企業(yè)外匯風(fēng)險管理分析

1、本文先分析了自貿(mào)區(qū)匯率自由化的趨勢。在此基礎(chǔ)上簡述 了自貿(mào)區(qū)內(nèi)的企業(yè)將面臨的交易風(fēng)險、折算風(fēng)險、經(jīng)濟風(fēng)險和 系統(tǒng)風(fēng)險，并深入分析管理外匯風(fēng)險的幾種方法遠期、期 貨、人民幣ETF、期權(quán)。同時，本文在分析中發(fā)現(xiàn)人民幣匯率 市場化和國際化是企業(yè)對沖匯率風(fēng)險的重要條件。企業(yè)外匯風(fēng)險管理分析一、上海自貿(mào)區(qū)匯率自由化已成趨勢自 2013 年 9 月 30 日，上海自貿(mào)區(qū)掛牌以來，匯率市場化 和利率市場化的改革一直飽受各界期待。雖然 12 月出臺的 關(guān)于金融支持中國（上海）自由貿(mào)易試驗區(qū)建設(shè)的意見在兩 率市場化方面的內(nèi)容不及預(yù)期，但是上海作為未來國際金融中 心，自由開放的市場環(huán)境必不可少，所以匯率市場化已經(jīng)

2、成為 上海自貿(mào)區(qū)的發(fā)展趨勢。許多學(xué)者都擔(dān)心上海自貿(mào)區(qū)金融自由化后，會出現(xiàn)像東南 亞金融風(fēng)暴時泰國遭遇的危機大量的資金進入離岸賬戶， 離岸賬戶再向在岸賬戶投放，繞過了外匯管理，然后這些資金 一下子撤離的時候，打擊幾近毀滅性。 1好在自貿(mào)區(qū)金融改 革通過銀行分賬經(jīng)營、獨立核算構(gòu)建了與境內(nèi)其他市場有限隔 離、與國際金融市場高度接軌的獨立金融環(huán)境。 2居民與非 居民的賬戶有隔離，不會在關(guān)內(nèi)關(guān)外隨意劃轉(zhuǎn)。存量客戶和新 增客戶仍可以辦理業(yè)務(wù)，但是技術(shù)系統(tǒng)將自動識別分賬管理。 3這樣一來，使得自貿(mào)區(qū)內(nèi)先行實現(xiàn)利率和匯率的自由化成 為可能。二、匯率自由化下面臨的風(fēng)險高的匯率波動率是近幾年來的普遍現(xiàn)象，因此匯率

3、風(fēng)險是 自貿(mào)區(qū)金融改革中一個不可回避的問題。只有企業(yè)明白風(fēng)險敞 口在哪里，才能有效地采取措施來管理外匯風(fēng)險。筆者認為自 貿(mào)區(qū)匯率市場化背景下會存在以下的匯率風(fēng)險。交易風(fēng)險(Transaction Risks)交易風(fēng)險是指在運用外幣計價的交易中，由于外幣與本幣 之間以及外幣與外幣之間匯率變動，使交易者蒙受損失的可能 性。匯率變動會影響企業(yè)支出或收入的現(xiàn)金流，因此這是企業(yè) 在進出口貿(mào)易中最需要對沖掉的風(fēng)險。折算風(fēng)險(Translation Risks)折算風(fēng)險是指經(jīng)濟主體對資產(chǎn)負責(zé)債進行會計處理中，在 將功能貨幣在具體經(jīng)濟業(yè)務(wù)中使用的貸幣，轉(zhuǎn)換成記賬貨幣編 制會計報表所使用的貨幣時，因匯率變動而呈

4、現(xiàn)賬面損失的可 能。4匯率的波動率增加會導(dǎo)致現(xiàn)金流量表和資產(chǎn)負債表的 波動率增加，因此需要不斷調(diào)整資產(chǎn)負債表和現(xiàn)金流量表。5經(jīng)濟風(fēng)險(Structural Risks)經(jīng)濟風(fēng)險，是指意料之外的匯率變動通過影響企業(yè)生產(chǎn)銷 售數(shù)量、價格、成本，引起企業(yè)未來一定期間收益或現(xiàn)金流量 減少的一種潛在風(fēng)險。這種風(fēng)險很可能會影響一個企業(yè)未來的 生死存亡和發(fā)展延續(xù)。系統(tǒng)風(fēng)險(Systematic Risks)未來一段時間，眾多企業(yè)將在上海自貿(mào)區(qū)備案，可能出現(xiàn) 境內(nèi)外大量貨幣涌向自貿(mào)區(qū)，形成龐大的“資金堰塞湖”。自 貿(mào)區(qū)的資金水位帶來人民幣升值壓力，可能導(dǎo)致更大的資產(chǎn)泡 沫。一旦泡沫崩潰，即引發(fā)金融危機，使實體

5、經(jīng)濟遭受重創(chuàng)。 這種風(fēng)險是自貿(mào)區(qū)內(nèi)的企業(yè)和銀行都無法規(guī)避和控制的。6三、自貿(mào)區(qū)匯率市場化趨勢下企業(yè)的風(fēng)險管理措施在我國還沒有構(gòu)建人民幣匯率指數(shù)的情況下，通常我們講 人民幣升值和貶值主要是指人民幣對美元升值和對美元貶值。 因此本文中的外匯風(fēng)險管理也是指美元對人民幣匯率風(fēng)險的管 理。人民幣現(xiàn)行的匯率機制是有管理的浮動匯率制，因此和實 行匯率市場化的國家和地區(qū)相比，人民幣匯率的波動率小于實 行匯率市場化的國家和地區(qū)。一旦自貿(mào)區(qū)內(nèi)實現(xiàn)匯率市場化， 匯率的波動率將增大，匯率風(fēng)險管理也就顯得更加重要。對比 2013 年美元對人民幣、歐元和英鎊的折現(xiàn)圖，我們可以發(fā)現(xiàn) 美元/人民幣匯率的波動幅度小于美元和其他

6、市場化匯率的波 動幅度。（ 一）企業(yè)的風(fēng)險管理就折算風(fēng)險而言，可實行資產(chǎn)負債匹配保值，讓以功能貨 幣表示的受險資產(chǎn)與受險負債的數(shù)額相等，會計風(fēng)險頭寸即受 險資產(chǎn)和受險負債之間的差額為零，保證匯率變動不帶來任何 折算上的損失。就經(jīng)濟風(fēng)險而言，可采取經(jīng)營多樣化的管理方 法，在擴大海外市場的同時也應(yīng)該挖掘國內(nèi)市場，擴大企業(yè)在 本國的市場份額。7下文將具體闡述進口型企業(yè)和出口型企 業(yè)控制交易風(fēng)險的方法。1. 進口型企業(yè)。對于進口型企業(yè)，可以通過持有更多的美 元來防范匯率變動的風(fēng)險。如果擔(dān)心人民幣貶值，可以購買外 匯遠期合約，或者通過購買美元指數(shù)期貨合約來對沖到期時交 付美元時需要面臨的外匯風(fēng)險。具體操

7、作如下：在 t0 時刻和 外國企業(yè)簽訂進口合同，t1時刻將支付若干美元給國外出口 商。因此購買一個 t1 或 t1 之后到期的美元指數(shù)期貨合約，到 期之前如果美元相對人民幣升值則賣出美元指數(shù)期貨合約，對 沖掉企業(yè)因人民幣貶值而需要支付更多人民幣的風(fēng)險;如果美 元相對人民幣貶值，那么企業(yè)因人民幣升值的額外收益將彌補 在期貨合約上的虧損。需要指出的是，用期貨合約來對沖對外 貿(mào)易中的外匯風(fēng)險本身也存在較大風(fēng)險，如保證金風(fēng)險。購買人民幣外匯期權(quán)也不失為規(guī)避外匯風(fēng)險的一個好辦法 國內(nèi)外匯市場尚無成熟的人民幣外匯期權(quán)，因此進口型企業(yè)可 以在芝加哥商業(yè)交易所購買以X為敲定價格的人民幣看跌期權(quán), 到需要支付美

8、元給國外出口企業(yè)時，如果人民幣貶值到執(zhí)行價 格X以下，則可以按照執(zhí)行價格出售人民幣，獲得美元。但需 要指出的是，芝加哥商品市場的人民幣期權(quán)交易量低下，流動 性極差，很有可能發(fā)生找不到賣方的情況。進口企業(yè)還可以通過代理人在美國市場上上購人民幣 ETF 目前美國市場上比較常見的人民幣ETF有CYB、CNY、FXCH等。 具體流程如下：在t0時刻在美國市場上做空人民幣ETF，如 果t1時刻人民幣貶值，則企業(yè)在人民幣ETF上的收益將抵消 掉國內(nèi)進口企業(yè)支付給國外出口企業(yè)時因人民幣貶值而造成的 虧損，如果時刻人民幣升值，那么企業(yè)在支付給國外出口企業(yè) 時因人民幣升值造成的盈利將抵消掉本國企業(yè)在人民幣ETF

9、上 的虧損。2.出口型企業(yè)。對于出口型企業(yè)，則需要防范人民幣升值 的風(fēng)險，方法和進口型企業(yè)相似，只是對沖方向相反。出口型 企業(yè)如果擔(dān)心人民幣升值，可以購買外匯遠期合約，或者通過 購買美元指數(shù)期貨合約來對沖到期用美元結(jié)算時需要面臨的外 匯風(fēng)險。和國內(nèi)進口型企業(yè)相反，出口型企業(yè)可以在美國市場上購 買執(zhí)行價格為X的人民幣看漲期權(quán)，當(dāng)國內(nèi)企業(yè)收到國外進口 企業(yè)支付的貨款時，如果人民幣匯率高于執(zhí)行價格X，則可以 按照事先約定的執(zhí)行價格出售美元，購買人民幣。國內(nèi)出口型企業(yè)，也可以在美國市場上做多人民幣 ETF，當(dāng)人民幣匯率升值時，出口型企業(yè)在人民幣 ETF 上的盈利可以 抵消掉企業(yè)在收匯時因人民幣升值而導(dǎo)

10、致的損失;當(dāng)人民幣匯 率貶值時，出口型企業(yè)在收匯時因人民幣貶值而導(dǎo)致的盈利就 可以抵消掉出口型企業(yè)在人民幣 ETF 上的虧損。外匯風(fēng)險一直存在，需要進行對沖。而且如果僅僅是以對 沖風(fēng)險為目的，而不是以投資為目的，那么風(fēng)險并不大。需要 指出的是，企業(yè)在進行外匯風(fēng)險對沖的時候，也放棄了因為匯 率朝著有利方向波動可能帶來的收益。（ 二）政策支持通過上文的分析，筆者發(fā)現(xiàn)，如果人民幣實現(xiàn)國際化，進 出口企業(yè)在進行國際貿(mào)易時以人民幣結(jié)算就可以避免人民幣匯 率波動的風(fēng)險。但在人民幣尚未實現(xiàn)國際化的情況下這種做法 很少被國外企業(yè)接受。雖然人民幣交易量在 2013 年躍居全球 第八，但實際的市場份額僅有 2.2%。8而且企業(yè)用以對沖的 外匯期貨、期權(quán)以及人民幣 ETF 常常由于流動性不佳而不能成 為很好的風(fēng)險對沖工具。但可以料想，自貿(mào)區(qū)內(nèi)實現(xiàn)人民幣匯 率市場化后，人民幣匯率波動性增大，人民幣期權(quán)產(chǎn)品的收益 率增加，流動性也會增強?？梢?，實現(xiàn)人民幣國際化是防范進 出口企業(yè)匯率風(fēng)險的最根本、有效的措施。而為了促進人民幣 的國際化，中國自貿(mào)區(qū)內(nèi)率先實現(xiàn)匯率市場化是必然要求，中 國自貿(mào)區(qū)內(nèi)也必須加快速度從政策面創(chuàng)造有利條件和環(huán)境，比 如開發(fā)出更多管理人民幣匯率風(fēng)險的金融工具，完善做市商制 度，完善和外匯相關(guān)的配套制度，使得國內(nèi)外企業(yè)能夠在自貿(mào) 區(qū)內(nèi)通過購買此類金融工具來對