年度報告（黑色金屬）：變 局中的黑色金屬市場展望產能壓制重心需求驅動節(jié)奏

1、目錄報告要1第一分 鋼：能重心需驅節(jié)奏9一、鋼材應產趨過，產富彈性91、產進尾，置換峰臨9產置高來臨9前置產繼放11電產繼擴張122、義能降實能擴張123、2020 生產估算144、能等產，產量隨潤節(jié)15行成曲提，廢成量節(jié)衡器15鋼主調能加強16廢價將續(xù)挺，續(xù)揮衡作用165、內應結產制價重，量隨求被調節(jié)186、外能步張18二、終端求需慢量節(jié)奏強弱191、產：量工，需增下緩慢19地緣持堅？19但性強時已過去21地需增下保持定性222、建：量彈有限上年中力23政利頻，資金增量24資提下，年有集發(fā)力24項預申，資源保障24總：建對2020年上年求成強撐243、造：存期底 板需轉好25主去結，業(yè)階性暖

2、25地韌疊基暖，好程械求26汽、調造業(yè)總低迷264、材求望需變量上年性強27三、鋼價望需驅節(jié)奏 或將揚抑28第二分 鐵：歸格局 現重下移29一、礦應：2020 勢恢，要自流山301、流山 2020 預：淡河增占過半302、產及他主：價和策重制產量以續(xù)加323、礦應結：2020年主礦供強恢復35二、礦求生產小幅加提鐵需求36三、礦望現重下移節(jié)跟鋼材371、應幅升現心下移372、奏隨材呈后低37第三分 焦：供盾持，格心移38 HYPERLINK l _TOC_250043 一、焦炭應供端動弱，供矛持續(xù)38 HYPERLINK l _TOC_250042 1、業(yè)型級行供給節(jié)力強38 HYPERLIN

3、K l _TOC_250041 山省產結難調，能量增減39 HYPERLINK l _TOC_250040 河省：“在產能淘汰實產產減少40 HYPERLINK l _TOC_250039 江省產調堅期焦產繼減少41 HYPERLINK l _TOC_250038 山省政力預期實執(zhí)在底41 HYPERLINK l _TOC_250037 （4）非統(tǒng)份炭較多焦產面變革42 HYPERLINK l _TOC_250036 （5）2020年省炭能變總結42 HYPERLINK l _TOC_250035 2、保動斷驅度減弱43 HYPERLINK l _TOC_250034 行環(huán)水提限產響步43 H

4、YPERLINK l _TOC_250033 限趨?；H影看氣看策43 HYPERLINK l _TOC_250032 二、炭求需總平穩(wěn)存階性配44 HYPERLINK l _TOC_250031 1、鐵業(yè)局，需求體穩(wěn)44 HYPERLINK l _TOC_250030 2、口續(xù)弱影炭需求45 HYPERLINK l _TOC_250029 3、存積高高長期制炭格45 HYPERLINK l _TOC_250028 4、2019 下年炭需總結46 HYPERLINK l _TOC_250027 三、炭望:身動弱 歸價導46 HYPERLINK l _TOC_250026 第四分 焦：給寬松利空

5、壓縮47 HYPERLINK l _TOC_250025 一、煤應國產增加進沖加大47 HYPERLINK l _TOC_250024 1、內給力升域品間化大47 HYPERLINK l _TOC_250023 區(qū)間量化西資更集中48 HYPERLINK l _TOC_250022 品間量化量增多主煤48 HYPERLINK l _TOC_250021 煤安監(jiān)趨實際產定49 HYPERLINK l _TOC_250020 2、際煤場迷國內有擊49 HYPERLINK l _TOC_250019 國焦貿總況49 HYPERLINK l _TOC_250018 國焦需疲價格有顯色50 HYPERL

6、INK l _TOC_250017 進價存，進口源入51 HYPERLINK l _TOC_250016 焦進量加外依度高52 HYPERLINK l _TOC_250015 二、煤求終壓向上傳，求量定54 HYPERLINK l _TOC_250014 1、煤求量定速階性滑54 HYPERLINK l _TOC_250013 2、存對高行在去存力54 HYPERLINK l _TOC_250012 三、煤望中期勢走，隨價段反彈55 HYPERLINK l _TOC_250011 第五分 硅：需顯現價重下移55 HYPERLINK l _TOC_250010 一、鐵應產產較大供矛未解55 HY

7、PERLINK l _TOC_250009 二、鐵求鋼產減少需逐走弱56 HYPERLINK l _TOC_250008 1、鐵量速緩鋼端求定56 HYPERLINK l _TOC_250007 2、屬市低，硅鐵求573、口續(xù)迷四難有色58 HYPERLINK l _TOC_250006 三、鐵望供相過剩價重下移58 HYPERLINK l _TOC_250005 第六分 硅：需加大 行被收縮59 HYPERLINK l _TOC_250004 一、錳應產連新高行被收縮59 HYPERLINK l _TOC_250003 1、增能多產創(chuàng)新高59 HYPERLINK l _TOC_250002

8、2、礦口較，成本移59 HYPERLINK l _TOC_250001 二、錳求鋼產穩(wěn)定需難承產量60 HYPERLINK l _TOC_250000 三、錳望供矛加大行被收縮61免責明62圖目錄圖 1：2019 鋼價“N”字走勢9圖 2：高利帶行固資投資速長10圖 3：粗鋼量大幅升10圖 4：2020 年6 月產換能10圖 5：2020 年12 投置能11圖 6：2019 年產部項目11圖 7：近年爐能動況12圖 8：鋼協(xié)員業(yè)爐數幅提升12圖 9：鋼協(xié)員業(yè)爐數幅提升12圖 10：康斯電、子爐傳統(tǒng)爐比以 100 爐容例）13圖 11：理論能實產對比14圖 12：國內鋼能估百噸）15圖 13：國

9、內鐵鋼量估百萬）15圖 14：廢鋼元占鋼量重達 20%16圖 15：2000 至僅有 2015 需求降5%以上16圖 16：廢鋼格續(xù)挺17圖 17：廢鋼水差度大17圖 18：廢鋼應估17圖 19：全球鋼能估19圖 20：全球鐵鋼量估19圖 21：兩輪期比房售大現房20圖 22：兩輪期比地施滯后開工20圖 23：期房售例幅升20圖 24：期房度售速20圖 25：70 個中市價數21圖 26：房價數商房售21圖 27：房地進再存期庫銷：）22圖 28：低利難繼刺商房銷售22圖 29：螺紋求估23圖 30：近年項發(fā)節(jié)奏25圖 31：基建資速25圖 32：板材求體弱25圖 33：熱卷格續(xù)于紋25圖 3

10、4：主動庫望束26圖 35：全球造有回暖26圖 36：重卡售26圖 37：挖掘銷量26圖 38：汽車業(yè)持調整27圖 39：汽車業(yè)動庫近聲27圖 40：地產售先電售 1 年27圖 41：造船將續(xù)迷27圖 42：鐵礦日港貨格勢（元噸）29圖 43：鐵礦港庫季性萬噸）29圖 44：淡水谷復能計萬噸）30圖 45：巴西往國例（%）31圖 46：巴西往國量(噸)31圖 47：巴西往韓量萬）31圖 48：巴西往美量萬）31圖 49：五大山2020 增預估32圖 50：2019 年1-10 全分國產產概（噸）33圖 51：中國主鐵進量普氏格33圖 52：中國度礦口與氏價格33圖 53：非主礦應2020 變預

11、估萬）35圖 54：巴西Usiminas 銷量千）35圖 55：俄斯 Metalloinvest產量（噸）35圖 56：2011-2020 全球礦需平衡37圖 57：全國炭度量節(jié)性38圖 58：1-9 份點份炭變動況38圖 59：山西焦在產情況39圖 60：山西月焦產季性39圖 61：山西炭產相政跟蹤40圖 62：2020年炭在產能預估 /萬噸42圖 63：焦化污物控與放標對比 mg/M343圖 64：重點域暖限目與完情對比 mg/M343圖 65：焦爐能用季性44圖 66：230 家化產量44圖 67：焦炭出情況45圖 68：焦炭口格價差45圖 69：焦炭庫季性46圖 70：焦炭庫與口貨格4

12、6圖 71：焦炭地貨格47圖 72：焦化貨潤47圖 73：國內煤計量48圖 74：國內煤量節(jié)性48圖 75：2019 年1-10 主省煤產變化48圖 76：2019 各種煤量化49圖 77：2019 四度來礦故統(tǒng)計49圖 78：國際煤口量50圖 79：國際煤口家布50圖 80：國際煤口量50圖 81：國際煤口分布50圖 82：全球鐵量51圖 83：全球鐵除國產量51圖 84：進口煤格52圖 85：國內焦進焦價差52圖 86：焦煤度口況52圖 87：焦煤度口況52圖 88：澳大亞煤口量53圖 89：蒙古煤口量53圖 90：澳洲炭中量節(jié)性53圖 91：蒙古煤口累同比53圖 92：煤礦煤存節(jié)性54圖

13、 93：焦煤庫季性54圖 94：全國鐵能56圖 95：硅鐵量節(jié)性56圖 96：國內鋼量57圖 97：粗鋼量硅產走勢57圖 98：全國產及界比57圖 99：金屬產季性57圖 100：近年硅出量58圖 101：硅鐵出量節(jié)性58圖 102：2015-2019 硅產季性59圖 103：主產開率較提升59圖 104：粗鋼量硅錳產量59圖 105：錳礦口季性60圖 106：錳礦存錳價格60圖 107：粗鋼量硅產量61圖 108：螺紋量硅產量61圖 109：硅錳業(yè)潤61第一部分 鋼材：產能壓制重心，需求驅動節(jié)奏12 月發(fā)布的 2019年鋼價將是 N20192020圖1：2019 年鋼價“N”字型走勢螺紋現貨

14、價格-上海44004300420041004000390038003700360035002019/012019/012019/012019/012019/022019/022019/032019/032019/042019/042019/052019/052019/062019/062019/062019/072019/072019/082019/082019/092019/092019/102019/102019/112019/112019/11數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 一、鋼材供應：產能趨于過剩，產量富于彈性1、去產能進入尾聲，產能置換高峰來臨2016 年供

15、給側改革開始，國家政策主導粗鋼產能的主動出清。2016 年開始淘汰了 1.45 1.4 年 1-10 29.2%，盡管圖2：高利潤帶動行業(yè)固定資產投資高速增長圖3：粗鋼產量大幅上升利潤鋼材加權利潤固定資產投資完成額:固定資產投資完成額:制造業(yè):黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè):累計同比120010008006004002000-2002013/012013/062013/012013/062013/112014/042014/092015/022015/072015/122016/052016/102017/032017/082018/012018/062018/112019/042019/09504

16、03020100 粗鋼產量同比 粗鋼產量同比1200003010000025208000015600001040000520000019901992199419961998199019921994199619982000200220042006200820102012201420162018數據來源：OECD 數據來源：OECD 整理各地工信廳的產能置換公告可以看出，大量置換產能在 2018 年至 20192020 年至 2021 612 6 12月圖 4： 2020 年 6 月投產置換產能煉鐵產能數量容積（立方）產能（萬噸）煉鋼產能數量規(guī)模（噸）產能（萬噸）河北退出高爐37286602376

17、退出轉爐&電爐2518602048新增高爐24230202013新增轉爐&電爐1315001638差值-13-5640-363差值-12-360-410東北退出高爐53750399退出轉爐&電爐4240340新增高爐33650341新增轉爐&電爐4340330差值-2-100-58差值0100-10合計退出高爐42324102775退出轉爐&電爐2921002388新增高爐27266702354新增轉爐&電爐1718401968差值-15-5740-421差值-12-260-420數據來源：各地工信廳 Mysteel 圖 5： 2020 年 12 月投產置換產能煉鐵產能數量容積（立方）產能（萬

18、噸）煉鋼產能數量規(guī)模（噸）產能（萬噸）河北退出高爐66528264319退出轉爐&電爐5036853861新增高爐9531602851新增轉爐&電爐2431203168差值-57334-1468差值-26-565-693西北+山西退出高爐52380288退出轉爐&電爐12630890新增高爐23210281新增轉爐&電爐9865862差值-3830-7差值-3235-29華東退出高爐28235902025退出轉爐&電爐2918352016新增高增轉爐&電爐1717081738差值-14-2960-153差值-12-127-279華中退出高爐退出轉爐&電爐8700317

19、新增高爐新增轉爐&電爐3335292差值差值-5-365-25華南退出高爐21610150退出轉爐&電爐13830907新增高爐11680146新增轉爐&電爐8770826差值-170-4差值-5-60-81合計退出高爐101804066782退出轉爐&電爐11276807990新增高爐26786805149新增轉爐&電爐6167986885差值-75-1726-1633差值-51-882-1105數據來源：各地工信廳 Mysteel 總體來看，2020 年置換產能的特點為拆小建大，同時工信部要求產能置換12 2020年 62020年 12產能歸為 2021 年的產能變動之中。2019 2 2

20、019年 420172019 2020 2019 圖 6：2019 年投產的部分項目項目名稱年產能（萬噸）投產時間2020 年較2019 年增量首鋼京唐二期4402019 年 6 月220山鋼日照 2 號高爐4002019 年 4 月130六安鋼鐵一期3002019 年 8 月200合計（萬噸）550數據來源：公開資料 除了長流程的產能置換在進行中，近年來電爐的新增產能也在不斷擴大，并在鋼鐵行業(yè)中的影響力不斷提高。2020 年仍有大量電爐建成投產，根據富寶資訊和 的匯總統(tǒng)計，扣除拆除的電爐產能、以及轉爐置換的電爐產能后，2020 年由于電爐新設備投產，使得國內粗鋼產能凈增約 1103 萬噸。圖

21、 7：近年電爐產能變動情況投產年度新建電爐產拆除電爐產轉爐置換電凈增（萬能（萬噸）能（萬噸）爐（萬噸）噸）201817391301609201917191901529202030431450490110320213201601602022150200-5020235562103462025103103數據來源：富寶資訊 2、名義產能下降，實際產能擴張從上一小節(jié)的產能置換匯總中可以看出，由于產能置換為減量置換，國內名義產能將出現收縮。然而，有多個因素將導致實際產能出現擴張。1-8 4 月的 2014 年至 2017 2.4615.97%為 5 2014 年至 2017 。圖8：鋼協(xié)會員企業(yè)高爐系

22、數大幅提升圖9：鋼協(xié)會員企業(yè)轉爐系數大幅提升2.752.702.652.602.552.502.452.402.35高爐利用系數轉爐利用系數201520162017201520162017201820192015201620172018201933323130292827262512月01月02月12月01月02月月月月月月08月月月月月月月03月04月月月03月04月月月月月月10月11月數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 電爐方面同樣存在技術改造帶來的實際產能增加。相比于傳統(tǒng)電爐，康斯迪（Consteel）100 圖

23、10： 康斯迪電爐、量子電爐與傳統(tǒng)電爐對比（以 100 噸爐容為例）電爐類型冶煉時間（分鐘）非通電時間（分鐘）電耗（kWh/t）電極消耗（kg/t）鋼水收得率年產粗鋼（萬噸）傳統(tǒng)電爐6016400272康斯迪電爐4573601.496對比-15-9-40-0.6+1%24量子電爐3552800.9110對比-25-11-120-1.1+3.5%38數據來源：公開資料 萬噸/2000 部 2018 170 2019 年會員鋼企的平均高爐系數 2.608 計算，折合年產能約 190 12%；如果按照 2019 2.688 196 萬噸，增幅達到 15.4%圖 11： 理論產能與實際產能對比有效容積

24、 理論年產 2019年1-8較工信部 2019年1-8較工信部（立方能（萬月會員鋼 折合產能 理論產能 月會員鋼 折合產能 理論產米）噸）企高爐平增幅企高爐最增幅均系數高系數12001132.611141.1%2.691184.2%12501152.611193.5%2.691236.6%12801182.611223.3%2.691266.4%13501222.611295.3%2.691328.6%15001332.611437.4%2.6914710.7%15801372.611509.8%2.6915513.2%17801522.6116911.5%2.6917514.9%200017

25、02.6119012.0%2.6919615.4%22001872.6120912.0%2.6921615.4%25002132.6123811.7%2.6924515.2%25802152.6124614.2%2.6925317.7%26502212.6125214.1%2.6926017.6%27502292.6126214.3%2.6927017.8%28002342.6126713.9%2.6927517.4%28502382.6127114.0%2.6928017.5%32002672.6130514.1%2.6931417.6%數據來源：工信部 在產能置換過程中，被置換的設備需要在

26、新設備建成投產前拆除，但部分設備可能早已停產，這些已停產產能通過產能置換后，將形成實際產能的增加。這部分量難以統(tǒng)計，預估有幾百萬噸。2020600 估明年粗鋼產能增加 1700 萬噸左右。3、2020 年生鐵產量估算總體來看，我們預估明年粗鋼產能凈增加 1700 萬噸左右，其中高爐產能凈增加 600 85%-90%500 地區(qū)201720182019E2020E中國-長流程1052105510661072中國-電爐145161178地區(qū)201720182019E2020E中國-長流程1052105510661072中國-電爐145161178189中國-中頻爐75000中國合計12721217

27、12441261生鐵產量2016201720182019E2020E中國701711771810815同比0.7%1.4%8.5%5.0%0.6%粗鋼產量2016201720182019E2020E合計905871928994同比1.6%-3.8%6.6%7.0%數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 4、產能不等于產量，粗鋼產量跟隨利潤調節(jié)2015 300-5001.7 億1202000 萬噸。2020 年仍有約 1100 萬噸左右的電爐凈增量，電爐對產量的調節(jié)能力將進一步增強。2019 年生鐵產量預計超過 8 億噸，如24

28、003綜上所述，當需求下降時，只需要獨立電爐產能利用率下降 20 個百分點，3 4400 4%2000 4%況只出現在極度悲觀的 2015 圖14： 廢鋼鐵元素占粗鋼產量比重已達 20%圖 15： 2000年至今僅有 2015 年需求下降5%以上25%廢鋼比例 廢鋼比例當月25%20%15%10%5%0%20072008200920102011201220132014201520002002200420062008201020122014-5%20072008200920102011201220132014201520002002200420062008201020122014萬噸900008

29、0000700006000050000400003000020000100000同比 粗鋼表觀消費同比2520151050-520162018-102016201820162017201820192016201720182019數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 2015 年之前鋼廠普遍現金流緊張，即使虧損也不得不生產，利潤對產量的市場化調節(jié)力量不夠。但經過過去幾年的高利潤，鋼廠資產負債表大幅改善，主動調節(jié)產量的能力大大加強，而轉爐中的廢鋼添加是高成本的邊際量，這使得鋼廠在利潤下滑時可以調整廢鋼的添加，在大多數情況下，電爐

30、廢鋼和高爐廢鋼的調整可以使得行業(yè)的供需平衡可以迅速調整，不至于大幅減少鐵水產量使得成材和原料之間惡性循環(huán)。廢鋼能否發(fā)揮產量均衡器的作用，關鍵在于廢鋼和鐵水之間的價差。今年七八月份，由于鐵礦價格高企，廢鋼和鐵水之間的價差大幅收窄，在需求減弱、產量處于高位時廢鋼對產量的調節(jié)作用減弱，這也使得鋼材市場供需失衡，鋼材價格和利潤大幅下降，直到電爐虧損、廢鋼鐵水價差重新拉大之后，電爐鋼的減產和高爐廢鋼添加減少才使得產量大幅下降。從去年年底以來廢鋼價格堅挺，大部分時間廢鋼對產量的調節(jié)作用有效，明年廢鋼能否發(fā)揮均衡器的作用，廢鋼的基本面至關重要。80%25%和 55%8 月份和 102001 3200 （20

31、00 20鋼價格跌破 2000 的概率不大，對應的電爐谷電成本 3200 仍然是有效支撐。（礦和雙焦市場分析，鐵水端將總體疲弱，廢鋼相對鐵水的基本面仍然更好，這圖16： 廢鋼價格持續(xù)堅挺圖17： 廢鋼鐵水價差再度拉大25002400230022002100200019001800170016001500價格 廢鋼-華東均價21552025171526002400220020001800160014002019/1112002019/11價差廢鋼-廢鋼-鐵水價差：張家港廢鋼-張家港鐵水不含稅70060050040030020010002019/092019/11-1002019/092019/1

32、12018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/07數據來源：

33、WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 但從長期來看，由于廢鋼是存量供應，歷史存量廢鋼的釋放使得廢鋼供應存在自然增長，一旦終端需求進一步走弱，廢鋼的供需面將改變，鋼價長期走弱的風險將始終存在。圖 18： 廢鋼供應預估萬噸25000萬噸 自產廢鋼 社會折舊廢鋼加工廢鋼 廢鋼總供給（右軸）1000015000500010000500020102011201220132014201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E2025E00201020112012201320142015201620172

34、01820192020E2021E2022E2023E2024E2025E數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 5、國內供應總結：產能壓制價格重心，產量跟隨需求被動調節(jié)總體來看，需求和利潤將成為驅動產量的主要因素。當需求轉好時，利潤上升驅動產量上升，但一旦需求轉弱，由于產量的滯后調整，供需將失衡打壓鋼價和利潤下行，直到利潤降到足夠低的水平促使產量調整至供需平衡的區(qū)間。6、海外產能穩(wěn)步擴張海外方面，由于東南亞、印度等國自身鋼鐵需求的增長，以及中國鋼鐵企業(yè)對外投資的增多，海外鋼鐵產能也在穩(wěn)步擴張之中。海外沒有產能置換，因此在建項目都將使得名義產能擴張。根據 OECD 2019 年

35、至 2020 目處于在建狀態(tài)，合計約 5291 （和 154 2510方面，以電爐和轉爐為主，分別為 3208 萬噸和 1925 萬噸。2至 32019年至 2021產能增加 1800 萬噸。海外產量方面，鐵礦價格大漲疊加全球經濟走弱壓力下，2019 年海外鋼企年海外用鋼需求將出現恢復性增長，結2018 年和 2019 1%生鐵產量2016201720182019E2020E全球11651175124012701280同比0.5%0.9%5.5%2.5%生鐵產量2016201720182019E2020E全球11651175124012701280同比0.5%0.9%5.5%2.5%0.8%中

36、國701711771810815同比0.7%1.4%8.5%5.0%0.6%全球除中國外464464469461465同比0.3%0.0%1.0%-1.8%1.0%粗鋼產量2016201720182019E2020E全球1609167217941848同比0.7%3.9%7.3%3.0%中國808832928994同比0.6%2.9%11.6%7.0%全球除中國外800840866855同比0.9%5.0%3.1%-1.3%地區(qū)201720182019E2020E中國合計1272121712441261亞洲（除中國外）442450456462非洲39424344獨聯體143142143144歐

37、洲274274275277拉丁美洲75757575中東64677684北美154154155155大洋洲6666全球除中國11971210122912472469-1.71.91.4數據來源：OECD， 數據來源：OECD， 二、終端需求：需求慢變量，節(jié)奏前強后弱2019展望 20201、地產端：存量施工支撐，需求增速下滑緩慢2019 年房地產為何再超預期，其中的邏輯我們在之前的專題報告中做過詳細分析，本輪房地產周期和 2010-2011 年階段是非常類似的，均是在房價一輪大漲之后，房地產面臨持續(xù)調控，導致房地產企業(yè)的開發(fā)行為發(fā)生變化。在上一輪周期當中，從 2010增速大幅下降，對地產的調控使

38、得房地產企業(yè)融資受限，這種情況一直持續(xù)到20122010-20112010 年三季度見頂，但2011 年 91 年。本輪周期同樣如此，從 2016始了調控，從 2017 年下半年至 20182019 進一步收緊。 在 201720179（）（。圖21： 兩輪周期對比期房銷售大于現房圖 22： 兩輪周期對比：地產施工滯后新開工% 期房銷售-累計同比現房銷售-累計同比6050403020100-10-20200720082009201020112012201320142015201620172018-3020072008200920102011201220132014201520162017201

39、8% 房地產投資累計同比建筑工程投資4035302520151050-52019200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019-102019200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 今年 7787為零增長的背景下，期房的銷售增速達到了 4.6%（現房的銷售面積增速則為204圖23： 期房銷售比例大幅上升圖 24： 期房年度銷售增速%期房銷

40、售占比期房銷售/現房銷9085807570656020052006200720082009201020112012201320142015201620175520052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920182019萬平米160000120000100000800006000040000200000%銷售面積：期房增速銷售面積：期房增速21.916.917.89.6 8.7 4.66.41.65.5-7.860.050.040.030.020.010.00.0-10.0-20.020182019-30.0201820

41、192010201120122013201420152016201720102011201220132014201520162017數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 、剛需較強：從 2011 年至 2016、低庫存：經過 2014-20151%， 剛需+棚改貨幣化+低庫存+低利率，多方有利的因素使得房地產市場出現了“房價上漲銷售上升”自我正向循環(huán)的格局。此輪地產周期中，房價上漲的時間遠遠超出前幾輪周期，房價對銷售也產生了正向反饋，使得最近兩年銷售在高基數下維持了小幅正增長。商品房銷售面積-當月同比圖25： 70個大中城市

42、房價指數圖 26： 房價指數與商品房銷售商品房銷售面積-當月同比同比% 當月環(huán)比2070個大中城市新建商品住宅價格指數:當月環(huán)比環(huán)比%2城市 百城住宅價格指數:環(huán)比上漲城市銷售面積%601205012015100140108030506020040-1-520100-102005-102005201720182019-2020172018201920182019-202018201920062007200820092010201120122013201420152016201020112012201320142015201620172006200720082009201020112012201

43、320142015201620102011201220132014201520162017數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 但是，問題是上述多方有利因素是否繼續(xù)存在？我們認為事情正在發(fā)生變化：圖27： 房地產進入再庫存周期（庫銷比：月）圖 28： 低利率難以繼續(xù)刺激商品房銷售月銷售% 商品房銷售面積當月同比十債收益45904070355030301025-1020-3020062007200820092010201120122013201420152016201720182019200720082009201020112

44、01220132014201520162017201815-5020062007200820092010201120122013201420152016201720182019200720082009201020112012201320142015201620172018十債收益率2.02.53.03.54.04.520195.02019數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 55見圖 由此我們可以對房地產市場進行總結，以求得到判斷未來鋼材需求的線索：仍然很高，預示著明年的建筑工程投資將始終保持在高位，本輪地產韌性延續(xù)的時間將

45、較長，意味著鋼材需求的韌性將維持較長時間；我們可以用歷史新開工面積按照地下和地方部分用鋼強度的不同對螺紋的需求進行擬合，我們根據樂觀、中性、悲觀三種情景，假設明年新開工增速分別為 5%、0%、-5%對明年的螺紋需求進行推演，模擬結果顯示：56.3%；03.7%；51%。圖 29： 螺紋需求預估同比同比：樂觀預期同比同比：樂觀預期同比：中性預期同比：悲觀預期20151050-52017/012017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052017/0

46、12017/032017/052017/072017/092017/112018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/112020/012020/032020/052020/072020/092020/11數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 2、基建端：總量反彈空間有限，上半年集中發(fā)力20202008 年金融危機以來，大約每隔 420203 GDP 增速觸及 6上。繼 6 月的 339 20 2020111 月 2720201120198100665382.

47、12020計 2020 年提前下達的 1 萬億專項債將集中在一季度發(fā)行使用。由于提前下達的專項債不能用于土地儲備和棚戶區(qū)改造，則專項債的發(fā)行將進一步向基建領域集中，由于今年專項債中用于土地儲備和棚戶區(qū)改造的比例比較高，假設相關資金全部流入基建，則專項債用于基建的占比可能達到 80%即 8000 億元，總量為去年同期水平的 4.4 倍。從結構上來看，明年上半年專項債中用于基建的比例將大幅上升，有利于用鋼需求。9 月20204有限，上半年可能透支下半年需求，導致下半年基建需求可能減弱。圖30： 近年專項債發(fā)行節(jié)奏圖 31： 基建投資增速 年年 年年 年年 2017年基建投資：累計同比（含電力） 基

48、建投資：累計同比（不含電力）70003060002550002040001530002000101000500月月月月月月月月月月月月月月月月月月12月201120122013201420152016201720182019數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 3、制造業(yè)：庫存周期見底 板材需求轉好（1）主動去庫結束，制造業(yè)階段性回暖2019 年國內外制造業(yè)均處在主動去庫存周期當中，和制造業(yè)相關的工業(yè)品均2019 圖32： 板材需求總體疲弱圖 33：熱卷價格持續(xù)低于螺紋萬噸板材表觀消費-公歷 2018年2019年550元 螺

49、紋：上海熱卷：上海4600440050042004000450380040036002018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/1134002018/012018/032018/052018/072018/092018/112019/012019/032019/052019/072019/092019/11W1W4 W7 W10 W13 W16 W19 W22 W25 W28 W31 W34 W37 W40 W43 W46 W49W1W4 W7 W10 W13 W16 W19

50、 W22 W25 W28 W31 W34 W37 W40 W43 W46 W49W52數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 國內存在 3-440 個月，已經接期國內外制造業(yè) PMIPMIPMI 也時隔半年重回 50在轉向被動去庫。明年上半年地產、基建有望對需求進一步拉動，如果總需求階段性超預期，被動去庫可能轉化成主動補庫。在被動去庫以及主動補庫階段，和制造業(yè)相關的工業(yè)品如黑色金屬中的熱卷將明顯受到帶動。但在國內經濟總體下行趨勢沒有改變的背景下，難以出現持續(xù)的補庫驅動，即使補庫也可能是一輪弱的補庫周期，難以對熱卷需求持續(xù)驅動。

51、圖34： 主動去庫有望結束圖 35：全球制造業(yè)有望回暖中國：工業(yè)企業(yè)產成品庫存同比全球制造業(yè)PMI中國制造業(yè)PMI中國：工業(yè)企業(yè)產成品庫存同比全球制造業(yè)PMI中國制造業(yè)PMI35593057252055155310515049200020012002200320042005200620072008200920102011201220002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019201120122013201420152016201720182019數據來源：WindBloombergM

52、ysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 經歷二季度的低迷之后，三季度重卡、挖掘機等銷量重歸兩位數正增長。如前所述，目前地產端韌性仍存，基建端有較強的政策支持、明年一季度有望迎來較高的投資增速，地產韌性疊加基建回暖對國內工程機械銷量形成明顯支撐，預計明年一季度工程機械銷量將有望繼續(xù)保持增長，利好板材需求。圖 36： 重 卡 銷售圖 37： 挖掘機銷量160000140000120000100000800006000040000200002015年2016年2017年年 年 年年2017年2018年2018年2019年4500040000350003000025000

53、20000100005000月月月月月月月月月月月月月月月月月04月月月月09月月月月數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 年年年2017年圖38 年年年2017年萬輛350030002500200015001000200602006% 產量同比47.632.526.922.614.814.55.14.61.07.23.13.8-4.5-10.45040302010020172018201920172018201925.023.021.019.017.015.013.0汽車庫存可供銷售天數200720082009201020

54、112012201320142015201603月200720082009201020112012201320142015201603月月月月月月10月月月數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 0從造船行業(yè)來看，過去一年多新接船舶訂單持續(xù)負增長，由于訂單對需求的領先作用，預計造船行業(yè)用鋼需求將持續(xù)低迷。整體來看，明年和地產、基建相關的領域，主要是機械類板材的需求預計將回暖，而和消費相關的領域如汽車、家電需求仍然將比較疲弱，造船業(yè)需求也將持續(xù)低迷。圖40： 地產銷售領先家電銷售 1 年圖 41： 造船業(yè)將持續(xù)低迷% 房地產銷售

55、累計同比-領先1家電累計同比6050403020% 新接造船訂單累計同比5004003002001001000-1002019/07201120122013201420152016201720182019-2002019/072011201220132014201520162017201820192008/072009/072010/072011/072012/072013/072014/072015/072016/072017/072018/072008/072009/072010/072011/072012/072013/072014/072015/072016/072017/072018

56、/07數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 4、鋼材需求展望：需求慢變量，上半年韌性較強總體來看，在影響鋼材需求的幾大關鍵領域當中，房地產仍然是鋼材需求的2020 PMI三、鋼價展望：需求驅動節(jié)奏 或將先揚后抑從供應端來看，明年的實際產能可能進一步增加，高產能將始終壓制鋼價的重心，從中長期來看，鋼價將維持近年重心逐步下移的節(jié)奏?？傮w來看，產量將成為需求和利潤的被動調整項，對于明年鋼價的走勢，需求的判斷更加重要。展望 2020 年，在影響鋼材需求的主要因素當中，我們認為房地產新開工增速將進一步下行，地產韌性最強的時期可能已經過

57、去，但存量施工將使得需求增速的下滑是個慢變量，預計明年上半年地產需求仍然較強，房地產需求將呈前高后低的態(tài)勢；由于政策加強逆周期調整，基建投資有望進一步上行，預計上半年基建投資將較強，但在地方政府債務約束下，基建投資增速的反彈空間仍然有限，基建和地產類似，同樣可能出現前強后弱的情況；而從制造業(yè)總體來看，我們預計明年鋼價將呈現先揚后抑的態(tài)勢，上半年終端需求有望維持較強局面，總體上以回調買入為主，但下半年需求將走弱，同時高利潤將再度刺激高產量，策略上轉入反彈拋空為主。3200-4200從鋼材利潤來看，由于電爐鋼的保護作用，預計明年長流程鋼廠的利潤將維持在 0-500 主區(qū)間，長流程鋼廠仍然難以出現虧

58、損的情況。第二部分 鐵礦：重歸過剩格局 現貨重心下移2019 年上半年，鐵礦在供需缺口明顯，港口庫存快速去化的背景下大幅上2001816.5 元/245.5 元/噸至 571 元/600-700 年年年2017年圖42： 年年年2017年1000900800700600500400300日照港現貨價格走勢18000160001400012000100008000港口鐵礦石庫存季節(jié)性卡粉PB超特粉2019/012019/012019/022019/032019/032019/042019/052019/052019/062019/072019/072019/082019/092019/10201

59、9/102019/11卡粉PB超特粉2019/012019/012019/022019/032019/032019/042019/052019/052019/062019/072019/072019/082019/092019/102019/102019/11W1 W3 W5 W7 W9 W11 W13 W15 W17 W19 W21 W23 W25 W27 W29 W31 W33 W35 W37 W39 W41 W43 W45 W47 W49 W51數據來源：WindBloombergMysteel 數據來源：Wind Bloomberg Mysteel 接下來，本文將系統(tǒng)梳理 2020 年

60、鐵礦石供需情況。一、鐵礦供應：2020 年強勢恢復，主要來自主流礦山1、主流礦山 2020 年預估：淡水河谷增量占比過半2019年 1月 25Feijao9300 /年的鐵礦石產能。受礦難及北部暴雨影響，淡水河谷 2019 年下調銷量目標至3.07-3.32 3.07-3.12 億噸，較 2018 年 3.67 億噸下降約 5500-6000 萬噸，較預期下降約 6500-7000 萬噸。圖 44： 淡水河谷停復產能統(tǒng)計（萬噸）礦區(qū)關停理由產能（萬噸）停產時間復產時間Feijao事故地點8002019/1/25Jangada事故地點52019/1/25Vargem Grande（已復產）上游式