如果抱團(tuán)瓦解該如何配置

1、 HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20 HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20目錄 HYPERLINK l _TOC_250020 一、卷首語(yǔ)：市場(chǎng)消抱團(tuán)是否瓦解的分歧5目錄 HYPERLINK l _TOC_250019 二、2006 年以來(lái)的四次構(gòu)資金抱團(tuán)行為6 HYPERLINK l _TOC_250018 三、以機(jī)構(gòu)增量資為角回顧前三次抱團(tuán)”8 HYPERLINK l _TOC_250017 （一歷上次構(gòu)量資涌對(duì)三抱團(tuán)9 HYPERLINK l _TOC_250016 （二）2006-07，2009-

2、10 年為構(gòu)量金導(dǎo)抱團(tuán)9 HYPERLINK l _TOC_250015 1、2006-07 年股后機(jī)構(gòu)市金抱團(tuán)9 HYPERLINK l _TOC_250014 2、2009-10 年金抱松動(dòng)消興起10 HYPERLINK l _TOC_250013 （三）2011-13，2014-15 年為構(gòu)量金換抱團(tuán) HYPERLINK l _TOC_250012 1、 年消抱最穩(wěn)的期 HYPERLINK l _TOC_250011 2、2014-15 年，“互網(wǎng)維”燃的TMT 12 HYPERLINK l _TOC_250010 （四本消抱：場(chǎng)弱下存資主導(dǎo)13 HYPERLINK l _TOC_250

3、009 1、品料醫(yī)依本輪費(fèi)團(tuán)主板塊13 HYPERLINK l _TOC_250008 2、費(fèi)級(jí)消數(shù)性推本大費(fèi)團(tuán)14 HYPERLINK l _TOC_250007 四、抱團(tuán)瓦解后，置么？15 HYPERLINK l _TOC_250006 （一機(jī)資切的要原是么？16 HYPERLINK l _TOC_250005 1、“估陷”16 HYPERLINK l _TOC_250004 2、利速于期17 HYPERLINK l _TOC_250003 3、“值業(yè)績(jī)速/景”性比弱化19 HYPERLINK l _TOC_250002 （二抱瓦后優(yōu)塊有么征？21 HYPERLINK l _TOC_250

4、001 （三增版ROIC-PE 型如篩抱瓦占優(yōu)業(yè)？24 HYPERLINK l _TOC_250000 五、風(fēng)險(xiǎn)提示26 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20圖表目錄圖表 12006Q1-19Q1 票型金倉(cāng)股值基金票資值例6圖表目錄圖表 2史4次中倉(cāng)風(fēng)切的抱團(tuán)及瓦解對(duì)基倉(cāng)水平7圖表 32005年今型+偏混型金倉(cāng)及各業(yè)位7圖表 42005年今型及股基總位平與證數(shù)勢(shì)8圖表 5票基規(guī)及倉(cāng)水有次時(shí)升9圖表 6改公基等機(jī)資加入步伐10圖表 7改機(jī)投者持比高8.86pcts10圖表 82006年始板塊金位斷高10圖表 92007年行高預(yù)下

5、倉(cāng)提布局10圖表 10銀倉(cāng)有動(dòng)，品料位步升圖表2009Q4 品料業(yè)增出后位升圖表 122009年品料行增開(kāi)反銀（%）圖表 13金抱中的PE 經(jīng)對(duì)位圖表 14 總位保平下費(fèi)位升12圖表 15 大費(fèi)類(lèi)個(gè)業(yè)倉(cāng)12圖表 162012Q2后飲料績(jī)速續(xù)滑12圖表 172013Q3醫(yī)值與績(jī)背離下團(tuán)解12圖表 182012Q4-16Q4TMT 塊基總位化13圖表 192012Q4-16Q4TMT 分業(yè)位化13圖表 202013.3 始機(jī)業(yè)反食飲（%）13圖表 21計(jì)機(jī)值擴(kuò)張現(xiàn)定泡沫”13圖表 222017年今費(fèi)抱的位現(xiàn)14圖表 232017年今消費(fèi)各行持倉(cāng)14圖表 24本消抱食品料位業(yè)表現(xiàn)14圖表 25本消抱

6、醫(yī)藥位業(yè)表現(xiàn)14圖表 26各家費(fèi)峰值間15圖表 27消升下端茅與端肉分化15圖表 28消數(shù)在周期?！靶浴?5圖表 29醫(yī)行指及PE_TTM走勢(shì)16圖表 30醫(yī)行歷值及應(yīng)金位16圖表 312013Q3醫(yī)塊業(yè)開(kāi)支不高值16圖表 32醫(yī)行基位從2013Q3開(kāi)始瓦”16 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20圖表 33計(jì)機(jī)業(yè)及PE_TTM走勢(shì)17圖表 34計(jì)機(jī)業(yè)估值對(duì)基倉(cāng)位17圖表 35銀行指及PE_TTM走勢(shì)17圖表 36銀行歷值水圖17圖表 372008Q4-09Q2 行業(yè)增一低預(yù)期18圖表 38銀行基位從09Q3 始“解”18圖表

7、 39食飲行數(shù)及PE_ttm走勢(shì)18圖表 40白行歷值及應(yīng)金位18圖表 412012Q3-13Q4 酒板業(yè)不預(yù)期19圖表 42食飲基位從12H2 始“解”19圖表 43“PE-業(yè)增速景氣”架通軌估值業(yè)績(jī)“價(jià)”19圖表 442009銀抱瓦解于績(jī)/氣快下行20圖表 452012白抱瓦解于績(jī)/氣快下行20圖表 462013年藥團(tuán)瓦因值張快20圖表 472015年算抱團(tuán)解估泡化20圖表 48本消抱食品料出小估擴(kuò)張21圖表 49本消抱醫(yī)藥具很的全際：值歸業(yè)好轉(zhuǎn)21圖表 50歷抱瓦期表較板塊21圖表 51抱瓦中較好分業(yè)應(yīng)的ROE 中升22圖表 52金抱瓦電子對(duì)計(jì)益為81.5%23圖表 53電板在抱團(tuán)解期績(jī)

8、期高23圖表 54金抱瓦家電對(duì)計(jì)益為31.71%23圖表 55家板在瓦解期績(jī)期高23圖表 56軍抱瓦家電對(duì)計(jì)益為45.83%23圖表 57軍股軍制改和企化革重制紅估擴(kuò)張23圖表 58優(yōu)選ROIC（2019Q1）較健波小的業(yè)24圖表 59食估分點(diǎn)43.97%，業(yè)預(yù)增為29.13%25圖表 60非板估位為63.81%，業(yè)預(yù)期12%25圖表 61家行估位點(diǎn)25.58%，績(jī)期速為27%25圖表 62交行估位為27.51%，業(yè)預(yù)增為20.70%25圖表 63醫(yī)估分點(diǎn)18.44%，業(yè)預(yù)增為31%26圖表 64紡服行值分為預(yù)期為24.30%26圖表 65化估分為9.12%，業(yè)增預(yù)為43.1%26圖表 66電

9、板估位為 %，績(jī)期45%26 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20一、卷首語(yǔ)：市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)抱團(tuán)是否瓦解的分歧13.5%9.6%（7.2%4.2%）， 12Q2 13.2%9.9%）。30.18 倍58.20 倍PE ，了太多對(duì)業(yè)績(jī)樂(lè)觀的預(yù)期假設(shè)。而宏觀上，經(jīng)濟(jì)（PMI、投資）等指標(biāo)仍處于快速下行通道，同時(shí)，考慮 TMT2）又隨著 A MSCI HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20二、2006 年以來(lái)的四次機(jī)構(gòu)資金“抱團(tuán)”行為2010 2012H1 2016 20

10、17 50TMT 。圖表12006Q1-19Q1股票型基金重倉(cāng)持股市值占基金股票投資市值比例周期消費(fèi)TMT金融40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%資料來(lái)源：Wind， 2006 2006 2006 票型及偏股混合型基金的投資市值比重最大的領(lǐng)頭板塊分別為：金融、消費(fèi)、TMT 及消費(fèi)。1）2）抱1-2 12-13 相對(duì)而言，抱團(tuán)瓦解過(guò)程較為迅速，籌碼集中造成的踩踏加速持倉(cāng)比例迅速降低，該過(guò)程往往持續(xù) 5-6 個(gè)季度。 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20圖表 2歷

11、史4次集中倉(cāng)風(fēng)格切換的“抱”其瓦解時(shí)對(duì)應(yīng)基金位平開(kāi)始抱團(tuán)時(shí)期抱團(tuán)瓦解時(shí)期第一次金融板塊“抱團(tuán)”金融板塊2006Q32007Q32008Q32009Q22009Q32009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q1平均倉(cāng)位10.06%6.98%21.59%15.17%15.24%20.67%19.59%13.86%12.95%10.70%9.41%6.76%機(jī)構(gòu)資金持續(xù)抱團(tuán)自 2006Q3-2009Q3金融抱團(tuán)瓦解 2009Q4-2011Q1第二次“抱團(tuán)”以白酒、醫(yī)藥等消費(fèi)板塊抱團(tuán)消費(fèi)板塊2009Q32010Q42011Q42012Q42014Q12014Q22014Q32

12、014Q42015Q12015Q22015Q3平均倉(cāng)位19.46%11.89%30.69%27.67%31.26%27.89%26.19%20.83%19.30%16.40%14.97%10.11%機(jī)構(gòu)資金持續(xù)抱團(tuán)自 2009Q4-2013Q4消費(fèi)抱團(tuán)瓦解 2014Q2-2015Q3第三次“抱團(tuán)”以互聯(lián)網(wǎng)、基因測(cè)序等概念板塊抱團(tuán)TMT2012Q42013Q42014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q4平均倉(cāng)位14.24%8.35%27.28%26.04%24.42%32.39%21.36%21.81%22.75%17.01%15.

13、57%15.12%機(jī)構(gòu)資金持續(xù)抱團(tuán)自 2012Q4-2015Q2TMT 抱團(tuán)瓦解 2015Q2-2016Q3第四次”抱團(tuán)“以白酒、家電為代表的消費(fèi)抱團(tuán)消費(fèi)板塊2016Q42017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019/07平均倉(cāng)位19.46%11.82%17.07%17.06%18.39%18.83%21.64%21.63%18.57%20.32%21.99%22.44%機(jī)構(gòu)資金抱團(tuán)開(kāi)始于 2016 年底，至今持續(xù) 11 個(gè)季度資料來(lái)源：Wind， 圖表 32005年至今股型偏股混合型基金倉(cāng)及各行業(yè)倉(cāng)位基金總倉(cāng)位(右軸，%）

14、周期消費(fèi)TMT金融45.00%90.00%40.00%80.00%35.00%30.00%70.00%25.00%60.00%20.00%15.00%50.00%10.00%40.00%5.00%0.00%30.00%資料來(lái)源：Wind， HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20結(jié)合基金倉(cāng)位的行業(yè)倉(cāng)位水平來(lái)看每次集中持倉(cāng)的時(shí)間區(qū)間：2006 6.98%2009 年20.67%（13 ）66.76%。2009Q4-2014Q1 20%-31%（18 ）6 TMT 2012-13 年，TMT +2012Q4 8.35% 2015Q2

15、32.39%（11 ），2015 TMT 6 2016 Q4 11.82%2019 7 22.44%，11 三、以機(jī)構(gòu)增量資金為視角回顧前三次“抱團(tuán)”致規(guī)律為：市場(chǎng)活躍時(shí)多為增量資金的抱團(tuán)、市場(chǎng)低迷時(shí)多為存量資金的抱團(tuán)。因此，探究抱團(tuán)瓦解時(shí)占優(yōu)板塊，尋找未雨綢繆下的“保護(hù)傘”顯得尤為重要。圖表42005年至今股票型及偏股型基金總倉(cāng)位水平與上證指數(shù)走勢(shì)上證綜指基金總倉(cāng)位(右軸，%）95.00%5,00085.00%4,00075.00%3,00065.00%2,0001,00055.00%資料來(lái)源：Wind， 備注：紅色代表基金集中持倉(cāng)-開(kāi)始“抱團(tuán)”，藍(lán)色代表資金抱團(tuán)瓦解過(guò)程，灰色代表倉(cāng)位保持相

16、對(duì)平衡時(shí)期 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20（一）歷史上三次機(jī)構(gòu)增量資金涌入對(duì)應(yīng)三次抱團(tuán) 52.34%83.22%9854746 億元；2）2008/122010/0359.42%82.44%1807 4578 3） 2014/092015/03 3590 10598 看仍是有機(jī)構(gòu)增量資金入市。20062007H1，1100 2008Q42010Q1，600 2014Q32015Q1 的機(jī)構(gòu)增量資金入市對(duì)應(yīng)的是TMT 圖表 5股票型基金規(guī)及倉(cāng)位水平有三次時(shí)升12,00090.00%85.00%10,00080.00%8,0

17、0075.00%存量機(jī)構(gòu)資金“切70.00%6,00065.00%4,00060.00%55.00%2,00050.00%資料來(lái)源：Wind， ，紅色陰影代表：基金倉(cāng)位與基金規(guī)模的同向提升時(shí)期（二）2006-07，2009-10 年為機(jī)構(gòu)增量資金主導(dǎo)的抱團(tuán)1、2006-07 年，股改后的機(jī)構(gòu)入市與金融抱團(tuán)2006-07 2006 2005 4739 07 32766 圖表 6股改后公募基等機(jī)構(gòu)資金加大入步伐圖表 7股改后機(jī)構(gòu)投者持股比例提高8.86pcts12,00010,000股票型基金資產(chǎn)凈值(億元)股票型基金份額(億份，右軸10,0009,0008,0007,0006,0005,0004

18、,0003,0002,0001,000100%80%60%40%20%年年00機(jī)構(gòu)投資者個(gè)險(xiǎn)社人資保投基資金者資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 2006-07 年，中國(guó)加入WTO 政策的雙重提振的階段，金融板塊的基金倉(cāng)位從 2006 年初的 5.41%提高至 2007 年的 21.59%。2008-09 寬2009-2011 圖表 82006 年開(kāi)始金板塊基金倉(cāng)位不斷高圖表 92007年銀行業(yè)高預(yù)期下的倉(cāng)位提布局非銀金融銀行銀行倉(cāng)位銀行業(yè)績(jī)?cè)鏊伲ㄓ逸S100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%2005Q12005Q22005Q12005Q22005Q320

19、05Q42006Q12006Q22006Q32006Q42007Q12007Q22007Q32007Q42008Q12008Q22008Q32008Q42009Q12009Q22009Q32009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q1 HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（ HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 2、2009-10 年，金融抱團(tuán)松動(dòng)，消費(fèi)興起2009Q4 2009 2008/122010/03 2009Q3 11.89% 2010

20、Q2 24.93%）可見(jiàn)，2009Q3 2010Q22011Q1 主力，2010Q1-2011Q1 大消費(fèi)板塊的基金倉(cāng)位從 24.93%增長(zhǎng)至 30.69%。綜上， 200910 年機(jī)構(gòu)資金抱團(tuán)消費(fèi)的原因是金融板塊的“估值-業(yè)績(jī)”的性?xún)r(jià)比優(yōu)勢(shì)不復(fù)存在，上證綜指進(jìn)（醫(yī)藥、白酒）2011-14 圖表 10銀行倉(cāng)位有所動(dòng)，食品飲料倉(cāng)位步升圖表 112009Q4食品料業(yè)績(jī)?cè)鏊俪霈F(xiàn)后位升家用電器食品飲料銀行 食品飲料基金倉(cāng)位 食品飲料利潤(rùn)增速（右軸100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 圖表 122009年食品料行

21、業(yè)增速開(kāi)始反銀行（%） 圖表 13金融抱團(tuán)中銀的PE已經(jīng)相對(duì)高位1000-20食品飲料業(yè)績(jī)?cè)鏊巽y行業(yè)績(jī)?cè)鏊?000銀行PE_TTM食品飲料PE_TTM HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20 HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, （三）2011-13，2014-15 年為機(jī)構(gòu)存量資金切換的抱團(tuán)1、2011-13 年，消費(fèi)抱團(tuán)最穩(wěn)固的時(shí)期消費(fèi)板塊因“估值-業(yè)績(jī)”的相對(duì)優(yōu)勢(shì)接棒金融抱團(tuán)興起是 2009Q310Q4 機(jī)構(gòu)增量資金帶動(dòng)為主，接下來(lái)2011Q1-2014Q1 8

22、0.4%24.97%階段，主要以機(jī)構(gòu)存量資金向消費(fèi)板塊切換為主，也是機(jī)構(gòu)資金歷次集中持倉(cāng)中持續(xù)時(shí)間最長(zhǎng)的抱團(tuán)。2011Q1-12Q2 2011Q1 5.4%2011Q4 12Q32012Q3-14Q1 13.6%6.10%）圖表 142011-14 年總位保持平穩(wěn)下消費(fèi)位升圖表 152011-14年大費(fèi)類(lèi)各個(gè)行業(yè)持倉(cāng)消費(fèi)板塊倉(cāng)位基金總倉(cāng)位(右軸25.00%10.00%5.00%2011/012011/032011/012011/032011/052011/072011/092011/112012/012012/032012/052012/072012/092012/112013/012013/

23、032013/052013/072013/092013/112014/012014/032014/052014/072014/092014/11家電醫(yī)藥商貿(mào)零售食品飲料資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 2012Q2 2009-10 2011 （）2012Q3 2013Q3 開(kāi)始瓦解。2012-13 20%50-60 （100 醫(yī)藥行業(yè)PE 解。醫(yī)藥生物業(yè)績(jī)?cè)鏊籴t(yī)藥行業(yè)PE(TTM)0-10圖表 162012Q2 后食飲料業(yè)績(jī)?cè)鏊俪掷m(xù)滑圖表 172013Q3醫(yī)藥值與業(yè)績(jī)“背離”抱醫(yī)藥生物業(yè)績(jī)?cè)鏊籴t(yī)藥行業(yè)PE(TTM)0-10100食品飲料業(yè)績(jī)?cè)鏊籴t(yī)藥生物業(yè)績(jī)?cè)鏊?HYPERLINK /

24、 HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（208060402002009Q12009Q22009Q12009Q22009Q32009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q4資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 2、2014-15 年，“互聯(lián)網(wǎng)思維”助燃的 TMT 抱團(tuán)2014/092015/03 TMT

25、2015 TMT 的主力資金，TMT 抱團(tuán)1）機(jī)構(gòu)資金早在 2012Q4 開(kāi)始就已逐步“抱團(tuán)”TMT 板塊，在 2014 年 9 月前 TMT 板塊倉(cāng)位已經(jīng)有明顯提升；2012Q4-14Q2 基金總倉(cāng)位保持穩(wěn)定，TMT 倉(cāng)位從 8.35%增加至 28.8%；2）2014/092015/03 區(qū)間內(nèi)，TMT 板塊基金倉(cāng)位并未明顯提升，而略有下降（基金倉(cāng)位從 2014Q3 的 27.74%降為 2015Q1 的 24.42%）。圖表 182012Q4-16Q4 TMT板塊與基金總倉(cāng)位化圖表 192012Q4-16Q4TMT細(xì)分行業(yè)倉(cāng)位變化板塊倉(cāng)位基金總倉(cāng)位(右軸20.00%5.00%2012/10

26、2012/122012/102012/122013/022013/042013/062013/082013/102013/122014/022014/042014/062014/082014/102014/122015/022015/042015/062015/082015/102015/122016/022016/042016/062016/082016/102016/12計(jì)算機(jī)傳媒電子元器件通信資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 2015Q2 互聯(lián)網(wǎng)思維政策刺激打開(kāi)行業(yè)空間， TMT 2015 ），風(fēng)性”投資抱團(tuán)的瓦解。2016Q4TMT 抱團(tuán)瓦解進(jìn)入尾聲，食品飲料業(yè)績(jī)?cè)鏊俜闯?/p>

27、現(xiàn)第二次消費(fèi)抱團(tuán)。圖表 202013.3 開(kāi)始計(jì)機(jī)業(yè)績(jī)反超食品飲（%）圖表 21計(jì)算機(jī)估值快擴(kuò)張出現(xiàn)一定“泡”1000-20-40-60-80食品飲料業(yè)績(jī)?cè)鏊伲?）計(jì)算機(jī)業(yè)績(jī)?cè)鏊伲?）1401201002012/032012/072012/032012/072012/112013/032013/072013/112014/032014/072014/112015/032015/072015/112016/032016/072016/112017/032017/072017/112018/032018/072018/11計(jì)算機(jī)業(yè)績(jī)?cè)鏊伲?）計(jì)算機(jī)PE(TTM) HYPERLINK / HYPER

28、LINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（202012/032012/062012/092012/122013/032013/062013/092013/122014/032012/032012/062012/092012/122013/032013/062013/092013/122014/032014/062014/092014/122015/032015/062015/092015/122016/032016/062016/092016/12（四）本輪消費(fèi)抱團(tuán)：市場(chǎng)弱勢(shì)下的存量資金主導(dǎo)1、食品飲料與醫(yī)藥依然是本輪消費(fèi)抱團(tuán)的主要板塊2016 Q4 11.82%201

29、9 7 22.44%11 65%（2019 年一季度倉(cāng)位才明顯上升約 2%19 11.48%2018 2018 2.15%18 的 13.11%，隨后回落至 7%左右倉(cāng)位水平。食品飲料與醫(yī)藥依然是本輪消費(fèi)抱團(tuán)的主要板塊。圖表 222017 年至今費(fèi)抱團(tuán)的倉(cāng)位表現(xiàn)圖表 232017年至今消費(fèi)類(lèi)各個(gè)行業(yè)持倉(cāng)消費(fèi)板塊倉(cāng)位基金總倉(cāng)位(右軸，%）24.00%22.00%20.00%18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%0.00%14%12%10%醫(yī)藥商貿(mào)零售家電食品飲料2016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/10201

30、7/122018/022016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/042019/06圖表 24本輪消費(fèi)抱團(tuán)食品飲料倉(cāng)位及業(yè)表現(xiàn)圖表 25本輪消費(fèi)抱團(tuán)醫(yī)藥倉(cāng)位及業(yè)績(jī)表現(xiàn)食品飲料基金倉(cāng)位食品飲料利潤(rùn)增速（右軸）12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%5.00%0.00%醫(yī)藥基金倉(cāng)位醫(yī)藥生物業(yè)績(jī)?cè)鏊伲ㄓ逸S）12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%35.00%3

31、0.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00% HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20 HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 2、消費(fèi)升級(jí)與消費(fèi)數(shù)據(jù)韌性推升本次大消費(fèi)抱團(tuán)2017 年的消費(fèi)升級(jí)與消費(fèi)數(shù)據(jù)韌性推升歷史上第二次消費(fèi)抱團(tuán)。46 歲時(shí)54 64 45-49 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20圖表 26各國(guó)家消費(fèi)支峰值時(shí)間

32、資料來(lái)源：US census Bureau， 20175346%，0.9%2017 2005-15 年中與PMI 2016 費(fèi)抱團(tuán)的主要原因。圖表 27消費(fèi)升級(jí)下：端茅臺(tái)與低端豬肉分化圖表 28消費(fèi)數(shù)據(jù)在經(jīng)周期中保持“韌性”生豬價(jià)格價(jià)格同比漲幅（月）：% 53度飛天茅臺(tái)酒同比漲幅（月10002011/1/12011/5/12011/1/12011/5/12011/9/12012/1/12012/5/12012/9/12013/1/12013/5/12013/9/12014/1/12014/5/12014/9/12015/1/12015/5/12015/9/12016/1/12016/5/120

33、16/9/12017/1/1資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 四、抱團(tuán)瓦解后，配置什么？2017 PPI 塊。（一）機(jī)構(gòu)資金切換的主要原因是什么？1、“高估值陷阱”2013Q3 2012-15 25%31 50-60 圖表 29醫(yī)藥行業(yè)指及PE_TTM 走勢(shì)圖表 30醫(yī)藥行業(yè)歷史值及對(duì)應(yīng)基金倉(cāng)位1201000醫(yī)藥PE_ttm醫(yī)藥行業(yè)指數(shù)走勢(shì)(右軸8,0006,0004,0002,00001201000醫(yī)藥生物基金倉(cāng)位（右軸）醫(yī)藥50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源

34、：Wind, 圖表 312013Q3 醫(yī)藥塊業(yè)績(jī)開(kāi)始支撐不高值圖表 32 醫(yī)藥行業(yè)基金位從2013Q3開(kāi)始“瓦解”00-100醫(yī)藥PE(TTM)醫(yī)藥業(yè)績(jī)?cè)鏊籴t(yī)藥基金倉(cāng)18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%2009/032009/082009/032009/082010/012010/062010/112011/042011/092012/022012/072012/122013/052013/102014/032014/082015/012015/062015/112016/042016/09 HYPERLINK / HYPERLI

35、NK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, TMT 2015 2015Q2 +”概念引發(fā)的泡沫刺破后，TMT 的抱團(tuán)也隨之瓦解。圖表 33 計(jì)算機(jī)行業(yè)指及PE_TTM走勢(shì)圖表 34 計(jì)算機(jī)行業(yè)歷估值及對(duì)應(yīng)基金倉(cāng)位1801601401201000計(jì)算機(jī)PE_ttm計(jì)算機(jī)行業(yè)指數(shù)走勢(shì)(右軸8,0006,0004,0002,00001801601401201000計(jì)算機(jī)基金倉(cāng)位（右軸）計(jì)算機(jī)50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%資料來(lái)源：Wind

36、, 資料來(lái)源：Wind, 2、盈利增速低于預(yù)期金融抱團(tuán)：2007Q3 2006Q3 2008Q1 2006Q3 1-2 2005 （2007Q3銀行PE 60-65 ）2008Q1 2009Q1 ）2008Q4-09Q2 2009Q3 圖表 35銀行行業(yè)指及PE_TTM 走勢(shì)圖表 36銀行行業(yè)歷史值水位圖5000銀行行業(yè)指數(shù)走勢(shì)銀行PE_ttm(右軸706050403020100金融板塊基金倉(cāng)位(右軸）銀行50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00% HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批

37、文號(hào)：證監(jiān)許可（20資料來(lái)源： HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20備注：此部分圖表藍(lán)色陰影代表的均是抱團(tuán)瓦解階段。資料來(lái)源：Wind, 圖表 372008Q4-09Q2銀行業(yè)績(jī)?cè)鏊僖恢钡皖A(yù)期圖表 38銀行行業(yè)基金位從09Q3開(kāi)始“瓦解”1000-20歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率一致預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)（中位數(shù)）10002006/032006/072006/032006/072006/112007/032007/072007/112008/032008/072008/112009/032009/072009/112010/032010/072010/11201

38、1/032011/072011/112012/032012/072012/11銀行業(yè)績(jī)?cè)鏊巽y行PE_TTM銀行基金倉(cāng)位（右軸）2006/032006/072006/032006/072006/112007/032007/072007/112008/032008/072008/112009/032009/072009/112010/032010/072010/112011/03資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 2006 PE 28.37 倍，2009Q3-12Q3 31 期，2012Q4 2012 個(gè)板塊風(fēng)險(xiǎn)偏好，隨即白酒板塊從 2012Q3 開(kāi)始瓦解。圖表 39 食品飲料行業(yè)數(shù)及PE

39、_ttm走勢(shì)圖表 40 白酒行業(yè)歷史值及對(duì)應(yīng)基金倉(cāng)位1201000白酒PE_ttm白酒行業(yè)指數(shù)走勢(shì)(右軸5,00001201000食品飲料基金倉(cāng)位（右軸）白酒50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00% HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20 HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 圖表 412012Q3-13Q4白酒板塊業(yè)績(jī)不及預(yù)期圖表 42食品飲料基金位從12H2開(kāi)始“瓦解”0-10

40、2009/032009/082009/032009/082010/012010/062010/112011/042011/092012/022012/072012/122013/052013/102014/032014/082015/012015/062015/112016/042016/09歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率一致預(yù)測(cè)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)（中位數(shù)）10002010/032010/062010/032010/062010/092010/122011/032011/062011/092011/122012/032012/062012/092012/122013/032013/062013/092013

41、/122014/032014/062014/092014/122015/03食品飲料PE(TTM)食飲業(yè)績(jī)?cè)鏊偈筹嫽饌}(cāng)位(右軸16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00% HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 3、“估值-業(yè)績(jī)?cè)鏊?景氣度”性?xún)r(jià)比的弱化業(yè)績(jī)?cè)鏊倬皻舛仁А翱?jī)優(yōu)”- 易進(jìn)入“高估值陷PE_TTM/圖表 43“PE-業(yè)績(jī)?cè)鏊倬皻舛取笨蚣苤型I(yè)績(jī)?cè)鏊倬皻舛仁А翱?jī)優(yōu)”- 易進(jìn)入“高估值陷PE_TTM/資料來(lái)源： /ROE/R

42、IOC PE /，豎向下箭頭代表同等PE /圖表 442009 銀行抱瓦解在于業(yè)績(jī)景氣度快速下行圖表 452012白酒抱瓦解在于業(yè)績(jī)景氣度快速下行業(yè) 100.00績(jī)?cè)鏊?0.00業(yè)100業(yè)績(jī)?cè)鏊俦环闯F(tuán)切換業(yè)績(jī)不及預(yù)期，績(jī)?cè)鰳I(yè)績(jī)?cè)鏊俦环闯F(tuán)切換業(yè)績(jī)不及預(yù)期，速60.00抱團(tuán)瓦解60白酒業(yè)績(jī)不及預(yù)期，抱團(tuán)瓦解40.004020.00200.00(20.00)0.0020.0030.0040.00PE_TTM0-200.0010.0020.0030.0040.00PE_TTM資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 圖表 462013 年醫(yī)藥團(tuán)瓦解因估值擴(kuò)張快圖表 472015年計(jì)算抱團(tuán)

43、瓦解因估值泡化業(yè) 100.00績(jī)?cè)鰳I(yè) 100.00醫(yī)藥業(yè)績(jī)穩(wěn)定， 估值擴(kuò)張背離， 抱團(tuán)瓦解估值開(kāi)始快速泡沫化，抱團(tuán)瓦解績(jī)?cè)鲠t(yī)藥業(yè)績(jī)穩(wěn)定， 估值擴(kuò)張背離， 抱團(tuán)瓦解估值開(kāi)始快速泡沫化，抱團(tuán)瓦解速 80.0060.0040.0020.000.00(20.00)0.0010.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00PE_TTM速 80.0060.0040.0020.000.00(20.00)0.0020.00 40.00 80.00 100.00 120.00 140.00PE_TTM HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)

44、資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 而本輪的消費(fèi)抱團(tuán)的“估值-業(yè)績(jī)?cè)鏊?景氣度”框架下，食品飲料行業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)“橫箭頭”的類(lèi)似趨勢(shì)，醫(yī)藥具有較高安全邊際。+圖表 48本輪消費(fèi)抱團(tuán)食品飲料已出現(xiàn)小估張圖表 49本輪消費(fèi)抱團(tuán)醫(yī)藥仍具有很高的全際估值回歸，業(yè)績(jī)好轉(zhuǎn)績(jī)業(yè) 100績(jī)速增90速807060504030201000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00PE_TTM業(yè) 100.00績(jī)?cè)鏊倏?jī)80.0060.0040.0020.000.00(20.00)0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.00

45、PE_TTM HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, （二）抱團(tuán)瓦解后占優(yōu)板塊有什么特征？1）電子、家電2）時(shí)期，國(guó)防軍工、計(jì)算機(jī)板塊表現(xiàn)較好；3）第三次 TMT 抱團(tuán)瓦解時(shí)期，餐飲旅游表現(xiàn)較好。第一次:金融抱團(tuán)瓦解第二次:消費(fèi)抱團(tuán)瓦解第三次:TMT 第一次:金融抱團(tuán)瓦解第二次:消費(fèi)抱團(tuán)瓦解第三次:TMT 抱團(tuán)瓦解T+30T+90T+180T+30T+90T+180T+30T+90T+1801汽車(chē)電子元器件電子元器件非銀行金融國(guó)防軍工國(guó)防軍工國(guó)防軍工銀行餐飲旅游2家電家電計(jì)算機(jī)食品飲料計(jì)

46、算機(jī)計(jì)算機(jī)餐飲旅游餐飲旅游通信3煤炭汽車(chē)家電家電通信農(nóng)林牧漁農(nóng)林牧漁醫(yī)藥房地產(chǎn)4醫(yī)藥計(jì)算機(jī)傳媒電子元器件傳媒有色金屬通信建筑綜合5房地產(chǎn)農(nóng)林牧漁餐飲旅游銀行電子元器件餐飲旅游銀行通信計(jì)算機(jī)6電子元器件餐飲旅游紡織服裝餐飲旅游汽車(chē)鋼鐵醫(yī)藥食品飲料基礎(chǔ)化工7有色金屬基礎(chǔ)化工農(nóng)林牧漁汽車(chē)有色金屬機(jī)械電子元器件汽車(chē)紡織服裝8紡織服裝商貿(mào)零售汽車(chē)國(guó)防軍工家電通信建筑建材醫(yī)藥9綜合建材醫(yī)藥通信餐飲旅游汽車(chē)傳媒房地產(chǎn)電子元器件 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢(xún)業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（20第一次:金融抱團(tuán)瓦解第二次:消費(fèi)抱團(tuán)瓦解第三次:TMT 抱團(tuán)瓦解10輕工制造紡

47、織服裝商貿(mào)零售煤炭非銀行金融電力及公用事業(yè)紡織服裝商貿(mào)零售農(nóng)林牧漁資料來(lái)源：Wind， PE-每次抱團(tuán)瓦解后表現(xiàn)較好的細(xì)分行業(yè)，當(dāng)年的 保持穩(wěn)健或盈利增速不斷提升。ROE ROE 40-50%2014 圖表 51抱團(tuán)瓦解中表較好細(xì)分行業(yè)對(duì)應(yīng)的ROE穩(wěn)中有升家電國(guó)防軍工餐飲旅游電子元器件計(jì)算機(jī)50-5資料來(lái)源：Wind, ，藍(lán)、紅、綠色陰影分別代表三次抱團(tuán)瓦解區(qū)間圖表 52 金融抱團(tuán)瓦解電子相對(duì)累計(jì)收益為81.5%圖表 53電子板塊在金抱團(tuán)瓦解時(shí)期業(yè)績(jī)期高80%60%40%20%相對(duì)累計(jì)超額收益率電子元器件(中信)滬深業(yè)績(jī)速增速一致預(yù)期0020406080100120PE_TTM資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 圖表 54 金融抱團(tuán)瓦解后家電相對(duì)累計(jì)收益率為31.71%圖表 55家電板塊在抱瓦解時(shí)期業(yè)績(jī)預(yù)期高50%40%30%20%10%相對(duì)累計(jì)超額收益率家電(中信)滬深業(yè)增績(jī)?cè)鏊僖恢骂A(yù)期500102030PE_TTM資料來(lái)源：Wind, 資料來(lái)源：Wind, 圖表 56 軍工抱團(tuán)瓦解后家電相對(duì)累計(jì)收益率為45.83%相對(duì)累計(jì)超額收益率國(guó)防軍工(中信)滬深圖表 57軍工股受軍隊(duì)體制改革和國(guó)企深化改革雙制度紅利估值擴(kuò)張70%60%