公司理財（第二版）第03章風(fēng)險與收益權(quán)衡觀念

1、2022/9/161第3章 風(fēng)險與收益權(quán)衡觀念2022/9/162本章學(xué)習(xí)目標(biāo)理解風(fēng)險及其衡量方法理解投資組合風(fēng)險與Bate系數(shù)的含義掌握風(fēng)險與收益權(quán)衡觀念2022/9/163有鑒于此，本章討論：風(fēng)險及其衡量投資組合的風(fēng)險與Bate系數(shù)風(fēng)險與收益的關(guān)系2022/9/164一、風(fēng)險及其衡量2022/9/165風(fēng)險及其衡量根據(jù)公司理財基本原理，不論是決定價值，還是選擇投資項(xiàng)目都需要考慮風(fēng)險。實(shí)際上，證券估價和“風(fēng)險與收益”權(quán)衡觀念是理解企業(yè)組織價值最大化的基礎(chǔ)。要理解公司理財基本原理，首先應(yīng)該了解何謂風(fēng)險及其如何衡量風(fēng)險。 2022/9/166風(fēng)險及其衡量（一）風(fēng)險的含義從理論上說，企業(yè)組織經(jīng)營過

2、程所面臨的各種決策按其確定性的程度可以分為： 確定性決策：指事先可以確知決策的后果的各種決策。在現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活中，這種決策十分罕見。分險決策：指事先可以知道決策的所有可能后果及其各種后果出現(xiàn)的概率。不確定性決策：指事先不知道決策可能出現(xiàn)的各種后果，或者雖然知道決策的所有可能后果但不知道出現(xiàn)各種后果的概率。2022/9/167風(fēng)險及其衡量由于投資實(shí)踐難以區(qū)分不確定性決策和風(fēng)險決策，因此，將兩者統(tǒng)稱為風(fēng)險決策，并把風(fēng)險定義為企業(yè)組織所面臨的各種不確定性。風(fēng)險產(chǎn)生的原因主要有兩個：缺乏信息；決策者不能控制事物的未來進(jìn)程。 2022/9/168風(fēng)險及其衡量（二）風(fēng)險的衡量：標(biāo)準(zhǔn)差與變異系數(shù)風(fēng)險是一個相當(dāng)

3、令人費(fèi)解的概念，當(dāng)人們試圖去定義并衡量它時，通常會引起許多論爭。一個已經(jīng)普遍為人接受而且可以達(dá)到目的的方法就是運(yùn)用標(biāo)準(zhǔn)差（Standard deviation）與變異系數(shù)（Variable ratio）衡量風(fēng)險。2022/9/169風(fēng)險及其衡量1。標(biāo)準(zhǔn)差要理解標(biāo)準(zhǔn)差首先要了解期望值（Expected value）這個概念。期望值是指各種可能的結(jié)果與其相應(yīng)概率的加權(quán)平均數(shù)（Weighted average of outcomes）。期望值的計算公式為：E=Pi Ki 實(shí)例3-1.doc2022/9/1610風(fēng)險及其衡量2。變異系數(shù)由于標(biāo)準(zhǔn)差受可能結(jié)果的數(shù)額大小影響，如果概率分布相同，可能結(jié)果的數(shù)

4、額越大，標(biāo)準(zhǔn)差也就越大，因而，不利于不同規(guī)模項(xiàng)目的風(fēng)險比較。為了解決這個問題，引入變異系數(shù)這個概念。變異系數(shù)是標(biāo)準(zhǔn)差與期望值的比值。實(shí)例3-2.doc2022/9/1611風(fēng)險及其衡量一般來說，投資者都盡量回避風(fēng)險。在一個由回避風(fēng)險的投資者支配的市場上，風(fēng)險越大，投資者所要求的收益率就越高；如果這種情況無法維持，則投資者會在市場上采取相應(yīng)的行動使其發(fā)生。例如，A公司和B公司的股票價格都是100元，收益率都是15，而A公司的風(fēng)險大于B公司的風(fēng)險。這時，由于回避風(fēng)險的關(guān)系，投資者喜歡購買B公司的股票，從而導(dǎo)致B公司的股票價格上升，收益率下降，而A公司的股票價格下跌，收益率上升。兩者收益率的差異就是

5、風(fēng)險溢酬。2022/9/1612二、投資組合的風(fēng)險與Bate系數(shù)2022/9/1613投資組合的風(fēng)險與Bate系數(shù)上面只是討論單一投資的風(fēng)險。在企業(yè)組織的投資實(shí)踐中，這種情況十分罕見。在大多數(shù)情況下，企業(yè)組織都進(jìn)行多元化投資。下面進(jìn)一步討論多種投資構(gòu)成的投資組合（Portfolio）的風(fēng)險。 2022/9/1614投資組合的風(fēng)險與Bate系數(shù)（一）投資組合的風(fēng)險與收益在投資組合中，個別投資的風(fēng)險并不那么重要，重要的是由此引發(fā)的投資組合的收益與風(fēng)險如何變動。因此，個別投資的風(fēng)險與收益應(yīng)該從該項(xiàng)投資如何影響投資組合的風(fēng)險與收益這個角度進(jìn)行分析才有意義。2022/9/1615投資組合的風(fēng)險與Bate

6、系數(shù)1。投資組合的收益投資組合的收益（K）就是投資組合的個別投資的加權(quán)平均收益，而其權(quán)數(shù)則是個別投資在投資組合所占的比重即：K=Wi Ki 實(shí)例3-3.doc2022/9/1616投資組合的風(fēng)險與Bate系數(shù)2。投資組合的風(fēng)險投資組合的收益是投資組合的個別投資的加權(quán)平均收益，然而，投資組合的風(fēng)險卻不是投資組合的個別投資標(biāo)準(zhǔn)差的加權(quán)平均數(shù)。 投資組合的風(fēng)險不僅取決于投資組合內(nèi)各種證券本身的風(fēng)險，還取決于各證券之間的關(guān)系。各種證券的相關(guān)系數(shù)描述這一點(diǎn)。實(shí)例3-4.doc2022/9/1617投資組合的風(fēng)險與Bate系數(shù)完全負(fù)相關(guān)的反面就是完全正相關(guān)。如果兩種投資的收益率變動方向相同，那么，這兩種投

7、資存在完全正相關(guān)的關(guān)系即相關(guān)系數(shù)r=1。由這兩種投資組成的投資組合，其投資組合的風(fēng)險將等于個別投資風(fēng)險的加權(quán)平均數(shù)。實(shí)例3-5.doc2022/9/1618投資組合的風(fēng)險與Bate系數(shù)如果相關(guān)系數(shù)r=-1，說明兩種證券完全負(fù)相關(guān)，由此形成的投資組合，可以完全消除風(fēng)險。如果相關(guān)系數(shù)r=1，說明兩種證券完全正相關(guān)，由此形成的投資組合，其風(fēng)險等于個別投資風(fēng)險，沒有消除風(fēng)險。這是兩個極端的情況，事實(shí)上，許多證券之間存在相關(guān)性，但不完全正或負(fù)相關(guān)，相關(guān)系數(shù)大多數(shù)情況下為0.50.7之間。由此可推斷，有效的投資組合可以降低風(fēng)險，但無法完全消除風(fēng)險。實(shí)例3-6.doc2022/9/1619投資組合的風(fēng)險與B

8、ate系數(shù)那么，如果投資組合由兩種以上的個別投資組成，其又結(jié)果如何呢?一般而言，隨著投資組合的個別投資數(shù)目的增加，投資組合的風(fēng)險會減少，究竟能減少到何種程度則要看各種投資之間的相關(guān)系數(shù)即相關(guān)系數(shù)越低，投資組合的風(fēng)險就越小。個別投資的數(shù)目大大增加能否完全消除投資組合風(fēng)險呢?一般而言，不能完全消除投資組合的風(fēng)險。除非可以找到一組相關(guān)系數(shù)為零或負(fù)數(shù)并組成一個投資組合，才能將投資組合的風(fēng)險完全消除。 2022/9/1620投資組合的風(fēng)險與Bate系數(shù)（二）企業(yè)組織特有風(fēng)險與市場風(fēng)險個別投資可以通過投資組合的方式來消除掉的風(fēng)險稱為可分散風(fēng)險或企業(yè)組織特有風(fēng)險或非系統(tǒng)風(fēng)險（Diversifiable or

9、 company specific risk）。市場風(fēng)險（Market risk）或不可分散風(fēng)險或系統(tǒng)風(fēng)險起源于一些會同時影響到所有企業(yè)組織的因素。由于所有企業(yè)組織會同時受到這些因素的影響。因此，由這些因素引起的市場風(fēng)險無法通過投資組合的形式消除掉。對理性的從事多元化投資的投資者來說，只有市場風(fēng)險才是他們在決定投資組合時所要考慮的唯一的相關(guān)的風(fēng)險。 2022/9/1621投資組合的風(fēng)險與Bate系數(shù)（三）Beta系數(shù)的概念個別股票隨著市場變動的趨勢可以通過Beta系數(shù)反映出來。它能夠衡量出個別股票相對于平均風(fēng)險的股票的變動程度。通常以代表之。如果某種股票隨著一般市場的變動而變動，就稱該種股票為

10、平均風(fēng)險股票（Average-risk stock）。一般市場的變動程度通常以一些具有代表性的股票指數(shù)如道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)（Don Jones Industrial Average）、標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)（Standard and Poor 500 Index）或紐約證券交易所股票指數(shù)等衡量。2022/9/1622投資組合的風(fēng)險與Bate系數(shù)根據(jù)Beta系數(shù)的定義，平均風(fēng)險股票的Beta系數(shù)為 1。這意味著如果股票市場行情上漲10，該種股票的行情也上漲10；反之亦然。如果投資組合的所有股票的Beta系數(shù)都等于1，則該投資組合會隨著股票市場行情的漲跌而同幅度漲跌，其風(fēng)險程度與平均風(fēng)險股票相同。如果

11、某種股票的Beta系數(shù)為0.5，則該種股票的變動性只有市場變動的一半即如果股票市場行情上漲10，該股票的行情只上漲5，由此種股票構(gòu)成的投資組合，其風(fēng)險程度也只有平均風(fēng)險股票構(gòu)成的投資組合的一半而已。 2022/9/1623投資組合的風(fēng)險與Bate系數(shù)一般來說，大部分股票的Beta系數(shù)在0.601.60之間；而根據(jù)定義所有股票的Beta系數(shù)的平均值為1。如果將Beta系數(shù)大于1的股票加入Beta系數(shù)等于1的投資組合，則投資組合的風(fēng)險增大；相反，如果在Beta系數(shù)等于1的投資組合加入Beta系數(shù)低于1的股票，則投資組合的風(fēng)險會下降。由于股票的Beta系數(shù)可以衡量股票對投資組合風(fēng)險的影響程度，因而，

12、從理論上說，Beta系數(shù)可以合理地衡量股票的風(fēng)險。 2022/9/1624投資組合的風(fēng)險與Bate系數(shù)（四）投資組合的Beta系數(shù)由于投資組合的Beta系數(shù)只是投資組合個別證券的Beta系數(shù)的加權(quán)平均數(shù)而已。如果個別證券的Beta系數(shù)很低，則由這些證券構(gòu)成的投資組合的Beta系數(shù)也很低。其計算公式為：t = wii 實(shí)例3-7.doc2022/9/1625三、風(fēng)險與收益的關(guān)系2022/9/1626風(fēng)險與收益的關(guān)系上面討論了風(fēng)險及其衡量、投資組合風(fēng)險等問題，接下來進(jìn)一步討論風(fēng)險與收益的關(guān)系。也就是說，如果股票的Beta系數(shù)上升，該種股票的預(yù)期收益應(yīng)該跟著上升到何種程度，才能彌補(bǔ)因此而增加的風(fēng)險?

13、股票必要收益率等于無風(fēng)險收益率加上股票的風(fēng)險溢酬：Ki =KRF +i （KM KRF）這就是資本資產(chǎn)定價模型（Capital Asset Pricing Model，CAPM）。如果能夠估計出KRF、KM和i ，就能夠計算出第i種股票的必要收益率。 實(shí)例3-8.doc2022/9/1627風(fēng)險與收益的關(guān)系盡管資本資產(chǎn)定價模型存在爭議，但是，它揭示了風(fēng)險與收益的關(guān)系。必要收益率等于無風(fēng)險收益率加上風(fēng)險補(bǔ)償。資本資產(chǎn)定價模型為計算風(fēng)險補(bǔ)償提供了基本思路。投資者能夠期望得到補(bǔ)償?shù)娘L(fēng)險是市場風(fēng)險。投資者不能期望市場對企業(yè)組織的特有風(fēng)險有任何超額補(bǔ)償。這就是資本資產(chǎn)定價模型隱含的邏輯思路。 2022/9/1628風(fēng)險與收益的關(guān)系綜合上述，風(fēng)險是指企業(yè)組織決策的實(shí)際結(jié)果與預(yù)期結(jié)果不一致的可能性。風(fēng)險觀念因人而異。由于個人自身獨(dú)特的具體條件差異，不同的人對同樣事件表現(xiàn)出來的風(fēng)險態(tài)度也不同，甚至可能出現(xiàn)“一個人的甘露卻是另一個的毒藥”的情況。風(fēng)險與收益權(quán)衡觀念的基本要義在于投資者對于風(fēng)險程度較高的投資項(xiàng)目要求較高的收益率作為補(bǔ)償，而不能理解為投資于風(fēng)險程度較高的項(xiàng)目就一定能夠獲得較高的收益率。例如，投資于夕陽產(chǎn)業(yè)，其風(fēng)險程度可能比較高，但這并不意味著其收益率也比較高。2022/9/1629風(fēng)險與收益的