金融運(yùn)行與展望

1、2008年金融運(yùn)行與2009年展望內(nèi)容摘要：2008年金融調(diào)控上半年從緊，下半年有所松動(dòng)，貨幣信貸增長(zhǎng)放緩。2009年國(guó)際環(huán)境陰云密布，全球金融風(fēng)暴和外需萎縮將加劇我國(guó)經(jīng)濟(jì)減速進(jìn)程，加大我國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)際大宗商品價(jià)格暴跌，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)資料和農(nóng)產(chǎn)品的價(jià)格“洪峰”已過(guò)，通脹問(wèn)題已不再是2009年經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的突出矛盾，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)快下滑和金融風(fēng)險(xiǎn)上升將成為宏觀調(diào)控面臨的要緊問(wèn)題。金融調(diào)控的目標(biāo)應(yīng)由“保增長(zhǎng)、控通脹”變?yōu)椤氨Ｔ鲩L(zhǎng)、防風(fēng)險(xiǎn)”，貨幣政策也應(yīng)重新轉(zhuǎn)向“穩(wěn)健”。開(kāi)始于2001年的中國(guó)新一輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)上升期在2007年四季度出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，并在2008年確立周期性下滑態(tài)勢(shì)。2008年發(fā)生的一系列突發(fā)事件對(duì)處于周

2、期性下滑期的中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成外部沖擊，加劇了經(jīng)濟(jì)下滑的勢(shì)頭。發(fā)生于上半年的國(guó)內(nèi)雪災(zāi)、地震等重大自然災(zāi)難對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成了“一過(guò)性”擾動(dòng)，發(fā)生于三季度的全球金融風(fēng)暴則對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成更為強(qiáng)烈和持久的沖擊。在周期性下滑和突發(fā)事件的雙重作用下，2008年GDP增速逐季下降，一季度GDP同比增長(zhǎng)10.6%，二季度增長(zhǎng)10.1%，三季度僅增長(zhǎng)9.0%，回落勢(shì)頭在下半年愈發(fā)明顯。與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)相對(duì)應(yīng)，我國(guó)金融調(diào)控和金融運(yùn)行在2008年上下半年呈現(xiàn)不同的格局：上半年金融調(diào)控持續(xù)從緊，下半年適度放松。一、2008年金融調(diào)控由堅(jiān)持“從緊”轉(zhuǎn)為“適度放松”1按照“雙防”要求，2008年上半年金融調(diào)控堅(jiān)持從緊為

3、達(dá)到“防過(guò)熱、防通脹”的宏觀調(diào)控目標(biāo)，依照2007年底召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求，2008年上半年實(shí)施了從緊的貨幣政策。（1）連續(xù)六次上調(diào)法定存款預(yù)備金率，到6月末，存款預(yù)備金率由14.5%上調(diào)至17.5%，創(chuàng)下歷史最高水平。（2）對(duì)商業(yè)銀行信貸投放實(shí)行嚴(yán)格的總量操縱，要求全年新增貸款量不超過(guò)去年實(shí)際水平。（3）公開(kāi)市場(chǎng)操作靈活搭配對(duì)沖工具，加強(qiáng)流淌性治理。上半年，公開(kāi)市場(chǎng)操作要緊以每周二發(fā)行1年期央行票據(jù)，每周四發(fā)行3個(gè)月和3年期央票，并搭配短期（7天、14天、28天）和長(zhǎng)期（91天和182天）正回購(gòu)的方式。公開(kāi)市場(chǎng)操作與法定存款預(yù)備金率的調(diào)整相配合，合理操縱銀行體系流淌性。2面對(duì)國(guó)際國(guó)內(nèi)新

4、形勢(shì)，2008年下半年金融調(diào)控出現(xiàn)松動(dòng)2008年下半年，國(guó)際和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)發(fā)生專(zhuān)門(mén)大變化，7月25日，中央政治局討論研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和經(jīng)濟(jì)工作，將宏觀調(diào)控的目標(biāo)由前期的“雙防”調(diào)整為“保增長(zhǎng)、控通脹”的“一保一控”。為應(yīng)對(duì)全球金融風(fēng)暴，達(dá)到“保增長(zhǎng)”的目的，金融調(diào)控出現(xiàn)松動(dòng)，具體有：（1）連續(xù)兩次下調(diào)存款預(yù)備金率。為緩解小企業(yè)融資難的問(wèn)題，央行宣布從9月25日起，除工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國(guó)銀行、建設(shè)銀行、交通銀行、郵政儲(chǔ)蓄銀行暫不下調(diào)外，其他存款類(lèi)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款預(yù)備金率下調(diào)1個(gè)百分點(diǎn)，汶川地震重災(zāi)區(qū)地點(diǎn)法人金融機(jī)構(gòu)下調(diào)2個(gè)百分點(diǎn)。9月份以來(lái)，隨著美國(guó)次貸危機(jī)深化引發(fā)的全球金融風(fēng)暴愈演愈

5、烈，央行決定，自10月15日起下調(diào)人民幣存款預(yù)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。（2）連續(xù)三次降息。在通過(guò)2007年連續(xù)六次加息后，2008年上半年，利率政策進(jìn)入真空期。9月份以來(lái)，全球金融動(dòng)蕩不斷加劇，各國(guó)央行紛紛推出注資、降息等一系列“救市”措施。我國(guó)央行依照國(guó)際利率的變動(dòng)和國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)的需要，在9月16日、10月9日和10月30日連續(xù)三次降息。配合存貸款基準(zhǔn)利率下調(diào)，央行還下調(diào)了央行票據(jù)發(fā)行利率和正回購(gòu)利率。（3）公開(kāi)市場(chǎng)操作縮短央票發(fā)行期限，減小發(fā)行力度。下半年，公開(kāi)市場(chǎng)操作改為每周二發(fā)行1年期央票，每周四發(fā)行3個(gè)月和6個(gè)月期央票，并搭配短期正回購(gòu)操作的方式，三年期央行票據(jù)和182天的正回購(gòu)操

6、作退出舞臺(tái)。9月中旬以來(lái)，6個(gè)月期央票也退動(dòng)身行。10月27日，央行公告稱(chēng)，每周二發(fā)行的1年期票據(jù)改為隔周發(fā)行。（4）信貸總量操縱有所松動(dòng)。央行于8月底調(diào)增2008年度商業(yè)銀行信貸規(guī)模，采納“區(qū)不對(duì)待”的方式，對(duì)全國(guó)性商業(yè)銀行在原有信貸規(guī)?；A(chǔ)上調(diào)增5%，對(duì)地點(diǎn)性商業(yè)銀行調(diào)增10%，要求確保新增信貸資源向“三農(nóng)”、小企業(yè)、災(zāi)后重建傾斜。為保證房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行，自10月27日起，央行將商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率下限擴(kuò)大為貸款基準(zhǔn)利率的0.7倍；最低首付款比例調(diào)整為20%。為適應(yīng)形勢(shì)需要，11月初，央行進(jìn)一步取消了對(duì)商業(yè)銀行信貸規(guī)劃的硬約束。二、2008年貨幣信貸增長(zhǎng)放緩，貨幣流淌性下降1M2與M1

7、增速均放緩，M1降幅更深通過(guò)前4個(gè)月的上下小幅波動(dòng)后，5月份以來(lái)，M2增速開(kāi)始呈現(xiàn)逐月放緩態(tài)勢(shì)（見(jiàn)圖1）。9月末M2余額同比增長(zhǎng)15.29%，增幅比4月末回落1.65個(gè)百分點(diǎn)，比上年末回落1.43個(gè)百分點(diǎn)。M1增速也逐步走低，且下降勢(shì)頭較M2更為猛烈。9月末M1同比增長(zhǎng)9.43%，增幅比上年末下降11.58個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期低12.64個(gè)百分點(diǎn)。圖1 貨幣供應(yīng)量同比增速資料來(lái)源：人民銀行網(wǎng)站貨幣供應(yīng)增速放慢有以下緣故：一是央行持續(xù)上調(diào)法定存款預(yù)備金率，嚴(yán)格操縱貸款投放，直接減小了貨幣乘數(shù)。9月末，M2乘數(shù)（M2/基礎(chǔ)貨幣）為3.86，比去年同期低0.6；M1乘數(shù)（M1/基礎(chǔ)貨幣）為1.33，

8、比去年同期低0.29。二是外匯占款增長(zhǎng)放緩。通過(guò)2007年37%-42%的高增長(zhǎng)后，2008年以來(lái)外匯占款余額同比增速回落到29%-35%的區(qū)間。5月份以來(lái)更是逐月走低。9月末，外匯占款同比增長(zhǎng)29.3%，比5月末下降5.4個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期低10.9個(gè)百分點(diǎn)。三是股市下跌造成保證金存款減少。9月末，證券客戶保證金余額同比下降40.67%。四是企業(yè)資金緊張，企業(yè)存款增速快速下降。9月末，企業(yè)存款余額同比增長(zhǎng)13.94%，增幅比去年同期低10.38個(gè)百分點(diǎn)。2股市陰跌促使存款定期化、居民儲(chǔ)蓄回流銀行從我國(guó)貨幣供應(yīng)量的構(gòu)成看，儲(chǔ)蓄存款占M2的比重持續(xù)保持在40%-50%，活期存款（要緊是企業(yè)活期

9、存款）占M2的比重保持在25%-30%，而活期存款占M1的比重達(dá)70%-80%。因此儲(chǔ)蓄存款和活期存款的增長(zhǎng)變化決定著M2、M1增速的相對(duì)變化。2008年以來(lái)，由于股市持續(xù)下跌，儲(chǔ)蓄存款不斷回流銀行，企業(yè)存款也出現(xiàn)定期化傾向，活期存款增長(zhǎng)不斷放緩。由于活期存款增長(zhǎng)與定期存款、儲(chǔ)蓄存款出現(xiàn)不同方向的變化，自2008年5月份起， M1 與M2增速之間的“剪刀差”由正轉(zhuǎn)負(fù)，M1增速開(kāi)始低于同期M2增速，貨幣流淌性不斷下降。9月末，貨幣流淌性比例（M1/M2）為34.4%，比5月末下降0.8個(gè)百分點(diǎn)。圖2 人民幣企業(yè)和居民儲(chǔ)蓄存款同比增速資料來(lái)源：人民銀行網(wǎng)站人民幣儲(chǔ)蓄存款余額自2007年10月創(chuàng)下3

10、.7%這一歷史最低增長(zhǎng)水平后，開(kāi)始節(jié)節(jié)回升。2008年9月末，儲(chǔ)蓄存款余額同比增速已回升至21.14%，比去年同期高14.27個(gè)百分點(diǎn)。企業(yè)存款也出現(xiàn)定期化傾向，1-9月，企業(yè)活期存款累計(jì)下降1042億元，而去年同期為增長(zhǎng)10271億元；企業(yè)定期存款累計(jì)增長(zhǎng)14290億元，比去年同期多增3936億元。儲(chǔ)蓄存款回流銀行體系要緊是受股市下跌的阻礙。央行今年三季度全國(guó)城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問(wèn)卷調(diào)查顯示，認(rèn)為投資股票或基金最合算的居民人數(shù)僅占8.2%，較上季大幅下跌8.6個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期下跌36.1個(gè)百分點(diǎn)；有43.8%的居民認(rèn)為在當(dāng)前物價(jià)和利率水平下更多儲(chǔ)蓄最合算，比去年同期上升18.5個(gè)百分點(diǎn)。3人民幣貸款

11、增長(zhǎng)較為平穩(wěn)，居民戶貸款少增較多9月末，人民幣各項(xiàng)貸款余額同比增長(zhǎng)14.48%，增幅比上年末低1.62個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期低2.65個(gè)百分點(diǎn)。1-9月人民幣各項(xiàng)貸款增加3.48萬(wàn)億元，同比多增1201億元。圖3 人民幣貸款增長(zhǎng)情況資料來(lái)源：人民銀行網(wǎng)站從人民幣貸款的部門(mén)投向看，由于房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)低迷，居民戶貸款呈同比少增態(tài)勢(shì)，但企業(yè)部門(mén)貸款仍維持同比多增。前9個(gè)月居民戶貸款增加6210億元，同比少增4359億元；非金融性公司及其他部門(mén)貸款增加2.86萬(wàn)億元，同比多增5560億元。從貸款期限看，上半年短期貸款增速下降幅度較大，下半年有所企穩(wěn)；中長(zhǎng)期貸款增速上半年保持平穩(wěn)，下半年開(kāi)始持續(xù)回落。圖4

12、 不同期限貸款同比增速資料來(lái)源：人民銀行網(wǎng)站4外匯存款增速回升，外匯貸款增長(zhǎng)受到操縱2008年上半年，受人民幣加快升值阻礙，外匯存款余額持續(xù)保持負(fù)增長(zhǎng)、低增長(zhǎng)。下半年，受美元轉(zhuǎn)強(qiáng)的阻礙，人民幣對(duì)美元升值步伐有所減慢，外匯存款增速開(kāi)始回升，外匯各項(xiàng)存款余額同比增速由6月末的1.75%持續(xù)回升到9月末的9.37%。與外匯存款增速先降后升相反，外匯貸款增速呈先升后降走勢(shì)。一季度外匯各項(xiàng)貸款大幅猛增，引起監(jiān)管部門(mén)的注意，外管局宣布在今年3月31日的基礎(chǔ)上，再度下調(diào)境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)短期外債額度，削減期限為1年。其中中資銀行削減幅度為5%，外資法人行削減10%-15%。受此阻礙，外匯貸款過(guò)快增長(zhǎng)自4月份起開(kāi)始

13、得到明顯操縱。9月末，金融機(jī)構(gòu)外匯貸款余額同比增長(zhǎng)30.86 %，增幅比4月末下降25.9個(gè)百分點(diǎn)。圖5 2008年外匯存貸款余額月度同比增速資料來(lái)源：人民銀行網(wǎng)站5人民幣升值速度先快后慢，升值范圍有所擴(kuò)大2008年上半年，人民幣對(duì)美元升值速度明顯加快，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)不斷創(chuàng)下匯改以來(lái)新高。自7月中旬開(kāi)始，隨著美元出現(xiàn)時(shí)期性走強(qiáng)，人民幣對(duì)美元升值明顯趨緩（見(jiàn)圖6）。圖6 前9月銀行間人民幣對(duì)美元中間價(jià)資料來(lái)源：人民銀行網(wǎng)站2008年一季度人民幣對(duì)美元加速升值的同時(shí)，對(duì)日元和歐元出現(xiàn)貶值。二季度以來(lái)，人民幣對(duì)美元升值幅度略有放緩，對(duì)日元和歐元等非美貨幣則由貶值變?yōu)樯?。進(jìn)入三季度后，隨著美

14、元對(duì)歐元、英鎊等要緊國(guó)家貨幣走強(qiáng)，人民幣對(duì)歐元、英鎊的升值步伐開(kāi)始明顯加快。8月份人民幣對(duì)美元升值0.06%，單月升幅創(chuàng)出2006年6月以來(lái)的新低；人民幣對(duì)英鎊和歐元急劇升值，升值幅度分不達(dá)到8.20%和5.98%，這是匯改以來(lái)人民幣對(duì)英鎊、歐元的單月最大升值幅度。2008年各月人民幣對(duì)美元、歐元、日元波動(dòng)情況月 份人民幣/美元人民幣/歐元人民幣/100日元絕對(duì)值波幅(%)絕對(duì)值波幅(%)絕對(duì)值波幅(%)1月7.18531.6610.6612 0.056.7560-5.172月7.10581.1210.7809-1.116.7858-0.443月7.01901.2411.0809-2.717.

15、0204-3.344月7.00020.2710.8972 1.696.7229 4.435月6.94720.7610.7772 1.116.5716 2.306月6.85911.2810.8302-0.496.4468 1.947月6.83880.3010.6531 1.666.3255 1.928月6.83450.0610.0522 5.986.2527 1.169月6.81830.249.9997 0.536.4296-2.751-9月累計(jì)-7.13- 6.67-0.36注：表內(nèi)人民幣對(duì)美元、歐元和日元匯率為每月最后一個(gè)交易日的銀行間市場(chǎng)中間價(jià)資料來(lái)源：人民銀行網(wǎng)站三、2009年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增

16、長(zhǎng)堪憂，國(guó)內(nèi)金融風(fēng)險(xiǎn)上升 1全球金融動(dòng)蕩、世界經(jīng)濟(jì)減速，國(guó)際環(huán)境陰云密布2008年9月份以來(lái)，美國(guó)近領(lǐng)域一系列的爆炸性事件掀起了席卷全球的金融風(fēng)暴，出現(xiàn)1929年“大蕭條”以來(lái)最為嚴(yán)峻的全球金融動(dòng)蕩。盡管美日歐等發(fā)達(dá)國(guó)家政府在金融危機(jī)爆發(fā)后緊急采取了一系列“救市”措施，但并不能挽救發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)衰退的命運(yùn)。美國(guó)9月份零售額連續(xù)第三個(gè)月下滑，當(dāng)月環(huán)比下降1.2%，為2005年8月以來(lái)最大降幅。包括工廠、礦業(yè)和公共事業(yè)在內(nèi)的美國(guó)工業(yè)生產(chǎn)9月份下降了2.8%，是1974年12月以來(lái)的最大降幅。一系列經(jīng)濟(jì)指標(biāo)表明，美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能已步入衰退。除美國(guó)外，英國(guó)、日本等所有G7國(guó)家的經(jīng)濟(jì)也都正處于衰退之中或接近于

17、衰退邊緣。2008年二季度，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速環(huán)比下降0.2%，日本經(jīng)濟(jì)增速環(huán)比下降0.7%。全球金融風(fēng)暴在美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家掀起風(fēng)浪的同時(shí)，也開(kāi)始蔓延到俄羅斯、香港、阿根廷等新興市場(chǎng)國(guó)家和地區(qū)，造成股市暴跌和匯率大幅貶值。目前來(lái)看，經(jīng)濟(jì)全球化造成的世界各國(guó)經(jīng)濟(jì)周期同步性將放大金融動(dòng)蕩對(duì)世界經(jīng)濟(jì)的拖累，世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景黯淡。2中國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融平穩(wěn)運(yùn)行困難重重國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境的惡化將通過(guò)三個(gè)渠道對(duì)中國(guó)形成沖擊：一是貿(mào)易傳導(dǎo)。外部需求的萎縮將拖累我國(guó)出口。二是資金傳導(dǎo)。全球金融風(fēng)暴中“熱鈔票”流向可能有變，流入中國(guó)的熱鈔票大量流出，將惡化國(guó)內(nèi)的金融環(huán)境。三是心理傳導(dǎo)。國(guó)際金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)重估可能改變國(guó)內(nèi)投資者

18、的風(fēng)險(xiǎn)偏好和心理預(yù)期。國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)“硬著陸”的可能加大。2006-2007年，我國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)強(qiáng)勁、人民幣升值、需求旺盛等因素推動(dòng)下快速上漲，形成了一定程度的泡沫。2008年以來(lái)，國(guó)內(nèi)房?jī)r(jià)漲勢(shì)明顯放緩，8、9月份，全國(guó)70個(gè)大中都市房屋銷(xiāo)售價(jià)格出現(xiàn)連續(xù)兩個(gè)月環(huán)比下降，預(yù)示著我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)開(kāi)始進(jìn)入調(diào)整期。假如國(guó)內(nèi)居民一直保持“持幣觀望”心理，前期進(jìn)入我國(guó)房市的“熱鈔票”大規(guī)模出逃，則國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)面臨 “硬著陸”的風(fēng)險(xiǎn)。上世紀(jì)80、90年代日本房地產(chǎn)泡沫的形成和破裂，曾使日本經(jīng)濟(jì)蒙受 “失去的十年”，當(dāng)前美國(guó)房地產(chǎn)泡沫的破裂直接引發(fā)次貸危機(jī)，世界經(jīng)濟(jì)和國(guó)際金融市場(chǎng)都在為此付出沉痛代價(jià)。

19、因此，有效處置房地產(chǎn)泡沫是中國(guó)宏觀調(diào)控面臨的嚴(yán)峻考驗(yàn)。圖7 70個(gè)大中都市房?jī)r(jià)同比漲幅3經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)存在過(guò)快下滑風(fēng)險(xiǎn)，“保增長(zhǎng)”重要性上升由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)步入周期性下滑時(shí)期，拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的“三駕馬車(chē)”動(dòng)力差不多出現(xiàn)減弱。首先，世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，我國(guó)出口減速的態(tài)勢(shì)已差不多確立。其次，消費(fèi)增長(zhǎng)后勁不足。盡管目前消費(fèi)增長(zhǎng)形勢(shì)較好，但住房、汽車(chē)兩大消費(fèi)熱點(diǎn)需求下降，居民收入增速減緩，以后消費(fèi)形勢(shì)不容樂(lè)觀。再次，投資增長(zhǎng)有減速苗頭。由于房地產(chǎn)市場(chǎng)面臨調(diào)整，超過(guò)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資20%的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資同比增速7、8、9三個(gè)月持續(xù)放緩，隨著住房銷(xiāo)售的持續(xù)下降，房地產(chǎn)投資會(huì)進(jìn)一步下降。4通貨膨脹壓力減輕，“控通脹”已不

20、是要緊任務(wù)2008年下半年，我國(guó)物價(jià)形勢(shì)持續(xù)好轉(zhuǎn)。5月份以來(lái)，CPI同比漲幅進(jìn)入下降通道。從反映CPI即期變化的環(huán)比變化率來(lái)看，5、6、7、8、9五個(gè)月CPI環(huán)比變化率分不為-0.4%、-0.2%、0.1%、-0.1%和0%，講明5月份以來(lái)價(jià)格指數(shù)已出現(xiàn)下降勢(shì)頭。在全球金融風(fēng)暴中，國(guó)際大宗商品價(jià)格出現(xiàn)暴跌。9月份國(guó)際原油現(xiàn)貨、期貨價(jià)格分不比上月下降12.9%、11.92%；國(guó)際市場(chǎng)六種有色金屬現(xiàn)貨、期貨價(jià)格分不下降5.48%、6.5%。9月中旬以來(lái)，國(guó)際煤價(jià)跌幅近25%，芝加哥期貨市場(chǎng)的小麥、玉米和大豆價(jià)格分不下跌了23%、28%和32%。隨著國(guó)際大宗商品價(jià)格急劇下挫，國(guó)內(nèi)鋼材、煤炭等能源、原

21、材料價(jià)格也快速回落。受此阻礙，9月份工業(yè)品出廠價(jià)格漲幅也在年內(nèi)首次出現(xiàn)回落。發(fā)端于2007年下半年的國(guó)內(nèi)新一輪通貨膨脹具有明顯的國(guó)際傳導(dǎo)色彩，而9月份以來(lái)國(guó)際原油、有色金屬、農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格暴跌宣告國(guó)際輸入性通脹壓力差不多解除。PPI與CPI雙雙回落，預(yù)示著不管是生產(chǎn)環(huán)節(jié)依舊最終消費(fèi)環(huán)節(jié)，物價(jià)上漲的勢(shì)頭差不多扭轉(zhuǎn)，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)資料和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格“洪峰”已過(guò)，國(guó)內(nèi)通脹壓力明顯減弱。5商業(yè)銀行不良資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)上升，信貸緊縮的可能性加大2009年商業(yè)銀行面臨來(lái)自?xún)煞矫娴牟涣假Y產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)：一是隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，企業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境趨緊，盈利增長(zhǎng)也開(kāi)始下降，部分企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債情況趨于惡化，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)顯著加大，還貸能力和還貸意愿減弱，銀

22、行信用風(fēng)險(xiǎn)上升。2008年以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的領(lǐng)頭羊珠三角和長(zhǎng)三角，均出現(xiàn)中小企業(yè)大面積倒閉。而近期，浙江、廣東等地又接連出現(xiàn)大企業(yè)和龍頭企業(yè)倒閉事件。工業(yè)企業(yè)盈利增長(zhǎng)在放緩。1-8月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)19.4%，增幅比1-5月回落1.5個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期回落17.6個(gè)百分點(diǎn)；在全部39個(gè)工業(yè)行業(yè)中，稅前利潤(rùn)較1-5月份下降的有20個(gè)行業(yè)，較去年同期下降的有19個(gè)行業(yè)。二是房地產(chǎn)行業(yè)面臨調(diào)整，房地產(chǎn)業(yè)貸款風(fēng)險(xiǎn)顯著上升。在2006-2007年房?jī)r(jià)高漲時(shí)，我國(guó)商業(yè)銀行投向房地產(chǎn)業(yè)的貸款快速擴(kuò)張。目前與房地產(chǎn)有關(guān)的貸款占商業(yè)銀行貸款總額的比重已超過(guò)1/5下半年地產(chǎn)股是否值得投資

23、：長(zhǎng)城證券地產(chǎn)研究小組，中國(guó)證券報(bào)，2008年8月1日。假如房地產(chǎn)市場(chǎng)出現(xiàn)全面、持續(xù)的大幅下跌，則商業(yè)銀行積存的房地產(chǎn)信貸風(fēng)險(xiǎn)將快速釋放，商業(yè)銀行在房地產(chǎn)抵押品價(jià)值、個(gè)人住房按揭貸款以及房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款這三類(lèi)資產(chǎn)上的損失相疊加，將給整個(gè)銀行業(yè)帶來(lái)沉重的打擊。商業(yè)銀行放貸具有專(zhuān)門(mén)強(qiáng)的順周期性，即在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提速、經(jīng)濟(jì)景氣度較高時(shí)，商業(yè)銀行傾向于積極放貸，而當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)增速減慢、經(jīng)濟(jì)景氣度下降時(shí)，商業(yè)銀行往往會(huì)出現(xiàn)“惜貸”傾向。2009年，商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)增大，多數(shù)已股份化和公開(kāi)上市的銀行將更為注重主動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)操縱，因此可能出現(xiàn)惜貸現(xiàn)象。同時(shí)，在經(jīng)濟(jì)差不多面不樂(lè)觀、金融動(dòng)蕩加劇的背景下，企業(yè)和居民的貸款需

24、求也會(huì)萎縮。全國(guó)銀行家問(wèn)卷調(diào)查顯示，2008年三季度貸款需求指數(shù)為67.4，較上季明顯回落。在銀行惜貸和企業(yè)、居民貸款需求下降的雙重作用下，2009年信貸緊縮風(fēng)險(xiǎn)加大。圖8 貸款需求景氣指數(shù)6國(guó)際短期資本流向可能轉(zhuǎn)變，對(duì)國(guó)內(nèi)金融穩(wěn)定構(gòu)成威脅美元自2008年7月中旬以來(lái)開(kāi)始由弱轉(zhuǎn)強(qiáng)，反映美元走勢(shì)的美元指數(shù)由6月末的72.52持續(xù)攀升，到10月27日已上漲至86.88，累計(jì)升值幅度達(dá)19.8%。據(jù)筆者觀看，當(dāng)美元由弱轉(zhuǎn)強(qiáng)時(shí)，往往意味著國(guó)際資本流向發(fā)生變化，開(kāi)始由其他國(guó)家回流美國(guó)。9月份以來(lái)的全球金融風(fēng)暴使得國(guó)際短期資本開(kāi)始尋求“安全地”，紛紛撤出新興市場(chǎng)國(guó)家。例如，韓國(guó)金融監(jiān)督院調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，僅7

25、月份外國(guó)投資者就在韓國(guó)股市拋售了約61.1億美元的股票和26.6億美元的短期債權(quán)；俄羅斯中央銀行數(shù)據(jù)顯示，三季度俄羅斯資本凈流出167億美元。中國(guó)也面臨同樣問(wèn)題，由于國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速放緩，股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)低迷，中國(guó)關(guān)于國(guó)際“熱鈔票”的吸引力也在降低。金融風(fēng)暴席卷全球以來(lái)，一些陷入困境的美歐金融機(jī)構(gòu)和投資基金開(kāi)始著手出售在中國(guó)的資產(chǎn)，QFII也遭遇整體凈贖回。假如用新增外匯儲(chǔ)備與新增貿(mào)易順差和FDI之間的差值來(lái)簡(jiǎn)單估算國(guó)家短期資本（熱鈔票）的流淌規(guī)模，則“熱鈔票”在2007年和2008年上半年流入規(guī)模較大，而2008年三季度開(kāi)始流出。種種跡象表明，國(guó)際短期資本由快速流入我國(guó)轉(zhuǎn)為加速流出的可能性在

26、加大，可能阻礙我國(guó)金融穩(wěn)定。圖9 各季度新增外匯儲(chǔ)備與貿(mào)易順差、FDI之差四、吸取歷史經(jīng)驗(yàn)，努力實(shí)現(xiàn)“保增長(zhǎng)、防風(fēng)險(xiǎn)”1吸取應(yīng)對(duì)亞洲金融危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)，及時(shí)調(diào)整金融調(diào)控方向2009年我國(guó)經(jīng)濟(jì)保持快速增長(zhǎng)、金融保持平穩(wěn)運(yùn)行所面臨的國(guó)際和國(guó)內(nèi)困難較多，而通貨膨脹壓力將較2008年明顯減輕，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)過(guò)快下滑和金融風(fēng)險(xiǎn)上升將成為宏觀調(diào)控面臨的要緊問(wèn)題，金融調(diào)控的目標(biāo)應(yīng)由“保增長(zhǎng)、控通脹”轉(zhuǎn)變?yōu)椤氨Ｔ鲩L(zhǎng)、防風(fēng)險(xiǎn)”。在對(duì)抗經(jīng)濟(jì)減速和金融風(fēng)險(xiǎn)方面，我國(guó)有歷史經(jīng)驗(yàn)可資借鑒。受1997年亞洲金融危機(jī)的沖擊，我國(guó)經(jīng)濟(jì)曾在1998-2000年出現(xiàn)通貨緊縮和金融風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)峻的復(fù)雜局面。對(duì)比1997年亞洲金融危機(jī)后的中國(guó)和當(dāng)前

27、全球金融風(fēng)暴突擊下的中國(guó)，從現(xiàn)象上看，兩者特不相似。但也存在一些不同。首先，1997年的亞洲金融危機(jī)只是區(qū)域性金融危機(jī)，而當(dāng)前全球金融風(fēng)暴的深度和廣度要大得多，有進(jìn)展為全球性金融危機(jī)的可能。其次，當(dāng)前的金融震蕩發(fā)源地在美國(guó)，而1997年金融危機(jī)發(fā)源地只局限于亞洲新興國(guó)家。而且當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)全球化程度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于1997年，因而世界各國(guó)經(jīng)濟(jì)周期的同步性也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于1997年。這就使得當(dāng)前的全球金融風(fēng)暴對(duì)世界實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于亞洲金融危機(jī)。再次，亞洲金融危機(jī)發(fā)生時(shí)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)放度還不高，除貿(mào)易方面受到波及外，資本方面由于有著牢固的防火墻，“熱鈔票”并未對(duì)我國(guó)造成沖擊。但2001年加入WTO后，我國(guó)迅

28、速溶入全球化進(jìn)程，經(jīng)濟(jì)和金融開(kāi)放度有了專(zhuān)門(mén)大提高，全球金融動(dòng)蕩中的國(guó)際短期資本流向變化對(duì)我國(guó)有著較大的阻礙?？傮w來(lái)看，當(dāng)前全球金融風(fēng)暴的破壞力和對(duì)我國(guó)的沖擊要大于1997年亞洲金融危機(jī)，但我國(guó)自身應(yīng)對(duì)危機(jī)的能力和條件較當(dāng)年要好。在金融層次要緊體現(xiàn)為：一是我國(guó)有1.9萬(wàn)億美元巨額外匯儲(chǔ)備，應(yīng)對(duì)金融危機(jī)和調(diào)節(jié)國(guó)際收支失衡的能力較強(qiáng)。二是我國(guó)銀行體系更加健康，多數(shù)商業(yè)銀行差不多實(shí)現(xiàn)股份制改造和上市，資本較為充足，不良資產(chǎn)較少。2008年9月末境內(nèi)商業(yè)銀行不良貸款率僅為5.49%。三是通過(guò)亞洲金融危機(jī)洗禮，金融調(diào)控在應(yīng)對(duì)危機(jī)、化解通縮和金融風(fēng)險(xiǎn)方面積存了一定的經(jīng)驗(yàn)。2重新實(shí)行穩(wěn)健的貨幣政策1997年亞

29、洲金融危機(jī)過(guò)后，黨中央、國(guó)務(wù)院審時(shí)度勢(shì)，及時(shí)確定擴(kuò)大內(nèi)需的方針，貨幣政策方面，統(tǒng)籌考慮支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和防范金融風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系，制定了穩(wěn)健的貨幣政策?；貞洃?yīng)對(duì)亞洲金融危機(jī)的歷史經(jīng)驗(yàn)，2009年為達(dá)到“保增長(zhǎng)、控風(fēng)險(xiǎn)”的目的，貨幣政策應(yīng)重新轉(zhuǎn)向“穩(wěn)健”。具體要做到：一是貨幣政策由“從緊”轉(zhuǎn)向“放松”，適當(dāng)增加貨幣供應(yīng)和信貸投放，積極擴(kuò)大內(nèi)需；二是發(fā)揮信貸政策的結(jié)構(gòu)調(diào)整功能，通過(guò)窗口指導(dǎo)引導(dǎo)貸款投向，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整；三是加強(qiáng)金融監(jiān)管，尤其是加強(qiáng)對(duì)資本項(xiàng)下的外匯監(jiān)管和商業(yè)銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)的管控?？紤]到2009年經(jīng)濟(jì)增速將連續(xù)回落態(tài)勢(shì)，CPI漲幅也將低于2008年，結(jié)合貨幣流通速度因素，2009年M2同比增速將

30、達(dá)15%-16%，據(jù)此進(jìn)一步推算人民幣貸款全年新增3.6萬(wàn)億左右。3信貸政策堅(jiān)持“有保有壓”，做到“調(diào)結(jié)構(gòu)、促轉(zhuǎn)型”為“保增長(zhǎng)”，信貸政策要堅(jiān)持總量微調(diào)與結(jié)構(gòu)優(yōu)化相結(jié)合的原則，貫徹落實(shí)“區(qū)不對(duì)待、有保有壓”的方針，達(dá)到促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)型的目的。具體而言，要接著限制對(duì)高耗能、高排放和產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)劣質(zhì)企業(yè)的貸款；貫徹落實(shí)黨的十七屆三中全會(huì)精神，加大對(duì)“三農(nóng)”的信貸支持；保證汶川地震災(zāi)后恢復(fù)重建的貸款需求；保證中小企業(yè)、服務(wù)業(yè)、自主創(chuàng)新、節(jié)能環(huán)保等的信貸支持力度；保證對(duì)居民購(gòu)買(mǎi)用于自住的一般商品住宅和經(jīng)濟(jì)適用房的信貸支持力度，適度進(jìn)展個(gè)人消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)；積極配合財(cái)政政策，加大對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施貸款力度，保證國(guó)債項(xiàng)目的貸款需求。4減輕企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)、穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)，需要接著降息降息能夠降低企業(yè)的融資成本，提高企業(yè)的投資能力和生產(chǎn)積極性，關(guān)心企業(yè)走出經(jīng)營(yíng)困境，刺激投資和消費(fèi)需求。此外，降息對(duì)減輕購(gòu)房貸款人的利息負(fù)擔(dān)，對(duì)維護(hù)房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)定和信心也有一定作用。2009年我國(guó)具備降息的條件。2008年10月8日