而影響到現(xiàn)金流入量的大小。2營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量的估算①現(xiàn)金流入:營(yíng)業(yè)現(xiàn)金收入建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)2營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量的估算②現(xiàn)金流出:與項(xiàng)目有關(guān)的現(xiàn)金支出稅收是現(xiàn)金流入還是現(xiàn)金流出？建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)期建設(shè)期試產(chǎn)期達(dá)產(chǎn)期計(jì)算期投產(chǎn)日現(xiàn)金流量估算原則：現(xiàn)金流量應(yīng)是稅后現(xiàn)金流量！稅收是現(xiàn)金流出。2營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量的估算②現(xiàn)金流出:與項(xiàng)目有關(guān)的現(xiàn)金支出建設(shè)起2營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量的估算建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)期建設(shè)期試產(chǎn)期達(dá)產(chǎn)期計(jì)算期投產(chǎn)日付現(xiàn)成本：企業(yè)在經(jīng)營(yíng)期以現(xiàn)金支付的成本費(fèi)用。非付現(xiàn)成本：企業(yè)在經(jīng)營(yíng)期不以現(xiàn)金支付的成本費(fèi)用。一般包括固定資產(chǎn)的折舊、無(wú)形資產(chǎn)的攤銷(xiāo)額、開(kāi)辦費(fèi)的攤銷(xiāo)額2營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量的估算建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)期建設(shè)期試產(chǎn)期達(dá)產(chǎn)期3終結(jié)現(xiàn)金流量的估算①固定資產(chǎn)的稅后殘值收入或變價(jià)收入賬面價(jià)值>市場(chǎng)價(jià)值減免稅收=(賬面價(jià)值－市場(chǎng)價(jià)值）*所得稅稅率賬面價(jià)值<市場(chǎng)價(jià)值繳納所得稅=（市場(chǎng)價(jià)值－賬面場(chǎng)價(jià)值）*所得稅稅率建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)期建設(shè)期試產(chǎn)期達(dá)產(chǎn)期計(jì)算期投產(chǎn)日②回收的流動(dòng)資產(chǎn)投資3終結(jié)現(xiàn)金流量的估算①固定資產(chǎn)的稅后殘值收入或變價(jià)收入建設(shè)估計(jì)現(xiàn)金流量應(yīng)注意的問(wèn)題增量現(xiàn)金流量(Incrementalnetcashflows)增加現(xiàn)金流量是公司額外增加投資項(xiàng)目而帶來(lái)的額外（相關(guān)）現(xiàn)金流量估計(jì)現(xiàn)金流量應(yīng)注意的問(wèn)題增量現(xiàn)金流量(Incrementa問(wèn)題假設(shè)新產(chǎn)品的問(wèn)世可能影響公司現(xiàn)在生產(chǎn)的另一種藥品，預(yù)計(jì)可使其銷(xiāo)售額下降8萬(wàn)元，此影響需要納入現(xiàn)金流量中嗎？外部性:Externality問(wèn)題假設(shè)新產(chǎn)品的問(wèn)世可能影響公司現(xiàn)在生產(chǎn)的另一種藥品，預(yù)計(jì)可問(wèn)題假設(shè)新產(chǎn)品的問(wèn)世可能影響公司現(xiàn)在生產(chǎn)的另一種藥品，預(yù)計(jì)可使其銷(xiāo)售額下降8萬(wàn)元，此影響需要納入現(xiàn)金流量中嗎？答案：是！Externality正外部效果：現(xiàn)金流入負(fù)外部效果：現(xiàn)金流出問(wèn)題假設(shè)新產(chǎn)品的問(wèn)世可能影響公司現(xiàn)在生產(chǎn)的另一種藥品，預(yù)計(jì)可

例如，某公司增加一新設(shè)備，則決策時(shí)只需考慮這一新設(shè)備能給公司帶來(lái)的增量銷(xiāo)售量、銷(xiāo)售額、增量成本，而不必考慮公司的其他資產(chǎn)和收入、成本狀況。例如，某公司增加一新設(shè)備，則決策時(shí)只

如果這一項(xiàng)目的實(shí)施會(huì)相應(yīng)減少原先產(chǎn)品的生產(chǎn)，導(dǎo)致使用原設(shè)備生產(chǎn)的產(chǎn)量和銷(xiāo)量下降，則應(yīng)將這一下降量作為相關(guān)變量在新項(xiàng)目的增量銷(xiāo)售量中扣除，由此計(jì)算得出的才是真正的關(guān)于這一項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流量。如果這一項(xiàng)目的實(shí)施會(huì)相應(yīng)減少原先產(chǎn)品的生

增量現(xiàn)金流量應(yīng)忽視沉淀成本，包括機(jī)會(huì)成本，涉及由項(xiàng)目投資引起的營(yíng)運(yùn)資本的變動(dòng)額，也需考慮通貨膨脹的影響。增量現(xiàn)金流量是企業(yè)資本預(yù)算的基礎(chǔ)。增量現(xiàn)金流量應(yīng)忽視沉淀成本，包括機(jī)會(huì)成本，涉及由項(xiàng)目投資引估計(jì)現(xiàn)金流量應(yīng)注意的問(wèn)題基本原則：只有增量現(xiàn)金流量才是項(xiàng)目的現(xiàn)金流量。估計(jì)現(xiàn)金流量應(yīng)注意的問(wèn)題基本原則：只有增量現(xiàn)金流量才是項(xiàng)目的

（1）不要混淆平均與增量收益大多數(shù)經(jīng)理們?cè)趬那闆r后猶豫投資好的項(xiàng)目。（2）要包括所有附帶效果（3）不要忘記營(yíng)運(yùn)資本的要求WC=CA—CL=流動(dòng)資產(chǎn)—流動(dòng)負(fù)債（1）不要混淆平均與增量收益（4）忘記沉沒(méi)成本沉沒(méi)成本就像潑灑的牛奶，他們是過(guò)去的不可再回的現(xiàn)金流出。不管項(xiàng)目是否接受還是拒絕，這些成本都對(duì)項(xiàng)目無(wú)影響，應(yīng)不予考慮。例如一個(gè)爭(zhēng)論，支持者說(shuō)已花10億，放棄項(xiàng)目是愚蠢的；反對(duì)者說(shuō)，對(duì)于投資10億元不能提供滿(mǎn)意回報(bào)的項(xiàng)目繼續(xù)投資同樣是愚蠢的。

（4）忘記沉沒(méi)成本某生物制品公司投入了200萬(wàn)元開(kāi)發(fā)出一種新的保健品（R&D)。公司銷(xiāo)售部門(mén)聘請(qǐng)專(zhuān)家進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查，以便了解市場(chǎng)對(duì)該產(chǎn)品的需求，專(zhuān)家咨詢(xún)費(fèi)5萬(wàn)元已支出（市場(chǎng)調(diào)查費(fèi)、專(zhuān)家咨詢(xún)費(fèi)）。沉沒(méi)成本是否計(jì)入項(xiàng)目現(xiàn)金流量中？沉沒(méi)成本是指任何已經(jīng)發(fā)生的，無(wú)論項(xiàng)目是否采納都無(wú)法收回的費(fèi)用。沉沒(méi)成本不是增量成本，不應(yīng)該被認(rèn)為是投資分析的一部分。某生物制品公司投入了200萬(wàn)元開(kāi)發(fā)出一種新的保健品（R&D)（5）要考慮機(jī)會(huì)成本如建一個(gè)工廠需要一塊土地，這塊土地可以賣(mài)100000，而建工廠就不能取得100000，這就是建工廠的機(jī)會(huì)成本?，F(xiàn)金流量的現(xiàn)金是廣義的現(xiàn)金。（6）當(dāng)心分?jǐn)偟墓芾碣M(fèi)用從增量上講，只是項(xiàng)目帶來(lái)的額外費(fèi)用才能算，而不是按會(huì)計(jì)分?jǐn)偟墓芾碣M(fèi)用。（5）要考慮機(jī)會(huì)成本案例

設(shè)有一企業(yè)準(zhǔn)備采用一新技術(shù)來(lái)生產(chǎn)產(chǎn)品，為此該企業(yè)需購(gòu)置一新設(shè)備90萬(wàn)元，這臺(tái)新設(shè)備的運(yùn)輸與安裝費(fèi)用為10萬(wàn)元，預(yù)計(jì)使用年限為4年。預(yù)計(jì)4年后其余值為16.5萬(wàn)元。這些機(jī)器被安置在一廢棄的倉(cāng)庫(kù)（這間倉(cāng)庫(kù)已無(wú)其他任何經(jīng)濟(jì)價(jià)值）中。此外，也無(wú)需增加其他營(yíng)運(yùn)資本（例如，存貨、應(yīng)收賬款等）。案例設(shè)有一企業(yè)準(zhǔn)備采用一新技術(shù)來(lái)生產(chǎn)產(chǎn)品，

預(yù)期未來(lái)4年中，新設(shè)備的使用將產(chǎn)生如下凈營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量

年份1234

折舊前稅前利潤(rùn)35.16736.25055.72532.258

預(yù)期未來(lái)4年中，新設(shè)備的使用將產(chǎn)生

第0年的初始現(xiàn)金流量

新資本支出90

加：資本性支出

10

初始現(xiàn)金流出量100第0年的初始現(xiàn)金流量

第1—4年的增量現(xiàn)金流量

1234

折舊前稅前利潤(rùn)35.16736.25055.72532.258

減：折舊33.33044.45014.8107.410

稅前收入凈變化1.837(8.200)40.91524.848

減：稅收（40%）0.735(3.280)16.3669.939

稅后收入凈變化1.102(4.920)24.54914.909

加：折舊33.33044.45014.8107.410

1—3年的增量現(xiàn)金流量34.43239.53039.359

期末的增量現(xiàn)金流量

未考慮項(xiàng)目善后處理的現(xiàn)金流量22.319加：殘值16.500減：與資產(chǎn)出售有關(guān)的稅收6.600

期末增量現(xiàn)金流量32.219第1—4年的增量現(xiàn)金流量

項(xiàng)目的預(yù)期增量現(xiàn)金流量

年份01234

增量現(xiàn)金流量-10034.43239.53039.35932.219項(xiàng)目的預(yù)期增量現(xiàn)金流量

貼現(xiàn)現(xiàn)金流量

貼現(xiàn)現(xiàn)金流量=未來(lái)現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)值貼現(xiàn)現(xiàn)金流量

現(xiàn)值的計(jì)算在貼現(xiàn)率為12％下，上述案例的現(xiàn)值是多少？（110.768)凈現(xiàn)值是多大？(10.768)該項(xiàng)目能給股東增加價(jià)值嗎？貼現(xiàn)率12％是如何決定的？現(xiàn)值的計(jì)算在貼現(xiàn)率為12％下，上述案例的現(xiàn)值是多少？（110小結(jié)：現(xiàn)金流量估算的原則稅后現(xiàn)金流量折舊的影響：折舊本身并不是真正的現(xiàn)金流，但它的數(shù)量大小會(huì)直接影響到企業(yè)的應(yīng)納稅所得額和企業(yè)的所得稅支出，從而影響到現(xiàn)金流入量的大小。增量現(xiàn)金流量沉沒(méi)成本（忽略沉沒(méi)成本）機(jī)會(huì)成本（包括機(jī)會(huì)成本）流動(dòng)資產(chǎn)的凈變動(dòng)額利息（全投資假設(shè)，不考慮利息）外部效果（正外部效果：現(xiàn)金流入；負(fù)外部效果：現(xiàn)金流出）稅收（應(yīng)為稅后凈現(xiàn)金流量，尤其注意計(jì)算固定資產(chǎn)殘值收入時(shí)稅收的處理。即固定資產(chǎn)賬面價(jià)值>市場(chǎng)價(jià)值，減免稅金；賬面價(jià)值<市場(chǎng)價(jià)值，繳納所得稅）投資分析決策的基礎(chǔ)是現(xiàn)金流量，而非會(huì)計(jì)利潤(rùn)?，F(xiàn)金流量估算原則：現(xiàn)金流量應(yīng)是增量、稅后現(xiàn)金流量！小結(jié)：現(xiàn)金流量估算的原則稅后現(xiàn)金流量投資分析決策的基礎(chǔ)是現(xiàn)金項(xiàng)目：獨(dú)立項(xiàng)目和替代項(xiàng)目（互斥項(xiàng)目）獨(dú)立項(xiàng)目：不受其他項(xiàng)目的影響而進(jìn)行選擇的項(xiàng)目，也就是說(shuō)，這個(gè)項(xiàng)目的接受既不要求也不排除其他的投資項(xiàng)目。替代項(xiàng)目（互斥項(xiàng)目）：指多個(gè)互相排斥，不能同時(shí)并存的方案。項(xiàng)目：獨(dú)立項(xiàng)目和替代項(xiàng)目（互斥項(xiàng)目）獨(dú)立項(xiàng)目：不受其他項(xiàng)目的

項(xiàng)目A：NPV=-407.3項(xiàng)目B：NPV=510.7項(xiàng)目C：NPV=530.85項(xiàng)目D：NPV=519.2若四個(gè)項(xiàng)目相互獨(dú)立，我們?cè)摻邮苣膫€(gè)項(xiàng)目？若四個(gè)項(xiàng)目相互替代，我們?cè)摻邮苣膫€(gè)項(xiàng)目？項(xiàng)目A：NPV=-407.3獨(dú)立項(xiàng)目的現(xiàn)金流量估算某生物制品公司投入了200萬(wàn)元開(kāi)發(fā)出一種新的保健品。公司銷(xiāo)售部門(mén)聘請(qǐng)專(zhuān)家進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查，以便了解市場(chǎng)對(duì)該產(chǎn)品的需求，專(zhuān)家咨詢(xún)費(fèi)5萬(wàn)元已支出。經(jīng)調(diào)查預(yù)測(cè)，如果產(chǎn)品價(jià)格定在每盒20元，年銷(xiāo)售量可達(dá)16萬(wàn)盒，因此年銷(xiāo)售額可達(dá)320萬(wàn)元。據(jù)工程部報(bào)告，該項(xiàng)目需增添一座新廠房，公司將花96萬(wàn)元購(gòu)買(mǎi)這樣的一座廠房。另花64萬(wàn)元購(gòu)買(mǎi)項(xiàng)目所需的機(jī)器、設(shè)置（包括運(yùn)輸、安裝費(fèi)）。所需資金共160萬(wàn)元，其中60萬(wàn)元向銀行貸款，利率為10%。此外，公司將增加在流動(dòng)資產(chǎn)上的投資，減去流動(dòng)負(fù)債的上升額，流動(dòng)資產(chǎn)凈增48萬(wàn)元。以上這些支出均發(fā)生在第一年(t=0)。項(xiàng)目將在第二年(t=1)開(kāi)始投產(chǎn)，估計(jì)經(jīng)濟(jì)年限為5年，廠房和設(shè)備從第二年開(kāi)始采用直線(xiàn)折舊法進(jìn)行折舊，項(xiàng)目終結(jié)時(shí)設(shè)備將全部折舊完畢，無(wú)殘值收入，公司預(yù)計(jì)廠房可以按30萬(wàn)元的價(jià)格出售。在項(xiàng)目投產(chǎn)的5年中，每年固定成本（除折舊外）為40萬(wàn)元，每年的可變成本為192萬(wàn)元，企業(yè)的所得稅稅率為30%。且假定所有收入和支出均發(fā)生在各年年底。獨(dú)立項(xiàng)目的現(xiàn)金流量估算某生物制品公司投入了200萬(wàn)元開(kāi)發(fā)出一替代項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估算某公司正購(gòu)買(mǎi)一條新生產(chǎn)線(xiàn)來(lái)替代舊生產(chǎn)線(xiàn)，以便降低成本，提高產(chǎn)品質(zhì)量。新舊生產(chǎn)線(xiàn)的收與成本對(duì)比如下：舊生產(chǎn)線(xiàn)新生產(chǎn)線(xiàn)銷(xiāo)售收入(元)145000150000營(yíng)業(yè)成本(元)108000105000稅前利潤(rùn)(元)37004500舊生產(chǎn)線(xiàn)是7年前購(gòu)買(mǎi)，購(gòu)買(mǎi)成本（包括運(yùn)輸、安裝費(fèi)）為2.4萬(wàn)元，該生產(chǎn)線(xiàn)還可繼續(xù)使用5年，預(yù)計(jì)5年后殘值收入為0，公司采用直線(xiàn)折舊法，每年折舊費(fèi)2000元。目前，它賬面價(jià)值為1萬(wàn)元。新生產(chǎn)線(xiàn)價(jià)格（包括運(yùn)輸、安裝）為3萬(wàn)元，使用壽命5年，預(yù)計(jì)5年后殘值收入為0，使用年數(shù)總和法進(jìn)行折舊。生產(chǎn)廠商愿以6500元價(jià)格收購(gòu)舊生產(chǎn)線(xiàn)。新生產(chǎn)線(xiàn)需增1000元流動(dòng)資產(chǎn)投資;公司邊際稅率為30%。替代項(xiàng)目現(xiàn)金流量的估算某公司正購(gòu)買(mǎi)一條新生產(chǎn)線(xiàn)來(lái)替代舊生產(chǎn)線(xiàn)

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第4章資本預(yù)算的基本原理第4章資本預(yù)算的基本原理為什么需要資本預(yù)算規(guī)劃企業(yè)用于固定資產(chǎn)的資本支出，又稱(chēng)資本支出預(yù)算。資本預(yù)算是企業(yè)選擇長(zhǎng)期資本資產(chǎn)投資的過(guò)程。特點(diǎn)：資金量大、周期長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)大、時(shí)效性強(qiáng)資本預(yù)算CapitalBudgeting長(zhǎng)期投資決策Long-termInvestmentdecision為什么需要資本預(yù)算規(guī)劃企業(yè)用于固定資產(chǎn)的資本支出，又稱(chēng)資本支

企業(yè)投資許多資產(chǎn)，包括有形資產(chǎn)與無(wú)形資產(chǎn)，也包括金融資產(chǎn)。為了能將資源投資于最值錢(qián)的資產(chǎn)或投資于其價(jià)值超過(guò)成本的資產(chǎn)，企業(yè)不得不不斷地作出價(jià)值判斷。企業(yè)投資許多資產(chǎn)，包括有形資產(chǎn)與無(wú)形資產(chǎn)，也包括金融資產(chǎn)。

如果所有的資產(chǎn)都有一有效市場(chǎng)，那么對(duì)資產(chǎn)的定價(jià)就變得容易了，因?yàn)橘Y產(chǎn)的價(jià)值可以使用市場(chǎng)價(jià)格來(lái)替代。但許多資產(chǎn)并不具備有效市場(chǎng)。因此，我們不得不搞清楚資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格是怎么確定的，或者若某一資產(chǎn)不具備有效市場(chǎng)時(shí)其價(jià)值怎樣評(píng)價(jià)？

如果所有的資產(chǎn)都有一有效市場(chǎng)，那么對(duì)資產(chǎn)的定價(jià)就變得容易了

值得注意的是，同一資產(chǎn)對(duì)于不同的人其價(jià)值是不一樣的。對(duì)經(jīng)濟(jì)學(xué)家來(lái)說(shuō)，資產(chǎn)的價(jià)值就是掌握信息的買(mǎi)方與賣(mài)方愿意交易的價(jià)格。資產(chǎn)是否有高于其價(jià)格的價(jià)值是經(jīng)濟(jì)學(xué)家所忽視的東西。而在企業(yè)的決策中，企業(yè)不得不對(duì)某資產(chǎn)的價(jià)值作出判斷以決定對(duì)這項(xiàng)資產(chǎn)值不值得投資。

值得注意的是，同一資產(chǎn)對(duì)于不同的人其價(jià)值是不一樣的。為什么要做資本預(yù)算？因?yàn)樗苯雨P(guān)乎項(xiàng)目的成敗，影響到企業(yè)的生死存亡。重大的資本性投資是企業(yè)戰(zhàn)略的一部分，并可能影響甚至改變企業(yè)的戰(zhàn)略方向，具有深遠(yuǎn)的影響；會(huì)占用企業(yè)很多資源（資金、管理力量等等）；投資決策一旦確定，很難中途退出；投資項(xiàng)目一旦失敗，企業(yè)損失慘重，管理層深陷泥潭。在美國(guó)，項(xiàng)目投資失敗率為35％；在中國(guó)，項(xiàng)目投資失敗率為85％；造成上述差異的主要原因是：大多數(shù)中國(guó)企業(yè)的決策者喜歡憑感覺(jué)，而美國(guó)企業(yè)投資時(shí)通常要做資本預(yù)算。大多數(shù)國(guó)內(nèi)企業(yè)的資本預(yù)算水平很低，或干脆不懂預(yù)算！為什么要做資本預(yù)算？因?yàn)樗苯雨P(guān)乎項(xiàng)目的成敗，影響到企業(yè)的生定價(jià)的基本原理

例如：假定你擁有一幢住宅樓，現(xiàn)價(jià)是25萬(wàn)元——市場(chǎng)價(jià)格。不幸的是發(fā)生火災(zāi)，這幢住宅樓被燒毀了。在這種情況下，你仍將持有地皮一塊，現(xiàn)行的市價(jià)為5萬(wàn)元，并獲得保險(xiǎn)公司的賠償20萬(wàn)元。定價(jià)的基本原理

此時(shí)，你面臨著重建的選擇。經(jīng)預(yù)測(cè)之后，如果你發(fā)現(xiàn)重建時(shí)也許最好建寫(xiě)字樓。因?yàn)槲磥?lái)這區(qū)域?qū)⒊蔀樯虡I(yè)中心。如果選擇重建寫(xiě)字樓的話(huà)，需投入35萬(wàn)元，預(yù)計(jì)一年后建成，一年后的預(yù)期市場(chǎng)價(jià)格為40萬(wàn)元——預(yù)期現(xiàn)金流量。這一投資設(shè)想是否可行呢？

此時(shí)，你面臨著重建的選擇。經(jīng)預(yù)測(cè)之后，如果

一年后的預(yù)期市場(chǎng)價(jià)格為40萬(wàn)元的現(xiàn)值？一定比400,000小，因?yàn)榻裉斓囊辉X(qián)可以投資，一年后有利可得，變成一元錢(qián)加上利潤(rùn)，所以明年的一元錢(qián)的價(jià)值小于今年一元錢(qián)的價(jià)值。一年后的預(yù)期市場(chǎng)價(jià)格為40萬(wàn)元的現(xiàn)值？

假設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為7%P=F/（1+r）=400000/(1+7%)=373832NPV=373832-350000=23832假設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為7%

真的值得投資嗎？貼現(xiàn)率的作用如果風(fēng)險(xiǎn)與股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)12%是相同的，400,000/(1+12%)=357,143NPV=7,143真的值得投資嗎？貼現(xiàn)率的作用

回報(bào)率=利潤(rùn)/投資額

=(400000-350000)/350000=14.3%

假定未來(lái)的收益40萬(wàn)元是確定的，也即是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的

今天的一元比明天的一元更值錢(qián)。

假定未來(lái)的收益40萬(wàn)元是不確定的，也即具有風(fēng)險(xiǎn)

無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的一元比有風(fēng)險(xiǎn)的一元更值錢(qián)。

假定未來(lái)的收益40萬(wàn)元是確定的，也即是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的

今天的一

關(guān)于價(jià)值的認(rèn)識(shí)資產(chǎn)的價(jià)值取決于該資產(chǎn)能在未來(lái)帶來(lái)的現(xiàn)金流量（CashFlow）價(jià)值經(jīng)常是指未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值扣除了初始投資后的現(xiàn)值稱(chēng)為凈現(xiàn)值（NetPV或者NPV）計(jì)算現(xiàn)值時(shí)將涉及到貼現(xiàn)率（discountrate）(或稱(chēng)取舍率hurdlerate；資本的機(jī)會(huì)成本opportunitycostofcapital)貼現(xiàn)率不僅考慮了無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的利率，而且還需考慮風(fēng)險(xiǎn)因素關(guān)于價(jià)值的認(rèn)識(shí)

對(duì)處理風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的進(jìn)一步認(rèn)識(shí)對(duì)處理風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題的進(jìn)一步認(rèn)識(shí)如果投資100000，未來(lái)情況：

衰退正常繁榮

80000110000140000期望值=110000

如果投資100000，未來(lái)情況：

同等風(fēng)險(xiǎn)股票的期望回報(bào)率

=（110-95.65）/95.65=15%項(xiàng)目的現(xiàn)值110,000/（1+15%）=95,650NPV=95,650-100,000=-4,350期望回報(bào)率

=（110,000-100,000）/100,000=10%同等風(fēng)險(xiǎn)股票的期望回報(bào)率

現(xiàn)在討論兩個(gè)問(wèn)題：?jiǎn)栴}一：既然使用了期望值進(jìn)行分析，也即已將風(fēng)險(xiǎn)因素納入了考慮，因此在貼現(xiàn)時(shí)是否可以使用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率7%呢？現(xiàn)在討論兩個(gè)問(wèn)題：人們認(rèn)為：衰退、繁榮時(shí)報(bào)酬的識(shí)別完全顧及到不確定性，因此他們不知不覺(jué)地陷入用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率作為折現(xiàn)率的想法。110000/（1+7%）=102800NPV=2800人們認(rèn)為：衰退、繁榮時(shí)報(bào)酬的識(shí)別完全顧及到不確定性，因此他們

如果在股票市場(chǎng)上是以95650購(gòu)入，一年后期望回報(bào)是110000的話(huà)，為什么會(huì)為那個(gè)與股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)等價(jià)的項(xiàng)目支付102800呢？投資者不會(huì)接受低于15%的項(xiàng)目，當(dāng)某股票可以隨便得到備選方案的話(huà)。如果在股票市場(chǎng)上是以95650購(gòu)入，一年后期望回報(bào)是110

投資決策第一原則：某項(xiàng)投資如果不能帶來(lái)金融市場(chǎng)所能提供的效用，人們不會(huì)從事這項(xiàng)投資，而是直接利用金融市場(chǎng)上的機(jī)會(huì)。投資決策第一原則：費(fèi)雪分離定理給定完善的資本市場(chǎng)，對(duì)個(gè)人而言，一項(xiàng)投資的價(jià)值與消費(fèi)偏好無(wú)關(guān)。注意：偏好選擇了個(gè)人貸款或是借款的決策。費(fèi)雪分離定理給定完善的資本市場(chǎng)，對(duì)個(gè)人而言，一項(xiàng)投資的價(jià)值與

問(wèn)題二：假定一銀行對(duì)你說(shuō)：“你的公司負(fù)債較少，經(jīng)營(yíng)較為安全，所以銀行愿意以8%的利率向你提供修建寫(xiě)字樓所需的10萬(wàn)元?！痹谶@種情況下，寫(xiě)字樓項(xiàng)目的機(jī)會(huì)成本是否就變?yōu)?%了呢？問(wèn)題二：假定一銀行對(duì)你說(shuō)：“你的公司負(fù)債較少，經(jīng)營(yíng)較為安全如果銀行以8%的利率借給公司10000011000/（1+8%）=101852NPV=1852如果銀行以8%的利率借給公司100000

貸款利率與項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)無(wú)關(guān)，它只反映現(xiàn)存公司的財(cái)務(wù)狀況。是否接受這一貸款，將面臨兩種選擇：是用于10%的期望回報(bào)率，還是用于風(fēng)險(xiǎn)等價(jià)的15%回報(bào)率的股票。如果公司能以8%借入去購(gòu)買(mǎi)風(fēng)險(xiǎn)等價(jià)提供15%回報(bào)率的話(huà)，那么用它投資10%就是不明智的。貸款利率與項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)無(wú)關(guān)，它只反映現(xiàn)存公司的財(cái)務(wù)狀況。是否接

凈現(xiàn)值法則：如果一項(xiàng)投資的NPV為正值，就應(yīng)該實(shí)施；如果一項(xiàng)投資的NPV為負(fù)值，就應(yīng)該摒棄。凈現(xiàn)值法則：再論財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)股東的要求最大化當(dāng)前財(cái)富將其財(cái)富依據(jù)其愿望編排消費(fèi)模式選擇適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)特征再論財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)股東的要求

只要外部的資本市場(chǎng)是完全的，股東們無(wú)需公司的財(cái)務(wù)經(jīng)理幫助就可選擇最佳的消費(fèi)時(shí)間安排只要外部的資本市場(chǎng)是完全的，股東們無(wú)需公司財(cái)務(wù)經(jīng)理的幫助即可增加或者減少對(duì)風(fēng)險(xiǎn)證券的投資來(lái)選擇自己的消費(fèi)計(jì)劃的風(fēng)險(xiǎn)特征因此，股東要求財(cái)務(wù)經(jīng)理做的唯一一件事就是實(shí)現(xiàn)公司股份的市場(chǎng)價(jià)值最大化，也即抓住凈現(xiàn)值大于零的投資機(jī)會(huì)。只要外部的資本市場(chǎng)是完全的，股東們無(wú)需公司的財(cái)務(wù)經(jīng)理幫助就

即使在所有權(quán)和管理權(quán)分離的情況下，股東對(duì)公司及其財(cái)務(wù)經(jīng)理的要求也只有一個(gè)：最大化凈現(xiàn)值。即使在所有權(quán)和管理權(quán)分離的情況下，股東對(duì)公司及其財(cái)務(wù)經(jīng)理的現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量是一個(gè)簡(jiǎn)單又相當(dāng)復(fù)雜的概念，它有許多相當(dāng)矛盾的定義簡(jiǎn)單地說(shuō)，現(xiàn)金流量是在一段時(shí)間內(nèi)流入或流出現(xiàn)金帳戶(hù)的錢(qián)現(xiàn)金流量現(xiàn)金流量是一個(gè)簡(jiǎn)單又相當(dāng)復(fù)雜的概念，它有許多相當(dāng)矛盾現(xiàn)金流量的內(nèi)容現(xiàn)金流出量：項(xiàng)目開(kāi)始時(shí)的固定資產(chǎn)投資和流動(dòng)資金投資；項(xiàng)目運(yùn)行時(shí)的經(jīng)營(yíng)成本和繳納的各種稅金?，F(xiàn)金流入量：項(xiàng)目運(yùn)行時(shí)產(chǎn)生的營(yíng)業(yè)收入；項(xiàng)目結(jié)束時(shí)回收的固定資產(chǎn)殘值和流動(dòng)資金。凈現(xiàn)金流量：各年的現(xiàn)金流入量減去各年的現(xiàn)金流出量。現(xiàn)金流量的內(nèi)容名稱(chēng)符號(hào)含義現(xiàn)金流量CashFlow

CFt在考察對(duì)象一定時(shí)期各時(shí)點(diǎn)上實(shí)際發(fā)生的資金流出或資金流入?，F(xiàn)金流出CashFlowOut

CFOt流出系統(tǒng)的資金現(xiàn)金流入CashFlowIn

CFIt流入系統(tǒng)的資金凈現(xiàn)金流量NetCashFlow

NCFt現(xiàn)金流入－現(xiàn)金流出名稱(chēng)符號(hào)含義現(xiàn)金流量CashFlow

CFt在考察對(duì)象一現(xiàn)金流量圖（時(shí)間軸）現(xiàn)金流量圖：一種反映經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)資金運(yùn)動(dòng)狀態(tài)的圖式，即把經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)的現(xiàn)金流量繪入一時(shí)間坐標(biāo)圖中，表示出各現(xiàn)金流入、流出與相應(yīng)時(shí)間的對(duì)應(yīng)關(guān)系。$100$100012345$100$100$130現(xiàn)金流量的三要素現(xiàn)金流量的大小(資金數(shù)額)方向(資金流入或流出)作用點(diǎn)(資金的發(fā)生時(shí)點(diǎn))現(xiàn)金流量圖（時(shí)間軸）現(xiàn)金流量圖：一種反映經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)資金運(yùn)動(dòng)狀態(tài)現(xiàn)金流量表(statementofcashflows，SCF)在項(xiàng)目投資決策中使用的現(xiàn)金流量表，是用于全面反映某投資項(xiàng)目在其未來(lái)項(xiàng)目計(jì)算期內(nèi)每年的現(xiàn)金流入量和現(xiàn)金流出量的具體構(gòu)成內(nèi)容，以及凈現(xiàn)金流量水平的分析報(bào)表?，F(xiàn)金流量表(statementofcashflows，

現(xiàn)金流量與會(huì)計(jì)利潤(rùn)的區(qū)別

現(xiàn)金流量體現(xiàn)時(shí)間價(jià)值，現(xiàn)金流量是客觀的，而利潤(rùn)受很多主觀因素的影響。支出通常分為資本性支出和經(jīng)營(yíng)性支出?，F(xiàn)金流量與會(huì)計(jì)利潤(rùn)的區(qū)別

現(xiàn)金流量體現(xiàn)時(shí)間價(jià)值，現(xiàn)金流量是客問(wèn)題你認(rèn)為評(píng)價(jià)該項(xiàng)目?jī)?yōu)劣，其基礎(chǔ)應(yīng)是會(huì)計(jì)利潤(rùn)，還是現(xiàn)金流量？或者兩者均可？會(huì)計(jì)利潤(rùn)與現(xiàn)金流量的差異？現(xiàn)金流量－收付實(shí)現(xiàn)制；會(huì)計(jì)利潤(rùn)－權(quán)責(zé)發(fā)生制只要銷(xiāo)售行為確定，無(wú)論現(xiàn)金是否收到，就要計(jì)入當(dāng)期銷(xiāo)售收入。購(gòu)置固定資產(chǎn)時(shí)支出大量現(xiàn)金，但不計(jì)入成本；固定資產(chǎn)價(jià)值以折舊形式進(jìn)入當(dāng)期成本，企業(yè)并不付出現(xiàn)金；企業(yè)因項(xiàng)目投資而墊支的流動(dòng)資產(chǎn)，在計(jì)算當(dāng)期利潤(rùn)時(shí)無(wú)需加以考慮現(xiàn)金流量更能考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值。投資分析決策的基礎(chǔ)是現(xiàn)金流量，而非會(huì)計(jì)利潤(rùn)。問(wèn)題你認(rèn)為評(píng)價(jià)該項(xiàng)目?jī)?yōu)劣，其基礎(chǔ)應(yīng)是會(huì)計(jì)利潤(rùn)，還是現(xiàn)金流量？現(xiàn)金流量的類(lèi)型現(xiàn)金流量的類(lèi)型從項(xiàng)目投資的角度看，原始投資（又稱(chēng)初始投資）等于企業(yè)為使該項(xiàng)目完全達(dá)到設(shè)計(jì)生產(chǎn)能力、開(kāi)展正常經(jīng)營(yíng)而投入的全部現(xiàn)實(shí)資金。建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)期建設(shè)期計(jì)算期投產(chǎn)日1初始現(xiàn)金流量的估算固定資產(chǎn)投資：如廠房、設(shè)備等固定資產(chǎn)投資的建造、購(gòu)置成本以及運(yùn)輸和安裝成本。流動(dòng)資產(chǎn)投資：包括在原材料、產(chǎn)成品、流動(dòng)資產(chǎn)上的投資。其他投資費(fèi)用：與投資項(xiàng)目有關(guān)的人員培訓(xùn)費(fèi)、注冊(cè)費(fèi)或固定資產(chǎn)更新時(shí)原有固定資產(chǎn)變價(jià)收入。從項(xiàng)目投資的角度看，原始投資（又稱(chēng)初始投資）等于企業(yè)為使該項(xiàng)2營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量的估算①現(xiàn)金流入:營(yíng)業(yè)現(xiàn)金收入建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)期建設(shè)期試產(chǎn)期達(dá)產(chǎn)期計(jì)算期投產(chǎn)日②現(xiàn)金流出:與項(xiàng)目有關(guān)的現(xiàn)金支出折舊是現(xiàn)金流入還是現(xiàn)金流出？折舊：固定資本在使用過(guò)程中因損耗逐漸轉(zhuǎn)移到新產(chǎn)品中去的那部分價(jià)值的一種補(bǔ)償方式。折舊的影響：折舊本身并不是真正的現(xiàn)金流，但它的數(shù)量大小會(huì)直接影響到企業(yè)的應(yīng)納稅所得額和企業(yè)的所得稅支出，從而影響到現(xiàn)金流入量的大小。2營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量的估算①現(xiàn)金流入:營(yíng)業(yè)現(xiàn)金收入建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)2營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量的估算②現(xiàn)金流出:與項(xiàng)目有關(guān)的現(xiàn)金支出稅收是現(xiàn)金流入還是現(xiàn)金流出？建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)期建設(shè)期試產(chǎn)期達(dá)產(chǎn)期計(jì)算期投產(chǎn)日現(xiàn)金流量估算原則：現(xiàn)金流量應(yīng)是稅后現(xiàn)金流量！稅收是現(xiàn)金流出。2營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量的估算②現(xiàn)金流出:與項(xiàng)目有關(guān)的現(xiàn)金支出建設(shè)起2營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量的估算建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)期建設(shè)期試產(chǎn)期達(dá)產(chǎn)期計(jì)算期投產(chǎn)日付現(xiàn)成本：企業(yè)在經(jīng)營(yíng)期以現(xiàn)金支付的成本費(fèi)用。非付現(xiàn)成本：企業(yè)在經(jīng)營(yíng)期不以現(xiàn)金支付的成本費(fèi)用。一般包括固定資產(chǎn)的折舊、無(wú)形資產(chǎn)的攤銷(xiāo)額、開(kāi)辦費(fèi)的攤銷(xiāo)額2營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量的估算建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)期建設(shè)期試產(chǎn)期達(dá)產(chǎn)期3終結(jié)現(xiàn)金流量的估算①固定資產(chǎn)的稅后殘值收入或變價(jià)收入賬面價(jià)值>市場(chǎng)價(jià)值減免稅收=(賬面價(jià)值－市場(chǎng)價(jià)值）*所得稅稅率賬面價(jià)值<市場(chǎng)價(jià)值繳納所得稅=（市場(chǎng)價(jià)值－賬面場(chǎng)價(jià)值）*所得稅稅率建設(shè)起點(diǎn)終結(jié)點(diǎn)運(yùn)營(yíng)期建設(shè)期試產(chǎn)期達(dá)產(chǎn)期計(jì)算期投產(chǎn)日②回收的流動(dòng)資產(chǎn)投資3終結(jié)現(xiàn)金流量的估算①固定資產(chǎn)的稅后殘值收入或變價(jià)收入建設(shè)估計(jì)現(xiàn)金流量應(yīng)注意的問(wèn)題增量現(xiàn)金流量(Incrementalnetcashflows)增加現(xiàn)金流量是公司額外增加投資項(xiàng)目而帶來(lái)的額外（相關(guān)）現(xiàn)金流量估計(jì)現(xiàn)金流量應(yīng)注意的問(wèn)題增量現(xiàn)金流量(Incrementa問(wèn)題假設(shè)新產(chǎn)品的問(wèn)世可能影響公司現(xiàn)在生產(chǎn)的另一種藥品，預(yù)計(jì)可使其銷(xiāo)售額下降8萬(wàn)元，此影響需要納入現(xiàn)金流量中嗎？外部性:Externality問(wèn)題假設(shè)新產(chǎn)品的問(wèn)世可能影響公司現(xiàn)在生產(chǎn)的另一種藥品，預(yù)計(jì)可問(wèn)題假設(shè)新產(chǎn)品的問(wèn)世可能影響公司現(xiàn)在生產(chǎn)的另一種藥品，預(yù)計(jì)可使其銷(xiāo)售額下降8萬(wàn)元，此影響需要納入現(xiàn)金流量中嗎？答案：是！Externality正外部效果：現(xiàn)金流入負(fù)外部效果：現(xiàn)金流出問(wèn)題假設(shè)新產(chǎn)品的問(wèn)世可能影響公司現(xiàn)在生產(chǎn)的另一種藥品，預(yù)計(jì)可

例如，某公司增加一新設(shè)備，則決策時(shí)只需考慮這一新設(shè)備能給公司帶來(lái)的增量銷(xiāo)售量、銷(xiāo)售額、增量成本，而不必考慮公司的其他資產(chǎn)和收入、成本狀況。例如，某公司增加一新設(shè)備，則決策時(shí)只

如果這一項(xiàng)目的實(shí)施會(huì)相應(yīng)減少原先產(chǎn)品的生產(chǎn)，導(dǎo)致使用原設(shè)備生產(chǎn)的產(chǎn)量和銷(xiāo)量下降，則應(yīng)將這一下降量作為相關(guān)變量在新項(xiàng)目的增量銷(xiāo)售量中扣除，由此計(jì)算得出的才是真正的關(guān)于這一項(xiàng)目的增量現(xiàn)金流量。如果這一項(xiàng)目的實(shí)施會(huì)相應(yīng)減少原先產(chǎn)品的生

增量現(xiàn)金流量應(yīng)忽視沉淀成本，包括機(jī)會(huì)成本，涉及由項(xiàng)目投資引起的營(yíng)運(yùn)資本的變動(dòng)額，也需考慮通貨膨脹的影響。增量現(xiàn)金流量是企業(yè)資本預(yù)算的基礎(chǔ)。增量現(xiàn)金流量應(yīng)忽視沉淀成本，包括機(jī)會(huì)成本，涉及由項(xiàng)目投資引估計(jì)現(xiàn)金流量應(yīng)注意的問(wèn)題基本原則：只有增量現(xiàn)金流量才是項(xiàng)目的現(xiàn)金流量。估計(jì)現(xiàn)金流量應(yīng)注意的問(wèn)題基本原則：只有增量現(xiàn)金流量才是項(xiàng)目的

（1）不要混淆平均與增量收益大多數(shù)經(jīng)理們?cè)趬那闆r后猶豫投資好的項(xiàng)目。（2）要包括所有附帶效果（3）不要忘記營(yíng)運(yùn)資本的要求WC=CA—CL=流動(dòng)資產(chǎn)—流動(dòng)負(fù)債（1）不要混淆平均與增量收益（4）忘記沉沒(méi)成本沉沒(méi)成本就像潑灑的牛奶，他們是過(guò)去的不可再回的現(xiàn)金流出。不管項(xiàng)目是否接受還是拒絕，這些成本都對(duì)項(xiàng)目無(wú)影響，應(yīng)不予考慮。例如一個(gè)爭(zhēng)論，支持者說(shuō)已花10億，放棄項(xiàng)目是愚蠢的；反對(duì)者說(shuō)，對(duì)于投資10億元不能提供滿(mǎn)意回報(bào)的項(xiàng)目繼續(xù)投資同樣是愚蠢的。

（4）忘記沉沒(méi)成本某生物制品公司投入了200萬(wàn)元開(kāi)發(fā)出一種新的保健品（R&D)。公司銷(xiāo)售部門(mén)聘請(qǐng)專(zhuān)家進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查，以便了解市場(chǎng)對(duì)該產(chǎn)品的需求，專(zhuān)家咨詢(xún)費(fèi)5萬(wàn)元已支出（市場(chǎng)調(diào)查費(fèi)、專(zhuān)家咨詢(xún)費(fèi)）。沉沒(méi)成本是否計(jì)入項(xiàng)目現(xiàn)金流量中？沉沒(méi)成本是指任何已經(jīng)發(fā)生的，無(wú)論項(xiàng)目是否采納都無(wú)法收回的費(fèi)用。沉沒(méi)成本不是增量成本，不應(yīng)該被認(rèn)為是投資分析的一部分。某生物制品公司投入了200萬(wàn)元開(kāi)發(fā)出一種新的保健品（R&D)（5）要考慮機(jī)會(huì)成本如建一個(gè)工廠需要一塊土地，這塊土地可以賣(mài)100000，而建工廠就不能取得100000，這就是建工廠的機(jī)會(huì)成本?，F(xiàn)金流量的現(xiàn)金是廣義的現(xiàn)金。（6）當(dāng)心分?jǐn)偟墓芾碣M(fèi)用從增量上講，只是項(xiàng)目帶來(lái)的額外費(fèi)用才能算，而不是按會(huì)計(jì)分?jǐn)偟墓芾碣M(fèi)用。（5）要考慮機(jī)會(huì)成本案例

設(shè)有一企業(yè)準(zhǔn)備采用一新技術(shù)來(lái)生產(chǎn)產(chǎn)品，為此該企業(yè)需購(gòu)置一新設(shè)備90萬(wàn)元，這臺(tái)新設(shè)備的運(yùn)輸與安裝費(fèi)用為10萬(wàn)元，預(yù)計(jì)使用年限為4年。預(yù)計(jì)4年后其余值為16.5萬(wàn)元。這些機(jī)器被安置在一廢棄的倉(cāng)庫(kù)（這間倉(cāng)庫(kù)已無(wú)其他任何經(jīng)濟(jì)價(jià)值）中。此外，也無(wú)需增加其他營(yíng)運(yùn)資本（例如，存貨、應(yīng)收賬款等）。案例設(shè)有一企業(yè)準(zhǔn)備采用一新技術(shù)來(lái)生產(chǎn)產(chǎn)品，

預(yù)期未來(lái)4年中，新設(shè)備的使用將產(chǎn)生如下凈營(yíng)業(yè)現(xiàn)金流量

年份1234

折舊前稅前利潤(rùn)35.16736.25055.72532.258

預(yù)期未來(lái)4年中，新設(shè)備的使用將產(chǎn)生

第0年的初始現(xiàn)金流量

新資本支出90

加：資本性支出

10

初始現(xiàn)金流出量100第0年的初始現(xiàn)金流量

第1—4年的增量現(xiàn)金流量

1234

折舊前稅前利潤(rùn)35.16736.25055.72532.258

減：折舊33.33044.45014.8107.410

稅前收入凈變化1.837(8.200)40.91524.848

減：稅收（40%）0.735(3.280)16.3669.939

稅后收入凈變化1.102(4.920)24.54914.909

加：折舊33.33044.45014.8107.410

1—3年的增量現(xiàn)金流量34.43239.53039.359

期末的增量現(xiàn)金流量

未考慮項(xiàng)目善后處理的現(xiàn)金流量22.319加：殘值