A股及海外中資股上半年盈利全盤點(diǎn)及后市展望

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250003 A 股：Q2 基本面快速修復(fù)，全年盈利逐季改善趨勢(shì)不變 1 HYPERLINK l _TOC_250002 海外中資股：盈利下滑但不乏亮點(diǎn)，實(shí)體預(yù)期明顯轉(zhuǎn)好 6 HYPERLINK l _TOC_250001 上半年：盈利下滑但仍有亮點(diǎn) 6 HYPERLINK l _TOC_250000 全年展望：經(jīng)濟(jì)修復(fù)與景氣板塊表現(xiàn)延續(xù)將支撐下半年基本面 7風(fēng)險(xiǎn)因素 9插圖目錄圖 1：2020Q2 基本面快速修復(fù)同時(shí)，部分行業(yè) CR10 凈利潤(rùn)集中度實(shí)現(xiàn)提升 1圖 2：2020Q2 基本面修復(fù)速度與板塊動(dòng)態(tài)估值匹配情況 2圖 3：2020 上半年 MS

2、CI China 一級(jí)行業(yè)盈利增速 7表格目錄表 1：主要行業(yè)上半年盤點(diǎn)及后市展望 2表 2：海外中資股細(xì)分板塊上半年業(yè)績(jī)盤點(diǎn) 7表 3：海外中資股細(xì)分板塊上半年業(yè)績(jī)超預(yù)期盤點(diǎn) 7表 4：MSCI China 未來(lái) 2 年盈利增速預(yù)測(cè)調(diào)整 7請(qǐng)務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款部分 A 股：Q2 基本面快速修復(fù)，全年盈利逐季改善趨勢(shì)不變剔除新股可比口徑下，2020 年上半年全部 A 股/金融/非金融凈利潤(rùn)增速分別為-18.1%/-12.4%/-24.6%。分季度看，2020Q2 全部 A 股/金融/非金融單季度盈利增速分別為-12.4%/-23.4%/-1.0%，非金融板塊盈利環(huán)比大幅改善 51 pc

3、ts。財(cái)務(wù)指標(biāo)亦印證基本面修復(fù)，但尚未恢復(fù)至去年同期水平。按上市板劃分，20Q2 主板/中小板/創(chuàng)業(yè)板盈利增速分別為-17.7%/+27.0%/+42.3%，主板盈利環(huán)比 Q1 略微改善，中小板、創(chuàng)業(yè)板環(huán)比大幅改善 42/68 pcts。不剔除新股的可比口徑下，科創(chuàng)板全部個(gè)股 2020 年中報(bào)凈利潤(rùn)高增 42%。分子行業(yè)，2020Q1 受疫情影響，30 個(gè)中信一級(jí)行業(yè)中僅 4 個(gè)行業(yè)實(shí)現(xiàn)盈利正增長(zhǎng)，而 2020Q2 共有 12 個(gè)行業(yè)凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，27 個(gè)行業(yè)凈利潤(rùn)增速環(huán)比改善，僅農(nóng)林牧漁、國(guó)防軍工、銀行 3 個(gè)行業(yè) 20Q2 凈利潤(rùn)增速環(huán)比下降。行業(yè)集中度來(lái)看，基本面修復(fù)進(jìn)程中，傳媒、交

4、運(yùn)、消費(fèi)者服務(wù)等行業(yè)頭部公司集中度快速提升，2020H1 凈利潤(rùn)前 10 家占行業(yè)總凈利潤(rùn)比重分別同比提升 19/16/14pcts。圖 1：2020Q2 基本面快速修復(fù)同時(shí)，部分行業(yè) CR10 凈利潤(rùn)集中度實(shí)現(xiàn)提升行業(yè)Q2單季度盈利增速-環(huán)比變化汽車通信電力及公用事業(yè)計(jì)算機(jī)石油石化機(jī)械疫情影響退坡，行業(yè)基本面快速修復(fù)的同時(shí)、集中度實(shí)現(xiàn)快速提升電力設(shè)備及新能源建材電子綜合金融輕工制造基礎(chǔ)化工紡織服裝商貿(mào)零售消費(fèi)者服務(wù)交通運(yùn)輸傳媒家電鋼鐵非銀行金融建筑房地產(chǎn)有色金屬綜合銀行食品飲料醫(yī)藥煤炭CR10中報(bào)凈利潤(rùn)占比-同比變化農(nóng)林牧漁國(guó)防軍工150%100%50%0%-50%-100%-10%-5%0

5、%5%10%15%20%資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部盈利修復(fù)和估值的匹配程度上，基本面快速修復(fù)的高估值行業(yè)包括汽車、計(jì)算機(jī)等；基本面如期修復(fù)的高估值行業(yè)集中在消費(fèi)、醫(yī)藥；基本面如期修復(fù)的中低估值行業(yè)主要為中游制造和上游周期；低估值品種包括銀行、房地產(chǎn)等。圖 2：2020Q2 基本面修復(fù)速度與板塊動(dòng)態(tài)估值匹配情況行業(yè)Q2單季度盈利增速-環(huán)比變化150%基本面快速修復(fù)的高估值品種100%低估值品種電力及公用事業(yè)基本面如期修復(fù)的中低估值品種紡織服裝機(jī)械電力設(shè)備及新能源通信 計(jì)算機(jī)石油石化汽車50%建筑房地產(chǎn)交通運(yùn)輸醫(yī)藥煤炭建材鋼鐵商貿(mào)零售傳媒綜合基礎(chǔ)化工電子0%有色金屬輕工制造家電銀行非銀行金

6、融食品飲料-50%農(nóng)林牧漁消費(fèi)者服務(wù)基本面如期修復(fù)的高估值品種國(guó)防軍工-100%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%動(dòng)態(tài)估值歷史分位數(shù)資料來(lái)源：Wind，中信證券研究部總體判斷，疫情影響退坡，Q2 基本面已經(jīng)開啟快速修復(fù)，預(yù)計(jì)全年盈利逐季改善趨勢(shì)不變。主要行業(yè)上半年盈利盤點(diǎn)及后市展望如下表。表 1：主要行業(yè)上半年盤點(diǎn)及后市展望20H1 收入增速20H1 凈利潤(rùn)增速估值配置情況上半年表現(xiàn)后市判斷推薦標(biāo)的分產(chǎn)業(yè)醫(yī)藥0.04%13.33%Q2 整體業(yè)績(jī)復(fù)蘇趨勢(shì)明顯。產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)向頭部集中的格局；已披疫情得到控制后需求復(fù) 蘇，望帶來(lái)醫(yī)療服務(wù)、醫(yī)藥商業(yè)、制劑、生物藥等板塊快速增

7、長(zhǎng)的較高確定性。預(yù)計(jì)消費(fèi)復(fù)蘇進(jìn)程仍在持“消費(fèi) 30”：貴州茅臺(tái)、五糧液、安踏體育、華熙生物、裕同科技、錦江酒店、周大生、海天味業(yè)、伊利股份、華潤(rùn)啤酒、中國(guó)中免、美團(tuán)點(diǎn)評(píng)、好未消費(fèi)-1.40%2%產(chǎn)業(yè)新能大部分消費(fèi)個(gè)股估值仍合理露中報(bào)業(yè)績(jī)消費(fèi)公司，食品飲料企業(yè)強(qiáng)于預(yù)期比例最高，服務(wù)業(yè)大部分弱于預(yù)期。農(nóng)林牧漁業(yè)績(jī)表現(xiàn)出色。Q1 處于景氣低點(diǎn)，Q2 逐步續(xù)，實(shí)際的經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)驗(yàn)證和對(duì)2021 年景氣預(yù)期更為重要。行業(yè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)趨勢(shì)明確，來(lái)、永輝超市、晨光文具、中順潔柔、歐派家居、首旅酒店、青島啤酒、宋城演藝、步步高、珀萊雅、大北農(nóng)、海大集團(tuán)、湘佳股份、申洲國(guó)際、恒安國(guó)際、普萊柯、牧原股份、李寧。1. 鋰電

8、及材料：寧德時(shí)源汽Q1/Q2：車產(chǎn)-3%/17%業(yè)鏈Q(jìng)1/Q2：-61%/-13%邊際改善。1. 下游整車：受疫情影響明顯；2. 中游電池/電機(jī)電控：格局更趨于向龍頭中長(zhǎng)期全球新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈已步入高速成長(zhǎng)階 段。1. 下游整車：下半年代、恩捷股份、科達(dá)利、璞泰來(lái)、天賜材料、新宙邦；2. 鋰電池上游：杭可20H1 收入增速20H1 凈利潤(rùn)增速估值配置情況上半年表現(xiàn)后市判斷推薦標(biāo)的科技-0.10%-12.80%產(chǎn)業(yè)PE 中位數(shù)：電子：53X；通信：43X；計(jì)算機(jī)： 61X；傳媒：20X集中。3. 中游鋰電材料：格局清晰，龍頭優(yōu)勢(shì)明顯；4. 特斯拉供應(yīng)鏈：疫情對(duì)終端銷售有一定影響。5. 上游鋰鈷資

9、源：業(yè)績(jī)略降。6. 上游鋰電設(shè)備：Q2 盈利能力回升。二季度板塊增速整體大幅反彈。1. 5G：運(yùn)營(yíng)商中報(bào)表現(xiàn)較好，基站建設(shè)加速推進(jìn)；2.半導(dǎo)體：保持高速增長(zhǎng)。3. 消費(fèi)電子：Q1 是國(guó)內(nèi)智能手機(jī)出貨量低點(diǎn)，Q2 是海外智能手機(jī)出貨量低點(diǎn)。4. 安防：上半年因疫情影響政府招投標(biāo)延后，Q2 末已快速恢復(fù)。5. 云計(jì)算產(chǎn)業(yè)鏈：Q2 收入/凈利潤(rùn)增速均反彈。6. 游戲： Q2 營(yíng)收增速繼續(xù)提升，凈利潤(rùn)增速略放緩但仍處于較高 水平。終端需求景氣望環(huán)比改善；2. 特斯拉供應(yīng)鏈：Model 3 爆款效應(yīng)料持續(xù)， Model Y 即將量產(chǎn)上市，產(chǎn)業(yè)鏈景氣度望加速向好。1. 5G：下半年產(chǎn)業(yè)增速或階段性有所放緩

10、；2. 半導(dǎo)體：預(yù)計(jì)智能終端需求四季度改善，國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)中期景氣將持續(xù)；3. 消費(fèi)電子：下半年出貨量增速望逐季改善，四季度望實(shí)現(xiàn)持平或正增長(zhǎng)，產(chǎn)業(yè)鏈龍頭有望保持較快增 長(zhǎng)；4. 安防：預(yù)計(jì)下半年將延續(xù) Q2 業(yè)績(jī)改善趨勢(shì)。科技、先導(dǎo)智能、贛鋒鋰業(yè)；3. 熱管理及零部件：三花智控、銀輪股份、拓普集團(tuán)等。景氣恢復(fù)受益標(biāo)的：比亞迪（A+H）、欣旺達(dá)、鵬輝能源。小米集團(tuán)、騰訊控股、阿里巴巴、歌爾股份、?？低暋V和通、兆易創(chuàng)新、金山辦公、金蝶國(guó)際、用友網(wǎng)絡(luò)、微盟集團(tuán)、衛(wèi)寧健康、恒生電子、紫光股份、中興通訊、寶信軟件、數(shù)據(jù)港、網(wǎng)易、完美世界分行業(yè)農(nóng)林19.90%239.60%牧漁醫(yī)療37.15%86.

11、27%器械醫(yī)療8.60%80.09%服務(wù)疫苗豬周期帶動(dòng)，板塊業(yè)績(jī)表現(xiàn)出色。與疫情相關(guān)性最明顯，是上半年盈收增速最快細(xì)分板塊Q1 在開診壓力下業(yè)績(jī)承壓， Q2 受益于需求集中釋放實(shí)現(xiàn)加速增長(zhǎng)。疫苗飼料板塊：中報(bào)表現(xiàn)亮眼，行業(yè)周期景氣向上。種業(yè)板塊：轉(zhuǎn)基因商業(yè)化推進(jìn)+玉米價(jià)格上漲；冷鮮黃雞行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展期。預(yù)計(jì)下半年仍將維持較高增長(zhǎng)CRO 板塊全年業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)確定性強(qiáng)預(yù)期隨著新冠疫苗的突破進(jìn)展及即將步入傳統(tǒng)流感大北農(nóng)、普萊柯、生物股份、海大集團(tuán)、湘佳股份、登海種業(yè)、荃銀高科邁瑞醫(yī)療、樂普醫(yī)療、大博醫(yī)療、安圖生物、 三諾生物愛爾眼科、上海醫(yī)藥、老百姓、益豐藥房、大參林、一心堂等重點(diǎn)推薦康泰生物、智飛

12、%17.73%增長(zhǎng)主要源于二類疫苗板塊血制0.24%13.90%品電氣設(shè)備：現(xiàn)金流有所承壓，但行業(yè)指標(biāo)加速修復(fù)；旺季帶來(lái)流感疫苗放量，板塊催化劑及業(yè)績(jī)超預(yù)期仍值得期待。下半年血液制品尤其是人血白蛋白產(chǎn)品望迎提價(jià)預(yù)期。車用動(dòng)力系統(tǒng)：預(yù)計(jì)下半生物、沃森生物電氣設(shè)備：國(guó)電南瑞、林信電器、正泰電器、匯電力設(shè)備新能源30X5.7%，超配1.64pcts績(jī)表現(xiàn)良好，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流大全新能源、福斯特、信料電池扶持政策落地，板大幅改善；義光能、福萊特、隆基股塊有望迎來(lái)修復(fù)。3. 車用動(dòng)力系統(tǒng)：下游景氣份、陽(yáng)光電源、愛旭股份、度降低導(dǎo)致板塊承壓；中材科技、東方電纜；5.24%11.90%PE 中位數(shù)：上半年占基

13、金持倉(cāng) A 股規(guī)模電源設(shè)備：受益于國(guó)內(nèi)光伏需求復(fù)蘇、風(fēng)電搶裝燈，業(yè)年因國(guó)內(nèi)疫情得到良好控制、產(chǎn)業(yè)鏈排產(chǎn)恢復(fù)、燃川技術(shù)、麥格米特；電源設(shè)備：通威股份、20H1 收入增速20H1 凈利潤(rùn)增速估值配置情況上半年表現(xiàn)后市判斷推薦標(biāo)的車用系統(tǒng)：臥龍電驅(qū)、格林美、億華通。公用-3.00%9.00%事業(yè)食品火電公司PB 不足 1X20Q2 占基金股票投資市值的 0.28%，環(huán)比 Q1-0.08pct，相對(duì)低配 1.45pcts火電：是拉動(dòng)二季度行業(yè)業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)的主因。水電：因 6 月全國(guó)普遍進(jìn)入歷史級(jí)汛期，迅速進(jìn)入向上拐點(diǎn)。燃?xì)猓菏芤嫔嫌螝鈨r(jià)下行，業(yè)績(jī)有所修復(fù)。必需消費(fèi)特征；白酒：景氣持續(xù)復(fù)蘇，格局加速

14、集中；乳制品景氣高企，龍頭表預(yù)計(jì)下半年需求持續(xù)修 復(fù)，收入端上網(wǎng)電價(jià)與城燃價(jià)差穩(wěn)定，成本端煤價(jià)與上游氣價(jià)維持弱勢(shì)，帶動(dòng)行業(yè)盈利繼續(xù)改善?；痣姡喝陿I(yè)績(jī)高增可期，股息率吸引力持續(xù)提升；水電：預(yù)計(jì)下半年業(yè)績(jī)有望顯著回補(bǔ)；燃?xì)猓合掳肽瓿侨脊緲I(yè)績(jī)有支撐，并購(gòu)有望持續(xù)落地。升級(jí)&集中趨勢(shì)將持續(xù)；展望 20H2：1. 白酒：料延續(xù)改善趨勢(shì)，高端白酒/部分強(qiáng)勢(shì)龍頭實(shí)現(xiàn)高確定性高增長(zhǎng)；華能國(guó)際（A&H）、華電 國(guó)際（A&H）、寶新能源、皖能電力、長(zhǎng)江電力、川投能源首推白酒：乳制品繼續(xù)推薦伊利/蒙牛；餐飲產(chǎn)業(yè)鏈：海天味2.20%8.40%處較高水平飲料建材-4.35%-4.98%輕工現(xiàn)超市場(chǎng)預(yù)期；啤酒：Q2

15、強(qiáng)勁復(fù)蘇，盈利體現(xiàn)彈性；餐飲產(chǎn)業(yè)鏈：B 端短期承壓，C 端充分受益。板塊盈利小幅下滑，二季度環(huán)比明顯恢復(fù)。盈利向龍頭公司集中。乳制品：景氣延續(xù)，雙龍頭收入維持較快增長(zhǎng)，且利潤(rùn)表現(xiàn)優(yōu)于收入；啤酒：預(yù)計(jì)收入增速持平。原材料成本繼續(xù)維持低 位，龍頭公司盈利能力望持續(xù)恢復(fù)。水泥：盈利穩(wěn)定；玻璃：價(jià)格 5 月來(lái) V 字反轉(zhuǎn)；玻纖：行業(yè)觸底回升；防水管材及涂料：企業(yè)原材料成本繼續(xù)維持低 位，利于下半年毛利率持續(xù)改善。1. 家居：7 月訂單增速普遍回暖，判斷 H2 將兌現(xiàn)基本面彈性，以內(nèi)銷為主、新興渠道布局領(lǐng)先的公司業(yè)、頤海國(guó)際、天味食品、安井食品、三全食品等；4. 啤酒：華潤(rùn)啤酒、青島啤酒。水泥：上峰水泥

16、、萬(wàn)年青、旗濱集團(tuán)、信義玻璃；消費(fèi)建材板塊：帝歐家居、蒙娜麗莎、科順股份、偉星新材、北新建材、東方雨虹。歐派家居、索菲亞、志邦家居、敏華控股、顧家家居、恒安國(guó)際、中順潔柔、維達(dá)國(guó)際、裕同科技、晨2.10%-9%受疫情沖擊明顯。制造確定性更高。生活用紙：龍頭業(yè)績(jī)彈性預(yù)計(jì)持續(xù)釋放。文具/辦公用品：有一定抗周期屬性。全年盈利負(fù)增長(zhǎng)下限預(yù)期明朗，預(yù)計(jì)未來(lái)兩個(gè)季度光文具、齊心集團(tuán)、太陽(yáng)紙業(yè)、博匯紙業(yè)、玖龍紙業(yè)、電子煙行業(yè)頭部代工企業(yè)。招商銀行、常熟銀行、平銀行6.30%-9.40%內(nèi)資弱、外資穩(wěn)（Q2）收入端要素穩(wěn)定，撥備加計(jì)拉低盈利。業(yè)績(jī)?cè)鏊倮^續(xù)下行，全年盈利增速-15%左右。今年壞賬加速確認(rèn)和處置，

17、奠安銀行、杭州銀行、興業(yè)銀行、光大銀行、南京銀行20H1 收入增速20H1 凈利潤(rùn)增速估值配置情況上半年表現(xiàn)后市判斷推薦標(biāo)的定2021 年業(yè)績(jī)恢復(fù)性增長(zhǎng)基礎(chǔ)和估值提升空間。中藥-9.22%-18.06%煤炭7.39%-18.80%有色超半數(shù)公司估值處于 “破凈”狀態(tài)。20Q2 占基金持倉(cāng) A 股規(guī)模品牌中藥短期渠道庫(kù)存壓力較大盈利降幅略好于市場(chǎng)預(yù)期，上市公司普遍控制成本對(duì)沖業(yè)績(jī)壓力。行業(yè)利潤(rùn)進(jìn)入底部區(qū)間，二季度改善趨勢(shì)顯著。工業(yè)金屬：Q2 凈利潤(rùn)明顯改善；黃金：上半年凈利潤(rùn)同升中藥注射劑政策變化仍需觀察預(yù)計(jì)下半年行業(yè)景氣邊際改善概率較大，板塊業(yè)績(jī)同比降幅有望收窄至 10%左右。關(guān)注中報(bào)業(yè)績(jī)向好

18、的低估值龍頭。伴隨金屬價(jià)格維持強(qiáng)勁，板塊業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)將明確轉(zhuǎn) 好。工業(yè)金屬：銅鋁均價(jià)逐季抬升，估值處于歷史中樞以下的銅鋁公司有望迎來(lái)戴維斯雙擊。黃金：長(zhǎng)周期上漲動(dòng)力足，黃金公司業(yè)績(jī)料將隨金價(jià)續(xù)創(chuàng)新高而持續(xù)釋片仔癀、云南白藥露天煤業(yè)、平煤股份、冀中能源、中國(guó)神華、陜西煤業(yè)。銅鋁板塊：洛陽(yáng)鉬業(yè)（A/H）、紫金礦業(yè)（A/H）、江西銅業(yè)、索通發(fā)展、云鋁股份；黃金：赤峰黃金、山東黃金（A/H）；12.70%-21.60%PE：43 X金屬紡織4.35%，環(huán)比 Q1 +0.94pcts60%，龍頭業(yè)績(jī)均大幅上升；稀有金屬：上半年凈利潤(rùn)同比下滑，但 Q2 環(huán)比均有改善；新材料：二季度盈利能力出現(xiàn)明顯恢復(fù)。放；逆

19、全球化持續(xù)升溫，中國(guó)特色礦產(chǎn)資源戰(zhàn)略價(jià)值有望大幅提升，稀有金屬板塊估值居于歷史低位，板塊價(jià)值有望重估。新材料：高端銅合金、粉末冶金等龍頭標(biāo)的下半年業(yè)績(jī)有望改善。半導(dǎo)體材料高成長(zhǎng)性值得長(zhǎng)期關(guān)注。清庫(kù)存為主，主要看運(yùn)動(dòng)稀有金屬：洛陽(yáng)鉬業(yè)（A/H）、寒銳鈷業(yè)、贛鋒鋰業(yè)、北方稀土及鎢板塊標(biāo)的；新材料：博威合金、云南鍺業(yè)、有研新材。申洲國(guó)際、安踏體育、李1.40%-27.50%受疫情沖擊明顯；服裝受疫情沖擊明顯。電商：20Q2 主要電商公司收入端增速超公司指引，利潤(rùn)商業(yè)端改善超預(yù)期。2.50%-44.90%零售2. 超市：上半年前高后低。線下龍頭大幅優(yōu)于同業(yè)。線上、超市份額提升；到家業(yè)務(wù)龍頭割據(jù)。消費(fèi)受

20、疫情沖擊明顯。但復(fù)蘇趨勢(shì)者服-22.60%-125.50%向好。務(wù)鞋服賽道機(jī)會(huì)。電商：預(yù)計(jì) Q3 行業(yè)季節(jié)性增速回落較為有限。主要公司業(yè)績(jī)?cè)俅纬A(yù)期可能性較大。上調(diào)電商行業(yè)全年增速預(yù)期?？蛇x消費(fèi)復(fù)蘇，疊加免稅、國(guó)改等催化，部分公司估值處于上升通道。超市：預(yù)計(jì)三季度表現(xiàn)承壓，Q4 起隨消費(fèi)旺季來(lái)臨、物價(jià)基數(shù)等干擾因素 消退，同店銷售有望回升。出行景氣恢復(fù)、邊際持續(xù)改善；免稅：消費(fèi)回流下的市場(chǎng)擴(kuò)容，行業(yè)整體受益。教育：在線教育板塊暑期寧、滔博、開潤(rùn)股份、波司登。電商：加配龍頭。阿里巴巴（BABA.N/09988.HK）、京東集團(tuán)（JD.O/09618.HK）、拼多多（PDD.O）、寶尊電商（BZU

21、N.O）、唯品會(huì)（VIPS.N）。周大生、老鳳祥、重慶百貨、王府井、步步高、永輝超市、家家悅、紅旗連鎖、高鑫零售。板塊的配置優(yōu)先級(jí)為：免稅酒店餐飲景區(qū)。中國(guó)中免、首旅酒店、錦江酒店、宋城演藝、中青旅、海底撈、九毛九、廣州酒20H1 收入增速20H1 凈利潤(rùn)增速估值配置情況上半年表現(xiàn)后市判斷推薦標(biāo)的有正向利好催化。家、美團(tuán)點(diǎn)評(píng)。好未來(lái)、跟誰(shuí)學(xué)、有道、新東方在線、中公教育、中國(guó)東方教育、中教控股、希望教育、視源股份。航空物業(yè)31.50%管理房地產(chǎn)三大航：A 股 PB 1.2X， H 股 PB0.74-0.99X龍頭公司加權(quán) PE 45X三大航合計(jì)虧損 261 億元，疫情導(dǎo)致業(yè)績(jī)和估值均至歷史低點(diǎn)。

22、板塊營(yíng)收高速增長(zhǎng)，盈利能力穩(wěn)步攀升，社會(huì)對(duì)物管行業(yè)滿意度也有所提升。行業(yè)持續(xù)去杠桿，資金成本繼續(xù)下行。企業(yè)盈利能力在平滑中下行。不少個(gè)股中報(bào)業(yè)績(jī)喜人，收2021 年有望迎來(lái)基本面大幅改善。行業(yè)賽道廣闊，行業(yè)整體成長(zhǎng)性和穩(wěn)定性值得信 任。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局未定，建議更關(guān)注盈利增速以外指標(biāo)。預(yù)計(jì)下半年房?jī)r(jià)預(yù)期較上半年更穩(wěn)定。板塊盈利能力料將繼續(xù)下行。企業(yè)加速分拆，房地產(chǎn)企業(yè)成為多種業(yè)務(wù)集成平臺(tái)，有能力為新產(chǎn)業(yè)賦能。通信行業(yè)望維持長(zhǎng)期景南方航空、東方航空、中國(guó)國(guó)航綠城服務(wù)、保利物業(yè)、招商積余、永升生活服務(wù)、新大正、碧桂園服務(wù)保利地產(chǎn)、龍湖集團(tuán)、世茂股份、萬(wàn)科 A、旭輝控股集團(tuán)、濱江集團(tuán)、世茂集團(tuán)、大悅城、

23、金地集團(tuán)廣和通、紫光股份、移遠(yuǎn)通信43X入、盈利能力總體呈上升態(tài)勢(shì)氣。通信資料來(lái)源：中信證券研究部；注：本研究報(bào)告不構(gòu)成關(guān)于認(rèn)購(gòu)或購(gòu)買任何證券的任何要約、招攬、誘因或要約邀請(qǐng)的全部或部分，且本研究報(bào)告或其任何部分也不應(yīng)成為訂立任何合同或承諾的基礎(chǔ)或信賴?yán)碛?。本研究?bào)告中有關(guān)阿里巴巴的估值、看法或預(yù)測(cè)的任何更新均未考慮螞蟻科技集團(tuán)股份有限公司的信息。本研究報(bào)告中未更新有關(guān)螞蟻科技集團(tuán)股份有限公司的任何估值或預(yù)測(cè)。 海外中資股：盈利下滑但不乏亮點(diǎn)，實(shí)體預(yù)期明顯轉(zhuǎn)好上半年：盈利下滑但仍有亮點(diǎn)以 MSCI China 697 只已披露中報(bào)業(yè)績(jī)的公司為樣本計(jì)算。受疫情影響，上半年整體盈利同比下滑 17.

24、6%，增速同比下降 32.7 個(gè)百分點(diǎn)。其中金融板塊下滑 12.1%；非金融板塊下滑 25.4%。非金融剔除能源和運(yùn)輸后，盈利增速為-1.64%。分行業(yè)看，信息技術(shù)/必選消費(fèi)/通信服務(wù)/醫(yī)療保健/公用事業(yè)板塊盈利增速錄得正增長(zhǎng)，分別為 35.0%/25.0%/11.1%/7.6%/1.4%。銀行大幅計(jì)提撥備導(dǎo)致指數(shù)盈利預(yù)測(cè)下修，但 其在收入端，尤其是利息凈收入方面依然穩(wěn)健。圖 3：2020 上半年 MSCI China 一級(jí)行業(yè)盈利增速35.0%25.0%11.1%7.6%1.4%-6.2%-9.1%-12.1% -13.4%-44.4%-110.0%60%40%20%0%-20%-40%-6

25、0%-80%-100%-120%信必通息選信技消服術(shù)費(fèi)務(wù)醫(yī)公可原療用選材保事消料健業(yè)費(fèi)金房工能融地業(yè)源產(chǎn)資料來(lái)源：Bloomberg，Wind，中信證券研究部表 2：海外中資股細(xì)分板塊上半年業(yè)績(jī)盤點(diǎn)表現(xiàn)較好表現(xiàn)較弱子板塊科技行業(yè)整體表現(xiàn)較好；必選消費(fèi)受經(jīng)濟(jì)大環(huán)境影響相對(duì)較好，業(yè)績(jī)表現(xiàn)穩(wěn)?。煌ㄐ欧?wù)增速較高；網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物需求增長(zhǎng)帶動(dòng)零售業(yè)獲得相對(duì)較好的增速；防疫物資需求直線上升，制藥、生物科技與生命、醫(yī)療保健設(shè)備與服務(wù)等凈利潤(rùn)增長(zhǎng) 14%/12.4%。能源板塊表現(xiàn)較差；受隔離措施影響，社會(huì)出行需求大幅下降，致運(yùn)輸業(yè)現(xiàn)-168.7%負(fù)增長(zhǎng)?？蛇x消費(fèi)板塊受到?jīng)_擊，消費(fèi)者服務(wù)、耐用消費(fèi)品與服裝、汽車與汽車

26、零部件上半年凈利潤(rùn)均表現(xiàn)較差。疫情對(duì)需求的壓制也傳導(dǎo)到上游的原材料板塊。金融地產(chǎn)同樣受到疫情的沖擊。資料來(lái)源：中信證券研究部表 3：海外中資股細(xì)分板塊上半年業(yè)績(jī)超預(yù)期盤點(diǎn)超預(yù)期互聯(lián)網(wǎng)電商、在線教育等相關(guān)板塊。得益于疫情加速線上化消費(fèi)和服務(wù)提升的趨勢(shì)。美團(tuán)作為本地生活線上化的巨頭，上半年業(yè)績(jī)明顯超出預(yù)期。商超板塊受益于疫情影響下的 C 端生鮮等商超品類需求增加，線上到家業(yè)務(wù)跨越式發(fā)展。手游行業(yè)保持高速發(fā)展。得益于疫情期間居家隔離催生游戲需求提升。子板塊生活用紙行業(yè)利潤(rùn)預(yù)告普遍超出市場(chǎng)預(yù)期。高景氣賽道具備穿越周期的屬性，養(yǎng)殖、證券以及醫(yī)藥板塊部分細(xì)分領(lǐng)域龍頭業(yè)績(jī)表現(xiàn)驚喜。運(yùn)動(dòng)行業(yè)龍頭表現(xiàn)出色。煤炭

27、需求受疫情沖擊，但上市公司中報(bào)盈利略好于市場(chǎng)預(yù)期。資料來(lái)源：中信證券研究部全年展望：經(jīng)濟(jì)修復(fù)與景氣板塊表現(xiàn)延續(xù)將支撐下半年基本面因金融板塊拖累指數(shù)盈利增速，2020 年盈利增速預(yù)測(cè)下修 1.5pcts 至-5.4%，非金融板塊上半年相對(duì)業(yè)績(jī)相對(duì)偏強(qiáng)，2020 年盈利增速預(yù)測(cè)上調(diào) 3.1pcts 至-5.7%。表 4：MSCI China 未來(lái) 2 年盈利增速預(yù)測(cè)調(diào)整上修幅度（pcts）調(diào)整后調(diào)整前行業(yè)名稱2020E2021E2020E2021E2020E2021E非金融3.1-5.3-5.70%23.40%-8.80%28.70%金融-5.40.0-5.10%7.90%0.30%7.90%上修

28、幅度（pcts）調(diào)整后調(diào)整前合計(jì)-1.5-2.0-5.40%14.90%-3.90%16.90%軟件與服務(wù)178.7-66.2240.00%-36.50%61.30%29.70%零售業(yè)20.7-33.7-7.40%26.00%-28.10%59.70%半導(dǎo)體產(chǎn)品與設(shè)備14.6-2.133.90%26.00%19.30%28.10%能源11.2-72.8-60.70%59.70%-71.90%132.50%家庭與個(gè)人用品10.80.232.60%7.80%21.80%7.60%綜合金融7.3-0.621.30%14.30%14.00%14.90%原材料5.22.43.50%15.30%-1.70

29、%12.90%媒體與娛樂5.1-8.418.10%21.90%13.00%30.30%技術(shù)硬件與設(shè)備0.82.015.80%24.30%15.00%22.30%食品與主要用品零售0.3-1.517.90%14.80%17.60%16.30%保險(xiǎn)0.3-3.1-10.80%14.40%-11.10%17.50%汽車與汽車零部件-0.83.2-5.50%27.70%-4.70%24.50%制藥、生物科技和生命-0.9-0.524.30%24.20%25.20%24.70%房地產(chǎn)-1.0-0.313.50%16.70%14.50%17.00%電信業(yè)務(wù)-1.1-1.01.90%4.30%3.00%5.

30、30%商業(yè)和專業(yè)服務(wù)-1.6-3.128.50%20.00%30.10%23.10%食品、飲料與煙草-2.36.232.20%18.10%34.50%11.90%耐用消費(fèi)品與服裝-2.64.0-13.90%28.90%-11.30%24.90%公用事業(yè)-3.20.814.60%11.30%17.80%10.50%資本品-3.21.62.50%13.10%5.70%11.50%醫(yī)療保健設(shè)備與服務(wù)-4.3-2.415.20%17.10%19.50%19.50%銀行-7.40.5-5.40%6.10%2.00%5.60%運(yùn)輸-17.4-2378.3-105.40%-1670.50%-88.00%70

31、7.80%消費(fèi)者服務(wù)-19.228.0-15.20%115.10%4.00%87.10%資料來(lái)源：Bloomberg 一致預(yù)期，中信證券研究部判斷下半年經(jīng)濟(jì)修復(fù)趨勢(shì)整體向好，可關(guān)注：弱美元周期疊加需求復(fù)蘇，“漲價(jià)”預(yù)期將貫穿周期板塊基本面修復(fù)。專項(xiàng)債及特別國(guó)債的發(fā)行及落地預(yù)計(jì)將繼續(xù)推動(dòng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)力度，下半年基建預(yù)計(jì)將快速增長(zhǎng)。經(jīng)濟(jì)刺激政策+更新周期推動(dòng)，工程機(jī)械行業(yè)景氣度有望延續(xù)至 2022 年。國(guó)三淘汰、治超及基建刺激將望促成重卡高景氣。水泥行業(yè)短期庫(kù)存逐步消化，需求與價(jià)格同步回升，景氣預(yù)計(jì)延續(xù)至明年春節(jié)前。在國(guó)內(nèi)疫情緩解信心重塑，海外疫情蔓延消費(fèi)需求或有回流的雙重推動(dòng)下，可選消費(fèi)下半年景

32、氣度回升趨勢(shì)明確。 免稅龍頭增長(zhǎng)確定性強(qiáng)； 酒店行業(yè)前瞻指標(biāo)修復(fù)； 旅游消費(fèi)回流明顯，疫后國(guó)內(nèi)游/短途游迎來(lái)修復(fù)。電商、養(yǎng)殖景氣持續(xù)。 風(fēng)險(xiǎn)因素國(guó)內(nèi)基本面回補(bǔ)進(jìn)度明顯慢于預(yù)期；中美沖突進(jìn)一步激化，全球疫情的不確定性，經(jīng)濟(jì)修復(fù)不及預(yù)期，人民幣走弱。全球市場(chǎng)流動(dòng)性緊張；國(guó)內(nèi)市場(chǎng)流動(dòng)性不及預(yù)期。企業(yè) IT開支不達(dá)預(yù)期；食品安全風(fēng)險(xiǎn)；疫情引發(fā)行業(yè)惡性競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。動(dòng)物疫病大規(guī)模爆發(fā)；自然災(zāi)害等。線下客流恢復(fù)不佳；居民消費(fèi)力持續(xù)低迷；生鮮到家領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)加劇。藥品招標(biāo)降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、個(gè)股業(yè)績(jī)不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。政策調(diào)整不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。政策支持力度低于預(yù)期，消費(fèi)回流低于預(yù)期等。5G 產(chǎn)業(yè)進(jìn)展不及預(yù)期；物聯(lián)網(wǎng)應(yīng)

33、用不及預(yù)期；銀行資產(chǎn)質(zhì)量超預(yù)期惡化。電氣設(shè)備：電網(wǎng)投資不及預(yù)期，制造業(yè)景氣度不及預(yù)期；電源設(shè)備（新能源）：裝機(jī)增長(zhǎng)不及預(yù)期，成本下降不及預(yù)期，產(chǎn)業(yè)鏈配套能力受限等；車用系統(tǒng)：新能源車銷量不及預(yù)期，燃料電池扶持政策不及預(yù)期。新能源汽車政策波動(dòng)；技術(shù)進(jìn)步不及預(yù)期；原材料價(jià)格波動(dòng)。進(jìn)口、安監(jiān)等政策再度放松。金屬價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。電力、燃?xì)庑枨蟮陀陬A(yù)期；煤價(jià)高于預(yù)期；來(lái)水不及預(yù)期；上網(wǎng)電價(jià)低于預(yù)期；城燃毛差低于預(yù)期。航空需求不及預(yù)期、油價(jià)匯率擾動(dòng)超預(yù)期。下游房地產(chǎn)及基建投資不及預(yù)期；行業(yè)新增產(chǎn)能過(guò)多，競(jìng)爭(zhēng)格局惡化。并購(gòu)市場(chǎng)估值過(guò)高風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)在拓寬賽道過(guò)程中“交學(xué)費(fèi)”的風(fēng)險(xiǎn)。去杠桿過(guò)程中，個(gè)別企業(yè)資產(chǎn)質(zhì)量不佳問題暴露的風(fēng)險(xiǎn)。具體內(nèi)容（包括相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)提示等）詳見報(bào)告：A 股市場(chǎng)策略專題2020 年中報(bào)和回顧Q2 基本面快速修復(fù)，全年盈利預(yù)計(jì)逐季而上2020-9-2，作者：秦培景、裘翔、聯(lián)系人：楊家驥海外中資股專題2020 年中報(bào)業(yè)績(jī)回顧：疫情下的“亮點(diǎn)”