京城的風已吹向經(jīng)濟

1、導(dǎo)讀2019 年國泰君安春季開工策略會于北京舉行。從下游需求地產(chǎn)和建筑看，預(yù)計今年迎來樓市小陽春，基建托底。同時 1 月社融放量背景下，預(yù)計今年整體環(huán)境較去年有所改善，經(jīng)濟穩(wěn)增長下，下游需求有一定資金支持度。從春運情況看，整體符合預(yù)期，農(nóng)民工已基本返工，鋼廠廠庫環(huán)比開始下降，預(yù)計下游需求已經(jīng)開始陸續(xù)啟動。我們判斷 2019 年新開工同比進度大概率好于去年同期。全球流動性拐點將至 中國經(jīng)濟緩風險拾自信2019 年全球經(jīng)濟放緩背景下，全球央行貨幣政策拐點逐漸顯現(xiàn)，流動性拐點再次到來。中國經(jīng)濟的政策主線在于緩解債務(wù)和信用風險，恢復(fù)企業(yè)市場信心，疏導(dǎo)政策傳導(dǎo)機制。國泰君安研究所宏觀團隊認為，中國經(jīng)濟增

2、速仍有下行壓力，但失速風險較低；通脹水平方面，CPI 總體溫和但 PPI 或重回通縮區(qū)間；財政方面，我國減稅規(guī)模 1.5 萬億元左右，新一輪地方債務(wù)置換規(guī)模或達 10 萬億元；貨幣方面，定向降息、全面降準、金融去杠桿已基本完成，后面向供給側(cè)改革轉(zhuǎn)型；匯率方面，中美貿(mào)易談判短期或使得人民幣匯率背離基本面，但下半年將重回基本面。近期高頻數(shù)據(jù)以及 2 月 PMI 整體反映出經(jīng)濟一季度“無坑”，經(jīng)濟總體強于市場預(yù)期，2019 年一季度將保持去年四季度經(jīng)濟運行平穩(wěn)態(tài)勢。當前，建筑活動支撐依然較強，無論是建筑業(yè) PMI 指標還是塔吊利用率情況，1 月和 2 月數(shù)據(jù)整體表現(xiàn)出建筑活動活躍。圖 1：2019

3、年 2 月建筑業(yè) PMI 因季節(jié)性回調(diào)，但是預(yù)期改善顯著70.0065.0060.0055.0050.0045.002018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-01非制造業(yè)PMI:建筑業(yè)非制造業(yè)PMI:建筑業(yè):新訂單 非制造業(yè)PMI:建筑業(yè):業(yè)務(wù)活動預(yù)期非制造業(yè)PMI:建筑業(yè):從業(yè)人員數(shù)據(jù)來源：Wind、下游：樓市小陽春，基建發(fā)力托底地產(chǎn)跟蹤：2019 年樓市將迎來小陽春，中國未來房地產(chǎn)機會將聚焦于都市外生城鎮(zhèn)開發(fā)商的資金面持續(xù)好轉(zhuǎn)，并有望繼續(xù)向好。2019 年開發(fā)商融資環(huán)境大方向仍然是向?qū)捤勺兓?。總結(jié)而言，盡管 2019 年開發(fā)商去杠桿的大

4、方向沒有發(fā)生變化，但是節(jié)奏預(yù)計會明顯放緩，隨著信用的持續(xù)寬松，我們預(yù)計最終將會傳導(dǎo)至開發(fā)商。因此，預(yù)計開發(fā)商后續(xù)的融資環(huán)境仍將會持續(xù)改善。維持全年高開工、高投資、低銷售的組合觀點。全年來看，預(yù)判投資增速 7.7%，新開工 6.1%，銷售-7%。從克爾瑞公布的 2 月房企銷售榜單看，2 月比 1 月銷售數(shù)據(jù)更好，同時春節(jié)后市場有回暖，大灣區(qū)和二線城市相對更好。 TOP50 房企合計銷售額同比下降 11%，降幅與上月基本持平。從各線開發(fā)商的銷售增速來看，三線開發(fā)商目前處于較高水平。一線及二線開發(fā)商降幅稍有縮窄，但是仍然處于較低水平。究其原因，近期市場情緒稍有好轉(zhuǎn)，銀行貸款額度較為寬松，一二線開發(fā)商

5、由于現(xiàn)金流較為充裕，所以推盤動力邊際放緩；而小型開發(fā)商更愿意加快推盤回流預(yù)售增資。圖 2：2019 年 2 月，TOP10 房企同比下降 13%，降幅有所收窄4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050002019單月銷售額2018單月銷售額1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月數(shù)據(jù)來源：克爾瑞、在這周，根據(jù)國泰君安房地產(chǎn)團隊調(diào)研，環(huán)京地區(qū)剛需盤銷售有所復(fù)蘇。同時，重點關(guān)注的 12 個城市成交數(shù)據(jù)略有回暖，但是低于媒體渲染，整體呈現(xiàn)企穩(wěn)回升。結(jié)構(gòu)上，一線城市房價企穩(wěn)，二線城市部分繼續(xù)調(diào)整。另外，以春節(jié)為分界點，北京節(jié)后新增房源

6、和帶看量都有增加，從歷史經(jīng)驗看，市場變好的時候新增房源會增加， 主要是換房需求增加，反之亦然。判斷今年整體成交情況好于去年，預(yù)計全年穩(wěn)中略升。在北京春季策略會中，國泰君安房地產(chǎn)團隊邀請到有關(guān)專家基于都市圈建設(shè)對未來城市規(guī)劃和房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展進行展望。隨著城鎮(zhèn)化發(fā)展和人口增長，特大型城市變多，都市圈初具規(guī)模，中心城市人口外移、空間擴張，跨行政區(qū)通勤規(guī)模變大，產(chǎn)業(yè)聯(lián)動和區(qū)域聯(lián)動均呈現(xiàn)都市圈特征。在都市圈中，核心城市外溢的人口將聚集在外生城鎮(zhèn)，而外圈層規(guī)劃和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與人口增速不匹配，中國未來房地產(chǎn)機會將聚焦于都市外生城鎮(zhèn)，延伸并完善都市圈建設(shè)。圖 3：隨著都市圈發(fā)展，未來房地產(chǎn)機會在都市外生城鎮(zhèn)數(shù)

7、據(jù)來源：建筑跟蹤：確認 PPP 政策底后 PPP 入庫/落地反轉(zhuǎn)在北京春季開工策略會上，國家發(fā)展改革委投資研究所體制政策室主任對基建投資進行主題演講。認為政府在經(jīng)濟發(fā)展過程中將著重解決系統(tǒng)性風險、脫貧、污染治理等最突出的問題和矛盾。從需求和供給雙側(cè)考慮，一方面應(yīng)擴大投資，另一方面要著力補短板強弱項?；ㄎ磥戆l(fā)展方向在于政府信用/企業(yè)信用雙輪驅(qū)動，地方政府融資平臺轉(zhuǎn)型，PPP 項目等方面，但同時應(yīng)注意防范地方政府隱性債務(wù)，國企高杠桿，互聯(lián)網(wǎng)金融等帶來的系統(tǒng)性風險。基建投資短期應(yīng)堅持問題導(dǎo)向，穩(wěn)增長防風險，長期應(yīng)當堅持目標導(dǎo)向，發(fā)揮投資對優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)尤其是補短板強弱項的關(guān)鍵作用，投資重點集中在基礎(chǔ)

8、設(shè)施與公共服務(wù)領(lǐng)域。國泰君安建筑團隊邀請到 PPP 的有關(guān)專家，從 PPP 角度看財政加大基建投資資金來源與趨勢節(jié)奏。財政部的管理庫依然在穩(wěn)步增加，從今年來看依然有一定的信心， 雖然在大規(guī)模退庫，但是總數(shù)依然在增加。項目的一退一進，說明項目的質(zhì)量是比以往更好，落地的速度和金融機構(gòu)的認可度是相對更高了。因此當前財政部管理庫里的項目不管從數(shù)量還是質(zhì)量都較以前有提高。去年整個對于基建投資收縮得比較厲害，而且 PPP 清庫，大家整體較悲觀。但是當前政策層面也有在發(fā)力，認為基建投資這塊會比 2018 年有所增長，PPP 項目落地規(guī)模也會加大，2018Q3 確認政策底部后 Q4 單季入庫 0.88 萬億/

9、同比+35.38%、落地 0.89 萬億/同比+74.51%，扭轉(zhuǎn)之前持續(xù)負增趨勢，確認 PPP 政策底后 PPP 入庫/落地反轉(zhuǎn)、2019Q1 民營 PPP 龍頭估值筑底反彈，2019Q3 業(yè)績將反轉(zhuǎn)。圖 4：全國 PPP 項目中標規(guī)模情況自 2018 年底有所改善數(shù)據(jù)來源：明樹數(shù)據(jù)中游：鋼鐵廠庫下降，下游需求啟動中建材跟蹤：寬松孕育建材龍頭希望之春京津冀水泥率先漲價，印證我們對彈性的判斷，新開工不會差，“有錢的地方猛干”。結(jié)合京津冀、之前華東鋼廠、廈門的調(diào)研情況，東部地區(qū)的新開工情況不會差，明顯好于去年，今年區(qū)域分化還會顯著；水泥股的開年行情演繹主線是預(yù)期修復(fù)，大概率華東中南水泥股2019

10、 年盈利是平穩(wěn)難有斷崖下滑風險，而彈性主要看京津冀；上周開始京津冀地區(qū)需求開始啟動，受兩會影響主要為重點工程持續(xù)施工，但需求形勢較好，唐山地區(qū)熟料價格已經(jīng)開始提前上調(diào) 20 元/噸，兩會后全面復(fù)工將有進一步上漲空間。本周開始京津冀地區(qū)需求開始啟動，受兩會影響主要為重點工程持續(xù)施工，但需求形勢較好，唐山地區(qū)熟料價格已經(jīng)開始提前上調(diào) 20 元/噸，兩會后全面復(fù)工將有進一步上漲空間。to 大 B 公司的資產(chǎn)負債表的修復(fù)將彈性領(lǐng)先于板塊，類似 2012 年，歷史不會簡單重復(fù)，但會押著類似的韻腳；19 年地產(chǎn)竣工端建材品種存在估值與業(yè)績雙升的機會，行情先從業(yè)績確定性品種的估值修復(fù)開始。竣工邏輯的行情的演

11、繹首先從低估值業(yè)績確定性品種的估值修復(fù)開始（例如石膏板行業(yè)），量的邏輯次之，價的邏輯再次之。圖 5：水泥 P.O 42.5 市場價格變化（單位：元/噸）數(shù)據(jù)來源：數(shù)字水泥網(wǎng)、本周全國水泥庫容比 62.31%，主要受到華東中南等地持續(xù)時間較長的陰雨天氣影響。但目前水泥企業(yè)對下游需求展望較為樂觀，雨水天氣會使需求遲到但不會缺席。圖 6：華東地區(qū)主要城市水泥庫容比數(shù)據(jù)來源：數(shù)字水泥網(wǎng)、圖 7：中南地區(qū)主要城市水泥庫容比數(shù)據(jù)來源：數(shù)字水泥網(wǎng)、鋼鐵跟蹤：從廠庫看，下游需求已逐漸啟動從近期調(diào)研情況看，建筑產(chǎn)業(yè)鏈需求不弱，板材相對疲軟，鋼鐵價格不存在大幅下跌風險。國泰君安鋼鐵團隊判斷在地產(chǎn)、基建、制造業(yè)上行

12、空間有限情況下，鋼鐵全年需求將小幅回落，出口提升。鐵礦石產(chǎn)量下降，而全球粗鋼產(chǎn)能持續(xù)增長，鐵礦將較鋼價強勢，進入大周期筑底階段。全國建材成交逐步反彈，庫存累積略低于去年，產(chǎn)業(yè)鏈情緒較弱，風險低于去年，供給端防范廢鋼跌價風險。從春節(jié)農(nóng)歷數(shù)據(jù)看，本周 5 大品種社會庫存總量升至 1867 萬噸，低于去年同期的1948 萬噸；螺紋鋼社會庫存 1019 萬噸，低于去年同期 1073 萬噸。本周 5 大品種鋼廠庫存 652 萬噸，低于去年同期 680 萬噸；螺紋鋼鋼廠庫存 341 萬噸，低于去年同期 353 萬噸。從總量看，5 大品種和螺紋鋼的社庫+廠庫均低于去年同期，但也高于 2016、2017 年同

13、期水平。圖 8：2019 年春節(jié)后第 4 周五大品種社庫+廠庫同比下降 4.2%圖 9：2019 年春節(jié)后第 4 周螺紋鋼社庫+廠庫同比下降 4.7%28002600240022002000180016001400120010001550十周九周八周七周六周五周四周三周兩周一周一周兩周三周四周五周六周七周八周九周十周 節(jié)前節(jié)后十周九周八周七周六周五周四周三周兩周一周一周兩周三周四周五周六周七周八周九周十周節(jié)前節(jié)后1350115095075055035015020162017201820192016201720182019數(shù)據(jù)來源：Wind、Mysteel、備注：5 大品種包括螺紋鋼、熱卷、中厚

14、板、冷卷、線材數(shù)據(jù)來源：Wind、Mysteel、從鋼廠庫存看，目前 5 大品種和螺紋鋼廠庫均環(huán)比出現(xiàn)下滑，預(yù)計下游需求已經(jīng)開始逐漸啟動。其中，5 大品種廠庫 652 萬噸，環(huán)比下降 4.1%；螺紋鋼廠庫 341 萬噸，環(huán)比下降 2.5%。十周九周八周七周六周五周四周三周兩周一周一周兩周三周四周五周六周七周八周九周十周節(jié)前節(jié)后圖 10：五大品種廠庫環(huán)比下降，預(yù)計下游需求開始啟動圖 11：螺紋鋼廠庫環(huán)比下降，預(yù)計下游需求開始啟動800400350300250200150十周九周八周七周六周五周四周三周兩周一周一周兩周三周四周五周六周七周八周九周十周節(jié)前節(jié)后20162017201820197507

15、006506005505004504003502016201720182019數(shù)據(jù)來源：Wind、Mysteel、備注：5 大品種包括螺紋鋼、熱卷、中厚板、冷卷、線材數(shù)據(jù)來源：Wind、Mysteel、側(cè)面印證：銀行、交運、發(fā)電信貸跟蹤：新開工信貸有支持2019 年北京春季策略會，國泰君安銀行團隊邀請到有關(guān)專家對 1 月社融數(shù)據(jù)和2019 年全年判斷進行交流。市場上比較關(guān)注 1 月社融是否具有持續(xù)性。從結(jié)構(gòu)上看，新增人民幣貸款在去年同期高基數(shù)下繼續(xù)有 11%的增速，因此不管是從人民幣貸款還是從社會融資增量角度上來看，都有一個大幅提升。主要是三方面因素：1）1 月有明顯季節(jié)性因素；2）政策面較去

16、年相對寬松，穩(wěn)增長放在了防風險前面；3） 預(yù)期性因素，信心的逐漸恢復(fù)。圖 12：2019 年 1 月新增人民幣貸款同比增長 11.4%圖 13：2019 年 1 月社融同比增長 50.5%3.50單位：萬億元100.0%5.0060.0%4.50單位：萬億元50.0%3.0080.0%4.0040.0%2.5060.0%3.5030.0%2.0040.0%3.0020.0%10.0%2.501.5020.0%0.0%2.00-10.0%1.000.0%1.50-20.0%0.50-20.0%1.00-30.0%0.50-40.0%0.002018-012018-042018-072018-10

17、-40.0%2019-010.00-50.0%2018-012018-042018-072018-102019-01金融機構(gòu):新增人民幣貸款:當月值 同比社會融資規(guī)模:當月值 同比數(shù)據(jù)來源：Wind、數(shù)據(jù)來源：Wind、從信貸投放的角度看，主要是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和城鎮(zhèn)化相關(guān)的行業(yè)，以及房地產(chǎn)這樣的領(lǐng)域，新增信貸拉動的需求較快。同時，1 月份個人貸款也有小幅增長的態(tài)勢， 包括個人住房貸款。另外，對于企業(yè)的貸款增長量較大，其中較為關(guān)注的是票據(jù)融資的增加。圖 14：2019 年 1 月居民中長期和企業(yè)中長期新增貸款均有增長單位：萬億元1.601.401.201.000.800.600.400.200.0

18、02018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-01居民戶中長期新增人民幣貸款企業(yè)中長期新增人民幣貸款 居民同比企業(yè)同比數(shù)據(jù)來源：Wind、30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%-40.0%-50.0%從全年看，銀行端投放信貸意愿是中性或中性趨緊，客戶端對未來經(jīng)濟的整體預(yù)期較穩(wěn)定，而融資成本預(yù)計會有回落的態(tài)勢，因此客戶的融資需求會有一定提升。社融增速會比 2018 年有個平穩(wěn)略增的態(tài)勢；個人短期貸款會有一定回落，而企業(yè)貸款占比會有一定抬升。春運 40 天跟蹤：返程符合預(yù)期2019 年春運 40 天在 3 月 1

19、 日結(jié)束，農(nóng)民工已陸續(xù)返程。春節(jié)后返程一般有兩個高峰，一個是初七國家法定假日結(jié)束前，另一個是元宵節(jié)結(jié)束后。從返程情況看，整體符合預(yù)期。2019 年春運預(yù)計鐵路發(fā)送旅客量突破 4 億人次，并在正月十九達到最高峰。我們在之前的高頻跟蹤報告中反復(fù)提到，除夕與元旦間隔長短所導(dǎo)致的探親返鄉(xiāng)、學生返校、務(wù)工返程三大客流錯位疊加。由于 2018 年春節(jié)較晚，因此與 2016 年對比看，返程基本符合預(yù)期，甚至正月十五后的高峰略有提前。圖 15：2019 年春運 40 天結(jié)束，鐵路旅客發(fā)送量預(yù)計突破 4 億人次春運鐵路旅客發(fā)送量（萬人次）1400120010008006004002000臘 臘 臘 臘 臘 臘

20、臘 臘 臘 臘 臘 臘 臘 臘 臘 初 初 初 初 初 初 初 初 初 初 十 十 十 十 十 十 十 十 十 二 廿 廿 廿 廿 廿月 月 月 月 月 月 月 月 月 月 月 月 月 月 月 一 二 三 四 五 六 七 八 九 十 一 二 三 四 五 六 七 八 九 十 一 二 三 四 五十 十 十 十 二 二 二 二 二 二 二 二 二 二 三六 七 八 九 十 十 十 十 十 十 十 十 十 十 十一 二 三 四 五 六 七 八 九2016（臘月右移一天） 2017 20182019數(shù)據(jù)來源：中國鐵路、愛鐵路博客、中國民航網(wǎng)、備注：2016 年沒有臘月三十，春運提前一天從臘月十五開始，為了方便與后面數(shù)據(jù)的比較，2016 年臘月數(shù)據(jù)右移一天處理。2019 年 2 月 21 日、2 月 26 日、2 月 28 日和 3 月 1 日數(shù)據(jù)為預(yù)計數(shù)據(jù)。發(fā)電跟蹤：正月初七開始明顯回升發(fā)電端的耗能