電信行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展專題報(bào)告

1、 電信行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展專題報(bào)告運(yùn)營(yíng)商行業(yè)基本面及估值體系深度研究 報(bào)告綜述：5G時(shí)代運(yùn)營(yíng)商行業(yè)具備成長(zhǎng)性，C端率先企穩(wěn)，B端才是重頭戲：回溯2G-4G時(shí) 代，中國(guó)運(yùn)營(yíng)商以C端業(yè)務(wù)為主，用戶量為行業(yè)收入增長(zhǎng)主要驅(qū)動(dòng)力、以對(duì)沖 ARPU逐步下行影響，伴隨移動(dòng)用戶滲透率逐步提升，行業(yè)從成長(zhǎng)切換到成熟穩(wěn) 定階段。展望5G時(shí)代，我們預(yù)計(jì)運(yùn)營(yíng)商行業(yè)有望煥發(fā)出新的機(jī)會(huì)，呈現(xiàn)出一定 成長(zhǎng)性，基于十四五規(guī)劃運(yùn)營(yíng)商收入端增速提振確定性加強(qiáng)，中移動(dòng)及中電信規(guī) 劃20-25E CAGR 5%，前期靠C端ARPU企穩(wěn)回升、后期靠B端創(chuàng)新業(yè)務(wù)持續(xù)放量。 C端業(yè)務(wù)率先企穩(wěn)回升，驅(qū)動(dòng)力主要來(lái)自i)外部?jī)r(jià)格管制環(huán)境邊際緩和；ii

2、）運(yùn)營(yíng) 商自身策略調(diào)整至價(jià)值運(yùn)營(yíng)；iii）語(yǔ)音業(yè)務(wù)拖累影響減弱；iv）更高ARPU的5G 用戶滲透率提升。B端創(chuàng)新業(yè)務(wù)打開新的市場(chǎng)空間，運(yùn)營(yíng)商基于自身管道能力具 備獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，B端市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境也有望加快運(yùn)營(yíng)商內(nèi)部體制市場(chǎng)化改革， 驅(qū)動(dòng)運(yùn)營(yíng)商行業(yè)在5G時(shí)代中后期延續(xù)成長(zhǎng)性。前期利潤(rùn)率預(yù)計(jì)平穩(wěn)，熬過(guò)投入高峰后有望實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)雙位數(shù)增長(zhǎng)：5G時(shí)代前期 我們預(yù)計(jì)運(yùn)營(yíng)商行業(yè)整體利潤(rùn)率保持穩(wěn)定，但走到中后期利潤(rùn)率存在提升機(jī)會(huì)， 有望驅(qū)動(dòng)利潤(rùn)端雙位數(shù)增長(zhǎng)，基于：1）中長(zhǎng)期折舊占比下降，源自5G投資回報(bào) 期更長(zhǎng)、網(wǎng)絡(luò)建設(shè)節(jié)奏平穩(wěn)以及共建共享策略提升capex-收入轉(zhuǎn)化率；2）5G網(wǎng) 絡(luò)智能化運(yùn)維后所需運(yùn)營(yíng)開支

3、下降；3）創(chuàng)新業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型所需的研發(fā)投入減少；4） C端銷售政策緊縮以及B端業(yè)務(wù)所需的銷售費(fèi)用率更低。行業(yè)發(fā)展階段切換導(dǎo)致估值下降，未來(lái)煥發(fā)新機(jī)有望驅(qū)動(dòng)估值抬升：基于DDM 絕對(duì)估值法，當(dāng)運(yùn)營(yíng)商行業(yè)由成長(zhǎng)切換到穩(wěn)定期后，市場(chǎng)對(duì)其資產(chǎn)質(zhì)地、利潤(rùn)成 長(zhǎng)性及分紅預(yù)期降低導(dǎo)致估值定價(jià)降低，PE、PB、EV-EBITDA相對(duì)估值倍數(shù)下 行、股息率上升成為呈現(xiàn)結(jié)果。港股三家最新21年預(yù)測(cè)股息率區(qū)間4.4-6.9%與 美國(guó)運(yùn)營(yíng)商股息率區(qū)間4.6-7.2%基本相當(dāng)，未來(lái)5G時(shí)代運(yùn)營(yíng)商行業(yè)將呈現(xiàn)出一 定成長(zhǎng)性，配合內(nèi)部市場(chǎng)化機(jī)制改革驅(qū)動(dòng)利潤(rùn)及分紅釋放，有望驅(qū)動(dòng)估值抬升。中移動(dòng)C端領(lǐng)先地位不變，聯(lián)通及電信著重B端撬動(dòng)

4、更高成長(zhǎng)性：運(yùn)營(yíng)商提供的C 端移動(dòng)服務(wù)核心差異在于網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量和產(chǎn)品定價(jià)，由于產(chǎn)品服務(wù)定價(jià)同質(zhì)化，因此 網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量為核心競(jìng)爭(zhēng)壁壘。基于未來(lái)通信網(wǎng)絡(luò)將以4G+5G為主，中移動(dòng)在4G網(wǎng) 絡(luò)占優(yōu)，且5G網(wǎng)絡(luò)技術(shù)投入相比另兩家仍占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)中移動(dòng)仍將在5G 時(shí)代C端業(yè)務(wù)占據(jù)市場(chǎng)領(lǐng)先地位；而中聯(lián)通及中電信兩家通過(guò)共建共享方式有望 縮小與中移動(dòng)的網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量差距，同時(shí)在B端創(chuàng)新業(yè)務(wù)占比更大、戰(zhàn)略布局積極， 有望驅(qū)動(dòng)其業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性優(yōu)于中國(guó)移動(dòng)。1、 回溯歷史行業(yè)格局趨穩(wěn)，未來(lái)變局機(jī)會(huì)不大1.1、 移動(dòng)通信業(yè)務(wù)占據(jù)主導(dǎo)地位運(yùn)營(yíng)商電信業(yè)務(wù)主要包括移動(dòng)通信業(yè)務(wù)和固定通信業(yè)務(wù)，其中移動(dòng)通信業(yè)務(wù)營(yíng)收 長(zhǎng)期以來(lái)占比都在 70

5、%左右，是運(yùn)營(yíng)商業(yè)績(jī)的最主要來(lái)源。根據(jù)工信部數(shù)據(jù)， 2018 年以來(lái)，受行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)及提速降費(fèi)政策影響，中國(guó)電信行業(yè)移動(dòng)通信業(yè) 務(wù)的營(yíng)收 2019-2020 年連續(xù)兩年下滑，增速分別為-2%、-0.6%；而固定通信業(yè) 務(wù)收入發(fā)展較好，2017-2020 年連續(xù)四年增速在 7%以上。移動(dòng)通信業(yè)務(wù)在總收 入中的占比出現(xiàn)了較快的下滑，從 2017 年的占比 72%下降到 2020 年的 66%。 但由于移動(dòng)通信業(yè)務(wù)市場(chǎng)體量較大，其在運(yùn)營(yíng)商業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中的絕對(duì)地位仍難以被 動(dòng)搖，同時(shí) 5G 時(shí)代運(yùn)營(yíng)商業(yè)績(jī)基本面能否迎來(lái)拐點(diǎn)機(jī)會(huì)，前期主要取決于 C 端 移動(dòng)通信業(yè)務(wù)，中后期有賴于 B 端創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展，因此本

6、文將重點(diǎn)探討運(yùn)營(yíng)商 移動(dòng)通信業(yè)務(wù)商業(yè)模式、回溯歷史演變歷程以及展望未來(lái)機(jī)會(huì)。1.2、 各家市場(chǎng)份額取決于其網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量及產(chǎn)品服務(wù)回溯 2G 到 4G 時(shí)代，運(yùn)營(yíng)商在移動(dòng)通信市場(chǎng)份額取決于其用戶獲取能力，在產(chǎn) 品同質(zhì)化嚴(yán)重的情況下通信網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量及產(chǎn)品服務(wù)定價(jià)成為影響移動(dòng)用戶決策的 核心兩大變量，且兩個(gè)變量之間存在聯(lián)動(dòng)關(guān)系，運(yùn)營(yíng)商網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量較好時(shí)產(chǎn)品服務(wù) 套餐定價(jià)就相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量較差時(shí)就相對(duì)弱勢(shì)。網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量越高，信號(hào)越強(qiáng)、 連接越穩(wěn)定、網(wǎng)速更快，用戶體驗(yàn)就越好，就能吸引更多用戶；運(yùn)營(yíng)商設(shè)計(jì)的套 餐越能滿足用戶的使用需求和價(jià)格接受預(yù)期，相應(yīng)的競(jìng)爭(zhēng)力也會(huì)更強(qiáng)。1.2.1、網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量：先天條件是制式頻段，后天努

7、力靠覆蓋密度網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量由基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)和網(wǎng)絡(luò)覆蓋密度決定，網(wǎng)絡(luò)制式及頻段是先天條件，可 通過(guò)后期覆蓋密度進(jìn)行補(bǔ)足。不同運(yùn)營(yíng)商基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的先天條件差異來(lái)自于工 信部批準(zhǔn)其使用的牌照許可，包括技術(shù)制式和頻段；后期具體組網(wǎng)技術(shù)實(shí)現(xiàn)方式、 核心設(shè)備性能等均將影響最終網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量。網(wǎng)絡(luò)覆蓋密度取決于運(yùn)營(yíng)商的網(wǎng)絡(luò)建設(shè) 規(guī)劃，背后要求運(yùn)營(yíng)商雄厚資金能力做支撐，運(yùn)營(yíng)商資金充足就能增設(shè)基站提高 網(wǎng)絡(luò)覆蓋密度，增強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量。先天條件：基礎(chǔ)網(wǎng)絡(luò)制式及頻段一、從技術(shù)制式來(lái)看：1）2G 時(shí)代（1995-2008 年）中國(guó)的 2G 牌照于 1995 年發(fā)放，中國(guó)移動(dòng)與中國(guó)聯(lián)通共同獲得了 GSM 牌照。 2002 年中國(guó)聯(lián)通又獲

8、得了 CDMA 1x 牌照，建成并在全國(guó)開通運(yùn)營(yíng) CDMA。CDMA 又被稱為 2.5G，相較于 GSM 而言具有高通話質(zhì)量、低輻射、速率快等優(yōu)勢(shì)，中 國(guó)聯(lián)通將 CDMA 定位于高端客戶。2）3G 時(shí)代（2009-2013 年）2008 年 6 月運(yùn)營(yíng)商獲得了 3G 牌照。中國(guó)移動(dòng)的 TD-SCDMA 技術(shù)由中國(guó)主導(dǎo)， 成熟度相對(duì)較低，用戶投訴較多、建設(shè)過(guò)程非常困難。中國(guó)聯(lián)通使用的 WCDMA 是全球領(lǐng)先技術(shù)，具有良好的網(wǎng)絡(luò)信號(hào)并且能夠適應(yīng) 較多機(jī)型。并且 WCDMA 是基于 GSM 網(wǎng)發(fā)展出來(lái)的 3G 技術(shù)規(guī)范，因此聯(lián)通能 夠比較容易實(shí)現(xiàn)從 2G 到 3G 的過(guò)渡。中國(guó)電信使用的 CDMA2

9、000 技術(shù)成熟度僅次于 WCDMA，同樣能夠適配較多機(jī) 型，但與 WCDMA并不兼容。由于中國(guó)電信從中國(guó)聯(lián)通收購(gòu)得到的 CDMA 2000 1x 就是 CDMA2000 里復(fù)雜度最低的一種類型，因此中國(guó)電信也能實(shí)現(xiàn)從 2G 到 3G 的平穩(wěn)過(guò)渡。3）4G 時(shí)代（2014-2019 年）4G 網(wǎng)絡(luò)的制式有 TDD-LTE 和 FDD-LTE，從整體系統(tǒng)來(lái)看，F(xiàn)DD 和 TDD 的差異 很小，二者的核心網(wǎng)完全一樣，無(wú)線協(xié)議接口上大部分都相同；FDD 由于上行 和下行使用不同的頻率，傳輸速度更快，網(wǎng)絡(luò)延遲更小，但 TDD 對(duì)頻段的要求 也更低，能夠更好地利用頻段資源。2013 年底，三家運(yùn)營(yíng)商都獲

10、得了 TDD-LTE 牌照。中國(guó)移動(dòng) 2010 年就開始了 4G 的技術(shù)儲(chǔ)備，并于 2012 年啟動(dòng)了 TD-LTE 第一階段的規(guī)模試驗(yàn)網(wǎng)建設(shè)，因此當(dāng) 工信部下發(fā)牌照后，中國(guó)移動(dòng)隨即開始建設(shè) LTE 網(wǎng)絡(luò)；對(duì)中國(guó)聯(lián)通來(lái)說(shuō)，正常的演進(jìn)路線應(yīng)該是 WCDMA-FDD，對(duì)中國(guó)電信來(lái)說(shuō)，國(guó) 際上的 CDMA 運(yùn)營(yíng)商都選擇了向 FDD 演進(jìn)，如果中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)電信不選擇 FDD 則會(huì)成為特殊的 CDMA+TDD 雙模組合，在產(chǎn)業(yè)鏈上被孤立、并面臨國(guó)際漫游的 困難，因此聯(lián)通電信在 2015 年 2 月獲得 FDD-LTE 牌照后才開始建設(shè) 4G 網(wǎng)絡(luò)， 進(jìn)度比中國(guó)移動(dòng)晚了一年。5）5G 時(shí)代（2019 年

11、 11 月-至今）5G 網(wǎng)絡(luò)與此前網(wǎng)絡(luò)制式的區(qū)別是全球只有一種制式即 NR，2019 年 6 月，工信 部正式向中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)電信發(fā)放 5G 牌照。5G 網(wǎng)絡(luò)只有一種制式 意味著不管是組網(wǎng)還是研發(fā) 5G 芯片都只需要根據(jù)一種制式來(lái)。二、從運(yùn)營(yíng)商獲得的頻寬來(lái)看：2G 和 4G 時(shí)代中國(guó)移動(dòng)獲得的頻寬都超過(guò)了聯(lián)通電信頻寬之和，一般來(lái)說(shuō)，運(yùn) 營(yíng)商所擁有的頻帶越寬，可實(shí)現(xiàn)的峰值速率也就越大。根據(jù)華為公司提供的資料， 20MHz 帶寬的 FDD-LTE 可以實(shí)現(xiàn)下行 150Mbps 的峰值速率，而 10MHz 就只 能實(shí)現(xiàn)下行 75Mbps 的峰值速率。因此從頻寬來(lái)看，中國(guó)移動(dòng)一直都具有一定

12、的優(yōu)勢(shì)。5G 時(shí)代根據(jù)工信部的分配，中國(guó)移動(dòng)獲得了 2.6GHz 和 4.9GHz 上的各 100MHz 頻段，聯(lián)通和電信則獲得了 3.5GHz 上的 100MHz 頻段，新入局的中國(guó)廣電獲得 了 700MHz 上的 80MHz 頻段。中國(guó)移動(dòng)將主要在 2.6GHz 上部署 5G，4.9GHz 主要用于一些熱點(diǎn)和特殊應(yīng)用場(chǎng)景的覆蓋，同時(shí)中國(guó)移動(dòng)將與中國(guó)廣電合作共建 700MHz 網(wǎng)絡(luò)。從所在頻率來(lái)看，中國(guó)移動(dòng)采用 700MHz+2.6GHz 低頻段具備廣覆蓋優(yōu)勢(shì)，目前 2.6GHz 產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)較為成熟但 700MHz 產(chǎn)業(yè)鏈尚在培育。而中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)電 信分配到的 3.5GHz 頻段更高，5G

13、 產(chǎn)業(yè)鏈成熟度最高，但同等網(wǎng)絡(luò)覆蓋范圍下 需要更多基站組網(wǎng)。后天努力：網(wǎng)絡(luò)建設(shè)進(jìn)程及覆蓋密度1）2G 時(shí)代（1995-2008 年）1995 年 4 月中國(guó)移動(dòng)（原中國(guó)郵電）在全國(guó) 15 個(gè)省市相繼建成 GSM 數(shù)字移動(dòng) 電話網(wǎng)，1995 年 7 月中國(guó)聯(lián)通在北京、天津、上海、廣州建成開放 GSM。 之 后中國(guó)移動(dòng)迅速建成覆蓋全國(guó)的 GSM 網(wǎng)絡(luò)，而聯(lián)通 1994 年才成立，作為新建 公司要建成覆蓋全國(guó)的網(wǎng)絡(luò)挑戰(zhàn)較大，因此中國(guó)移動(dòng)在網(wǎng)絡(luò)覆蓋密度上很快超過(guò) 中國(guó)聯(lián)通。盡管使用同樣的技術(shù)制式，但移動(dòng)的網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量卻更勝一籌。2002 年中國(guó)聯(lián)通獲得的 CDMA 雖然技術(shù)優(yōu)于 GSM，但中國(guó)聯(lián)通的 CD

14、MA 覆蓋 密度沒(méi)有提升上去，因此 CDMA 的實(shí)際網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量表現(xiàn)不如中國(guó)移動(dòng)的 GSM 網(wǎng)絡(luò)。2）3G 時(shí)代（2009-2013 年）三家運(yùn)營(yíng)商的 3G 建設(shè)是同步啟動(dòng)的，中國(guó)聯(lián)通在 3G 時(shí)代注重基站建設(shè)， 2009-2012 年基站數(shù)量都領(lǐng)先于中國(guó)移動(dòng)和中國(guó)電信，2013 年略低于中國(guó)移動(dòng)， 加之中國(guó)聯(lián)通的 WCDMA 技術(shù)更加成熟，因此中國(guó)聯(lián)通在 3G 時(shí)期擁有最優(yōu)的網(wǎng) 絡(luò)質(zhì)量。4）4G 時(shí)代（2014-2019 年）中國(guó)移動(dòng)由于 3G 時(shí)代發(fā)展落后所以提前為 4G 做足了技術(shù)儲(chǔ)備，拿到 TDD-LTE 牌照后即投入 4G 基站建設(shè)，2014 年建設(shè)基站 72 萬(wàn)個(gè)，是三大運(yùn)營(yíng)商里最先搭

15、 好 LTE 網(wǎng)絡(luò)的；而中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信一直在等待 FDD-LTE，2015 年 2 月拿到 FDD-LTE 牌照后才開始建設(shè) 4G，比中國(guó)移動(dòng)晚了一年。中國(guó)移動(dòng)憑借組網(wǎng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)搶占了市場(chǎng)。中國(guó)聯(lián)通因?yàn)?3G時(shí)期建設(shè)投入太高， 2009-2012 年 CAPEX 占總營(yíng)收比重一直較高，比另外兩家的比重高出十個(gè)百分 點(diǎn)以上；因此到建設(shè) 4G 基站時(shí)資金較為乏力，從 2015 年開始 CAPEX 逐年下降， 成為三大運(yùn)營(yíng)商里 CAPEX 占營(yíng)收比重最低的運(yùn)營(yíng)商。因此中國(guó)聯(lián)通基站建設(shè)落 后，導(dǎo)致 4G 時(shí)期網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量是三家運(yùn)營(yíng)商里最差的。5）5G 時(shí)代：（2019 年以來(lái)）三家運(yùn)營(yíng)商共同啟動(dòng)了 5

16、G 基站的建設(shè)。由于聯(lián)通和電信的 5G 網(wǎng)絡(luò)要架構(gòu)在 3.5GHz 上，為達(dá)到同樣的網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量需要建設(shè)更多的基站，因此聯(lián)通電信選擇共 建共享，縮小與中國(guó)移動(dòng)的差距。截至 2020 年 12 月，中國(guó)移動(dòng)可用的基站數(shù) 量為 35 萬(wàn)個(gè)，聯(lián)通電信為 36.8 萬(wàn)個(gè)。1.2.2、產(chǎn)品服務(wù)：過(guò)往同質(zhì)化導(dǎo)致價(jià)格戰(zhàn)，5G 時(shí)代存在差異化賦能機(jī)會(huì)用戶在選擇運(yùn)營(yíng)商提供的套餐時(shí)，主要考慮其提供的產(chǎn)品服務(wù)和價(jià)格。早期運(yùn)營(yíng) 商對(duì)流量實(shí)行粗放式管理，運(yùn)營(yíng)商只具有流量通道作用，所提供的產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán) 重。當(dāng)一家運(yùn)營(yíng)商提出一種套餐方案后，很容易被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手復(fù)刻，因此運(yùn)營(yíng)商提 供的產(chǎn)品服務(wù)很難存在產(chǎn)品差異，定價(jià)成為影響運(yùn)營(yíng)商競(jìng)爭(zhēng)

17、格局的更重要的因 素。后期運(yùn)營(yíng)商將會(huì)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)流量，通過(guò)賦予管道附加價(jià)值，增強(qiáng)流量?jī)r(jià)值， 產(chǎn)品本身將更多被用戶納入到考慮因素中，產(chǎn)品對(duì)競(jìng)爭(zhēng)格局的影響會(huì)逐漸加深。以 4G 時(shí)代為例，4G 初期，運(yùn)營(yíng)商紛紛提供了“語(yǔ)音+流量”的基礎(chǔ)套餐和超出 基礎(chǔ)套餐之外的方案，套餐的價(jià)格層次覆蓋豐富，用戶可以根據(jù)自己的需求選擇。 2017 年 2 月 24 日，中國(guó)聯(lián)通率先推出以“流量放心用”為核心的“冰激凌” 套餐，隨后移動(dòng)和電信也相繼推出了不限量套餐“任我用”和“天翼不限量流量 套餐”，套餐包含一定量的不限速流量，當(dāng)用戶使用流量超過(guò)一定量之后，剩下 的流量使用就會(huì)被限速。不管是早期的基礎(chǔ)套餐還是后來(lái)的不限量

18、套餐，三大運(yùn) 營(yíng)商提供的產(chǎn)品并沒(méi)有本質(zhì)差異，運(yùn)營(yíng)商被“管道化”。在產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重的情 況下用戶往往更關(guān)注套餐的價(jià)格，因此過(guò)去運(yùn)營(yíng)商之間的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)一直比較激 烈。未來(lái)流量精細(xì)化管理是運(yùn)營(yíng)商的運(yùn)營(yíng)方向，運(yùn)營(yíng)商通過(guò)精細(xì)化管理避免產(chǎn)品的同 質(zhì)化，提升自身流量?jī)r(jià)值，避免陷入價(jià)格戰(zhàn)之中。以美國(guó)為例，2016 年 9 月 T-Mobile 率先推出不限量產(chǎn)品，4 個(gè)月后 AT&T 與 Verizon 也相繼推出不限量產(chǎn)品，運(yùn)營(yíng)商之間展開價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，1 個(gè)月內(nèi) T-Mobile 與 AT&T 先后降價(jià) 10-20 美元。2017 年下半年開始，美國(guó)三大運(yùn)營(yíng)商從價(jià)格競(jìng) 爭(zhēng)轉(zhuǎn)為差異化競(jìng)爭(zhēng)，通過(guò)優(yōu)化產(chǎn)品內(nèi)容拉動(dòng)用戶增

19、長(zhǎng)。AT&T 為不限量套餐用戶 免費(fèi)提供 HBO 熱門節(jié)目，并推出自有流媒體視頻業(yè)務(wù) Watch TV，包括 30 多個(gè) 直播頻道、超過(guò) 15000 部電影和熱門節(jié)目。T-Mobile 則對(duì) 2 線以上的不限量套 餐增加了免費(fèi)的 Netflix 視頻內(nèi)容，與 AT&T 贈(zèng)送 HBO 視頻內(nèi)容的策略抗衡。中國(guó)三家運(yùn)營(yíng)商對(duì)此也已經(jīng)有過(guò)一些嘗試，比如 2016 年末三大運(yùn)營(yíng)商與 OTT 合作推出定向套餐業(yè)務(wù)，如中國(guó)移動(dòng)與阿里花唄合作的移動(dòng)花卡，中國(guó)聯(lián)通與騰 訊合作的騰訊王卡，中國(guó)電信與嗶哩嗶哩合作的真香卡、真實(shí)卡、真愛(ài)卡。運(yùn)營(yíng) 商為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)提供流量管道，將互聯(lián)網(wǎng)廠商的服務(wù)內(nèi)容與流量綁定形成流量套

20、餐，為客戶提供差異化服務(wù)。但互聯(lián)網(wǎng)卡同樣面臨產(chǎn)品同質(zhì)化的問(wèn)題，因此運(yùn)營(yíng)商需要不斷擴(kuò)大定向流量的覆 蓋范圍。騰訊王卡之所以擁有最大的用戶基礎(chǔ)，是因?yàn)樗粩喔?，從只包含騰 訊系列應(yīng)用到包含直播平臺(tái)、美團(tuán)、微博等，牢牢抓住用戶需求。2019 年 11 月 1 日 5G 商用套餐正式上線，標(biāo)志著中國(guó)正式進(jìn)入 5G 商用時(shí)代。 目前的 5G 商用套餐同質(zhì)化依然嚴(yán)重，延續(xù)了以往的“語(yǔ)音+流量”的設(shè)計(jì)，其 中不同的是三家都采用了按照網(wǎng)速進(jìn)行差異化定價(jià)的方式，不同價(jià)位的 5G 套餐 會(huì)享受不同的網(wǎng)速，網(wǎng)速分為 500Mbps 和 1Gps。未來(lái)運(yùn)營(yíng)商將為套餐捆綁更多的增值服務(wù)以實(shí)現(xiàn)差異化，減緩價(jià)格戰(zhàn)。比如中

21、國(guó) 移動(dòng)就表示將來(lái)會(huì)采用多量綱資費(fèi)設(shè)計(jì)，采取“基礎(chǔ)套餐+多場(chǎng)景計(jì)費(fèi)”的方式， 推廣具有移動(dòng)特色的 5G 應(yīng)用，豐富業(yè)務(wù)權(quán)益，具體可以聚焦在 4K 直播、在線 音樂(lè)、VR/AR、旅游出行、電子商務(wù)等領(lǐng)域。1.3、 網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量和套餐設(shè)計(jì)影響運(yùn)營(yíng)商競(jìng)爭(zhēng)格局在經(jīng)歷了 2G、3G 時(shí)期的高速發(fā)展后移動(dòng)業(yè)務(wù)增速放緩，市場(chǎng)格局從早期的中國(guó) 移動(dòng)（前身是中國(guó)郵電）一家獨(dú)大發(fā)展到現(xiàn)在的移動(dòng)、聯(lián)通、電信三足鼎立。根 據(jù)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局，可以將 2G-4G 分為壟斷階段（2002 年以前）、雙寡階段 （2002-2008 年）、三足階段（2009 年-至今）。1.3.1、2G 時(shí)代：中國(guó)移動(dòng)靠先發(fā)且優(yōu)質(zhì)的網(wǎng)絡(luò)占據(jù)壟斷地位

22、1995 年至 2002 年，由于中國(guó)移動(dòng)率先建成 GSM 網(wǎng)絡(luò)，將先發(fā)優(yōu)勢(shì)和網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量 優(yōu)勢(shì)很快轉(zhuǎn)化為客戶規(guī)模優(yōu)勢(shì)，牢牢地把握住了競(jìng)爭(zhēng)的主導(dǎo)權(quán)，長(zhǎng)期處于市場(chǎng)壟 斷地位。2002 年中國(guó)聯(lián)通正式運(yùn)營(yíng) C 網(wǎng)，將其定位于高端客戶。憑借 CDMA 用戶份額提 升很快，2001 年中國(guó)聯(lián)通的用戶份額是 29%，2003 年即達(dá)到 36%，徹底打破 了壟斷格局，成為了雙寡之一。但 CDMA 的后期發(fā)展并不理想，因?yàn)?C 網(wǎng)的基站覆蓋不足，導(dǎo)致邊遠(yuǎn)地區(qū)就沒(méi) 有信號(hào)，CDMA 的網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量無(wú)法達(dá)到預(yù)期，影響客戶體驗(yàn)；由于 CDMA 發(fā)展不 及預(yù)期，中國(guó)聯(lián)通逐漸將其定位下沉到中低端客戶，與 GSM 市場(chǎng)形成了競(jìng)

23、爭(zhēng)， 兩網(wǎng)的關(guān)系難以平衡；與市場(chǎng)上的 GSM 機(jī)型相比，CDMA 終端型號(hào)較少且價(jià)格 高，很難吸引用戶，聯(lián)通不得不投入大量終端補(bǔ)貼來(lái)促進(jìn) CDMA 銷量，但 CDMA 用戶增長(zhǎng)依然不理想。因此隨后幾年聯(lián)通的用戶增速放緩，用戶份額和整體市場(chǎng)份額（以移動(dòng)業(yè)務(wù)收入 計(jì)，下同）都出現(xiàn)了下滑。2008 年中國(guó)移動(dòng)的市場(chǎng)份額達(dá)到 83%，用戶份額 74%， 而中國(guó)聯(lián)通市場(chǎng)份額只有 15%，用戶份額 22%（計(jì)算上出售的 CDMA 業(yè)務(wù)，市 場(chǎng)份額應(yīng)該為 26%）。2008 年中國(guó)聯(lián)通將 CDMA 業(yè)務(wù)出售給中國(guó)電信，電信獲得移動(dòng)通信業(yè)務(wù)的入場(chǎng) 資格。1.3.2、3G 時(shí)代：移動(dòng)份額暫時(shí)下滑，聯(lián)通穩(wěn)扎穩(wěn)打，

24、電信迅速追趕2008 年 6 月運(yùn)營(yíng)商獲得了 3G 牌照，進(jìn)入 3G 時(shí)代。聯(lián)通受益于更優(yōu)的網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量和與蘋果的合作，用戶增速表現(xiàn)亮眼；中國(guó)電信雖然入局較晚但通過(guò)快速覆蓋、終端引領(lǐng)、品牌強(qiáng)化等策略很快滲透了市場(chǎng)；中國(guó)移動(dòng)則受網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量拖累，用戶增速表現(xiàn)平平。中國(guó)移動(dòng)在 3G 時(shí)期表現(xiàn)不佳，2013 年移動(dòng)業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額降至 69%，用戶份額 降至 62%。主要是由于其 1）網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量落后失去了競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，2）中國(guó)電信進(jìn)入 市場(chǎng)，競(jìng)爭(zhēng)格局變得激烈，3）TD-SCDMA 終端產(chǎn)業(yè)鏈一直沒(méi)有發(fā)展成熟制約著 中國(guó)移動(dòng)的用戶增長(zhǎng)，直到 2012 年聯(lián)發(fā)科推出成熟廉價(jià)的 TD-SCDMA 芯片后 2013 年 TD

25、-SCDMA 手機(jī)銷量開始增加，局面才有所緩解。中國(guó)聯(lián)通在中國(guó)電信順利入局背景下仍維持用戶份額基本穩(wěn)定，2013 年用戶份 額達(dá) 23%，并通過(guò)更高 ARPU 的 3G 用戶上量實(shí)現(xiàn)整體市場(chǎng)收入份額提升至 18%。這主要是得益于：1）其出眾的網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量贏得了 3G 客戶的認(rèn)可；2）中國(guó)聯(lián)通與蘋果簽署了 3 年的獨(dú)家銷售協(xié)議，通過(guò)與蘋果的合作成功樹立了自己的 “沃品牌”。電信入局較晚但很快占領(lǐng)了市場(chǎng)，2013 年移動(dòng)業(yè)務(wù)市場(chǎng)份額達(dá)到 13%，用戶份 額 15%。主要是由于 1）電信使用的 CDMA2000 制式技術(shù)也相對(duì)比較成熟，并 且其直接在 800MHz 頻段建設(shè)網(wǎng)絡(luò)，可以在短時(shí)間建成覆蓋全國(guó)

26、的 3G 網(wǎng)絡(luò)，相 比移動(dòng)建在 2.6GHz 上、聯(lián)通建在 2.1GHz 上更有優(yōu)勢(shì)，信號(hào)覆蓋和網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量會(huì) 更好。2）電信還確立了“終端引領(lǐng)”的策略。早在聯(lián)通經(jīng)營(yíng) CDMA 時(shí)期，通過(guò) 運(yùn)營(yíng)商集采 CDMA 終端促進(jìn)了用戶的增長(zhǎng)，但是當(dāng)用戶達(dá)到一定規(guī)模后，如果 仍然依賴運(yùn)營(yíng)商集采，將不利于 CDMA 產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展，反過(guò)來(lái)制約用戶規(guī)模。因此中國(guó)電信接手 CDMA 后一直在推動(dòng)終端銷售的社會(huì)化，促進(jìn)手機(jī)代理商和 零售商的參與。電信采取了“冷熱交替法”促進(jìn)終端銷售，也就是將銷售量大的 區(qū)域和市場(chǎng)上受歡迎的產(chǎn)品交給渠道商們銷售，而一些冷門的產(chǎn)品由電信自己負(fù) 責(zé)集采和銷售。接手一年后，也就是 2009

27、年 CDMA 終端總銷量超過(guò) 3000 萬(wàn)臺(tái)， 較 2008 年增長(zhǎng) 3 倍多，社會(huì)化渠道網(wǎng)點(diǎn)相比 2008 年增長(zhǎng)近 4 倍。3）強(qiáng)化品 牌建設(shè)，成功樹立了“天翼”品牌。1.3.3、4G 時(shí)代：市場(chǎng)格局波動(dòng)不大，中國(guó)電信份額穩(wěn)步抬升2013 年底，三家運(yùn)營(yíng)商都獲得了 TDD-LTE 牌照。中國(guó)移動(dòng)最早搭建 LTE 網(wǎng)絡(luò)， 憑借網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量和先發(fā)優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)用戶份額提升，后期因參與互聯(lián)網(wǎng)卡和不限量套 餐等太晚，用戶份額再度下滑；中國(guó)聯(lián)通早期因網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量較差、競(jìng)爭(zhēng)力減弱，2017 年推出互聯(lián)網(wǎng)卡和不限量套餐，希望提振用戶份額，但因該套餐容易被復(fù)刻而逐 漸喪失套餐設(shè)計(jì)優(yōu)勢(shì)，用戶份額再度下滑；中國(guó)電信注重網(wǎng)

28、絡(luò)質(zhì)量，2016 年后 擺脫終端束縛后，用戶份額穩(wěn)步提升。同時(shí)可以發(fā)現(xiàn)，進(jìn)入 4G 時(shí)代后，市場(chǎng)格 局趨穩(wěn)，各運(yùn)營(yíng)商用戶份額不再大幅波動(dòng)。中國(guó)移動(dòng)是三大運(yùn)營(yíng)商里最先搭好 LTE 網(wǎng)絡(luò)的；而中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信一直在 等待 FDD-LTE，直到 2015 年 2 月才開始建設(shè) 4G，比中國(guó)移動(dòng)晚了一年。中國(guó) 移動(dòng)憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)搶占市場(chǎng)，在 FDD 牌照下發(fā)前已經(jīng)有了 1.2 億 4G 用戶，迅速 遏制住了份額快速下降的頹勢(shì)，隨后幾年保持穩(wěn)定。2016 年中國(guó)電信和中國(guó)聯(lián) 通聯(lián)合推動(dòng)了全網(wǎng)通標(biāo)準(zhǔn)，阻擊移動(dòng)的定制機(jī)。隨著全網(wǎng)通標(biāo)準(zhǔn)出現(xiàn)，終端戰(zhàn)也 進(jìn)入尾聲。中國(guó)聯(lián)通基站建設(shè)落后導(dǎo)致網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量最差，因此競(jìng)爭(zhēng)力

29、逐漸減弱， 2016 年用戶 份額下降至 20%。為了扭轉(zhuǎn)份額下滑的局勢(shì)，中國(guó)聯(lián)通與 2016 年年末與騰訊合 作推出了騰訊王卡，2017 年 2 月又推出了冰淇淋卡套餐，這后來(lái)分別成為互聯(lián) 網(wǎng)卡和不限量套餐的起點(diǎn)。中國(guó)聯(lián)通憑借用戶套餐設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)了份額的抬升，直到 2018 年用戶份額達(dá)到 21%。但隨著這些用戶套餐逐漸被復(fù)刻，聯(lián)通的套餐優(yōu)勢(shì) 喪失，用戶份額再次下滑， 2019 年用戶份額 20%。在全網(wǎng)通標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行之后，中國(guó)電信不再受終端制約，持續(xù)發(fā)力 4G 基站建設(shè)使得 網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量不斷提高，在 2019 年用戶份額達(dá)到 20.9%成功趕超中國(guó)聯(lián)通。2、 收入端：5G 時(shí)代運(yùn)營(yíng)商重回增長(zhǎng)軌道， C

30、 端業(yè)務(wù)率先企穩(wěn)，B 端市場(chǎng)是重頭戲移動(dòng)業(yè)務(wù)的收入端可以拆解為：收入=用戶數(shù)ARPU，其中 ARPU 是指每用戶 月平均收入；運(yùn)營(yíng)商通過(guò)增加用戶數(shù)量和提升 ARPU 來(lái)增加收入規(guī)模。移動(dòng)用戶數(shù)移動(dòng)用戶數(shù)量由人口數(shù)量和移動(dòng)用戶滲透率（移動(dòng)用戶數(shù)/全國(guó)人口數(shù)量）決定。 我國(guó)人口基數(shù)大，但數(shù)量增長(zhǎng)緩慢，因此移動(dòng)用戶數(shù)的提升主要來(lái)自于滲透率的 提升。伴隨手機(jī)終端持續(xù)滲透以及 2G-4G 通信技術(shù)迭代，移動(dòng)用戶市場(chǎng)滲透已 經(jīng)較為充分，考慮到一人多 SIM 卡情況后，移動(dòng)用戶滲透率已經(jīng)從 2001 年的 10%提升到了 2019 年的 115%。ARPU決定 ARPU 走勢(shì)的因素主要包括新一代通信技術(shù)升級(jí)

31、、同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度、自 身競(jìng)爭(zhēng)力和政策。1）新一代的技術(shù)升級(jí)能夠讓用戶在移動(dòng)設(shè)備上獲得更良好的使用體驗(yàn)、人們使 用移動(dòng)設(shè)備時(shí)間增加帶動(dòng)流量需求提升，并獲取更多樣的服務(wù)，會(huì)對(duì) ARPU 產(chǎn) 生積極影響。2）激烈的同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)則會(huì)使得運(yùn)營(yíng)商降低套餐價(jià)格以爭(zhēng)取更多用戶，從而對(duì) ARPU 產(chǎn)生消極影響。3）自身網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量及產(chǎn)品服務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力越強(qiáng)，運(yùn)營(yíng)商定價(jià)方面相比同業(yè)存在一定溢 價(jià)，有助 ARPU 提升。4）不利的政策如取消漫游費(fèi)、提速降費(fèi)等則會(huì)對(duì)各家運(yùn)營(yíng)商 ARPU 共同產(chǎn)生消 極影響。2001-2008 年（2G 時(shí)期），這一時(shí)期市場(chǎng)滲透率較低，運(yùn)營(yíng)商選擇犧牲 ARPU 以換取用戶量的增長(zhǎng)，行業(yè)平均 ARP

32、U 從 126 元下滑到 72 元，而用戶復(fù)合增速 達(dá)到了 25%，用戶滲透率從 10%提升到了 47%，驅(qū)動(dòng)移動(dòng)通信業(yè)務(wù)高速發(fā)展， 復(fù)合增速達(dá)到 17%。這一時(shí)期中國(guó)移動(dòng)因?yàn)橛懈玫木W(wǎng)絡(luò)質(zhì)量而有更高的 ARPU。2009-2013 年（3G 時(shí)期），用戶滲透率仍然有很大的成長(zhǎng)空間，從 2008 年的 47%提升到了 2013 年的 91%。運(yùn)營(yíng)商充分享受了用戶紅利，移動(dòng)通信行業(yè)收入 年均增速達(dá)到 12%。中國(guó)聯(lián)通擁有最好的網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量，3G 用戶占比不斷提高，帶 動(dòng) ARPU 逐年提升。中國(guó)電信在 2012 年也成功實(shí)現(xiàn)了 ARPU 的回升。但中國(guó)移 動(dòng)受制于較差的網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量，3G 用戶占比一直較

33、低，無(wú)法帶動(dòng) ARPU 回升，ARPU 逐年下滑。2014-2015 年（4G 早期），運(yùn)營(yíng)商用戶滲透率的提升出現(xiàn)了瓶頸，從 2013 年 的 91%只提升到了 2015 年的 96%，同時(shí)在激烈競(jìng)爭(zhēng)下行業(yè) ARPU 從 61 元下滑 到 54 元，移動(dòng)通信行業(yè)收入年均增速-2%。2016-2017 年（4G 中期），受雙卡槽終端利好，用戶量有了新的增長(zhǎng)空間，用 戶滲透率從 2015 年的 96%提升到了 2017 年的 103%；同時(shí)在 2017 年的價(jià)格 戰(zhàn)初期，不限量套餐引導(dǎo)了流量的快速增加，反而使得 ARPU 企穩(wěn)回升，ARPU 也由 2016 年的 54 元增長(zhǎng)到了 2017 年的

34、55 元；用戶數(shù)增長(zhǎng)+ARPU 企穩(wěn)背景下 行業(yè)收入恢復(fù)增長(zhǎng)，年均增速達(dá) 5.5%。2018-2019 年（4G 末期），受價(jià)格戰(zhàn)和提速降費(fèi)政策影響，移動(dòng)通信行業(yè) ARPU 從 2017 年的 55 元下滑到了 2019 年的 47 元，盡管用戶滲透率從 103%提升到 了 115%，但移動(dòng)通信行業(yè)收入?yún)s出現(xiàn)了下滑，年均增速-2%。展望 5G 時(shí)代，用戶數(shù)提升幅度不大、ARPU 企穩(wěn)回升有望驅(qū)動(dòng)運(yùn)營(yíng)商收入端恢 復(fù)穩(wěn)健增長(zhǎng)。2.1、 用戶量為此前行業(yè)增長(zhǎng)主要驅(qū)動(dòng)力，運(yùn)營(yíng)商行業(yè)從成長(zhǎng)切換到成熟階段2.1.1、2G 時(shí)代（2001-2008 年）：移動(dòng)用戶快速滲透，驅(qū)動(dòng)行業(yè) 快速成長(zhǎng)2G 時(shí)期移動(dòng)業(yè)

35、務(wù)的市場(chǎng)滲透率并不高，低市場(chǎng)滲透率意味著用戶量還有很大的 提升空間，移動(dòng)通信行業(yè)成長(zhǎng)空間較大，運(yùn)營(yíng)商之間的競(jìng)爭(zhēng)壓力也較小。運(yùn)營(yíng)商 靠獲取用戶增量就可以實(shí)現(xiàn)營(yíng)收的快速增長(zhǎng)，2001 到 2008 年的 7 年時(shí)間里市 場(chǎng)滲透率從 10%提升到了 47%，拉動(dòng)了移動(dòng)通信行業(yè)收入高速增長(zhǎng)，這一時(shí)期 復(fù)合增速為 17%。中國(guó)移動(dòng) 2001 年至 2008 年用戶復(fù)合增速為 26%，帶動(dòng)移動(dòng) 業(yè)務(wù)收入增速為 18%。中國(guó)聯(lián)通這一時(shí)期用戶復(fù)合增速為 20%，其移動(dòng)業(yè)務(wù)收 入增速為 10%。敬請(qǐng)參閱最后一頁(yè)特別聲明2.1.2、3G 時(shí)代（2009-2013 年）：用戶提升空間收窄，行業(yè)成長(zhǎng)動(dòng)能減弱3G 時(shí)代

36、市場(chǎng)尚未飽和，運(yùn)營(yíng)商提升市場(chǎng)滲透率帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)隽俊?013 年市場(chǎng)滲透 率達(dá)到 91%，移動(dòng)通信行業(yè)維持 10%以上的高速增長(zhǎng)。但 3G 時(shí)代比 2G 時(shí)代的 滲透率更高，意味著用戶量的提升空間收窄了，2008 到 2013 年這 5 年時(shí)間里 用戶數(shù)量只翻了一倍左右，其拉動(dòng)收入增長(zhǎng)的動(dòng)能有所減弱，因此移動(dòng)通信行業(yè) 增速比 2G 時(shí)代稍有下滑。具體來(lái)看，中國(guó)移動(dòng)因網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量不好，2008-2013 年 用戶復(fù)合增速只有 11%，而中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信分別達(dá)到了 16%和 46%，中國(guó) 電信的高增速主要是因?yàn)槠淦鸩捷^晚、前期用戶基數(shù)小，2008 年末期收購(gòu) CDMA 業(yè)務(wù)后才進(jìn)入移動(dòng)通信業(yè)務(wù)市場(chǎng)。三家

37、對(duì)應(yīng)的移動(dòng)通信業(yè)務(wù)收入的復(fù)合增速分別 為 8%、15%、61%。這一時(shí)期，運(yùn)營(yíng)商的業(yè)績(jī)?nèi)匀挥捎脩袅吭鲩L(zhǎng)來(lái)拉動(dòng)。2.1.3、4G 時(shí)代（2014-2019 年）：用戶增長(zhǎng)天花板明顯，行業(yè)步入成熟穩(wěn)定期4G 初期中國(guó)移動(dòng)和中國(guó)聯(lián)通仍然采取犧牲 ARPU 換取成長(zhǎng)空間的策略，但此時(shí) 用戶量滲透空間已經(jīng)不足，2013-2015 年用戶市場(chǎng)滲透率只從 91%提升到 96%， 犧牲 ARPU 使得收入下滑，移動(dòng)業(yè)務(wù)收入復(fù)合增速為-2%，依賴用戶紅利并沒(méi)有 實(shí)現(xiàn)收入繼續(xù)增長(zhǎng)。具體來(lái)看，2013-2015 年中國(guó)移動(dòng)的用戶量的 CAGR 為 4%， 但受 OTT 業(yè)務(wù)沖擊影響，語(yǔ)音、短彩信等業(yè)務(wù)出現(xiàn)下滑，而語(yǔ)

38、音、短彩信業(yè)務(wù) 在中國(guó)移動(dòng)業(yè)務(wù)中占比較高，使得 ARPU 下降過(guò)多，移動(dòng)業(yè)務(wù)收入年均下滑 4%； 中國(guó)聯(lián)通用戶量的 CAGR 為 1%，其 ARPU 只是小幅下滑因此收入下滑幅度小于 移動(dòng)，僅有 2%；中國(guó)電信網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量隨著基站建設(shè)逐漸提升，實(shí)現(xiàn)份額提升，用 戶量和收入雙雙增長(zhǎng)，分別為 3%和 5%。2016 年 4 月，工信部批準(zhǔn)了LTE/CDMA/TD-SCDMA/WCDMA/GSM（GPRS） 多模雙卡多待終端設(shè)備技術(shù)要求，確定了六模終端的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，全網(wǎng)通終端開 始成為市場(chǎng)主導(dǎo)。全網(wǎng)通終端出現(xiàn)后，雙卡槽終端開始普及，如此一來(lái)一個(gè)終端 就意味著最多可以有兩個(gè)用戶，這為打開新的用戶增長(zhǎng)空間奠定

39、了基礎(chǔ)。2017 年聯(lián)通電信發(fā)起價(jià)格戰(zhàn)搶奪用戶，推出不限量套餐，這些低價(jià)策略推動(dòng)著雙卡槽 用戶轉(zhuǎn)變?yōu)殡p卡用戶從而擴(kuò)大了用戶規(guī)模。中國(guó)電信隨即加入價(jià)格戰(zhàn)，而中國(guó)移 動(dòng)進(jìn)入最晚。2015 年到 2017 年用戶滲透率從 96%提升到了 103%，中國(guó)移動(dòng)、 中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信的用戶年均增速分別為：4%、-0.4%、12%（中國(guó)聯(lián)通用 戶數(shù)下滑與其披露方式變更有關(guān)，2015 年及以前披露移動(dòng)用戶數(shù)，2016 年起僅 披露移動(dòng)出賬用戶數(shù)）；由于處于價(jià)格戰(zhàn)早期，流量的快速增加驅(qū)動(dòng)了 ARPU 上行，因此運(yùn)營(yíng)商的業(yè)績(jī)出現(xiàn)了好轉(zhuǎn)，三家運(yùn)營(yíng)商的移動(dòng)業(yè)務(wù)收入年均增速分別 為：4%、5%、11%。2018-201

40、9 年運(yùn)營(yíng)商價(jià)格戰(zhàn)繼續(xù)，并且受提速降費(fèi)不利政策的因素，即使流量進(jìn) 一步增加 ARPU 依然出現(xiàn)了快速下滑。盡管用戶滲透率進(jìn)一步提升，從 2017 年 的 103%提升到了 2019 年的 115%，然而移動(dòng)通信行業(yè)收入下滑 2%。具體來(lái) 看，中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信的用戶量年均增速為：4%、6%、16%。中 國(guó)電信的用戶量于 2019 年超過(guò)中國(guó)聯(lián)通。三家運(yùn)營(yíng)商的移動(dòng)業(yè)務(wù)營(yíng)收增速分別 為-4%、-1%和 7%，中國(guó)電信憑借用戶數(shù)的大幅上升在 ARPU 下滑的情況下依 然收入逆勢(shì)增長(zhǎng)。從 2G 到 4G，通信技術(shù)不斷迭代，市場(chǎng)滲透率已經(jīng)從 2001 年的 10%提升到 2019 年的 115

41、%。進(jìn)入 5G 時(shí)代，運(yùn)營(yíng)商之間的競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)是白熱化階段，在用戶成長(zhǎng) 空間不足的前提下，依靠?jī)r(jià)格戰(zhàn)帶來(lái)的用戶增量可能并不能彌補(bǔ) ARPU 的損失。 因此我們認(rèn)為，5G 時(shí)代運(yùn)營(yíng)商的競(jìng)爭(zhēng)策略會(huì)從提升用戶量向提升 ARPU 轉(zhuǎn)化。2.2、 ARPU 逐步下行，技術(shù)升級(jí)未能抵消降價(jià)壓力從 2G 到 4G 的技術(shù)升級(jí)，用戶能在移動(dòng)設(shè)備上獲得更良好的使用體驗(yàn)并獲取更 多樣的服務(wù)，人們使用移動(dòng)設(shè)備時(shí)間增加帶動(dòng)流量需求提升，會(huì)對(duì) ARPU 產(chǎn)生 積極影響。但回溯歷史可以發(fā)現(xiàn)，運(yùn)營(yíng)商的移動(dòng)業(yè)務(wù) ARPU 一路下行，技術(shù)升 級(jí)所帶來(lái)的積極影響并不足夠驅(qū)動(dòng) ARPU 上行。我們認(rèn)為 ARPU 一路下行是運(yùn) 營(yíng)商在激

42、烈的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中的主動(dòng)選擇，同時(shí)也受到了不利的政策影響。2G、3G 時(shí)代市場(chǎng)滲透率不高，用戶量的提升空間還很大，運(yùn)營(yíng)商主動(dòng)選擇犧牲 ARPU 以增加用戶數(shù)，一方面是因?yàn)閺V泛的用戶基礎(chǔ)是未來(lái)成長(zhǎng)的基礎(chǔ)，另一方 面是因?yàn)檫\(yùn)營(yíng)商具有重資產(chǎn)屬性，新增用戶可以攤薄成本、實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)。進(jìn)入 4G 時(shí)代，市場(chǎng)已經(jīng)飽和，用戶增速放緩，運(yùn)營(yíng)商陷入價(jià)格戰(zhàn)中，紛紛通過(guò)降低 資費(fèi)來(lái)獲得新用戶，再疊加后來(lái)的 “取消漫游費(fèi)”、“提速降費(fèi)”政策，這一 時(shí)期盡管 DOU 上漲較快但 ARPU 卻一路下滑。2.2.1、2G 時(shí)代市場(chǎng)剛起步，運(yùn)營(yíng)商主動(dòng)犧牲 ARPU 以擴(kuò)張用戶份 額2002 年以前，移動(dòng)用戶市場(chǎng)處在初期滲透階段，

43、移動(dòng)用戶數(shù)本身處在快速增長(zhǎng) 階段，且彼時(shí)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境寬松，中國(guó)移動(dòng)占據(jù)市場(chǎng)壟斷地位，中國(guó)移動(dòng)并不用 犧牲 ARPU 也能保證用戶的持續(xù)高速增長(zhǎng)，因此當(dāng)時(shí) ARPU 較高，2001 年為 145 元。2002 年，中國(guó)聯(lián)通獲得 CDMA 牌照、加快 2G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)及用戶獲取力度，與 GSM 形成了競(jìng)爭(zhēng)，打破了中國(guó)移動(dòng)的壟斷地位。此時(shí)用戶滲透率僅有 14%，處在增 量市場(chǎng)，運(yùn)營(yíng)商側(cè)重于提升市場(chǎng)份額，擴(kuò)大用戶規(guī)模，因此中國(guó)移動(dòng)和中國(guó)聯(lián)通 不斷下調(diào)資費(fèi)以吸引新增用戶，導(dǎo)致行業(yè)整體 ARPU 不斷下滑。而中國(guó)聯(lián)通 CDMA 后續(xù)發(fā)展沒(méi)有跟上，基站建設(shè)不足，使其在競(jìng)爭(zhēng)中處于弱勢(shì)，因此這一時(shí) 期盡管中國(guó)移動(dòng)

44、 ARPU 大幅下行，但仍大幅高于中國(guó)聯(lián)通。2G 時(shí)代，由于市場(chǎng)滲透率還不高，運(yùn)營(yíng)商通過(guò)犧牲 ARPU 以獲取用戶增量，實(shí) 現(xiàn)高速增長(zhǎng)。2001-2008 年運(yùn)營(yíng)商的市場(chǎng)用戶滲透率從 10%提升到了 47%，盡 管 ARPU 平均每年下滑 8%，但是移動(dòng)通信業(yè)務(wù)收入年均增速卻達(dá)到了 17%。2.2.2、3G 時(shí)代是增量市場(chǎng)，3G 用戶滲透驅(qū)動(dòng)部分運(yùn)營(yíng)商 ARPU 暫時(shí)回升從 2G 到 3G，技術(shù)制式的升級(jí)為我們從語(yǔ)音時(shí)代過(guò)渡到流量時(shí)代提供了技術(shù)基 礎(chǔ)，疊加 2009 年以蘋果為首的智能手機(jī)問(wèn)世后進(jìn)一步加速 3G 用戶滲透，驅(qū)動(dòng)ARPU 企穩(wěn)回升。人們對(duì)流量的需求在上升，從 2009 年到 20

45、13 年，中國(guó)移動(dòng) 互聯(lián)網(wǎng)流量經(jīng)歷了快速增長(zhǎng)，從 1.2 億 GB 增加到了 13.2 億 GB，增加了 10 倍。3G 開端的 2008 年年末，市場(chǎng)滲透率還不足 50%，運(yùn)營(yíng)商仍然將競(jìng)爭(zhēng)側(cè)重點(diǎn)放 在獲得用戶增量上。聯(lián)通憑借優(yōu)質(zhì)的 WCDMA 網(wǎng)絡(luò)，贏得 3G 客戶的認(rèn)可，用戶 增量逐年增加；中國(guó)電信憑借已有的固網(wǎng)客戶資源，推動(dòng)客戶規(guī)模提升；但當(dāng)時(shí) 中國(guó)移動(dòng)受累于技術(shù)不成熟，搶奪用戶的競(jìng)爭(zhēng)力減弱，3G 用戶占比較小，到 2013 年中國(guó)移動(dòng) 3G 用戶占比僅有 25%，因此 ARPU 是一路下行的。而中國(guó)聯(lián)通和 電信憑借自身的競(jìng)爭(zhēng)力獲得了技術(shù)升級(jí)帶來(lái)的流量紅利，到 2013 年 3G 用戶占

46、 比分別為 44%與 55%，更高 ARPU 的 3G 用戶占比更大驅(qū)動(dòng)兩家 ARPU 有所提 升，縮小了和中國(guó)移動(dòng)的差距。由于中國(guó)移動(dòng)所占市場(chǎng)份額最大，因此中國(guó)移動(dòng)的 ARPU 下滑帶動(dòng)了行業(yè) ARPU 下滑。但受益于新一代技術(shù)和智能手機(jī)的出現(xiàn)，ARPU 下行空間有限，3G 時(shí)代 （2009-2013 年）運(yùn)營(yíng)商行業(yè) ARPU 平均每年下降 3%。2.2.3、4G 時(shí)代市場(chǎng)飽和，價(jià)格戰(zhàn)出現(xiàn)疊加不利政策影響，ARPU 到達(dá)歷史低位進(jìn)入 4G 時(shí)代，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代新應(yīng)用出現(xiàn)，用戶的流量需求相比 3G 時(shí)代提升 更快，2014 年到 2016 年移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)接入流量分別為 21 億 GB、42 億

47、GB 和 94 億 GB。新通信技術(shù)和新應(yīng)用的出現(xiàn)給 ARPU 帶來(lái)了積極影響，三家運(yùn)營(yíng)商的 ARPU 在 2015 年 4G 全面鋪開后至 2016 年都有所提升。而中國(guó)聯(lián)通由于 4G 基站建設(shè)不足，網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量較差，用戶增長(zhǎng)表現(xiàn)一直不佳，因 此中國(guó)聯(lián)通在 2017 年率先推出了“不限量套餐”搶奪用戶，移動(dòng)和電信也隨后 跟上，價(jià)格戰(zhàn)出現(xiàn)。在加上后來(lái)的“取消漫游費(fèi)”和“提速降費(fèi)”等不利政策， 盡管價(jià)格戰(zhàn)讓 2017-2019 年的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)接入流量增長(zhǎng)迅速，從 246 億 GB 增 長(zhǎng)到 1220 億 GB，用戶的流量消費(fèi)習(xí)慣得到了培養(yǎng)，但 2014 年-2019 年 ARPU 平均每年下滑 4%

48、。不同于以往， 2G、3G 時(shí)代，由于市場(chǎng)滲透率低，運(yùn)營(yíng)商通過(guò)犧牲 ARPU 以刺 激用戶規(guī)模增長(zhǎng)，仍可以驅(qū)動(dòng)收入快速增長(zhǎng)；而 4G 時(shí)代，即使有第二卡槽的出 現(xiàn)，用戶規(guī)模增長(zhǎng)天花板也逐步顯現(xiàn)，運(yùn)營(yíng)商通過(guò)價(jià)格戰(zhàn)以獲取到的用戶增量微 薄、未能抵消 ARPU 下行壓力，對(duì)應(yīng) 2017 年-2019 年間連續(xù)兩年的營(yíng)收下滑。2.3、 5G 時(shí)代 C 端用戶數(shù)穩(wěn)定，ARPU 有望企穩(wěn)回升我們預(yù)計(jì) 5G 時(shí)代用戶數(shù)難增長(zhǎng)，運(yùn)營(yíng)商將重回理性競(jìng)爭(zhēng)，價(jià)格戰(zhàn)可能性較小， 加之國(guó)家政策對(duì)運(yùn)營(yíng)商的管制趨緩，對(duì) ARPU 下滑的壓力減弱，隨著新一代技 術(shù)升級(jí)，5G ARPU 有望提升。未來(lái) 5G 用戶占比隨 5G 網(wǎng)

49、絡(luò)建設(shè)完善和 5G 終端 價(jià)格下探而提高，帶動(dòng)整體 ARPU 企穩(wěn)回升，驅(qū)動(dòng)運(yùn)營(yíng)商移動(dòng)通信業(yè)務(wù)整體收 入重回增長(zhǎng)軌道。2.3.1、價(jià)格戰(zhàn)不可持續(xù)，保 ARPU 成為行業(yè)新共識(shí)在新的存量競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，人口紅利不再，價(jià)格戰(zhàn)不可持續(xù)，再加之三大運(yùn)營(yíng)商的 ARPU 已經(jīng)趨于一致，側(cè)面說(shuō)明 ARPU 繼續(xù)下降的空間狹窄。我們認(rèn)為，運(yùn)營(yíng)商 戰(zhàn)略從前期的保用戶量轉(zhuǎn)換為保 ARPU 成為了新的共識(shí)，2019 年以來(lái)不限量套 餐被陸續(xù)叫停是市場(chǎng)惡性競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境扭轉(zhuǎn)的信號(hào)，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)有望逐漸回歸更加理性 合理狀態(tài)。（1）第一，4G 后期的價(jià)格戰(zhàn)拖累了運(yùn)營(yíng)商營(yíng)收下滑，采取犧牲 ARPU 換取用 戶增量以帶來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的策略已

50、經(jīng)行不通，因此運(yùn)營(yíng)商對(duì)策略進(jìn)行了調(diào)整，三家 運(yùn)營(yíng)商已經(jīng)相繼表明行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)要回歸價(jià)值理性，推動(dòng) 5G 量質(zhì)并重發(fā)展。2019 年以來(lái)運(yùn)營(yíng)商陸續(xù)叫停了不限量套餐就是一個(gè)信號(hào)。（2）第二，過(guò)去國(guó)資委對(duì)運(yùn)營(yíng)商有市場(chǎng)份額考核的 KPI，但過(guò)去制定這項(xiàng)指標(biāo) 是在市場(chǎng)未完全飽和的情況下以增量用戶的考核為核心，但放在當(dāng)下市場(chǎng)已經(jīng)高 度飽和的環(huán)境下，市場(chǎng)份額的 KPI 難免會(huì)讓運(yùn)營(yíng)商之間的競(jìng)爭(zhēng)激烈。2019 年 9 月，市場(chǎng)份額考核被禁止，未來(lái)考核將以價(jià)格為主而不是數(shù)量，運(yùn)營(yíng)商被“量” 的要求解綁，未來(lái)價(jià)格戰(zhàn)的可能性減小了。2.3.2、國(guó)家政策層面對(duì)運(yùn)營(yíng)商的價(jià)格管制環(huán)境趨于緩和國(guó)家政策層面連續(xù)多年要求運(yùn)營(yíng)商提速降

51、費(fèi)，進(jìn)入 5G 時(shí)期，政府對(duì)提速降費(fèi)的 要求已經(jīng)接近尾聲，國(guó)家層面對(duì)運(yùn)營(yíng)商提速降費(fèi)的政策管制情況有望相對(duì)緩和， 2020 年范圍只限于寬帶和專線資費(fèi)下降 15%，因此國(guó)家政策層面已經(jīng)進(jìn)入寬松 窗口期，對(duì)運(yùn)營(yíng)商移動(dòng)業(yè)務(wù) ARPU 的壓力已經(jīng)有所減緩。2.3.3、語(yǔ)音業(yè)務(wù)占比及降幅收窄，對(duì)整體收入拖累影響減弱2013 年以來(lái)，受 OTT 業(yè)務(wù)沖擊，運(yùn)營(yíng)商的語(yǔ)音收入大幅下滑，是導(dǎo)致移動(dòng)業(yè)務(wù)下滑的另一重要原因。目前語(yǔ)音業(yè)務(wù)的占比已經(jīng)較低，對(duì)營(yíng)收的負(fù)面影響有所減弱，且降低幅度收窄，未來(lái)對(duì)整體收入的拖累影響也會(huì)減弱。2013 年中國(guó)移動(dòng) 的語(yǔ)音業(yè)務(wù)首次出現(xiàn)下滑，之后連年下降，語(yǔ)音業(yè)務(wù)占通信收入比重從 20

52、12 年 的 65.7%下滑到 2019 年的 13.1%；中國(guó)聯(lián)通移動(dòng)語(yǔ)音收入也連續(xù)下滑，移動(dòng)語(yǔ) 音收入占移動(dòng)服務(wù)收入比重從 2014 年的 48.1%下滑到 2019 年的 19.3%；中國(guó) 電信的移動(dòng)語(yǔ)言收入從 2014 年開始大幅下滑，在移動(dòng)服務(wù)收入中的比重從 2013 年的 51.2%下滑到 2019 年的 15.2%。2.3.4、C 端更高 ARPU 的 5G 用戶如期滲透5G 移動(dòng)用戶業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)來(lái)自于 5G 用戶套餐滲透率以及 5G 用戶 ARPU 兩方面 驅(qū)動(dòng)，分兩方面探討：5G 用戶 ARPU：差異化運(yùn)營(yíng)有望驅(qū)動(dòng) C 端移動(dòng) ARPU 增長(zhǎng)5G 時(shí)代最先成熟的應(yīng)用場(chǎng)景是 e

53、MBB，而在現(xiàn)有技術(shù)下 mMTC 和 uRLLC 還處 于探索階段，eMBB 仍是 5G 初期主要應(yīng)用場(chǎng)景，這一場(chǎng)景下，流量經(jīng)營(yíng)目前仍 然是運(yùn)營(yíng)商的主要經(jīng)營(yíng)方式，DOU 提升是初期推動(dòng)運(yùn)營(yíng)商 ARPU 和營(yíng)收增長(zhǎng)的 主要?jiǎng)恿?；未?lái) eMBB 場(chǎng)景下新型增值服務(wù)推出有望驅(qū)動(dòng)運(yùn)營(yíng)商 C 端移動(dòng) ARPU 恢復(fù)增長(zhǎng)。eMBB 通過(guò)擴(kuò)展蜂窩覆蓋的方式滿足了在擁擠地區(qū)或室內(nèi)的用戶進(jìn)行大量數(shù)據(jù) 傳輸?shù)男枨?，適用于高速率、大帶寬的移動(dòng)寬帶業(yè)務(wù)，代表應(yīng)用：4K 高清視頻、 AR/VR、遠(yuǎn)程教育等。eMBB 主要面向個(gè)人消費(fèi)者（2C），該場(chǎng)景下流量經(jīng)營(yíng)仍 然是運(yùn)營(yíng)商的主要商業(yè)模式。5G 傳輸速率是 4G 的 1

54、0 倍以上，這意味著用戶在同樣的使用時(shí)間內(nèi)有望消耗 10 倍以上的流量。另外，根據(jù)韓國(guó)科學(xué)與信息通信技術(shù)部發(fā)布的公告，截至 2020 年 4 月 2 日，韓國(guó) 5G 滲透率達(dá)到 9.67%，是中國(guó)的 14 倍。參照韓國(guó)運(yùn)營(yíng)商相 對(duì)更成熟的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，盡管目前 mMTC 和 uRLLC 的發(fā)展仍需要一定時(shí)間，新應(yīng) 用還不能很快落地，但是運(yùn)營(yíng)商依靠高清視頻、VR/AR，仍然可以實(shí)現(xiàn) DOU 的 快速增長(zhǎng)。2019 年 12 月，韓國(guó) 5G 不限量戶均流量達(dá)到 32.3GB/戶，相比 4G 增長(zhǎng) 31%， 其他套餐戶均流量是 4G 其他戶均流量的 3.87 倍，整體來(lái)看韓國(guó) 5G 的 DOU 是 4G

55、 的 2.8 倍，5G 對(duì) DOU 的拉動(dòng)作用已經(jīng)體現(xiàn)。從中國(guó)移動(dòng)和中國(guó)電信披露的數(shù)據(jù)來(lái)看，中國(guó)與韓國(guó)的 4G 戶均流量比較接近， 但 5G 戶均流量還有一定差距。2019 年 12 月韓國(guó)的 5G 戶均流量為 26.6GB， 而 2020 年 6 月中國(guó)移動(dòng)和中國(guó)電信分別為 11.6GB 和 14GB，中國(guó)的戶均流量 相比韓國(guó)還有很大的成長(zhǎng)空間。未來(lái)隨著運(yùn)營(yíng)商在高清視頻、VR/AR 視頻的進(jìn) 一步挖掘，用戶對(duì) 5G 應(yīng)用接受度提升，流量有望迎來(lái)下一輪增長(zhǎng)。從套餐設(shè)計(jì)來(lái)看，三大運(yùn)營(yíng)商面向個(gè)人用戶推出的 5G 套餐價(jià)格明顯提升，5G 用戶套餐從 128 元到 599 元不等，相較 4G 時(shí)期有所

56、提升，主要是因?yàn)樘撞桶?了更多的流量。根據(jù)三大運(yùn)營(yíng)商公布的數(shù)據(jù)，5G ARPU 相比 4G 確實(shí)都有一定程度的提升。2020 年上半年，中國(guó)聯(lián)通的 5G ARPU 為 81 元，比整體 ARPU 高出 40.1 元；中國(guó)電 信的 5G ARPU 為 80.6 元，比整體 ARPU 高出 36.2 元。運(yùn)營(yíng)商在 5G 時(shí)期加大對(duì)內(nèi)容的投入力度，以高清視頻、VR/AR、云游戲等為突 破口，打造豐富的 5G 應(yīng)用場(chǎng)景，通過(guò)優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容服務(wù)快速拉升新用戶規(guī)模、增 強(qiáng)客戶粘性。以韓國(guó)運(yùn)營(yíng)商為例，它們就主要以提供內(nèi)容業(yè)務(wù)為主，包括游戲、 社交/直播等。2G-3G 時(shí)期由于運(yùn)營(yíng)商套餐同質(zhì)化因此容易引發(fā)價(jià)格戰(zhàn)

57、，未來(lái)運(yùn)營(yíng)商通過(guò)將權(quán) 益內(nèi)容與套餐綁定，使套餐競(jìng)爭(zhēng)力主要來(lái)自權(quán)益內(nèi)容，則有望實(shí)現(xiàn)差異化。事實(shí) 上，目前的 5G 套餐已經(jīng)有了相應(yīng)的探索，在套餐中引入了高清視頻、VR、5G 游戲等多種 5G 特色的應(yīng)用權(quán)益，中國(guó)移動(dòng)將咪咕系列應(yīng)用與套餐綁定，而中國(guó) 電信的套餐包含了系列天翼應(yīng)用，中國(guó)聯(lián)通則綁定了 AR/VR 等應(yīng)用。但目前的權(quán)益還沒(méi)有直擊用戶痛點(diǎn)，本身差異不大，未來(lái)可以參考韓國(guó)運(yùn)營(yíng)商經(jīng) 驗(yàn)，在高清視頻方面，運(yùn)營(yíng)商可以引入特色的獨(dú)播內(nèi)容，比如獲取演唱會(huì)和體育 賽事的版權(quán)。而云游戲方面，由于目前還沒(méi)有爆款云游戲出現(xiàn)，將來(lái)通過(guò)與游戲 內(nèi)容商加強(qiáng)合作研發(fā)出獨(dú)家優(yōu)勢(shì)云游戲。未來(lái)通過(guò)權(quán)益內(nèi)容的差異化，可以實(shí)

58、現(xiàn) 差異化定價(jià)。5G 用戶滲透率：5G 手機(jī)終端持續(xù)下沉有望驅(qū)動(dòng) 5G 用戶滲透率繼續(xù)提升回溯歷史，隨著用戶體驗(yàn)到技術(shù)升級(jí)帶來(lái)的便利以及運(yùn)營(yíng)商愈發(fā)重視對(duì)新一代網(wǎng) 絡(luò)的提前布局，每一代新的網(wǎng)絡(luò)通信技術(shù)推出后，滲透速度都在不斷提升。相較 于 2G 時(shí)代用時(shí) 6 年才提升了 27%的 2G 滲透率，3G 時(shí)代僅用 3 年就完成了同 等程度的滲透。4G 滲透速度又進(jìn)一步提高，僅在 4 年時(shí)間內(nèi)，4G 就實(shí)現(xiàn)了 70% 以上的滲透。我們預(yù)計(jì) 5G 套餐用戶滲透速度有望進(jìn)一步提升。根據(jù)中國(guó)聯(lián)通預(yù)測(cè)，如果 5G 終端價(jià)格與 4G 接近，預(yù)期 3-4 年可以實(shí)現(xiàn) 80%的 5G 滲透率。目前截至 2021 年

59、 1 月底，中國(guó)移動(dòng) 5G 用戶達(dá)到 16897 萬(wàn)，中國(guó)電信達(dá)到 9717 萬(wàn)，占其總用 戶數(shù)比重分別為 18%和 28%。1）5G 網(wǎng)絡(luò)覆蓋密度5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)循序穩(wěn)步推進(jìn)。當(dāng) 5G 網(wǎng)絡(luò)覆蓋范圍足夠廣時(shí)，才會(huì)有更多的用戶 選擇 5G，因此 5G 用戶滲透率的提升離不開基站的建設(shè)。2020 年 2 月 21 日， 中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)推動(dòng) 5G 網(wǎng)絡(luò)發(fā)展，2 月 22 日，工信部召開會(huì)議強(qiáng)調(diào)加快 5G 商用步伐，這對(duì)全國(guó) 5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的加速和應(yīng)用的落地起到了催化作用。5G 基站的快速增長(zhǎng)能夠提高網(wǎng)絡(luò)覆蓋密度，增強(qiáng)網(wǎng)絡(luò)質(zhì)量，有助于運(yùn)營(yíng)商獲取 5G 用戶。中國(guó)移動(dòng) 2020 年 5G 相關(guān) CA

60、PEX 預(yù)算為 1050 億元，是 2019 年的 3.4 倍；中國(guó)聯(lián)通和中國(guó)電信 CAPEX 預(yù)算合計(jì) 803 億元，是 2019 年的 3.7 倍。 根據(jù)工信部數(shù)據(jù)，2020 年新增了 58 萬(wàn)個(gè) 5G 基站，推動(dòng)共建共享 5G 基站 33 萬(wàn)個(gè)，截至 2020 年 12 月我國(guó) 5G 基站累計(jì)超過(guò) 71.8 萬(wàn)個(gè)。中國(guó)移動(dòng)建成的 5G 基站超過(guò) 35 萬(wàn)個(gè)，以此推算目前三大運(yùn)營(yíng)商可用的 5G 基站均為 30 萬(wàn)個(gè)以上。 據(jù)工信部最新指引規(guī)劃，2021 年我國(guó)計(jì)劃新建 5G 基站 60 萬(wàn)個(gè)。2）5G 手機(jī)終端滲透率手機(jī)終端補(bǔ)貼對(duì) 5G 移動(dòng)用戶滲透具備短期刺激作用，5G 時(shí)代自上而下叫停