基于財(cái)務(wù)報(bào)表的商業(yè)分析與公司估值

1、基于財(cái)務(wù)報(bào)表的商業(yè)分析與公司估值 以保利地產(chǎn)為例 專(zhuān)業(yè)班級(jí)：會(huì)碩1001班 第七組 2010年11月30日第七組團(tuán)隊(duì)成員名單成員名單親筆簽名工作承擔(dān)聯(lián)系方式陳 璐公司戰(zhàn)略分析、會(huì)計(jì)分析、BAV軟件的要緊操作、財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)及資料整理和PPT的制憲勇競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析、現(xiàn)金流量表重分類(lèi)、財(cái)務(wù)指標(biāo)分析及前景分傳海競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析、現(xiàn)金流量表重分類(lèi)及財(cái)務(wù)指標(biāo)分 娟公司背景和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)分析及資產(chǎn)負(fù)債表重分銘鑫公司背景和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)分析及資產(chǎn)負(fù)債表重分倩倩公司背景和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)分析及財(cái)務(wù)指標(biāo)分析187

2、71013353鄺鵬蝶公司背景和行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)分析及財(cái)務(wù)指標(biāo)分組全家福第一部分 商業(yè)環(huán)境和戰(zhàn)略分析一、公司背景簡(jiǎn)介（一）公司歷史保利房地產(chǎn)（集團(tuán)）股份有限公司成立于1992年，是中國(guó)保利集團(tuán)控股的大型國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)，也是中國(guó)保利集團(tuán)房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的要緊運(yùn)作平臺(tái)，國(guó)家一級(jí)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資質(zhì)企業(yè)，國(guó)有房地產(chǎn)企業(yè)綜合實(shí)力榜首，并連續(xù)四年蟬聯(lián)央企房地產(chǎn)品牌價(jià)值第一名。保利房地產(chǎn)（集團(tuán)）股份有限公司前身是廣州保利房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)公司，是由中國(guó)保利集團(tuán)公司全資子公司保利南方集團(tuán)有限公司于1992年9月14日在廣州市注冊(cè)成立的全民所有制企業(yè)，成立時(shí)注冊(cè)資本為1000萬(wàn)元。1997年9月，保利南方對(duì)保利

3、地產(chǎn)進(jìn)行增資，其中以現(xiàn)金增資4959.72萬(wàn)元，以盈余公積轉(zhuǎn)增資本40.28萬(wàn)元，增資后注冊(cè)資本為6000萬(wàn)元。2002年8月22日，經(jīng)中國(guó)國(guó)家經(jīng)濟(jì)貿(mào)易委員會(huì)批準(zhǔn)，由保利南方作為主發(fā)起人，聯(lián)合廣東華美國(guó)際投資集團(tuán)公司和張克強(qiáng)等16位自然人，公司改制為股份有限公司，名稱變更為“保利房地產(chǎn)股份有限公司”。2002年完成股份制改造后，公司開(kāi)始實(shí)施全國(guó)化戰(zhàn)略，加強(qiáng)專(zhuān)業(yè)化運(yùn)作，連續(xù)實(shí)現(xiàn)跨越式進(jìn)展。目前公司已完成以廣州、北京、上海為中心，覆蓋24個(gè)都市的全國(guó)化戰(zhàn)略布局，擁有81家控股子公司，業(yè)務(wù)拓展到包括房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、建筑設(shè)計(jì)、工程施工、物業(yè)治理、銷(xiāo)售代理以及商業(yè)會(huì)展、酒店經(jīng)營(yíng)等相關(guān)行業(yè)。2006年3月，公

4、司更名為“保利房地產(chǎn)（集團(tuán)）股份有限公司”。2006年7月19日，經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，首次公開(kāi)發(fā)行人民幣一般股（A股）15000萬(wàn)股，每股面值1元。2006年7月31日，公司股票在上海證券交易所上市交易，證券代碼600048，股票簡(jiǎn)稱“保利地產(chǎn)”。 2009年公司品牌價(jià)值達(dá)90。23億元，為中國(guó)房地產(chǎn)成長(zhǎng)力領(lǐng)航品牌；并獲評(píng)房地產(chǎn)上市公司綜合價(jià)值第一名，并入選2008年度中國(guó)上市公司優(yōu)秀治理團(tuán)隊(duì) 。2009年公司實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售簽約433。82億元。截至2010年一季度，公司總資產(chǎn)已超千億。（二）主體業(yè)務(wù)保利房地產(chǎn)（集團(tuán)）股份有限公司所屬行業(yè)是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)與經(jīng)營(yíng)業(yè)。目前公司已完成以廣州、北京、上海為中心，覆

5、蓋24個(gè)都市的全國(guó)化戰(zhàn)略布局，擁有81家控股子公司，業(yè)務(wù)拓展到包括房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)、建筑設(shè)計(jì)、工程施工、物業(yè)治理、銷(xiāo)售代理以及商業(yè)會(huì)展、酒店經(jīng)營(yíng)等相關(guān)行業(yè)。具體按行業(yè)分項(xiàng)分析如下圖：保利地產(chǎn)2009年主營(yíng)業(yè)務(wù)按行業(yè)分項(xiàng)分析行業(yè)名稱主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主營(yíng)業(yè)務(wù)成本金額占比金額占比房地產(chǎn)銷(xiāo)售22，343，034，289.75 97.22%14，338，652，224.94 98.72%其他639，887，259.97 2.78%185，313，413.32 1.28%合計(jì)22，982，921，549.72 100.00%14，523，965，638.26 100.00%注：其他收入系建筑、裝飾、租賃、物業(yè)治理、

6、銷(xiāo)售代理、展覽、服務(wù)費(fèi)等收入。（三）行業(yè)特征1、土地壟斷性：土地沒(méi)有庫(kù)存成本，由政府壟斷，其依照市場(chǎng)需求調(diào)節(jié)供應(yīng)的行為決定了地價(jià)的剛性。2、周期性：地產(chǎn)行業(yè)對(duì)GDP的增長(zhǎng)貢獻(xiàn)大，與宏觀經(jīng)濟(jì)保持一致的周期性，屬政府重點(diǎn)調(diào)控對(duì)象。3、同質(zhì)性：地產(chǎn)業(yè)技術(shù)含量低，無(wú)法通過(guò)技術(shù)領(lǐng)先形成差異化，導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)手段單一，價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)不可幸免。4、集成性：“香港模式”流行，開(kāi)發(fā)商將資金、土地、設(shè)計(jì)、工程、物業(yè)治理、環(huán)境等多種變量因素組合成自己的產(chǎn)品。5、地域性：開(kāi)發(fā)項(xiàng)目與所在地的政策、法規(guī)、規(guī)劃緊密相關(guān)，具有濃厚的地域性，無(wú)法通過(guò)“標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品”向全國(guó)推銷(xiāo)。 6、資本密集性：地產(chǎn)行業(yè)屬于公認(rèn)的資本密集行業(yè)，在項(xiàng)目的中前期需

7、要大量的資金投入。7、形象模糊：大型地產(chǎn)公司逐步加強(qiáng)了品牌建設(shè)，然而形象不突出，品牌形象模糊。二、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)分析（一）房地產(chǎn)業(yè)五力模型分析 就房地產(chǎn)行業(yè)而言，該行業(yè)環(huán)境包括如此一組因素：新進(jìn)入者的威脅、供應(yīng)商討價(jià)還價(jià)的能力、買(mǎi)方討價(jià)還價(jià)的能力、替代品的威脅及當(dāng)前競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之間競(jìng)爭(zhēng)的激烈程度。它們直接阻礙到房地產(chǎn)行業(yè)和它的競(jìng)爭(zhēng)行為?？偟膩?lái)講，這五個(gè)因素之間的互動(dòng)關(guān)系決定了那個(gè)行業(yè)的利潤(rùn)能力。1、供應(yīng)商討價(jià)還價(jià)的能力我國(guó)的住宅產(chǎn)業(yè)是一個(gè)巨大的市場(chǎng)，不管是國(guó)外的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商，依舊材料、產(chǎn)品的供應(yīng)商，都緊密關(guān)注這一市場(chǎng)。當(dāng)關(guān)稅降低之后，外國(guó)木材進(jìn)口量將加大，用于住宅建設(shè)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)過(guò)程中使用大量建材（如鋼

8、筋）、機(jī)電產(chǎn)品（如空調(diào)、電梯）和衛(wèi)生潔具，隨著關(guān)稅的降低和各類(lèi)進(jìn)入產(chǎn)品限制條件的放寬，國(guó)外產(chǎn)品將大量充斥國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，并對(duì)國(guó)內(nèi)產(chǎn)品產(chǎn)生巨大沖擊，首當(dāng)其沖的確實(shí)是導(dǎo)致國(guó)產(chǎn)商品的價(jià)格下降。單就房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)來(lái)講，這或許是有利的。2、買(mǎi)方討價(jià)還價(jià)的能力 企業(yè)作為供給方，總是想方設(shè)法提高價(jià)格，而買(mǎi)方會(huì)盡量壓低價(jià)格。目前我國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)是需求遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于供給。再加之在我國(guó)收入分配的特點(diǎn)上，我國(guó)財(cái)寶分配貧富懸殊，同時(shí)財(cái)寶集中在少數(shù)人手里，開(kāi)發(fā)商看準(zhǔn)的是這些人的需求。因此我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)偏向檔次高的客戶，一般的低檔房蓋得專(zhuān)門(mén)少，即便蓋了低檔房，也專(zhuān)門(mén)難賣(mài)出，低收入者無(wú)能力買(mǎi)。這些緣故決定了買(mǎi)方的討價(jià)還價(jià)能力相關(guān)于開(kāi)發(fā)商來(lái)

9、講是較弱的。3、新進(jìn)入者的威脅 （1）進(jìn)入障礙。加入WTO導(dǎo)致外資、外商進(jìn)入我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)的壁壘降低，從而對(duì)我國(guó)房地產(chǎn)進(jìn)展商構(gòu)成極大威脅。由于對(duì)所有外來(lái)企業(yè)實(shí)行國(guó)民待遇，國(guó)外房地產(chǎn)企業(yè)及其相關(guān)聯(lián)的建筑安裝、中介服務(wù)企業(yè)以及金融、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)將大舉進(jìn)軍中國(guó)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制的全面引進(jìn)，將給國(guó)內(nèi)企業(yè)帶來(lái)前所未有的壓力。對(duì)大多數(shù)企業(yè)來(lái)講，由于缺乏市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和規(guī)模擴(kuò)張力，勢(shì)必被迫退出房地產(chǎn)市場(chǎng)，而更大的市場(chǎng)分額可能被外資、外商所擁有。這對(duì)多數(shù)進(jìn)展商來(lái)講，不只是一種挑戰(zhàn)，而是面臨十分嚴(yán)峻的生存危機(jī)。（2）產(chǎn)品差異化。隨著時(shí)刻的推移，顧客會(huì)慢慢相信一個(gè)企業(yè)的產(chǎn)品是獨(dú)特的。這種認(rèn)知會(huì)給企業(yè)帶來(lái)進(jìn)一步服務(wù)的機(jī)會(huì)，使廣告

10、變得有效，企業(yè)也將能夠領(lǐng)先其他公司向顧客提供產(chǎn)品和服務(wù)。通常新進(jìn)入者要分配專(zhuān)門(mén)多資源用于消除顧客對(duì)原先產(chǎn)品的忠誠(chéng)，它們經(jīng)常采納更低的價(jià)格相抗衡，隨之企業(yè)利潤(rùn)相應(yīng)減少。我國(guó)房地產(chǎn)業(yè)中的各個(gè)企業(yè)，不管是新加入者依舊在位競(jìng)爭(zhēng)者，采納差異化都尤為重要，而要實(shí)現(xiàn)差異化戰(zhàn)略，企業(yè)需要付出相當(dāng)?shù)呐?。房地產(chǎn)企業(yè)要想在競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出，強(qiáng)化特色經(jīng)營(yíng)是必由之路，同樣的商品，附加不同的服務(wù)其特色就不一樣，對(duì)顧客的吸引程度也就不一樣。特色的商品再加上特色的服務(wù)，比較優(yōu)勢(shì)就轉(zhuǎn)化為競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，或進(jìn)一步轉(zhuǎn)化為企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力。（3）資本要求。在新的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，要求企業(yè)有足夠的資源投入。即使新的行業(yè)專(zhuān)門(mén)有吸引力，企業(yè)也可能沒(méi)有足

11、夠的資本成功進(jìn)入市場(chǎng)，尋求合適的市場(chǎng)機(jī)會(huì)。而房地產(chǎn)業(yè)確實(shí)是如此的企業(yè)，它要求企業(yè)有足夠、大量的資源投入，否則要進(jìn)入房地產(chǎn)業(yè)也是專(zhuān)門(mén)困難的。 （4）政府政策。國(guó)家對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的運(yùn)行與操作規(guī)則給予了相應(yīng)的規(guī)定，作為新進(jìn)入者要緊密關(guān)注政府的政策法規(guī)，從中權(quán)衡輕重，依政策辦事。4、替代品的威脅關(guān)于房地產(chǎn)有沒(méi)有替代品，存在專(zhuān)門(mén)大的爭(zhēng)議：北京師范大學(xué)房地產(chǎn)研究中心教授董藩解釋講，因?yàn)椤胺康禺a(chǎn)沒(méi)有替代品，沒(méi)有人能改變它的需求趨勢(shì)”。但廉租房和經(jīng)濟(jì)適用房能夠在一定程度上取代房屋的購(gòu)買(mǎi)。廉租房是指政府以租金補(bǔ)貼或?qū)嵨锱渥獾姆绞剑蚍铣擎?zhèn)居民最低生活保障標(biāo)準(zhǔn)且住房困難的家庭提供社會(huì)保障性質(zhì)的住房，廉租房的分配形式

12、以租金補(bǔ)貼為主，實(shí)物配租和租金減免為輔。經(jīng)濟(jì)適用住房是指差不多列入國(guó)家打算，由都市政府組織房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)或者集資建房單位建筑，以微利價(jià)向城鎮(zhèn)中低收入家庭出售的住房。它是具有社會(huì)保障性質(zhì)的商品住宅。具有經(jīng)濟(jì)性和適用性的特點(diǎn)。經(jīng)濟(jì)性，是指住房的價(jià)格相對(duì)同期市場(chǎng)價(jià)格來(lái)講是適中的，適合中等及低收入家庭的負(fù)擔(dān)能力。適用性，是指在房屋的建筑標(biāo)準(zhǔn)上不能削減和降低，要達(dá)到一定的使用效果。經(jīng)濟(jì)適用房和廉租房是國(guó)家為低收入人群解決住房問(wèn)題所做出的政策性安排。兩者的區(qū)不：廉租房經(jīng)濟(jì)適用房房源為新建住房，而廉租房房源多樣化，包括新建住房、空置樓盤(pán)、改造危房、老舊公房等。廉租房只租不售，而經(jīng)濟(jì)適用房用于出售。廉租房面向

13、都市特困人口出租，只收取象征性的房租；而經(jīng)濟(jì)適用房通過(guò)土地、稅收政策扶持、操縱建筑標(biāo)準(zhǔn)、限制利潤(rùn)等手段降低建筑成本，面向買(mǎi)不起商品房的都市居民低于市場(chǎng)價(jià)格銷(xiāo)售。5、行業(yè)內(nèi)現(xiàn)有競(jìng)爭(zhēng)者的競(jìng)爭(zhēng)行業(yè)內(nèi)的企業(yè)相互制約，一個(gè)企業(yè)的行為必定會(huì)引發(fā)競(jìng)爭(zhēng)反應(yīng)。因此，企業(yè)為了追求戰(zhàn)略競(jìng)爭(zhēng)力和超額利潤(rùn)，必定積極投身競(jìng)爭(zhēng)。假如某企業(yè)受到挑戰(zhàn)，或者有一個(gè)顯著的改善市場(chǎng)地位的機(jī)會(huì)，本行業(yè)內(nèi)激烈的競(jìng)爭(zhēng)行為就不可幸免。同一行業(yè)中的企業(yè)專(zhuān)門(mén)少有完全相同的，他們?cè)谫Y源和能力方面各有不同，并努力使自己與競(jìng)爭(zhēng)者不同。通常地，企業(yè)會(huì)在顧客認(rèn)為有價(jià)值的、企業(yè)擁有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的方面，努力使自己的產(chǎn)品與有競(jìng)爭(zhēng)能力者的不同。價(jià)格、質(zhì)量和創(chuàng)意等差不

14、多上展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)的要緊方面，因此不同的行業(yè)展開(kāi)競(jìng)爭(zhēng)的方面不同。（1）同行企業(yè)的數(shù)量。有專(zhuān)門(mén)多公司參與競(jìng)爭(zhēng)的行業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)通常專(zhuān)門(mén)激烈。但在另一方面，一個(gè)行業(yè)假如只有幾個(gè)規(guī)模和力量相當(dāng)?shù)钠髽I(yè)，也會(huì)有競(jìng)爭(zhēng)。房地產(chǎn)行業(yè)應(yīng)該就屬于后者。一般情況下，某地房地產(chǎn)行業(yè)差不多上由房地產(chǎn)市場(chǎng)上幾個(gè)巨頭壟斷著，那么或許能夠把成本領(lǐng)先和差異化融合在一起的能力，關(guān)于維持企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是至關(guān)重要的。與單純依靠某一主導(dǎo)戰(zhàn)略的企業(yè)相比，能夠成功地執(zhí)行成本領(lǐng)先與差異化戰(zhàn)略整合的企業(yè)，會(huì)處于一種更加有利的位置。（2）行業(yè)增長(zhǎng)程度。當(dāng)一個(gè)市場(chǎng)正在成長(zhǎng)的時(shí)候，企業(yè)會(huì)盡量將資源用在有效地滿足不斷擴(kuò)充的顧客群的需要上。在成長(zhǎng)的市場(chǎng)中，企業(yè)有相對(duì)

15、少的壓力去競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手那兒爭(zhēng)奪顧客。房地產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)處于成長(zhǎng)之中，在爭(zhēng)奪顧客方面的壓力相對(duì)較小。競(jìng)爭(zhēng)的壓力往往來(lái)自于樓盤(pán)的位置、環(huán)境、設(shè)計(jì)、物管，因此也有價(jià)格。不同收入水平的人對(duì)這幾個(gè)的因素偏好不同，由此來(lái)決定自己的選擇。（3）高額固定成本。房地產(chǎn)是個(gè)專(zhuān)門(mén)的行業(yè)，它的產(chǎn)品確實(shí)是固定資產(chǎn)，耗資大，風(fēng)險(xiǎn)大。一般而言，這一點(diǎn)阻止了進(jìn)入此行業(yè)的企業(yè)的數(shù)量，使得該行業(yè)相對(duì)其他行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度小。（4）高的退出成本。房地產(chǎn)業(yè)的專(zhuān)門(mén)性決定了，一旦進(jìn)入那個(gè)行業(yè)，特不是差不多開(kāi)始進(jìn)行房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)，假如想半途而退，成本是相當(dāng)大的，人、財(cái)、物差不多投入，真正的產(chǎn)成品還沒(méi)有出來(lái)，這是個(gè)兩難的境地。如經(jīng)?？吹降臓€尾樓，確實(shí)是這種情況

16、，緣故是多方面的。要想盡量幸免這種情況的發(fā)生，就要進(jìn)行周密的開(kāi)發(fā)前的可行性分析與規(guī)劃。通過(guò)對(duì)房地產(chǎn)五種力量的分析，投資主體應(yīng)該能夠?qū)υ撔袠I(yè)的吸引力做出推斷，看是否有機(jī)會(huì)獲得足夠的甚至超常的投資回報(bào)。一般來(lái)講，競(jìng)爭(zhēng)力量越強(qiáng)，行業(yè)中的投資者能夠獲得的回報(bào)就會(huì)越低。相反，有吸引力的行業(yè)通常具有高的進(jìn)入障礙，供應(yīng)商和買(mǎi)方?jīng)]有什么討價(jià)還價(jià)能力，替代品的競(jìng)爭(zhēng)專(zhuān)門(mén)弱，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之間的競(jìng)爭(zhēng)程度中等。從文中對(duì)房地產(chǎn)業(yè)的五力模型分析可知，房地產(chǎn)業(yè)是一個(gè)十分有吸引力的行業(yè)，這也是房地產(chǎn)業(yè)成為熱點(diǎn)緣故所在。（二）保利地產(chǎn)SWOT分析1、優(yōu)勢(shì)分析（1）公司最大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在于其資源優(yōu)勢(shì)。由于公司的控股股東保利集團(tuán)源于總參裝

17、備部，其在全國(guó)各要緊都市和地區(qū)都具有豐富的資源，包括土地、資金和人脈。這有利于保利地產(chǎn)在全國(guó)各地的擴(kuò)張，而且也特不有利于操縱公司的擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)。（20土地儲(chǔ)備規(guī)模快速增長(zhǎng)，保利地產(chǎn)項(xiàng)目?jī)?chǔ)備增至3200萬(wàn)平方米，在一、二線都市形成全國(guó)性布局。其中二、三線都市分布集中在珠三角、環(huán)渤海和西南地區(qū)，占總儲(chǔ)備的71%。其具有剛性需求占比高、政策緊縮風(fēng)險(xiǎn)小等優(yōu)勢(shì)。（3）公司成長(zhǎng)性好，增長(zhǎng)迅猛。過(guò)去五年保利地產(chǎn)的營(yíng)業(yè)額和凈利潤(rùn)的復(fù)合增長(zhǎng)率分不為72%和77%，遠(yuǎn)高于同行業(yè)其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。（4）良好的執(zhí)行力將保證公司高速進(jìn)展。2、劣勢(shì)分析（1）盡管有強(qiáng)大的大股東，但仍然缺乏足夠支撐長(zhǎng)遠(yuǎn)進(jìn)展的大財(cái)團(tuán)。該種模式下，保利

18、地產(chǎn)必須不斷進(jìn)行再融資和進(jìn)行長(zhǎng)期貸款，兩者之中任一發(fā)生斷裂，如再融資失敗、長(zhǎng)期貸款質(zhì)量下降，隨著規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大，將危及資金鏈，也不再支持激進(jìn)的擴(kuò)張。（2）公司的治理依舊國(guó)有企業(yè)的單一治理模式，效率較高，但相比起萬(wàn)科的規(guī)范化、透明化而言，決策風(fēng)險(xiǎn)也較大。威權(quán)的扁平化的治理，在企業(yè)成長(zhǎng)時(shí)期行之有效，但從長(zhǎng)期看，必定會(huì)形成強(qiáng)烈的侄桔。一旦軍人式治理渙散，則保利地產(chǎn)如何保證快速執(zhí)行力將上升為重大挑戰(zhàn)。3、機(jī)會(huì)分析（1）保利地產(chǎn)差不多完成了全國(guó)化布局，開(kāi)始進(jìn)入收獲期，市場(chǎng)占有率將迅速提升。（2）二、三線都市化進(jìn)程提速。（3）房地產(chǎn)行業(yè)在低碳經(jīng)濟(jì)下將面臨新的挑戰(zhàn)和進(jìn)展機(jī)遇，公司將爭(zhēng)取搶占行業(yè)革新和進(jìn)展的

19、制高點(diǎn)。4、威脅分析（1）保利集團(tuán)將深圳等地的地產(chǎn)業(yè)務(wù)注入保利香港（119，HK），與保利地產(chǎn)產(chǎn)生競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，對(duì)其資源獲得和市場(chǎng)均造成威脅。（2）中央一系列針對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的政策出臺(tái)，意味著房地產(chǎn)行業(yè)差不多告不2009年度寬松的政策環(huán)境，關(guān)于房地產(chǎn)行業(yè)的宏觀調(diào)控重新成為“常態(tài)”。（3）受行業(yè)景氣度、流淌性過(guò)剩和實(shí)體經(jīng)濟(jì)緩慢復(fù)蘇等因素的阻礙，房地產(chǎn)行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)日趨激烈。（4）保利地產(chǎn)激進(jìn)的擴(kuò)張能夠帶來(lái)資產(chǎn)規(guī)模的急速擴(kuò)張，但并不代表公司能夠長(zhǎng)期保持高回報(bào)率，公司的盈利模式是否能夠給公司帶來(lái)比較穩(wěn)定回報(bào)還需觀看。三、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析（一）HYPERLINK N:整理后全球各種房地產(chǎn)商要緊財(cái)務(wù)指標(biāo)2007.xl

20、sx房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)模式1、香港模式典型的香港房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)展模式是拿地蓋房銷(xiāo)售物業(yè)一條龍滾動(dòng)開(kāi)發(fā)的模式，做“全能開(kāi)發(fā)商”，簡(jiǎn)單地講，確實(shí)是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的全部流程，從買(mǎi)地、建筑、賣(mài)房、治理都由一家開(kāi)發(fā)商獨(dú)立完成。通常房子建好后，房地產(chǎn)公司不持有物業(yè)，直接出售，只有當(dāng)房子出售情況不理想時(shí)，才改為出租物業(yè)。 07年香港地產(chǎn)商要緊財(cái)務(wù)指標(biāo)（單位：百萬(wàn)港幣）公司資產(chǎn)負(fù)債資產(chǎn)負(fù)債率銷(xiāo)售凈利率流淌資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率新鴻基地產(chǎn)3,010.92823.2927.34%115.040.320.09長(zhǎng)江實(shí)業(yè)2,866.32511.2617.84%181.140.240.06恒基地產(chǎn)1,890.69559.2329.58

21、%120.960.250.09恒隆地產(chǎn)845.81160.3018.95%138.890.570.12新世界進(jìn)展1,688.16758.0844.91%43.360.490.19從總資產(chǎn)來(lái)看，香港三大房地產(chǎn)商資產(chǎn)額都相當(dāng)大，其中新鴻基和長(zhǎng)江實(shí)業(yè)在港幣3000億左右，凈資產(chǎn)也超過(guò)港幣2000億，資產(chǎn)負(fù)債率較低，一般低于30%，總借款額占資產(chǎn)總額比率小，甚至有的如恒基地產(chǎn)現(xiàn)金比總借款數(shù)額還多，香港房地產(chǎn)商現(xiàn)金差不多差不多上特不充裕的，這些財(cái)務(wù)表征均與國(guó)內(nèi)的房地產(chǎn)商迥然不同。綜上所述，香港大房地產(chǎn)商通常表現(xiàn)為資產(chǎn)總額大、負(fù)債率低、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)高，但凈資產(chǎn)收益率低。香港模式有其獨(dú)特的淵源，要緊是香港狹小的

22、地理環(huán)境造就，由于土地資源嚴(yán)峻稀缺，因而資源為政府所壟斷，而大開(kāi)發(fā)商則長(zhǎng)期據(jù)有土地，充分開(kāi)發(fā)，高價(jià)轉(zhuǎn)賣(mài)給消費(fèi)者，從而賺取利潤(rùn)。2、美國(guó)模式所謂的“美國(guó)模式”，是強(qiáng)調(diào)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的所有環(huán)節(jié)都應(yīng)由不同的專(zhuān)業(yè)公司來(lái)共同完成，投資、開(kāi)發(fā)、物業(yè)經(jīng)營(yíng)等各業(yè)務(wù)板塊相對(duì)獨(dú)立，高度專(zhuān)業(yè)化。開(kāi)發(fā)的細(xì)分，同樣對(duì)稱的產(chǎn)生了融資的多元化。因而美國(guó)模式的財(cái)務(wù)報(bào)表反映，首先是負(fù)債率的高企，但同時(shí)負(fù)債結(jié)構(gòu)多元化，其次是輕存貨，快出貨（如下表）。07美國(guó)地產(chǎn)商要緊財(cái)務(wù)指標(biāo)（單位：百萬(wàn)美元）公司資產(chǎn)負(fù)債收入流淌資產(chǎn)資產(chǎn)負(fù)債率銷(xiāo)售凈利率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率Pulte Hehoms10,226.005,906.009,263.008,088.

23、0057.75%-24.35%0.91 Horton11,556.304,376.8011,296.509,343.50FALSE-6.31%0.98 lennar6,117.562,295.4410,186.787,941.8437.52%-0.12%1.67 保利地產(chǎn)采納了類(lèi)似美國(guó)模式，即輕存貨，快出貨，周轉(zhuǎn)速度專(zhuān)門(mén)快，但在中國(guó)由于沒(méi)有多元化融資渠道，要緊靠負(fù)債，因此負(fù)債率專(zhuān)門(mén)高。保利的房產(chǎn)項(xiàng)目要緊集中在都市核心地段以及地理位置優(yōu)越的地點(diǎn)，因此受到消費(fèi)者的追捧，周轉(zhuǎn)速度得益于此，另外由于大股東的背景致使保利拿地價(jià)格可不能偏高。3、香港模式和美國(guó)模式的財(cái)務(wù)區(qū)分香港和美國(guó)兩種進(jìn)展模式在戰(zhàn)略上有

24、極大的不同，從而產(chǎn)生了兩種不同的財(cái)務(wù)邏輯：香港模式由于資源的極度缺乏，從而滋生了寡頭地產(chǎn)商們?nèi)Φ睾投诘氐哪玫剡m應(yīng)，精耕細(xì)作的開(kāi)發(fā)模式，住宅商用并駕齊驅(qū)的戰(zhàn)略模式，以及追求高價(jià)格高利潤(rùn)的盈利模式。此種模式的重心在于資源長(zhǎng)期占有，反應(yīng)在財(cái)務(wù)上，首先確實(shí)是巨量的存貨。另外，由于開(kāi)發(fā)模式和盈利模式的限制，銷(xiāo)售慢、周轉(zhuǎn)慢、周期長(zhǎng)，對(duì)開(kāi)發(fā)商資金鏈的考驗(yàn)異常之殘酷，尤其是商業(yè)地產(chǎn)，投資投入特不之大，周期專(zhuān)門(mén)長(zhǎng)，一般需要財(cái)團(tuán)力量支撐。也即，香港模式的滾動(dòng)開(kāi)發(fā)能力較弱，而資金需求異常之大。這首先抬高了房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的門(mén)檻，然后使得開(kāi)發(fā)商被迫降低財(cái)務(wù)杠桿，以面對(duì)漫長(zhǎng)的周期。香港四大開(kāi)發(fā)商的負(fù)債率常年集體保持在20%左

25、右。這正是郎咸平教授援引以抨擊大陸開(kāi)發(fā)商過(guò)于激進(jìn)的使用財(cái)務(wù)杠桿的緣故。而實(shí)際上，大陸開(kāi)發(fā)商負(fù)債率的高企，與香港并不可比。 4、中國(guó)模式的提出 實(shí)踐差不多證明，香港模式和美國(guó)模式在大陸都并不能被直接復(fù)制。第一，大陸土地并未到異常稀缺的地步，且有兩年必須開(kāi)發(fā)的大限，滾動(dòng)能力專(zhuān)門(mén)強(qiáng)。第二，中國(guó)資本市場(chǎng)渠道和美國(guó)遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能比，資本管制束縛太大。因此，所有的地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商幾乎都陷入了:快速滾動(dòng)、高財(cái)務(wù)杠桿但融資渠道單一的通道中。香港模式、美國(guó)模式到了大陸可辨性都顯得不那么鮮亮，最終許多人士也認(rèn)為，中國(guó)一定只能形成中國(guó)模式，會(huì)逐漸過(guò)度到美國(guó)模式靠近。只是，資金鏈的問(wèn)題差不多讓許多開(kāi)發(fā)商被迫想方法轉(zhuǎn)型，比如恒大的

26、股權(quán)融資自救。而依照筆者了解，另一家大地產(chǎn)商金地集團(tuán)，目前也在不遺余力的推進(jìn)地產(chǎn)進(jìn)入金融化。07中國(guó)要緊房地產(chǎn)財(cái)務(wù)指標(biāo)（單位：百萬(wàn)元）公司資產(chǎn)負(fù)債資產(chǎn)負(fù)債率銷(xiāo)售凈利率收入凈利潤(rùn)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率保利地產(chǎn)40,894.6628,060.1968.62%18.35%8,115.231,628.270.20 萬(wàn)科100,094.4766,174.9466.11%14.97%35,526.615,317.500.35 招商地產(chǎn)25,107.1615,962.4263.58%29.07%4,111.641,195.130.16 5、我們的觀點(diǎn)基于以上分析，我門(mén)能夠看出，目前中國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)盈利的關(guān)鍵驅(qū)動(dòng)因素必

27、須是快速的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)+暢通的融資渠道，下面就從這兩點(diǎn)談一下保利地產(chǎn)。（二）保利地產(chǎn)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析房地產(chǎn)行業(yè)事實(shí)上是有兩部分組成的，一個(gè)是房產(chǎn)，另一個(gè)是地產(chǎn)，現(xiàn)實(shí)中大部分房地產(chǎn)企業(yè)都涉及這兩個(gè)業(yè)務(wù)，因此房地產(chǎn)企業(yè)的成本要緊有取得土地使用權(quán)所支付的價(jià)格和房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)成本及開(kāi)發(fā)費(fèi)用，后一個(gè)在競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境下，差不多上達(dá)到穩(wěn)定狀態(tài)，每個(gè)企業(yè)沒(méi)有專(zhuān)門(mén)大的差距，因此成本的差距要緊取決于競(jìng)標(biāo)的價(jià)格。保利地產(chǎn)的差不多競(jìng)爭(zhēng)策略是的集中化的競(jìng)爭(zhēng)策略。這要緊體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：一是在拿地價(jià)格上，保利地產(chǎn)具有較大的資源優(yōu)勢(shì)，這也是其最大的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，分析其緣故，這與大股東的國(guó)企和軍方背景有關(guān)系。由于公司的控股股東保利集團(tuán)是源

28、于原來(lái)的總參裝備部，原來(lái)的保利集團(tuán)是以區(qū)域化治理為要緊特點(diǎn)，在全國(guó)各要緊都市和地區(qū)都有具體業(yè)務(wù)，對(duì)這些地點(diǎn)的社會(huì)、經(jīng)濟(jì)等方面的具體情況特不了解，也積存了廣泛的人脈關(guān)系，因此這種基礎(chǔ)不僅特不有利于保利地產(chǎn)在全國(guó)各地的擴(kuò)張，而且也特不有利于操縱公司的擴(kuò)張風(fēng)險(xiǎn)，這在公司現(xiàn)有的開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)方面差不多體現(xiàn)得特不明顯。下面是三大地產(chǎn)商2006年以來(lái)土地成本(截至2008年年報(bào)，單位:元/平方米)土地成本招商地產(chǎn)萬(wàn)科保利地產(chǎn)20063408.991861.372443.3920072638.183581.442660.3420083055.961941.371036.422006年至今3166.352516.8

29、72051.36二是保利地產(chǎn)總是能夠利用其母公司的資源優(yōu)勢(shì)拿到都市中心地帶或者地理位置特不優(yōu)越、可復(fù)制性弱的土地，這就決定他的產(chǎn)品采納集中化戰(zhàn)略，保利充分利用地理位置的優(yōu)越性，在項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、社區(qū)建設(shè)方面無(wú)不彰顯人與自然、人與建筑、人與人、人與社會(huì)之間的“和諧共生”關(guān)系。“和諧生活、自然舒適”的品牌主張深入人心。保利地產(chǎn)在全國(guó)各個(gè)大都市都有自己的市場(chǎng)，同時(shí)各地氣候地理環(huán)境的不同，顯現(xiàn)出因地適宜，不出心裁的設(shè)計(jì)風(fēng)格，得到消費(fèi)者的青睞，從而使保利的存貨得到快速周轉(zhuǎn)，下面是三大地產(chǎn)商土地儲(chǔ)備區(qū)域結(jié)構(gòu)比較分析：一線都市深穗兩市環(huán)渤海長(zhǎng)三角珠三角其他保利地產(chǎn)42.0421.727.8314.6621.735

30、.81萬(wàn)科26.211.9923.7931.8628.6215.74招商地產(chǎn)54.2537.5313.9924.3548.6812.98三是融資模式。一直以來(lái)，萬(wàn)科的資本運(yùn)作模式較為單一，萬(wàn)科要緊是通過(guò)股市、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券來(lái)進(jìn)展自身，在并購(gòu)方面的舉措專(zhuān)門(mén)少，不利于規(guī)?；男纬?。保利地產(chǎn)的負(fù)債水平盡管一直在業(yè)內(nèi)保持最高，但其融資渠道多樣而暢通，其重要緣故是大股東保利集團(tuán)從中發(fā)揮重大作用。以2008年為例，盡管銀根緊縮，但保利地產(chǎn)仍保持著較同行更具優(yōu)勢(shì)的融資能力。除了獲得發(fā)行由大股東保利集團(tuán)提供擔(dān)保的43億元公司債之外，又宣布能夠獲得保利集團(tuán)旗下的財(cái)務(wù)有限公司提供的20億元擔(dān)?；蛘哔J款，保利當(dāng)年僅

31、依仗大股東，就合計(jì)獲得約63億元的現(xiàn)金。四、公司戰(zhàn)略分析依照邁克爾波特的一般戰(zhàn)略理論，企業(yè)能夠從三個(gè)差不多點(diǎn)獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：成本領(lǐng)先、差異化、集中化。成本領(lǐng)先戰(zhàn)略強(qiáng)調(diào)以比較低的單位成本向?qū)r(jià)格敏感的顧客提供標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品。差異化戰(zhàn)略突出向?qū)r(jià)格相對(duì)不敏感的顧客提供產(chǎn)業(yè)范圍內(nèi)的獨(dú)特產(chǎn)品與服務(wù)。集中化戰(zhàn)略則是向小部分顧客群體提供其需要的產(chǎn)品或服務(wù)。萬(wàn)科采取的是集中兼差異化戰(zhàn)略。萬(wàn)科進(jìn)展的前十年是做“加法”多元化，進(jìn)展“綜合商社”模式，后來(lái)又提出了“以房地產(chǎn)為主導(dǎo)，以貿(mào)易為基礎(chǔ)，以股權(quán)投資為支柱，以文化經(jīng)營(yíng)為門(mén)面，以工業(yè)經(jīng)營(yíng)為補(bǔ)充”的進(jìn)展模式。后因其資源的過(guò)度分散，削弱了公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)重點(diǎn)，使企業(yè)持續(xù)進(jìn)展

32、能力受限，遂于后十年采取“減法”專(zhuān)業(yè)化戰(zhàn)略，收縮整體業(yè)務(wù)，退出與住宅無(wú)關(guān)的產(chǎn)業(yè)，集中經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域、地域。在完成專(zhuān)業(yè)化調(diào)整之后，萬(wàn)科開(kāi)始了第二輪的擴(kuò)張，轉(zhuǎn)向了“精細(xì)化”區(qū)域化、集約化，目前，其產(chǎn)品差不多上為城鄉(xiāng)結(jié)合部面向新興白領(lǐng)的成片居住社區(qū)，在設(shè)計(jì)、安全、環(huán)境等多方面都在制造差異性，從綜合性的地產(chǎn)開(kāi)發(fā)到純粹的住宅地產(chǎn)開(kāi)發(fā)，萬(wàn)科在堅(jiān)持走專(zhuān)業(yè)化、規(guī)范化的路子，能夠認(rèn)為，萬(wàn)科是“先做強(qiáng)再做大”。由保利地產(chǎn)大規(guī)模擴(kuò)張并不斷擴(kuò)張其經(jīng)營(yíng)地域的來(lái)看，保利地產(chǎn)實(shí)行的是集中化戰(zhàn)略，始終以房地產(chǎn)業(yè)務(wù)為中心，不斷擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域。具體而言，這種戰(zhàn)略，能夠總結(jié)為“先做大再做強(qiáng)”，在保利地產(chǎn)大規(guī)模進(jìn)行商業(yè)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的周

33、期內(nèi)，保利地產(chǎn)始終在走鋼絲，公司必須依靠高負(fù)債和超常規(guī)的滾動(dòng)開(kāi)發(fā)來(lái)實(shí)現(xiàn)規(guī)模的迅速膨脹，這也有異于萬(wàn)科。保利地產(chǎn)“先做大再做強(qiáng)”的擴(kuò)張思路即：先超額儲(chǔ)備土地，進(jìn)行全面布點(diǎn)，然后再提升各地子公司的品牌和治理，目標(biāo)是成為各地市場(chǎng)中的前10強(qiáng)。即便是進(jìn)入深度調(diào)整的2008年，保利地產(chǎn)也拓展了新項(xiàng)目12個(gè)，同時(shí)在該年新增土地601.2萬(wàn)平方米土地，權(quán)益建筑面積535.53萬(wàn)平方米。萬(wàn)科“先做強(qiáng)再做大”與保利“先做大再做強(qiáng)”兩種擴(kuò)種思路，實(shí)際上是兩種資源背景下的選擇。保利地產(chǎn)之因此能犧牲利潤(rùn)鋪張版圖，其基礎(chǔ)在于大股東與核心資源保障了資金的差不多安全性。而萬(wàn)科，則缺乏上述兩個(gè)元素，在擴(kuò)張節(jié)奏上，首要考慮的是

34、資金安全第一。這是萬(wàn)科2007年以來(lái)明顯放緩速度的重要緣故。第二部分 會(huì)計(jì)分析資產(chǎn)負(fù)債表的重整重整后的資產(chǎn)負(fù)債表凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)200920082007經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)：應(yīng)收票據(jù)5.000.000.00應(yīng)收賬款467.05205.55175.25預(yù)付款項(xiàng)12,234.996,969.436,389.81其他應(yīng)收款470.29370.161,344.84存貨60,098.9240,195.6228,084.37長(zhǎng)期股權(quán)投資246.4645.7510.75投資性房地產(chǎn)807.3965.0665.78固定資產(chǎn)206.21188.66141.18無(wú)形資產(chǎn)6.501.291.04商譽(yù)2.672.672.67長(zhǎng)期待攤費(fèi)

35、用6.378.4111.02遞延所得稅資產(chǎn)50.96109.0840.09經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)合計(jì)74,602.8148,161.6836,266.79經(jīng)營(yíng)負(fù)債：應(yīng)付票據(jù)0.500.000.00應(yīng)付賬款2,721.142,414.351,113.13預(yù)收款項(xiàng)29,830.439,798.5410,939.86應(yīng)付職工薪酬136.5617.4110.71應(yīng)交稅費(fèi)-974.89-356.39-233.01應(yīng)付利息144.49150.510.00應(yīng)付股利0.003.000.00其他應(yīng)付款2,376.763,173.153,960.04一年內(nèi)到期的非流淌負(fù)債3,690.604,244.152,501.36可能負(fù)債

36、0.002.103.21遞延所得稅負(fù)債123.89141.09108.64經(jīng)營(yíng)負(fù)債合計(jì)38,049.4919,587.9118,403.94凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)36,553.3228,573.7717,862.86凈負(fù)債及股東權(quán)益200920082007金融負(fù)債：短期借款308.0270.00618.11長(zhǎng)期借款20,249.7814,048.469,038.15應(yīng)付債券4,261.884,252.650.00金融負(fù)債合計(jì)24,819.6818,371.119,656.26金融資產(chǎn)：貨幣資金15,227.915,469.764,625.99交易性金融資產(chǎn)0.000.721.87金融資產(chǎn)合計(jì)15,227.

37、915,470.484,627.87凈負(fù)債9,591.7712,900.635,028.39股東權(quán)益：實(shí)收資本（或股本）3,519.722,452.341,226.17資本公積14,282.166,800.178,025.59減：庫(kù)存股0.000.000.00盈余公積419.70251.75208.48未分配利潤(rùn)6,866.624,574.762,465.00外幣報(bào)表折算差額0.040.350.00歸屬于母公司所有者權(quán)益合計(jì)25,088.2414,079.3711,925.24少數(shù)股東權(quán)益1,873.311,593.78909.23所有者權(quán)益合計(jì)26,961.5515,673.1412,834

38、.47凈負(fù)債及股東權(quán)益36,553.3228,573.7717,862.86利潤(rùn)表的重整重整后的利潤(rùn)表經(jīng)營(yíng)活動(dòng)200920082007一，營(yíng)業(yè)收入22,986.61 15,519.90 8,115.23 減：營(yíng)業(yè)成本14,524.06 9,188.23 4,991.10 二，毛利8,462.55 6,331.67 3,124.14 減：營(yíng)業(yè)稅金及附加2,536.43 1,545.96 839.49 銷(xiāo)售費(fèi)用590.78 462.40 255.60 治理費(fèi)用456.72 311.21 208.21 三，主營(yíng)業(yè)收入4,878.63 4,012.10 1,820.84 減：資產(chǎn)減值損失(274.06

39、)304.45 7.42 加：公允價(jià)值變動(dòng)收益(0.19)(1.15)1.03 投資收益1.63 97.09 207.46 四：稅前營(yíng)業(yè)利潤(rùn)5,154.13 3,803.59 2,021.91 加：營(yíng)業(yè)收入194.74 196.85 355.75 減：營(yíng)業(yè)外支出35.99 10.38 6.51 五，稅前經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)5,312.87 3,990.07 2,371.16 減：經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)所得費(fèi)用1,328.22 997.52 592.79 六，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)3,984.66 2,992.55 1,778.37 金融活動(dòng)：一，稅前利息費(fèi)用(66.17)(33.22)(31.93) 利息費(fèi)用減少所得稅(16.54)

40、(8.30)(7.98)二，凈利息費(fèi)用(49.63)(24.91)(23.95)利潤(rùn)合計(jì)稅前利潤(rùn)合計(jì)5,379.05 4,023.28 2,403.09 所得稅費(fèi)用合計(jì)1,344.76 1,005.82 600.77 稅后凈利潤(rùn)合計(jì)4,034.29 3,017.46 1,802.32 第三部分 財(cái)務(wù)分析一、資本盈利能力分析DECOMPOSING PROFITABILITY: DUPONT ALTERNATIVE200720082009NOPAT / Sales19.8%19.4%17.2%xSales / Net Assets0.420.500.60=Operating ROA8.3%9.7%

41、10.3%Spread8.5%9.8%10.7%xNet Financial Leverage0.631.220.53=Financial Leverage Gain5.4%12.0%5.7%ROE (Operating ROA + Spread * Net Financial Leverage)13.7%21.6%16.0%以2009年年末財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)為例：Operating ROA= （NOPAT / Sales）x Sales / Net Assets =（3958.4/22986.6）x（22986.6/38371.1）=10.3%ROE= Spread x Net Financial

42、 Leverage+ Operating ROA= （Operating ROANet Interest Expense after Tax/ Net Debt）x（Net Debt/Equity）+ Operating ROA=（10.3%（-49.3）/ 13,282.9）x(13282.9/ 25,088.2)+10.3%=16.0%【指標(biāo)分析】從上表中能夠看出2008年保利的凈資產(chǎn)收益率最高，從數(shù)據(jù)上看這要緊是因?yàn)?8年的財(cái)務(wù)杠桿貢獻(xiàn)率較高引起的而阻礙財(cái)務(wù)杠桿貢獻(xiàn)率的因素是稅后利息率，經(jīng)營(yíng)差異率，凈財(cái)務(wù)杠桿：杠桿貢獻(xiàn)率=（凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)利潤(rùn)率稅后利息率）凈財(cái)務(wù)杠桿稅后利息率稅后利息率=稅后

43、利息/凈負(fù)債2007年2008年2009年稅后利息率-0.2%-0.1%-0.4%09年的稅后利息為-49.3為水平最低且凈負(fù)債水平在三年中居中因此數(shù)值最大。稅后利息率的高低要緊是由資本市場(chǎng)決定。經(jīng)營(yíng)差異率經(jīng)營(yíng)差異率=凈經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)利潤(rùn)率稅后利息率2007年，保利加速銷(xiāo)售及資金回籠，銷(xiāo)售凈利率表現(xiàn)不錯(cuò);2008年，宏觀環(huán)境惡化，公司順勢(shì)減緩拿地速度，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上升，權(quán)益乘數(shù)也上升；09年的經(jīng)營(yíng)差異率最大，有數(shù)據(jù)能夠看出保利經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)治理能力在逐年提高。凈財(cái)務(wù)杠桿凈財(cái)務(wù)杠桿=凈負(fù)債/股東權(quán)益保利從07年實(shí)施資本公積金轉(zhuǎn)增股本方案和增發(fā)人民幣一般股（A股）因此其所有者權(quán)益逐年增加，08年的凈負(fù)債較09

44、年高，所有者權(quán)益居中因此凈財(cái)務(wù)杠桿較07年、09年較大，對(duì)財(cái)務(wù)杠桿貢獻(xiàn)率阻礙較大。二、經(jīng)營(yíng)盈利能力分析EVALUATING OPERATING MANAGEMENT200720082009Key Growth Rates:Annual Sales GrowthNA*91.2%48.1%Annual Net Income GrowthNA86.9%31.7%Key Profitability Ratios: Sales / Sales100.0%100.0%100.0%Cost of Sales / Sales71.8%69.2%74.2%Gross Margin28.2%30.8%25.8%S

45、G&A / Sales5.7%5.0%4.6%Other Operating Expense / Sales0.0%0.0%0.0%Investment Income / Sales2.6%0.6%0.0%Other Income, net of Other Expense / Sales4.2%-0.8%1.9%Minority Interest / Sales0.0%0.0%0.0%EBIT Margin29.2%25.7%23.1%Net Interest Expense (Income) / Sales-0.4%-0.2%-0.3%Pre-Tax Income Margin29.6%2

46、5.9%23.4%Taxes / Sales9.5%6.3%6.0%Unusual Gains, Net of Unusual Losses (after tax) / Sales0.0%0.0%0.0%Net Income Margin20.1%19.6%17.4%EBITDA Margin30.5%25.6%23.5%NOPAT Margin19.8%19.4%17.2%Recurring NOPAT Margin16.9%20.0%15.8%以2009年年末的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)為例：Annual Sales Growth=(22,986.6- 15,519.9)/ 15,519.9 =48.1

47、%Annual Net Income Growth= (4,007.7- 3,043.7)/ 3,043.7 =31.7%Cost of Sales / Sales= 17,060.5/ 22,986.6 =74.2%Gross Margin= 5,926.1/ 22,986.6 =25.8%SG&A / Sales= 1,047.5/ 22,986.6 =4.6%Investment Income / Sales= 1.6/22,986.6=0.0%Other Income, net of Other Expense / Sales= 432.6/22,986.6 =1.9%EBIT Mar

48、gin= (4,007.7-66.2+1371.3)/ 22,986.6=23.1%Net Interest Expense (Income) / Sales= -66.2/22,986.6=-0.3%Pre-Tax Income Margin= 5,379.0/22,986.6=23.4%Taxes / Sales= 1,371.3/22,986.6=6.0%Net Income Margin= 4,007.7/22,986.6=17.4%EBITDA Margin=（4007.7-66.2+1371.3+92.6）/22986.6=23.5%NOPAT Margin= 3,958.4/22

49、,986.6=17.2%【指標(biāo)分析】1.關(guān)于這兩年的營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)公司財(cái)務(wù)報(bào)告中都解釋為公司業(yè)務(wù)增長(zhǎng),收入結(jié)轉(zhuǎn)增加。但我們覺(jué)得如此一種解釋so敷衍。我們能夠看到09年的銷(xiāo)售增長(zhǎng)率開(kāi)始放緩，同時(shí)我們還發(fā)覺(jué)09年期應(yīng)收賬款的增長(zhǎng)率為172.2%，是收入增長(zhǎng)率的三倍，不得不講這種收入增長(zhǎng)的緣故絕不是財(cái)務(wù)報(bào)告中所述簡(jiǎn)單的是業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的緣故，有專(zhuān)門(mén)大部分依舊企業(yè)放寬信用政策的緣故，09年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流量為-1,144,791,232.46元，這會(huì)為以后大量的壞賬的下伏筆，為企業(yè)埋下個(gè)定時(shí)炸彈。2.這兩年Annual Net Income Growth要緊取決這兩年銷(xiāo)售收入的增長(zhǎng)，但同時(shí)我們也發(fā)覺(jué)Annua

50、l Net Income Growth低于同期的Annual Sales Growth，從分析數(shù)據(jù)中能夠看到，各項(xiàng)費(fèi)用比率均低于Annual Sales Growth，那然何凈利潤(rùn)增長(zhǎng)會(huì)低于銷(xiāo)售收入的增長(zhǎng)呢？這一點(diǎn)能夠從保利0.6%與0%的Investment Income / Sales中得知，講明現(xiàn)在的凈利潤(rùn)質(zhì)量更高，要緊是由主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)拉動(dòng)的。3.從上面的數(shù)據(jù)能夠看出08年的Cost of Sales / Sales較07年有所下降，然而09年有開(kāi)始上升而且超過(guò)07年，講明其成本費(fèi)用的增長(zhǎng)速度超過(guò)了其銷(xiāo)售收入的增長(zhǎng)，這會(huì)制約保利的銷(xiāo)售進(jìn)一步增長(zhǎng)。關(guān)于成本的大幅度增長(zhǎng)，保利09年財(cái)務(wù)報(bào)告給

51、出的緣故是：因?yàn)楣緺I(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)導(dǎo)致。但我們覺(jué)得那個(gè)緣故過(guò)于敷衍，我們開(kāi)看到的是營(yíng)業(yè)成本的增長(zhǎng)率高于營(yíng)業(yè)收入的增長(zhǎng)率，專(zhuān)門(mén)有可能是其拿地成本上升所致。4.從這三年的Gross Margin能夠看出08年的Gross Margin是上漲了接近三個(gè)百分點(diǎn)，而09年Gross Margin卻下降了整整5個(gè)百分點(diǎn)，其中重要的一個(gè)緣故確實(shí)是Cost of Sales / Sales的增長(zhǎng)，即，保利每增長(zhǎng)一個(gè)百分點(diǎn)的收入，需要耗費(fèi)更多的營(yíng)業(yè)成本。Gross Margin地減少會(huì)其用于市場(chǎng)推廣，和產(chǎn)品研發(fā)的空間，這也同樣會(huì)抑制其今后的快速進(jìn)展。5.連續(xù)兩年企業(yè)的SG&A / Sales都成下降趨勢(shì)講明每一

52、元銷(xiāo)售收入耗費(fèi)的SG&A是逐年下降的，單純粹從那個(gè)指標(biāo)來(lái)講講明講明保利銷(xiāo)售效率和治理效率有所提高。6.從上面數(shù)據(jù)能夠看出這三年的Net Income Margin是逐年下降的。那個(gè)指標(biāo)下降是以個(gè)綜合性的緣故，受多種因素阻礙。其中08年銷(xiāo)售收入大幅增長(zhǎng)，銷(xiāo)售毛利也高于07年，然而Net Income Margin卻低于07年要緊是因?yàn)镮nvestment Income / Sales在09年大幅降低造成的。【盈利能力分析小結(jié)】保利地產(chǎn)的盈利能力一般，由于公司無(wú)外來(lái)資金注入，幾乎全數(shù)依靠?jī)?nèi)生增長(zhǎng):全國(guó)布局的收獲期，低土地成本，快速的開(kāi)發(fā)、銷(xiāo)售模式，不斷提升的治理能力，在行業(yè)遭遇風(fēng)險(xiǎn)時(shí)及時(shí)調(diào)整戰(zhàn)略，

53、減緩擴(kuò)張速度，加速回籠資金，配合靈活的銷(xiāo)售策略。這些均使保利地產(chǎn)在環(huán)境惡化時(shí)仍能保持較好的進(jìn)展態(tài)勢(shì)。三、營(yíng)運(yùn)能力分析EVALUATING INVESTMENT MANAGEMENT200720082009Working Capital Management:Operating Working Capital / Sales248.9%209.7%169.8%Operating Working Capital Turnover0.400.480.59Accounts Receivable Turnover5.3426.9624.39Inventory Turnover0.210.270.28Ac

54、counts Payable Turnover5.244.456.27Days Receivables68.3713.5414.96Days Inventory1,758.111,366.791,285.78Days Payables69.6882.1058.22Long-Term Asset Management:Net Long-Term Assets Turnover-10.89-11.81-34.28Net Long-Term Assets / Sales-9.2%-8.5%-2.9%PP&E Turnover39.2161.1722.68Depreciation & Amortiza

55、tion / Sales1.3%-0.1%0.4%以2009年年末財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)為例：Working Capital Management:Operating Working Capital / Sales=39041.7/22986.6=169.8%Operating Working Capital Turnover= Sales/ Operating Working Capital =22986.6/39041.7=0.59Accounts Receivable Turnover= Sales / Accounts Receivable=22986.6/942.3=24.39Inventor

56、y Turnover=Cost of sales / Inventory =17060.5 / 60098.9=0.28Accounts Payable Turnover=Cost of sales / Accounts Payable =17060.5 / 2721.1=6.27Days Receivables= Accounts Receivable / Average sales per day =942.3 / (22986.6/365)=14.96Days Inventory= Inventory / Average Cost of sales per day =60098.9 /

57、(17060.5/365) =1285.78Days Payables= Accounts Payable / Average Cost of sales per day = 2721.1 / (17060.5/365)= 2721.1/46.74=58.22Long-Term Asset Management:Net Long-Term Assets Turnover= Sales / (Total long-term assetsNon-interest-bearing liabilities) = 22986.6 / (670.6)=34.28%Net Long-Term Assets

58、/ Sales= 670.6 / 22986.6 = -2.9%PP&E Turnover=Sales / Net property, plant, and equipment =22986.6 / 1013.6=22.68%Depreciation & Amortization / Sales=92.6 / 22986.6=0.4%【指標(biāo)分析】企業(yè)的營(yíng)運(yùn)能力要緊是指企業(yè)資產(chǎn)的使用效率或資產(chǎn)周轉(zhuǎn)狀況，考察企業(yè) 營(yíng)運(yùn)能力目的是為了關(guān)心分析企業(yè)盈利能力和風(fēng)險(xiǎn)水平以及預(yù)測(cè)企業(yè)以后價(jià)值。周轉(zhuǎn)率:200720082009應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率5.3426.9624.39存貨周轉(zhuǎn)率0.210.270.28營(yíng)運(yùn)資金

59、周轉(zhuǎn)率0.400.480.59總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0.280.330.271、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率是考核應(yīng)收賬款變現(xiàn)能力的重要指標(biāo)，反映了應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)化為貨幣資本的平均次數(shù)。一般來(lái)講，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率越高，收賬速度越快，發(fā)生壞賬的可能性就越小。（1）保利地產(chǎn)的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率已遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其它業(yè)內(nèi)可比企業(yè)，資金回收情況較好。（2）應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率呈減小趨勢(shì)，可能是公司放寬信用政策的緣故。2、存貨周轉(zhuǎn)率存貨周轉(zhuǎn)率越快，講明存貨在公司停留的時(shí)刻越短，存貨占用的資本就越少，公司的存貨治理水平越高。(1)保利地產(chǎn)從2007年以來(lái)存貨周轉(zhuǎn)率一直在增長(zhǎng)。 (2)與行業(yè)其它企業(yè)相比，保利地產(chǎn)的存貨周轉(zhuǎn)率較高。盡管存貨數(shù)

60、額在增大，但銷(xiāo)售情況良好，資金回籠順暢。2008年保利地產(chǎn)的存貨周轉(zhuǎn)率逼近萬(wàn)科，遠(yuǎn)超招商地產(chǎn);而且需要注意的是，保利地產(chǎn)的銷(xiāo)售收入約為萬(wàn)科1/3，但2008年年末萬(wàn)科總土地儲(chǔ)備建筑面積達(dá)2281萬(wàn)平方米，保利地產(chǎn)的土地儲(chǔ)備約 1600萬(wàn)平方米;顯然，保利地產(chǎn)的土地存貨比例遠(yuǎn)超萬(wàn)科?？紤]到那個(gè)因素，保利地產(chǎn)的存貨周轉(zhuǎn)率應(yīng)超過(guò)萬(wàn)科。3、營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)率營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)率是指年銷(xiāo)貨凈額與營(yíng)運(yùn)資金之比，反映營(yíng)運(yùn)資金在一年內(nèi)的周轉(zhuǎn)次數(shù)。（1）營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)率與業(yè)內(nèi)水平相比較高。（2）盡管存貨每年都在大幅度增長(zhǎng)，營(yíng)運(yùn)資金周轉(zhuǎn)率逐年呈上升趨勢(shì)，講明保利地產(chǎn)的營(yíng)運(yùn)資金治理水平較高。4、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是指企業(yè)