財務管理-籌資方式課件(下)

1、第五講 企業(yè)籌資管理（下）長工職 陳超1全章摘要資金成本 個別資本成本 加權(quán)資本成本 邊際資本成本杠桿分析 經(jīng)營杠桿 財務杠桿 聯(lián)合杠桿資本結(jié)構(gòu)2第一節(jié) 資本成本一、含義與結(jié)構(gòu) 1.資本成本的含義 資本成本是指企業(yè)為籌集和使用資金而付出的代價，它包括籌集費用和使用費用兩部分?；I集費用：是資金在籌集過程中支付的各種費用，包括為取得銀行借款支付的手續(xù)費；為發(fā)行股票、債券支付的廣告費、印刷費、評估費、公證費、代理發(fā)行費等。 通常這部分費用在籌資過程中一次性發(fā)生，用資過程中不再發(fā)生。3第一節(jié) 資本成本使用費用：是企業(yè)為占用資金而發(fā)生的支出。 包括： 銀行借款的利息 債券的利息 股票的股利等。 一般而言

2、，使用費用是資本成本的主要組成部分。4第一節(jié) 資本成本 2. 資本成本的表現(xiàn)形式 資本成本的表現(xiàn)形式有兩種： 絕對數(shù)和相對數(shù) 在財務管理活動中資本成本通常以相對數(shù)的形式表示，稱為資本成本率，簡稱資本成本。（1）如果不考慮時間價值因素，資本成本的表達式 5第一節(jié) 資本成本二、資本成本的不同類型與作用（一）個別資本成本（二）加權(quán)平均資本成本（三）邊際資本成本6第一節(jié) 資本成本三、資本成本的計算（一）個別資本成本的計算1、長期借款成本其中，K1為長期借款成本；I為長期借款年利息；T為企業(yè)所得稅稅率；L為長期借款籌資額，即借款本金；F1為長期借款籌資費率；R1為長期借款年利率。由于長期借款籌資費用率通

3、常很低，因此上式可以簡化為：7第一節(jié) 資本成本2、債券成本 其中，Kb為債券成本；Ib為債券年利息；T為企業(yè)所得稅率；B為債券籌資額；Fb為債券籌資費用率3、優(yōu)先股成本其中，Kp為優(yōu)先股成本；Dp為優(yōu)先股每年的股利；P0為發(fā)行優(yōu)先股的籌資額；Fp為優(yōu)先股的籌資費率。8第一節(jié) 資本成本4、普通股成本通過普通股估價方法確定資本成本（1）股利不變模型（2）股利固定增長模型其中，D為股利，g為股利增長率，F(xiàn)s為籌資費用率9第一節(jié) 資本成本4、普通股成本通過資本資產(chǎn)定價模型確定普通股成本通過債券收益加風險報酬率法確定資本成本 普通股成本長期債券收益率風險報酬率10第一節(jié) 資本成本5、留存收益成本留存收益

4、是由公司的稅后凈利潤形成的，屬于普通股股東的權(quán)益。股利增長：固定股利使用留存收益有成本嗎？11第一節(jié) 資本成本個別資本成本的比較（由小到大依次）國債銀行借款抵押債券信用債券優(yōu)先股普通股12課堂練習13第一節(jié) 資本成本（二）加權(quán)平均資本成本（WACC）權(quán)數(shù)的確定方式：1、以賬面價值作為權(quán)數(shù)2、以市場價值作為權(quán)數(shù)3、以目標市場價值為權(quán)數(shù)14例1：某公司擬籌資5000萬元，其中面值發(fā)行債券2000萬元，票面利率10，籌資費率2；發(fā)行優(yōu)先股800萬元，股息率為12，籌資費率為3；發(fā)行普通股2200萬元，籌資費率5，預計第一年股利率為12，以后每年按4%遞增，所得稅率為33%.(1)計算債券資金成本；(

5、2)計算優(yōu)先股資金成本；(3)計算普通股資金成本；(4)計算綜合資金成本。1516第一節(jié) 資本成本（三）邊際資本成本概念：是加權(quán)平均資本成本的一種特殊形式是追加籌資的加權(quán)平均資本成本。邊際資本成本規(guī)劃資本來源資本結(jié)構(gòu)籌資數(shù)額資本成本籌資總額分解點長期借款0.200,1005%100/0.2=500500/0.2=2500(100,5006%(500,+)7%債券0.300,2408%240/0.3=800600/0.3=2000(240,6009%(600,+)10%普通股0.500,80011%800/0.5=16001500/0.5=3000(800,150012%(1500,+)13%1

6、7第二節(jié) 杠桿利益與風險一、基本概念與原理（一）固定成本與變動成本成本習性是指成本總額與業(yè)務量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。按照成本習性對成本進行分類，對于正確地進行財務決策具有重要意義。成本按其習性分類 固定成本 變動成本 混合成本18第二節(jié) 杠桿利益與風險設： Q為產(chǎn)品銷售數(shù)量；P為單位產(chǎn)品價格； C為總成本； V為單位變動成本；F為固定成本總額； EBIT為息稅前利潤；I為利息費用； T為所得稅率；D為優(yōu)先股股息；N為普通股股數(shù)；EPS為普通股每股收益總成本習性模型 總成本=固定成本+變動成本即： C= F+ V Q 若： F、 V已知，即可利用直線方程進行成本預測。19第二節(jié) 杠桿利益與風險

7、（二）邊際貢獻（M） 指銷售收入減去變動成本后的差額。 M=P Q-V Q=（P-V）Q=m Q息稅前利潤（EBIT） 指企業(yè)支付利息和繳納所得稅之前的利潤。 EBIT=PQ-VQ-F =M-F 稅前利潤（利潤總額）= EBIT- I EBIT=利潤總額+利息費用20第二節(jié) 杠桿利益與風險每股收益（ EPS ） 利潤總額= EBIT- I 所得稅= （EBIT- I） T 稅后利潤=（EBIT- I）（1- T ） 可分配給普通股的收益 = （EBIT- I）（1- T ）- D21第二節(jié) 杠桿利益與風險（三）杠桿原理經(jīng)營杠桿財務杠桿QEBITEPS總杠桿22第二節(jié) 杠桿利益與風險二、經(jīng)營杠桿

8、1、經(jīng)營杠桿的概念（QEBIT） 由于固定成本的存在，而導致息稅前利潤變動大于產(chǎn)銷業(yè)務量變動的杠桿效應，稱為經(jīng)營杠桿。2、經(jīng)營杠桿的計量 經(jīng)營杠桿系數(shù)或經(jīng)營杠桿度，指息稅前利潤變動率相當于產(chǎn)銷業(yè)務量變動率的倍數(shù)。理論公式計算公式23例題：24第二節(jié) 杠桿利益與風險影響經(jīng)營杠桿的因素市場需求產(chǎn)品售價產(chǎn)品成本調(diào)整價格的能力固定成本的比重25第二節(jié) 杠桿利益與風險3、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風險的關(guān)系經(jīng)營杠桿擴大了市場和生產(chǎn)等不確定因素對利潤變動的影響。經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，利潤變動越激烈，企業(yè)的經(jīng)營風險越大；在其他因素不變的情況下，固定成本越高，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風險越大。固定成本為0時，DOL等于1；在固

9、定成本不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風險越??；反之，經(jīng)營風險越大；企業(yè)一般可以通過增加銷售額、降低產(chǎn)品單位變動成本、降低固定成本比重等措施使經(jīng)營桿桿系數(shù)下降，降低經(jīng)營風險。26Q，DOL，經(jīng)營風險Q，DOL1Q保本點，DOL無窮FC0，DOL1第二節(jié) 杠桿利益與風險27某公司產(chǎn)銷甲產(chǎn)品，單位售價60元，單位變動成本60元，固定成本總額100000元，計算其盈虧平衡點銷量如下：X=100000/(60-40) = 5000若其他條件不變，甲產(chǎn)品銷量分別為2000,3000,4000,6000,8000,14000件，計算不同銷售量條件下的經(jīng)營杠桿系數(shù)。銷量為2000時DOL=(

10、60-40)*2000/(60-40)*2000-100000=-0.67銷量為3000時DOL=(60-40)*3000/(60-40)*3000-100000=-1.528銷量為4000時DOL=(60-40)*4000/(60-40)*4000-100000=-4銷量為6000時DOL=(60-40)*6000/(60-40)*6000-100000=6銷量為8000時DOL=(60-40)*8000/(60-40)*8000-100000=2.67銷量為14000時DOL=(60-40)*14000/(60-40)*14000-100000=1.56若企業(yè)靠近盈虧平衡點經(jīng)營，他將面臨巨

11、大的經(jīng)營杠桿效應。29第二節(jié) 杠桿利益與風險三、財務杠桿1、財務杠桿的概念（EBITEPS）由于債務的存在，籌資成本的固定引起的普通股每股收益（EPS）的波動幅度大于息稅前利潤變動幅度的杠桿效應，稱作財務杠桿。 2、財務杠桿的計量 財務杠桿系數(shù)，是指普通股每股利潤的變動率相當于息稅前利潤變動率的倍數(shù)。30第二節(jié) 杠桿利益與風險當企業(yè)沒有發(fā)行優(yōu)先股時：說明：財務杠桿系數(shù)表明的是息稅前盈余增長所引起的每股收益的增長幅度；在資本總額、息稅前盈余相同的情況下，負債比例越高，財務杠桿系數(shù)越高，財務風險亦越大，但每期預期收益也越高；當企業(yè)既沒有發(fā)行優(yōu)先股，也沒有向銀行借款時， DFL=131例題某公司全部

12、資本為1000萬元，負債權(quán)益資本比例為40：60，負債年利率為12，企業(yè)所得稅率為33，基期息稅前利潤為160萬元。試計算財務杠桿系數(shù)并做說明32第二節(jié) 杠桿利益與風險3、財務杠桿與財務風險的關(guān)系企業(yè)為了取得財務杠桿利益而利用負債資金時，會增加破產(chǎn)機會或普通股利潤大幅度變動機會的風險；企業(yè)利用財務杠桿，可以產(chǎn)生好的效果，也可能會產(chǎn)生負面效果，但負債比率是可以控制的；企業(yè)可通過合理安排資本結(jié)構(gòu)，適度負債，使財務杠桿利益抵消風險增大所帶來的不利影響。331. EBIT，DFL，財務風險2. EBIT，DFL13. EBITI，DFL無窮4. I0，DFL1第二節(jié) 杠桿利益與風險34第二節(jié) 杠桿利益

13、與風險四、復合杠桿經(jīng)營杠桿財務杠桿QEBITEPS總杠桿35第二節(jié) 杠桿利益與風險1、復合杠桿的概念 由于固定生產(chǎn)經(jīng)營成本和固定財務費用的共同存在而導致的每股利潤變動大于產(chǎn)銷業(yè)務量變動的杠桿效應，稱為復合杠桿。2、復合杠桿的計量復合杠桿系數(shù)，是指每股利潤變動率相當于業(yè)務量變動率的倍數(shù)。36第二節(jié) 杠桿利益與風險3、復合杠桿與企業(yè)風險的關(guān)系在復合杠桿的作用下，當企業(yè)經(jīng)濟效益好時，每股利潤會大幅度上升，當企業(yè)經(jīng)濟效益差時，每股利潤會大幅度下降；在其他因素不變的情況下，復合杠桿系數(shù)越大，每股利潤的波動越大，復合風險越大，反之愈小。373839第二節(jié) 杠桿利益與風險 練習題 甲企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，產(chǎn)品的單

14、價為15元，單位變動成本為8元，固定成本總額為1500元，利息費用為2000元，目前產(chǎn)品的銷量為1000件。 試分別計算經(jīng)營杠桿系數(shù)、財務杠桿系數(shù)和綜合杠桿系數(shù)。 若銷量變化2%，則EPS的變化百分比是多少? DOL= DFL= DTL=40第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策1、 資本結(jié)構(gòu)概念資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)有廣義和資本結(jié)構(gòu)之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指各種長期資本的構(gòu)成狹義的資本結(jié)構(gòu)是指全部資本的結(jié)構(gòu)Franco Modigliani(莫迪格利安尼)因其提出的儲蓄生命周期假設獲1985年諾貝爾經(jīng)濟學獎 Merton Miller(米勒)因在金融領域的杰出研究獲1990年諾貝爾

15、經(jīng)濟學獎MM定理41第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)長期資金來源資金來源短期資金來源內(nèi)部融資外部融資折舊留存收益股票長期負債普通股優(yōu)先股股權(quán)資本企業(yè)債券銀行借款債務資本資本結(jié)構(gòu)財務結(jié)構(gòu)42第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)影響因素銷售收入穩(wěn)定性 公司資產(chǎn)結(jié)構(gòu)公司風險狀況 公司的成長性公司盈利能力 政府稅收政策管理人員特質(zhì) 貸款人和信用評級機構(gòu)公司財務靈活性 市場狀況43第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)2、資本結(jié)構(gòu)中負債的意義一定程度的負債有利于降低企業(yè)資本成本；負債籌資可獲得財務杠桿利益；負債可增加權(quán)益資本收益；負債資本會加大企業(yè)的財務風險。3、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是指在一定條件下，使企業(yè)加權(quán)平均資金成本最低、企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。44第三

16、節(jié) 資本結(jié)構(gòu)1、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法之一：比較綜合資金成本法 步驟一：確定不同籌資方案的資金結(jié)構(gòu)； 步驟二：計算不同方案的綜合資金成本； 步驟三：選擇綜合資金成本最低的資金組合。45第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)雙龍公司初創(chuàng)時有如下三個籌資方案可供選擇，有關(guān)資料如下：方案1的綜合資金成本=8%6%+20%7%+12%12%+60%15%=12.36%方案2的綜合資金成本=10%6.5%+30%8%+20%12%+40%15%=11.45%方案3的綜合資金成本=16%7%+24%7.5%+10%12%+50%15%=11.62%46第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)2、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的確定方法之一：每股收益分析法每股收益分析法

17、，或EBIT-EPS分析（無差別點）是利用每股收益的無差別點進行的；每股收益的無差別點是指不受融資方式影響的銷售水平，即在每股收益無差別點上，無論采用負債融資、還是采用權(quán)益融資，每股收益都是相等的；47第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu) EBITEPS分析（無差別點）不同資本結(jié)構(gòu)下的每股收益 48第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)每股收益分析法的步驟計算每股收益EPS計算每股收益的無差別點 若EPS1表示負債融資， EPS2表示權(quán)益融資則求出 EPS1= EPS2 時的銷售額PQ*或EBIT*分析 當企業(yè)的EBIT EBIT*時，利用負債集資較為有利 當企業(yè)的EBIT EBIT*時，利用權(quán)益集資較為有利49第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)3、資

18、本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化方法債轉(zhuǎn)股從外部取得增量資本 調(diào)整現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)調(diào)整權(quán)益資本結(jié)構(gòu)兼并控股其他企業(yè)、企業(yè)分立50第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)1、早期資本結(jié)構(gòu)理論(略)凈利理論 企業(yè)利用債務，即加大財務杠桿程度，可以降低其資本成本，并且會提高企業(yè)價值。舉債越多，資金成本越低，公司價值越大。經(jīng)營利潤理論 無論企業(yè)財務杠桿如何變動，綜合成本和企業(yè)價值都是固定的。因為，資本成本越低的債務資本增加，會增大權(quán)益資本的風險，從而使權(quán)益資本上升。因此，資本結(jié)構(gòu)與資本成本和企業(yè)價值無關(guān)，資本結(jié)構(gòu)的選擇也毫無意義。 上述兩理論是完全歸相反的兩個理論！51第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)傳統(tǒng)理論 財務杠桿的利用伴隨著財務風險，從而伴隨著債務資本成本和

19、權(quán)益資本成本的提高；同時，綜合資本成本與負債權(quán)益比率密切相關(guān)，資本成本不能獨立于資本結(jié)構(gòu)之外。最佳資本結(jié)構(gòu)是客觀存在的。 最佳的資本結(jié)構(gòu)就在債務資本的邊際成本等于權(quán)益資本的邊際成本的那一點上。52第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)2、現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論MM理論（有Modigliani和Miller共同提出的 ）假設：風險是可以衡量的，且經(jīng)營風險相同的企業(yè)處于同一風險等級；投資者對企業(yè)未來收益與風險的預期相同；股票和債券在完全的資本市場上交易；負債的利率為無風險利率；投資者預期的息稅前利潤不變。結(jié)論：無公司稅的MM理論：資本結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)價值和資本成本。有公司稅的MM理論：負債會因稅賦節(jié)約而增加企業(yè)價值，負債越多，企業(yè)價值越大，權(quán)益資本的所有者獲得的收益越大。53第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)權(quán)衡理論該理論認為， MM理論完全忽視了現(xiàn)