中國教育行業(yè)并購活動回顧及趨勢展望

1、中國教育行業(yè)發(fā)展綜述3目前來看，各大院校及線下培訓(xùn)機(jī)構(gòu)在疫情的特殊時 期均無法開展線下教學(xué)，學(xué)習(xí)需求向線上進(jìn)行轉(zhuǎn)移。 2020年1月27日，教育部宣布2020年春季學(xué)期延期開 學(xué)；1月28日國家衛(wèi)健委要求各類托育機(jī)構(gòu)、3歲以下 嬰幼兒的早教機(jī)構(gòu)、親子園，暫停開展收托、保育服 務(wù)和線下培訓(xùn)活動后；各省教育局均基于當(dāng)?shù)匾咔榍?況，宣布線下培訓(xùn)機(jī)構(gòu)關(guān)停、全國各省市學(xué)校開學(xué)時 間均延期至3月待定。受到疫情影響，對課外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，尤其是規(guī)模較小的 線下機(jī)構(gòu)沖擊不可小覷。對規(guī)模較小，線上化能力較 差的培訓(xùn)機(jī)構(gòu)來說，這是最艱難的時期，一方面收到 大量退費(fèi)申請，對其現(xiàn)金流產(chǎn)生巨大壓力；另一方面， 房租、人工等為

2、了維系運(yùn)營持續(xù)發(fā)生的固定成本支出， 進(jìn)一步加大資金缺口。在政府陸續(xù)出臺房租減免、稅 收優(yōu)惠等措施以扶持中小企業(yè)渡過難關(guān)的同時，我們 也看到此類培訓(xùn)機(jī)構(gòu)積極謀求自救，或協(xié)商課程延期， 或通過與大型培訓(xùn)機(jī)構(gòu)及線上培訓(xùn)機(jī)構(gòu)/平臺合作，將 課時轉(zhuǎn)移至合作伙伴及線上等，盡量減少現(xiàn)金流上的 損失。在這場與時間賽跑的比賽中，能否轉(zhuǎn)型成功是 關(guān)鍵，而現(xiàn)金流的充裕將決定這部分機(jī)構(gòu)的生存。此次疫情對于純線上或擁有線上布局的培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，特 別是中大型教育機(jī)構(gòu)而言，不失為一個機(jī)遇。消費(fèi)者 對于在線教育的接受程度勢必有所提高，特別是對于 前期尚較難進(jìn)入的下沉市場。對于全國性及區(qū)域性的 龍頭企業(yè)，大多早有線上教育的布局，因

3、此將線下培訓(xùn)課程遷移至線上或推出線上新課程，并借機(jī)大力開在疫情的“推助”下，尤其對于頭部的教育機(jī)構(gòu)，一 直飽受行業(yè)詬病的高獲客成本問題或?qū)⒋蠓档?。?而，全民在線只是暫時的，這波線上教育的“春天” 亦面臨持續(xù)挑戰(zhàn)。短期而言，線上教育的基礎(chǔ)設(shè)施能 否支撐突然暴漲的流量，師資力量是否充足以提供相 匹配的教學(xué)輔導(dǎo)服務(wù)等，均為需要考慮的重要因素。 從長期而言，疫情過去，學(xué)校授課及線下機(jī)構(gòu)終將回 歸線下，如何將這些新增流量轉(zhuǎn)換成自身平臺的新增 付費(fèi)用戶，如何提高這些流量的留存率，成為衡量此 次疫情是否對在線培訓(xùn)機(jī)構(gòu)產(chǎn)生真實(shí)收益的關(guān)鍵指標(biāo)。對于各地學(xué)校及政府而言，選擇與不同的第三方企業(yè) 及平臺合作及時推

4、出在線課程，帶動的是教育信息化 的進(jìn)一步推廣和廣泛應(yīng)用。在教育信息化1.0時代，多 注重聯(lián)網(wǎng)和設(shè)備硬件的普及推廣；自2018年提出教育 信息化2.0以來，則多傾向平臺、內(nèi)容以及實(shí)際應(yīng)用。 這也體現(xiàn)從底層設(shè)備基礎(chǔ)搭建向教育創(chuàng)新，線上線下 融合的轉(zhuǎn)變。但實(shí)際上，當(dāng)前校內(nèi)教育信息化的產(chǎn)品 及應(yīng)用多為輔助功能，即實(shí)現(xiàn)校家長學(xué)生的協(xié)同 或信息化平臺的搭建，而較少涉及教學(xué)內(nèi)容的輸出。 隨著本次延期開學(xué)及在線教學(xué)的通知要求，教育信息 化2.0得以真正從輔助應(yīng)用向教育創(chuàng)新、線上線下融合 轉(zhuǎn)變。全國各省市已陸續(xù)上線統(tǒng)一錄制的學(xué)習(xí)課程， 學(xué)校則結(jié)合教育教學(xué)實(shí)際，制定本校方案，推出獨(dú)立 課程。以上海為例，2020年

5、2月18日宣布自3月2日起， 上海所有大中小學(xué)開展在線教育，學(xué)生不到校。市教 委針對基礎(chǔ)教育、中職教育和高等教育分別制定在線 教育指導(dǎo)意見，進(jìn)行授課師資選配和課程錄制、網(wǎng)絡(luò) 平臺搭建、終端服務(wù)保障、教學(xué)輔助資源聚集和在線 教學(xué)管理制度建設(shè)等多項(xiàng)工作。2B和2B2C模式的平 臺型企業(yè)如釘釘、一起學(xué)等在與學(xué)校及政府的合作中 獲益。然而，在疫情結(jié)束后，如何實(shí)現(xiàn)線上和線下教 育的有效結(jié)合，尋找相輔相成的應(yīng)用場景成為教育信 息化企業(yè)及學(xué)校均需要探索的全新課題。綜上，本次疫情對于線上教育，在短期內(nèi)是一次利好， 是推動在線教育高速發(fā)展的一個催化劑，對于其長期發(fā) 展，我們?nèi)猿种?jǐn)慎樂觀的態(tài)度。諸多大型教育企業(yè)已

6、向展線上營銷成為其最佳選擇。隨著這一波的流量涌入， 綜合型教育集團(tuán)轉(zhuǎn)變，在線教育成為其必不可少的業(yè)務(wù)形式之一，亦有助于其快速在教育產(chǎn)業(yè)鏈的全方面布局。 對于教育信息化，此次疫情必將推動校內(nèi)教育信息化的 進(jìn)一步發(fā)展。不論是平臺、硬件、技術(shù)或是內(nèi)容的提供 商，均會得益于政府對于在線教育的實(shí)施舉措。2020年伊始，一場突如其來的新型冠狀肺炎疫情，讓原本 正處于寒假旺季的教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，一時間措手不及。疫情 作為教育行業(yè)的催化劑，將在線教育迅速推廣至全國各地， 也影響了部分教育賽道的發(fā)展態(tài)勢。在充滿挑戰(zhàn)的當(dāng)下， 必然也伴隨著行業(yè)機(jī)遇：中國教育行業(yè)發(fā)展綜述作為“黑天鵝”事件的疫情終將結(jié)束，教育行業(yè)必將回歸

7、其原 本的發(fā)展軌跡。教育行業(yè)在政策的推動及引導(dǎo)下將繼續(xù)走向規(guī) 范化，伴隨教育需求和供給的多元化發(fā)展及技術(shù)手段的升級， 繼續(xù)呈現(xiàn)高度發(fā)展及迅速升級之勢。2016年后，民促法第二次修訂稿、國家教育事業(yè) 發(fā)展“十三五”規(guī)劃相繼出臺。在資本的持續(xù)熱度和 國民的高度關(guān)注下，2018年起教育行業(yè)進(jìn)入政策頻發(fā) 期，背后的根源是教育產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程的加速。2019年政策 依舊延續(xù)2018年下半年的態(tài)勢，繼續(xù)保持強(qiáng)監(jiān)管、重規(guī) 范及有序鼓勵，旨在促進(jìn)教育行業(yè)健康發(fā)展，推動教育 公平、普惠及降低教育成本。隨著80及90后作為新晉父母成為教育消費(fèi)主力軍，其教 育背景和理念促進(jìn)教育消費(fèi)需求的多元化和質(zhì)量升級：自身經(jīng)歷高校擴(kuò)招

8、，享受教育紅利，對教育高度重 視；具有相對國際化的視野，更注重孩子綜合能力的培 養(yǎng)，因此對STEAM科創(chuàng)類、藝術(shù)類等素質(zhì)教育培訓(xùn) 及民辦、雙語國際學(xué)校的需求旺盛；除高凈值人群外，中產(chǎn)階級逐漸成為留學(xué)群體的主要 力量，帶動留學(xué)市場需求的進(jìn)一步增長；另一方面，在多元化需求的呼喚下，教育發(fā)展也呈現(xiàn)多 元化供給的格局。隨著三、四線城市對優(yōu)質(zhì)教育的需求 崛起，此次疫情讓很多沒有接觸過在線教育的下線城市 群體首次通過線上獲取教育資源，這無疑是推動下線城 市用戶對在線教育的普及和教育習(xí)慣發(fā)生轉(zhuǎn)變的一個契 機(jī)。針對在線教育下沉的利好，教育企業(yè)勢必將利用數(shù) 字化及信息化的方式解決優(yōu)質(zhì)資源稀缺及分布不均的問 題，

9、繼續(xù)挖掘下沉市場潛力，催生教育消費(fèi)在中小型城 市的滲透及推廣?！跋鄬τ谄渌换ヂ?lián)網(wǎng)改造的行業(yè)，教育行業(yè)的互聯(lián)網(wǎng)滲 透率仍不高。由于教育的特殊性，前期技術(shù)的局限性， 互聯(lián)網(wǎng)與教育的融合模式創(chuàng)新乏力，傳統(tǒng)教育模式依然 占據(jù)主導(dǎo)地位。近年來，隨著大量資金及人才涌入，科技在教育領(lǐng)域中 的應(yīng)用才開始逐漸發(fā)展起來。同時，作為需求端的用 戶，其消費(fèi)形式的變化、學(xué)習(xí)行為及習(xí)慣的改變以及對 學(xué)習(xí)場景的更高要求也將繼續(xù)推動科技在教育行業(yè)的發(fā) 展，以滿足用戶更加多樣化的需求。目前人工智能在教育領(lǐng)域內(nèi)的主要應(yīng)用包括自適應(yīng)學(xué) 習(xí)、在線雙師課堂、人機(jī)對話互動、語音測評及處理以 及拍照搜題等功能，可以體現(xiàn)出人工智能對于教育

10、的滲 透是從外延的純輔助逐漸向核心環(huán)節(jié)的漸進(jìn)與完善。總 的來說，人工智能對于教育行業(yè)最大的裨益為教育質(zhì)量 及教育效率的提高。人工智能使得因材施教成為可能， 自適應(yīng)學(xué)習(xí)系統(tǒng)可基于單個學(xué)生的具體情況及需求，提 供個性化的解決方案，使得教學(xué)更加貼合學(xué)生偏好及習(xí) 慣并產(chǎn)生一定的引導(dǎo)改進(jìn)作用。而人工智能平臺在校內(nèi) 的應(yīng)用，可以讓老師從繁瑣的重復(fù)工作（如批改作業(yè) 等）中解放出來，并提供可視化的數(shù)據(jù)分析結(jié)果，使老 師能更多專注教學(xué)內(nèi)容的研發(fā)以及與學(xué)生家長的交流互 動。對于人工智能來說，硬件是基礎(chǔ)設(shè)施，而大數(shù)據(jù)的積累 沉淀則是人工智能發(fā)展的驅(qū)動力。在校外，各類在線教 育的開展為數(shù)據(jù)的積累提供了可能，但在校內(nèi)，

11、仍有部 分關(guān)鍵環(huán)節(jié)的數(shù)據(jù)缺失，比如教學(xué)過程中的實(shí)時反饋 等，這使得每個學(xué)生的“用戶畫像”不夠完整豐富，這 亦是校內(nèi)教育信息化發(fā)展的一種可能與方向之一。對市場保持高度敏感的企業(yè)早已在“教育+科技”領(lǐng)域有 所布局，不論是深耕教育行業(yè)的企業(yè)例如好未來、新東 方在線、作業(yè)幫等，還是互聯(lián)網(wǎng)巨頭如科大訊飛、今日 頭條、騰訊等，均持續(xù)在“教育+科技”上進(jìn)行投入。我們相信，人工智能在教育行業(yè)的各個賽道有望獲得進(jìn) 一步的精細(xì)化發(fā)展，同樣也必定孕育出更多的全新商業(yè) 模式，教育行業(yè)將迎來智能化的浪潮。需求供給多元化政策規(guī)范化科技化賦能4中國教育行業(yè)發(fā)展綜述自2016年至2019年，早期輪次投融資數(shù)量的占比從37%

12、下降至21%，融資整體向中后期轉(zhuǎn)移，千萬級以上的投 資數(shù)量占比呈逐年上升之勢。一方面是投資者的“熱 錢”減少，試錯成本提高，投資者出手更加謹(jǐn)慎，對于 投資標(biāo)的業(yè)績表現(xiàn)及增長潛力的要求更加具體，以保障 其未來的成功退出及獲得可觀的財務(wù)投資回報；另一方 面，在缺乏技術(shù)創(chuàng)新及投資亮點(diǎn)的情況下，對于沒有獲 得政策傾斜扶持或沒有具體落地商業(yè)模式的賽道，沖動 型創(chuàng)業(yè)動力逐漸下降。兩方共同作用，使得整體市場投 融資回歸理性。在近幾年，教育企業(yè)不論是融資或是上市，均出現(xiàn)擠兌 泡沫的現(xiàn)象。從一級市場投融資交易來看，融資難度加 劇，平均融資周期逐漸拉長，缺乏造血能力的企業(yè)越來 越難通過精美的“創(chuàng)業(yè)故事”獲得高估值

13、融資。資本寒 冬下，教育企業(yè)資產(chǎn)證券化卻勢不可擋，IPO成為投資者 退出的主要渠道，不論在何地上市，上市后的交易倍數(shù) 均在一定期間的振蕩后回落或始終保持在相對穩(wěn)定的區(qū) 間之內(nèi)。投資者對于教育企業(yè)的價值判斷逐漸從單純追 求高估值為核心轉(zhuǎn)變?yōu)橐愿邩I(yè)績表現(xiàn)及利潤釋放為核 心，更加偏好優(yōu)質(zhì)的具備成熟商業(yè)模式的教育企業(yè)，估 值更趨于合理化。隨著教育行業(yè)強(qiáng)監(jiān)管時代的到來，政策的走向也成為投 資者的指引。投資者從更長遠(yuǎn)的角度客觀評價賽道未來 的發(fā)展?jié)摿Σ⒎e極關(guān)注政策走勢，對于受到政策支持及 資源傾斜的賽道普遍更加偏好。素質(zhì)教育及K12賽道投 融資交易的活躍即是對當(dāng)前政策驅(qū)動發(fā)展的一種體現(xiàn)。從投資者類型來看，

14、教育企業(yè)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)投資者（如互 聯(lián)網(wǎng)巨頭、房地產(chǎn)企業(yè)等）的比重逐年上升。教育企業(yè) 及產(chǎn)業(yè)投資者對于教育行業(yè)的理解以及資源配置更為熟 悉，通過對產(chǎn)業(yè)鏈的滲透以實(shí)現(xiàn)不同賽道的戰(zhàn)略布局或 與本身業(yè)務(wù)形成商業(yè)協(xié)同從而發(fā)掘新的增長點(diǎn)。而純財 務(wù)投資者中，專注投資教育行業(yè)的PE/VC亦不在少數(shù)， 他們能夠更好的統(tǒng)籌管理其投資組合中的各教育企業(yè)， 實(shí)現(xiàn)一定程度的資源協(xié)同以獲得更高的投資回報。估值受到經(jīng)濟(jì)下行、政策強(qiáng)監(jiān)管以及資本市場“熱錢”退場影響， 中國教育行業(yè)并購交易市場進(jìn)入“冷靜期”，全面回歸理性?！敖灰纵喆螌I(yè)度5中國教育行業(yè)并購交易回顧及現(xiàn)狀并購活動概覽(2016年-2019年)6數(shù)據(jù)來源：投中數(shù)據(jù)

15、及普華永道分析中國教育行業(yè)并購活動回顧平均交易規(guī)模平均交易規(guī)模約為人民幣 9,000萬元， 2018年平均 交易規(guī)模達(dá)到歷年之最， 約為人民幣1.2億元主要投資賽道投融資的熱門賽道主要集 中在K12、素質(zhì)教育及職 業(yè)教育交易并購規(guī)模已披露交易金額累計超過 人民幣1,300 億元， 其中 2018年交易規(guī)模達(dá)到人民 幣536億元，2019年僅為 204億元主要投資方超過70%的交易由PE/VC 主導(dǎo)，已披露的交易金額 累計超過870億元人民幣并購交易數(shù)量累計完成國內(nèi)交易1,747 筆，其中2018年發(fā)生502 筆，2019年發(fā)生313筆海外并購累計海外并購交易數(shù)量共 34 筆， 其中2019 年

16、最為 活躍，共發(fā)生16筆主要投資區(qū)域70%以上的國內(nèi)投資發(fā)生 在北京、上海及廣東等經(jīng) 濟(jì)發(fā)達(dá)城市及省份大型并購交易累計共有28筆超過人民 幣10億元的大型交易， 總計人民幣超過528億元， 其中2019年發(fā)生大額交 易5筆中國教育行業(yè)并購交易數(shù)據(jù)概覽72016至2019年，中國教育市場國內(nèi)并購?fù)顿Y總額累計超 過1,300億元，呈現(xiàn)如下特征：2016年-2018年交易規(guī)模逐年放大，并購?fù)顿Y活躍度 在2018年達(dá)到頂峰，2019年整體呈現(xiàn)低迷態(tài)勢；占比最大的細(xì)分賽道分別是K12、素質(zhì)教育及職業(yè)教 育。在2019年，從交易規(guī)模來看，K12賽道依舊表現(xiàn) 穩(wěn)定，始終占據(jù)高位；從交易數(shù)量來看，逐年上升的

17、素質(zhì)教育賽道表現(xiàn)更為亮眼；3. 平均單筆交易投資規(guī)模逐年提高，但在2018年達(dá)到頂 峰后略有回落；4. 70%以上的交易由PE/VC主導(dǎo)，戰(zhàn)略投資者在交易數(shù) 量占比上逐年上漲，其中近一半為教育企業(yè)在早期輪 次及非控制權(quán)的收購。教育行業(yè)不屬于周期性行業(yè)，但2018年下半年以來，受 政府監(jiān)管力度趨嚴(yán)、政策頻發(fā)、在注重合規(guī)性的主旋律 下，教育行業(yè)在2019年投融資的表現(xiàn)亦受到“嚴(yán)格管 控”，全年披露融資金額的交易事件僅為216筆，不到 2018年數(shù)量的1/2，全年披露金額的交易規(guī)模為204億元， 不及2018年規(guī)模的2/5。隨著金融市場去杠桿和經(jīng)濟(jì)下行的持續(xù)影響，資本寒冬 加劇。“熱錢”的流失以及大

18、量創(chuàng)業(yè)企業(yè)的“證偽”使 得投資機(jī)構(gòu)更加理性，一級市場的投資熱度驟降，資金 對于部分已形成梯隊(duì)的賽道（例如K12）更加偏好商業(yè)模 式成熟且具備盈利能力的標(biāo)的公司，而在部分藍(lán)海賽道 或親政策賽道（例如素質(zhì)教育和教育信息化）則更偏好 前期“小額試錯”。數(shù)據(jù)來源：投中數(shù)據(jù)及普華永道分析注：上述交易數(shù)量統(tǒng)計不包括未披露交易金額的234筆國內(nèi)交易2016-2019年教育行業(yè)國內(nèi)并購?fù)顿Y數(shù)量及規(guī)模交易金額(人民幣億元)交易數(shù)量中國教育行業(yè)并購交易數(shù)據(jù)概覽平均交易規(guī)模(人民幣億元)0.60.81.20.923933453620443141145521650040030020010007060504030201

19、002016年2017年2018年2019年8數(shù)據(jù)來源：投中數(shù)據(jù)及普華永道分析注：上述交易數(shù)量統(tǒng)計包括未披露交易金額的234筆國內(nèi)交易中國教育行業(yè)并購交易數(shù)據(jù)概覽中國教育行業(yè)正處于高速發(fā)展的階段，國家政策的支持以及大量資本進(jìn)入促 進(jìn)供給端的發(fā)展?；仡欉@幾年，從K12課外培訓(xùn)輔導(dǎo)的層出不窮，到民辦幼 兒園被資本追捧，從在線教育的興起，到STEAM教育勢頭強(qiáng)勁，市場熱點(diǎn) 不斷。隨著新政的推出，投資環(huán)境有所變化，從2019年交易投向的轉(zhuǎn)變， 可以看出部分賽道受到政策影響明顯?！?283173361348126417425712016-2019年教育行業(yè)國內(nèi)細(xì)分賽道并購交易規(guī)模 (人民幣億元)2036

20、5944160 6221944616199學(xué)前教育K12教育信息化其他素質(zhì)教育職業(yè)教育2016年2017年2018年2019年2016-2019年教育行業(yè)國內(nèi)細(xì)分賽道并購交易筆數(shù) (起)67691309984115581019312990 9074 707834 3228 255399445926學(xué)前教育K12職業(yè)教育教育信息化其他素質(zhì)教育2016年2017年2018年2019年9中國教育行業(yè)并購交易數(shù)據(jù)概覽學(xué)前教育的并購?fù)顿Y交易變動趨勢深受政策影響。民辦 幼兒園曾經(jīng)備受資本青睞，商業(yè)化程度高，2018年更有 6筆過億元的并購交易發(fā)生。但隨著2018年11月出臺 “學(xué)前新規(guī)”明文規(guī)定民辦園一律

21、不準(zhǔn)單獨(dú)或作為一部 分資產(chǎn)打包上市且上市公司不得通過股票市場融資投資 營利性幼兒園、不得通過發(fā)行股份或支付現(xiàn)金等方式購 買營利性幼兒園資產(chǎn)后，幼兒園資產(chǎn)相關(guān)的并購交易在 2019年銷聲匿跡。在授課形式上，2019年學(xué)前教育并購?fù)顿Y中線下機(jī)構(gòu)共 有16筆交易，占總交易筆數(shù)的50%。這主要受到幼兒天 性以及政策推動的雙重影響：一方面幼兒需要更多的貼 身陪伴及互動，線上僅能起到輔助作用；另一方面國家 在2019年發(fā)布多條嬰幼兒照護(hù)服務(wù)相關(guān)政策引導(dǎo)社會資 本有序開辦托育機(jī)構(gòu)。在細(xì)分品類上，早教托管及思維 培養(yǎng)成為主要熱門品類，早教托管有15筆，占總交易筆 數(shù)的47%，思維培養(yǎng)類有9筆，占總交易筆數(shù)的2

22、8%。學(xué)前教育K1210K12市場總體容量大，頭部企業(yè)規(guī)模示范效應(yīng)突出，容 納了各類細(xì)分領(lǐng)域創(chuàng)業(yè)企業(yè)。從線下機(jī)構(gòu)、民辦/國際學(xué) 校到線上教育機(jī)構(gòu)，從2C教育到2B內(nèi)容輸出，從教學(xué)到 題庫，投資主體豐富，深受資本歡迎。政府在民生及市場化趨勢中尋求平衡點(diǎn)，陸續(xù)出臺多項(xiàng) 政策，包括對培訓(xùn)機(jī)構(gòu)的辦學(xué)資質(zhì)、收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)、消防資 質(zhì)、教學(xué)內(nèi)容等各項(xiàng)細(xì)則進(jìn)行規(guī)范化監(jiān)管。在線K12教育市場競爭歷來十分激烈，核心產(chǎn)業(yè)鏈上直 接面對C端客戶（包括學(xué)生、家長）方面已形成相應(yīng)的 競爭梯隊(duì)，投資者亦更偏好商業(yè)模式成熟、具備一定品 牌及口碑、已經(jīng)有過多輪融資的企業(yè)， 噠噠英語、 VIPKIDS、掌門1對1等多家企業(yè)在2019

23、年均獲得單筆超 億元的融資。隨著核心產(chǎn)業(yè)鏈一端的打通，投資者自 2018年起亦開始關(guān)注為B端用戶需求進(jìn)行服務(wù)的企業(yè)， 為學(xué)校服務(wù)的產(chǎn)品受到追捧，作業(yè)盒子在2019年獲得過 億元融資。作為協(xié)同補(bǔ)強(qiáng)的一種方式，產(chǎn)業(yè)鏈上的衍生 服務(wù)亦有萌芽之勢，為培訓(xùn)機(jī)構(gòu)或?qū)W校提供平臺搭建、 內(nèi)容研發(fā)輸出等企業(yè)開始受到關(guān)注。在2019年，為學(xué)校 提供工具化線上解決方案的高思教育獲得超億元融資， 也是K12 2B教育領(lǐng)域內(nèi)最大的一筆交易。當(dāng)前，升學(xué)考試仍采用“語數(shù)外+其他學(xué)科”模式，因 此語數(shù)外這三門學(xué)科始終是K12課外輔導(dǎo)市場的主流。中國教育行業(yè)并購交易數(shù)據(jù)概覽素質(zhì)教育正處于快速發(fā)展期，仍為藍(lán)海市場，競爭格局 尚不

24、穩(wěn)定，并購交易日益活躍，平均單筆交易金額也穩(wěn) 步上漲。隨著政策對素質(zhì)教育的認(rèn)可及規(guī)范化實(shí)施，提 出將綜合素質(zhì)評價納入成績評價體系之中，更加注重綜 合型人才的培養(yǎng)后，素質(zhì)教育從高層次的優(yōu)質(zhì)教育更加 轉(zhuǎn)為“剛性”需求。在素質(zhì)教育中，STEAM、思維訓(xùn)練 類細(xì)分領(lǐng)域受到高度關(guān)注，先后跑出多家獲得高額融資 的領(lǐng)先企業(yè)，如火花思維、編程貓，同時語言文學(xué)素養(yǎng) 在2019年亦成為一大熱門，共計發(fā)生11筆并購交易，占 總交易筆數(shù)的11%。同時，素質(zhì)教育賽道中也呈現(xiàn)出細(xì) 分領(lǐng)域更加多樣化的趨勢，在2019年中涌現(xiàn)出多種藝術(shù)類（音樂、繪畫）及體育類（網(wǎng)球、足球）創(chuàng)業(yè)企業(yè)。職業(yè)教育賽道雖受到利好政策推動，但因政策利

25、好均偏 向于校內(nèi)職教體系，導(dǎo)致校外的各細(xì)分領(lǐng)域并購表現(xiàn)一 般，整體活躍度不及預(yù)期。受經(jīng)濟(jì)下行的大環(huán)境影響， 針對成人的證書培訓(xùn)市場異?；馃幔捎诟骷?xì)分領(lǐng)域 的市場規(guī)模局限性，投資機(jī)構(gòu)仍處于謹(jǐn)慎觀望狀態(tài)。在2019年發(fā)生的大型職業(yè)教育企業(yè)融資并購交易中，仍 以能夠提供多種考證類的培訓(xùn)機(jī)構(gòu)以及綜合型課程分享 類MOOC平臺為主，也佐證了投資機(jī)構(gòu)對于單一細(xì)分領(lǐng) 域創(chuàng)業(yè)者的謹(jǐn)慎態(tài)度。在細(xì)分行業(yè)上，IT行業(yè)培訓(xùn)市場火熱，因整體競爭格局 未定而用戶端需求旺盛，使得該行業(yè)獲得創(chuàng)業(yè)者的關(guān)注。 2019年總計44筆并購交易中，IT行業(yè)培訓(xùn)發(fā)生11筆，占 總交易筆數(shù)的25%。素質(zhì)教育教育信息化職業(yè)教育教育部在2

26、018年提出教育信息化2.0行動計劃，到 2022年基本實(shí)現(xiàn)“三全兩高一大”的發(fā)展目標(biāo)，即教育 應(yīng)用覆蓋全體教師，學(xué)習(xí)應(yīng)用覆蓋全體適齡學(xué)生，數(shù)字 校園建設(shè)覆蓋全體學(xué)校，信息化應(yīng)用水平和師生信息素 養(yǎng)普遍提高，建成“互聯(lián)網(wǎng)+教育”大平臺。在政策利好 的情況下，教育信息化賽道的并購交易數(shù)量卻呈逐年下 降趨勢，競爭格局分散、多聚集于早中期。在2019年發(fā) 生的教育信息化并購交易中，有30筆為入校產(chǎn)品/服務(wù)， 占總交易筆數(shù)的51%。面向公立學(xué)校的定制化軟件開發(fā) 市場已初見規(guī)模，各類的教學(xué)云平臺產(chǎn)品也逐漸打通進(jìn) 校渠道。對于學(xué)校而言，系統(tǒng)性的教育信息化解決方案 是其最終訴求，這既需要懂得學(xué)校信息化過程中

27、各種痛 點(diǎn)的行業(yè)內(nèi)專家，也需要領(lǐng)先的在線信息化技術(shù)實(shí)施者， 同時亦要考慮監(jiān)管的要求，因此行業(yè)壁壘較高。11“2018年教育行業(yè)重大融資并購事件標(biāo)的公司賽道交易金額輪次作業(yè)幫K123.5億美元/5億美元D輪/E輪VIPKIDK125億美元D+輪猿題庫K123億美元E+輪一起作業(yè)K122.5億美元E輪三育教育早幼教2.5億美元戰(zhàn)略投資高頓網(wǎng)校職業(yè)教育8億人民幣C輪VIP陪練素質(zhì)教育1.5億美元C輪噠噠英語K121億美元C輪作業(yè)盒子K121億美元C輪2019年教育行業(yè)重大融資并購事件標(biāo)的公司賽道交易金額輪次掌門1對1K123.5億美元E輪噠噠英語K122.55億美元D輪CATSK121.5億英鎊控制

28、權(quán)收購作業(yè)盒子K121.5億美元D輪VPIKIDK121.5億美元E輪高思教育K121.4億美元D輪火花思維素質(zhì)教育8,500萬美元D輪編程貓素質(zhì)教育4億人民幣C輪核桃編程素質(zhì)教育1.2億人民幣/5,000萬美元A+輪/B輪凱叔講故事學(xué)前教育5,000萬美元C輪數(shù)據(jù)來源：投中數(shù)據(jù)，公開信息及普華永道分析1. 重大交易事件近年來，針對618歲年齡段的教育獨(dú)角獸企業(yè)一直被資本看好，K12在線英語類領(lǐng)先企業(yè)（如VIPKID、噠噠英語）及作業(yè)題庫類領(lǐng)先企業(yè)（如作業(yè)盒子、作業(yè)幫）在過去兩年內(nèi)均多次獲得大額融資。在2019年，前十大重大投融資及并購事件中9筆均聚焦 在該年齡段。內(nèi)容驅(qū)動型在線企業(yè)在通過一段

29、時間摸索后已逐步形成核心商 業(yè)競爭力并得到市場認(rèn)可，在不同細(xì)分賽道及細(xì)分領(lǐng)域中，以 教學(xué)內(nèi)容為核心的商業(yè)模式及規(guī)模化的頭部企業(yè)已先后出現(xiàn)。 線上一對一教育突破地域限制，增強(qiáng)互動體驗(yàn)，保證授課效果， 因此在英語培訓(xùn)、數(shù)理思維培訓(xùn)、少兒編程等領(lǐng)域均得到投資 機(jī)構(gòu)的一致認(rèn)可。在2019年，海外并購交易首次躋身前十大重大投融資及并購事 件， 為博實(shí)樂教育集團(tuán)以近13 億人民幣并購英國教育集團(tuán) CATS學(xué)院。從產(chǎn)業(yè)延伸來看，民辦學(xué)校的主要收入來源為學(xué) 生每年繳納的學(xué)費(fèi)。博實(shí)樂作為民辦K12教育集團(tuán)已覆蓋418 歲年齡段學(xué)生的教育需求， 并以國際化教學(xué)為主打特色。 CATS學(xué)院作為國際教育提供商，在英國、

30、美國、加拿大及中 國擁有多所國際語言學(xué)校，通過此次收購，博實(shí)樂打開了國外 K12的教育資源及進(jìn)入海外高等教育的大門。在目前國內(nèi)用戶 日益增長的出國教育需求推動下，進(jìn)一步優(yōu)化學(xué)生學(xué)習(xí)體驗(yàn)， 增強(qiáng)用戶粘性，也朝著其全球化高品質(zhì)學(xué)校網(wǎng)絡(luò)的戰(zhàn)略目標(biāo)邁 進(jìn)一步。12數(shù)據(jù)來源：投中數(shù)據(jù)及普華永道分析注：上述交易數(shù)量統(tǒng)計包括未披露交易金額的234筆國內(nèi)交易2016年-2019年教育行業(yè)國內(nèi)融資輪次交易數(shù)量統(tǒng)計 (起)2. 交易輪次1. 早期投融資數(shù)量有所下降，呈現(xiàn)細(xì)分賽道集中之勢2019年的整體交易輪次分布上，早期融資的交易數(shù)量降 幅顯著，究其原因是由于教育行業(yè)經(jīng)歷2016至2018年爆 發(fā)式創(chuàng)業(yè)潮后，“激

31、情創(chuàng)業(yè)”的情況有所緩和，創(chuàng)業(yè)者 回歸理智。在2019年，國家提出提高綜合素質(zhì)、探索 STEAM教育等一系列的規(guī)劃及政策后，該風(fēng)向也促使素 質(zhì)教育成為2019年初創(chuàng)企業(yè)駐扎的主要細(xì)分賽道，在 2019年發(fā)生的66筆天使輪/種子輪融資交易中，有31筆來 自素質(zhì)教育賽道。2. K12及素質(zhì)教育成為中后期投融資熱門賽道激烈的市場競爭仍在持續(xù)，進(jìn)入到C輪及之后的企業(yè)數(shù)量 銳減。K12賽道與素質(zhì)教育賽道成為中后期融資的主導(dǎo)， 占比75%。K12賽道經(jīng)過多年發(fā)展已經(jīng)形成較為明確的 競爭梯隊(duì)，為了進(jìn)一步鞏固自身的地位及市場份額，在 2019年發(fā)生的24筆C輪及以后融資交易中，有11筆為 K12賽道；隨著素質(zhì)教

32、育在近年來成為熱門賽道，其競爭 態(tài)勢處于藍(lán)海階段，產(chǎn)品創(chuàng)新及模式創(chuàng)新不斷涌現(xiàn)， 為 盡快實(shí)現(xiàn)規(guī)模化擴(kuò)張并形成頭部企業(yè)梯隊(duì)，中后期的融資 交易中素質(zhì)教育賽道占比也保持高位，共計發(fā)生7筆。17515515766141129171127404341182035 3724676758725263337111511112016年2017年2019年2018年天使輪/種子輪A輪(Pre-A/A/A+)B輪(Pre-B/B/B+)C輪及以后非控制權(quán)收購戰(zhàn)略融資控制權(quán)收購13海南上海新疆黑龍江內(nèi)蒙古西藏青海吉林遼寧云南寧夏甘肅陜西河北北京 山西天津山東貴州廣西江 西湖南湖北重慶河南江 安徽蘇浙 江福建四川廣東

33、臺灣數(shù)據(jù)來源：投中數(shù)據(jù)及普華永道分析注：上述交易按照標(biāo)的公司的總部所在地統(tǒng)計，不包括未披露交易金額的234筆國內(nèi)交易2016年-2019年累計投融資區(qū)域分布3. 交易地區(qū)分布2016年 2019年2019年人民幣 億元交易 數(shù)量占比交易 金額占比交易 數(shù)量交易 金額國內(nèi)1,51398%1,31395%216204北京市67344%61945%97108上海市26217%29321%3027廣東省20013%18213%3748浙江省1057%624%147江蘇省554%332%61四川省342%312%31福建省403%302%66其他1449%645%236國外262%675%1130合計1

34、,539100%1,380100%273235從地域分布來看，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的城市和省份教育需求旺盛，教育重視程度高，在教育上的花費(fèi) 支出高，市場較為開放， 更易匯聚教育創(chuàng)業(yè)企業(yè)。 北上廣作為經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的 城市與省份代表，無論 是在并購數(shù)量還是金額 上均保持領(lǐng)先，其中尤 以北京為首。中國整體教育水平發(fā)展 不均及資源分配較為分 散的特色導(dǎo)致教育行業(yè) 存在一定區(qū)域性壁壘， 區(qū)域范圍內(nèi)的當(dāng)?shù)仄放?或機(jī)構(gòu)亦能通過深耕當(dāng) 地教育市場打造品牌影 響力，成為區(qū)域性的龍 頭企業(yè)。以昂立教育為 例，起家于上海，并深 耕上海市場三十余年， 成為區(qū)域性的綜合教育 培訓(xùn)型機(jī)構(gòu)，業(yè)務(wù)包括 少兒教育、K12 課外輔 導(dǎo)培訓(xùn)、日語

35、教育、高 教自考培訓(xùn)、職業(yè)教育、 出國留學(xué)等，在上海及 江浙地區(qū)形成良好口碑 及市場份額?！?00 筆100500 筆30100 筆530 筆5 筆無披露交易14數(shù)據(jù)來源：投中數(shù)據(jù)及普華永道分析注：上述交易數(shù)量統(tǒng)計不包括未披露交易金額的234筆國內(nèi)交易4. 交易規(guī)模人民幣與美元融資規(guī)模比較(人民幣億元)千萬級百萬級十億級億級美元人民幣51%40%29%22%38%46%51%56%10%13%18%20%教育行業(yè)投融資規(guī)模分布1%1%3%2%2016年2017年2018年2019年“受到2018年4月發(fā)布的資管新規(guī)等監(jiān)管政策影響， 以及資本市場寒冬導(dǎo)致的融資困難，人民幣基金的投資 金額占比逐年

36、降低，美元基金表現(xiàn)更為亮眼，教育行業(yè) 的大額融資交易主要由美元基金完成。整體來看，隨著整體資本市場上的“熱錢”退場，投資 者更為謹(jǐn)慎理性，千萬級及以上的投資數(shù)量占比呈顯著 上升之勢，融資金額整體向中后期集中。大額資金持續(xù) 加碼K12及素質(zhì)教育等賽道的頭部企業(yè)，其中也不乏一 些優(yōu)質(zhì)企業(yè)在近年內(nèi)獲得多次融資。5315117250113186217286912016年2017年2018年2019年5. 投資者類型教育行業(yè)主要/領(lǐng)投企業(yè)類型占比 按交易數(shù)量數(shù)據(jù)來源：投中數(shù)據(jù)及普華永道分析注：上述交易數(shù)量統(tǒng)計不包括未披露投資方及個人投資者的國內(nèi)交易整體來看，教育行業(yè)70%以上的交易由PE/VC，即財務(wù)

37、投資者主導(dǎo)。這主要是由于教育行業(yè)在國民經(jīng)濟(jì)中越來 越受到重視，且眾多細(xì)分賽道或市場始終有新需求點(diǎn)帶 來新模式及領(lǐng)域的開拓，吸引創(chuàng)業(yè)者的進(jìn)入。財務(wù)投資 者的投入是對于新興賽道的探索與開發(fā)，是推動賽道快 速發(fā)展的基礎(chǔ)，也是對優(yōu)質(zhì)標(biāo)的成為頭部企業(yè)的加持。 但同時，隨著市場活躍度的降低，財務(wù)投資者在交易數(shù) 量上的占比在2019年出現(xiàn)縮減。戰(zhàn)略投資者在交易數(shù)量上的占比則在上升。作為教育企 業(yè)，隨著企業(yè)規(guī)模的不斷擴(kuò)大，通過并購來實(shí)現(xiàn)橫向整 合和縱向衍伸是除了內(nèi)生增長外的另一重要外生增長驅(qū) 動力。但普遍，教育企業(yè)較為謹(jǐn)慎，總體投資金額不及 非教育企業(yè)。對于非教育企業(yè)，教育作為剛需具有一定 的抗周期性經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)

38、，可以幫助非教育企業(yè)實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)分 散化以降低系統(tǒng)性風(fēng)險的暴露程度。另一方面，通過并 購交易亦能實(shí)現(xiàn)其對于全新業(yè)務(wù)板塊或業(yè)務(wù)增長點(diǎn)的探 索。在非教育企業(yè)中尤以互聯(lián)網(wǎng)高科技企業(yè)，如BATT 等，為主要的參與者之一。教育企業(yè)好未來：以好未來為例，作為2010年上市的 教育企業(yè)，其自營業(yè)務(wù)主要集中于K12培優(yōu)，而其他賽 道及細(xì)分領(lǐng)域的布局，多通過并購交易來實(shí)現(xiàn)覆蓋。從 歷年其投資的教育公司類型中即可窺見一二。作為K12培訓(xùn)巨頭，其在早期即嘗試擴(kuò)大業(yè)務(wù)的年齡段 覆蓋，同時也更加關(guān)注線上業(yè)務(wù)的拓寬衍伸。好未來投 資并購的企業(yè)包括專注校園K12服務(wù)的小盒科技、以留 學(xué)信息分享為主的平臺Finding scho

39、ol、以AI為核心驅(qū)動 的乂學(xué)教育、以教育信息化系統(tǒng)為核心的小鵝通等。同樣，好未來也積極布局海外市場，投資包括印度在 線教育類企業(yè)Vandatu、美國AI教育企業(yè)Knewton、 Ready4等。非教育企業(yè)騰訊： 憑借其優(yōu)越的流量入口及流量優(yōu) 勢，騰訊對于在線教育的投資布局早已展開，主要關(guān)注 K12及素質(zhì)教育的成熟企業(yè)，曾多次投資K12題庫類軟件 猿題庫、在線少兒英語VIPKID及在線樂器陪練VIP陪 練等。教育行業(yè)主要/領(lǐng)投企業(yè)類型占比 按交易規(guī)模12%12%10%17%11%12%12%13%77%76%78%70%2016年P(guān)E/VC2017年教育企業(yè)2018年2019年非教育企業(yè)28%

40、1622%23%24%6%4%17%14%66%74%60%62%2016年2017年 PE/VC2018年教育企業(yè)2019年非教育企業(yè)1. 市場活躍度教育模式不能簡單的在不同區(qū)域不同環(huán)境下復(fù)制，因此 中國企業(yè)并購海外教育公司的事件并不多。2016年至 2019年累計發(fā)生34起，其中2019年海外并購事件共16 起，海外并購活躍度再達(dá)新高。2. 投資主體企業(yè)投資者成為海外并購的主力軍，其中超過一半為教育企 業(yè)，包括好未來、博實(shí)樂、合一教育及首控集團(tuán)等。交易規(guī)模交易規(guī)模以中小型為主，平均交易金額為3.4億元，鮮有10億元人民幣以上的大型交易。標(biāo)的所在行業(yè)：私立學(xué)校受到追捧過去的四年中，共有10起

41、交易為并購私立學(xué)校。博實(shí)樂 教育集團(tuán)于2018年10月、2019年6月及2019年7月分別完 成對四家英國私立學(xué)校的收購。教育企業(yè)紛紛投資海外 學(xué)校，產(chǎn)生業(yè)務(wù)協(xié)同并實(shí)現(xiàn)海外戰(zhàn)略布局。通過引進(jìn)海外優(yōu)秀教育資源及體系，充實(shí)教學(xué)經(jīng)驗(yàn)并提升教師的教 學(xué)水平。5. 并購目的地：美國、英國及印度成為熱門國家英國和美國在國際教育方面處于領(lǐng)先地位，考慮到英語 為中國當(dāng)前的主要外語語種偏好，因此成為中國企業(yè)選 擇海外并購的主要目的地之一，并購類型也以學(xué)校、考 試輔導(dǎo)及英語培訓(xùn)等為主。自2016年至2019年，英國及 美國分別發(fā)生9 筆并購事件， 占整體海外并購數(shù)量的 53%。印度成為海外并購的熱門國家之一則主要

42、受互聯(lián)網(wǎng)普及 和高速發(fā)展的影響。截至2019年3月，印度互聯(lián)網(wǎng)用戶數(shù) 量已達(dá)6.3億人，年增速高達(dá)29%，但在近14億總?cè)丝谥?的占比仍不足一半，尚有巨大發(fā)展空間。目前中國企業(yè) 對于印度教育的投資主要是抓住印度互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展的紅利 期，投資于各在線教學(xué)平臺類的頭部企業(yè)。其中Byjus聚 焦于教育科技，為K12學(xué)生提供視頻課程、在線個性化互 動教學(xué)等服務(wù)，已先后獲得紅杉、騰訊等四筆融資，累 計融資額約為7.6億元人民幣。數(shù)據(jù)來源：投中數(shù)據(jù)及普華永道分析2016年-2019年累計海外并購?fù)顿Y分布6. 海外并購澳大利亞1筆2.46億元人民幣新加坡1筆3,400萬元人民幣美國9筆（2筆未披露金額）5.47

43、億元人民幣法國2筆（1筆未披露金額）3.91億元人民幣英國9筆（4筆未披露金額）54.92億元人民幣比利時1筆7.48億元人民幣新西蘭2筆1.2億元人民幣印度6筆10.73億元人民幣韓國2筆1.43億元人民幣以色列1筆（未披露金 額）1715710145421112016年2017年2018年2019年3361342573111112016年2017年2018年2019年2016年-2019年教育行業(yè)新上市公司按上市路徑統(tǒng)計中國大陸美國香港數(shù)據(jù)來源：公司年報，公開信息及普華永道分析7. 國內(nèi)外上市1. 細(xì)分賽道2016至2019年，中國共有42家教育企業(yè)成功上市，數(shù)量 上呈現(xiàn)逐年上升的趨勢，尤

44、其在2019年，共有15家教育 企業(yè)成功上市，達(dá)到過去4年的峰值。從細(xì)分賽道來看，近年來民辦高校及K12培訓(xùn)企業(yè)上市 仍為主流。同時隨著諸如職業(yè)教育、高等教育等細(xì)分賽 道頭部企業(yè)的形成，整體教育上市公司所屬賽道呈現(xiàn)出 多樣化的趨勢。另一個值得關(guān)注的趨勢是涌現(xiàn)出愈來愈多的互聯(lián)網(wǎng)類型 的上市教育企業(yè)。2019年，是在線教育企業(yè)密集證券化 的一年，新東方在線、華富教育、跟誰學(xué)及網(wǎng)易有道先 后上市成功，但這些教育企業(yè)的盈利狀況普遍并不樂觀， 大部分仍處于燒錢搶占市場的狀態(tài)。2. 上市路徑受限于國內(nèi)嚴(yán)格的上市政策要求，教育企業(yè)多轉(zhuǎn)向美國 及香港尋求上市可能，而2019年爆發(fā)的中美貿(mào)易戰(zhàn)及政 治動蕩等原因

45、，使得香港成為更受青睞的上市路徑。在 2019年，香港上市的教育企業(yè)占總上市的教育企業(yè)數(shù)量 的67%。截至2019年底正在香港排隊(duì)聆訊的教育企業(yè)不足5家， 遠(yuǎn)不及2019年初扎堆申請上市的盛況。我們預(yù)計在2020 年，教育企業(yè)集中赴港上市的勢頭將有所減緩。3. 上市失敗2019年內(nèi)亦存在沖擊IPO失敗的教育公司。究其原因， 政策導(dǎo)向起到了一定的作用，如包含幼兒園資產(chǎn)的蓮?fù)?教育，在受到2018年末國務(wù)院發(fā)布新政提出民辦幼兒園 一律不準(zhǔn)單獨(dú)或作為一部分資產(chǎn)打包上市后，上市生變。但更為重要的是投資者對于估值的理性判斷，從高估值 為核心轉(zhuǎn)變?yōu)楦邩I(yè)績表現(xiàn)為核心，更加看重企業(yè)變現(xiàn)能 力與利潤釋放能力，關(guān)

46、注短期回報與長期戰(zhàn)略規(guī)劃的有 效結(jié)合。獨(dú)角獸企業(yè)滬江英語就面臨多次沖擊IPO失敗，主要原 因是滬江英語在在線教育行業(yè)內(nèi)的三大關(guān)鍵業(yè)績指標(biāo) “轉(zhuǎn)化率、續(xù)費(fèi)率、獲客成本”上均表現(xiàn)不佳。根據(jù)其 2018年12月提交的修改版本的招股書披露，滬江自有品 牌的轉(zhuǎn)化率及續(xù)費(fèi)率逐年降低，廣告推廣支出占營收的 48%，遠(yuǎn)高于同期上市成功的新東方在線（16%）。2016年-2019年教育行業(yè)新上市公司按賽道統(tǒng)計職業(yè)教育 學(xué)前教育高等教育 教育信息化K12其他187. 國內(nèi)外上市在2017年末至2018年上半年，較多上市教 育企業(yè)的市盈率均處于高位，而在2018年 下半年起則均出現(xiàn)不同程度的下跌。二級市 場對于教育

47、行業(yè)的追捧重心在2018年下半 年后逐漸發(fā)生轉(zhuǎn)移，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)受到追捧的同 時，部分公司的估值逐漸趨于理性。究其原因，是近年來教育行業(yè)發(fā)生了巨大的 變化，不同賽道均在傳統(tǒng)的商業(yè)模式之外涌 現(xiàn)出更多的“在線化”、“平臺化”、“新 概念”的企業(yè)，隨著這些新興模式的出現(xiàn)， 長期的發(fā)展?jié)摿Τ蔀楹饬繕?biāo)準(zhǔn)，因此在 2016至2018年上半年涌現(xiàn)出教育行業(yè)的投 資盛況，從而抬高了各教育企業(yè)的市盈率倍 數(shù)。然而隨著大浪淘沙的時間推演，所謂的 “商業(yè)模式”逐漸落地，“盈利模式”逐漸 得以驗(yàn)證，同時受到行業(yè)政策陸續(xù)出臺監(jiān) 管，教育行業(yè)的高市盈率盛況出現(xiàn)了分化。作為擁有傳統(tǒng)商業(yè)模式的教育企業(yè)（如東方 時尚、好未來、中公

48、教育等），其業(yè)績表現(xiàn) 及盈利性得到驗(yàn)證，即使在經(jīng)濟(jì)周期下行中 仍保持相對亮眼的表現(xiàn)，其市盈率的變化幅 度并不大，甚至出現(xiàn)不降反升的情況；對于 “新概念”的教育企業(yè)（如視源股份、佳發(fā) 教育等教育信息化企業(yè)等），隨著企業(yè)的 “故事”落地，盈利模式打磨成熟，獲得市 場認(rèn)可，因此市盈率雖有波動但整體平穩(wěn)或 穩(wěn)中有升；反觀部分上市教育企業(yè)，有的受 到教育政策影響、有的則由于過度擴(kuò)張導(dǎo)致 后續(xù)表現(xiàn)乏力，二級市場對其盈利性存疑。同時我們也看到，三大上市地的教育企業(yè)所 處賽道及資產(chǎn)估值差異也較大。境內(nèi)上市的 企業(yè)多為教育信息化企業(yè)，香港上市的企業(yè) 多為民辦教育企業(yè)而美國上市的企業(yè)則以課 外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)為主，其中不

49、乏帶有互聯(lián)網(wǎng)概念 的在線教育機(jī)構(gòu)。部分上市教育公司P/E倍數(shù) 境內(nèi)1301201101009080706050403003/201606/201609/201612/201603/201706/201709/201712/201703/201806/201809/201812/201803/201906/201909/201912/2019東方時尚中公教育視源股份佳發(fā)教育10090807060504030201003/201606/201609/201612/201603/201706/201709/201712/201703/201806/201809/201812/201803/20190

50、6/201909/201912/2019成實(shí)外教育睿見教育21世紀(jì)教育民生教育部分上市教育公司P/E倍數(shù) 香港部分上市教育公司P/E倍數(shù) 美國210190170150130110907050301003/201606/201609/201612/201603/201706/201709/201712/201703/201806/201809/201812/201803/201906/201909/201912/2019新東方博實(shí)樂教育 海亮教育瑞思英語 好未來19注：P/E市盈率為當(dāng)日股價/正?；{(diào)整后的過去12個月每股盈利數(shù)據(jù)來源：Capital IQ，公開信息及普華永道分析數(shù)據(jù)來源：萬得、

51、上市公司年報及普華永道分析2016年-2019年教育行業(yè)新上市公司序號公司名稱細(xì)分賽道上市地上市時間1成實(shí)外教育綜合教育集團(tuán)- 學(xué)校香港2016.01.152東方時尚職業(yè)培訓(xùn)- 駕培境內(nèi)2016.02.053無憂英語英語培訓(xùn)- 在線美國2016.06.104佳發(fā)教育教育信息化境內(nèi)2016.11.015睿見教育民辦學(xué)校香港2017.01.266視源股份教育信息化境內(nèi)2017.01.197宇華教育綜合教育集團(tuán)- 學(xué)校香港2017.02.288民生教育民辦高等及職業(yè)教育集團(tuán)香港2017.03.229新高教集團(tuán)高等職業(yè)學(xué)校香港2017.04.1910博實(shí)樂綜合教育集團(tuán)美國2017.05.1811紅黃藍(lán)

52、民辦幼兒園美國2017.09.2712瑞思學(xué)科英語英語培訓(xùn)美國2017.10.2013四季教育K12課培美國2017.11.0814中教控股民辦高等及職業(yè)教育集團(tuán)香港2017.12.1515尚德機(jī)構(gòu)職業(yè)教育- 在線美國2018.03.2316精銳教育K12課培美國2018.03.2817新華教育綜合教育集團(tuán)香港2018.03.311821世紀(jì)教育K12 - 在線課培香港2018.05.2919安博教育綜合教育集團(tuán)美國2018.06.0120樸新教育綜合教育集團(tuán)美國2018.06.1521天立教育綜合教育集團(tuán)- 學(xué)校香港2018.07.1222博駿教育綜合教育集團(tuán)- 學(xué)校香港2018.07.31

53、23希望教育民辦高等及職業(yè)教育集團(tuán)香港2018.08.0324春來教育民辦高校香港2018.09.1325英語流利說英語培訓(xùn)- 在線美國2018.09.2726中公教育職業(yè)教育培訓(xùn)境內(nèi)2018.11.0527卓越教育K12課培香港2018.12.2728銀杏教育綜合教育集團(tuán)香港2019.01.1829科培教育民辦高等及職業(yè)教育集團(tuán)香港2019.01.2530新東方在線綜合教育集團(tuán)- 在線課培香港2019.03.2831華富教育職業(yè)教育- 在線美國2019.04.3032鴻合科技教育信息化境內(nèi)2019.05.2333跟誰學(xué)K12 - 在線課培美國2019.06.0634中國東方教育職業(yè)教育香港2

54、019.06.1235嘉宏教育民辦高等及職業(yè)教育集團(tuán)香港2019.06.1836思考樂教育K12課培香港2019.06.2137中匯集團(tuán)民辦高等教育機(jī)構(gòu)香港2019.07.1640ACG國際藝術(shù)教育藝術(shù)留學(xué)機(jī)構(gòu)美國2019.10.1738網(wǎng)易有道教育綜合服務(wù)商美國2019.10.2739向中國際職業(yè)教育- 駕培香港2019.10.2441華立大學(xué)民辦高等及職業(yè)教育集團(tuán)香港2019.11.2542辰林教育民辦高等及職業(yè)教育集團(tuán)香港2019.12.13202020年行業(yè)洞察及投資趨勢展望21政策頻發(fā)及資本寒冬，教育行業(yè)或風(fēng)險加劇2020年行業(yè)洞察及投資趨勢展望行業(yè)洞察及展望2019年伊始，學(xué)前教育

55、服務(wù)商培正逗點(diǎn)關(guān)店、青少兒 在線思維培訓(xùn)機(jī)構(gòu)成長保被曝停止運(yùn)營，拉開了2019 年教育培訓(xùn)機(jī)構(gòu)跑路關(guān)門的大幕。縱觀全年，陷入運(yùn) 營危機(jī)或“跑路”的機(jī)構(gòu)超過30家，涉及早教、少兒 英語、素質(zhì)教育、成人英語及留學(xué)等多個細(xì)分賽道。 其中最有名的要數(shù)19年10月，20年老牌英語培訓(xùn)機(jī)構(gòu) 韋博英語被曝多個城市的校區(qū)關(guān)門，拖欠老師工資、 瀕臨倒閉。好看的數(shù)據(jù)會掩蓋運(yùn)營過程中的問題，在企業(yè)盲目的 追求收入增長、業(yè)務(wù)擴(kuò)張之時，并沒有及時意識到經(jīng)濟(jì)走勢、行業(yè)動態(tài)及用戶需求正發(fā)生變化，一旦新一 輪融資失敗或經(jīng)營不善，埋下的隱患即刻爆發(fā)。和韋 博英語類似，大部分教育機(jī)構(gòu)的關(guān)閉及跑路基本都是 因?yàn)橘Y金鏈斷裂所致。從2

56、018年下半年開始，教育行業(yè)的外部環(huán)境一直在發(fā) 生變化。同年8月國務(wù)院辦公廳關(guān)于規(guī)范校外培訓(xùn)機(jī)構(gòu)發(fā)展的意見第九條“規(guī)范收入管理”中指出 “不得一次性收取時間跨度超過3個月的費(fèi)用”。趨 嚴(yán)的監(jiān)管及政策規(guī)范沖擊的不再只是小型教培機(jī)構(gòu)， 原本不具備自我造血能力，依靠外部輸血存活的機(jī)構(gòu) 將逐漸被市場淘汰，韋博英語這類嚴(yán)重依賴預(yù)收賬款 進(jìn)行門店擴(kuò)張并燒錢引流的商業(yè)模式即為典型案例。并購趨勢及熱點(diǎn)對教育企業(yè)來說，面對下行的經(jīng)濟(jì)及突發(fā)的疫情，其 現(xiàn)金流正在與時間進(jìn)行賽跑。建議企業(yè)做好現(xiàn)金流管 理，提前籌謀融資計劃，合理使用資金方能從市場中 尋求生機(jī)。行業(yè)洗牌或會加速，持續(xù)關(guān)注各賽道頭部企業(yè)，無論 是線下或線

57、上機(jī)構(gòu)，在擁有用戶規(guī)模及品牌影響力的 基礎(chǔ)上，具有優(yōu)質(zhì)師資力量、穩(wěn)定現(xiàn)金流并能持續(xù)更 迭教學(xué)內(nèi)容供給的企業(yè)值得關(guān)注。學(xué)前教育行業(yè)洞察及展望2019年5月，國務(wù)院印發(fā)關(guān)于促進(jìn)3歲以下嬰幼兒照 護(hù)服務(wù)發(fā)展的指導(dǎo)意見，首次為處于政策空白領(lǐng)域 的03歲早教行業(yè)提供了國家級的發(fā)展指導(dǎo)意見。早 教行業(yè)法規(guī)仍處于不斷完善階段。隨著當(dāng)代80后、90后家長的數(shù)量增加，一方面對于幼 兒教育的重視性進(jìn)一步提高，思維培養(yǎng)、少兒英語的 需求越來越前置；另一方面對于幼兒陪伴及托管的需 求也日益凸出。能夠提供優(yōu)質(zhì)培養(yǎng)體系的商業(yè)托管機(jī)構(gòu)成為家長們的首選。對于嬰幼兒的思維培養(yǎng)更是細(xì) 心甄選，因此各類以實(shí)物產(chǎn)品形態(tài)提供思維培養(yǎng)服

58、務(wù) 的企業(yè)層出不窮。在需求旺盛而托育機(jī)構(gòu)無法滿足的現(xiàn)下，商業(yè)早教機(jī) 構(gòu)快速崛起，緩解父母育兒壓力的同時滿足家長對嬰 幼兒教育的訴求。并購趨勢及熱點(diǎn)雖然學(xué)前教育整體投資熱度趨減，但市場需求尚未減 退。當(dāng)前商業(yè)托管機(jī)構(gòu)競爭者眾多，同時也存在圍繞 托管機(jī)構(gòu)提供各項(xiàng)服務(wù)的專業(yè)類供應(yīng)商。商業(yè)托管機(jī) 構(gòu)的商業(yè)模式及盈利性已得到驗(yàn)證，對于各區(qū)域內(nèi)的 具備一定規(guī)模的商業(yè)托管機(jī)構(gòu)，我們持續(xù)看好。伴隨父母對啟蒙教育的重視，思維培養(yǎng)類企業(yè)嶄露頭 角。該賽道細(xì)分品類多，包括數(shù)理思維訓(xùn)練、英語啟 蒙、全腦教育等，需求分層明顯，值得投資者關(guān)注。222020年行業(yè)洞察及投資趨勢展望K12行業(yè)洞察及展望盡管在線K12投融資交

59、易火熱，但當(dāng)前在線K12的滲 透率僅為10%，與中國互聯(lián)網(wǎng)的普及程度還有較大差 距。線下K12教育培訓(xùn)市場具有區(qū)域性差異化的特 點(diǎn)，隨著三四線等下沉市場家長開始重視教育的投 入，未來課外輔導(dǎo)滲透率有較大提升空間。尤其在政 策強(qiáng)監(jiān)管的主旋律下，各地區(qū)大量中小機(jī)構(gòu)因資質(zhì)、 師資、場地等問題被淘汰，市場更偏好大品牌、有口 碑的培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，使得各地區(qū)均涌現(xiàn)出代表性的地方龍 頭企業(yè)。因K12市場的縱向拓展較為有限，因此如何挖掘并滿 足用戶的多樣需求，實(shí)現(xiàn)橫向拓展成為重點(diǎn)。以新東 方、好未來為代表的企業(yè)將加速對外擴(kuò)張并進(jìn)行區(qū)域 性整合，從而提高市場集中度。展望未來，我們認(rèn)為，為C端用戶服務(wù)的企業(yè)將會在并購趨

60、勢及熱點(diǎn)科目專精上出現(xiàn)更多領(lǐng)先的綜合型K12教育培訓(xùn)機(jī) 構(gòu)，滿足用戶多樣的需求；為B端用戶服務(wù)的企業(yè)將 向綜合型線上平臺發(fā)展，有機(jī)會出現(xiàn)局部區(qū)域的龍頭 企業(yè)。隨著“3+X”高考改革以及語文科目在考試中占比的不 斷提升，我們認(rèn)為科目上大語文會成為下一個值得關(guān) 注的投資熱點(diǎn)。隨著下沉市場的進(jìn)一步拓展及挖掘，以及疫情帶來的 在線化教育的接受程度提高，我們認(rèn)為2020年或打破 下沉市場師資供給限制的問題，對于傳統(tǒng)老牌線下培 訓(xùn)機(jī)構(gòu)而言，或通過打通線上線下資源的方式進(jìn)入下 沉市場，進(jìn)一步鞏固市場地位，夯實(shí)護(hù)城河。對于在 線機(jī)構(gòu)而言，如何把握這次疫情帶來的機(jī)遇及挑戰(zhàn)將 是重中之重。素質(zhì)教育行業(yè)洞察及展望受