貿(mào)易摩擦升溫；鴿派姿態(tài)延續(xù)

1、閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2閱讀在本報告尾部的重要法律聲明 2空頭倉位增加，而長端美債空頭減少；美元多頭略降，歐元空頭倉位有所減少；WTI原油多頭小幅增加；銅期貨空頭倉位近期略有減少。流動性：全面流出主要股市，加速流入貨幣市場基金關(guān)注或異常點(diǎn)：發(fā)達(dá)市場金融條件略趨寬松；Libor-OIS Euribor-OIS 息差進(jìn)一步擴(kuò)張。資金全面流出主要股市，加速流入貨幣市場基金，繼續(xù)流入債券，但節(jié)奏有所放緩。整體情形Euribor-OIS 息差進(jìn)一步擴(kuò)張。資金流向方面，上周資金加速流出股票型基金，加速流入貨幣市場基金，債券型基金流入有所放緩。分市場看，資金再度流出美股（主要由于EF 轉(zhuǎn)為流出，而

2、非 EF 型基金流出有所放緩，同時也轉(zhuǎn)為流出日本股市，加速流出發(fā)達(dá)歐洲，而新興市場的流出則有所放緩。債券內(nèi)部，資金加速流入利率債和信用債，但轉(zhuǎn)為流出高收益?zhèn)?。基本面與政策：美國 Markit 制造業(yè) PMI 轉(zhuǎn)為收縮；歐元區(qū) PMI 超預(yù)期但仍疲弱關(guān)注或異常點(diǎn)：美國 8 月 Markit 制造業(yè) PMI 收縮至 49.9，為 2009 年以來首次；歐元區(qū) 8月制造業(yè) PMI 有所企穩(wěn)且好于預(yù)期，但整體依然疲弱。整體情形：過去一周，美國、歐元區(qū)、日本和中國經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)均有所攀升。CME 利率期貨隱含的 9 月降息 25bps 的概率為 95%，降息 50bps 的概率小幅回升至 5%。8 Mar

3、kit PMI 50.5 和上50.4。7 542 540 6 529 萬戶有所7 63.5 6 72.8 64.7 8 PMI 8 PMI 46.5 4746.28 月制造業(yè)PMI 從7 月的43.2 回升至43.149.。7 CPI 6 0.7%6 0.5%0.5%。0 指數(shù)9 年EPS 同比增長2.0 年10.，有所企穩(wěn)；歐洲盈利預(yù)測近期也有所企穩(wěn)，但日本和新興則進(jìn)一步下調(diào)，新興市場尤為2019 EPS 7.1%，2020 0.4%。市場估值：美股新興估值處于 5 年均值附近，歐日偏低關(guān)注或異常點(diǎn)：美股動態(tài)估值回落至 16.2 倍，高于 1990 年以來 15.8 倍的均值，但與過去 5

4、 年均值相當(dāng)。新興估值略低于過去 5 年均值。歐日均低于 5 年均值-1 倍標(biāo)準(zhǔn)差。整體情形：16.2 1990 15.8 倍的均值，但與過去5 年均值相當(dāng)。我們的股權(quán)風(fēng)險溢價模型測算顯示，當(dāng)前美國的增長與流動性環(huán)境能夠500 18.6 13.6%12.11.4 5 1 倍5 2005 A 股、港股、意大利估值有折讓。焦點(diǎn)事件：貿(mào)易摩擦再起波瀾；Powell 繼續(xù)傳遞鴿派信號國務(wù)院關(guān)稅稅則委員會上周五宣布8 月初美方宣布的關(guān)稅措施（9 1 12 15 的約0 億美元商品加征關(guān)稅，中方將對原產(chǎn)美國約0 億美元商品分別加5%10%9 1 12 15 USTR 隨即宣布210 1 2500 億25%

5、30%3000 10%15%。1 HYPERLINK /zhengwuxinxi/zhengcefabu/201908/t20190823_3372928.html /zhengwuxinxi/zhengcefabu/201908/t20190823_3372928.html HYPERLINK / 請仔細(xì)2 HYPERLINK / 請仔細(xì) HYPERLINK / HYPERLINK / 請仔細(xì)間左右市場節(jié)奏和影響市場表現(xiàn)的主線。新一輪關(guān)稅清單中，農(nóng)產(chǎn)品、汽車、消費(fèi)9 1 一個短期的波動狀態(tài)，直到再度出現(xiàn)新的進(jìn)展和催化劑。Powell 講話繼續(xù)傳遞鴿派信號，基本符合預(yù)期。Powell Jack

6、son Hole ChallengesforMonetary使用的鴿派措辭“actasapoprieouainthepanionFOMC 會議中有關(guān)“中周期調(diào)整（mid-cycle adjustment）”的說法。與此同時，Powell 也強(qiáng)調(diào)了不斷升級的貿(mào)易摩擦可能對美國經(jīng)濟(jì)帶來的風(fēng)險、以及央行在這一情形下對沖下行風(fēng)險的局限性“annot poide a tled rulbook or iterntional tade從整體基調(diào)上看，Powell CME 9 FOMC（9 1718 日25 個基點(diǎn)的概率也因此從90%95%50 0%5%。 HYPERLINK / HYPERLINK / 請仔

7、細(xì)目錄 HYPERLINK l _bookmark0 焦點(diǎn)圖表：貿(mào)易摩擦再升級；新興多頭回落，黃金多頭再創(chuàng)新高；實際利率再度轉(zhuǎn)負(fù)6 HYPERLINK l _bookmark8 資產(chǎn)表現(xiàn)：債股大宗；美股受挫；實際利率再轉(zhuǎn)負(fù)，美元走弱，黃金上漲8 HYPERLINK l _bookmark24 情緒倉位：風(fēng)險偏好受損；新興多頭創(chuàng)2016 年中以來新低，黃金多頭創(chuàng)新高12 HYPERLINK l _bookmark43 流動性：全面流出主要股市，加速流入貨幣市場基金15 HYPERLINK l _bookmark54 基本面與政策：美國Markit 制造業(yè)PMI 轉(zhuǎn)為收縮；歐元區(qū)PMI 超預(yù)期但仍

8、疲弱17 HYPERLINK l _bookmark66 市場估值：美股新興估值處于5 年均值附近，歐日偏低20圖表 HYPERLINK l _bookmark1 圖表1: 中方關(guān)稅清單：首批主要為農(nóng)產(chǎn)品，第二批主要為汽車6 HYPERLINK l _bookmark2 圖表2: 美國對中國加征關(guān)稅產(chǎn)品清單與分類7 HYPERLINK l _bookmark3 圖表3: 美國對中國加征關(guān)稅產(chǎn)品大類7 HYPERLINK l _bookmark4 圖表4: 新興市場投機(jī)性多頭倉位進(jìn)一步回落，創(chuàng)2016 年中以來新低7 HYPERLINK l _bookmark5 圖表5: 黃金期貨多頭倉位攀升，

9、并創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來的新高7 HYPERLINK l _bookmark6 圖表6: 美債實際利率再度轉(zhuǎn)負(fù)7 HYPERLINK l _bookmark7 圖表7: 近期資金加速從股票型基金向貨幣市場基金和債券型基金輪動7 HYPERLINK l _bookmark9 圖表8: 過去一周，美元計價下，債股大宗，VIX 多頭、俄羅斯、港股、日本、A 股領(lǐng)先；巴西股匯、大豆、印度股 HYPERLINK l _bookmark9 市、銅和美股科技股落后 HYPERLINK l _bookmark10 圖表9: 年初以來，美元計價下，黃金、美元企業(yè)債表現(xiàn)最好；新興市場貨幣、新興市場、美元指數(shù)表現(xiàn)落后 HYP

10、ERLINK l _bookmark11 圖表10: 上周新興發(fā)達(dá)發(fā)達(dá)市場中日本意大利跑贏美股英國落后新興市場中俄羅斯A 股港股跑贏阿 HYPERLINK l _bookmark11 根廷再度大跌9 HYPERLINK l _bookmark12 圖表11: 過去一周，全球主要市場美元計價表現(xiàn)貢獻(xiàn)拆解9 HYPERLINK l _bookmark13 圖表12: 美股僅零售、公用事業(yè)板塊上漲，其他板塊悉數(shù)下跌，原材料、醫(yī)療設(shè)備和汽車與零部件跑輸9 HYPERLINK l _bookmark14 圖表13: 過去一周，美股、新興市場價值股跑贏，歐洲和日本成長股跑贏9 HYPERLINK l _b

11、ookmark15 圖表14: 全球國債、信用債、高收益?zhèn)?vs. 中資美元債全收益指數(shù)走勢9 HYPERLINK l _bookmark16 圖表15: 過去一周，高收益?zhèn)庞脗鶉鴤?，歐洲高收益、美國高收益領(lǐng)先，而歐洲國債、新興主權(quán)債表現(xiàn)不佳9 HYPERLINK l _bookmark17 圖表16: 全球國債收益率狀況進(jìn)一步深化10 HYPERLINK l _bookmark18 圖表17: 過去一周，美國和日本國債利率小幅下行，而中國和德國利率則小幅回升10 HYPERLINK l _bookmark19 圖表18: 美國2s10s 期限利差為0.2 個基點(diǎn)，紐約聯(lián)儲模型預(yù)測2020

12、年7 月衰退概率為31.5%10 HYPERLINK l _bookmark20 圖表19: 過去一周，美國10 年期國債實際利率和通脹預(yù)期進(jìn)一步小幅回落，實際利率再度進(jìn)入負(fù)區(qū)間10 HYPERLINK l _bookmark21 圖表20: 過去一周，美國投資級和高收益信用利差均收窄10 HYPERLINK l _bookmark22 圖表21: 過去一周，主要市場匯率表現(xiàn)11 HYPERLINK l _bookmark23 圖表22: 過去一周，主要大宗商品表現(xiàn)11 HYPERLINK l _bookmark25 圖表23: 當(dāng)前，美股、原油、英鎊、人民幣、巴西里爾波動率高于危機(jī)前的正常水

13、平12 HYPERLINK l _bookmark26 圖表24: 過去一周，美股波動率攀升，歐洲和新興市場波動率回落12 HYPERLINK l _bookmark27 圖表25: 過去一周，美股隱含股權(quán)風(fēng)險溢價攀升，歐洲、日本和A 股則均有所回落12 HYPERLINK l _bookmark28 圖表26: 過去一周，美國10 年期國債期限溢價回升，利率預(yù)期略有回落12 HYPERLINK l _bookmark29 圖表27: 過去一周，美股RSI 指數(shù)有所回落12 HYPERLINK l _bookmark30 圖表28: 歐洲股市RSI 指數(shù)略有回升，仍處于適中水平12 HYPER

14、LINK l _bookmark31 圖表29: 日本股市RSI 指數(shù)回升至適中水平13 HYPERLINK l _bookmark32 圖表30: 新興市場超賣緩解13 HYPERLINK l _bookmark33 圖表31: 近期美股CFTC 投機(jī)性多頭倉位明顯回升13 HYPERLINK l _bookmark34 圖表32: 日本股市空頭倉位略有增加13 HYPERLINK l _bookmark35 圖表33: 新興市場投機(jī)性多頭倉位進(jìn)一步回落，創(chuàng)2016 年中以來新低13 HYPERLINK l _bookmark36 圖表34: 美國2 年期國債空頭倉位增加，而10 年期國債空

15、頭倉位減少13 HYPERLINK / HYPERLINK / 請仔細(xì) HYPERLINK l _bookmark37 圖表35: 美元投機(jī)性合約多頭倉位近期略有減少14 HYPERLINK l _bookmark38 圖表36: 近期歐元投機(jī)性空頭倉位有所減少14 HYPERLINK l _bookmark39 圖表37:VIX 期貨投機(jī)性空頭倉位進(jìn)一步減少14 HYPERLINK l _bookmark40 圖表38:WTI 原油期貨投機(jī)性多頭小幅增加14 HYPERLINK l _bookmark41 圖表39: 銅期貨空頭倉位近期略有減少14 HYPERLINK l _bookmark

16、42 圖表40: 黃金期貨多頭倉位攀升，并創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來的新高14 HYPERLINK l _bookmark44 圖表41: 過去一周，美國、歐洲和日本金融條件略顯寬松，中國無明顯變化15 HYPERLINK l _bookmark45 圖表42: 過去一周，Libor-OIS 和Euribor-OIS 息差均擴(kuò)張15 HYPERLINK l _bookmark46 圖表43: 過去一周，資金加速流出股票型基金，加速流入貨幣市場基金，債券型基金流入有所放緩15 HYPERLINK l _bookmark47 圖表44: 過去一周，資金轉(zhuǎn)為流出美國和日本股市，加速流出發(fā)達(dá)歐洲，新興市場流出有所放

17、緩15 HYPERLINK l _bookmark48 圖表45: 過去一周，資金再度流出美股ETF，而非ETF 型基金的流出有所放緩15 HYPERLINK l _bookmark49 圖表46: 過去一周，資金大幅流出中國和新興歐洲，但小幅流入泰國和巴西15 HYPERLINK l _bookmark50 圖表47: 新興相對美股的資金流向仍在回落16 HYPERLINK l _bookmark51 圖表48: 上周美元走弱，資金再度流出美股16 HYPERLINK l _bookmark52 圖表49: 過去一周，資金加速流入利率債和信用債，但轉(zhuǎn)為流出高收益?zhèn)?6 HYPERLINK l

18、 _bookmark53 圖表50: 過去一周，資金加速流入美國和日本債市，發(fā)達(dá)歐洲債市流入有所放緩，而新興債市流出有所加速16 HYPERLINK l _bookmark55 圖表51: 一周經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)追蹤17 HYPERLINK l _bookmark56 圖表52: 未來一周海外主要事件與經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)披露時間表17 HYPERLINK l _bookmark57 圖表53: 過去一周，美國、歐元區(qū)、日本和中國經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)均有所攀升18 HYPERLINK l _bookmark58 圖表54:CME 利率期貨隱含的9 月降息25bps 的概率為95%，降息50bps 的概率小幅回升至5%18

19、HYPERLINK l _bookmark59 圖表55: 紐約聯(lián)儲模型測算2020 年7 月衰退的概率小幅回落至31.5%18 HYPERLINK l _bookmark60 圖表56: 市場一致預(yù)期標(biāo)普500 指數(shù)2019 年EPS 同比增長2.3%，2020 年同比增長10.6%18 HYPERLINK l _bookmark61 圖表57: 市場一致預(yù)期Stoxx 歐洲600 指數(shù)2019 年EPS 同比增長4.7%，2020 年同比增長9.6%18 HYPERLINK l _bookmark62 圖表58: 市場一致預(yù)期日經(jīng)225 指數(shù)2019 年EPS 同比增長0.8%，2020

20、年同比增長3.4%18 HYPERLINK l _bookmark63 圖表59: 市場一致預(yù)期MSCI 新興2019 年EPS 同比回落7.1%，2020 年同比增長0.4%19 HYPERLINK l _bookmark64 圖表60: 過去一周，美股和新興盈利預(yù)測調(diào)整情緒改善，而歐洲和日本有所變差19 HYPERLINK l _bookmark65 圖表61: 主要市場盈利預(yù)測調(diào)整19 HYPERLINK l _bookmark67 圖表62: 標(biāo)普500 指數(shù)12 個月動態(tài) 收縮至16.2 倍，依然高于1990 年以來的均值20 HYPERLINK l _bookmark68 圖表63

21、: 標(biāo)普500 指數(shù)主要估值指標(biāo)20 HYPERLINK l _bookmark69 圖表64:2012 年以來的歷史經(jīng)驗表明，當(dāng)美債利率上行至3.1%左右時，市場表現(xiàn)與利率水平轉(zhuǎn)為負(fù)相關(guān)20 HYPERLINK l _bookmark70 圖表65: 標(biāo)普500 靜態(tài) 低于當(dāng)前增長（PMI）和流動性環(huán)境（10 年期國債利率）能夠支撐的合理水平20 HYPERLINK l _bookmark71 圖表66: 年初以來，美股上漲13.6%，其中估值擴(kuò)張貢獻(xiàn)12.1 個百分點(diǎn)，盈利貢獻(xiàn)1.4 個百分點(diǎn)20 HYPERLINK l _bookmark72 圖表67: 標(biāo)普500 指數(shù)12 個月動態(tài)

22、收縮至16.2 倍，動態(tài)EPS 近期企穩(wěn)20 HYPERLINK l _bookmark73 圖表68: 歐洲、日本和新興相對美股估值均有折價21 HYPERLINK l _bookmark74 圖表69: 與2005 年以來的均值相比，新西蘭、美股估值高于均值，而A 股、港股、意大利估值有折讓21 HYPERLINK l _bookmark75 圖表70: 標(biāo)普500 指數(shù)12 個月動態(tài) 為16.2 倍，與過去5 年均值相當(dāng)21 HYPERLINK l _bookmark76 圖表71:Stoxx 600 指數(shù)動態(tài) 為13.7 倍，低于過去5 年均值-1 倍標(biāo)準(zhǔn)差21 HYPERLINK l

23、 _bookmark77 圖表72: 日經(jīng)225 指數(shù)12 個月動態(tài) 為14.8 倍，低于過去5 年均值-1 倍標(biāo)準(zhǔn)差21 HYPERLINK l _bookmark78 圖表73:MSCI 新興市場12 個月動態(tài) 為11.8 倍，依然低于過去5 年均值21焦點(diǎn)圖表：貿(mào)易摩擦再升級；新興多頭回落，黃金多頭再創(chuàng)新高；實際利率再度轉(zhuǎn)負(fù)圖表 1: 中方關(guān)稅清單：首批主要為農(nóng)產(chǎn)品，第二批主要為汽車動物產(chǎn)品植物產(chǎn)品機(jī)電、音像設(shè)備化工品食品、飲料、煙草木及木制品塑料橡膠制品 木漿與紙制品 賤金屬及制品 紡織原料及制品珍珠、寶石、貴金屬皮革毛皮制品石料、石膏、水泥動、植物油、脂 鞋、帽、傘7632植物產(chǎn)品礦

24、產(chǎn)品化工品塑料橡膠制品動物產(chǎn)品食品、飲料、煙草動、植物油、脂總計01.20.00.0803.60.00.00.00.00.03,917.3動物產(chǎn)品植物產(chǎn)品機(jī)電、音像設(shè)備化工品食品、飲料、煙草木及木制品塑料橡膠制品 木漿與紙制品 賤金屬及制品 紡織原料及制品珍珠、寶石、貴金屬皮革毛皮制品石料、石膏、水泥動、植物油、脂 鞋、帽、傘7632植物產(chǎn)品礦產(chǎn)品化工品塑料橡膠制品動物產(chǎn)品食品、飲料、煙草動、植物油、脂總計01.20.00.0803.60.00.00.00.00.03,917.30.01,032.70.00.061.70.00.00.00.00.00.00.00.00.01,5623.210.

25、40.346.00.01,26913,992稅率5%76620562203,29934,562總計0.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.024.54.341.46.80.018.4113.60.00.05.50.00.40.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.0758.60.00.049.70.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.02.80.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.0

26、2,562稅率10%稅率5% 稅率10% 稅率20% 稅率25%元清單 元清單： 元清單： 元清單： 元清單： 清單600億美 600億美 600億美 600億美340億美元 160億美此前已征稅商品新征商品商品金額（年， 百萬美元）商品大類此前已征稅商品600億美元 600億美 600億美 600億美清單：稅 元清單： 元清單： 元清率5%稅率10% 稅率20% 單：稅率25%稅率車輛、航空器、船舶植物產(chǎn)品光學(xué)、醫(yī)療設(shè)備、精密儀器塑料橡膠制品化工品機(jī)電、音像設(shè)備食品、飲料、煙草珍珠、寶石、貴金屬動、植物油、脂紡織原料及制品賤金屬及制品木及木制品皮革毛皮制品木漿與紙制品此前已征稅商品600億美

27、元 600億美 600億美 600億美清單：稅 元清單： 元清單： 元清率5%稅率10% 稅率20% 單：稅率25%稅率車輛、航空器、船舶植物產(chǎn)品光學(xué)、醫(yī)療設(shè)備、精密儀器塑料橡膠制品化工品機(jī)電、音像設(shè)備食品、飲料、煙草珍珠、寶石、貴金屬動、植物油、脂紡織原料及制品賤金屬及制品木及木制品皮革毛皮制品木漿與紙制品石料、石膏、水泥藝術(shù)品、收藏品雜項制品鞋、帽、傘礦產(chǎn)品總 計 稅率機(jī)電、音像設(shè)備木漿與紙制品光學(xué)、醫(yī)療設(shè)備、精密儀器賤金屬及制品礦產(chǎn)品紡織原料及制品車輛、航空器、船舶皮革毛皮制品食品、飲料、煙草塑料橡膠制品石料、石膏、水泥木及木制品珍珠、寶石、貴金屬雜項制品化工品鞋、帽、傘植物產(chǎn)品動、植物

28、油、脂藝術(shù)品、收藏品總計1,9266554220017,285767.10.01.50.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.012,281.61,906.10.00.00.00.026.40.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.014,2140.00.048.2522.50.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.30.0323.60.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.00.0213.70.061.20.00.00.0

29、0.00.00.00.00.01.80.00.00.00.630.513.09.6152.10.045.70.00.04.10.02.50.00.20.00.0118.676.3170.30.080.071.50.00.00.05,1305,1014,9683,2952,0261,4411,3321,1041,0313027,515197.02,644.81,175.72,297.10.01.8553.70.00.00.00.00.00.00.00.00.018.50.00.06,8890.00.00.00.00.0980.20.00.0246.00.00.00.00.00.00.00.00.

30、00.00.01,2260.00.0525.40.01,938.10.00.00.00.0540.20.00.00.00.00.00.00.00.00.03,0041,789.52,345.61,527.40.00.00.0762.91,103.50.034.80.0355.90.00.0122.50.00.00.00.08,0421,249.70.01,389.1723.288.13785.00.0313.40.0149.1147.920.599.45,3611,203.6109.6246.5186.40.090.50.00.00.08.346.43.00.00.50.00.01,95968

31、9.91.1103.688.20.052.90.00.00.065.314.00.02.00.00.00.01,035商品金額商品大類（ 2017年， 新征商品340億美元 160億美元百萬美元） 清單清單 HYPERLINK / 請仔細(xì) HYPERLINK / 請仔細(xì)圖表2:美國對中國加征關(guān)稅產(chǎn)品清單與分類圖表3: 美國對中國加征關(guān)稅產(chǎn)品大類美對中國加征關(guān)稅清單與分類18 8271045477717134141563020133641323646873622017201418 8271045477717134141563020133641323646873622017201421312712

32、6194961332877592 12 1 11 2 12 2 2 41003466鞋 電子產(chǎn)品玻璃制品 金屬雜項食品020406080100已加征關(guān)稅9月1日起12月15日起未覆蓋4: 2016 中以來新低圖表 5: 黃金期貨多頭倉位攀升，并創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來的新高千張270220120May-11 Sep-11 Jan-12 May-12 Sep-12 Jan-13 May-13 Sep-13 Jan-14 May-14 Sep-14 Jan-15 May-15 Sep-15 Jan-16 May-16 Sep-16 Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18 May-18 Sep-

33、18 Jan-19 May-19 Sep-19-30May-11 Sep-11 Jan-12 May-12 Sep-12 Jan-13 May-13 Sep-13 Jan-14 May-14 Sep-14 Jan-15 May-15 Sep-15 Jan-16 May-16 Sep-16 Jan-17 May-17 Sep-17 Jan-18 May-18 Sep-18 Jan-19 May-19 Sep-19CFTC投機(jī)性合約凈頭寸：MSCI新興MSCI新興（右軸）1,3001,2001,1001,000900800700600CBOT投機(jī)性合約凈頭寸，千張3503002001501000J

34、an-10 Jun-10 Nov-10 Apr-11 Sep-11 Jan-10 Jun-10 Nov-10 Apr-11 Sep-11 Dec-12 May-13 Mar-14 Aug-14 Jan-15 Jun-15 Nov-15 Apr-16 Sep-16 Feb-17 Dec-17 May-18 Mar-19Aug-19黃金期貨凈頭寸黃金價格（右軸20001900180017001600150014001300120011001000圖表6: 美債實際利率再度轉(zhuǎn)負(fù)圖表7: 近期資金加速從股票型基金向貨幣市場基金和券型基金輪動（%）美國10年期國債利率實際利率通脹預(yù)期（十億美元）1,70

35、0全球債券型基金股票型基金貨幣市場基金 HYPERLINK / HYPERLINK / 請仔細(xì)31,20070022001-300Jan-16 Mar-16 May-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jan-16 Mar-16 May-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Sep-17 Nov-17 Mar-18 May-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-19Jan-07 Jul-07 Jan-08 Jul-08 Jan-09 Jul-09 Jan-10 Jul-10 Jan-1

36、1 Jul-11 Jan-12 Jul-12 Jan-13 Jul-13 Jan-14 Jul-14 Jan-15 Jul-15 Jan-16 Jul-16 Jan-17 Jul-17 Jan-18 Jul-18 Jan-19 HYPERLINK / Jul-19資料源：Bloomberg，F(xiàn)actset，中公司究部資料源：Bloomberg，F(xiàn)actset，中公司究部股走弱，黃金上漲圖表 8: 過去一周，美元計價下，債股大宗，VIX 多頭、俄羅斯、港股、日本、A 股領(lǐng)先；巴西股匯、大豆、印度股市、銅和美股科技股落后股市4%股市3%2%1%0%-1%-5%巴西里爾印度銅標(biāo)普新興市場貨幣全球MS

37、CI標(biāo)普大宗商品歐元企業(yè)債全國KOSPI全球公司債日元公司債美元企業(yè)債臺灣全球高收益美元高收益俄羅斯盧布德國DAX 歐洲法國CAC40Brent原油上證綜指日經(jīng)225恒生國企俄羅斯多頭過去一周全球資產(chǎn)表現(xiàn)（美元計價）資料來源：Bloomberg，F(xiàn)actset，中金公司研究部圖表 9: 年初以來，美元計價下，黃金、REITs、美元企業(yè)債表現(xiàn)最好；新興市場貨幣、新興市場、美元指數(shù)表現(xiàn)落后美元計價表現(xiàn)2001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019YTD1美元企業(yè)債, 10.3%Brent原油,

38、 44.0%MSCI新興, 51.6%Brent原油, 34.1%Brent原油, 45.8%Stoxx歐洲, 31.3%Brent原油, 54.2%日元, 23.2%MSCI新興, 74.5%黃金, 29.6%Brent原油, 13.3%新興市場債券, 17.9%標(biāo)普500, 29.6%全球REITs, 25.2%美元指數(shù), 9.3%Brent原油, 52.4%MSCI新興, 34.3%美元指數(shù), 4.4%黃金, 19.1%2美國國債, 6.7%黃金, 24.8%日經(jīng)225, 37.7%全球REITs, 24.4%MSCI新興, 30.3%全球REITs, 29.5%MSCI新興, 36.5

39、%美國國債, 13.7%Brent原油, 70.9%全球REITs, 23.1%黃金, 10.1%Stoxx歐洲, 16.5%日經(jīng)225, 28.4%歐元區(qū)國債, 13.1%日經(jīng)225, 8.0%美元高收益, 17.1%日經(jīng)225, 23.4%日元, 2.8%全球REITs, 18.2%3美元指數(shù), 6.6%新興市場債券, 12.3%Stoxx歐洲, 34.9%MSCI新興, 22.4%日經(jīng)225, 22.5%MSCI新興, 29.2%黃金, 30.9%歐元區(qū)國債, 9.3%美元高收益, 58.2%Brent原油, 21.6%美國國債, 9.8%美元高收益, 15.8%MSCI發(fā)達(dá), 24.1

40、%美元指數(shù), 12.8%歐元區(qū)國債, 1.6%新興市場債券, 9.9%Stoxx歐洲, 22.7%歐元區(qū)國債, 1.0%美元企業(yè)債, 13.8%4全球REITs, 5.8%美國國債, 11.8%MSCI發(fā)達(dá), 30.8%Stoxx歐洲, 18.2%黃金, 17.9%黃金, 23.2%Stoxx歐洲, 10.4%美元指數(shù), 6.0%新興市場債券, 34.2%MSCI新興, 16.4%美元企業(yè)債, 8.1%MSCI新興, 15.1%Stoxx歐洲, 22.6%標(biāo)普500, 11.4%新興市場債券, 1.3%標(biāo)普500, 9.5%MSCI發(fā)達(dá), 20.1%日本國債, 1.0%標(biāo)普500, 13.6%

41、5歐元區(qū)國債, 5.8%日元, 10.8%美元高收益, 29.0%MSCI發(fā)達(dá), 12.8%美元指數(shù), 12.8%MSCI發(fā)達(dá), 18.0%新興市場貨幣, 9.1%黃金, 5.8%Stoxx歐洲, 31.5%美元高收益, 15.1%新興市場債券, 7.0%全球REITs, 13.9%美元高收益, 7.4%美元企業(yè)債, 7.5%日本國債, 1.2%MSCI新興, 8.6%標(biāo)普500, 19.4%美國國債, 0.9%MSCI發(fā)達(dá), 11.2%6美元高收益, 5.3%美元企業(yè)債, 10.1%全球REITs, 28.5%新興市場債 新興市場債券, 11.9% 券, 12.3%標(biāo)普500, 13.6%美

42、國國債, 9.0%日本國債, 3.7%MSCI發(fā)達(dá), 27.0%日元, 14.6%日元, 5.5%標(biāo)普500, 13.4%歐元區(qū)國債, 2.2%美國國債, 5.1%美國國債, 0.8%黃金, 8.1%Brent原油, 17.7%黃金, -1.6%新興市場債券, 10.6%7日本國債, 3.4%歐元區(qū)國債, 9.7%新興市場債券, 26.9%日經(jīng)225, 11.8%Stoxx歐洲, 7.8%美元高收益, 11.8%MSCI發(fā)達(dá), 7.1%美元企業(yè)債, -4.9%黃金, 24.4%新興市場債券, 12.8%美元高收益, 5.0%MSCI發(fā)達(dá), 13.2%日本國債, 2.1%新興市場債券, 4.8%

43、日元, -0.5%美元企業(yè)債, 6.1%黃金, 13.5%美元高收益, -2.1%美元高收益, 10.5%8黃金, 2.5%日本國債, 3.4%標(biāo)普500, 26.4%美元高收益, 11.1%MSCI發(fā)達(dá), 7.6%新興市場債券, 10.0%日元, 6.5%新興市場債券, -14.8%標(biāo)普500, 23.5%標(biāo)普500, 12.8%全球REITs, 4.3%歐元區(qū)國債, 11.0%美元指數(shù), 0.3%日本國債, 4.5%美元企業(yè)債, -0.7%MSCI發(fā)達(dá), 5.3%新興市場債 新興市場債券 , 8.2% 券 , -2.5%Brent原油, 10.3%9新興市場債券, 1.4%美元高收益, -

44、1.4%黃金, 19.4%標(biāo)普500, 9.0%全球REITs, 6.7%日經(jīng)225, 5.9%新興市場債券, 5.2%新興市場貨幣, -15.8%全球REITs, 21.3%日經(jīng)225, 9.6%歐元區(qū)國債, 3.4%日經(jīng)225, 10.0%Brent原油, - 0.3%MSCI發(fā)達(dá), 2.9%全球REITs, 全球REITs,-0.7%4.6%美元高收益, 7.5%美元企業(yè)債, -2.5%歐元區(qū)國債, 9.5%10MSCI新興,-4.9%全球REITs,-3.1%日元, 10.8%歐元區(qū)國債, 7.6%歐元區(qū)國債, 5.4%美元企業(yè)債, 4.3%美元企業(yè)債, 4.6%美元高收益, -26.

45、2%美元企業(yè)債, 18.7%MSCI發(fā)達(dá), 9.6%日本國債, 2.2%美元企業(yè)債, 9.8%全球REITs,-1.3%美元高收益, 2.5%標(biāo)普500, - 0.7%日經(jīng)225, 3.8%美元企業(yè)債, 6.4%標(biāo)普500, - 6.2%美國國債, 8.4%11標(biāo)普500, - 13.0%新興市場貨 新興市場貨 新興市場貨幣, -3.3% 幣, 9.5% 幣, 6.0%標(biāo)普500, 3.0%Brent原油, 3.2%標(biāo)普500, 3.5%日經(jīng)225, - 27.7%日經(jīng)225, 16.4%美元企業(yè)債, 9.0%美元指數(shù), 1.5%黃金, 7.1%美元企業(yè)債, -1.5%黃金, -1.4%MSC

46、I發(fā)達(dá),-2.7%美元指數(shù), 3.6%新興市場貨幣, 5.6%全球REITs,-8.7%日經(jīng)225, 8.4%12日元, - 13.1%MSCI新興,-8.0%美元企業(yè)債, 8.2%黃金, 5.5%美國國債, 2.8%美國國債, 3.1%日本國債, 2.6%標(biāo)普500, - 38.5%新興市場貨幣, 9.4%美國國債, 5.9%標(biāo)普500, - 0.0%Brent原油, 3.5%美國國債, - 2.7%MSCI新興,-4.6%Stoxx歐洲,-4.1%歐元區(qū)國債, 3.2%日元, 3.8%日經(jīng)225, - 10.4%Stoxx歐洲, 7.0%13新興市場貨幣, -13.5%日經(jīng)225, - 9

47、.9%Brent原油, 5.3%美元企業(yè)債, 5.4%美元高收益, 2.7%新興市場貨幣, 2.3%美元高收益, 1.9%全球REITs,-41.1%歐元區(qū)國債, 4.3%新興市場貨幣, 3.5%MSCI發(fā)達(dá),-7.6%新興市場貨幣, 2.5%新興市場債券, -4.1%日經(jīng)225, - 5.8%美元高收益, -4.5%日本國債, 3.2%美國國債, 2.3%MSCI發(fā)達(dá),-10.4%日元, 4.0%14Brent原油, - 16.6%美元指數(shù), - 12.8%歐元區(qū)國債, 4.1%日元, 4.5%美元企業(yè)債, 1.7%日本國債, 0.4%歐元區(qū)國債, 1.7%MSCI發(fā)達(dá),-42.1%日本國債

48、, 0.9%日本國債, 2.4%新興市場貨幣, -9.7%美國國債, 2.0%MSCI新興,-5.0%Stoxx歐洲,-8.4%黃金, - 10.4%日元, 2.8%全球REITs, 1.0%新興市場貨幣, -10.7%日本國債, 3.7%15MSCI發(fā)達(dá),-17.8%Stoxx歐洲,-19.1%美國國債, 2.2%美國國債, 3.5%日本國債, 0.8%歐元區(qū)國債, -0.2%日經(jīng)225, - 6.2%Stoxx歐洲,-48.0%日元, -2.4%美元指數(shù), 1.5%日經(jīng)225, - 12.2%日本國債, 1.7%新興市場貨幣, -7.5%日元, - 12.0%新興市場貨幣, -15.6%美

49、國國債, 1.0%日本國債, 0.2%MSCI新興,-16.6%美元指數(shù), 1.5%16Stoxx歐洲,-21.9%MSCI發(fā)達(dá),-21.1%日本國債, - 0.9%日本國債, 1.2%新興市場貨幣, -0.0%日元, -1.1%美元指數(shù), - 8.3%Brent原油, - 51.4%美國國債, - 3.6%Stoxx歐洲, 1.3%Stoxx歐洲,-14.0%美元指數(shù), - 0.5%日元, - 17.6%新興市場貨幣, -12.1%MSCI新興,-17.0%新興市場貨幣, 0.6%歐元區(qū)國債, 0.2%Stoxx歐洲,-17.4%MSCI新興, 0.8%17日經(jīng)225, - 33.2%標(biāo)普5

50、00, - 23.4%美元指數(shù), - 美元指數(shù), 14.7%7.0%日元, - 12.8%美元指數(shù), - 8.2%全球REITs,-19.1%MSCI新興,-54.5%美元指數(shù), - 4.2%歐元區(qū)國債, 1.1%MSCI新興,-20.4%日元, - 11.3%黃金, - 28.3%Brent原油,-Brent原油,- 48.3%35.0%Stoxx歐洲,-4.1%美元指數(shù), - 9.9%Brent原油, - 19.5%新興市場貨幣, -2.6% HYPERLINK / 請仔細(xì)資料來源：Bloomberg HYPERLINK / 請仔細(xì)圖表 10: 上周新興發(fā)達(dá)，發(fā)達(dá)市場中日本、意大利跑贏，

51、美股、英國落后，新興市場中俄羅斯、A 股、港股跑贏， 阿根廷再度大跌圖表 11: 過去一周，全球主要市場美元計價表現(xiàn)貢獻(xiàn)拆解MSCIMSCI日經(jīng)意大利富時CAC40歐洲德國IBEX 英國富時MSCI土耳其BIST 墨西哥韓國印度巴西阿根廷-12.6%過去一周全球股市表現(xiàn)（本幣計價）6%4%2%-8%-10%-12%-14%-16%12個月動態(tài)P/E變化12個月動態(tài)EPS變化匯率變化美元計價一周表現(xiàn)0.3%-0.5%-0.7%1.4%0.7%0.5%0.5%0.4%-0.2%-0.3%-1.4%3.2%2.6%2.3%1.5%1.3%1.1%0.3%-0.5%-0.7%1.4%0.7%0.5%0

52、.5%0.4%-0.2%-0.3%-1.4%3.2%2.6%2.3%1.5%1.3%1.1%0.9%-0.5%-1.4%-2.0%-2.1%0.2%-0.2%-0.3%-0.5%-0.9%-1.0%-1.3%-1.3%-1.3%-1.4%-1.5%-1.6%-1.7%-1.7%-1.8%-1.9%-2.0%-2.3%-2.4%-2.5%-2.5%-2.5%-2.7%圖表 13: 過去一周，美股、新興市場價值股跑贏，歐洲和日本成長股跑贏公用事業(yè)耐標(biāo)普500 消費(fèi)者服務(wù)能源媒體運(yùn)輸保險-3.00.9%1612840-12-16-20-24MSCI歐洲 MSCI日本 MSCI新興市場 標(biāo)普500（左

53、軸） 市場表現(xiàn)：價值-成長1086420-10-12-14-16-18-20Jan-16Mar-16 May-16 Jan-16Mar-16 May-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Sep-17 Nov-17 May-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-1914vs收益指數(shù)走勢圖表 15: 過去一周，高收益?zhèn)庞脗鶉鴤瑲W洲高收益、美國高收益領(lǐng)先，而歐洲國債、新興主權(quán)債表現(xiàn)不佳全球國債全球信用債全球高收益中資美元債彭博巴克萊系列債券全收益指數(shù)2016/1/1=100135全球國債全球信用債全球高收益中資美元債彭博巴克

54、萊系列債券全收益指數(shù)2016/1/1=100130彭博巴克萊系列債券全收益指數(shù)一周表現(xiàn)1.2%1.0%國債信用債高收益?zhèn)?25120110105100Jan-16 Mar-16 May-16 Jan-16 Mar-16 May-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-19Jul-190.8%0.6%0.4%0.2%0.0%-0.2%歐洲高收益美國高收益全球高收益美國信用債歐洲信用債中資美元債全球信用債新興信用債新

55、興高收益日本國債日本信用債全球國債美國國債新興主權(quán)債歐洲國債-0.4%歐洲高收益美國高收益全球高收益美國信用債歐洲信用債中資美元債全球信用債新興信用債新興高收益日本國債日本信用債全球國債美國國債新興主權(quán)債歐洲國債 HYPERLINK / HYPERLINK / 請仔細(xì)資料源：Bloomberg，中公究部資料源：Bloomberg，中公究部圖表 16: 全球國債收益率狀況進(jìn)一步深化全球國債收益率矩陣 （2019年8月23日）1年2年3年4年5年6年7年8年9年10年15年20年30年瑞士-1.08-1.08-1.11-1.08-1.05-1.02-1.00-0.99-1.02-0.93-0.73

56、-0.64-0.48日本-0.23-0.29-0.29-0.32-0.32-0.33-0.35-0.34-0.29-0.23-0.040.100.21德國-0.79-0.89-0.93-0.94-0.89-0.88-0.85-0.80-0.74-0.68-0.51-0.36-0.13荷蘭-0.86-0.90-0.88-0.81-0.75-0.71-0.64-0.60-0.54-0.14丹麥-0.87-0.89-0.88-0.83-0.75-0.64-0.41芬蘭-0.71-0.79-0.80-0.78-0.76-0.66-0.62-0.53-0.48-0.41-0.210.09法國-0.72-

57、0.79-0.83-0.81-0.74-0.67-0.60-0.52-0.45-0.37-0.050.060.51瑞典-0.64-0.72-0.68-0.590.04-0.50-0.29-0.110.17奧地利-0.67-0.79-0.80-0.78-0.72-0.68-0.59-0.56-0.50-0.42-0.15-0.050.21比利時-0.78-0.80-0.73-0.64-0.60-0.53-0.46-0.39-0.32-0.010.220.60愛爾蘭-0.59-0.44-0.63-0.60-0.52-0.40-0.310.57-0.14-0.040.290.480.83西班牙-0.

58、51-0.55-0.52-0.39-0.33-0.19-0.09-0.030.040.140.551.05意大利-0.090.010.380.530.730.791.001.061.081.321.832.022.39美國1.721.531.451.421.481.542.03中國2.602.692.802.762.923.153.073.67資料來源：Bloomberg，中金公司研究部圖表 17: 過去一周，美國和日本國債利率小幅下行，而中國和德國利率則小幅回升10年期國債收益率，% 美國德國日本中國18: 2s10s 0.2 個基點(diǎn)，紐約聯(lián)儲模2020 7 31.5%ppt 期限利差：10

59、年-2年紐約聯(lián)儲衰退概率指數(shù)（右軸，逆序）43210Jan-13 Apr-13 Jul-13 Oct-13 Jan-14 Apr-14 Jul-14 Oct-14 Jan-15 Apr-15 Jul-15 Oct-15 Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-19-1Jan-13 Apr-13 Jul-13 Oct-13 Jan-14 Apr-14 Jul-14 Oct-14 Jan-15 Apr-15 Jul-15 Oct-15

60、Jan-16 Apr-16 Jul-16 Oct-16 Jan-17 Apr-17 Jul-17 Oct-17 Jan-18 Apr-18 Jul-18 Oct-18 Jan-19 Apr-19 Jul-193-10022013040050-17080Jan-80 Jan-82Jan-80 Jan-82 Jan-84 Jan-86 Jan-88 Jan-90 Jan-92 Jan-94 Jan-96 Jan-98 Jan-00 Jan-02 Jan-04 Jan-06 Jan-08 Jan-10 Jan-12 Jan-14 Jan-16 Jan-18Jan-2019: 10 期進(jìn)一步小幅回落，